金融中的風險概念匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇金融中的風險概念范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

1.1風險感知的定義Bauer(1960)強調風險感知是一種主觀感知的風險而不是真實世界的客觀風險。Slovic(1987年)將風險感知定義為人們對風險的直覺性判斷。英國皇家學會(1992年)對風險感知的定義則涉及人們對風險和回報的信念、態度、判斷和情緒，以及更廣泛意義上的社會和文化傾向。一個比較完整的定義來自Diacon＆Ennew(2001年)。他們認為風險感知并不是一個類似于“風險”那樣簡單的抽象化概念，而是對具體情境中某個潛在危險的多維屬性所進行的評價。他們提出風險感知是一種特殊的釋義進程，是人們為在某領域/情境/事件中做出計劃、選擇和行動而試圖對其賦予意義、加以理解的心理加工過程。

1.2金融風險感知以往文獻中出現的“financialriskperception”根據其研究內容的不同，具有兩種不同的含義:

1.2.1財務風險感知將風險根據其來源不同進行風險感知的維度研究時，它是一種風險要素或風險類別，跟其它風險要素如心理、社會、生理等類似(Jaboby＆Kaplan，1972年)。它在各個領域(如醫療健康、金融投資)的維度研究中都可能存在，是關于財務性風險的感知，我們稱其為財務風險感知。

1.2.2金融風險感知金融領域風險感知盡管與其它各個領域一樣，也包括了對財務風險感知的研究，但卻不只于此。如:Olsen(1997年)、Diacon(2004年)研究的是金融專家或金融產品投資者的風險感知;Diacon＆Ennew(2001年)研究的是個人理財業務的風險感知;Vlaev，Chater，＆Stewart(2009年)研究的是與投資領域金融決策有關的各種風險感知;Sachse，Jungermann，和Belting(2012年)將金融實踐中各投資品種本身所涉及的風險看作金融風險并研究個人投資者對其的感知。與Bauer的觀點相似，Slovic(1972年)最早關于投資決策的研究也發現，不確定性(即:風險)情況下的決策是基于預期對不確定性與回報做出的權衡，而回報的波動性本身并非決策的可靠預測變量。這正是金融領域風險感知產生的根源。大部分研究者認同金融領域的投資者屬于一個特殊的消費群體，其風險因素更為抽象、知識不足導致的不確定性更為突出(Mitchell＆Greatorex，1993年)、所“消費”的產品，質量在購買前難以評估，甚至在購買后也因市值波動的影響而很難準確評估(Diacon＆Ennew，2001年)。因此，金融領域具有不同于其它領域(包括普通消費領域)風險感知的特征。我們根據以往研究進行總結，金融風險感知研究的是:在金融實踐領域中，投資者對金融產品和投資決策風險的直覺判斷、態度、情緒和社會文化傾向。根據研究角度的不同，包括投資者的風險感知、金融決策過程中的風險感知、對不同金融投資產品的風險感知等。歸納而言，對金融領域活動中存在的所有風險的感知，我們統稱其為金融風險感知(FRP，FinancialRiskPerception)。需說明的是，金融包括融資和投資兩方面，但本文僅介紹個體作為一種特殊消費者的情況，僅指金融投資領域的個人投資者風險感知，不含融資領域風險感知和機構投資者風險感知。

2金融風險感知的維度與測量

2.1結構的概念化(ConceptualizationoftheCon-struct)個體風險感知的維度研究(researchondi-mensions/facetsofindividualriskperception)最早源于對風險感知結構的概念化，并為后期感知風險減少的策略研究也提供了思路。其中Bauer(1960年)關于感知風險的概念是消費行為領域最早的和應用最廣的結構式定義，包括結果和不確定性兩個維度。Schiffman(1972年)等研究者則提出另一種雙維度風險感知的定義:不確定性和重要性。也有學者提出僅以單一維度來定義風險感知。Cox(1967年)根據Bauer的概念提出了感知風險的2個維度，他認為感知風險值是損失(預期結果不發生時可能產生的損失)和不確定性(或損失概率，主觀感覺到的預期結果不發生的概率)的函數，而損失是預期結果重要性、損失嚴重性和預期結果實現方式的函數。也有學者提出反對，發現當損失足夠大時，不確定性維度不再有意義。

2.2金融風險感知的維度金融風險感知的維度研究始于上述風險感知的概念研究所發現的結構、基于普通消費領域風險感知維度研究的成果，并逐步發展到更為豐富的多維度模型。Slovic(1987年)就公共及社會應激管理的研究所發現的雙維度被很多金融風險感知研究所采用，包括因素1:可怕性風險(缺乏控制感、恐懼、最大損失及其可能性、風險/回報不匹配)和因素2:未知的風險(被判斷為不可見的、未知的、新異的并且損害會延遲體現的高風險)。Olsen(1997年)在投資領域的研究中也有類似發現:投資風險感知是多維的，包括四方面的風險屬性(在他的研究中能解釋80%以上的總體風險感知)，預測作用從高到低是:缺乏控制感、大額資產損失可能、回報低于預期可能和投資知識不足感。MacGregor等人(1999年)調查了專家對一系列投資在14個變量上的測量結果，發現風險感知包括回報相關和風險相關兩個感知維度，其中焦慮、變異性和知識3個因素能解釋98%的風險感知。Koonce等人(2005年)的研究結果與此類似。Diacon＆Ennew(2001年)對英國投資者的風險感知研究發現的則是5個維度:不信任、關注不利結果的嚴重性、關注回報不確定性、缺乏知識和難于管控。最近的研究是Sachse等人在2012年進行投資風險感知的因素分析時，發現了風險性和可控性兩個維度，其中總體風險感知主要負載于風險性因素(是關于產品本身風險屬性的感知，包括:損失和波動性、隨投資行為而來的焦慮、關注和不可預見性等);另一個可控性因素則包括流動性(可變現性)和公開性。

2.3金融風險感知的測量方法將Slovic(1987年)的理論應用于金融領域，那么金融風險感知測量的就是人們在描述和評價金融產品和投資決策時所做出的判斷。目前最常用的是心理測量范式，包括對測量結果進行排序、相關分析、因素分析等，據此產生風險感知的幾個維度，并根據心理測量量表對金融感知風險進行量化的測量。歸納以往研究，發現金融風險感知的心理測量范式具有以下幾方面的特征:

2.3.1基于行為金融學理論一是調查的多為投資者對金融市場中產品的風險感知，包括調查全部金融投資品種、部分金融品種或某一種金融產品等不同的研究情況。如:MacGregor等人調查的是19個風險、回報及其比例不同的產品，并在總結出跨產品的金融風險感知共性維度同時，發現個體對不同產品風險感知的具體因素有些許差異;Sachse等人(2012年)調查的是7種市場常見的投資品種;Baker等人(1977年)調查的是股票投資;Huber等人(2012年)調查的則是保險投資。二是研究的因變量多與偏好和決策有關，如:Wang等人(2006年)調查再投資意向和投資滿意度;Sachse等人(2012年)關注對具有不同金融風險感知的產品的投資意向。

2.3.2采用開放式(定性)與結構化(定量)結合的調查方法通過開放式問卷獲得一些屬性不同的潛在風險來源，要求被試對其進行評價，再根據測量結果抽取出金融風險感知維度。第一步，要求被試報告在衡量投資風險時首先考慮什么(即:風險的相關方面)，并逐一評價其重要性(Vlaev等人2009年)，這一定性研究的結果為下一步結構化金融風險感知調查的設計奠定了基礎，減少了風險感知變量的數量;第二步，對統計結果顯示了顯著關系的各方面進行因素分析，并進而測試其與總體金融風險感知、投資決策的關系，如:要求專家對不同投資品種的風險和投資環境、產品的其它方面進行評價(Koonce等人2005年)。Olsen(1997年)也是根據自己早期定性研究所發現的風險各相關方面來考察它們對總體風險感知的預測程度;Vlaev等人(2009年)基于前述Slovic的研究，圍繞“不懂”和“害怕”兩個方面，通過專家輔助設計了22個問卷題目調查影響風險感知和金融決策的因素。

2.3.3表達性偏好的廣泛應用除Duxbury＆Summers(2004年)、Nosic＆Weber(2010年)和Huber等人(2012年)等少數研究者采用實驗法外，在金融風險感知領域，以風險感知研究大家PaulSlovic為代表的絕大部分研究者，進行維度研究多通過表達性偏好(re-vealedorexpressedpreferences)方式。如前所述，采用標準化問卷進行調查，特別是總體金融風險感知多采用直接詢問的方式(Weber等人2012年)等。而Lucarelli＆Brighetti(2009年)的實驗研究則是采用了一種創新性的、融合了金融和生理心理學的跨學科研究方法，通過一個名為IGT(I-owaGamblingTest)的心理測試，以皮膚電傳導測量個體在做出風險決策時的心理反應。

3金融風險感知的影響

因素近年來在金融風險感知影響因素的研究中越來越多的主觀因素和社會文化因素被納入。金融風險感知的差異總的來說源于三個方面:與金融投資活動本身有關的因素(如:收益率、損失概率)、個體差異和社會文化差異，如:Weber＆Hsee(1998年)就是通過一系列投資選擇的實驗發現了風險感知的跨文化差異。

3．1風險來源和風險信息從風險活動或投資產品本身入手，這是最基本也是研究最早的風險感知因素，因為風險感知總是與特定的風險事件或情境(如回報、期限、概率等)有關(Sachse等人2012年)。而金融風險感知還會因前后的風險事件、情境的影響而變化，如Burns，Peters，＆Slovic在2012年的研究發現，金融風險感知在經濟危機前后有所差異。Wang等人(2006年)指出:風險來源(通過研究信息類型確定)對中國股民的金融風險感知有顯著影響，來自公共機構的公開信息能降低金融風險感知，而信息的不對稱性則會增加金融風險感知;Kahneman＆Tversky(2000年)等則關注了風險信息呈現方式的影響:如Anderson＆Settle(1996年)認為，應按投資者的投資期限向其提供投資產品的收益、風險分布信息，且投資者更愿意接受簡單易懂方式呈現的信息;Vlaev等人(2009年)要求被試對11種不同的風險信息描述方式(針對同一金融產品)進行評價。Huber等人(2012年)發現產品的風險信息以正面參照點/負面參照點/無參照點的三種不同方式呈現時，被試的金融風險感知具有顯著差異。

