市場風險管理匯總十篇
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篇（1）
關鍵詞:風險管理;金融期貨;基本原則
Key words: risk management;financial future market;basic principles
中圖分類號:F83 文獻標識碼:A文章編號:1006-4311(2010)18-0008-01
金融期貨市場風險管理是指期貨市場所有參與者通過各種手段對期貨市場所有風險進行自覺的控制與處理,以保證期貨市場的公平競爭和高效運行。金融期貨市場風險管理具有以下特點:
1.1 主體和客體具有廣泛性。管理主體,是指實施管理行為的人,其不僅包括政府行政管理部門和期貨交易所,還包括經紀公司和大眾投資者以及機構投資者,是一種名副其實的全員管理。管理客體是指管理的對象。其不是指某一種或幾種風險,而是金融期貨市場存在的所有影響市場運行的風險。
1.2 管理行為具有自覺性。金融期貨市場是人類為了某種目的自覺建立的市場,管住風險,管好市場,反映了金融期貨市場參與者的共同利益和愿望,是一種自覺性的活動。
1.3 管理手段具有多樣性。金融期貨市場風險種類繁多,性質各異,關系復雜,需要各種手段配合使用才能實現最有效的管理。
1.4 管理目標具有確定性。金融期貨市場的風險管理主旨鮮明,就是要控制住風險,防止壟斷和操縱,保證市場公平競爭和高效運行。
2金融期貨市場風險管理存在的問題
2.1 缺乏科學的管理思想,管理目標不明確,風險及風險意識有待于進一步增強。
2.2 風險管理機構不健全。
2.3 風險管理法規不健全。至今尚無一部國家期貨交易法,出臺的一些管理規定不僅數量少,而且時間晚,期貨業尚未實現法制管理。就交易所和期貨公司來看,只有少數機構建立了較為完整的風險管理規則體系,多數交易所和經紀公司規則不全、不細或不配套。
2.4 風險管理機制不健全。中國至今仍未完全具備現代期貨交易的三大要素:①合約規定的完全合法化。②合約的結算體系。③逐日盯市結算體系。
2.5 管理運作不規范。表現在:①管理者素質和管理水平較低,相當一部分管理者不太清楚管什么,怎么管。②管理范圍比較窄。許多該管的東西未管起來。如多數交易所和期貨公司對套期保值和投機賬戶未加區分,對會員的行缺乏管理等。③管理行為不規范。比如,不嚴格執行保證金制度。一些交易所的會員單位或經紀公司為擴大,對收保證金往往采取好商量的態度。
3金融期貨市場風險管理基本原則
3.1 分層控制原則。充分發揮期貨市場組織體系和結算體系分層化的機能,分層控制風險。
3.2 就地消化原則。期貨市場運行中出的風險,應盡可能隨時就地消化,不累積、不隨意、不負責任的轉嫁。就地消化的前提是,各個市場主體須各司其職,履約守信。
3.3 有備無患原則。制定和實施完備的風險管理制度,特別是風險基金和后備基金制度,對于抵御因特殊原因造成的市場劇烈波動風險,維護期貨市場正常運行具有重要意義。
3.4 寬嚴適度原則。風險管理過松或過嚴均不利于期貨市場的發展,我們應當努力尋求均衡管理。
3.5 相機抉擇原則。期貨市場上的風險,可以通過不同的手段或不同手段的合理搭配進行控制。但各種手段的實施成本不同,效果也不同。
3.6 齊抓共管原則。這是就期貨市場風險管理的總體而言。期貨市場風險來源廣泛,關系極為復雜,須期貨市場主體各方共同配合方能收到理想的效果。
4中國金融期貨市場風險管理對策
4.1 加強宣傳教育和人才培育。宣傳教育和人才培育在中國金融期貨市場起步發展階段具有重要意義,可考慮建立專門的金融期貨管理學院,也可委托重點大學在經濟系或金融系設立金融期貨風險管理專業,為交易所特別是經紀公司培養高級風險管理人才。
4.2 法制管理。盡快制定和出臺國家級的期貨交易法。現在急需加快法制建設的速度,使政府的管理,交易所、經紀公司的運作及客戶的投資行為納入法制的軌道。通過法律來維持期貨市場的公正性、流動性和高效性。
4.3 加強政府監管和行業管理 。盡快建立更具有權威性的全國統一的期貨交易管理委員會,其職能部門的設置可參照CFTC組織;在實施期貨監管時,政府應注意發揮期貨協會的作用。政府自身也應注意健全和保護民主決策機制,不斷增強監管行為的合理性。
篇（2）
隨著我國經濟社會的不斷進步,保險業發展水平逐步提高,資本市場與貨幣市場日益成熟,保險業已經成為支撐社會保障體系的重要力量,保險集團已成為金融體系日益活躍的重要組成部分。保險集團是以保險為核心,融證券、信托、銀行、資產管理等多元金融業務為一體的緊密、高效、多元的金融混業經營集團。保險集團的金融混業經營使其能夠全面參與衍生產品的各個市場環節,但也增加了保險集團市場風險暴露的廣度和深度,即由于業務的綜合性而能受到金融市場領域風險的直接影響,構成了全面的市場風險。保險集團混業經營中子公司比較復雜,而且每一個子公司業務性質都有其特殊性,給集團市場的全面風險管理帶來了極大挑戰。
保險集團全面市場風險管理的架構
巴塞爾銀行監管委員會在1996年頒布的《資本協議市場風險補充規定》中,將市場風險定義為因市場價格波動而導致表內和表外頭寸損失的風險,并根據導致市場風險因素的不同將市場風險劃分為利率風險、股票風險、匯率風險和黃金等商品價格風險。隨著經濟全球化、金融國際化以及金融創新的發展,保險集團面臨的市場風險呈現出高層化、擴散化、契約化和網絡化等特點。2007年以來的次貸危機又使保險集團的市場風險進一步上升。在這個背景環境下,保險集團應考慮設計一個有效的市場風險管理架構,通過建立和適時調整自身的風險管理機制,來防范和化解集團和子公司層面面臨的各類市場風險。
市場風險集成管理的風險管理架構應設計為矩陣式的市場風險管理架構。它應在橫向業務整合的基礎上,增加縱向的管控,將同屬性的交易或者具有相同風險因子的品種進行風險加總。金融集團由決策層確定總體風險資本,然后把總體風險資本限額按橫向(子公司)來進行分配。即將風險資本限額在集團不同的子公司之間進行分配,子公司再將所配的風險資本限額配置到每一個業務部門,則每一級的管理者面對的一個關鍵問題是如何把下一級的投資活動產生的風險限制在可控范圍內。如果每一級的風險管理者都能做到隨時掌握和監督下一級的風險限額執行情況,并能對突破既定限額的情況進行及時干預,則風險管理就算真正達到目標(層級管理)。
保險子公司與資產管理子公司的市場風險管理
新《保險法》對于保險資金的運用渠道一直有嚴格規定,只允許投資于銀行存款、買賣政府債券和金融債券。由于投資渠道的限制,加之1996年5月以來的8次利率調整,使保險資金處于閑置狀態或低收益狀態,導致出現了嚴重的利差損問題,嚴重影響了保險公司的生存和發展。1998年以后,保險公司陸續獲準可以進行同業拆借、買賣中央企業AA+公司債券、國債回購、協議存款、企業債券及證券投資基金。2004年,保險公司又獲準可以買賣可轉換債券、保險外匯資金境外運用、投資銀行次級債。2004年10月,隨著《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》的頒布,標志著我國保險資金可以直接進入證券市場進行股票投資。一般來說,保險資金運用的原則應符合安全性、流動性、收益性三原則, 并在遵循安全性原則的前提下以求取得更多的收益, 同時應保持一定的流動性以應付日常開支和保險賠付。
保險資金運用可主要按照風險限額管理來實施(子公司層面),首先根據保險子公司(或保險資產子公司)的資本實力、股東目標與風險偏好、監管規定等,確定保險資金運用的總體風險水平以及相應的抵御風險損失的風險資本限額;然后,根據對各業務部門或交易員的風險調整的績效測量結果,以及其它因素在各層次間進行風險資本限額的分配;最后根據分配的風險資本限額對各業務部門乃至每一筆交易的風險進行監控,并根據風險調整后的績效評估結果以及其它因素對風險資本限額進行動態的分配調整。
保險公司償付能力越大承受高投資風險的能力越大,衡量償付能力的指標有凈保費與凈資產之比,美國的保險監管認為3:1為滿意的最大安全比例,這一比例愈大,保險資金的運用規模可以相對大些。未決賠款準備金與凈資產之比高于1:5,保險公司有可能破產,這一比例愈大,保險公司的資金運用規模相對小些。我國2001年制定的《保險公司最低償付能力及監管指標管理規定》做出了具體規定,其中也規定了財產保險公司資金運用指標,壽險公司投資收益監管指標。嚴格根據保險公司的資本實力和償付能力,對保險投資總投資額及其風險限額上做出限定,對保險資金投資的市場風險將起到事前控制的作用。
銀行子公司的市場風險管理
我國銀監會2004 年了《商業銀行市場風險管理指引》,從操作層面上對商業銀行的市場風險管理提出了要求。銀監會《商業銀行資本充足率管理辦法》規定,商業銀行交易賬戶總頭寸高于表內外總資產的10%或超過85億元人民幣的商業銀行需計提市場風險資本。這意味著,銀行子公司必須對市場風險進行合理的管理,以便對市場風險資本金進行管理。
篇（3）
中圖分類號：F832 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）01-0075-03
引言
隨著經濟的全球化的發展，風險的波動因素的增加，市場風險對于中國的商業銀行，尤其是中小銀行的挑戰越來越大，市場風險已經逐漸成為商業銀行最為主要的風險來源之一了。同時，隨著市場風險的增加，各商業銀行之間的競爭也隨之增加了。2014年年底，中國人民銀行頒布存款保險制度的草案，這一草案的頒發則意味著中國的商業銀行允許破產，而這一消息也讓許多中小的商業銀行感到壓力重重。
由于存款保險制度規定，如果商業銀行破產，顧客的銀行存款賠償最高額度為5萬。這意味著如果客戶在一家商業銀行的存款金額大于5萬，一旦該商業銀行破產，顧客獲得的賠償額為5萬。因此，對我國中小商業銀行來說，如何采取措施防范風險尤其是市場風險變得尤為重要。不僅如此，中國人民銀行還頒布了央行降息的通告，這意味著商業銀行的存款利率將大幅下降。雖然許多銀行在中國人民銀行的存款利率的基礎上上浮20%，但是存款利率的下降已成定局，從而使得我國商業銀行面臨的市場風險又進一步的增加。日前，證券行業的良好漲勢，上證指數的持續上漲，我國商業銀行尤其是中小商業銀行所面臨的市場風險更加不容忽視。
一、我國中小銀行市場風險的管理現狀
由于我國的商業銀行是屬于杠桿率比較高的企業，資金的流入和流出都離不開利率。與此同時，傳統的存貸款業務一直都是我國商業銀行最主要和重要的業務，因此存在大量的存貸款期限不同的資產和負債。同時，由于商業銀行自身經營的需要以及未來滿足市場的需要而向市場提供大量的表外金融工具，而這些金融工具都存在較高的利率風險。因此，利率風險可以說是我國中小商業銀行所面臨的市場風險中最為主要的一種風險。
