資產證券化的風險分析匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇資產證券化的風險分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

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一、資產證券化的概念及交易流程分析

目前，學術界對于資產證券化并沒有一個公認的概念，簡而言之為：將具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的缺乏流動性的資產集中起來，重新組合成可以在市場上自由買賣流通的證券的行為。資產證券化對基礎資產的要求至少應符合兩個條件：一是資產必須為缺乏流動性或者流動性較差，二是資產必須能帶來可預見的未來現(xiàn)金流。

一次完整的資產證券化過程應包含以下十個步驟：（1）確定基礎資產并組建資產池；（2）設立特別目的機構（SPV）；（3）發(fā)起人向特殊目的機構（SPV）出售資產；（4）信用增級；（5）信用評級；（6）發(fā)行評級；（7）發(fā)行證券；（8）資產支持證券的上市交易；（9）管理資產池；（10）清償證券。

二、資產證券化的風險分析

1.資產證券化的微觀風險

資產證券化微觀風險有很多表現(xiàn)形式，比如利率風險、匯率風險、信用風險、現(xiàn)金流風險、提前償付風險等。本文主要介紹微觀風險中的隔離風險、提前償付風險和法律風險。

資產證券化的實質就是風險隔離，風險隔離在資產證券化風險研究中占有重要地位。如果證券化資產不能與發(fā)起人或SPV的破產風險相隔離，那么發(fā)起人或SPV一旦破產，證券化資產將可能成為發(fā)起人或SPV的資產參加破產清算，從而損害投資者的利益。提前償付風險是指借款人因種種原因在貸款到期之前，償還其部分或全部借款；或借款人破產后其資產被拍賣償債，從而造成貸款者的現(xiàn)金流量出現(xiàn)非預期性變化，導致其信貸計劃遭到破壞的風險。法律風險包括欺詐風險、相關文件或證券失效風險、法律的不確定性和法律條款變化的風險等，屬于非系統(tǒng)性風險。

2.宏觀風險

（1）金融危機。資產證券化產生的初始目的是風險轉移和風險分散，然而，受到利益的驅使以及在法律制度的漏洞下，資產證券化逐漸被過度利用和濫用，由此產生的風險也逐漸被放大，最終會對金融市場的穩(wěn)定產生不利影響。

（2）通貨膨脹。資產證券化就是將缺乏流動性的資產經過結構化重組，將其轉變?yōu)榭梢栽谑袌錾献杂少I賣和流通的證券的行為，但可被證券化的資產的前提條件是必須具有可預見的未來現(xiàn)金流。正因為如此，資產證券化市場規(guī)模近年來迅速膨脹，達到了驚人規(guī)模。這些資產證券化的債券可以作為抵押向銀行貸款，一旦貸款成功，大規(guī)模的貨幣就會流向市場，最終，如此規(guī)模的貨幣增發(fā)必然導致嚴重的資產通貨膨脹。

（3）逆向選擇。以美國的次級抵押貸款證券化為例，貸款金融機構為獲得高利潤，會降低信貸標準，這樣大量不合格的貸款者獲得金融機構的貸款，產生了逆向選擇。證券化機構又將這些信貸作為基礎資產證券化，通過獨特的風險隔離，再加上信用？級，使得資產支持證券結構變得很復雜，進而透明度降低，導致投資者對基礎資產的價值、風險等信息了解甚少，市場的信用評級機構便成為獲息的唯一渠道。于是投資者通過選擇那些高收益的證券，使得高風險的次級抵押貸款盛行，再通過市場上反復的交易和買賣證券，風險得到不斷的放大和傳遞，最終可能釀成不可控制的風險。

（4）資產證券化的監(jiān)管風險。資產證券化監(jiān)管風險，是指政府或監(jiān)管部門在監(jiān)管資產證券化運作過程中，由于自身原因或其它不確定原因而造成的各參與方損失的可能性。包括資產證券化產品的具體經濟損失和社會福利損失等。

（5）資產證券化的道德風險。由于在資產證券化的過程中，發(fā)起人可能隱藏資產的負面信息和債券的交易風險，比如抵押貸款的款項可能是貸給了還貸能力很差的貸款者。另外，信用評級機構在“發(fā)行人付費”模式的激勵下給予超出債券本身信用的評級，之后證券發(fā)行機構在沒有盡職調查的情況下就直接進行了產品的承銷，放松了相關風險管理的要求導致資產的高風險轉移給了沒有充分信息的投資者。

三、總結

對于資產證券化的風險管理，既要從源頭上對其進行控制，也要在其實施過程加強管理，比如在住房抵押貸款發(fā)放中，貸款機構要嚴格要求借款人的貸款標準，提高資產支持證券的產品質量，從而從源頭上降低風險；在信用評級過程中要加強監(jiān)管評級機構公正合理的執(zhí)業(yè)；在資產支持證券的承銷過程中承銷商要充分揭示證券的風險等等。在資產證券化的風險管理上政府應該扮演重要的角色，政府在加強和完善監(jiān)管體制、構筑資產證券化所需要的法律環(huán)境、規(guī)范發(fā)展金融中介機構等方面的措施，對于資產證券化的健康發(fā)展有著重要意義。

參考文獻：

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一、前言

資產證券化在金融業(yè)近幾年，是世界各國最重要、發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具之一，對中國而言，資產證券化能夠為企業(yè)解決融資難的問題提供幫助，它必然是一個有效拓寬融資渠道的金融補充。通過企業(yè)資產證券化進行融資，不僅能在不增加企業(yè)負債的前提下，優(yōu)化企業(yè)已有存量資產的配置，而且可以實現(xiàn)有效的市場融資項目計劃，最終實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。然而，由于我國獨特的市場經濟環(huán)境和金融體制，企業(yè)資產證券化還處于相對落后的階段，特別是對其風險識別與防范研究涉及較少。在此基礎上，本文對當前中國企業(yè)的資產證券化風險控制進行分析和研究，希望為我國企業(yè)成功實施資產證券化提供理論支撐。

二我國企業(yè)資產證券化的一般風險因素

一般來說，資產證券化可能遇到信用風險、利率風險、資產池可回收風險、質量和價格風險等，這些風險普遍存在于世界各國的資產證券化過程中。然而，目前我國企業(yè)資產證券化還具有以下特殊的風險因素。

（一）法律風險

通過財產信托創(chuàng)造的資產證券化產品并不適用我國《證券法》的相關規(guī)定，這種典型的私募產品在相關法律沒有正式出臺前都得不到法律法規(guī)的支持。此外，目前還沒有完善的法律體系制定出一個全面的標準體系，以保障參與者的權利和義務，明確利潤分配，減少經營風險，并提供必要的穩(wěn)定性和流動性。

（二）政策風險

在資產證券化的形成發(fā)展過程中，政府起著決定性的作用。政府的基本職能主要是對合法資產提供保護系統(tǒng)。

（三）流動性風險

迄今為止，流動性問題已成為中國證券信托產品發(fā)展的嚴重限制。缺乏流動性的資產證券化產品需求往往具有更高的流動性溢價，大大增加了資產證券化的成本，這與“非流動性資產證券化為高流動性證券”的初衷相背而馳。因此，要加快中國資產證券化進程，必須提高產品的流動性，這也是目前亟需突破的關鍵。

三、降低資產證券化風險的策略

（一）完善相關法律制度

法律保障是資產證券化的重要前提，隨著我國經濟的發(fā)展，資產證券化將的應用將更加廣泛，這與目前我國相關法律的完善程度是不協(xié)調的，也不利于證券市場的規(guī)范運作，特別是對于資產證券化的具體執(zhí)行而言，更需要修改大量法律規(guī)定，而這些都是與我國目前的實際情況不適宜的。因此，必須一套專門的立法，才能夠保證資產證券化的有效運作，并能統(tǒng)一地在我國各地區(qū)實施。同時，盡快對特定資產管理計劃制定相關的會計、稅務措施，以規(guī)范企業(yè)資產證券化的會計與稅務處理合法性，進一步改進立法的信托制度，擴大法律可行性范圍。從長期來看，政府需要建立與資產證券化相協(xié)調的法律體系，財政部門、國家稅務機關也應頒布相關的會計法律法規(guī)和稅務操作規(guī)程。

（二）調整市場環(huán)境

首先，改革現(xiàn)存的有關規(guī)定，在擴大資產證券化的投資者群體時，拓寬商業(yè)銀行、信托投資公司、投資基金、保險基金、證券公司等投資機構的投資適用范圍，使其成為資產證券化的投資主體。同時，通過政府監(jiān)管，開放外國投資者的市場準入壁壘，吸引外資。另外，為了吸引投資者，還應完善產品的安全性、盈利性和流動性。

其次，通過相關立法規(guī)范中介機構并明確其職責，防止和消除中介機構弄虛作假。資產評估行業(yè)在我國的行業(yè)信用評價尚屬起步階段，資本市場急需引進國外先進經驗和人才，同時培養(yǎng)國內資產證券化人才，發(fā)展具有中國特色的資產證券化理論與實踐研究，這對提高我國資產評估和信用評級機構服務的質量和水平大有脾益。政府也應健全資產評估標準體系和評價體系，指導和規(guī)范信用評級機構的評估實踐，避免市場參與各方因信息不對稱而導致投資風險。

（三）完善監(jiān)管環(huán)境

資產證券化是一種復雜的結構性融資，涉及證券、信托等金融領域以及企業(yè)財務領域、跨行業(yè)的綜合領域，因此，具有完善統(tǒng)一的監(jiān)督機制對保證其發(fā)展非常有效的。如果監(jiān)管機制不統(tǒng)一，各種監(jiān)管模式的并行，會降低資產證券化融資的效率，從而降低甚至消除其融資的積極性。目前，由于我國資產證券化的立法不完善，導致各部門的監(jiān)管分工不明，現(xiàn)有管理系統(tǒng)對不同機構部門的監(jiān)管標準及監(jiān)管對象往往不同，導致了技術成本和道德成本的增加。

目前，我國企業(yè)資產證券化不僅涉及證監(jiān)會管理問題，也涉及證監(jiān)會、中央銀行和銀監(jiān)會協(xié)作方面的問題。因此，為避免監(jiān)管交叉和“踢皮球”現(xiàn)象，必須制定統(tǒng)一的資產證券化監(jiān)管協(xié)調機制，保證企業(yè)資產證券化正常、有序、合理、合法的發(fā)展。

總之，實施企業(yè)資產證券化不僅需要考慮我國的發(fā)展現(xiàn)狀，政府的政策狀況、市場環(huán)境，更應立足未來和長遠，著力改善資本市場環(huán)境，引導企業(yè)資產證券化的標準化進程。