3．2個體差異從參與風險活動的個體差異入手，這是被研究得最廣、涉及面最多的金融風險感知影響因素。包括個體知識、情感因素、風險偏好和人口統計學屬性等。Koonce等人(2005年)等大量研究者都關注了知識，特別是特定領域的具體知識或熟悉程度(Slovic等人1985年)，并發現知識對金融風險感知具有顯著影響;Sachse等人(2012年)還進一步發現知識和經驗與投資風險感知呈現負相關(即:較低的金融風險感知水平與較多的知識、經驗相關)。Slovic(2000年)等則通過調查專家和外行兩個群體(知識水平不同)的差異來間接研究知識對金融風險感知的影響，但他們的研究發現，兩類人的金融風險感知結構相似，都含有不同于傳統經濟學觀點的非理性因素。人們的正負向情感和情緒因素，如焦慮、恐懼、快樂等也會影響其金融風險感知。Finucane等人(2000年)和Slovic＆Peters(2006年)等強調了情感啟發式在經驗性思考和決策中的作用，并發現感知風險和感知價值的反向關系是由于正負向情感因素的存在影響了人們的決策加工過程，從而他們將感覺或情感作為感知風險的一種最基本方式。同時也有研究發現情感因素對金融風險感知的負面作用，如概率忽視(Loew-enstein等人2001年)或過于看重小概率事件(Tversky＆Kahneman，1992年)、對損失比對回報更敏感(Kahneman＆Tversky，1979年)，或對短期的損失更敏感(Thaler等人1997年)。大量研究表明人口統計學屬性對金融風險感知有影響。Weber等人(2002年)發現金融風險感知有性別差異(男性偏低);Haslem(1977年)發現年齡和教育水平對金融風險感知具有顯著影響，投資者屬性如投資年限和經驗、周期、品種等，也對金融風險感知有影響。但研究結論并不統一，Sachse等人(2012年)的線性回歸分析就發現性別、年齡和經驗與金融風險感知不相關。風險可容忍度和風險偏好、認知偏見和信任等，通過心理加工過程也可能對金融風險感知產生影響。Weingart(1995年)認為風險偏好會影響風險感知;Huber等人(2012年)也以更詳細的闡述支持這一觀點，并進一步提出了態度影響感知進而影響行為的金融決策鏈條。但也有很多研究者(如Weber2002年等)認為對感知風險的態度在跨文化和跨領域、情境時能保持穩定，而風險感知本身卻存在跨文化的差異性。

4金融風險感知對投資決策的影響

Engel等人早在1973年就已發現了感知風險在決策中的重要性，認為決策就是一個降低感知風險以達到可容忍水平的過程。而在金融投資領域，投資決策包括對感知風險進行評估和對是否投資做出選擇兩個方面(Duxbury＆Sum-mers，2004年)。Weber等人(2002年)關于愿意采取風險活動的可能性與風險感知的回歸發現，不同性別和領域的風險行為可能性差異與該行動的風險感知差異有關;Sachse(2012年)在放入了前述風險性因素和可控性因素的投資意向模型中，發現風險感知可用于解釋95%的投資意向差異;Roszkowski＆Davey(2010年)認為風險感知會影響投資行為。但從研究結果來看，這一觀點仍然存在爭議:Wang等人(2006年)所提出的風險感知中介模型(自變量為外部刺激;中介變量為風險感知;因變量為再投資意向和投資滿意度)未被全部驗證，他們發現風險感知與投資業績正相關、與投資滿意度負相關，但在以風險信息來源預測投資意向時僅與投資業績正相關，與風險感知高低無關。這與Slovic等人(1999年)的研究結果類似。

篇（2）

引言：金融的概念和知識主要從新聞上得知，主要是在有關銀行為企業貸款，但是最后貸款收不回的情況下得知的。因此，我在想，如果銀行能夠在供應鏈企業選擇的時候，具有一定的風險識別手段，就可以有效的降低了銀行的損失。因此，我經過查找書籍和網上資料，發現很多前輩已經就這個問題提出了意見和建議。而我就通過一個學生的角度和現有的知識對供應鏈金融的銀行信用風險進行闡述，希望為銀行信用風險的控制出一份力。

一、供應鏈金融的銀行信用風險現狀

我國供應鏈金融的銀行信用風險，主要表現在，融資貸款企業的經濟實力不夠強，資金鏈容易斷裂，抗風險能力比較低，導致不能償還銀行的貸款，讓銀行承受一定的損失。而目前銀行信用風險存在的問題，主要是因為銀行對供應鏈的風險識別還有待提高，因為很多企業在發展過程中，企業存在的資金風險比較隱蔽，簡單的風險識別辦法，不足以分辨出來，這就會導致銀行在供應鏈金融中，承擔一定的風險。同時，我國銀行在對企業的信用評價的等級，劃分的過于模糊，其中的某些標準模棱兩可，這就導致了企業在申請金融貸款的時候，銀行按照相關標準進行審核的過程中，沒有發現企業存在的經濟風險，也為銀行帶來了信用風險。所以，需要根據供應鏈金融的銀行信用風險的現狀，提出解決辦法。

二、淺談供應鏈金融的銀行信用風險

（一）對供應鏈金融的銀行信用風險的識別

識別的概念就是在未發生問題之前，就發現某些事情的本質。而在供應鏈金融的銀行信用風險中，具有風險識別能力的銀行，可以避免銀行出現較大的經濟損失。我們知道，在金融中，國家想要調控經濟，想要確保各個行業穩定發展，就要通過國家的貸款來扶持。也就是說，我國需要政府對銀行的貸款以及市場經濟進行宏觀調控。讓銀行在供應鏈企業中，學會識別哪個企業具有信用風險，判斷的依據是企業的基本素質，償債能力，運營能力，創新能力和信用記錄等。通過這六個方面，可以綜合看出，企業自身的風險程度是多大的。銀行可以根據企業存在的風險程度進行判斷，是否需要為其貸款，而且如果企業信用記錄不良，或者經營能力不夠，甚至盈利能力也不行，而且信貸風險能力低的企業，以及還貸能力差的企業，拖延還款或者曾經拒不還款的，這些不良的因素的時候，則不能給企業提供貸款這是保證降低銀行貸款損失的重要手段和方法。

（二）供應鏈金融的銀行信用風險的評價

經過多方面的查詢，發現我國目前銀行在供應鏈風險中的評價大約分為十個信用級別。主要是AAA，AA，A；BBB，BB，B；CCC，CC，C；D這十個級別。銀行可以對中小型企業實行評分制度，也就是根據風險識別中的六個方面，詳細劃分為十幾個小的內容，分別進行打分，如果都在及格線以上，也就是CCC級別的，則可以考慮為企業提供資金，進行融資。而且還可以根據市場經濟變動對企業的的考核和審查更嚴格，劃分的信用評價標準更詳細，不僅要考核企業的信用級別，還要考核企業法人的信用，如果企業法人的信用不存在問題，這樣銀行就可以根據自身對企業的了解程度，允許企業可以貸款不同級別的金融額度。而且在開放經濟視角下，對企業進行信用風險評價，可確保我國的企業在國際信用上的保持一個良好的記錄，這樣對于我國的企業能夠走出國門，走向國際市場具有重要的作用。所以，監理一個完善的信用風險評價體系，能夠 幫助我國企業快速的成長，并且企業的運營能力，盈利能力等都有比較明顯的提高。

（三）供應鏈金融的銀行信用風險控制處理

供應鏈金融的銀行信用風險，其本身的金融含義和范圍就要比傳統的金融信貸要廣闊。而且從開放經濟視角的角度進行分析和研究，供應鏈金融的銀行信用風險的控制和處理，更符合國際的發展趨勢。首先，需要控制的信用風險是現金流的風險，也就是銀行需要在特定的背景下，對現金流進行管理，管理的內容主要是流量的管理，流向的管理，以及循回周期的管理。并且需要選擇合適的管理手段，比如使用金融產品的組合運用，或者對企業貸款的信息文件的約束，還可以選擇業務流程模式以及對商務條款的增加和控制，能夠在一定程度上確保銀行在信用風險上的控制。而處理的手段則需要選擇把風險管理融入到企業管理流程中。其模式大約就是和老師對學生不斷的進行測評考試，以確保期末考試的成績相類似。在平時的管理流程中，就有效的控制了企業的金融風險，同時也有效的降低了企業不還款的概率，讓銀行能夠放心還款，從而幫助企業渡過經濟難關。所以，選擇的模式主要有三類，存貨融資，預付賬款融資，以及應收賬款融資。這樣可以避免企業因為經營不善，出現信用風險。這樣也是減少供應鏈中金融的銀行信用風險的有效手段。

（四）供應鏈金融的銀行信用風險對我國企業走向國際的影響

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中圖分類號：F830　文獻標志碼：A 文章編號：1674-8131（2013）01-0070-10一、引言

氣候變化是人類發展的主要挑戰之一，近幾年來隨著全球氣候變暖加劇和大眾對生態環境關注度的提高，發展以限制溫室氣體排放為目標的低碳經濟已成為全球經濟發展的共識。低碳經濟（Low-carbon　economy）這一概念最早見于2003年英國政府的能源白皮書《我們的未來：創建低碳經濟》，是以低能耗、低污染、低二氧化碳排放為特征的綠色發展模式。此后，低碳經濟引起國際社會的高度關注，成為學術界研究的熱點。

經濟決定金融，低碳經濟的快速發展必然需要發展相應的金融業務，如為碳排放權交易提供融資、理財等，這就是碳金融業務。低碳經濟的發展不僅催生了低碳金融的發展，而且需要低碳金融的加快發展反過來支持低碳經濟的可持續發展。在低碳經濟和碳金融已成為時展潮流的現實背景下，傳統的金融制度與發展理念需要改變，金融體系也需要調整，以適應低碳經濟發展的客觀需要。隨著低碳經濟和碳金融的快速發展，學術界對碳金融發展理論進行了廣泛而深入的研究。本文將全面回顧碳金融理論研究進展，系統歸納和評介碳金融理論研究的方法和內容，并展望碳金融理論研究的趨勢，以期為碳金融理論和實踐的進一步研究提供參考。

二、碳金融的概念及屬性

“碳金融”是指金融支持低碳經濟發展并服務于限制溫室氣體排放的一切活動，這是現代金融根據環境金融與綠色金融延伸出來的最新提法與發展方向。20世紀90年代，為了降低日益惡化的環境問題對人類生存的負面影響，國外經濟學者試圖從經濟理論的角度對環境問題進行思考。而金融作為現代經濟的中心，如何利用“金融”手段解決環境問題也就成為理論界關注的熱點，由此“環境金融”便應運而生。最先提出“環境金融”概念的是Salazar（1998），之后Cowan（1999）、Jeucken（2001）、Labatt等（2002）分別從不同側重點對環境金融進行了闡述：Cowan（1999）側重對環境經濟和金融雙方互利的角度進行界定，認為環境金融是環境經濟和金融學的交叉，其既為發展環境經濟提供了各種資金融通的途徑，同時又能從環境經濟發展中獲益；Jeucken（2001）側重對環境與金融關系的演變過程進行解釋，在對銀行業與可持續發展關系進行分析的基礎上，將銀行業對待可持續發展的態度分為抗拒階段、規避階段、積極階段、可持續發展階段四個階段；Labatt等（2002）在《碳金融》一書中側重從環境金融產品的角度對環境金融進行表述，認為環境金融是以市場為基礎，以提高環境質量、降低環境風險為目標而設計的金融產品。2003年，英國政府在其能源白皮書中首次提出了“低碳經濟”的概念，加上《京都議定書》中市場機制的設計使原本是免費環境資源的“溫室氣體減排量”商品化，從環境金融應對氣候變化方面延伸出的“碳金融”概念便應運而生，并得到眾多學者的廣泛關注。