匯率風險又稱為外匯風險或者稱為外匯暴露，是指由于外匯資產和外匯負債之間的幣種的結構不平衡而產生的，由于匯率的不利波動而導致的風險。隨著我國外匯制度的不斷改革和完善，我國商業銀行尤其是中小商業銀行所面臨的匯率風險也隨之變大。
我國中小銀行的市場風險的管理組織架構主要是由董事會、管理層以及決策層構成。中小銀行的市場風險管理主要運用的方法有缺口分析法、情景分析法、久期測試、壓力分析法和敏感性分析法等。
二、中小銀行市場風險管理中存在的問題
（一）中小商業銀行市場風險的管理人員對待市場風險不夠重視
中小銀行的市場風險的管理人員對待市場風險的態度不是很積極，甚至可以說是消極的。雖然，中小銀行的市場風險的管理方法比較多樣，風險管理人員主要是運用VaR的方法，簡單地將最終得到的結論向委員會上報。雖然，運用VaR的方法獲得數據簡單易懂，但是，這種過于簡單的數據所得出的結論也將是過于簡單，最終導致風險管理的不完善。因此，中小銀行的風險管理員對待市場風險的不夠重視從而導致銀行的市場風險管理產生問題。
（二）中小商業銀行市場風險管理的計量方法較為落后
中小銀行尤其是一些小型的城商行和農商行的市場風險的管理方法比較單一，有些甚至都沒有專門的市場風險的管理和系統，在數據積累的方面嚴重存在不足，缺乏數據的規范性，而且數據的質量也不高，有的甚至存在明顯失真或無效的數據，因此運用這些方法所得出的結論對于防范和解決市場風險沒有很好的指導意義。即使是一些比較大型的中小銀行（如招商銀行、浦發銀行、南京銀行等），雖然它們運用的方法是比較多樣的，但是這些方法比較雜亂，沒有系統性，因此在數據采集和信息收集等方面，中小銀行面對復雜多樣的數據和信息就會顯得手足無措。同時也會因此拖延匯報分析的結果，從而導致市場風險管理的延遲。以中國銀行、招商銀行和江南農村商業銀行的比較為例，從多個角度反映中小商業銀行尤其是小型城商行和農商行的市場風險管理水平在總體上較為落后。
（三）市場風險的管理體系不夠完善
由于我國中小商業銀行的風險管理工作起步比較晚，因此中小銀行在抗風險的能力上比較差，同時在銀行的治理方面也存在著許許多多的不足之處和缺陷。一方面，我國的中小商業銀行市場風險管理的組織架構主要是由董事會、高級的管理層以及決策執行層組成。然而，董事會等高管層對于銀行所面臨的市場風險的認識以及重視程度往往是不夠的。在這種情況下，高管層所制定的對市場風險進行的限額管理以及一些風險控制的政策也是存在問題的。另一方面，中小銀行在內部控制的安排上不夠完善，各個部門的職責以及分工不夠明確，相關職能的分離也不夠清晰，市場風險在管理和業務經營這兩個職能之間的相對獨立性不明顯，存在著沖突。
三、中小商業銀行市場風險管理產生問題的原因
（一）缺乏高素質的市場風險管理人才
市場風險的管理不僅需要風險管理人員熟悉銀行的業務以及市場風險的管理體系，熟悉金融市場以及金融業務，更加需要具備一定專業知識的風險管理人員來對市場風險進行進一步深入的評估。由此可見，對于銀行的市場風險管理來說，高素質的管理人才是不可或缺的。然而，在我國絕大多數的中小商業銀行中，它們的風險管理人員缺少了一些必要的風險管理的專業知識，這也導致了中小銀行在市場風險的管理中不可避免地出現了一些缺漏。
（二）中小商業銀行基本上采用傳統的市場風險管理模式
我國的中小商業銀行的市場風險管理工作相較于五大國有銀行起步較晚，因此，中小銀行在市場風險的管理架構上不是非常完善。中小銀行基本上采用的是較為傳統的風險管理模式。這雖然能夠避免像國有銀行只有董事會一家決策所產生的獨斷性，但是由三方共同決策也會由于達不到一致的觀點而錯過實施決策的最好時機。其次，中小商業銀行采用的是建立各個部門的專業委員會制度。董事會、監事會以及股東大會需要聽取各個委員會的匯報，并且將匯報的情況綜合起來才能制定相應的策略，這也導致了制定正確策略的滯后性，同時也會延誤最好的實施時機。
四、中小銀行市場風險管理的對策
（一）大力培養和引進高素質的市場風險管理人才和團隊
1.加大對原有市場風險管理人員的培養力度。首先，我國中小商業銀行應該積極組織市場風險管理人員參加有關市場風險管理知識以及管理技能等方面的培訓，以此來增強風險管理人員的專業知識。其次，如果有可能的話，可以積極加強與國有銀行以及國際上的一些先進的銀行之間的交流，深入了解如何更加完善地進行市場風險的管理工作。最后，建立完善的對市場風險管理體系進行評估的制度以及定期考核制度，對銀行的市場風險的管理人員進行考核，以此來促使管理人員提高其專業知識以及市場風險的管理水平，從而提高整個銀行的市場風險的管理水平。
2.積極引進高素質的市場風險管理人員。在加大對原有市場風險管理人員的培養力度的基礎上，中小銀行也應該積極引進其他高素質的市場風險管理人員，例如一些有足夠經驗的市場風險管理人員或者是在海外從事一些市場風險管理的人才。只有引進高素質的人才，才能為銀行的市場風險的管理注入新鮮的血液。這些人才可以向銀行提供一些市場風險管理的經驗，銀行也可以從這些經營中獲得新的市場風險管理的思路，從而獲得具有創新性的方法，更加有效地進行市場風險的管理。
（二）提升我國一些小型城商行和農商行的市場風險的管理水平
1.選擇正確且多樣的計量方法。中小商業銀行應該根據自己銀行的實際情況，選擇適合自己銀行的市場風險管理的計量方法。市場風險的管理計量方法有很多。每種方法都有其自己的優勢和劣勢，而且有些方法之間存在著各種聯系。因此，在選擇的時候，要深入了解每一種方法，選擇適合自己銀行實際情況的方法。選擇的方法不在于數量的多少，而是應該注重是否適合銀行自身。但是，也不能僅僅選擇一種方法，如果只選擇一種方法，就會有局限性，不利于對市場風險的分析，最終影響市場風險的管理。
2.建立正確且全面的風險管理數據庫。中小銀行為了實現市場風險管理計量的準確性和有效性，除了需要選擇合適的計量方法，同時也需要選擇一個正確而全面的風險管理數據庫。目前，國際上先進的銀行都有屬于自己的風險管理數據庫，而且數據庫中的數據都是由銀行的歷史數據構成的，而且這些數據都是真實可信賴的。但是，由于幾乎所有銀行的風險管理數據庫都是保密的，因此，對于中小銀行來說，建立具有實用性以及可操作性的，能夠準確、完整體現出市場風險的數據的系統是非常重要的，可以以此來提高銀行的市場風險的管理水平。
（三）建立完善的市場風險管理體系，實現銀行資金的統一管理
1.確立董事會的最高決策的職責。我國的中小商業銀行應該像國有銀行一樣，首先應該明確銀行董事會等高管層的職能，加深高管層對市場風險的認識以及重視程度。董事會的主要職責是能夠有效地認識、分析、控制以及防范銀行所面臨的市場風險，然后向銀行各部門下達防范市場風險的目標，對銀行各部門反饋回來的信息進行篩選和評估，最后確定準確的防范市場風險的方法。
2.明確銀行各部門的職責。銀行應該明確各個部門的職責，增強各部門工作的獨立性，以便于建立完善的銀行市場風險管理的政策、程序以及內部控制和外部審計的規程。在爭取建立以董事會為最高決策機構，監事會以及股東大會監管董事會的組織架構的同時，銀行其他的部門也應該各司其職，通過各部門的獨立運作，以實現完善的市場風險管理的組織架構和體系。
結論
隨著我國金融行業的日益發展，我國的中小商業銀行所面對的挑戰也越來越多。中小銀行作為我國金融業發展中的一個特殊的群體，它們的資產規模較國有銀行要小，資金實力也沒有國有銀行雄厚。面對如此惡劣的發展條件，中小銀行既要嚴格控制風險，又要不斷地發展，其中的挑戰不可忽視。本文通過對中小銀行市場風險的管理現狀進行分析，得出中小銀行在市場風險的管理上所存在的一些問題，并且針對這些問題，提出一些管理辦法。中小銀行應該針對現在國內外的金融大環境，適當調整有關市場風險的管理方法，積極地應對市場風險所帶來的一些挑戰，從這些挑戰尋找機會，獲得更好的發展。
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篇（4）
二、匯集資本和分割股份
所謂匯集資本，也就是通常所說的籌集資金。資本積累有限的個人投資者無法從事所需資本巨大的事業，如鐵路、鋼鐵、石油等行業，但通過在股票市場發行股票來成立公司則可完成這一任務。股票市場所能達到的籌資速度是企業依靠自身積累或通過金融中介融資所無法比擬的。匯集資本實際上是證券市場最基本的功能之一，它類似于金融中介機構的資產轉換功能。
證券市場不僅提供了匯集資本的手段，更重要的是還提供了分割股份的方式，并由此派生出界定產權的功能。比方說，一項投資需100萬元，但發起投資者（即籌資者）手中只有10萬元，那么，他可以另找9個每人出資10萬元的投資者，這樣，10人的資本匯集在一起正好是100萬元，且各人在總的資本中占10%的比例；或者發起投資者為了保持在投資中的控制地位，也可以找更多的投資者，比如說90個每人出資1萬元的投資者，這樣，91人的資本匯集在一起正好是100萬元，其中發起投資者占10%的股份，處于相對控股地位，而其他投資者只占1%的股份，處于被控股地位。在上述匯集資本和分割股份的過程中，籌資者與投資者之間沒有也不需要任何超越經濟關系的聯系，但通過股份的代表物股票，他們就可以將新成立企業的不可分割的物質財產進行細分，形成明晰的產權，所以，通過證券市場能夠對產權進行初始界定；同時，通過證券市場上的股票買賣，可以將附著在物質財產上的各種權利分離出來單獨進行交易，使得產權能夠行使和執行。在這方面，證券市場較之金融中介融資有著明顯的優勢。
三、風險管理
快速流動、高度分散的證券市場可以為投資者提供以下兩個方面的風險管理功能：一是風險定價。證券市場在現代金融理論中又稱為公開市場，其中交易的標的主要是一些標準化的媒介物，如股票、債券等基礎金融產品以及其他在此基礎上派生出來的標準化衍生產品，如股票指數期貨、股票指數期權、利率期貨、利率期權等。由于這些標的是一些標準化的媒介物，我們就可以運用各種定價方法對其進行合理、科學的風險定價。正因為如此，定價理論才得以成為現代金融理論的基礎之一，因對期權定價理論作出巨大貢獻的美國經濟學家Merton和scholes還因此榮膺1997年度的諾貝爾經濟學獎。與公開市場相對應的是金融中介機構發放貸款的議商市場，在這一市場上，貸款人與借款人之間的融資活動是通過直接議商完成的，故有議商市場一名。由于公開市場上交易標的的標準化，其風險定價功能遠勝于金融中介機構在議商市場中的一事一議式的風險定價功能。二是分散風險。由于證券市場的流動性好，變現性強，投資者可以方便地構造風險最小的最優風險組合，并可根據市場及時作出調整，以有效地降低風險。同樣，以降低風險為目標的資產組合理論也在現代金融學中占據極為重要的地位，馬柯維茨、米勒和夏普因此還成為1990年諾貝爾經濟學獎的共同獲得者，米勒甚至將馬柯維茨于1952年在《金融學刊》上發表的“資產組合選擇”一文視為現代金融學的開端。
金融中介機構有兩種分散風險的方法。一是通過向眾多客戶發放大量貸款構造風險分散的資產組合；二是通過金融衍生工具進行套期保值。無論從構造組合的成本還是從組合本身的收益——風險比來看，前者要遠遜于直接通過證券市場構造的資產組合；金融衍生工具主要是由基礎證券派生出來的，所以后者與證券市場的風險管理功能是聯系在一起的。