參考文獻

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中圖分類號：F830.91　文獻標識碼：A　文章編號：1006－1894(2010)03－0043－08

“資產證券化”(Asset Securitization)作為一種結構性融資產品，是近30年來世界金融領域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具，被視為現(xiàn)代“金融脫媒”(即非中介化，Disintermediation)大趨勢中的利器。從2005年12月起至今，我國大陸的信貸資產證券化產品從無到有，也已經成功發(fā)行了兩大類共10單資產支持證券。據統(tǒng)計，截至2007年12月末我國金融機構的中長期貸款余額為131539.08億元，相比2005年底增長了74301.34億元，而這兩年間銀行業(yè)信貸資產證券化募資總額不足千億。2007年起中央又出臺一系列經濟緊縮政策，致使各類金融機構通過信貸資產證券化進行直接融資的需求和熱情不斷高漲。因此，有必要對信貸資產證券化進行研究，以期在銀行加速證券化融資中，不斷提高融資質量并降低證券化產品的投資風險。

一、資產證券化簡介及其中國的發(fā)展

(一)資產證券化的背景介紹

資產證券化1969年發(fā)端于美國，房屋抵押貸款支持證券(Mortgage-Backed Securities，簡稱MBS)是其最早的形式，繼而在歐美國家如英國、法國、加拿大等國得到了迅速發(fā)展，上世紀90年代以后又被引入澳大利亞、中國香港、韓國、新加坡等亞太新興經濟地區(qū)。發(fā)展至今，其主要形式包括金融資產支持證券(Asset Backed Securities，簡稱ABS)和MBS兩類，并可再繼續(xù)衍生為更多種類的金融產品。

但對于什么叫資產證券化，即使在美國，也主要是一些從事金融與投資的學者根據各自的理解所作各種不同的理論上的定義，到目前為止并無立法機構或政府部門在一部法律或法規(guī)中作過專門的定義。國內有學者從法律角度對資產證券化作出的定義是：由原始權益人(Originator，又稱“發(fā)起人”或者“轉讓人”)，將其能產生現(xiàn)金流的資產(債權)進行重新組合，轉讓出售給特設目的載體(Spedal Purpose Vehicle，又稱“受讓人”或者“受托人”)即SPV，SPV通過信用增級(Credit Enhancement)，使其受讓的該資產(債權)的信用級別得以提升，并維持在一定投資級別水平，然后以該資產(債權)為基礎向投資者發(fā)行證券，用發(fā)行證券籌集的資金，支付原始權益人(發(fā)起人)作為轉移資產的對價，然后用受讓資產(債權)產生的收入向證券投資者支付證券本息的過程。

由此可見，資產證券化是以一套法律安排和財務安排作擔保，以未來現(xiàn)金流作支撐進行直接融資的行為。資產證券化的基礎是具有一個能夠產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產或資產池(Asset Pool)，證券化的制度構建核心是資產轉讓和破產隔離(即與該資產或資產池的原始權益人的破產風險相隔離)。

(二)資產證券化在中國的發(fā)展

從創(chuàng)新到今天，資產證券化走過了30多年的歷程，已經是一種成熟的融資手段。不過資產證券化在中國，目前不但剛開始試點，而且還僅僅局限于銀行業(yè)的信貸資產證券化試點。1996年建設銀行便開始醞釀資產證券化產品，并向澳大利亞前總理保羅?基廷掌管的麥格理管理咨詢(上海)公司“借腦”，但直到2005年底人民銀行、銀監(jiān)會才首次開閘試點信貸資產證券化，期間經歷的漫長討論可想而知。中國的資產證券化進程如此緩慢，主要原因在于資產證券化作為一種結構性融資產品，無論是資產轉移還是證券發(fā)行環(huán)節(jié)都涉及到會計、稅收、法律諸多方面的配合。

但是在這“十年鑄劍”的過程中，業(yè)界并沒有只滿足于坐而論道。其實中國1997年即開始了資產證券化的嘗試，先后出現(xiàn)了廣深珠高速公路證券化項目融資、中國工商銀行與中遠集團關于證券化置換項目、華融資產管理公司資產處置信托項目等。其中2003年的華融公司資產處置信托項目是最為有益的嘗試，該項目利用了國外資產證券化和信托的基本原理，大量借鑒了資產證券化基礎資產風險隔離機制、以特定資產為支撐的投資結構，并進行了證券分層交易等信用增級模式，故被稱為“準資產證券化”項目。但是筆者認為，由于這些項目中有的基礎資產與交易地點均在境外且證券化操作僅受境外法律調整、有的“證券銷售”其實只是信托項下相應“優(yōu)先級受益權”所對應的權利義務的轉讓方式、有的只是通過內債轉化為外債來解決外匯收付，均不是真正意義上的“國產”資產證券化品種。

2004年1月，國務院的《關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中，第一次提出了“積極探索并開發(fā)資產證券化品種”的意見，并將它作為“豐富證券投資品種”的手段。而中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》也在同年3月1日起實行，該辦法要求商業(yè)銀行資本充足率不得低于8％，核心資本充足率不得低于4％。于是利用資產證券化發(fā)行資產支持證券來調整銀行業(yè)金融資產負債結構、改善商業(yè)銀行的資本充足率，成為了銀行業(yè)一致的迫切需求。

2005年3月，在國務院直接領導下，人民銀行、發(fā)改委、財政部、勞動保障部、建設部、稅務總局、國務院法制辦、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等10部門共同組成了信貸資產證券化業(yè)務試點工作協(xié)調小組，具體組織和協(xié)調信貸資產證券化的試點工作，對會計、稅收、投資等多方面的配套政策進行研討。2005年4月20日，人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產證券化試點管理辦法》，對資產證券化所涉及的一系列問題進行了規(guī)范，明確了人民銀行和銀監(jiān)會在資產支持證券監(jiān)管中的分工，其中，人民銀行依照《中華人民共和國中國人民銀行法》，依法監(jiān)督管理資產支持證券在全國銀行間債券市場上的發(fā)行與交易活動；銀監(jiān)會依照《中華人民共和國銀行業(yè)監(jiān)督管理法》，依法監(jiān)督管理有關機構的信貸資產證券化業(yè)務活動。2005年1 2月1日銀監(jiān)會所制定《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》的實施，正式啟動了信貸資產證券化試點。

2005年12月9日，中國國家開發(fā)銀行和中國建設銀行股份有限公司分別會同中誠信托投資有限責任公司和中信信托投資有限責任公司，各自發(fā)行了“開元信貸資產支持證券”和“建元個人住房抵押貸款證券化信托資產支持證券”兩個品種的資產支持證券，總的發(fā)行規(guī)模接近72億元人民幣。“開元”和“建元”分別屬于ABS和MBS兩個資產支持證券品類，顯示了管理層對資產證券化進行全面試點的意圖。不過從法律視角來審查，由于這兩單資產支持證券發(fā)行時，相關的信貸資產證券化會計處理方法、稅收政策、個人住房

抵押貸款證券化抵押變更登記政策均未出臺，這兩單資產證券化在實際操作上缺乏有效的法制保障，故在合法性和合規(guī)性上均須打不少折扣。

二、中國的信貸資產證券化現(xiàn)狀

(一)中國信貸資產證券化的定義

根據人民銀行和銀監(jiān)會在其所頒布的《信貸資產證券化試點管理辦法》、《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》中，均將我國的信貸資產證券化定義為“銀行業(yè)金融機構作為發(fā)起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發(fā)行受益證券，以該財產所產生的現(xiàn)金支付資產支持證券收益的結構性融資活動”。其中“信貸資產信托給受托機構”的規(guī)定是我國金融監(jiān)管機構為SPV所作的選擇和限定，即我國信貸資產證券化中的SPV采用特殊目的信托(special Purpose Trust，簡稱SPT)。

(二)作用

根據我國目前的金融改革目標，并結合我國銀行業(yè)的融資手段和經營現(xiàn)狀，信貸資產證券化的積極作用主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

1、有利于加強商業(yè)銀行的資本管理，拓寬商業(yè)銀行的直接融資渠道　《關于統(tǒng)一國際銀行的資本計算和資本標準的協(xié)定》(即通常所稱“巴塞爾協(xié)議”)中，關于商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定對我國商業(yè)銀行的資本管理提出了挑戰(zhàn)。但目前國內的A股市場經過前兩年的飛速上漲，已經進入了調整整固期，市場投資者已將上市商業(yè)銀行增發(fā)新股或企業(yè)債的再融資計劃視為“惡意圖錢”，而唯恐避之不及。實行信貸資產證券化，可以將商業(yè)銀行持有的中長期貸款轉化為證券，再在資本市場上出售給投資者，銀行以此迅速有效地將這應收賬款變現(xiàn)為自有資金并用于發(fā)放新的貸款，從而在稀釋股東現(xiàn)有股權的情況下拓寬銀行的籌資渠道，擴大銀行的資金來源、使銀行的信貸方向與結構更符合國家的宏觀調控要求。

2、有效解決貸款機構資產負債期限錯配問題，有利于降低商業(yè)銀行的經營風險　我國商業(yè)銀行的中長期貸款，尤其是住房抵押貸款和大型基建項目貸款，貸款期限往往長達10年以上，而我國商業(yè)銀行的負債基本上是各項存款，而且絕大部分都是5年期以下的定期存款和活期存款。商業(yè)銀行這種“短存長貸”的資產與負債的結構性矛盾，不斷造成資金沉淀，從而加大了銀行的運營風險，并有可能使銀行陷入流動性嚴重不足的困境，給經濟發(fā)展和社會穩(wěn)定造成不良影響。信貸資產證券化將低流動性的貸款轉化為高流動性的證券，在提高銀行資產流動性的同時，還把集中在銀行的風險轉移分散給不同偏好的投資者，從而實現(xiàn)證券經紀從投資領域擴展到消費領域，使商業(yè)銀行業(yè)務與投資銀行業(yè)務相互融合。

3、有利于提升商業(yè)銀行的盈利能力　銀行在資產證券化后通常繼續(xù)擔任貸款服務機構，從中獲取服務費。而且還可以SPT老化達到一定程度后根據自主意愿回購SPT資產，參與對SPT剩余現(xiàn)金流量的分配。資產證券化所產生的流動證券不但為中央銀行提供了調控貨幣供應量的工具，最關鍵的在于它最終能夠使資金直接由供給方流向需求方，從而降低商業(yè)銀行等間接金融中介機構在整個金融體系中的重要程度，促進國家金融結構順利走出“脫媒”困境。