王定祥，琚麗娟：碳金融理論研究評述與展望碳金融是指建立在《京都議定書》框架下的，為溫室氣體減排項目提供資金支持的機制（Meijer　et　al，2006），這是一個比較廣泛、抽象的概念。世界銀行對碳金融概念的界定則顯得相對狹隘，認為碳金融是提供給溫室氣體減排量購買者的資源。隨著低碳經濟的發展，碳金融已經超出了減排量購買的范疇。Labatt等（2007）在前人的基礎上對碳金融的內涵進行了梳理和拓展，認為碳金融是環境金融的一個分支，探討與碳限制社會有關的財務風險和機會，提供和應用市場機制轉移環境風險和促進環境目標的實現。總的來講，碳金融是指在碳排放受限制約束的情況下，在一個排放二氧化碳及其他溫室氣體必須付出代價的世界中所產生的金融問題以及解決氣候變化的金融方法和工具。可見，“碳金融”概念有狹義和廣義之分，可以把通過金融工具轉移環境風險并實現環境目標的碳約束行為視為狹義的碳金融，而將所有應對氣候變化的市場解決方式定義為廣義的碳金融。

隨著國內低碳經濟的興起以及受國外碳金融理念的影響，碳金融研究成為近幾年國內學術界關注的熱點。國內一些學者在相關著作中引入了“環境金融”的概念。部分學者，如孫洪慶（2002）、熊學萍等（2004）還用“綠色金融”“生態金融”來表示金融業與可持續發展之間的關系，其內涵與“碳金融”一詞有異曲同工之處。王宇等（2008）從碳金融對環境意義的戰略高度出發對“碳金融”進行了概括，認為碳金融是金融體系應對氣候變化的重要機制創新，其具有減排的成本收益轉化功能、能源鏈轉型的資金融通功能、氣候風險轉移功能和國際貿易投資促進功能四個方面的功能。吳玉宇（2009）和曾剛等（2009）對“碳金融”概念的觀點基本相似，認為凡是服務于溫室氣體排放權交易以及與之相關的金融活動都可以稱之為碳金融。張明珅（2010）對碳金融概念的界定比較全面，認為碳金融是指與限制溫室氣體排放有關的金融活動，包括相關金融制度設計、金融交易和中介行為，通過金融活動和金融工具使有限資源投入低碳經濟，促進低能耗、低排放、低污染的綠色經濟發展。目前“碳金融”在學術界還沒有形成統一的概念界定，而本文比較認同的是鄭揚揚（2012）的觀點，其在借鑒國內外已有研究成果的基礎上將“碳金融”定義為以減少溫室氣體排放為目的的各種金融制度安排和金融交易活動，主要包括碳排放權及其衍生品的交易和投資、低碳項目開發的投融資以及其它相關的金融中介活動。

在對碳金融概念進行界定的同時，國內學者還對碳金融的特殊屬性進行了探討，目的是為了進一步明確其與傳統金融的本質區別。碳金融以碳排放量的交易為核心，它不僅具備在交易中形成的商品屬性，而且金融在商品市場中的流通使其逐漸由商品屬性向金融屬性過渡。從對碳金融的內涵界定可知，碳金融實質上是“碳交易+金融屬性”，碳排放權具有準金融屬性，而且可以進一步衍生為具有投資價值的金融資產，通過對碳金融收益的追逐可以帶來產業結構的升級和經濟增長方式的轉變。易霞仔等（2012）認為碳金融是社會屬性、準金融屬性和商品屬性的集合體，其社會屬性體在于其與金融衍生產品類似，是在碳排放交易機制下產生的旨在通過碳交易來轉移風險的一種金融性碳契約；其準金融屬性不僅在于以碳排放權為載體的碳金融具有貨幣性，而且碳交易以及低碳生產方式也凸顯出了其“準金融的屬性”；其商品屬性則在于其成本收益的負相關性、依靠市場的價格信號形成對資金的融通功能以及對環境風險的轉移和分化。婁歡歡（2011）從法律的角度對碳排放權的特殊性進行了分析，指出碳排放權在法律意義上成立的實質在于，無論個人還是企事業法人單位，為了自身生存發展需要而對溫室氣體進行排放的行為，是通過法律擬制而獲得的對環境容量使用的一種特殊的用益物權，這種權利必須通過合法途徑并在國家公權力的許可下獲得；之后，碳排放權人必須在法律規定范圍內行使被授予的排放權能，超出規定權限將受到法律的懲罰。喬海曙等（2011）研究認為，碳排放權實質是一種新的金融形式，不僅具有金融資產屬性，而且具有金融資源和金融功能屬性：金融資產屬性體現在碳排放權的“準貨幣化”特征、碳排放權作為金融資產的特殊性和廣泛性等方面，金融資源屬性體現在其具有稀缺性和戰略性兩方面，而金融功能屬性主要體現在其特殊的減排成本內部化和最小化、產業鏈低碳轉型、氣候風險轉移和分散功能三方面。

從以上對碳金融概念及屬性的研究可以發現，學界對“碳金融”概念提出的邏輯起點以及對這一事物認識的成熟度和完善性上存在差異，盡管他們在概念表述、研究角度上各不相同，但普遍認為，碳金融是金融領域服務于溫室氣體排放的一種金融創新活動，為緩減氣候變暖、實現可持續發展提供了一個有效的途徑，可見其本質是一致的。低碳金融屬性的研究是對碳金融內涵的進一步延伸，同時，將低碳金融與傳統金融劃清了界限。隨著低碳經濟的發展，國內外對“碳金融”概念及屬性的認識正在逐步趨向科學化和系統化，這將為未來碳金融理論的深入研究奠定堅實的認識基礎和理論前提。

三、碳金融發展的理論基礎

1.“綠色金融”理論

20世紀以來，環境氣候的變化嚴重威脅到人類的生存和發展，尤其在現代社會經濟領域，金融對資金和社會資源起到了“綠色配置”的作用，這將大大促進氣候變化問題的解決。“綠色金融”不僅要求將環境保護觀念引入金融機構內部，而且更加強調金融業為解決環境污染、為環境產業的發展提供金融服務和金融產品的支持，它成為環境保護與金融之間的綠色橋梁。Jeucken（2001）在《金融可持續發展與銀行業》中分析了金融業與可持續發展的關系，強調了銀行在環境問題上的重要性。Gradel　等（2004）把金融與環境保護關系的研究推向了一個新階段，他們在《產業生態學》中系統研究了金融與環境保護的內在聯系，從產業與環境的視角把金融作為一種服務業納入服務業與環境保護的理論框架中，以至于最終成為學者們研究碳金融發展的一個重要理論基礎。

2.氣候風險管理理論

氣候環境的變化不僅威脅到人類的生存和發展，Labatt　等（2002）認為，氣候變化同樣也會給企業、金融服務業、投資者帶來風險，他們將其稱為氣候風險。從企業層面來講，氣候風險主要包括企業因不遵守氣候法規而遭遇法律訴訟的法律風險，而且如果忽視與碳排放有關政策、產品和生產程序等將面臨聲譽風險。碳排放限制政策隨著氣候的變化而不同，而不同企業應對氣候變化的能力也不同，將會影響到其資產和資本的支出，進一步使其面臨市場競爭風險，如何應對氣候風險和增強對氣候風險的管理成為擺在眾多企業面前的一大難題。同時，他們的研究表明，盡管不同企業受到氣候風險的影響程度不同，但是要想轉移氣候風險必須通過碳金融市場這個載體來管理和解決。隨著氣候風險已經成為影響金融業進行投資決策的重要因素，氣候風險管理理論便成為碳金融發展的重要理論基礎。

3.外部性理論

外部性最早源于馬歇爾所著《經濟學原理》中的“外部經濟”概念，其包括正外部性和負外部性。在社會生產過程中，溫室氣體的減排和全球環境質量的改善具有非競爭性和非排他性，容易給對社會造成一定負外部性的傳統企業帶來“搭便車”的機會，使私人成本不能完全內生化。針對這種外部性，特別是負外部性，科斯基于市場機制下的外部性理論為合理的碳減排提供了方法上的指導，經濟活動主體擁有排放一定污染物的權力（即人均排放權），在該碳排放產權清晰的市場經濟條件下，通過碳排放權交易、碳基金等業務手段，可以在達到碳減排目的的同時使外部成本內部化。Barrett（1998）指出，各地碳減排成本的不同意味著《京都議定書》下的減排機制能督促全球碳減排分配產生效益。但是，不同企業由于自身創新能力不同，應對環境問題將對其成本收益產生較大的影響，對于能夠通過創新將多余的碳排放指標在全球范圍內交易并從中贏利的企業來說，外部成本內在化是其減排的興趣所在。企業的經營目標不僅要追求自身經濟效益，還要注重社會效益，這樣企業才能保持長期競爭力。Schaltegger　等（2000）對企業環境管理投資與其金融利益相關者績效之間的關系進行了檢驗，發現兩者之間存在正相關關系，即企業承擔社會責任既有利于自身，也有利于金融利益相關者獲得發展優勢，于是碳減排交易便在該理論的基礎上得以產生和運用。

以上理論研究不僅廓清了碳金融發展的理論基礎，而且也為全球碳金融的實踐與發展提供了重要的理論指導，但是與目前碳金融應用層面的研究相比還存在一定的滯后性。因此，未來碳金融理論的發展應與實踐應用同步前進，并指導碳金融實踐。同時，碳金融不是一門獨立的學科，而是綜合了環境經濟學、金融學、社會學、法學等多種學科的交叉學科。因此，在未來的理論研究過程中不能孤立進行，要在借鑒其它學科知識和研究成果的基礎上，使碳金融理論得到進一步豐富和完善。

四、碳金融市場及其相關領域的研究

碳金融的發展離不開碳金融市場的有效運行，創新和發展碳金融市場不僅是碳金融理論研究的重要內容，更是轉變經濟增長方式、發展綠色經濟的重要內容和途徑，同時還關系到金融體系的重構和金融產業的優化升級。目前，世界各國正在積極建立碳金融市場體系，旨在通過市場化的手段實現碳減排目標。國外碳金融市場已經具有相當規模，學界對碳金融市場的研究也進入了一個新的階段。駱華等（2010）對國際碳金融市場的發展現狀進行了研究，自2005年《京都議定書》以來，國際碳金融市場的交易額由2005年的109.90億美元上升到2009年的1　360億美元，年均增長184.6%。世界銀行預測，2010—2012年全球碳交易規模每年可達到600億美元。

