時(shí)間：2023-08-04 17:21:09
序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債管理范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。
資產(chǎn)負(fù)債管理是管理保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一種實(shí)踐。這一理論認(rèn)為，壽險(xiǎn)公司要實(shí)現(xiàn)資金運(yùn)用安全性、流動(dòng)性和盈利性三者的均衡，不能只靠資產(chǎn)或負(fù)債單方面的管理。而必須根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和壽險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)狀況對資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)管理。在廣義上，它可以被定義為：在給定的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和約束下，為實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)目標(biāo)而針對資產(chǎn)和負(fù)債的有關(guān)決策進(jìn)行的制定、實(shí)施、監(jiān)督和修正的過程。從狹義看，資產(chǎn)負(fù)債管理是一種系統(tǒng)化分析資產(chǎn)和負(fù)債的總體程序，是在利率波動(dòng)的環(huán)境中，根據(jù)利率變化的趨勢，運(yùn)用各種工具，設(shè)法使凈資產(chǎn)值最大化的管理技術(shù)。因此，狹義的資產(chǎn)負(fù)債管理就是利率風(fēng)險(xiǎn)管理。從資產(chǎn)負(fù)債管理兩個(gè)層次的含義來看，壽險(xiǎn)公司不僅要對資產(chǎn)組合和負(fù)債組合分別進(jìn)行管理，而且還要在此基礎(chǔ)上協(xié)調(diào)兩種組合的管理，通過同時(shí)整合二者的風(fēng)險(xiǎn)特性，以獲得相應(yīng)的回報(bào)。這與傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理方式（MPT）不同，MPT只注重投資的資產(chǎn)部分，注重投資風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的管理，這種管理方式忽略廠負(fù)債因素。
一般而言，由于資產(chǎn)負(fù)債管理能夠有效地控制利率風(fēng)險(xiǎn)和防止大的失誤，因此，從國外的情況看，有關(guān)資產(chǎn)負(fù)債管理的討論大多局限于利率風(fēng)險(xiǎn)。所以，從直觀上講，壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債管理，就是要在充分考慮資產(chǎn)和負(fù)債特征的基礎(chǔ)上，制定投資策略，使不同的資產(chǎn)和負(fù)債在數(shù)額、期限、性質(zhì)、成本收益上相匹配，以控制風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理的內(nèi)容遠(yuǎn)不止這些，資產(chǎn)負(fù)債管理涵蓋的內(nèi)容相當(dāng)廣泛，比如從產(chǎn)品方面所考慮的險(xiǎn)種差異、定價(jià)利率假設(shè)以及市場利率變化時(shí)保險(xiǎn)客戶執(zhí)行嵌入選擇權(quán)對現(xiàn)金流量所造成的影響，到從資產(chǎn)方面考慮市場利率、經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對金融產(chǎn)品價(jià)格的影響等等，但其核心內(nèi)容則是管理由利率風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)與負(fù)債現(xiàn)金流的不匹配。具體而言，資產(chǎn)負(fù)債匹配在資金運(yùn)用方面的內(nèi)容有以下幾個(gè)方面：（1）總量匹配。即資金來源與資金運(yùn)用總額平衡，資金來源總額匹配資金運(yùn)用總額；（2）期限匹配。即資金運(yùn)用期限與收益要與負(fù)債來源期限與成本匹配，長期資產(chǎn)匹配于長期負(fù)債和負(fù)債的長期穩(wěn)定部分，短期資產(chǎn)同短期負(fù)債相匹配；（3）速度匹配。即壽險(xiǎn)資金運(yùn)用周期要根據(jù)負(fù)債來源的流通速度來確定；（4）資產(chǎn)性質(zhì)匹配。即固定數(shù)額收入的資產(chǎn)與固定數(shù)額的負(fù)債匹配，部分變額負(fù)債，如分紅保險(xiǎn)、投資連結(jié)保險(xiǎn)與變額資產(chǎn)匹配。