不過資產證券化所擴充的流動性也將對我國2008年起執(zhí)行的“從緊”的經濟政策形成挑戰(zhàn)，調控不好將給整個國家經濟帶來負面影響。

三、現(xiàn)行信貸資產證券化操作中的風險防范及投資者保護

資產證券化和其他的金融工具一樣都是中性的，只是一種工具，都存在如何運用的問題。最近美國發(fā)生的次級房貸風波，正與眾多機構持有房產抵押債券(MBS)及更為復雜的相關結構性金融產品有關。這次危機的出現(xiàn)并不是資產證券化的必然產物，也不是資產證券化制度存在系統(tǒng)風險，“而是在監(jiān)管缺失情況下貸款機構錯誤甚至惡意利用證券化這一金融工具的結果”。當然，美國次貸危機的爆發(fā)并引起全球金融動蕩，對正在迅速發(fā)展的資產證券化業(yè)務以及金融衍生產品市場都帶來一定的負面影響。不過綜合分析這次危機，它在以下幾方面對我國的資產證券化制度建設提出了警示。

(一)提高信用評級公信力

美國次貸危機的根源是借款人屬于次級還貸能力人，而質量不好的次級貸款能夠去證券化并被評級為A級甚至更高的AAA級，從而造成投資者不斷跟風買入次級貸證券產品，信用評級機構從中起了決定性作用。這次危機同時暴露了這些國際級的評級機構其風險分析和評級方法存在重大缺陷，尤其在資產支持證券的危機預測預警機制上嚴重缺失。

回顧我國信貸資產證券化中的資產支持證券信用評級工作，至今沒有一個明確的評級規(guī)范或守則，各評級報告多根據發(fā)起人和托管人提供的資料就事論事地發(fā)表意見，未見任何盡職調查報告和評論。更有甚者，在“建元2005－1”和“建元2007－1”兩單MBS的信用評級報告中竟然都出現(xiàn)了，“本交易評級的開展主要基于**公司”的結構融資評級技術，甚至還出現(xiàn)了“在確定測算信用支持程度過程中相關參數(shù)、指標和假設時，……與**公司的評級專家進行了充分的交流與探討”。暫且不論這些評級機構在與外資評級企業(yè)“充分的交流與探討”中是否違背了保密義務，但是一個本應獨立的中介信用評級機構，不將評級意見建立在成熟的經濟學和統(tǒng)計學理論之上，竟然借用國際評級機構之名來提升自己評級報告的“質量”，不但喪失了第三方中立評價的意見，而且嚴重降低了該評級分析的公信力。這種“坦率直言”雖然存在國內信用評級機構在RMBS領域缺乏足夠經驗的無奈，但也掩蓋不了穆迪、標普、惠譽等國際“大鱷”不斷滲透和壟斷中國信用評級市場的情況。這些國際評級機構雖然幫助、壯大了中國股票發(fā)行評級市場，但美國次貸危機暴露它們“在全球范圍內結構性融資評級的先進技術”并非宣傳的那么完美，同樣存在重大缺陷。

因此筆者建議，可以借鑒證監(jiān)會《資信評級機構出具證券公司債券信用評級報告準則》的監(jiān)管經驗，由人民銀行行使資產支持證券發(fā)行與交易監(jiān)管機構的職能，對資產支持證券發(fā)行過程中的信用評級活動制定完整的行為準則。在資產支持證券發(fā)行中，應當要求評級機構主動承擔回避義務、獨立全面地對資產支持證券進行信用評級，并對信用評級機構違規(guī)行為制定相應的罰則。

(二)建立全面，真實，客觀的資產支持證券信息披露制度

資產支持證券與股票、一般債券不同，它不是對某一經營實體的利益要求權，而是對基礎資產池所產生的現(xiàn)金流或剩余利益的要求權，是一種以資產信用為支持的新型證券。因此，基礎資產池的信息披露是資產支持證券投資者識別風險、做出科學投資決策的重要依據。加強信貸資產證券化基礎資產池的信息披露工作，反映基礎資產池的風險和收益狀況，對于保護投資者利益，防范風險，推動信貸資產證券化業(yè)務的健康發(fā)展，具有重要意義。2005年6月人民銀行頒布過《資產支持證券信息披露規(guī)則》，但經過近些年的實踐檢驗顯示該規(guī)則相當原則性，并沒有保障資產支持證券信息得到完整、全面的披露。以“建元2005-1”MBS為例，該證券《發(fā)行說明書》作出“交易各方的關聯(lián)關系申明”后，并沒有披露證券發(fā)行人(受托人)“中誠信托投資有限公司”與信用評級機構“中誠信國際

信用評級有限責任公司”之間是否存在關聯(lián)關系，更沒有說明為何最終信用評級報告僅有“中誠信國際”一家公司署名而不見“穆迪公司”信息。

人民銀行于2007年8月21日就基礎資產池信息披露有關事項了公告，要求信貸資產證券化試點各參與機構高度重視基礎資產池信息披露工作，嚴格按照相關規(guī)章的要求披露基礎資產池信息，切實保護投資者利益，防范風險。《公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產支持證券發(fā)行期限內查閱基礎資產池全部具體信息的途徑和方法等。不過筆者認為公告僅限于全面披露基礎資產池的信息，這只是一個開端，還應當盡快將信息披露擴展到如貸款服務合同、資金保管服務合同及各項服務費用定價依據等，有利于投資者全面、真實了解資產支持證券的信息，以便投資者在認購資產支持證券前做出科學投資決策。

(三)提前還貸的風險與預防

除拖欠、違約及處置回收等因素外，“資產支持證券”的平均回收期將受到提前償付比率的影響，“資產支持證券持有人”的投資回報也可能因為當時市場的再投資回報率水平而受相應影響。利率、擔保物轉讓、社會經濟、人口變動、婚姻狀況和其他因素，都可能促使借款被全額或部分提前償付。而且我國國民量入為出的固有消費心理，使業(yè)主提前償還貸款成為常態(tài)。因此提前還款風險是導致RMBS證券持有人投資風險的主要來源，而不是通常被認為的業(yè)主無法按期還款的信用風險。

對于提前還貸風險的防范，筆者認為可以從幾方面著手：一是加快開發(fā)固定利率按揭貸款品種；二是對基礎資產池各項資產的利率要多樣化，提高資產池加權利率水平，以化解固定利率資產的利率風險；三是對基礎資產池中的信貸資產結構進行優(yōu)化，合理提高資產池中提前還貸率低的工業(yè)房地產信貸、商用房地產信貸資產的占比；四是發(fā)起人在制定原始貸款合同時對于提前還貸設置適當合理的手續(xù)費或補償費；五是在資產證券化試點深入后，繼續(xù)細分RMBS為抵押過手債券、抵押支付債券和擔保抵押債券。不過對于第四方面關于對提前還貸者收取手續(xù)費等措施，筆者還認為既然允許發(fā)起人將原始債權出售，就應當允許借款人提前還款，更何況目前的房地產信貸尤其是住房信貸早已全面取消了“轉按揭”，房地產權利移轉必然帶來提前還貸。所以即使需要設置提前還貸手續(xù)費或補償費的，應當謹慎開展，其費率不宜過高且應當由監(jiān)管部門制定統(tǒng)一的指導標準，區(qū)別對待借款人改善資產負債的提前還貸或房地產出售變現(xiàn)而產生的提前還貸。

(四)健全投資者風險提示

資產支持證券大多是中長期融資產品，證券信用等級會因各種市場情況或政策因素而發(fā)生重大變化從而加劇投資風險。雖然目前的資產支持證券的投資人均為機構投資者，有著專業(yè)的投資素養(yǎng)，但該證券發(fā)行時的發(fā)行說明書和信用評級報告仍舊會對在債券市場進行二次交易資產支持證券投資者的投資決策和風險預判產生重大影響，甚至會使他們忘記查詢該證券的最新評級。例如：美國次貸危機爆發(fā)后，中國銀行曾在2007年8月底公告稱自己所投資的次貸支持證券均屬信用優(yōu)良的AAA級證券，而事實上當時美國各評級機構均已全面下調次貸支持證券的信用評級。這一事例雖然不排除中銀是為挽回次貸危機對其股價的不利影響提升股東信心而作出的托詞，但這種托詞確實表明資產支持證券發(fā)行之初信用評級的影響力足以讓人忽視該證券發(fā)行之后的跟蹤評級。

因此筆者建議：除了繼續(xù)要求資產支持證券發(fā)行人在發(fā)行說明書中提示風險、信用評級機構在資產支持證券發(fā)行后進行跟蹤評級外，有必要規(guī)定證券發(fā)行人和評級機構在證券發(fā)行說明書和信用評級報告中提示投資人“資產支持證券發(fā)行時的信用評級隨著資產池的老化會發(fā)生信用下降或提升的情況”。

此外，根據目前的金融資產發(fā)展狀況，MBS還會被作為其他集合理財產品的資產構成。目前中國投資金融資產，尤其投資集合理財產品的投資者中，絕大部分是個人投資者和“散戶”。投資者在購買包含MBS的集合理財產品等金融資產時，更多的是相信資產管理人管理能力和“MBS最初是銀行借以生財?shù)男刨J資產”，基于對銀行放貸審查的高度信任是投資者對所購金融資產中所包含MBS自主評級的基礎。因此，對于加強MBS信息批露工作不但提高投資人的風險意識，更可以使大批金融資產最終持有人――個人投資者和“散戶”受到風險教育，正確認識和評估所持金融資產。

(五)RMBS有的變現(xiàn)阻礙風險

在我國，RMBS的持有人除了要面對提前償還風險，違約風險和利率風險外，可能還需面臨一個有中國特色的風險：銀行，SPV和服務機構無法處置未按時還款業(yè)主的房屋。一向以來，由于處置成本高(司法成本和拍賣成本等)，房屋流動性差，導致銀行在執(zhí)行處置違約業(yè)主的房屋方面進展十分緩慢。另一方面，2004年11月4日最高人民法院公布《人民法院民事執(zhí)行中查封，扣押，凍結財產的規(guī)定》，其中第六條明確表示：對被執(zhí)行人及其所撫養(yǎng)家屬生活所必須的居住住房，人民法院可以查封，但不得拍賣，變賣或抵債。雖然有人民銀行指導商業(yè)銀行提高按揭貸款首付比率、加強貸款審核時對借款人還貸能力的評估等，但這只能減少違約的可能，不能從根本上解決處置違約者所抵押的住房的難題。目前并無經濟、有效的手段來化解這項風險。不過筆者認為通過設計相應的履約保證保險等商業(yè)險種，在資產池構建完成之后開列一定比例的履約保證保險費，或許能夠緩解一部分風險。