碳交易額的迅猛增長使碳金融市場結構的劃分變得不可或缺。張小艷（2012）按照碳信用來源不同，將其分為配額型交易市場和項目型交易市場。配額型市場包括國際碳排放權交易機制下的配額交易（AUU）市場、區域性碳減排機制下的配額交易市場、自愿減排交易機制下的配額交易市場三個層次；項目型交易市場包括清潔發展機制下的核證減排單位（CERS）交易和聯合履行機制下的減排單位（EUR）交易。Hamilton等（2008）根據交易主體減排義務是否具有強制性，將碳信用市場分為規范市場和自愿市場兩種類型，其中規范市場要受到國際、國內或區域性的強制性法規的限制《京都議定書》下的AAUs、ERUs及CRUs都可在規范市場進行交易。　；而自愿市場不受強制法規的束縛，因此可供交易的碳信用也相對比較廣泛，除了在規范市場交易的碳信用形式外，未經核準的減排量（NERs）、經核實的減排量（VERs）以及預期減排量（PERs）都可在自愿市場進行交易。從碳交易所的全球分布結構看，李瑞紅（2010）認為國際上大部分碳交易所為發達國家所控制，而發展中國家所占比重較小國外已形成了歐盟排放貿易體系（EUETS）、芝加哥氣候交易所（CCX）、亞洲碳交易所（ACX）、歐洲能源交易所（ECX）等近20多個交易所；而我國自2009年山西呂梁、湖北武漢、浙江杭州、云南昆明等一系列交易所相繼成立以后，碳交易體系才粗具雛形。　。喬海曙等（2011）研究認為，碳交易市場與一般金融產品市場類似，存在一級市場和二級市場之分：一級市場涉及排放權的初始分配，即產品產生核準階段；二級市場是指初始分配后的自由交易市場，主要涉及以初始分配為基礎的產品的交易流通階段。

金融市場的組成要素是市場發展的基礎，全球碳金融市場規模的擴展以及結構變遷為進一步探索碳金融市場相關要素提供了條件。市場參與主體是金融市場的重要組成要素，其發展規模和類型的多元化是衡量碳金融市場發展水平的主要標志參與主體的變遷是市場結構變化的表現。在碳金融發展初期，我國市場參與主體主要是在政府鼓勵下的一些金融機構，結構較為單一，市場發展缺乏動力。之后，隨著人們對碳金融認識的不斷深化，政府、國內外商業銀行、保險機構、風險投資公司以及基金等都參與到碳金融市場的交易中來。參與主體規模的日漸擴大和種類的日趨豐富，在提高碳金融市場運行效率的同時，也為各類市場主體進行投融資提供了一種科學化的平臺。　。劉英等（2010）按照交易目的的不同將碳金融市場參與主體分為通過期貨買賣來規避風險套期保值且有減排任務的企業、通過碳金融產品價格的漲跌進行賤買貴賣的純粹的投機者、作為中介代表的期貨公司和保障碳市場規范運作的監管主體等。林永生等（2012）根據參與主體功能的不同，將國際碳金融市場的參與主體分為供給方、需求方和中間商三類：供給方包括轉型和發展中國家以及擁有多余碳排放配額的發達國家；需求方包括資源減排市場的買方以及在《京都議定書》下承擔減排任務的政府；中介商主要是指從發展中國家買入經核準的減排單位，然后將其在交易所賣出實現套利的中介機構。

碳金融產品作為市場交易的物質載體，在碳金融市場的不斷拓展中走向多元化和復雜化，由初期的以配額市場中的碳排放配額和項目市場中的核證碳減排量為主的原生產品交易，向以碳排放權為基礎的碳遠期、期貨、期權、掉期等為主的衍生產品的方向發展原生產品主要是以EUA（即歐洲碳排放配額）、AAU（即UNFCCC附件Ⅰ締約方國家間協商確定的排放額）為主的配額市場中的碳排放配額和CER（即核證減排量）、ERU（即聯合履行機制允許的附件Ⅰ國家通過投資項目的方式從另一附件Ⅰ國家獲得的減排量）為主的項目市場中的碳核證減排量。2005年歐洲能源交易所（EEX）碳排放權期貨市場的建立，標志著以碳排放權為基礎的碳金融衍生產品的正式問世。隨后Uhrig（2006）和Wagner（2006）提出了一種標準化的期權產品設計方案，旨在通過向市場引入一種以套期保值為目的的期權工具來達到規避風險、實現收益最大化的目的。王留之等（2009）針對國內碳交易市場中企業開發CDM項目融資難的問題，提出進行金融創新的計劃，推出了銀行類碳基金理財產品、融資租賃、保險業務、信托類碳金融產品、私募基金、碳資產證券、碳交易保險、以CERs收益權為質押的貸款等八種創新產品。目前，在國際金融機構提供的碳金融產品中，比較成熟的包括綠色貸款、互換合約、環保期貨、環保基金、碳交易保險、巨災債券以及基于減排信用設計的金融產品、天氣衍生產品等。目前，遠期、期權在國際碳金融市場中的交易數量和金額已經遠遠超過基礎產品成為最主要的交易工具。　。碳金融產品的多樣化在最大限度滿足不同企業和金融機構需求的同時，也大大地活躍了碳金融市場，激發了碳交易市場的生機和活力。然而，碳金融產品種類的創新對產品的市場定價也帶來了巨大的挑戰，因此，厘清影響碳金融產品價格的因素，并構建一套完整的包括定價、核證在內的價格體系，成為西方學者關注的重要內容。Wilfried（2007）等將碳市場中的碳配額看做是一項稀缺的輸入變量，認為EU-ETS碳配額價格將在很大程度上受能源和氣候變化的影響。Mansanet（2007）則持不同的觀點，其通過對碳配額日價格的變動觀察發現，能源資源是決定碳配額價格的主要因素，而氣候只有在極端情況下才會對其產生影響。Alberola（2008）等人指出，EUA現貨價格不僅受錯誤預測能源價格的影響，而且與未預計到的溫度變化也有關。劉英（2010）認為，碳價格在與能源市場價格存在較強關聯性的同時，主要由市場供求關系決定。Daskalakis（2009）和Paul（2010）分別通過蒙特卡洛法和擴展的帶有跳躍性的幾何布朗運動模型對歐洲碳期權定價和歐盟碳排放權的現貨價格進行了研究，前者肯定了模型的有效性，后者得出了碳信用現貨價格具有跳躍性和非平穩性特征的結論。Camona（2009）等學者利用競爭性隨機模型對碳配額價格的形成及驅動機制進行了研究，結論顯示，模型的解服從最優隨機控制理論。為了檢驗碳配額價格與相關動態因子之間的相關關系，Benz　等（2009）、Chevallier（2009）采用馬爾科夫機制轉換和自回歸條件異方差模型以及非對稱的GARCH模型對不同階段碳排放配額的短期現貨價格與收益的波動行為、宏觀經濟變量之間的關系進行了分析。總體上看，目前在碳金融產品定價的研究上還處于初級階段。

全球碳金融市場在近幾年得到了迅猛地發展。但由于目前國際碳排放交易市場尚未完全統一，各類碳金融衍生產品層出不窮，加之市場管理規則的千差萬別，伴隨而來的是碳金融市場交易的高風險和低效率并存。因此，加強對碳金融市場的管理不僅對碳金融市場參與主體來說至關重要，而且也是未來全球碳金融市場能夠持續穩步健康發展的關鍵。林立（2012）選取國際碳金融市場中最具代表性的期貨市場，以2006—2010年的ECX期貨合約為樣本數據，研究了其在不同市場收益率和不同投資時間影響下的風險狀況，認為碳金融市場存在系統性風險和非系統性風險，而且通過對2006—2007年和2008—2010年兩個時間段的比較，發現碳金融市場的系統性風險比較平穩，而非系統性風險在逐漸減小，說明國際碳金融市場正在逐步趨于規范化。一些國外學者分析了清潔發展機制（CDM）項目存在的風險以及風險管理的方法，認為CDM項目存在基準線風險、政策風險、項目風險、市場風險、信用風險、政治風險以及名譽風險7大類風險，而風險管理的原則是將風險指定給最有能力承受它的一方。還有些學者，如Blyth（2009）和Li　等（2011）通過實證的方法將影響碳金融的相關因素引入模型來研究風險管理，前者引入政策因素和技術成本研究碳信用價格的風險管理；后者通過層次分析方對影響碳金融的相關因素（如工業發展背景、市場結構、商業發展狀況以及基礎設施等）進行實證，認為建立一個完整的碳金融評估體系是中國市場解決碳金融風險的一個迫切任務。盡管在市場經濟體制下，碳金融的發展主要以市場為基礎，但市場不是萬能的，多數情況下存在資源配置失靈現象。張曉春等（2011）把碳金融市場無法有效運行的原因分為價格非理性波動、市場壟斷和非法經營，而解決這些問題的關鍵在于強化政府監管，政府監管是克服“市場失靈”引發多方風險的有效手段。盧現祥等（2011）針對我國企業減排動力不足帶來的問題，從經濟發展的動力機制入手分析了政府職能與企業減排之間的關系，建議通過轉變政府職能來激發企業的內在動力。

毋庸置疑，碳金融市場的風險監控至關重要，但其效率的管理也不容忽視。碳金融市場作為一個新興市場，不完全競爭性以及大量不合理和非有效因素的存在成為其高效運行的障礙。除此之外，目前全球碳金融市場呈現出區域性競爭發展的特征，空間上的分割以及地區性排放額分配政策的差異，增加了碳金融市場的監管成本，降低了碳金融產品交易的效率。可見，優化碳減排量在空間的合理配置，促進碳減排政策在各地區之間的協調配合，是促進碳交易市場更加有效的重要措施。Moslener（2004）和Stranlund（2007）都強調了監管在碳金融市場效率提高中的重要性，前者通過一個交互模擬模型對EU-ETS成員國碳排放額分配方案進行各種設計，認為減少管制成本以及資源在轉移過程中的浪費可以帶來一定的經濟效益。Daskalakis（2008）和Markellos（2008）運用現貨和期貨市場的部分數據進行實證分析，結論表明政府對短線投資和碳配額融資的限制將帶來碳交易市場的弱有效性。Vrnokur（2009）也對EU-ETS施加配額融資和申請的限制提出反駁意見，認為提高碳交易體系的效率必須解除限制并增加信息公開的透明度。

篇（4）

一、國外對物流金融業務的研究現狀

（1）起步較早，研究較豐富。國外的物流金融業務開展較早，其相關研究也較為豐富，其中，Friedman（1942），Albert（1948），Eisenstadt（1966），Raymand（1948）和Dunham（1949）等總結了物流金融中的存貨質押融資和應收賬款融資業務在國外發展過程中的法律氛圍、業務模式、倉儲方式、監控方式和流程。Barnett和Biederman對物流金融的現狀及發展趨勢進行了相關研究。

（2）將互聯網技術應用于物流金融業務中。Guerrisi（2001）通過考察供應鏈中物流配送技術和資金轉移技術的發展，認為目前的資金流管理己經不能與快速發展的物流技術相匹配，尤其是在電子商務領域，資金的轉移己經成為發展的障礙，因而提出了基于互聯網的電子貨幣轉移方式將廣泛應用于全球貿易鏈中。

（3）側重供應鏈環境下的物流金融業務研究。Leora Klapper（2008）就供應鏈中的中小企業采用存貨融資模式的激勵及功能進行了分析。Gonzalo Guillen（2009）等人研究了集生產與企業融資計劃于一體的短期供應鏈管理，提出了合理的供應鏈管理模式可以影響企業的運作與資金融通，從而增加整體收益。