四、信息生產
無論是通過市場還是通過中介進行的資金配置方式，要確保資金配置效率，必須讓資金流向資本回報率最高的地方；而要確保資金流向資本回報率最高的地方，必須保證影響各備選項目的風險收益所有因素都得以充分的披露，所以充分的信息是確保資金配置效率的兩個必不可少的條件之一。證券市場具有良好的信息生產功能。證券市場上存在一種信息驅動交易者(information-motivatedtraders)，他們相信（有意或無意）自己擁有關于某種證券的尚未被他人知悉或理解的信息，因此該證券被市場錯誤定價，他們可以通過買入或賣出該證券來獲利。由于信息驅動交易者的存在，公司的價值總能被挖掘出來，并反映到其股價中。道和戈登(DowandGorton,1997)認為，證券市場可以傳遞前瞻信息(prospeetiveinformation)和后顧信息(retrospectiveinformation)，前者是尚未實施的投資的信息，它可以幫助公司對當前的投資決策做出判斷，有助于提高決策的準確性，提高未來的公司價值；后者是證券市場的交易者對公司已經作出的決策的事后判斷，它為公司經理的經營績效提供了間接定價機制。這兩種信息都有利于資源的合理配置。
但是，證券市場提供或傳遞信息是以證券市場的有效性為前提的。根據美國經濟學家法馬(Fama.1965)的定義，完全有效率的市場就是市場上每個公司股票的價格都反映了所有關于該公司基本面的信息，如公司的盈虧狀況、公司產品的質量與市場前景、管理層的能力等。另一個恒等的定義是，在一個完全有效率的市場上，證券的價格總是與其投資價值相等。如果有A、B兩家公司，A公司上述基本面的情況比B公司好，或者說A公司的投資價值高于B公司，但A公司的股價卻比B公司低，那么資金自然優先流向B公司，這樣的市場就不是有效的，因為公司股價沒能反映A公司比B公司好的信息。所以，在一個有效率的證券市場上，股價已經包含了所有關于公司基本面的信息，這就是現代金融理論中有名的效率市場假說。換言之，在一個有效率的市場上，投資者只要觀察股票價格的變動情況，就可以推斷公司的基本面信息，并據此作出投資決策。這樣一來，通過市場融資的信息成本大大低于金融中介機構融資時花費在事前調查、事中審查、事后檢查等方面的信息費用。當然，效率市場只是一理論中的假說，一個理想的參照系，證券市場實際運行的效率程度就各不相同了。在一個效率不高，比如說像我國連弱式效率是否達到都存在爭議的證券市場上，價格還未包含所有關于公司基本面的信息，投資者當然不能僅憑股票價格變動就進行投資決策，而必須對公司的有關信息進行收集、分析、判斷，這些活動必然花費大量的信息費用。那么，效率程度不高的證券市場與金融中介之間，究竟通過哪種方式融資的信息成本更低就不是一個簡單的問題了。
根據利蘭和派爾(LelandandPyle,1977)提出的L-P模型以及其他幾位經濟學家提出的類似的信息生產模型，金融中介作為一種投資者、項目或經紀人的聯盟，可以降低投資的信息生產成本。拉馬克里什蘭和塔克(RamakrishnanandThakor,1984)認為，如果同一企業不是通過金融中介而直接從多個投資者中籌集資本，每個投資者都要對企業進行調查和監督，造成信息生產的重復。如果指定某個信息生產者作為信息經紀人對企業狀況進行調查和監督，這些重復的信息生產成本就可節省。當單個的信息經紀人結成聯盟，信息生產成本可以進一步降低。結成聯盟的經紀人就是某種經紀類金融中介，如證券經紀商、交易商、投資銀行等。
除了信息生產的成本外，信息生產過程中還面臨兩個問題：一是信息的公共產品屬性導致了信息的供給不足；二是信息質量不易辨別，導致信息市場上好信息不足，壞信息充斥。利蘭和派爾認為，金融中介根據收集和處理的信息買入和持有貸款或證券類型的資產，可以解決上面兩個問題。因為金融中介機構的資產是“私有產品”，不能隨意出售，金融中介機構在信息生產過程中不用擔心信息的外溢；通過對資產的合理定價，也間接解決了信息的質量和可信性問題，因為信息的質量已經體現在資產的價格中了。從這個意義上說，金融中介具有充當信息生產者的天然優勢。
從以上分析看，證券市場與金融中介在信息生產上各有優勢，不能簡單地定論哪一種資金配置方式更好。在理想的強式效率市場上，股價已反映了所有公開信息和內部信息，投資者沒有必要再費時費力去從事有關證券信息的收集、分析和處理，所以證券市場的信息生產成本要遠低于金融中介。然而，即便是最發達的美國證券市場，有關實證研究表明也只達到弱式效率(Fama,1965,1970;Alexsander,1964)。若證券市場尚未達到強式效率，則需要收集、分析和處理有關公司的信息，在這方面，金融中介機構具有天然的優勢。
五、為投資者提供監控和激勵手段
確保資金配置效率的另外一個必不可少的條件就是有效的監控和激勵機制。信息生產主要解決事前的非對稱信息，即逆向選擇問題；而監控與激勵主要解決事后的非對稱信息，即道德風險問題。監控(monitor)是指外部核實或約束。對于道德風險中的隱藏行動問題，委托人必須對人施以適當的監控，防止人作出不利于委托人的行動，如欺詐行為。激勵(incentive)是指開發內在的潛能，使人在最大化自己的利益的同時，最大化委托人的利益，防止偷懶(shirking)行為。為了防止人的道德風險，委托人常常是監控與激勵并舉。
證券市場為投資者監控公司提供了兩種機制。第一，股東直接對公司進行干預。作為投資者的股東有兩種監控公司的方式：一是主動型監控，即股東“以手投票”。股東可以參加股東大會，選舉董事會成員，或就其他公司有關經營管理的重大事項進行投票表決，對管理層構成直接約束；二是被動型監控，即股東“以腳投票”。如果股東對公司管理層經營管理行為不滿意，可以賣出股票；如果出現大量股票拋售，公司股價急劇下跌，既會影響公司在市場上的再次融資，也會給管理層帶來第二種監控機制的壓力，這就是證券市場上的外部接管。當一上市公司管理層經營不善，業績不佳，盈利下降時，在有效的市場上，這些信息就體現為其股價的下跌。當股價下跌至某一價位，專事外部接管的襲擊者認為通過改組管理層可以提高公司業績，提升公司價值，他們就會大量買入該公司股票以達到控股目的，然后以控股股東身份改組公司管理層。在外部接管的潛在威脅下，管理層不得不努力工作，以提高公司業績，防止股價下跌。證券市場上的襲擊者還可以產生一種“鯰魚效應”，他們就像生物鏈中的鯰魚一樣，在弱肉強食的同時，也迫使“弱肉”強壯起來。
證券市場還提供了一種激勵公司管理層的有效手段，這就是與公司股票價格掛鉤的管理合同，或稱經理人持股制度。其具體做法是，公司管理人員的薪酬收入中，只有少部分的現金，大部分收入是股票或股票認購證(warranty)、股票期權等與股票掛鉤的權證。這種管理合同形式在發達國家越來越流行。比如美國克萊斯勒汽車公司前總裁亞柯卡在任期間，其賬面工資超過500萬美元，其中現金只有100萬美元，其余都是股票或與股票掛鉤的權證。管理人員薪酬與公司股票掛鉤的好處是，如果公司經營管理完善，業績提高，公司股價上升，管理人員的股票收入也會增加；否則，管理層收入有限。當然，這種激勵機制也是以市場的有效性為前提的。如果公司業績不能在股價中反映出來，即使管理層收入與股票掛鉤，也不能激發他們改善經營管理的積極性；相反，還可能引誘他們的短期投機行為，甚至直接參與本公司股價的炒作，正所謂“經營再好不如莊家炒”。
在金融中介機構與借款企業之間，除了借貸關系外，雙方還在資金結算、股權控制、人員交流等多方面有聯系，金融中介對借款企業進行監控具有得天獨厚的優勢。戴蒙德(Diamond,1984)的受托監控模型證明，由于金融中介作為眾多投資者的人對企業進行監控，避免了由各投資者分別進行監控的重復，金融中介在受托監控時的監控成本與成本之和比由各投資者分別監控時的監控成本之和要小，因而具有監控的成本優勢，但金融中介的監控成本優勢受制于其客戶的多樣化。對比金融中介與證券市場在監控方面的作用，二者各有其優勢，同時也各有其限制；但在激勵機制方面，證券市場可以提供與股票掛鉤的管理合同，而金融中介卻無能為力。
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篇（5）
保險資金運用的渠道分析
我國自1980年恢復國內保險業務以來,保險資金運用大致經歷了四個階段,這四個階段分別為無投資階段、無序投資階段、逐步規范階段和拓寬投資領域階段。第一階段(1980-1987年),為無投資或忽視投資階段,保險公司的資金基本上進入了銀行,形成銀行存款;第二階段(1987-1995),為無序投資階段,由于經濟增長過熱,同時又無法可循,導致盲目投資,房地產、證券、信托、甚至借貸,無所不及,從而形成大量不良資產;第三階段(1995-1998年),為逐步規范階段,1995年以來先后頒布了《保險法》、《中華人民共和國銀行法》等有關金融法律法規。《保險法》規定,保險資金運用限于銀行存款、買賣政府債券和金融債券。由于投資渠道的限制,加之1996年5月1日以來的8次利率調整,使保險資金處于閑置狀態或低收益狀態,導致出現了嚴重的利差損問題,嚴重影響了保險公司的生存和發展。第四個階段:1998年以后,為拓寬投資領域階段。1998年以后保險公司陸續獲準可以進行同業拆借、買賣中央企業AA 公司債券、國債回購、協議存款、企業債券及證券投資基金。2004年,保險公司又獲準可以買賣可轉換債券、保險外匯資金境外運用、投資銀行次級債。2004年10月24日,隨著《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》的頒布,標志著我國保險資金可以直接進入證券市場進行股票投資。
從表1可以看出,銀行存款在我國保險資金運用中的比重一直比較高,是保險資金運用的主要方式,近幾年隨著保險資金運用渠道的不斷拓寬,我國銀行存款的比重從2002年開始出現了逐步下降的趨勢,與此相對應,保險資金投資的比例則呈現出逐年上升的狀況。在保險資金投資中,證券投資基金的投資比例一直相對比較穩定,基本上保持在5%-8%之間。相比較而言,國債投資的比例則變動比較大,呈現出很強的波動性。此外,我們可以看出其他投資的比例從2000年開始,一直處于一個上升的態勢,這也反映出保險公司投資能力的不斷增強,投資范圍的不斷擴大。
隨著保險資金運用渠道的不斷拓寬,在提高保險資金收益的同時也帶來了巨大的市場風險,這也迫切地需要對保險資金運用的市場風險進行有效地管理和控制。而科學地測量風險,則是整個風險管理和控制的重要環節。隨著現代金融工具和技術的不斷出現,應用數學模型來測量市場風險已經成為世界范圍內眾多風險管理的要點,目前已經開發出一套較為成熟的風險技術工具體系,在所有風險技術工具庫中,風險價值法(Value at Risk,VaR)應用最為廣泛。