(六)合理控制MBS產生的流動性，防范金融業(yè)產生的系統(tǒng)性風險

篇（4）

信貸資產證券是指將流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸產經過重組形成資產池，并以此作為基礎發(fā)行證券。從廣義上講，信貸資產證券化是指以信貸資產作為基礎資產的證券化，所謂的資產證券化，是將能夠具有穩(wěn)定流動現(xiàn)金其中的一部分資產，經整理后建立一個資產池，并將能產生的現(xiàn)金收益作為資產發(fā)行的證券。信貸資產證券化，就是以信貸資產作為基礎資產。本文對商業(yè)銀行信貸資產證券化的風險分析，針對存在的風險因素，提出相應的解決措施。

1 商業(yè)銀行信貸資產證券化的風險分析

（1）信用風險

信用風險是指貸款人在不能達到商業(yè)銀行信貸資產的相關要求，導致商業(yè)銀行在正常運轉過程中產生巨大的損失，此類現(xiàn)象與參與者的各方主體間的關系較為密切，任何一方參與或者任何一方違約都可能導致在交易過程中帶來預想不到的風險。此類風險不僅影響這貸款人的自身信譽，同時會為商業(yè)銀行帶來巨大的損失，因此在商業(yè)銀行信貸的過程中普遍存在信用風險。

（2）法律風險

由于我國正處于信貸資產證券發(fā)展時期，在發(fā)展過程中仍然存在各種問題，以此同時我國相關法律還處在較為薄弱時期。相關的法律條文不明確，部分法律條款存在一定漏洞，導致信貸資產證券化的過程中存在較大風險。商業(yè)銀行在整合、組改飛速發(fā)展的同時，面對信貸資產證券化存在的主體眾多，關系錯中復雜，有必要建立完整的法律法規(guī)來明確相應的關系。

（3）信息風險

在商業(yè)信貸過程中，信息風險尤為重要。首先在商業(yè)信貸前期貸款人應向相關部分提交相關證件，此證件在審核過程中具有一定的信息風險。部分貸款人在提交證件過程中，提交虛假信息，此類現(xiàn)象將嚴重影響商業(yè)信貸的真實性。其次在信貸使用過程中，少數(shù)人存在不按時還款現(xiàn)象，不僅影響貸款人的信用記錄，通過將嚴重影響我國商業(yè)銀行的發(fā)展。

2 信貸資產證券化的作用與影響

從資產證券化在美國的發(fā)展歷史來看，值得借鑒的是：第一，資產證券化幫助美國盤活存量，解決了房地產融資問題。通過資產證券化將長期貸款盤活變現(xiàn)，解決了資金矛盾問題。第二，利率市場化是資產證券化興起的催化劑，利率市場化的改革后，銀行的吸儲難度增加，資產負債錯配問題進一步放大，流動性風險上升，但同時又必須給美國人民提供貸款以解決住房問題。第三，相關信托法律法規(guī)的創(chuàng)新完善為資產證券化的大規(guī)模發(fā)展提供了有力保障，法律法規(guī)的演變豐富了資產證券化產品的交易方式和結構，同時新的產品出現(xiàn)又推動了立法的不斷完善，促進了產品的快速發(fā)展。

3 商業(yè)銀行開展資產證券化業(yè)務的對策

（1）加強法律法規(guī)建設。針對我國商業(yè)信貸產生的現(xiàn)象，我國將健全相關法律。并將其相關領域的法規(guī)也要有所涉及，金融行業(yè)的革新，不但有利于信貸資產證券的發(fā)展，同時更是一項金融領域的一項重大突破。

（2）加強風險管理體制。信貸資產證券化所涉及的主體比較廣泛，在發(fā)生的過程中一旦出現(xiàn)相關問題，將對我國金融行業(yè)帶來巨大的影響，同時我國金融行業(yè)將得不到良性的發(fā)展。信貸資產證券化在降低商業(yè)銀行風險的同時，相應的增加了金融市場的風險，由于資產證券屬于中長期的融資產品，其風險往往是伴隨著市場及政策等因素而發(fā)生變化，因此建立完整的風險管理體制尤為重要。

（3）加強信息網絡建設。健全的網絡系統(tǒng)對于信貸資產證券化至關重要，建立完善的信用評估系統(tǒng)以及查詢相關信用等級對于我國金融行業(yè)尤為重要。事業(yè)單位利用某種措施使企業(yè)或者個人對信用評級有種認識，同時應當建立相關的管理部門，制定一個全國行業(yè)統(tǒng)一的信用評價標準，并利用科技技術手段對各企業(yè)及個人的信用信息進行收集和評定，形成一個完整的查詢體系。

（4）加強市場管理體制。建立健全市場管理體制，由于利率與通貨膨脹的發(fā)展直接影響著我國信貸資產證券的良性發(fā)展，同時信貸資金與信貸價格也對我國商業(yè)銀行信貸行業(yè)產生一定風險。加強市場的監(jiān)督體制改革，加大整改力度，完善市場整改體系，有利于商業(yè)銀行信貸資產證券化的市場健康發(fā)展。

（5）規(guī)避操作風險。商業(yè)信貸是發(fā)展過程中操作應得到相關部門的重視，在操作過程中應提高相關人員的綜合素質，避免在操作過程中產生人為失誤現(xiàn)象，將影響著我國商業(yè)信貸的發(fā)展。

4 結語

信貸資產證券化作為金融創(chuàng)新的成果，在金融行業(yè)形成一道獨特市場潮流，經濟發(fā)展的同時也看到了風險失控后的巨大風暴，因此我國在發(fā)展信貸資產證券化的同時也要加強風險的管理措施，確保我國金融行業(yè)能更快更穩(wěn)的發(fā)展。本文通過商業(yè)銀行信貸資產證券化業(yè)務的信用風險分析、法律風險分析及信息風險分析，進而提出加強法律法規(guī)建設、加強信息網絡建設、加強信息網絡建設、加強市場管理體制、規(guī)避操作風險及規(guī)避提前償付風險，以期為商業(yè)銀行資產證券化業(yè)務的發(fā)展提供一些有價值的參考和借鑒。

參考文獻：

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一、引言

信貸資產證券化興起于20世紀60年代末的美國，是金融創(chuàng)新的一個重大舉措，對銀行發(fā)展有著重要作用。我國從2005年開始此項業(yè)務，2008年金融危機時暫停擴張，2012年再度開閘。央行、銀監(jiān)會、財政部也聯(lián)合下發(fā)了《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，這也是信貸資產證券化市場將大幅擴張的信號。因此，對我國的資產證券化業(yè)務面臨的風險分析與把控也日趨重要。

二、美國資產證券化的發(fā)展

20世紀60年代末，美國銀行生存壓力加大，為提高資產流動性實現(xiàn)風險解捆，銀行開始進行資產證券化。美國的信貸資產證券化市場的重要特點如下。

（一）信用評級機制

美國的結構融資資信評級體系已經相當完善，在多個方面都建立了評估標準。信用評級準則的完善能一定程度上降低發(fā)行人和投資者的風險，加快市場的透明化建設，加快市場的發(fā)展和成熟。

（二）信用增級機制

在美國信用增級運用普遍，信用增級主要來自于兩方面：內部信用增級和外部信用增級。內部信用增級主要有兩種方式，即優(yōu)先和次級結構以及超額抵押方式。外部信用增級主要依靠的給證券提供信用擔保的機構本身的信譽和運營能力。外部信用增級主要有銀行擔保、金融擔保公司的擔保和保險公司的擔保。

（三）機構設置

特設機構（SPV）是為了確保證券化目標能夠順利實現(xiàn)，特設機構能夠實現(xiàn)破產隔離和真實銷售，將資產與發(fā)起人相隔離。特設機構也是降低市場風險和投資者投資風險的重要機構。

（四）法律規(guī)范

美國作為全球資產證券化發(fā)行金額最大的國家，其法律基礎和金融制度也是比較完善的。第一部與之相關的法律是《聯(lián)邦證券法》（1933年），是之后的資產證券化相關法規(guī)的基石。1984年頒布了《加強二級抵押貸款市場法案》。1999年出臺了《金融服務法》等等。

（五）政府參與

美國政府對資產證券化主要采用間接干預和法律引導的作用。首先由政府設立機構在資產證券化市場上起到一個帶頭示范作用，鼓勵大量私營金融機構進入到資產證券化證券的二級市場，擴大了市場規(guī)模提高了市場流動性。

三、信貸資產證券化風險因素

信貸資產證券化風險主要有兩個類別：來自于基礎資產的風險和證券化過程中產生的諸如信息不對稱等的其他風險。

（一）信用風險

信用風險又稱違約風險，它是指信貸資產證券化參與主體對他們所承諾的各種合約的違約所造成的可能損失。

（二）操作風險

信貸資產證券化是一個復雜的過程，其中牽涉的業(yè)務非常多，這也是銀行操作風險的主要來源。主要包括破產風險、管理風險和定價風險。

（三）信息不對稱風險

在資產證券化過程中，銀行及其他參與機構有著信息的掌握權，擁有信息優(yōu)勢。而市場上的投資者相對來說處于劣勢，這使得投資者依賴于證券的評級以及擔保的種類。

四、對策建議

通過分析美國資本證券化的發(fā)展以及美國2008年次貸危機的經驗和教訓，結合我國實際情況和特點，本文提出以下應對策略。

（一）規(guī)范信用評級

對資產支持證券評級不當是引發(fā)金融危機的一個重要誘因，金融危機期間，涉及的資產支持證券評級均偏高。因此，應規(guī)范信用評級。

（二）建立完善的信息披露制度

不同于普通證券，信貸資產證券化證券要對基礎資產池的信息進行全面、真是、客觀的披露，可以從一定程度上消除信息不對稱問題。

（三）金融監(jiān)管制度緊隨金融創(chuàng)新

金融監(jiān)管是防止道德風險的重要方面。在面對金融創(chuàng)新時，首先要做的是金融監(jiān)管制度的同步，對新興業(yè)務嚴格審查，有效監(jiān)管和控制，防止金融風險失控。

（四）政府參與規(guī)范市場

政府積極參與和支持是資產證券化業(yè)務能順利開展并迅速發(fā)展的重要原因，政府應該對市場發(fā)展有一個前瞻性的把握，在積極修改和出臺現(xiàn)行法律法規(guī)的基礎上對未來對出規(guī)劃，為資產證券化市場提供穩(wěn)定的政策環(huán)境和法律支持。

（五）信貸資產證券化風險共擔

在目前的市場上，證券的風險基本由投資者承擔，導致了銀行對資產證券化證券風險的不敏感性。為提高銀行對風險的把控，資產證券化證券的風險應該由銀行和投資者共擔。

（六）重視資產證券化的風險轉移

資產證券化能分散銀行不良貸款帶來的風險，并將其轉嫁到投資者身上。但是，從整個金融體系中來說，這個風險并沒有被消除掉。為保證金融體系的健康運行，銀行不應該僅僅思考風險轉移，更應該做到穩(wěn)健經營，從根本上處理不良資產。