二、國內對物流金融業務的研究現狀

（1）起步于物資銀行。國內物流金融的相關研究始于“物資銀行”，2003年9月，西安交通大學管理學院的學者于洋、馮耕中對物資銀行的含義重新進行了研究，得出了比較規范的概念。認為物資銀行指的是在融資過程中發揮積極作用的倉儲企業或物流中心，在業務過程中將銀行與生產商或經銷商緊密地聯結起來，使銀行以不動產貸款為主的信貸模式轉變為不動產貸款和動產（流動貨物）質押貸款相結合的信貸模式。

（2）融通倉階段。2004年朱道立、陳祥鋒建立了融通倉的理論框架，融通倉指“融”（金融）、“通”（物資流通）、“倉”（物流倉儲）三者集成，綜合管理和統一協調。2005年至2006年，朱道立等人發表了系列文章詳細介紹了融通倉的概念、結構、運作模式、作用等，從而確立了融通倉的規范模式。

（3）物流銀行、物流金融概念的提出。2004年，廣發銀行在國內金融界率先推出“物流銀行”業務，以商業銀行為主導，委托第三方物流企業監管，從而來降低信息不對稱的風險，達到銀行、物流企業、生產企業等三方共贏。

2004年5月，浙江大學經濟學院鄒小、唐元琦首次提出“物流金融”的概念為“面向物流業的運營過程，通過應用和開發各種金融產品，有效地組織和調劑物流領域中貨幣資金的運動”，定義了它的內涵和外延，“物流金融”被正式確立為一個新的研究平臺。物流金融的研究對象、研究方向基本確立，并且與實踐相結合歸納出了一系列的運作模式，中間業務等”。

（4）集中于業務模式的創新。南開大學經濟學院的龔紀鋼老師（2010）介紹了第三方物流企業參與物流金融業務的風險管理策略，提出必須明晰物流金融各類常見業務模式所蘊含的風險，從而采取行之有效的應對方法。天津理工大學的潘永明、紀富鎮（2010）等人結合我國物流發展的實際狀況指出，物流企業和金融機構不能一味照搬國外的服務模式，必須加以融通。

（5）集中于風險管理。成都理工大學的吳健等人（2008）介紹了現代物流金融服務的模式和內容，分析了我國物流金融服務存在的問題，對物流金融服務的創新和風險防范問題進行了研究。人民銀行西寧中心支行的莫靜和李俊萍（2009）從開展物流金融業務中的風險角度入手，對抵押物的安全風險、銀企溝通風險及法律風險進行了分析，并提出了風險防范的對策建議。

三、總結

綜上所述，在國內有關物流金融的理論得到了一定程度的發展，明確了融資、結算、風險控制等主要職能，總結出替代采購、信用證擔保、倉單質押、買方信貸、授信融資和反向擔保等服務模式。但是，從總體上講，物流金融還沒有形成完善的理論體系，現有理論還停留在對實踐經驗的總結上面，理論分析還比較零散。

參考文獻：

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[3]Brueckner JK.Borrower mobility，adverse selection and mortgage points[J].Journal of Financial Intermediation，1994，（3）.

篇（5）

敞口是指在金融活動中存在金融風險的部位以及受金融風險影響的程度。敞口是金融風險中的一個重要概念，但是與金融風險并不等同。敞口大的金融資產，風險未必很高。

敞口比較常見的說法就是對風險分析時用到的，表示對風險有暴露的地方。比如，給一個企業貸款10億，其中8億有外部擔保，而其中2億沒有擔保，那么我們就說風險敞口是2億元。

（來源：文章屋網 ）

篇（6）

0 引言

在金融全球化和金融創新的浪潮中，世界主要國家的金融體系先后由分業經營模式轉向混業經營模式，在這一過程中美國、日本和中國臺灣等國家（或地區）都選擇以金融控股集團（Financial Holding Companies）作為實現混業經營的組織形式，金融控股集團的集團化經營模式所具有的規模經濟、范圍經濟和協同效應等優勢是導致這一現象發生的重要原因（Demsetz和Strahan，1997）。近年來金融控股集團組織形式也在我國開始發展，國有商業銀行、大型非銀行金融機構紛紛將金融控股集團作為改革目標，同時各類產業資本控制的企業集團也通過參股、控股等方式滲入金融行業，形成實際的金融控股集團。由于涉足業務領域廣泛（例如銀行業、信托業、保險業、期貨業），金融控股集團普遍面臨著一個亟待解決的難題，即整個集團層面上的綜合風險度量問題。

相對于單一業務金融機構，金融控股集團組織形式既帶來了風險分散化效應——范圍經濟、規模經濟導致的后果（Kuritzkes et al，2003），也引發了集團內部風險溢出和傳染效應——協同效應的結果（Leaven和Levine， 2007），因此金融控股集團的風險加總（risk aggregation）顯得非常復雜。常見的風險加總思路可以概括為兩個方向：（1）計算集團所涉及的每項業務單元（或每家子公司）的風險，即自下而上的風險加總；（2）計算集團所面臨的每類性質的風險，即集團總體層面自上而下加總。目前而言，由于前者的實際運用難度較大，自上而下的風險加總是學術界及實務界討論較多的方向（Junker和May，2005）。

然而由于不同性質風險所具有的分布特征不同，風險加總并不表現為不同風險的Gaussian加總。以金融機構面臨的最普遍的三類最主要風險（市場風險、信用風險和操作風險）為例，不少學者已經證明（如Jorion，2001），盡管股票、商品等市場資產的收益率并不服從正態分布，市場投資組合的價值分布卻通常具有對稱、薄尾特征，它可以使用Gaussian分布進行估計，因此市場風險表現出可加總性。不過，如借款者集中、信貸傳染等現象的存在使得信貸損失分布表現出顯著的非對稱、長尾特征；操作損失分布的非對稱、長尾特征則更加明顯——系統崩潰、訴訟、欺詐等外部沖擊發生的概率更低，而一旦發生時造成的損失也更巨大。

因此，傳統Gaussian估計方法無法準確分析不同性質風險間內在聯系。Copula理論的發展為解決該問題提供了幫助，它可以在保留單一變量邊緣分布重要特征（如偏度、峰度）的同時，得到多維變量間的一致性聯合分布。正因為這種優勢的存在，Copula方法在金融風險度量領域的應用非常廣泛；最近10多年來，越來越多的學者也開始將Copula方法引入至金融風險加總領域研究， Rosenberg和Schuermann（2006）、Aas et al（2007）、Jacobs （2011）對銀行集團主要風險聯合分布的分析，都使用了不同形式的Copula函數。這些研究將是本文所提出的金融控股集團風險加總模型的重要借鑒。

風險度量的目的是進行風險資本覆蓋。目前，無論是對于監管者還是金融實務者，經濟資本（Economic Capital）管理作為一種新興的資本管理理論受到的關注度越來越高。經濟資本概念可以追溯至上世紀70年代，當時美國信孚銀行（Bankers Trust）使用風險調整后資本收益率（Risk Adjusted Return On Capital， RAROC）方法進行交易風險概率分布分析，并使用經濟資本作為綜合風險管理手段，至此之后越來越多的金融機構開始在風險決策過程中引入經濟資本管理理念。隨著信息科學技術及金融工程技術的飛速發展，一系列綜合風險度量模型和方法不斷被開發出來，經濟資本涵蓋外延也因此不斷擴展，現今經濟資本概念已經能夠包括多種性質的風險資本。這種趨勢在金融監管中也得到了體現，以銀行業監管為例，新巴塞爾銀行資本協議第二支柱規定的內部資本充足率評估程序（Internal Capital Adequacy Assessment Process， ICAAP）要求金融機構將各種性質的風險考慮進資本充足率綜合評估過程，事實上ICAAP也屬于經濟資本管理體系。

本文將首先構建金融控股集團綜合風險度量模型，這將是本文第二節分析內容。與一般利用風險價值（Value at Risk， VaR）方法進行風險度量不同，本文所研究的風險加總模型將建立在預期缺口（Expected Shortfall， ES）理論基礎上，并提出用廣義Pareto分布和學生t-分布進行單一風險邊緣分布估計，用Copula方法進行不同性質風險間相依結構分析。之后，在闡述經濟資本理論詳細內涵基礎上，本文將提出經濟資本度量方法，這是本文第二節內容。加上引言和第三屆結論部分，以上構成本文的論述框架。

1 金融控股集團綜合風險度量

目前而言，預期缺口是一種用來度量綜合風險的一致性方法。ES綜合風險度量要涉及到兩方面內容估計：1）單一風險邊緣分布估計；2）風險因子間相關關系估計。

1.1 ES一致性綜合風險度量方法

人們常常使用標準差、方差等作為風險的度量手段，這種度量方法的應用存在一個重要前提，即風險損失概率分布服從正態分布或Gaussian分布。實際中該假設前提通常并不滿足，因此人們不斷開發出更符合現實情況的風險度量方法，其中應用最廣泛的莫過于VaR方法。VaR度量在給定置信水平下，在給定持有期間內，資產價值所面臨的潛在最大損失。假設時刻t金融機構面臨著K種風險，風險因子向量為Xt=（X1t，…，XKt），其聯合概率分布為FX（X）=Pr（X1≤x1，…，XK≤xK）。定義пt，t+（Xt）為持有期[t，t+t]內金融機構的總損失，同時假定所有資產頭寸的計價幣種相同，故有

（1）

定義 為置信水平為α時的VaR值，即

（2）

VaR法誕生后不斷受到諸多學者的質疑，不過因為它所具有的簡潔性和直觀性優勢，VaR度量方法很快推廣成為一種行業標準。而對VaR法提出顛覆性質懷疑的是Artzner et al（1999），他們提出了一致性風險度量（Coherent Risk Measurement，CRM）概念，即一種良好定義的風險度量手段應該滿足單調性、一次齊次性、平移不變性和次可加性四個條件，而VaR度量方法并不滿足CRM中的次可加性條件。

Acerbi和Tache（2001）提出預期缺口概念，ES法滿足CRM條件，因此是一種一致性度量方法。ES是超過 的風險暴露條件期望值，即

（3）

ES法是最近10多年來金融風險研究中受認可程度較高的度量方法，它與VaR比較接近，實證也表明，99%置信水平下的ES值與99.97%置信水平下的VaR值非常接近（Embrechts et al， 2002）。ES度量的關鍵在于確定（3）式中的VaR值。為得到總損失的VaR閥值，首先必須要得到K個單一風險暴露間的邊緣分布及聯合分布。

1.2 單一風險邊緣分布估計

如引言部分已經討論過的，依據風險的概率分布特征，可將金融機構面臨的不同性質風險分為兩類：1）信用風險和操作風險；2）市場風險。第一類風險的概率分布通常表現為非對稱性，可以適用廣義Pareto分布進行風險暴露數據擬合。廣義Pareto分布是廣義極值（Generalized Extreme Value， GEV）分布中的一類重要截斷分布，GEV分布的函數形式