保險資金運用的市場風險度量方法
在運用風險價值法進行市場風險度量時可以采用兩種基本的計算模型:參數正態模型和模擬模型。參數正態模型主要由以下四種模型構成:組合正態模型、資產正態模型、δ-正態模型和δ-γ模型。模擬模型主要包括:歷史模擬模型和蒙特卡羅模擬模型。保險公司在具體使用中,可以根據公司的實際情況加以適當地選擇。通常情況下,保險公司可以使用組合正態模型、資產正態模型和歷史模擬模型來進行VaR的計算,基本上能夠滿足保險公司市場風險控制和管理的要求。
(一)組合正態模型
該方法的計算非常簡便,保險公司只需得到資產組合收益的標準差就可以迅速地計算出不同資產組合的VaR值。這樣,保險公司的風險管理者可以隨時掌握資產組合的市場風險狀況,根據VaR值對資產組合頭寸進行調整,為不同資產組合提取準備金或設置交易限額。這種方法的主要缺點是計算的結果不夠精確。這種方法用公式可以表述為:VaR=。
(二)資產正態模型
這種計算方法的前提假設是資產組合的收益率服從聯合正態分布,并且組合中每個資產的收益率都服從正態分布。這種方法是從現代組合理論直接推導出來的,計算的結果也比較精確,缺點是非常嚴格的前提假設和比較繁瑣的計算。在日常風險管理中,保險公司需要建立組合中資產之間收益率的協方差矩陣,然后借助計算機程序進行復雜的資產組合收益的標準差計算。這種方法用公式表示為:VaR=,而組合標準差是根據組合的協方差計算出來的。
(三)歷史模擬模型
歷史模擬法是個簡單的和非理論的方法,它對潛在市場因素的標準分布不做假定。保險公司在應用該模型時,通常需要做好以下三個方面的工作:第一,選擇合適的長期保險資產組合歷史收益率受市場因素影響的時間序列,這可以通過相關的金融市場中搜集和整理獲得。第二,根據第一步得到的時間序列,計算當前保險資產組合價值變動的時間序列。第三,把從歷史數據歸納出的收益率實際分布情況列表顯示,選擇某一概率水平,計算該分布在這一概率水平下可能出現的極值,然后據此計算VaR值。
保險資金運用市場風險管理的比較研究
(一)保險資金運用渠道的市場風險狀況分析
從以上分析我們可以看出,參數正態模型雖然在計算市場風險時非常簡便,但是其前提假設非常嚴格,要求資產組合或組合中的每個資產的收益率都要服從正態分布。如果保險資金運用中,實際的資產組合收益率不能滿足上述假設條件,則會出現高估或低估市場風險的狀況。因此,需要對保險資產組合收益率的實際分布情況進行分析,在此基礎上建立市場風險的計算模型。我們在下述分析中,以上證國債指數、上證基金指數、上證指數和上證企業債券指數近似描述國債、證券投資基金、股票和企業債券的市場風險狀況。
1.國債的市場風險狀況。上證國債指數是從2003年2月開始的。因此,本文選取了上證國債指數2003年2月24日至2006年10月31日的實際走勢來計算國債的收益率。
從表2和表3中可以看出:上證國債指數日收益率的分布不滿足標準的正態分布,標準正態分布的偏斜度為0,峰值為3。與正態分布相比,峰值更高且尾部更粗。在±σ的面積里,實際分布的值高于正態分布14.27%,在±3σ的面積以外的部分實際分布的值高于正態分布1.31%。
2.證券投資基金的市場風險狀況。上證基金指數是從2000年8月開始的。因此,我們選取了上證國債指數2000年8月24日至2006年10月31日的實際走勢來計算證券投資基金的收益率。
從表4和表5中可以看出:上證基金指數日收益率的分布也不滿足標準的正態分布。雖然偏斜度和峰值有所下降,但仍與正態分布有很大的差異。在±σ的面積里,實際分布的值高于正態分布9.75%,在±3σ的面積以外的部分實際分布的值高于正態分布1.42%。
3.股票的市場風險狀況。上證指數是從1992年1月開始的。考慮到我國股票市場在早期不是非常規范,同時股票市場存在明顯的階段性波動特征,此外股票市場指數存在一定程度的序列自相關的現象,近期的市場數據能更好地描述市場風險狀況。因此,本文選取了上證指數2001年1月2日至2006年10月31日的實際走勢來計算上證指數的收益率。
從表6和表7中可以看出:雖然上證指數日收益率的分布仍然不能滿足標準的正態分布,但與其他指數相比其偏斜度程度和峰值陡峭程度下降比較明顯。在±σ的面積里,實際分布的值高于正態分布6.85%,在±3σ的面積以外的部分實際分布的值高于正態分布0.81%。
4.企業債券的市場風險狀況。上證企業債券指數是從2003年6月開始的。本文選取了上證企債指數2003年6月9日至2006年10月31日的實際走勢來計算企業債券的收益率。
從表8和表9中可以看出:上證企業債券指數日收益率的分布偏斜度最高且為負值,是唯一一個右偏斜的指數,峰值也最高,顯然也不屬于標準的正態分布。在±σ的面積里,實際分布的值高于正態分布達15.13%,在±3σ的面積以外的部分實際分布的值高于正態分布1.07%。
從以上分析中可以發現,本文所研究的四類指數的實際分布都不滿足正態分布。而正態參數法是在資產組合或組合中的每個資產的收益率都要服從正態分布的前提假設條件下才適用的。因此,使用正態參數法進行保險資金運用的市場風險管理和控制,可能會降低市場風險計量的準確性,導致保險公司進行風險限額管理的效率降低,從而影響保險資金運用市場風險的控制效果。在這種情況下,使用歷史模擬法是更好的選擇。
(二)保險資金運用的市場風險度量比較研究
本文用組合正態模型、資產正態模型和歷史模擬模型來計算在不同置信水平下的市場風險的VaR值,以比較三種方法的差異。為了便于比較和檢驗,本文選擇了四類指數在同一時期的歷史數據作為研究樣本,樣本以時間最晚的上證企業債券指數為準。樣本時期為2003年6月9日至2006年10月31日共828個四類指數的實際指數值為檢驗值。在計算單項保險資產的市場風險時,兩種正態模型的計量結果是一樣的,故在計算單項資產的市場風險時兩種方法不作區分。
1.資產的市場風險度量。從表10中可以看出:
對于上證國債,在較高的置信水平上,正態模型會低估國債的市場風險,這主要是因為上證國債指數的實際分布并不滿足正態分布,實際分布中出現了粗尾的現象,同時國債的實際分布是右偏斜,導致異常損失的概率要大于正態分布下的概率。
對于上證基金,除了在99%的置信水平外,其他條件下,正態模型會高估證券投資基金的市場風險。這主要是由于在研究期內上證基金指數存在左偏斜的現象,導致在實際分布中異常損失的概率比較低。
對于上證指數,在三種置信水平下,正態模型的VaR值都大于歷史模擬模型。從實際分布情況看,上證指數的主要指標非常接近于正態分布,同樣由于上證指數存在左偏斜的現象,導致其異常損失的概率要低于正態分布。
對于上證企債,在99%的置信水平下,兩種模型的結果差異非常明顯,同時企業債券指數的偏斜度和峰值都非常高,說明企業債券發生異常損失的概率大大高于正態分布。
2.保險資產組合的市場風險度量。計算保險組合資產收益率時,需要設定每種資產的投資比例。為了計算和研究方便,本文根據保險資金運用的相關規定,假設保險公司在國債、證券投資基金、股票和企業債券的投資比例分別為60%、10%、5%和25%,這雖然與實際情況有一定出入,但并不影響三種方法計算結果的可靠性,保險公司可以根據實際情況和相關制度要求對上述四種資產的比例進行調整。
從表11、12中我們發現,兩種正態模型的計算結果是一樣的,兩種模型雖然計算組合標準差的方法不同,但其假設條件是相同的,即資產組合或組合中的每個資產的收益率都要服從正態分布,同時每個資產的收益率之間是線性相關的。但兩種方法在理論上存在差異,資產正態模型在理論上更加嚴密,他是從馬科維茨的現代組合理論直接推導出來的方法,它的基本假定也是現代組合理論和資本資產定價模型的基礎。
此外,還可以看出:
在95%的置信水平下,正態模型的VaR值高于歷史模擬模型。這主要是因為在該置信水平下每一種資產正態模型的VaR值都高于歷史模擬模型;
在97.5%的置信水平下,兩種模型的計算結果差異不太;
在99%的置信水平下,正態模型的VaR值低于歷史模擬模型。這主要是因為除上證指數外,其他資產在該置信水平下都存在不同程度的低估風險的情況,雖然上證指數的收益水平是整個組合中最大的,但其在組合的比例卻是最低的,因此對組合的整體影響還不是特別顯著,隨著上證指數的比重上升,這種差異會有所改善。
保險資金運用的市場風險度量模型選擇
從上述的實證分析可以看出,由于保險資金運用所涉及資產的實際收益率并不滿足于嚴格的正態分布假設,使用正態模型容易高估或低估市場風險,造成市場風險度量的不準確,這樣就無法正確地制定出不同保險資產的風險限額。歷史模擬模型對保險資產的實際收益率不做任何前提假設,保險資產組合的收益率都是觀測出來的,能夠完全體現市場因素的實際狀況。同時,VaR值是一個靜態指標,保險公司在實際應用中,需要不斷地輸入新的數據并根據實際的損益狀況重新計算VaR值,據此制定出不同資產及其子資產的風險限額,并根據不同資產及其子資產VaR值的變動情況,適當調整各類資產的投資比例以減少組合資產的VaR值。歷史模擬模型的計算結果非常直觀便于理解和應用,計算過程也非常簡單,其實際效果并不比需要大量復雜運算的計量模型差。因此,保險公司在資金運用過程中進行市場風險度量時,使用歷史模擬模型將是一個比較好的選擇。
篇（6）
1T公司在電力市場中面臨的主要風險和采取的措施
1.1市場政策風險
新加坡能源市場管理局（EMA）作為電力市場監管部門，在電力市場中擁有非常強勢的地位，其出臺的政策對發電商經營將造成深遠影響。近年來，新加坡經濟增速減緩，經濟發展壓力較大，為降低潛在投資者的投資成本，提高新加坡制造業的市場競爭力和投資吸引力，能源市場管理局推出了一系列的政策，最終目的都是要加強市場競爭，打壓市場電價。近年來快速降低的固定合同比例，以及固定合同招標的政策，損害了發電商的利益。面對不利政策可能帶來的影響，T公司積極與能源市場管理局溝通，通過各種渠道進行反映，同時進一步開拓零售市場，提高零售合同量，以應對逐漸降低的固定合同比例，鎖定發電利潤。
1.2市場競爭加劇
電力作為同質化商品，價格是最主要的競爭因素。所以對于零售市場（retail）和現貨市場（Pool），激烈的價格競爭是其最大風險。當市場中出現激進的發電商低價競爭或者新發電商進入擠占市場份額時，市場整體價格將被壓低，影響發電商的毛利水平。而且隨著固定合同比例的降低、零售市場的擴大和市場競爭的加劇，零售市場價格與現貨市場價格的關聯性日漸提高，維持較高的現貨市場價格成為零售合同取得高毛利的基礎。面對競爭日益加劇的市場，T公司客觀分析各發電商競爭力，根據自身具有競爭力的機組所占市場份額，制定與之相匹配的電量市場占有率目標，收集、分析其他發電商的市場信息，并通過對不同零售客戶的取舍、電子競標報價等市場行為向其他發電商釋放市場信號，盡量達成共識，避免陷入惡性競爭。
1.3現貨市場風險