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篇（6）

不良資產證券化的作用體現(xiàn)在三個方面：

（1）將流動性低的不良資產證券化獲得融資，增加流動性。

（2）將資產負債表上的不良資產從表內移至表外，降低風險水平，提高資本充足率。

（3）剝離不良資產，避免不良債權的再生。

二、我國商業(yè)銀行不良資產證券化中所存在的風險

商業(yè)銀行不良資產證券化風險是指在不良資產證券化交易中，各種不確定因素給各交易主體帶來損失或無收益以及喪失取得額外收益機會的可能性。證券化雖然能夠轉移、分散商業(yè)銀行的信用風險，提高資產的流動性，但也帶來了其他新風險，主要表現(xiàn)在以下四個方面：

（一）定價風險

由于不良資產證券化是以發(fā)行證券的方式出售不良資產，并主要以資產未來的收益支付證券的本息；因此，不良資產支持證券的價格主要受資產未來收益的影響。而不良資產能否以證券化方式交易的關鍵，在于資產賣方是否滿意以證券化方式出售不良資產所取得的收入或回報率，投資者是否愿意在承擔一定風險的情況下為獲得既定的收益而購買證券。如果證券定價過低，銀行資產流失嚴重，有可能造成銀行得不償失，同時，低價帶來相對較低的收益會減弱其對投資者的吸引力，導致證券無法足額認購；但定價過高，又意味著大量風險的累積，過高的風險超過了部分投資者所能承受的上限，同樣可能導致證券無法足額認購。

因此，為證券制定一個能使賣方和投資者雙方利益達到平衡的價格，是不良資產證券化的前提。

（二）流動性風險

這是指商業(yè)銀行無力為負債的減少或資產的增加提供融資而造成損失或破產的風險。雖然，證券化能通過將流動性較差的資產變現(xiàn)來增加流動性，但也會帶來一些新的流動性風險：

（1）當預期的現(xiàn)金流入沒有發(fā)生，證券化資產池出現(xiàn)現(xiàn)金流缺口，銀行可能無法按時支付到期證券的本息。

（2）多個證券的到期日的集中，將增加銀行的流動性需求。

（3）銀行過度依賴于使用證券化增加流動性，并用于進一步放貸，過度擴大貸款規(guī)模。

銀行進行不良資產證券化，將流動性較差的不良資產變現(xiàn)來增加流動性，并進一步放貸，使銀行只需有限資本，通過利用證券化杠桿，就能“撬動”不斷擴大并證券化的資產。一旦銀行無法再通過證券化獲得融資而不得不持有這些資產，就將面臨資本金不足和流動性風險，甚至信用風險。

（三）信用風險

這類風險是指在商業(yè)銀行不良資產證券化業(yè)務中，由于各參與者的信用評級變動和履約能力變化而引起損失的可能性。根據證券化過程中的參與者，可將信用風險分為借款人信用風險、發(fā)起行信用風險和第三方信用風險三類。借款人信用風險是指借款人因履約能力變化而引起損失的可能性，這可能是由于借款人財務狀況惡化導致。發(fā)起行信用風險是指出售資產的商業(yè)銀行因其信用評級變動，而導致證券化失敗的可能性。作為發(fā)起方，商業(yè)銀行可能故意隱瞞資產的真實狀況，以次充好，使資產池整體質量下降，導致證券化失敗。第三方信用風險是指除借款人和發(fā)起行以外的參與者因其信用評級變動，而引起損失的可能性。第三方主要包括信用評級機構、信用增級機構、特設載體（SPV）、服務人、其他中介機構等。由于缺乏對基礎資產的了解，投資者需要根據發(fā)起行和借款人的信用評級及資產質量的鑒定結果對證券的收益與風險進行判斷，一旦任意一個機構對評鑒結果作假都將引發(fā)信用風險。

（四）管理風險

這類風險的產生主要是受表外業(yè)務監(jiān)管不力、銀行對其內在資產的管理不到位等因素影響，其與基礎資產本身和證券化的合理性并沒有直接聯(lián)系。由于表外業(yè)務缺乏監(jiān)管，表內業(yè)務不斷地進入表外，次級貸款被不斷賣出、拆分、重組成不同的金融衍生產品，多次加工后其所含有的信用風險和流動性風險被隱藏起來，為08年的金融危機埋下伏筆。

而由于資產證券化具有轉移風險、增加流動性的作用，因此，銀行可能過度使用證券化，不斷進行放貸——證券化——再放貸的過程，進而降低了借款人的信用門檻，放松了對不良資產質量的監(jiān)管，放任其規(guī)模過度擴大，導致證券化資產池整體質量下降。

此外，不良資產證券化中還存在諸如政策風險、信譽風險、交易風險等其他風險。

三、總結

不良資產證券化雖然可以轉移、分散風險，但由于不良資產始終存在，其所帶來的風險也就不可能消失，盡管使用證券化將風險轉移了，但是從整個經濟體系來看，風險仍舊存在。通過對證券化中的風險分析得出，商業(yè)銀行在進行不良資產證券化時，應綜合考慮定價、流動性、信用、信譽和管理等多方面風險，加強銀行資本管理和風險控制，以提高不良資產整體質量、增強不良資產流動性、降低流動性風險和降低信用風險，同時，完善銀行內部管理制度，以提高管理效率和服務質量；最終，提升銀行整體信譽度，提高銀行業(yè)整體水平。

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篇（7）

一、中集集團背景資料

2000年3月，中集集團與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應收賬款證券化項目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內，凡中集集團發(fā)生的應收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司，由該公司在國際商業(yè)票據市場上多次公開發(fā)行商業(yè)票據，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據所得資金支付給中集集團，中集集團的債務人則將應付款項交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責。而商業(yè)票據的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場利息率1%的利息。

中集集團資產證券化項目的基本流程：

1.中集集團首先要把上億美元的應收賬款進行設計安排，結合荷蘭銀行提出的標準，挑選優(yōu)良的應收賬款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。

2.中集集團向所有客戶說明ABCP融資方式的付款要求，令其應付款項在某一日付至海外SPV(特別目的公司)賬戶。

3.中集集團仍然履行所有針對客戶的義務和責任。

4.SPV再將全部應收賬款出售給TAPCO公司(TAPCO公司是國際票據市場上享有良好聲譽的資產購買公司)。

5.由TAPCO公司在商業(yè)票據(CP)市場上向投資者發(fā)行CP。

6.TAPCO從CP市場上獲得資金并付給SPV，SPV又將資金付至中集集團設于經國家外管局批準的專用賬戶。

項目完成后，中集集團只需花兩周時間，就可獲得本應138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費用。

二、中集集團資產證券化相關方財務風險分析

(一)可能導致財務風險的主要交易環(huán)節(jié)分析

1.設立特設信托機構環(huán)節(jié)

特設信托機構是專門為完成資產證券化交易而設立的一個特殊機構，它是資產證券化運作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團本次資產證券化的特殊信托機構。該信托機構必須和中集集團(證券化資產銷售方)沒有關聯(lián)關系，這是為了使證券化資產和中集集團的其他資產達到風險隔離的目的。該信托機構購買資產證券化權益受益人銷售給它的資產組合，并負責對該資產組合進行管理，以確保到期本金及利息按時支付。然而中集集團仍然承擔著對客戶的支付責任，因此它與信托機構仍然有利益上的關聯(lián)，沒能保持應有的獨立性。這是導致證券化相關方財務風險的原因之一。

2.金融資產出售環(huán)節(jié)

金融資產的出售必須是“真實銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕娭菩蕴幹觅Y產的權利。通過“真實銷售”以實現(xiàn)“風險隔離”，即特設機構對委托管理資產的權益將不會因發(fā)起人的破產而喪失。中集集團某子公司將未來幾年向客戶的未來運輸收入以協(xié)議形式出售給特設信托機構，中集集團對該資產不再擁有所有權。但是中集集團仍然需要對客戶承擔責任，當資產池中資產產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時中集集團負有法律上的補足責任。因此該證券化資產沒有實現(xiàn)真實出售，相關風險沒有實現(xiàn)轉移。

3.信用增級環(huán)節(jié)

信用增級也稱信用的提高，是指特設機構為了確保發(fā)行人按時支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產證券化交易結構成功的關鍵所在。信用增級不但保證投資者免受資產質量風險損失，還可以大大降低證券化結構風險，是提升資產證券投資級別的重要手段，也是資產證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。

在本案例中中集集團采用的內部信用增級方式，即當資產池產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時中集集團負有補足清償?shù)呢熑巍＿@就增加了中集集團未來的財務風險，使中集集團未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。

4.破產隔離環(huán)節(jié)

償付資產支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會殃及特別載體;其次，要保證應收賬款從發(fā)起人轉移到特別載體的過程中不受到干預。

在中集集團資產證券化這個案例中沒有做到特殊載體的破產隔離。因為，中集集團在出售證券化資產后仍然承擔著對客戶的清償責任，與資產相關的風險沒有實現(xiàn)轉移。中集集團的經營發(fā)生重大變化時，該資產池中現(xiàn)金流量勢必受到影響，資產支持證券的信用級別會受到很大的沖擊。

(二)違背資產證券化原則導致的相關財務風險

資產證券化的終極目的就是做到證券化資產的“真實銷售”，從而做到證券化資產和企業(yè)資產的“風險隔離”，然而中集集團資產證券化既沒有做到證券化資產的真實銷售，也沒有做到證券化資產和企業(yè)資產的風險隔離。

1.違背真實銷售原則的財務風險分析

中集集團的資產證券化違背真實銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個方面。一方面是與資產相關的管理權沒有轉移。在本案例中，中集集團雖然以協(xié)議的形式把資產出售給了特設信托機構，轉移了對資產的所有權，但是其作為該資產證券化的服務商仍然負責對該證券化資產進行管理。根據會計上實質重于形式的原則，中集集團仍然對該證券化資產承擔著責任，沒有實現(xiàn)證券化資產的真實銷售。

另一方面是與資產相關的風險沒有完全轉移。中集集團子公司資產證券化的信用增級方式是中集集團為特設信托機構提供超額擔保的內部信用增級方式，當特設信托機構資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產支持證券的本金和利息時，中集集團承擔著補充清償?shù)呢熑巍Ｓ纱丝磥恚屑瘓F某子公司雖然通過一紙文書的形式實現(xiàn)了真實銷售，但是與其所售資產相關的風險沒有完全轉移到購買方。因此，根據實質重于形式的原則該子公司沒有實現(xiàn)真實銷售。