（4）

其中μ，ξ∈R分別是位置參數和形狀參數，σ∈R+是尺度參數，并且當 時成立ξ∈R+。為使得風險損失非負，引入限制條件 ，此時得到廣義Pareto分布的函數形式

（5）

對于市場風險而言，它們的概率分布通常表現出對稱性特征，通常可以適用學生t-分布進行風險暴露數據擬合，其分布函數形式

（6）

其中v∈R+表示自由度，г：R+R+是標準Gamma函數，B：[0，1][0，1] 是標準Beta函數，因此（6）式左邊是一個歸一化的非完全Beta函數。

1.3 Copula理論

Sklar定理認為：1）任意一多元聯合分布都可以分解為它的邊緣分布和表示相依關系的Copula函數兩部分，即Fx（X）=C（Fx1（x1），…Fxk（xk）），其中Fxi（xi）是xi的邊緣分布，C（u）s.t.u∈[0，1]k是使得每個邊緣分布都落在[0，1]區間內的Copula函數。2）利用聯合分布函數和邊際分布的反函數可以求得Copula函數，即C（u）=Fx（Fx1-1（u1），…，Fxk-1（uk））（Sklar，1958）。

Gaussian Copula和學生t-Copula是最常見的橢圓Copula函數。Gaussian Copula又被稱為正態Copula，其函數形式為

（7）

其中Φ（X） 為多元聯合正態分布函數。學生t- Copula函數的表達形式為

（8）

其中T（X）多元聯合學生t-分布函數。Gaussian Copula和學生t-Copula概率密度函數都呈現出對稱性，對多維隨機變量間的非對稱關系捕捉能力很弱。

Copula函數族中，最基礎的莫過于Archimadean族。Archimadean Copula族形式簡單，通常具有關聯性、相依結構多變等良好特征，并且大部分函數都具有閉合形式解。一個典型的K維Archimadean Copula形式如下

（9）

其中Ψ：[0，1]R+為生成元，并滿足Ψ（1）=0，

，以及 等條件。假定Ψ（x）=xθ-1，由（9）式可以得到

（10）

（7）式是Clayton Copula函數的代表形式，它表現出下尾相關性特征，即它易于捕捉隨機變量間下尾相關性的變化。若令Ψ（x）=（-ln（x））θ，將其帶入（9）式將得到Archimadean Copula族另一個重要的子族Gumbel Copula函數族

（11）

它表現出上尾相關性特征，即它易于捕捉隨機變量間上尾相關性的變化。若令

將其帶入（9）式將得到Archimadean Copula族另一個重要的子族Frank Copula函數族

（12）

它既不表現出上尾相關性，也不表現出下尾相關性。

Copula方法的實際應用非常廣泛。1）Copula方法是估計由異質性動態模型（如GRACH模型）生成的風險變量間的聯合分布的有用工具——在這種情況下，由于不同風險的解釋變量、數據頻率、模型種類各不相同，傳統的動態相關模型不再適用；而應用Copula方法可以很容易的估計時變風險聯合分布。2）在估計調研數據、強度頻度組合數據等非時間序列風險變量聯合分布時，Copula方法的擬合能力也非常強——盡管此時也可以判斷風險變量間的多元Gaussian聯合分布，但Gaussian分布僅限于線性相關關系判斷。

這兩點優勢在金融機構風險加總中顯得至關重要。由于實際運用中必須先對市場風險、信用風險、操作風險等風險因子取變量以求得它們的風險損失分布。市場風險因子變量通常有很多，如回購利率，它們通常是時間序列數據。信用風險因子變量也有不少，如總壞賬，它們也常常是時間序列數據。而操作風險因子變量則較難選取，并且所選取的變量數據通常很缺乏。此時，Copula估計方法是一種很有效的工具。

1.4 ES度量的實際應用框架

至此，我們可以得到金融控股集團的加總風險度量框架，其應用包括如下三個步驟：1）利用極大似然估計（Maximum Likelihood Estimation， MLE）方法，用廣義Pareto分布函數去擬合信用風險暴露、操作風險暴露數據，用學生t-分布函數去擬合市場風險暴露數據，求得（5）式和（6）式中的參數，即得到單一風險的邊緣分布函數；2）利用MLE法確定邊緣分布函數的相依結構，即估計單一風險邊緣分布間的具體Copula函數形式，進而通過Monte Carlo或Bootstrap模擬方法求得VaR值；3）使用（3）式所示的ES一致性風險度量方法得到給定置信水平α下的加總風險。

目前有一些國內學者使用過Copula方法進行過實證研究，如胡利琴等（2009）、吳慶曉等（2011）。本文所提出的綜合風險度量模型的優勢體現在：1）目前大多數研究仍建立在VaR綜合風險估計方法基礎上，本文使用一致性的ES方法進行風險度量；2）由于國內商業銀行發展歷史不長，三大風險（尤其是操作風險）的相關數據還不成系統，本文提出的單一風險邊緣分布估計方法，較好地考慮到了這種情況。

2 金融控股集團綜合風險經濟資本度量

經濟資本并不等同于常見的可用資本（Available Capital）概念。可用資本是指金融機構用以預防償付能力出現不足時的緩沖資本。當金融機構凈資產價值低于零時，償付能力不足現象即發生，不過償付能力不足并不完全等同于破產；并且凈資產價值波動率越高，償付能力不足的概率也越高，這種可能性被定義為置信水平。經濟資本，即指在給定置信水平和時間段內，金融機構用以彌補因確保償付能力而導致的可用資本損失額度。

可用資本損失又分為預期損失（Expected Loss）和非預期損失（Unexpected Loss）兩大類。預期損失是金融機構從事金融業務時的正常損失，它可以看成是金融機構的系統性損失，無法避免。因此，一般認為預期損失并不能算做是一種風險損失，金融機構在日常經營中必須完全考慮到這種損失，一個典型例子是銀行資產負債表中信貸損失撥備。金融機構事實損失（Realized Loss）通常并不恰好等于預期損失，二者間的差異即為非預期損失，這才是金融機構的風險所在。如果非預期損失很小，它并不會侵蝕金融機構資本；而如果非預期損失很大，很大可能是事實利潤低于事實損失，這種情況下，金融機構資本額會減少。一個詮釋非預期損失和資本關系的很好例子是2007-2009全球性金融危機，由于危機中金融機構遭受了大量非預期損失，許多金融機構的資本額大幅下降。下圖1很清楚地描述了經濟資本、預期損失、非預期損失三者間的聯系。所謂經濟資本，是指金融機構用以彌補可用資本非預期損失的資本。表1中列舉了全球部分金融控股集團年報中所公布的綜合風險經濟資本實際數額。

3 結論

從ES理論和Copula理論出發，本文首先進行風險加總分析而得到金融控股集團綜合風險度量模型。然后通過對經濟資本概念深層含義的分析，得到經濟資本度量方法，因此而得到本文所研究的綜合風險經濟資本度量模型。當然，本文模型的構建基礎——ES理論和Copula理論，也有部分學者對此提過質疑，如Genest et al（2009）認為Copula函數的擬合效度，以及Copula函數估計所使用的非參數設定，均不夠完全嚴謹。因此，本文所提出的金融控股集團綜合風險經濟資本模型也需要在實踐應用中得到進一步的驗證和改進。

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篇（7）

匯率風險概念始于Rita M Rodriguez的“匯率變動的潛在影響（收益或損失）”。Michael Adler和Bernard Dumas從敏感性角度定義為“資產負債或營業收入的真實國內貨幣值對匯率非預期變化的敏感性”。Crouhy（2001）從匯率和利率關系角度定義為“因匯率和國際間利率變動不一致導致的各種敞口”。我國劉舒年首先定義匯率風險為“資產與負債因匯率波動而引起價值上漲或下降的風險”，包括“經營活動中的交易風險，經營活動結果中的會計風險，預期經營收益中的經濟風險”。王茂昌、邵文力、施銳利將此擴展為“以外幣計價的資產與負債因匯率波動而引起價值上漲或下降所造成損益的可能性”。

（二）原因

吳念魯最早提出匯率風險源自“因各國貨幣不同且貨幣間匯率波動導致的支付結算風險”，表現為交易風險、經濟風險、儲備風險、會計風險；我國的主要匯率風險源自對外貿易、國家外匯儲備、對外債務、會計折算。唐建宇指出匯率風險來自“國際貨幣匯價多態化巨幅波動、國內匯率預測和風險意識不足、國際收支宏觀管理不善造成的對外經貿活動的損失”。王仲兵認為匯率風險來自我國外幣之間的、外幣與人民幣之間的外匯交易。安增軍、楊繼國基于亞洲金融危機有關研究指出匯率風險源于匯率制度安排；浮動匯率制下匯率的波動是匯率風險的顯現與釋放過程；固定匯率制下匯率風險在短期內隱蔽，隨著風險的不斷積累，在長期內以金融危機的形式集中爆發。

（三）會計

Brian Kettell提出匯率風險的會計內涵是“產生于貨幣幣值波動的現金流動變化性”，計量內容是“在未來某時點按現付或預定匯率不同的匯率兌換貨幣的風險”；匯率風險的會計計量問題在于會計處理反映匯率變化對企業的現期影響，而非遠期影響。他把現金流動分為契約型和非契約型，契約型現金流動的匯率風險在于債權債務及款項收付中資金流動與匯率波動方向，非契約型現金流動的匯率風險在于出口收入和進口成本與匯率波動的關系。根據購買力平價理論和費雪效應，利率與匯率、價格與匯率的長期一致性使上述現金流動在長期內不受匯率風險的影響，但如何運用會計處理反映短期匯率風險存在困難。我國黃良瑜指出提前確認未實現匯兌損益對匯率風險反映存在問題：未實現匯兌損益的提前確認導致所得稅提前繳納、利潤提前分配、經營資金短缺和波動，忽視匯率風險中的交易風險；匯率逆轉導致企業經營成果虛假反映，與謹慎性原則矛盾，忽視匯率風險中的折算風險。姜佳秀子（2012）提出基于企業社會責任理論（包括利潤最大化理論、利害相關者理論、三重底線理論）與會計謹慎性原則對匯率風險實施會計管理，方法包括修正當期確認法、全面收益表補充列示法等。

二、匯率風險會計準則概念框架現狀

我國《企業會計準則第19號――外幣折算》（以下簡稱“19號準則”）中外幣交易會計處理邏輯是區分貨幣性項目與非貨幣性項目。貨幣性項目是會計主體“持有的貨幣和將以固定或可確定金額的貨幣收取的資產或者償付的負債”，主要是貨幣資金、應收款項、應付款項、各種借款、債務證券等；非貨幣性項目是“貨幣性項目以外的項目”，可以是存貨、固定資產、無形資產、長期待攤費用、長期股權投資等。針對貨幣性項目，資產負債表日與初始確認或后續計量時點匯率的差異計入匯兌損益。針對非貨幣性項目，歷史成本計量的項目不計量匯率變動；以存貨匯率減值方向的變動，同時計提存貨跌價準備和資產減值損失；公允價值計量的項目根據匯兌差額調整自身金額與公允價值變動損益。我國《企業會計準則第37號――金融工具列報》（以下簡稱“37號準則”）中匯率風險的認定是以區分金融與非金融因素為基礎的，定義“匯率風險”為“公允價值或未來現金流量因外匯匯率變動而發生波動的風險”。19號準則未提及匯率風險，因此把37號準則運用于19號準則時，非金融工具會被認為不存在匯率風險。我國《企業會計準則第22號――金融工具確認和計量》定義金融工具為“形成一個企業的金融資產，并形成其他單位的金融負債或權益工具的合同”。部分貨幣性項目不滿足該金融工具定義，雖以資產負債表日匯率計量，但不能認定為存在匯率風險。現有概念框架導致會計準則在以下方面難以協調。