現貨市場出清電價和機組間電量分配由市場清算系統（MCE）根據各發電商每時段（半小時）報價計算得出，由市場供需關系和各發電商市場報價行為決定，事前無法準確預測。為降低現貨市場價格波動帶來的風險，T公司在與政府公營的零售商（MSSL）簽訂固定合同（vesting）的基礎上，積極開拓零售業務，通過增大合同電量比例，抵消部分市場風險。
1.4零售合同風險
固定定價產品（fixed）根據當前燃料價格情況確定一個固定的電價，并與客戶簽訂一定期限的合同，一般合同期為1～3年。合同確認后，根據合同預測電量對燃料、匯率做套期保值。商業客戶一般用電量比較穩定，而中小企業客戶由于客戶分散，一般總用電量也比較穩定，所以風險較小。但是對于大工業客戶，用電量隨生產情況波動，且單個客戶用電量大，如果油價上漲，同時客戶用電量高于預測或者油價下跌，同時客戶用電量低于預測，T公司的毛利就會低于預期。為應對該風險，T公司與大工業客戶的固定價格零售合同中簽訂了客戶每月的用電量，要求客戶每月用電量在合同電量的±10%內，盡量降低固定價格合同的風險。
1.5客戶信用風險
面對電改，我們要認真研讀現有電改政策，積極參與電力市場政策制定，向對公司有利方向引導。盡量避免電網企業參與售電市場競爭，電網的參與將增加發電企業發展零售新客戶的難度和成本。提高調度和交易機構的相對獨立性，減少電網企業對市場交易的影響和干預，以利于信息公開、公平交易和市場監管。爭取發電企業容量電價，以彌補部分固定成本，避免因發電企業以短期邊際成本制定電價參與競爭而造成利益損失。
2國內電力市場化過程中可能面臨的風險及建議
2.1市場政策風險
目前電力體制改革走向不明朗，電力市場建設、交易體制改革、發用電計劃改革、輸配電價改革和售電側體制改革等相關配套文件尚未落地。售電市場開放程度、電力市場交易形式、電網公司是否參與售電、調度及交易機構獨立程度等問題都將影響公司的競爭力。
2.2市場競爭風險
在目前電力供需總體供大于求的局面下，電力市場放開后，電價可能有較大幅度變動。發電成本高的機組市場競爭力將下降，各類型機組之間利用小時差距將進一步擴大。目前，國內部分區域在大用戶直供和替電方面已呈現惡性競爭態勢，若市場放開，競爭可能進一步加劇。同時特高壓的建設進一步擴大了市場競爭的范圍，使西南水電直接參與了上海、浙江、江蘇、廣東等公司傳統利潤中心區域的競爭。公司作為全球最大的發電企業，總裝機容量在全國電力市場占有優勢，但是在各省裝機分布比較平均，在部分省市，地方發電企業在省內裝機占比高，具有較強的市場力。為應對市場競爭，需要進一步加強電廠生產隊伍建設，提高機組效率，降低邊際成本，使機組在電能市場具有競爭力；提高設備可調性，使機組在輔助服務市場具有競爭力，尤其是燃氣機組，要發揮性能優勢，通過輔助服務市場賺取利潤。同時，做好設備維護，提升設備穩定性和可靠性，降低非計劃停運及降出力次數，盡量避免跳機引起的損失。同時，積極拓展供熱、供汽等業務，最大化利用現有資產，通過多元化應對市場風險。在地方發電公司具有市場力的省份，建議政府制定限制市場力的政策。同時特高壓輸電容量一般較大，對電網安全性影響大，建議政府合理設計備用費用。
2.3現貨市場風險
電價根據市場供需情況和各發電商的報價，各時間段發生變化，電價水平很難預測。交易人員需要根據市場情況快速做出判斷，任何操作失誤都有可能使公司利益受到重大損失。而且現貨市場對機組的穩定運行要求很高，非計劃停運可能造成無法預測的損失。為應對現貨市場可能帶來的風險，建議成立風險管理相關組織機構，對交易部門和交易人員合理授權，并做好IT系統權限設置，在保證交易人員能及時應對市場變化的前提下，控制交易人員不理性操作或操作失誤引發的風險。加強信息化建設，開發相關市場數據分析系統，通過IT系統對現貨市場歷史數據進行記錄、管理和分析，為交易人員快速、準確地預測市場變化提供條件。同時，開拓電力零售市場，通過與客戶簽訂售電合同，將合同電量提高到一定水平，降低電力現貨市場價格變動帶來的風險，保證穩定的收益。加快交易人員和市場人員的培養，適時引進市場營銷方面的人才。
2.4燃料市場風險
目前公司裝機容量煤機占比90%左右，而燃料成本是煤機發電成本中最大的部分。國內煤炭價格根據市場情況劇烈波動，燃料成本無法精確預測，給公司實現利潤目標帶來較大的風險。為應對燃料市場風險，建議公司簽訂根據指數結算的煤炭供應合約，研究國內動力煤期貨市場，對沖燃料價格波動風險。
2.5客戶信用風險
公司參與售電市場后，將直接與電力用戶發生合同關系，與原來面對電網這個單一穩定客戶不同，零售業務客戶數量眾多、行業廣泛、參差不齊，客戶信用風險將從電網公司轉移到零售公司。部分企業和個人信用意識較差，可能會發生欠費、壞賬等問題。對于零售客戶，零售公司需要建立電費保證金制度，要求客戶按照電費結算周期繳納保證金，規避客戶信用風險，也可以通過給予預付電費客戶一定折扣的方式，引導客戶預付電費。建議零售公司引入客戶信用管理，事先收集客戶信息，在此基礎上進行整理和分析，對客戶的財務狀況、信用記錄等各個方面進行了解。通過對零售客戶的信用評估和信用分級，建立客戶信用檔案。
2.6思想轉變風險
長期以來，電網是發電企業的唯一買方，發電企業不與電力終端用戶直接接觸。電力市場開放后，各發電企業的競爭除了價格競爭外就是服務的競爭，企業員工可能難以快速適應市場形勢的需要，所以需要在公司內部加強電力市場化改革方面的宣傳，使員工逐步了解電力體制改革的形勢，強化員工市場意識。
作者:萬常洪 單位:華能江西分公司市場營銷部
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篇（7）
財務決策是對財務方案、財務政策進行選擇和決定的過程，又稱為短期財務決策。財務決策的目的在于確定最為令人滿意的財務方案。只有確定了效果好并切實可行的方案，財務活動才能取得好的效益，完成企業價值最大化的財務管理目標。因此財務決策是整個財務管理的核心。財務決策需要有財務預測的基礎與前提，財務決策則是對財務預測結果的分析與選擇。財務決策是一種多標準的綜合決策。決定方案取舍的、既有貨幣化、可計量的經濟標準，又有非貨幣化、不可計量的非經濟標準，因此決策方案往往是多種因素綜合平衡的結果。
按照決策所涉及的內容，財務決策可以分為投資決策、籌資決策和股利分配決策。前者指資金對外投出和內部配置使用的決策，次者指有關資金籌措的決策，后者指有關利潤分配的決策。另外，財務決策還可以分為生產決策、市場營銷決策等，其涉及的內容主要包括生產領域中生產加工方面的決策與銷售中有關價格、銷售量和利潤最大化的決策。
二、航運企業財務決策中市場風險分析
（一）航運價格周期性波動 國際航運市場受到世界經濟、政治形勢、國際貿易與供求的影響，呈周期性波動。受國際航運市場的影響，航運價格也呈現周期性的波動。航運企業能否達到既定的利潤目標及保持強有力的競爭能力與市場份額很大程度上取決于其運輸成本。而航運價格長期在低位徘徊，使得航運企業處于低利潤甚至虧損狀態下運營。由此，航運價格的波動風險將直接對航運企業運營業績產生影響。
（二）燃料油價格波動 燃料油成本是航運企業營運成本中最主要的組成部分。以2008年中遠航運股份有限公司為例，其燃料油成本占主營業務成本的30%左右。其他航運公司這一比例則更高，這很大程度上歸結于國內許多航運公司缺乏有效的控制燃料油價格波動對企業成本影響的管理方式，而基本上是被動地接受燃料油價格的上漲。燃料油價格的持續上漲必然會導致燃料油成本的上漲。一方面，這將導致航運企業的營運成本增加，降低航運企業的盈利水平；另一方面，也會加大企業財務業績水平的波動，不利于企業進行投資與融資。
（三）利率波動 與其他行業相比，航運業的特殊性在于其設備很大比例是通過融資租賃方式的方式引進的。由此，航運企業面臨的利率風險主要存在于向商業銀行的貸款和債券的發行中。以浮動利率融資的貸款和債券的發行，會因市場利率的上升而蒙受損失。當然，浮動利率債務可以起到一定的風險對沖作用。當利率上升時往往也是經濟需求旺盛的時期，航運公司增加的收益可以抵消利率上漲而增加的利息費用。而經濟衰退時期，利率的下降也會減少利息費用。對于航運企業而言，在市場利率波動較大的情況下，由于資產負債表內外頭寸價值或金融工具價格距離可以根據市場利率的變化而重新調整的時間長短不同，從而可能導致其價值和收益發生差異。如果在利率發生變化時，航運企業的資產和負債各自調整的數量不一致，就會發生利率風險。對于上市特別是在海外上市的航運企業來說，利率的波動會直接影響公司的股價。
（四）匯率波動 在當今有管制的浮動匯率制度下，由于各國的貨幣制度與政治經濟的差異，匯率的波動是必然的。因此，外匯財務風險也是客觀存在的。對于企業來說，匯率的風險是雙面的，企業有可能從外匯的交易中獲得收益，也可能遭受損失。從財務的視角看，航運企業從融資、項目投資到企業日常經營中的收支項目，大部分是以外匯來計價結算的。尤其的債券的發行，由于其時間長、數額大、還本付息面臨的外匯風險更大。對于我國大部分航運企業來說，近年來人民幣的升值使得航運企業收入大幅度下降，利潤總額降低。
三、航運企業財務決策中風險管理解決對策
（一）充分使用資產與業務組合策略 對于航運企業來說，航運市場經濟景氣時，運費上漲，擁有越大的運載能力則盈利能力越強。而當航運市場經濟不景氣時，擁有越大的運載能力將對企業經營業績產生不利的影響。因此，為應對航運價格的周期性波動，航運公司采取的最優資產組合配置為：在運費上升的時候，通過減持現金來持有更多的航運資產，從而達到增加公司盈利的目的。而在運費下降或處于低位的時候，航運企業則應該增加現金持有量，以增加公司的抗風險能力與其它商業投資的機會。航運業的高波動性使得大多數國際航運企業意識到，單純的規模擴張并不能消除這種行業整體的波動，為了管理波動風險，航運企業必須走多元化道路。從表1中各航運企業多元化業務分布中可以看出，中國航運企業擴張方向相似度較高，都在海運業務外進入了物流、港口、造船、集裝箱、貿易等領域。而做為“航運老大”的馬士基則將多元化業務指向石油、零售等高風險回報率業務領域，通過引入石油開采與造船業務，馬士基在努力對沖主業成本的風險，同時，引入石油與零售業務也提高了馬士基的風險資本回報率。
國際上另一種應對航運價格波動的方式是使用遠期運價合約（Forward Freight Agreements, FFA）。FFA是買賣雙方達成的一種遠期運費協議，是一種純粹的金融產品，使用FFA進行價格風險轉移和套期保值能有效的規避與減少航運價格波動帶來的風險。