2.違背風險隔離原則導致的相關財務風險

一方面違背真實銷售原則就意味著證券化資產相關的權利和義務沒有完全轉移，中集集團仍然承擔著該證券化的資產未來運營失敗的風險，證券化資產也沒有完全擺脫中集集團自身的風險，如破產風險的影響。中集集團整體信用度的高低，直接影響著該資產支持證券的信用度的高低，中集集團本身的運營風險也會傳遞到該證券化資產。因此，作為發(fā)起方的中集集團沒有和證券化資產實現(xiàn)風險隔離。

另一方面，該資產證券化采用的信用增級方式是中集集團為特殊信托結構發(fā)行資產支持債券提供擔保的內部信用增級方式。在證券化資產運營失敗，資產池產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團存在著承擔補充清償責任的財務風險。即證券化資產的風險和中集集團本身的風險沒有實現(xiàn)完全的風險隔離。

三、資產證券化風險防范方案

(一)資產證券化財務風險防范方案概述

正如歷史上所有的經濟危機的救市方案一樣，在此次金融危機中世界各國政府都擔當著主要角色。在這個資產證券化風險防范方案(圖1所示)中，由政府出面成立一個資產證券化財務風險防范基金。各個資產證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據自己的收益提取一定比例的風險防范基金，交由資產證券化風險防范基金管理部門進行管理。當在某個資產證券化案例中，由于某些原因資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時由該基金管理部門進行補足，因此可以防止資產證券化的失敗，進而避免其導致相關財務風險。

(二)資產證券化風險防范方案的運行

1.風險防范基金管理者必須是政府部門。因為只有政府才可以在出現(xiàn)如利率下降、物價下跌及自然災害等嚴重系統(tǒng)風險時有能力擔當起救市的角色，市場經濟其他參與者自身都處于市場風險之中，很難承擔救市重任。例如在2008年的金融危機中一些財大氣粗的跨國企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機帶來的巨大的系統(tǒng)風險。如果不是美國政府及時地出手相救，相信美國的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產的命運。

2.風險防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產證券化的參與者提取一定比例的風險防范基金時必須對其資產池中的證券化資產進行信用評估，根據其信用度確定計提標準。信用度越高計提比例越低，信用度越低計提比例越高。以此防止濫用資產證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場中圈錢的行為，保持金融市場的健康發(fā)展，也有利于促進市場參與各方的公平。

3.風險防范必須堅持按收益計提的原則。按資產證券化各參與者所獲收益計提資產證券化風險防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價來防范可能由該資產證券化導致的財務風險。因為各參與者的收益越多，那么該資產支持證券的風險就越大。因為投資收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉手價格較高，那么當資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時該證券持有者就會承受較大的投資失敗的財務風險。因此，各參與者從該資產證券化中獲取的收益越大，其計提的用以防范其后投資失敗的風險防范基金就應該越多。

(三)資產證券化風險防范方案的綜合評價

篇（8）

次貸危機使世界各國開始重新審視資產證券化這種創(chuàng)新的金融工具，有的國家甚至對其有效性產生了強烈懷疑，認為資產證券化是導致這次次貸危機的罪魁禍首。誠然，資產證券化存在著它內在的弊端。

一、中集集團背景資料

2000年3月，中集集團與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應收賬款證券化項目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內，凡中集集團發(fā)生的應收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司，由該公司在國際商業(yè)票據市場上多次公開發(fā)行商業(yè)票據，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據所得資金支付給中集集團，中集集團的債務人則將應付款項交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責。而商業(yè)票據的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場利息率1%的利息。

中集集團資產證券化項目的基本流程：

1.中集集團首先要把上億美元的應收賬款進行設計安排，結合荷蘭銀行提出的標準，挑選優(yōu)良的應收賬款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。

2.中集集團向所有客戶說明abcp融資方式的付款要求，令其應付款項在某一日付至海外spv（特別目的公司）賬戶。

3.中集集團仍然履行所有針對客戶的義務和責任。

4.spv再將全部應收賬款出售給tapco公司（tapco公司是國際票據市場上享有良好聲譽的資產購買公司）。

5.由tapco公司在商業(yè)票據（cp）市場上向投資者發(fā)行cp。

6.tapco從cp市場上獲得資金并付給spv，spv又將資金付至中集集團設于經國家外管局批準的專用賬戶。

項目完成后，中集集團只需花兩周時間，就可獲得本應138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費用。

二、中集集團資產證券化相關方財務風險分析

（一）可能導致財務風險的主要交易環(huán)節(jié)分析

1.設立特設信托機構環(huán)節(jié)

特設信托機構是專門為完成資產證券化交易而設立的一個特殊機構，它是資產證券化運作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團本次資產證券化的特殊信托機構。該信托機構必須和中集集團（證券化資產銷售方）沒有關聯(lián)關系，這是為了使證券化資產和中集集團的其他資產達到風險隔離的目的。該信托機構購買資產證券化權益受益人銷售給它的資產組合，并負責對該資產組合進行管理，以確保到期本金及利息按時支付。然而中集集團仍然承擔著對客戶的支付責任，因此它與信托機構仍然有利益上的關聯(lián)，沒能保持應有的獨立性。這是導致證券化相關方財務風險的原因之一。

2.金融資產出售環(huán)節(jié)

金融資產的出售必須是“真實銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕娭菩蕴幹觅Y產的權利。通過“真實銷售”以實現(xiàn)“風險隔離”，即特設機構對委托管理資產的權益將不會因發(fā)起人的破產而喪失。中集集團某子公司將未來幾年向客戶的未來運輸收入以協(xié)議形式出售給特設信托機構，中集集團對該資產不再擁有所有權。但是中集集團仍然需要對客戶承擔責任，當資產池中資產產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時中集集團負有法律上的補足責任。因此該證券化資產沒有實現(xiàn)真實出售，相關風險沒有實現(xiàn)轉移。

3.信用增級環(huán)節(jié)

信用增級也稱信用的提高，是指特設機構為了確保發(fā)行人按時支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產證券化交易結構成功的關鍵所在。信用增級不但保證投資者免受資產質量風險損失，還可以大大降低證券化結構風險，是提升資產證券投資級別的重要手段，也是資產證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。

在本案例中中集集團采用的內部信用增級方式，即當資產池產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時中集集團負有補足清償?shù)呢熑巍＿@就增加了中集集團未來的財務風險，使中集集團未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。

4.破產隔離環(huán)節(jié)

償付資產支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會殃及特別載體；其次，要保證應收賬款從發(fā)起人轉移到特別載體的過程中不受到干預。

在中集集團資產證券化這個案例中沒有做到

特殊載體的破產隔離。因為，中集集團在出售證券化資產后仍然承擔著對客戶的清償責任，與資產相關的風險沒有實現(xiàn)轉移。中集集團的經營發(fā)生重大變化時，該資產池中現(xiàn)金流量勢必受到影響，資產支持證券的信用級別會受到很大的沖擊。

（二）違背資產證券化原則導致的相關財務風險

資產證券化的終極目的就是做到證券化資產的“真實銷售”，從而做到證券化資產和企業(yè)資產的“風險隔離”，然而中集集團資產證券化既沒有做到證券化資產的真實銷售，也沒有做到證券化資產和企業(yè)資產的風險隔離。

1.違背真實銷售原則的財務風險分析

中集集團的資產證券化違背真實銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個方面。一方面是與資產相關的管理權沒有轉移。在本案例中，中集集團雖然以協(xié)議的形式把資產出售給了特設信托機構，轉移了對資產的所有權，但是其作為該資產證券化的服務商仍然負責對該證券化資產進行管理。根據會計上實質重于形式的原則，中集集團仍然對該證券化資產承擔著責任，沒有實現(xiàn)證券化資產的真實銷售。

另一方面是與資產相關的風險沒有完全轉移。中集集團子公司資產證券化的信用增級方式是中集集團為特設信托機構提供超額擔保的內部信用增級方式，當特設信托機構資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產支持證券的本金和利息時，中集集團承擔著補充清償?shù)呢熑巍Ｓ纱丝磥恚屑瘓F某子公司雖然通過一紙文書的形式實現(xiàn)了真實銷售，但是與其所售資產相關的風險沒有完全轉移到購買方。因此，根據實質重于形式的原則該子公司沒有實現(xiàn)真實銷售。

2.違背風險隔離原則導致的相關財務風險

一方面違背真實銷售原則就意味著證券化資產相關的權利和義務沒有完全轉移，中集集團仍然承擔著該證券化的資產未來運營失敗的風險，證券化資產也沒有完全擺脫中集集團自身的風險，如破產風險的影響。中集集團整體信用度的高低，直接影響著該資產支持證券的信用度的高低，中集集團本身的運營風險也會傳遞到該證券化資產。因此，作為發(fā)起方的中集集團沒有和證券化資產實現(xiàn)風險隔離。

另一方面，該資產證券化采用的信用增級方式是中集集團為特殊信托結構發(fā)行資產支持債券提供擔保的內部信用增級方式。在證券化資產運營失敗，資產池產生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團存在著承擔補充清償責任的財務風險。即證券化資產的風險和中集集團本身的風險沒有實現(xiàn)完全的風險隔離。

三、資產證券化風險防范方案

（一）資產證券化財務風險防范方案概述

正如歷史上所有的經濟危機的救市方案一樣，在此次金融危機中世界各國政府都擔當著主要角色。在這個資產證券化風險防范方案（圖1所示）中，由政府出面成立一個資產證券化財務風險防范基金。各個資產證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據自己的收益提取一定比例的風險防范基金，交由資產證券化風險防范基金管理部門進行管理。當在某個資產證券化案例中，由于某些原因資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時由該基金管理部門進行補足，因此可以防止資產證券化的失敗，進而避免其導致相關財務風險。

（二）資產證券化風險防范方案的運行

1.風險防范基金管理者必須是政府部門。因為只有政府才可以在出現(xiàn)如利率下降、物價下跌及自然災害等嚴重系統(tǒng)風險時有能力擔當起救市的角色，市場經濟其他參與者自身都處于市場風險之中，很難承擔救市重任。例如在2008年的金融危機中一些財大氣粗的跨國企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機帶來的巨大的系統(tǒng)風險。如果不是美國政府及時地出手相救，相信美國的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產的命運。

2.風險防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產證券化的參與者提取一定比例的風險防范基金時必須對其資產池中的證券化資產進行信用評估，根據其信用度確定計提標準。信用度越高計提比例越低，信用度越低計提比例越高。以此防止濫用資產證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場中圈錢的行為，保持金融市場的健康發(fā)展，也有利于促進市場參與各方的公平。

3.風險防范必須堅持按收益計提的原則。按資產證券化各參與者所獲收益計提資產證券化風險防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價來防范可能由該資產證券化導致的財務風險。因為各參與者的收益越多，那么該資產支持證券的風險就越大。因為投資收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉手價格較高，那么當資產池中產生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時該證券持有者就會承受較大的投資失敗的財務風險。因此，各參與者從該資產證券化中獲取的收益越大，其計提的用以防范其后投資失敗的風險防范基金就應該越多。