（一）風險反映

現有會計準則的顯著缺陷是無法有效反映長期項目的風險。以歷史匯率計量的長期外幣非貨幣性項目時間跨度較長，歷史匯率無法有效反映其風險水平；資產負債表日匯率至少反映截止會計期末的部分公允價值信息，而歷史匯率幾乎不包含公允價值信息。以資產負債表日匯率計量的長期外幣貨幣性項目僅能反映已發生的匯率風險，長期匯率風險對貨幣性項目預期現金流量的折現金額沒有在會計計量中體現；當匯率極端異常變化時，該處理也錯誤反映短期匯率風險。長期匯率風險反映缺失影響未來某時點會計主體的實際現金流動金額，無法反映長期貨幣性項目的經濟實質；以外幣長期借款為例，長期借款會計計量關鍵點即對實際歸還款項這一經濟實質的反映，按資產負債表日匯率折算的會計處理忽略了資產負債表日至未來還款日的匯率風險，無法反映實際歸還款項。

（二）變動計量

貨幣性項目的未實現匯兌差額已提前確認為匯兌損益，如匯率大幅逆轉，已確認為匯兌損益的未實現匯兌差額無法實現，既導致匯兌損益不真實可靠，又不符合謹慎性原則。同時，19號準則以貨幣性作為匯率變動損益化標準的邏輯存在諸多特例：構成對境外凈投資的貨幣性項目與可供出售外幣非貨幣性項目的匯兌差額計入其他綜合收益。由于外幣折算目標及處理原則的缺乏，匯兌差額的損益化和權益化處理有所矛盾，未按統一的邏輯進行規范。

（三）折算主體

19號準則定義外幣折算主體為采用不同于會計報告主體記賬本位幣的境內外“子公司、合營企業、聯營企業、分支機構”。隨著“一帶一路”戰略的實施，我國企業走出去的步伐日益加快，境外經營方式不斷豐富。在產品進出口、國際技術轉讓、國際租賃、國際工程承包、國際勞務合作、國際基金投資等經濟活動中，折算主體的形式已不再局限于19號準則的定義，譬如，境外代購人、出口產品售后服務團隊、境外技術轉讓的工程師團隊、濕租的機組、境外承包工程的施工隊、勞務輸出的醫護團隊、國際基金投資的經紀商。原有的折算主體定義沒有涵蓋所有面臨匯率風險的經營主體。

（四）匯率選擇

19號準則可選擇的匯率包括即期匯率和“按照系統合理的方法確定的、與交易發生日即期匯率近似的匯率”，沒有明確可以使用方法的具體內容。實踐中匯率選擇多樣：按匯率制定機構，可分為外匯管理局匯率（折算率、中間價）、商業銀行匯率（匯買/賣價、鈔買/賣價、折算價）、集團公司匯率（集團公司的集團內使用匯率）、銀行間外匯市場匯率（詢價、競價）；按匯率選取時間，可分為期初匯率、期末匯率、當期平均匯率。雖然平均匯率被廣泛運用，但準則未明確匯率的平均方法。匯率選擇的關鍵因素是如何使被選擇匯率體現匯率風險。

三、改進建議

本文概念框架改進的邏輯是流動性標準與謹慎性原則：以流動性標準區分長短期匯率風險，以謹慎性原則判斷風險損益結果。針對上述問題，本文提出流動性標準、謹慎性原則及全面收益觀的改進建議，見下表。

（一）流動性標準

約翰?梅納德?凱恩斯于1936年在《就業、利息和貨幣通論》最早提出了流動性的概念。財務流動性指資產和負債的形態持續一年以下，是企業資產經正常程序無重大損失地轉換為現金并以之履行有關契約的過程和能力。流動性標準基于會計分期假設，1年以內為流動性項目，1年以上為非流動性項目。匯率風險按期限存在長短之分，流動性項目面臨短期匯率風險，非流動性項目面臨更多的長期風險。本文嘗試運用流動性標準替代現有的貨幣性標準，即流動性項目變動在匯兌損益中作損益化處理，非流動性項目在其他綜合收益中作權益化處理。

（二）謹慎性原則

篇（8）

最終貸款人的理論分為四類：古典主義、貨幣主義、新古典主義以及自由主義。古典主義理論認為，應直接慷慨地對缺乏流動性的金融機構提供流動性，但需要使用懲罰性利率，這一派的代表包括巴林爵士、桑頓以及巴杰特。之后的貨幣主義否定這種直接干預的方式，因為干預成本高且不公平，認為即使是在危機時期，也只能通過公開操作方式對市場而不是向特定金融機構提供流動性，這一派的代表人包括古德弗蘭德、保度、考夫曼以及斯瓦茨等，主要是美國經濟學家。新古典主義認為不僅要救助缺乏流動性的而且要救助沒有清償力的銀行，代表人物包括漢弗萊、弗里德曼等。自由主義則認為任何政府機構都不能成為最終貸款人，將支持公共最終貸款人的理論都推倒，認為銀行恐慌產生的唯一理由是對銀行系統存在的法律限制，如果沒有這些限制自由競爭的市場就會自動產生一個防恐慌的銀行體系，代表人物如塞爾金，屬于最終貸款人理論中的無政府主義。自由主義提醒學者盡量減少市場干預，采取對市場影響最小的方式。四種理論派別和道德風險之間的聯系不盡相同。貨幣主義只支持以公開市場操作的方式提供高能貨幣，為整個市場提供流動性，反對直接干預特定金融機構，不直接資助或干預某個金融機構，不可能使商業銀行產生隱性擔保預期，在理論上和現實中都沒有道德風險存在的機會。自由主義從根本上反對公共機構提供最終貸款，所以該學派支持的政策不可能產生道德風險。新舊古典主義兩種理論都贊成救助特定金融機構，區別在于：古典主義認為要救助缺乏流動性但有清償力的銀行，新古典主義認為對無清償力的銀行也要救助。

所以籠統談論最終貸款人道德風險存在理論誤導，可能是這種原因造成了“最終貸款人必然導致道德風險的”概念誤導。

最終貸款人道德風險原因

（一）新舊古典主義的理論缺陷――手段劫持目標

在澄清了最終貸款人道德風險概念誤導后，檢討新舊古典主義理論本身并同貨幣主義理論比較以尋找道德風險原因。

新舊古典主義學者支持救助特定銀行，危機期間的政治和經濟壓力導致救助幾乎成為政府甚至是社會唯一選擇，而救助前后，關于最終貸款人道德風險的討論就不絕于耳。學者們早就對最終貸款人道德風險提出警告。桑頓指出，中央銀行救助將鼓勵這些機構管理的“閑散”和“懶惰”行為。巴杰特則認為，如果不采取預防措施，對壞銀行的救助都將阻止將來好銀行建立。索洛認為，救助會帶來一定的道德風險，銀行會因為最終貸款人的隱性擔保而熱衷從事高風險投資，公眾也喪失監管銀行的動力。金德伯格則指出，如果一家銀行或公司知道自己會從自己所干的蠢事中得到解救，會促使它沉迷于蠢行。

但理論界對于最終貸款人為什么會為商業銀行提供潛在擔保并沒有提供很令人滿意的分析，而道德風險如不能妥善解決，最終會影響最終貸款人功能的合法性（杜金岷、危勇，2007）。

最終貸款人的目標是宏觀的，應對金融市場的系統性風險。桑頓認為最終貸款人的功能是對整個市場而言，而不是針對某個銀行，只救助那些有清償力的銀行，而不救助那些大而不倒銀行。巴杰特則論證最終貸款人是在危機時干預并拯救整個貨幣體系。漢弗萊總結前人理論，認為最終貸款人的責任不是為了避免危機的發生，而是為了緩解金融沖擊的影響；防止恐慌的蔓延，而不是去拯救破產銀行。盡管學者有不同爭論，但在最終貸款人目標的宏觀性這一判斷上還是比較統一的。

在最終貸款人實現手段上，新舊古典主義理論出現較大分歧。巴林認為一切有清償能力的銀行可以在危機時向中央銀行借款。桑頓則認為最終貸款人是為市場提供流動性，任何情況下不得維護無清償能力的銀行。巴杰特則表明，最終貸款人只能向陷入流動性危機而不能向破產的銀行提供貸款。費舍則認為最后貸款人可以向市場也可以向機構提供貸款。最終貸款人實現手段的爭論，也體現在實踐中。針對金融市場出現的危機，可以通過公開市場操作方式干預宏觀市場，減少恐慌蔓延；也可向銀行提供貸款，來干預銀行。從理論上看，如果最終貸款人采用非直接干預特定銀行的方式，應可消除商業銀行的救助預期，避免道德風險。現實是，理論上的不統一和實踐的實用主義使央行面對貨幣緊縮時用盡各種手段。因此，索洛提出銀行只要出現危機，最終貸款人都應進行援助；古德哈特認為在危機期間最終貸款人很難有足夠時間來評價資產狀況和償債能力，無法判斷是流動性不足還是償債能力缺乏，而倒閉比救助的社會成本要大得多，因此都需要進行援助。

貨幣主義和古典主義最終貸款人的理論結構如下。貨幣主義最終貸款人理論結構為：目標（宏觀，系統性風險）――手段（宏觀，公開市場操作），即宏觀-宏觀結構；古典主義為：目標（宏觀，系統性風險）――手段（微觀，救助特定銀行），即宏觀-微觀結構，兩流派界限明確。但現實是實用主義的，央行在同一時期往往混合使用兩種理論，比如三十年代大蕭條、亞洲金融危機、次貸危機期間的救市行為，趨向于后者，救助特定銀行，提高了商業銀行對最終貸款人的預期。危機時最終貸款人選擇的現實主義和唯一性、公眾對救助特定金融機構的關注，完全掩蓋了貨幣主義和新舊古典主義之間的斗爭，市場參與者包括金融機構、存款人、投資者以及評級機構都對救助的產生必然預期，可以將這種理論斗爭和實用主義之間的矛盾所導致的商業銀行的救助預期稱之為最終貸款人理論的形式性誤導。因此重新梳理最終貸款人有關理論會發現其一直存在的形式性誤導，即最終貸款人目標的宏觀設定和手段的微觀體現之間存在的某種結構性緊張或者沖突，在具體實施過程中這種緊張進一步將其放大，很多時候存在手段劫持目標的嫌疑和結果，這種誤導是最終貸款人制度為商業銀行提供潛在保險的原因。

只要理論上存在目的和手段的矛盾，大型金融機構就會運用自己的巨大經濟影響，擴大這種緊張或者誤導，支持公共機構對金融機構的救助實踐，實際上最終貸款人的手段劫持其目標。