（二）適時使用衍生金融工具防范燃料油價格風險 航運業的高波動性來自于它對影響因素的高度敏感性，而這些影響中最難以預測的就是油價。油價的波動決定著船用燃料油價格的波動，而燃料油正是航運企業成本的重頭，一般占到總成本的三分之一。與國外航運企業相比，我國航運企業明顯缺乏有效的防范燃料油價格上漲的工具。國內航運企業主要通過集中采購、規模采購、降低能耗或將燃油價格上漲風險轉嫁給客戶等手段來控制企業燃料油成本。從長遠看，這將不利于保持企業發展與國際競爭力。期權、互換和期貨等衍生金融工具則是較好地控制燃料油價格波動風險的手段。國內企業應該根據具體情況與風險偏好選擇適合的套期保值工具。目前國內與石油相關企業大都通過新加坡石油期貨市場進行套期保值業務。國際燃料油價格走勢一般較難判斷，因此，制定套期保值計劃對于防范燃料油價格波動風險的重要性不言而喻。
（三）通過多種手段降低利率風險 首先，為了達到降低利率風險與降低成本的目的，航運企業可以選擇在長期債務的固定利率和浮動利率之間保持一個合理的比例。對于外債額度較大的船舶融資項目，應該對融資交易方案與利率互換方案進行公開招標。其次，航運企業可以基于當前與未來經濟狀況與金融市場的發展趨勢對利率的走勢進行預測，這對于減少利率風險敞口與利率意外變動的風險的影響起到積極的作用。利率波動較大時，可以通過靈活安排銀行貸款規避利率波動帶來的損失。即在利率下降時保持較高的存款比例，提前還貸降低財務費用，而在利率上升時，可以提前支取、并再存入以套取較高的利率。再次，航運企業還可以利用貨幣市場保值、遠期市場保值、遠期利率協議、利率互換、利率期貨和利率期權對利率風險進行套期保值。
（四）積極采取外匯風險事前防范措施 航運企業在對外提供海運服務或勞務輸出、資本借貸、船舶買賣等談判過程中，應該充分考慮合同中使用的貨幣、結算方式、合同價格等易產生匯率風險的因素。在貨幣選擇方面，收匯應堅持“出口收硬幣，進口收軟幣”的原則。提供服務或者勞務，享有債權，以硬幣計價可以有效防止匯率下跌造成的損失，而在進口服務或者勞務時以軟幣計價則可以有效減輕因匯率上揚造成的付款負擔。當然這種策略的成敗取決于交易雙方的議價能力，在實際中應該權衡使用。另外，訂立貨幣風險條款也是企業減少外匯風險的方法之一，它通過將匯率造成的損失分攤給買賣雙方來減輕企業因軟幣收匯、硬幣付匯而承受的外匯風險。在航運企業對外提供海運服務或勞務輸出、資本借貸、船舶買賣等合同簽訂以后，外匯風險就已經存在。航運企業可以通過選擇遠期外匯交易、擇期外匯交易、掉期外匯交易、外匯期權交易、即期外匯交易、出口押匯、外匯期貨交易等方式買賣外匯，從而達到減少或消除外匯的風險。
篇（8）
一般認為，風險就是一種不確定性。風險具有客觀性、不確定性、可預測性、不利性以及和收益的對稱性。
銀行面臨的市場風險，是指因未來市場價格(利率、匯率、股票價格和商品價格)的不利變動而使銀行表內和表外業務發生損失的風險。市場風險進而存在于銀行的交易和非交易業務中。
一般而言，引起市場風險的因素很多，包括政治、經濟、意外事件等，這些因素反映在市場上，就造成了市場在很短時間內的急劇波動，因此，市場風險與信用風險或操作風險等相比，往往更加復雜，更加隱蔽和突然，危害程度相當大，會引致系統性風險導致銀行倒閉。商業銀行市場風險有以下幾類：
1，按賬戶類別劃分：市場風險存在于銀行的交易和銀行賬戶中。交易賬戶主要包括因交易目的或是為規避交易賬戶其他項目風險而持有的可以自由交易的金融工具和商品頭寸。銀行賬戶包括除交易賬戶外的金融工具(包括銀行運用剩余資金購買金融工具所形成的投資賬戶)。
2，按風險類型劃分：市場風險可以分為利率風險、匯率風險、股票價格風險和商品價格風險四大部分，分別是指由于利率、匯率、股票價格和商品價格的不利變動所帶來的風險。由于我國目前銀行從事股票和商品業務有限，因此其市場風險主要表現為利率風險和匯率風險。
(1)利率風險：是指在一定時期內由于利率的變化和資產負債的到期日或重新定價期限的不匹配給商業銀行經營收益和凈資產價值帶來的潛在影響。利率風險按照來源的不同，可以分為重新定價風險、收益率曲線風險、基準風險和期權性風險。
(2)匯率風險：是指匯率變動特別是匯率出現與預測方向相反的大幅波動，而給商業銀行造成損失的可能性，匯率風險也是一種典型的市場風險。
二、目前商業銀行主要使用的市場風險管理工具
目前商業銀行在市場風險管理中運用的工具包括：
1，風險價值法：運用統計分析的方法測度在正常的市場條件和給定的置信水平(通常是95％或99％)下，在給定的持有期間內，利率、匯率等市場風險因子發生變化時，某一投資組合預期可能發生的最大的損失。
風險價值通常是由銀行的市場風險內部定量管理模型來估算。目前常用的VAR的基本計算方法有3種：方差一協方差法、歷史模擬法和蒙特卡洛法。現在，風險價值已成為計量市場風險的主要指標，也是銀行采用內部模型計算市場風險資本要求的主要依據。
2，敏感性分析：是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風險要素(如利率、匯率、股票價格和商品價格)的變動可能會對銀行的收益或經濟價值、財務狀況產生的影響。
3，久期分析：衡量利率變動對銀行經濟價值影響的一種方法，即利率水平發生一個小幅波動，某一資產、負債及表外衍生工具及銀行整體經濟價值將產生的百分比變動。
4，外匯敞口分析：衡量匯率變動對銀行當期收益影響的一種方法。外匯敞口主要來源于銀行表內外業務中的貨幣錯配。在外匯敞口的情況下，匯率變動可能會給銀行的當期收益或經濟價值帶來損失，從而形成匯率風險。在進行敞口分析時，銀行應當分析單一幣種的外匯敞口，以及各幣種敞口折成報告貨幣并加總軋差后形成的外匯總敞口。外匯敞口限額包括對單一幣種的外匯敞口限額和外匯總敞口限額。
5，限額管理：在風險定量計量的基礎上，國際商業銀行主要運用限額管理方法對市場風險進行控制。
市場風險限額主要包括交易限額、風險限額及止損限額等，并可按地區、業務經營部門、資產組合、金融工具和風險類別進行分解，還可以按資產組合、金融工具和風險類別進行分解。
交易限額：是指對總交易頭寸或凈交易頭寸設定的限額。
風險限額：是指對按照一定的計量方法所計量的市場風險設定的限額，如對內部模型計量的風險價值設定的限額VAK等。
止損限額即允許的最大損失額。通常。當某項頭寸的累計損失達到或接近止損限額時。就必須對該頭寸進行對沖交易或將其變現。
6，情景分析：是一種多因素分析方法，結合設定的各種可能情景的發生概率，研究多種因素同時作用時可能產生的影響，分析在特定情景下的壓力損失。情景分析的實踐設計方法有兩種：歷史情景分析和假設情景分析。
7，壓力測試：是分析最不利市場情形下(在極端情況下)對銀行承擔的最大損失金額進行的模擬。銀行應當通過壓力測試來估算突發的小概率事件等極端不利情況可能對其造成的潛在損失，如利率、匯率等市場風險要素發生劇烈變動、國內生產總值大幅下降、發生意外的政治和經濟事件或者幾種情形同時發生的情況。壓力測試應當包含定性和定量分析。
8，事后檢驗(Back Testing)：是指將市場風險計量方法或模型的估算結果與實際發生的損益進行比較。以檢驗計量方法或模型的準確性、可靠性。并據此對計量方法或模型進行調整和改進的一種方法。
三、商業銀行市場風險管理背景分析
(一)國際背景
1，巴塞爾資本協議和市場風險管理
商業銀行的市場風險管理的源頭來自于巴塞爾資本協議。1988年，《巴塞爾資本協議》出臺，國際銀行界相對完整的風險管理原則體系基本形成，但是只強調信用風險，也就是資產特別是放款部分的信用風險。一直到1996年。巴塞爾委員會再提出修正案，頒布了《資本協議市場風險補充規定》，加上了對市場風險做風險計提，還要撥備資本。因此，自1996年巴塞爾資本協議通過之后，商業銀行更加重視金融風險管理中的市場風險部分。
隨著金融自由化、全球化和金融創新的發展，商業銀行面臨的風險環境日益復雜。為適應復雜多變的風險狀況。1999年6月和2001年，巴塞爾委員會又先后公布了《新巴塞爾資本協議》征求意見稿第一稿和第二稿。由此，現代商業銀行風險管理出現了顯著變化――由以前單純的信貸風險管理模式轉向信用風險、市場風險、操作風險并舉。
2004年6月正式公布的巴塞爾新資本協議，將風險的定義擴大為信用風險、市場風險和操作風險的各種因素，基本涵蓋了現階段銀行業經營所面臨的風險，并力
求把資本充足率與銀行面臨的風險緊密地結合在一起。
2，西方發達國家商業銀行加強了對市場風險的監管
市場風險的增大以及監管要求的提高，使國際商業銀行不斷加強對市場風險的計量與控制。國際銀行業風險管控意識從上世紀90年代開始逐步提升，各種風險管控的具體措施以及風險管控的模型逐漸完善，銀行業市場風險管控能力才得到有效提升。比如巴黎銀行成立了由首席運營官或相關顧問牽頭，以風險管理部為基礎的市場風險委員會，每月召開一次會議，決定相關重大事項。在市場風險限額管理上，巴黎銀行主要采用4種方式：市場風險限額(包括風險價值限額體系、普通限額體系)；內部VAR，模型系統(即MRX系統)、壓力測試限額管理、普通限額管理等。法國興業銀行則要求負責內控的團隊與交易員一起工作，而全球支持團隊主要負責風險確認模型、壘球匯報機制、信息系統管理。
(二)國內背景
1，利率和匯率的改革步伐加快
我國早在1993年明確提出了利率市場化改革的基本設想，并先后放開了對多種利率的管制，如銀行同業拆借利率、銀行間國債市場回購和現券交易利率、商業銀行貸款利率上限和存款利率的下限等。同時，匯率改革也逐步推進。1994年的外匯體制改革，使我國建立起以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制。從2005年7月21日起，人民幣匯率又開始實行以市場供求為基礎、參考一攬子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。同時人民幣升值2.1％。利率調整的加快和匯率的持續升值使對市場風險缺乏良好管理經驗的中國各主要商業銀行開始面對不斷增大的利率風險和市場風險。
2，與市場風險監管相關的規章制度相繼出臺
在我國商業銀行面臨市場風險管理水平相對較弱、專業人才缺乏的現實情況下，銀監會參照新巴塞爾協議的標準和要求。先后出臺了《商業銀行資本充足率管理辦法》、《商業銀行市場風險管理指引》和《商業銀行市場風險監管現場檢查手冊》等一系列與市場風險監管相關的規章制度，充分借鑒了國際先進銀行市場風險管理的最佳實踐經驗，提升了我國銀行業市場風險管理意識并督促商業銀行提高市場風險監管水平。
四、目前我國商業銀行市場風險管理的現狀
1，對市場風險的管理和監管起步較晚
與國際銀行業日趨成熟的市場風險管理相比，我國商業銀行在市場風險的管理和監管方面才剛剛起步，市場風險已成為我國銀行監管體系中最薄弱的領域之一，
2，市場風險意識普遍較低
由于我國長期以來利率和匯率沒有完全市場化，商業銀行面臨的市場風險較低，商業銀行的風險管理主要集中在信用風險控制上，對市場風險沒有足夠的重視。因而市場風險意識普遍較低，對風險管控的重視程度離風險防范的要求甚遠。
3，市場風險管理技術及計量方法等方面有較大差距