（三

）資產證券化風險防范方案的綜合評價

首先，該資產證券化風險防范方案側重于對證券化資產的信用評估。因為，初次資產證券化風險防范基金的計提是根據信用評級機構對資產池中證券化資產的信用評級來確定計提比例的。因此，證券化資產一般都會經過嚴格的信用評級，其信用度較高，其資產證券化失敗的可能性較小，進而減少了各資產證券化參與者因資產證券化失敗而引起的財務風險。

其次，該風險防范方案能有效應對因資產證券化而引起的金融泡沫的膨脹。該資產證券化風險防范基金的計提是根據各資產證券化的參與者從資產證券化中獲取的收益的一定比例計提的，該資產支持證券在市場上的交易次數(shù)越多，產生的泡沫越大，而相應計提的風險防范基金也會越多。同時，風險防范基金的計提也會降低投資者轉手交易該資產支持證券的積極性，進而有效抑制了金融泡沫的產生，降低了資產證券化參與者因過度膨脹的金融泡沫破滅造成資產證券化失敗而引起的財務風險。

最后，在該風險防范方案下，政府能積聚數(shù)額巨大的資產證券化風險防范基金，當出現(xiàn)利率下跌，物價下降以及自然災害等系統(tǒng)風險引起的資產證券化失敗而造成的市場震蕩時，政府有足夠的實力來規(guī)范金融市場秩序，促進金融市場的健康發(fā)展。

【參考文獻】

［1］ 馮科.從美國次級債危機反思中國房地產金融風險［j］. 南方金融，2007（9）：11-16.

［2］ 季然.資產證券化在我國開展及風險問題分析［j］.財經界，2007（3）：24-26.

［3］ 金郁森.中國資產證券化實務：解決方案與產品設計［m］.深圳：海天出版社，2005：98-136.

［4］ 梁志峰.資產證券化的金融創(chuàng)新理論研究綜述［j］.南華大學學報（社會科學版），2006，7（3）：21-24.

篇（9）

關鍵詞 商業(yè)銀行 資產證券化 風險

一、商業(yè)銀行資產證券化的現(xiàn)實意義

資產證券化是指企業(yè)或者金融機構將缺乏流動性的，但有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的資產，重組構建成資產池，并以該資產池為支撐向金融市場發(fā)行資產支撐證券，出售給投資者。資產證券化具有重要的現(xiàn)實意義，體現(xiàn)在以下幾個方面：

1.增加流動性

商業(yè)銀行“借短貸長”的現(xiàn)象，使其流動性風險加大，資產證券化可將貸款期限較長的資產重組成資產池，并發(fā)行資產支撐證券，從而獲得現(xiàn)金，增加了商業(yè)銀行的資產流動性，降低了流動性風險。

2.轉移分散風險

商業(yè)銀行傳統(tǒng)的存貸業(yè)務累積了潛在的不良資產風險，通過不良資產證券化，發(fā)行資產支撐證券，把這些不良資產通過資本市場產品的形式出售給投資者，將潛在的風險轉移分散給投資者。

3.降低融資成本，增強盈利能力

以資產池為支撐發(fā)行的資產支撐證券，由于有信用增級機構的擔保，其信用等級要比其他長期信用工具更高，具有較高等級的證券利息率就越低，發(fā)給投資者的利息就越少，從而降低融資成本。并且商業(yè)銀行作為資產證券化的服務機構，可以通過收付款等服務，開辟新的收入途徑，增強商業(yè)銀行的盈利能力。

4.優(yōu)化資產負債表

巴塞爾協(xié)議Ⅱ規(guī)定商業(yè)銀行的資本充足率不低于8%，核心資本充足率不低于4%，商業(yè)銀行為了要達到規(guī)定的標準，必須保有與所持資產相對應的資本。通過資產證券化，發(fā)行資產池支撐證券，將重組的資產移到表外，釋放了相應的資本，同時通過出售資產支撐證券，可以降低融資成本，增加收入，從而減少負債。資產證券化的這種雙重釋放功能優(yōu)化了資產負債表，改善了資產負債結構。

二、商業(yè)銀行資產證券化風險分析及防范措施

當前，雖然在國際金融市場中資產證券化是最重要的信用衍生工具之一，但2008年金融危機爆發(fā)的直接原因之一是資產證券化產品潛存的重大風險，由此資產證券化受到許多非議。隨著金融危機的漸漸遠去，后金融危機時代的商業(yè)銀行更應加強資產證券化風險方面的管理，建立健全風險預防和補救機制，全面防范資產證券化產品潛存的重大風險，下面就商業(yè)銀行資產證券化面臨的風險進行分析，并提出相應防范措施。

（一）系統(tǒng)風險

系統(tǒng)風險主要包括經濟環(huán)境風險和法律政策風險。具體分析如下：

1.經濟環(huán)境風險

（l）市場風險，經濟運行是有一定周期的，一個周期循環(huán)包括蕭條、復蘇、繁榮、衰退，證券市場是經濟運行的重要部分，當然也要受經濟周期的影響，隨經濟周期的循環(huán)而起伏變化，被證券化的資產也必然受到經濟周期循環(huán)的影響。防范此類風險，首先要了解經濟周期的規(guī)律，準確預測周期的波動性，做好事前的防范工作。其次，選擇最佳時期進行資產證券化，經濟復蘇時期推出資產證券化產品最好，此時經濟向好，產品價格也會上漲，商業(yè)銀行提前回收的資金就會增加。

（2）流動性風險，流動性問題是資產證券化產品的一個重要問題，它限制證券化產品的發(fā)展， 證券化產品的流動性不足就會導致二級市場上投資者地熱情不夠，產生很高的流動性貼水，成為制約資產證券化產品的瓶頸，同時證券化的成本也會增加，導致資產證券化過程的失敗。解決流動性風險有兩種途徑：第一，對資產證券化的產品進行信用增級，提高該產品的信用等級，從而提高投資者購買熱情，緩解流動性風險。第二，爭取流動性便利來緩解流動性不足的壓力，降低流動性風險。

（3）利率風險，整個市場利率的變動，一方面改變資金的流向，另一方面引起證券價格的變動。當市場利率提高時，投資者就會迅速撤離投向證券市場的資金，投向銀行儲蓄等其他投機機構，從而具有提前償付特征的證券化產品銷售將會受到極大影響，造成發(fā)起人和銀行的巨大損失。另外，利率的波動和資產證券化產品價格變動呈反向關系，利率的提高會降低證券化產品的價格，此時若投資者在到期日之前出售證券，其收益將會受到損失。規(guī)避利率風險的最好辦法是通過金融衍生工具來進行分散和轉移。如利率互換、信用期權、信用違約互換等金融衍生工具都是比較好的分散和轉移風險的工具。這些工具中利率互換是最常用和最有效的防范利率風險的策略。

（4）購買力風險，購買力風險表現(xiàn)在兩個方面：第一，表現(xiàn)在國內物價水平上，通貨膨脹造成物價水平上漲，導致投資者的購買力下降，從而影響資產證券化的資金回籠。第二，表現(xiàn)在國際匯率水平上，本幣的升值會造成國外投資者的購買力降低，進而影響投資者買賣證券化產品，使證券化產品的資金回流出現(xiàn)困難。此類風險也可以通過金融衍生工具來規(guī)避和防范，如期貨、期權、貨幣互換等金融衍生工具。

2.法律政策風險

我國的資產證券化正處于起步階段，正在探索和試點中，理論研究和實際操作經驗十分不足，有關的法律政策的建設滯后于資產證券化的發(fā)展，國家至今尚未正式出臺任何相關法律，資產證券化的實施也主要依靠政府行政審批的方式來推動，制度的保證不足，從而面臨著較大的法律政策風險。急需完善相關的法律法規(guī)，制定和完善法律、會計、評估和稅收等相關的法律制度，實行統(tǒng)一的監(jiān)管和協(xié)調，才能有效地規(guī)避法律政策風險。

（二）非系統(tǒng)風險

非系統(tǒng)風險主要包括信用風險和技術風險。具體分析如下：

1.信用風險

信用風險也稱違約風險，是指合約的違約產生的風險，在資產證券化中主要表現(xiàn)為出售的證券化資產回收的現(xiàn)金不能及時支付本金和利息。資產證券化的交易過程涉及到債務人、發(fā)起人和第三方，其中任何一方違背合約都會給投資者帶來風險。因此信用風險又可分為債務人信用風險、發(fā)起人信用風險和第三方信用風險。分析如下：

（1）債務人信用風險，其主要表現(xiàn)在兩個方面：第一，還貸信用的貸款違約風險，資產證券化的對象為銀行貸給借款者的貸款，貸款質量的好壞直接影響資產證券化的利益相關者。第二，早償風險，即債務人提前償還貸款的風險，債務人的提前償付造成嚴重的危害：一方面，擾亂了基礎資產池的現(xiàn)金流，可能會造成現(xiàn)金流不足或者沒有的現(xiàn)象，進而造成整個資產證券化鏈條的紊亂。另一方面，當利率下降時，證券化的產品價格便相對上漲，可貸款的提前償付抵消了這種上漲的空間。對固定利率貸款而言，利率的下降更容易使債務人提前償付，造成投資人面臨著再投資風險。

對于債務人的違約風險的控制，在貸前可以通過對其進行個人信用、借款動機及還款能力等方面的考查來控制，在貸后可以通過實時監(jiān)控系統(tǒng)，對債務人進行實時跟蹤，當違約風險增大時，及時催款，實施保護措施，進而達到控制風險的目的。對于早償風險的控制，一方面，可以在貸款合同中明文規(guī)定不允許提前償付貸款；另一方面，可以對提前償付進行處罰，債務人提前償付必須支付罰金，從而提高提前償付的成本，降低風險。

（2）發(fā)起人信用風險，作為發(fā)起人的商業(yè)銀行存在著欺詐風險，商業(yè)銀行資產證券化的參與者大都是其內部人員，若其中任何一人發(fā)生欺詐行為都可能影響到資產證券化的過程。所以發(fā)起人應該建立嚴格的內控體系，對從事資產證券化的內部人員進行嚴格的監(jiān)督，防止內部人員欺詐行為的發(fā)生，從而規(guī)避此類風險。