（二）大而不倒主義與道德風險―手段目標化

從1984年美國伊利諾伊州大陸銀行案開始，大而不倒主義開始成為金融監管中的重要議題。大而不倒主義，是指銀行如此巨大以致于其倒閉可能引起銀行市場系統性風險，因此在銀行將要倒閉時政府就不得不進行救助（Carrington.U.S，1984）。該主張和新古典主義最為相近，兩者都認為應該救助將倒閉銀行。區別在于，新古典主義認為，在危機時期區分將倒閉金融機構是缺乏流動性還是沒有清償力，時間上是來不及的；而大而不倒主義則幾乎不存在流動性與清償力之爭，只要銀行規模足夠大且可能倒閉就應該救助，將其判斷標準集中在銀行自身特征上。

從最終貸款人到大而不倒有一個演化的過程。最終貸款人理論開始就注意到大而不倒問題并持反對意見。桑頓認為在任何情況下，最終貸款人不能救助被認為太大而不能倒閉的銀行。古德弗蘭德和金、保度、舒瓦茨認為最終貸款人的支持對象應該是市場，這些資金支持只能通過公開市場操作進行。但后來出現變化，古德哈特認為在危機期間最終貸款人沒有足夠時間來來判斷銀行是流動性不足還是償債能力缺乏，再加上倒閉的社會成本要大得多，因此都需要進行援助。保度認為，最終貸款人救助銀行危機的趨勢是，無論危機銀行是否資不抵債，最終貸款人都要提供無限的援助。因此，大而不倒主義是新舊古典主義形式性缺陷在邏輯上的逐步發展。

20世紀后危機頻現，為挽救銀行體系，歐美各國放寬提供最終貸款的條件，不僅為出現流動性問題的銀行提供貸款支持，也為資不抵債的銀行提供援助。各國金融監管紛紛引入大而不倒主義，擴大了最終貸款人功能中的形式性缺陷。大而不倒主義表現為當某銀行出現危機，沒有人討論公開市場操作還是窗口貼現，及缺乏流動性還是清償力的問題；直接轉為，該銀行規模是否足夠大，其倒閉是否會影響銀行體系的穩定性，即在符合大而不倒概念的情況下，不考慮是否救助，而是討論如何救助。意思就是，如果一個銀行規模足夠大，其倒閉影響到銀行系統的穩定性，那么該銀行就可以挾“系統穩定性”以令“國家”，確立了必然導致道德風險的大而不倒主義。由此大而不倒成為商業銀行奮斗的目標，因為整個銀行市場參與者，商業銀行、存款人、評級機構等都充分認識到，“國家必然要救助大而不倒銀行”，這是新舊古典主義最終貸款人理論演化的必然結果。

最終貸款人制度中潛含的道德風險治理：制度回歸

（一）從“最終貸款人道德風險”到“某些最終貸款人的道德風險”

最終貸款人道德風險這種說法，將本來只是其中部分理論派別的問題強加到所有最終貸款人理論派別之上，存在著以偏概全的概念誤導。使得很多人誤認為所有理論派別設計的的最終貸款人行為都會導致道德風險。這種概念誤導有兩個致命缺陷，首先在沒有檢討最終貸款人理論本身缺陷情況下就開始設計治理措施；其次導致治理道德風險的設計關注于特定最終貸款人措施實施的程序。應回歸最終貸款人理論本身，尋找道德風險的原因，并在此基礎上設計治理措施。

（二）從“銀行的銀行”到“銀行市場的銀行”

篇（9）

政策和技術驅動普惠金融發展

1.上下高度重視。貧困縣域發展問題以及“農村、農民、農民工”問題是目前中國全面建成小康社會必須破解的主要問題。普惠金融作為新型金融發展理念，兼具公平和效率的特點，在縣域推動改革，讓金融從重點支持“陽春白雪”轉向同時關心“下里巴人”，讓那些傳統金融難以惠及的弱勢群體、落后區域也能獲得普惠金融的“陽光普照”，對于金融更好地服務縣域經濟發展、破解當前中國貧困縣域發展問題都具有重大意義。

其實，早在2005年聯合國首次提出普惠金融概念以前，小微企業和農戶的貸款問題就已經在中國受到高度重視，中國政府在政策上已經廣泛提出了加大對小額貸款和面向農戶貸款支持力度等要求，適逢普惠金融概念的提出，從一開始就受到中國上下的一致關注和支持。

2.與扶貧攻堅相互契合。中國提出確保到2020年所有困地區和貧困人口全部脫貧，金融作為其中的生力軍，始終是各級政府扶貧攻堅部署中不可或缺的角色。在這個基礎上，普惠金融作為金融中最重視貧困問題的一個金融概念，更加受到人們的關注，各地的扶貧工作在實踐中都很自然地與普惠金融發展結合起來，以期能發揮出普惠金融在扶貧中的作用。

3.運用科技金融。中國普惠金融發展過程中，在運用手機、微信、網上銀行、自動設備等領域發展迅速。以蘭考普惠金融試驗區為例，在征信系統方面，通過研發“企業非銀行信息系統+農戶信用信息系統+人民銀行征信系統”這樣的新型信用信息系統，進一步擴大了對小微企業、新型農業經營主體和農戶等相關信息的收集；在支付系統方面，通過“普惠金融一網通”微信號，將有關社保、醫保、水電煤氣等公共事業繳費渠道和有關涉農補貼渠道納入；在硬件環境方面，設置惠農金融便利店、助農取款點、刷卡設備、點鈔機、自助銀行等現代化設備，工行還通過增加網點渠道投入、智能設備的布設，打造縣域智能化銀行。

4.探索發展模式。中國不僅重視普惠金融發展理念的傳播，也非常重視普惠金融的模式探索，已有多個地區提出開展普惠金融的試驗或者試點（如表所示），先通過“試”的方式，摸索經驗，力求探索出符合國情的普惠金融發展之路。

中國普惠金融發展中存在的問題

1.普惠信貸領域創新不夠。目前，金融服務方面的普惠金融改革開展得比較快，而在普惠信貸方面的業務開展得還不夠，沒有形成很好的業務渠道，缺少普惠信貸風險控制方面的模式和經驗。

普惠金融提倡為所有社會成員提供金融服務，而不受身份或經濟條件的制約。社會個體對金融資源的占有程度很大程度上決定了其創造財富的能力和改善經濟狀況的可能性，因此， 應設計一套正義的制度來保障金融資源配置的公平性。但是現實經濟生活中金融資源的配置偏向富有者，那些有融資需求卻缺乏足夠抵押的低收入者不能獲得正規金融服務，結果必然會加劇貧富分化。

從貸款細節來看，對財務狀況較差的群體而言，不是金融機構不愿意從他們身上“掙錢”，而是因其風險承擔能力和信用還款能力較低，金融機構面臨更高的成本和壞賬風險。對財務狀況差的群體投資次數多了，傳統金融機構會得不償失，所以很少有金融機構愿意為這類人群提供貸款服務。普惠金融強調的應該是更多地向薄弱領域傾斜，有必要進一步探索金融企業分配一定的精力和資源專門來支持就業、創業和小微企業等薄弱領域。

2.弱勢群體消費者保護方面有待進一步加強。一方面，金融業務、產品眾多，有的還比較復雜，金融消費者要清楚地知道自己的權益（比如知情權、公平交易權、依法求償權等基本權利）非常不易；另一方面，涉及金融業務的糾紛案件也較多，包括存在一些誤導甚至詐騙。弱勢群體因為知識欠缺、識別能力不足等原因，遭遇的這些問題尤為突出。如何專門針對弱勢群體，開展這方面的普惠金融工作，有待進一步探索。

3.風險防控面臨挑戰。風險問題是發展普惠金融面臨的共性問題。在經濟新常態下，隨著經濟增長動力轉換，相當一部分產能過剩產業的企業將被市場淘汰，金融機構的隱性風險將逐漸顯性化。同時，產業在向形態更高級、分工更復雜、結構更合理的階段演化，經濟主體、商業模式、新興產業處于轉換成長期，各方面的不完善導致信貸風險較高，發展普惠金融面臨的風險考驗將更加嚴峻。

4.如何兼顧效率與公平。普惠金融不僅強調公平，也強調兼顧公平和效率，沒有效率或者盈利稱不上普惠金融。從盈利的渠道來說，普惠金融注重的是通過降低交易成本和控制信貸風險等手段提高業務的盈利性。適當的盈利水平是普惠金融得以持續發展的基礎，對盈利性的合理追求并不違背普惠金融的初衷，反倒是對盈利性的刻意忽視會不利于普惠金融的發展。

有關普惠金融發展策略的建議

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金融工具按照基礎性與否可分為基礎金融工具和衍生金融工具，兩者互為對立但也存在緊密聯系，基礎金融工具是存款憑證、商業票據、債券、股票等基礎性金融工具，期權和約、股票價格指數期貨和約、利率期貨和約等從基礎性金融工具派生出的新型金融工具則可被歸類為衍生金融工具。衍生金融工具的特點相對基礎金融工具有較為顯著的差異性，例如跨期交易、杠桿效應、高風險、套期保值和投機套利共存等。其價格形成有利于資源的合理配置和資金的有效流動，有分割，轉移風險，提高金融市場經濟效率的作用。

總體而言，衍生金融工具的應用能夠對企業財務管理起到以下幾點良性影響：其一，提升資金流動率，衍生金融工具可以提升資金運營效率，其一方面可以為企業提供更為靈活的交易方向，另一方面也可以在一定程度上改善企業收益；其二，能夠降低當前階段財務風險，企業財務管理中必須重視財務風險的預防和處理，其中經營環境的不確定是風險的本質成因，而處理風險問題的根本方法是通過最小的風險獲取最大的收益，衍生工具的高杠桿特性正有利于實現這一目標；其三，有助于改善企業內部資源配置，金融衍生產品在企業財務管理中的風險是可以量化和測量的，企業在風險承受范疇內參與金融衍生產品市場是對財務風險管理的優化，因此可幫助企業進行資源優化配置。

二、企業財務管理中衍生金融工具的應用范圍

在企業財務管理中，衍生金融工具的應用主要有三個方向，分別是融資、投資增值和常規經營管理。

其一，融資。衍生金融工具最直接的作用辨識融資，其形式內容多屬于融資渠道。衍生工具融資相對于傳統的直接、間接融資產品而言具有融資效率高、操作靈活、資金成本低、交易配置靈活等特點，但同時也對企業的資產變現能力有一定要求，且不適合中長期融資需求。

其二，投資增值。企業的管理除了要求對企業生產過程中的現金流進行管理優化，企業資金的有效運用、實現保值和增值也越來越重要，企業的投資往往較為謹慎保守，由于主業生產規模的擴大，在金融產品上的投資需求也越來越大。銀行對公理財產品以及信托產品在往往很難達到高收益與低風險的完美組合，企業參與金融市場的欲望愈發強烈。

其三，常規經營管理。在經營管理方面，衍生金融工具所能起到的作用主要有兩個方面，一是規避利率風險，二是規避匯率風險，可見都是用于應對貨幣市場風險而產生的。

三、企業財務管理中衍生金融工具的應用方案