目前，國內商業銀行對市場風險的識別、計量與控制方法、工具、系統滯后或缺失。不能適應市場風險管理日益復雜化的要求。大多數商業銀行對國際主流的風險價值(vAR)分析方法的運用仍處于探索階段，尚未能充分運用于市場風險管理的實踐。國外很多風險管理工具和理念至今尚未在國內銀行業風險管理過程中發揮作用。
4，數據信息不完備
數據是市場風險管理系統的生命線，基礎信息的真實性和完整性是做好市場風險管理數據采集和分析的前提。我國主要商業銀行的數據儲備嚴重不足，且數據缺乏規范性，數據質量不高，有些甚至是明顯失真的或是無效的數據，往往會導致市場風險管理失敗。
5，市場風險管理體制不合理及專業人才缺乏
目前，國內商業銀行普遍未成立專門的市場風險管理部門，一般由風險管理部門統一管理。涉及到資金業務與非資金業務時，風險管理部門也分散在不同的部門。并且，絕大多數銀行負責市場風險管理的負責人和工作人員缺乏工作所需的專業知識和操作經驗，難以達到市場風險管理要求的對市場風險及時識別、量化、模型化以至有效預防的目的。
五、加強我國商業銀行市場風險管理的對策
1，樹立先進的風險管理理念，培育風險管理文化
銀行是通過經營風險獲利的金融機構，有效管理風險是立身之本。建立風險管理理念和風險管理文化是執行銀行風險管理制度的保證。建立風險管理文化就是要倡導和強化風險意識，樹立包括個個部門、各項業務、各種產品的全方位風險管理理念，推行涵蓋事前預測、事中管理、事后處理的全過程風險管理行為，引導和推進風險管理業務的發展。
2，建立全新的市場風險管理組織體系
一個獨立、高效、完善的市場風險管理組織系統是商業銀行市場風險管理的基礎，我國商業銀行應建立一個由董事會、市場風險管理委員會直接領導，以獨立的風險管理部門為中心，以市場風險管理的支持部門為輔助。與承擔市場風險的業務經營部門緊密聯系的市場風險管理體系，從董事會到業務層面自上而下的每個部門都有明確的風險管理責任。近年來，大多數商業銀行，尤其是國有商業銀行如中國銀行、工商銀行等都對其風險管理組織架構和人員進行了調整和設置，力爭盡早成為與巴塞爾新資本協議全面接軌的商業銀行。
3，提升和改進市場風險管理的方法和技術
我國商業銀行應廣泛借鑒國際銀行業先進的風險管理模式和量化模型，將市場風險的定性分析與定量分析同時運用到市場風險管理中去。例如，商業銀行可以運用國際上普遍采用的VAR等方法測度市場風險；還可以開發有關市場風險管理軟件以完成業務的自動化及動態分析；并且，應當按照巴塞爾新資本協議的有關規定。積極引進和推廣全面衡量市場風險、信用風險、操作風險等風險在內的一體化分析模型，提高風險管理效率。
4，加快市場風險管理信息系統建設
信息系統是商業銀行市場風險管理的重要組成部分，因商業銀行需要進行大量的市場風險分析、計量及監測，要求對大量的業務數據和多種分析結果進行綜合評價及檢驗等，有效的管理信息系統是其順利實施的基礎和保障。所以。商業銀行必須通過完備、可靠的管理信息系統來支持市場風險的計量、檢驗和壓力測試，并時時監測市場風險限額的遵守情況，提供市場風險的相關報告。
5，重視市場風險管理監督系統建設
按照銀監會關于商業銀行內部控制的有關要求，商業銀行需要建立完善的市場風險監察與控制體系，作為商業銀行內部控制體系的有機組成部分，即為商業銀行市場風險管理的監督系統，目的在于促使商業銀行嚴格遵守相關法律、行政法規、部門規章和內部的制度、程序。確保市場風險管理體系的有效運行。
6，建立有效的及時報告機制
篇（9）
與農業風險管理的迫切性形成鮮明對比的是，我國農業風險管理的主體――農民、企業和政府，在農業風險管理活動中一直處于低效與缺位狀態。對于農民來說，是農業風險損失最直接的受害者，也應該是最有動力去防范農業風險的主體。但是，事實正好相反，在我國，農民這一弱勢群體是最沒有能力去應對農業風險損失的。小規模的家庭經營方式、低下的自我保障能力、分散的生產與消費方式、不完全和不對稱的市場信息等構成了農民的特殊性，決定了單靠農民自身的力量是難以承受和化解農業高風險的。處于風險漩渦中的農民，只能在有限的風險規避機制下，尋求最大可能的自我保障，或者針對日益顯化的風險做出最大的自我忍耐。
對于企業來說，作為經濟學假設上的理性的“經濟人”，追求利潤最大化的經營目標決定了在沒有外在激勵的情況下，是不會伸出友善之手為農民分擔農業風險損失的。即便在外在行政壓力下，企業違背自己的意愿介入到農業風險管理之中，也是盡可能的減少自身的利益損失，而盡可能多地向施加外在壓力的政府尋求庇護或利益。而我國的現實國情決定了，無論是農民還是政府，都不可能提供足夠的激勵來促使作為理性“經濟人”存在的企業介入到農業風險管理中來。而且，即便是提供的激勵能夠使企業介入，這種運行機制也未必就一定能夠適合農民的風險規避需求。在兩個理性的“經濟人”之間達成某種利益取向的平衡是艱難的，尤其是當這兩個“經濟人”的地位是不對稱的時候。這也是為什么作為風險轉移機制的農業保險在20多年的發展中一直在低效中運行，難有起色，不斷萎縮，直至無以為繼的根本所在。
對于政府來說，它是農業風險損失造成損害的最終承受者。農民是國家的公民，是社會的成員，風險給農民造成的損失，必將作用于社會，而為整個社會福利損失買單的只有政府。政府穩定社會和發展經濟的職能決定了政府必須要在風險應對機制中扮演的角色，這是一種“不得不”的選擇。20多年來各種形式的農業保險制度的試點，可以說是政府這種“不得不”選擇的一種嘗試，但是由于對農業保險的性質缺乏足夠的認知，錯誤的政策定位必將導致無法令人滿意的結果，經營農業保險的企業虧損、政府財政負擔加重、農民不愿參加保險等等。任何一個負責任的政府都不會對這種具有很強外溢性的農業風險漠然視之。20多年來的不斷失敗、不斷改革，既說明了這種有效風險化解機制尋求的艱難，也說明了政府介入的必要性，也給學術界提出了一個更為嚴峻的問題，“政府到底應該怎樣介入農業風險管理？”
二、政府介入農業市場風險管理的角色定位
市場風險作為一種損失與獲利機會同時并存的風險，風險管理戰略的選擇是極其復雜的。農業的弱質性、風險的復雜性與外溢性等產業特性決定了政府必然要介入到農業風險管理中，而且要以有效的方式介入。相對于發達國家政府高度補貼型的介入方式來說，我國政府在介入農業風險管理時，由于自身財政實力的限制和現有政府介入方式的低效，只能是有限的支持型介入，即政府在有限的財政支出下利用財政、稅收、金融、法律等政策手段建立必要的外部環境，通過間接方式來支持風險管理體系主體的運作，對農業風險管理活動提供有限的必要支持，以利于形成良性的風險規避與化解機制，推動農業風險管理體系形成。
有限的支持型介入為政府介入農業風險管理定下了戰略基調，但是對風險后果雙重性的市場風險來說，政府在介入過程中對自身政策取向必須有一個更加清晰的定位，即利用經濟、法律、行政等必要手段構建一種適宜的市場風險管理機制，在保障經濟主體基本經濟利益的前提下，能夠最大限度地激發經濟主體的風險意識，通過風險的導向，使經濟主體在風險承擔中增進自身福利，進而提高社會的整體福利。
三、政府介入農業市場風險管理機制
（一）政府介入的方式選擇。綜觀世界各國政府介入農業市場風險管理的手段，主要有農產品保護價格制度、收入補貼與收入保險等收入支持計劃、期貨和期權市場、信息服務、補貼信貸、農產品儲備、農業風險基金等等。在WTO烏拉圭回合談判后，各國政府開始按照談判所達成《農業協議》的規則約束，重新制定各自的風險管理戰略，以避免與WTO規則的沖突，更好地保護本國農民的利益和推動本國農業的發展。
農產品保護價格制度，對穩定農產品價格、減少農民的價格風險起到了積極的作用。從風險管理的角度看，它是將農業市場價格波動風險轉嫁給政府來承擔的一種制度，因此給政府財政支付造成很大的負擔。更為重要的是保護價格制度被認為是人為地扭曲了市場價格信號，破壞了市場均衡，不利于市場機制在生產和資源配置方面發揮自動導向的作用，被WTO《農業協議》列為需要削減的“黃箱”政策。盡管如此，許多國家一直沒有放棄利用農產品保護價格制度來幫助生產者規避市場風險。
收入補貼和收入保險等收入支持計劃、期貨和期權市場、信息服務、補貼信貸、農產品儲備制度和農業風險基金制度等都屬于WTO《農業協議》免于減讓的“綠箱”政策范疇，近年來一直受到各國政府的重視，其中農產品儲備制度和農業風險基金制度一般被認為是農產品保護價格制度得以順利實施的必要的物質條件和資金保證。
篇（10）
Research on the Market Risk Management of Internet Financial Product Based on GRACH-VAR Model
陳倩文 CHEN Qian-wen
（湖北經濟學院，武漢 430205）
（Hubei University of Economics，Wuhan 430205，China）
摘要：隨著余額寶等基于互聯網的理財產品迅速占領投資市場，我們看到了互聯網思維下金融理財的一大新模式：凡是有留存資金就關聯貨幣基金。本文引入VAR模型對互聯網理財產品進行風險分析，以余額寶2013年5月上線至今的萬份收益為樣本數據，探討互聯網理財產品的收益波動性，評估其市場風險。借鑒前期相關研究，GARCH-VAR 模型可以很好地刻畫收益率序列的波動性, 研究發現：目前互聯網金融產品的市場風險仍處可控范圍，波動性較小。
Abstract: With Internet based financial products such as Yu′ebao occupying the investment market rapidly, a new financial mode under the Internet appears: all retained funds associated with monetary fund. This article introduced the VAR model to analyze the risk of Internet financial product. Taking the 10 thousands of earnings of Yu′ebao since May 2013 as the sample data, this article discusses the earnings volatility of Internet financial products and evaluate the market risk. Referring to previous studies, GARCH - VAR model can well describe the volatility of yield sequence. The study found that: the current Internet financial products market risk are still controllable with light volatility.