（3）第三方信用風險，第三方是指資產證券化交易中除發(fā)起人、債務人、以及投資者以外的交易參與人。第三方風險主要有：第一，受托風險。指受托人的不當影響資產池資金的安全性和流動性，從而影響商業(yè)銀行的資產證券化過程。第二，服務商風險。該風險是指服務商由于自身經營狀況惡化等原因造成的不能履行服務職責或不能及時的履行職責，進而影響資產證券化的順利進行。第三，信用增級機構風險。是指信用增級機構本身的信用級別的下降，其提供的信用增級將大打折扣，進而影響擔保證券的信用等級。對這些風險的控制，可以通過選擇信用高、實力強的金融機構作為特殊目的機構（SPV），來規(guī)避受托風險；可以通過對服務商進行盡職調查，選擇信用和經驗豐富的中介機構，從而規(guī)避服務商風險；也可以通過選擇信用等級較高的信用增級機構或聘用與擔保資產相關度較低的國外信用增級機構，來達到降低信用增級機構風險的目的。

2.技術風險

（1）資產重組風險，商業(yè)銀行在進行資產證券化時，首先要對資產進行重組構建成資產池，再以該資產池為支撐發(fā)行證券。但并非所有資產都可以進行資產重組，以構建資產池，進行資產證券化。只有那些未來現(xiàn)金流可預測且相對穩(wěn)定的資產才符合資產證券化的最基本條件。所以，對資產科學的判斷、選擇及組合就顯得非常重要，選擇不合適的資產就會導致資產池的現(xiàn)金流不穩(wěn)定甚至出現(xiàn)“斷流”，使發(fā)起人或擔保機構面臨著支付風險。防范該類風險最主要的提高資產池品種設計的合理性和實用性，進行科學的判斷、選擇和組合，構建具有優(yōu)質資產質量的資產池。

（2）破產隔離風險，真實出售和破產隔離是資產證券化過程中的兩大問題，真實出售是指發(fā)行人將證券化資產出售給SPV，其目的就在于破產隔離，當發(fā)起人面臨破產風險時，出售的證券化資產不屬于為破產財產，從而將發(fā)起人的破產風險和投資人及其他當事人的風險隔離開來。因此，發(fā)起人出售給SPV的資產必須符合會計準則的“真實出售”標準，從而隔離發(fā)起人的破產風險與投資人及其他當事人的風險；SPV和發(fā)起人不能有任何的資本紐帶關系，兩者必須保持相互獨立；另外SPV本身必須遠離破產風險。只有這樣才能有效地防范破產隔離風險。

（3）信用增級風險，投資者依據信用評級機構出具的資產證券化產品的信用評級報告來進行投資決策，及時、準確、完整的信用評級報告能為投資者提供更加科學有效的決策依據，降低投資的風險。目前，我國的信用評級存在諸多問題，如不健全的信用評級制度、不規(guī)范的信用評級機構、不透明的信用評級過程以及統(tǒng)一的信用評級標準的缺失，更嚴重的問題是有的評級機構為了讓資產證券化順利進行，故意美化資產和蓄意提高證券化產品的信用級別，致使廣大投資者面臨信息不對稱的風險。所以必須建立科學嚴謹?shù)男庞迷黾壷贫龋`活使用外部信用增級和內部信用增級兩種方式達到防范信用增級風險的目的。

（4）產品定價風險，資產證券化產品的價格高低直接決定著該證券能否成功發(fā)行，因此在商業(yè)銀行資產證券化過程中產品的定價是最重要的環(huán)節(jié)，影響證券化產品價格的因素有很多種，如基礎資產的收益、信用增級、產品的設計技巧等。若對資產證券化產品定價過低，投資者就會對該產品失去興趣，致使該產品缺乏吸引力，甚至有被金融市場淘汰的可能。若定價過高，就會累積大量的風險，當產品價格降低時，投資者的損失就會蔓延，進而可能造成整個體系的風險。防范此類風險的發(fā)生，必須合理確定證券化產品的價格，定價不能太高，也不能太低。

參考文獻：

[1]楊寬,.商業(yè)銀行信貸資產證券化風險淺析.華商.2008(10).

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資產證券化產品自誕生以來，由于經過風險分離與重組后的產品安全性得到極大提高，在市場上得到了投資者的廣泛青睞，已經發(fā)展成為一項成熟的金融工具。目前，我國的資產證券化業(yè)務沿著信貸資產證券化和非金融企業(yè)資產證券化兩個方向進行探索，已經取得顯著進展。

一、我國企業(yè)資產證券化概述

中國的資產證券化目前處于試點階段，發(fā)展水平還非常低，并與資產證券化發(fā)源地美國表現(xiàn)出了不同的特點。中國的資產證券化出現(xiàn)了兩種類型：信貸資產證券化和企業(yè)資產證券化。這兩類資產證券化受不同部門監(jiān)管，在不同市場上流通。信貸資產證券化由人民銀行和銀監(jiān)會監(jiān)管，證券化產品在銀行間債券市場交易。企業(yè)資產證券化由證監(jiān)會監(jiān)管，證券化產品在交易所市場交易。

這是由中國的債券市場現(xiàn)狀決定的。由于歷史原因，中國的債券市場被分割為銀行間債券市場和交易所市場。商業(yè)銀行開始信貸資產證券化，證券化產品流通自然選擇銀行間債券市場。因為信貸資產證券化并沒有為企業(yè)提供資產證券化的渠道，于是，又有了企業(yè)資產證券化，證券化產品在交易所市場流通。

企業(yè)資產證券化試點開始于2005年8月，第一個試點項目“中國聯(lián)通CDMA網絡租賃費收益計劃”正式推出。2009年5月，證監(jiān)會《證券公司企業(yè)資產證券化業(yè)務試點指引（試行）》。截至2012年底，共有10家企業(yè)發(fā)行了12個企業(yè)資產證券化產品，發(fā)行規(guī)模合計為287億元。

二、企業(yè)資產證券化的意義

1.資產證券化為企業(yè)創(chuàng)造了一種新的融資渠道

資產證券化在股票和債券等傳統(tǒng)的融資渠道之外，為企業(yè)提供了又一重要的融資平臺，資產證券化作為一種創(chuàng)新的融資工具可以為企業(yè)的融資難題提供有益的幫助，是拓寬融資渠道的有效補充。企業(yè)資產證券化既是對企業(yè)已有存量資產的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負債或資產的前提下實現(xiàn)融資計劃，而且企業(yè)資產證券化特有的交易結構和技術實現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產隔離。

2.資產證券化降低了融資成本

證券化資產結構重組后，實現(xiàn)了其信用風險與公司的整體風險相隔離；同時通過對證券化資產的信用增級，降低證券化資產的風險水平，從而降低了融資成本。

3.增加了證券資產的流動性

通過資產證券化，企業(yè)將缺乏流動性的資產轉換成現(xiàn)金流，有效地解決了企業(yè)資產流動性不足的問題。資產證券化能夠快速地將證券化資產轉化為現(xiàn)金，并將其從原始權益人的經營資產中移出，可以實現(xiàn)表外融資，擴大了原始權益人的借款能力，原始權益人能夠較容易地從事其他投資機會。另外，資產證券化獲得的現(xiàn)金流還可以用來償還債務，降低資產負債率和利息費用，合理優(yōu)化資本結構，增加股東財富。

4.為投資者提供了新的投資渠道

當前，我國境內投資渠道還十分有限，大量資金集中在有限的投資市場，容易造成資產泡沫，不利于了國內金融市場的平穩(wěn)發(fā)展。資產證券化無疑為投資者提供了新的投資渠道，在維護金融市場平穩(wěn)的同時，增加了投資者收益。

三、我國企業(yè)資產證券化的一般風險因素

一般來說，資產證券化可能遇到信用風險、利率風險、資產池可回收風險、質量和價格風險等，這些風險普遍存在于世界各國的資產證券化過程中。然而，目前我國企業(yè)資產證券化還具有以下特殊的風險因素。

（一）法律風險

通過財產信托創(chuàng)造的資產證券化產品并不適用我國《證券法》的相關規(guī)定，這種典型的私募產品在相關法律沒有正式出臺前都得不到法律法規(guī)的支持。此外，目前還沒有完善的法律體系制定出一個全面的標準體系，以保障參與者的權利和義務，明確利潤分配，減少經營風險，并提供必要的穩(wěn)定性和流動性。

（二）政策風險

在資產證券化的形成發(fā)展過程中，政府起著決定性的作用。政府的基本職能主要是對合法資產提供保護系統(tǒng)。

（三）流動性風險

迄今為止，流動性問題已成為中國證券信托產品發(fā)展的嚴重限制。缺乏流動性的資產證券化產品需求往往具有更高的流動性溢價，大大增加了資產證券化的成本，這與“非流動性資產證券化為高流動性證券”的初衷相背而馳。因此，要加快中國資產證券化進程，必須提高產品的流動性，這也是目前亟需突破的關鍵。

四、案例分析

2012年12月4日，華僑城A公告稱“歡樂谷主題公園入園憑證專項資產管理計劃”正式成立，合計募集資金18.5億元。這意味著，經過近一年的籌劃，華僑城A的資產證券化計劃終于塵埃落定。

在公告中，華僑城表示，本次專項資產管理計劃以自該計劃成立之次日起五年內特定期間華僑城A及其兩家子公司擁有的歡樂谷主題公園入園憑證為基礎資產，并設優(yōu)先級受益憑證和次級受益憑證兩種受益憑證。在具體安排上，優(yōu)先級受益憑證將分為華僑城1至華僑城5共5檔，期限分別為1年至5年，募集資金17.5億元，由符合資格的機構投資者認購；次級受益憑證規(guī)模為1億元，由原始權益人之一的華僑城A全額認購。

華僑城方面表示，募集資金將專項用于歡樂谷主題公園游樂設備和輔助設備維護、修理和更新，歡樂谷主題公園配套設施建設和補充日常運營流動資金。

這表明，在未來幾年，歡樂谷項目的門票收入將變成證券向投資人發(fā)行，以實現(xiàn)融資的目的。該項嘗試既打破了原有主題公園長期依賴門票收入的僵局，也反轉了依靠地產資金反哺主題公園的尷尬模式，被業(yè)內給予了高度評價。

華僑城主題公園每年的穩(wěn)定人流在1915萬人次，穩(wěn)定的門票收入為24億元左右，也就是說，如果華僑城能利用這一部分收入進行資產證券化，其凈負債率可維持在120%以上，這將有力維持公司的高杠桿運作并改善負債結構。

華僑城董事會秘書倪征表示，如果專項計劃能夠順利施行，華僑城分布于全國各地的歡樂谷就能夠借助文化產業(yè)蓬勃發(fā)展的契機，獲得寶貴的資金支持，這將明顯帶動歡樂谷在各區(qū)域的滾動發(fā)展，促進公司實力增長和品牌提升，從而幫助華僑城和歡樂谷在競爭中進一步搶占先機。

參考文獻