關鍵詞 ：互聯網理財產品；市場風險；GARCH-VAR模型
Key words: Internet financial product；market risk；GARCH-VAR model
中圖分類號：F49文獻標識碼：A文章編號：1006-4311（2015）20-0178-03
1問題的提出
自余額寶點燃作為互聯網金融的主力軍迅速占領投資市場，全民理財已經成為互聯網金融時代的重要標志，在更加開放、快捷的互聯網金融平臺上，資金的流通效率更高，無論是對于資金使用方，還是對于資金提供方，都提供了很大的便利。
以余額寶為例，鄧雄（2014）提出，余額寶的出現，在很大程度上改變了居民的理財思維，不再單純的依賴銀行存款，給廣大居民帶來了更高的收益。與傳統理財產品相比，互聯網理財更容易得到年輕人的接納。而且互聯網理財產品的參與門檻較低，基本上適合所有的人，在理財產品的交易費用方面，互聯網渠道的相關成本費用更低。
互聯網理財產品一經出現迅速占領市場，發展潛力巨大。本文看到了互聯網思維下金融理財的一大新模式：凡是有留存資金就關聯貨幣基金。據近日公布的余額寶——天弘增利寶貨幣基金2014年年報，截至去年底，余額寶用戶數已增至1.85億人，規模達5789.36億元，較2013年底的1853.42億元，增長了2倍多。作為普惠金融的表率，去年余額寶為用戶創造了240億元的收益。
事實上，自互聯網金融在中國誕生以來，爭議與質疑聲不絕于耳，其中大多數主要針對其市場風險、內部風險、行業風險等。然而，由于大部分研究僅局限于定性研究和理論分析，并未在實際數據的基礎上實證討論，缺乏一定的可信度。因此，本文引入VAR模型進行風險分析，以余額寶2013年5月上線至今的萬份收益為樣本數據，探討互聯網理財產品的收益波動性。
2方法介紹
VAR的實質是考查多個變量之間的動態互動關系。VAR模型的推廣始于世界著名計量經濟學家Christopher Sims于1980年發表的著名文獻。在分析金融市場、經濟發展因素、影響變量等方面，需要使用較多的數據和信息，基于VAR模型的基本屬性，其在宏觀經濟分析過程中，實用效果非常不錯。
一般而言，互聯網理財產品收益情況的計算方法分為兩種，即七日年化收益率和萬份收益，兩者計算公式不同，側重點各異。具體來說，每日萬份收益，其含義就是投資者投資的一萬元，一天可以獲得的收益；而七日年化收益，就是最近七日的平均收益，在經過年化處理之后的收益率。在該文分析研究過程中，對于理財產品的收益分析，用的是每日萬份收益的對數收益率來刻畫波動性，即Rt=lnPt-lnPt-1，式中Rt是基金每日萬份收益的對數收益率，Pt是第t天的基金每日萬份收益價格。
3實證分析
3.1 描述性統計
從圖1中可以看出，增利寶當日萬份收益的對數收益率的均值為1.290610%，中位數為1.2381%，標準差為0.213295，說明有一定程度的偏離；因為偏度為2.486574大于零，從而說明收益率呈現一定程度的右偏，峰度為23.19661大于3，說明其呈現出“高瘦”（尖峰）的特征；而JB統計量為11951.55的伴隨概率為零，這個情況說明，統計結果拒絕原先的假設，也就是說，每日萬份收益率是不服從正態分布的。
3.2 ARCH效應檢驗
3.2.1 平穩性檢驗（單位根檢驗）
本文采用ADF單位根檢驗法檢驗序列的平穩性，由表1可以看出增利寶當日收益率的ADF的統計量為
-3.974319，并且其伴隨概率為0.0099小于1%-10%的置信水平的ADF值，所以在置信水平為1%的情況下拒絕增利寶當日萬份收益率序列有1個單位根的原假設，即當日萬份收益率序列是平穩的。
3.2.2 均值模型的建立
一般金融資產收益率方面的研究表明，銀行當日收益率序列服從自回歸模型，因此本文建立當日收益率序列對自身滯后性回歸的AR模型，根據單位根檢驗的結果最終建立P=4的AR模型，回歸模型的結果如表2所示。
由表2可知，本文中建立的AR自回歸模型中的回歸因子R（-4）系數相應的伴隨概率P值為零，表明參數檢驗的結果是非常顯著的，具體的回歸方程如下：
Rt=1.282684+0.725566Rt（-4）+εt
3.2.3 ARCH效應的圖示法檢驗
ARCH效應檢驗的方法是在殘差時序圖中觀察殘差序列是否出現了波動集聚現象，即大的波動后面常常伴隨著較大的波動，小的波動后面常常伴隨著較小的波動。
由圖2殘差序列圖，可以發現小波動集群部分中開始的小波后面緊跟的是較小的波動，顯示出殘差方差序列波動較小。
3.2.4 ARCH效應的自相關函數檢驗
ARCH效應的自相關函數檢驗的方法主要是根據殘差平方序列的自相關圖和自相關函數值計算的Q統計量判定是否存在ARCH效應。如果殘差平方序列的自相關圖出現“拖尾現象”，則說明原序列存在ARCH效應；如果殘差平方序列的Q統計量的伴隨概率都小于顯著性水平，則說明原序列存在ARCH效應，由自相關函數檢驗結果可以看出自相關函數圖呈現緩慢衰減態勢。
3.2.5 ARCH效應的ARCH-LM檢驗
ARCH-LM檢驗主要是通過輸出的F統計量以及卡方統計量來判斷是否存在ARCH效應，檢驗結果如表3所示。
觀察表3中F統計量和卡方統計量的伴隨概率P值都為零，拒絕收益率序列不存在ARCH效應的原假設，因此ARCH-LM檢驗結果認為原序列存在ARCH效應。
綜合上述各種檢驗結果顯示增利寶每日萬份收益率序列存在ARCH效應。
3.3 GARCH模型的估計
由于在圖三中已經發現了每日萬份收益率存在ARCH效應，因此單一的AR模型不能有效的擬合該收益率序列的“集聚效應”，需要建立GARCH模型。而考慮到金融資產收益率與金融資產風險的相關關系，因此有必要在均值方程中加入隨機誤差的條件方差項建立GARCH模型。
考察2013年5月至2014年3月的增利寶當日萬份收益率，根據GARCH的原理，得到GARCH （1，1）的估計結果如表4所示。
由表4可以得出GARCH （1，1）的方程如下：
繼而對GARCH模型的殘差序列進行ARCH-LM檢驗，檢驗結果如表5所示。
觀察表5中GARCH（1，1）殘差序列F統計量和卡方統計量的伴隨概率P值都遠遠大于10%，接受殘差序列不存在ARCH效應的原假設，因此ARCH-LM檢驗結果認為殘差序列不存在ARCH效應。
3.4 基于GARCH模型下的VAR的計算
利用GARCH（1，1）計算條件方差σt2，進而可以得到相應t時刻的VAR的計算公式：VaR=Rt-1*Zα*σt，其中，Rt-1表示滯后一期的當日收益率，Zα表示在置信水平為a下的分位數。
使用EVIEWS估計得到置信水平為99%的VAR序列，其最大值為3.094881%，最小值為0.059548%，與實際收益率相比，真實收益率最小值大于VAR最小值，說明對VAR序列當日收益率序列進行較好的擬合。
4結論與建議
通過對余額寶理財產品收益的統計分析，結果發現其收益率波動性并不是很大，并且其收益當前很多貨幣基金里面，處于中高位置，比一般的銀行理財產品收益要高，最重要的是其市場風險尚處在可控范圍之內，但互聯網金融的風險態勢仍值得我們時刻關注。近期的杭州蕭山支付寶大規模癱瘓事件就足夠引起反思。隨著互聯網金融產品的覆蓋范圍越來越廣，其面臨的總體風險也在提升，一旦出現局部風險點出現，如果處理不當，很容易導致一定的系統風險。因此，本文就互聯網理財產品現階段存在的市場風險提出幾點建議。
①盡管龐大的基礎客戶依然能給互聯網金融巨頭帶來穩定的客戶群體，互聯網金融的發展態勢其實十分嚴峻，銀行利率市場化的深入推進，使得不同的銀行之間，吸收存款的利率出現分化，總體趨勢是存款利率上升，這對于一些老年人來說，是非常有吸引力的；貨幣市場基本收益率的下降，也降低了余額寶類貨幣基金的收益；在股市向好的情況下，不僅銀行存款出現搬家，很多互聯網理財產品也遭到客戶大面積的贖回。這三座大山使得互聯網理財產品的相對吸引力下降，很難維持這種較快的發展速度。互聯網金融不妨另尋出路，根本改變其商業思路，徹底打破傳統金融模式下的信息不對稱，把社交精神與互聯網金融思維緊密結合。以平安集團新推出的“壹錢包”為例，體現了互聯網金融的社交化，可以幫助客戶進行財富管理、健康管理、生活管理。
②伴隨著互聯網金融理財不斷深化的趨勢，其積累的用戶數據和相關資料，越來越復雜。互聯網金融巨頭加強在降低交易成本和實現風險合理定價的相對優勢，依然要堅持以用戶需求為導向，及時推出相應產品，在UI設計上可以有自己的特色，提高用戶體驗，增加用戶的心理效用，形成消費習慣和消費經驗。用戶的使用習慣決定一切，億萬級的用戶規模是沒有耐心去學習使用一款新的應用的，因此，在全民應用上搭載互聯網金融無疑是雙贏之舉。
③調控市場風險是以解決技術風險、系統風險為前提的。眾所周知，互聯網金融的發展是傳統金融的深化及延伸，也就是說互聯網金融在一定程度上依附于傳統金融。因此，要創新先要固本，最基礎的技術支持和系統維護一定得跟上甚至超前市場的發展，為市場的不確定性保駕護航。
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