總體而言，同其它類型的金融機(jī)構(gòu)相比，壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債管理具有其特點(diǎn)。首先，壽險(xiǎn)產(chǎn)品的存續(xù)期限比較長，流動(dòng)性要求較高，利率敏感性較強(qiáng)，且必須保證具有充分的到期給付和退保給付能力。因此，單純從負(fù)債管理角度看，壽險(xiǎn)公司的負(fù)債管理要比其它金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債管理困難得多；其次，從資產(chǎn)管理方面來看，壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)主要包括銀行存款、債券、證券投資基金等，而且在現(xiàn)有資產(chǎn)中，固定收益資產(chǎn)又占絕大多數(shù)，現(xiàn)有資產(chǎn)的期限遠(yuǎn)比壽險(xiǎn)保單的期限短，其市場價(jià)值變動(dòng)的性質(zhì)與負(fù)債不一致。因此，壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)質(zhì)量和數(shù)量低于負(fù)債的要求，其產(chǎn)品管理能力強(qiáng)于投資管理能力，資金運(yùn)作方式遠(yuǎn)不如其它金融機(jī)構(gòu)那樣靈活，在現(xiàn)有的資金運(yùn)用方式下，有的壽險(xiǎn)產(chǎn)品很難找到合適的資產(chǎn)與之匹配。因此，利率的波動(dòng)性和資金運(yùn)用收益的不穩(wěn)定性，加大了壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理的難度。
二、美國壽險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的借鑒
美國壽險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理基本上是針對利率風(fēng)險(xiǎn)發(fā)展起來的。在上世紀(jì)70年代，利率的不尋常波動(dòng)產(chǎn)生了一系列問題，如因資產(chǎn)的流動(dòng)性差，美國的許多壽險(xiǎn)公司不能應(yīng)付迅速增長的提現(xiàn)要求，消費(fèi)者對壽險(xiǎn)公司產(chǎn)生信用危機(jī)并引起高額退保。面對這種情況，部分壽險(xiǎn)公司難以通過調(diào)整資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)來降低利率風(fēng)險(xiǎn)的影響，處于極為被動(dòng)和尷尬的境地。70年代中后期，諸多壽險(xiǎn)公司破產(chǎn)的教訓(xùn)使美國的壽險(xiǎn)業(yè)逐步認(rèn)識到資產(chǎn)負(fù)債管理的重要性，并開始將資產(chǎn)負(fù)債管理作為主要的業(yè)務(wù)問題看待。在日常的經(jīng)營管理過程中，美國壽險(xiǎn)業(yè)開始運(yùn)用許多復(fù)雜的資產(chǎn)負(fù)債管理策略和技術(shù)，其成功的經(jīng)驗(yàn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
1.產(chǎn)品創(chuàng)新。為了規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，美國的壽險(xiǎn)產(chǎn)品不斷創(chuàng)新。從1971年開始，美國壽險(xiǎn)市場先后推出可調(diào)整壽險(xiǎn)、變額壽險(xiǎn)、萬能壽險(xiǎn)、變額萬能壽險(xiǎn)以及投資連結(jié)保險(xiǎn)等許多新型壽險(xiǎn)產(chǎn)品。這些利率敏感型壽險(xiǎn)產(chǎn)品的推出，一方面將壽險(xiǎn)公司的部分經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了保險(xiǎn)客戶；另一方面又使壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)與證券投資的聯(lián)系更加緊密。
2.使用了許多復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型、資產(chǎn)負(fù)債管理方法以及計(jì)算機(jī)模擬技術(shù)進(jìn)行表內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債管理。其中，有代表性的優(yōu)化模型包括：隨機(jī)控制模型、機(jī)會(huì)約束規(guī)劃模型以及其它一些隨機(jī)最優(yōu)化模型等；有代表性的資產(chǎn)負(fù)債管理與檢測方法包括：彈性檢測方法、現(xiàn)金流量檢測（CFT）、動(dòng)態(tài)償付能力檢測（DST）、現(xiàn)金流匹配、免疫理論、財(cái)務(wù)狀況報(bào)告（FCR）、風(fēng)險(xiǎn)資本（RBC）、動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析（DFA）以及隨機(jī)資產(chǎn)負(fù)債模型等。
3.使用大量的金融衍生工具管理表內(nèi)外頭寸。美國的壽險(xiǎn)公司在資產(chǎn)負(fù)債管理過程中所使用的金融衍生工具不僅類型廣泛，而且規(guī)模也很大。從債券期權(quán)、股票期權(quán)、外匯期權(quán)以及利率期權(quán)到互換與期貨等衍生工具等無所不包，金融衍生產(chǎn)品已經(jīng)成為美國壽險(xiǎn)公司基本的資產(chǎn)負(fù)債管理手段。2001年底，美國86％的壽險(xiǎn)公司使用金融衍生產(chǎn)品控制利率風(fēng)險(xiǎn)和股市風(fēng)險(xiǎn)，可見，美國壽險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理很大程度上是借助于金融衍生產(chǎn)品完成的。
4.壽險(xiǎn)公司傳統(tǒng)的組織架構(gòu)不能有效的運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理。營銷管理人員、精算師和投資管理人員缺乏有效的溝通，為此，部分規(guī)模較大的壽險(xiǎn)公司對這種管理架構(gòu)進(jìn)行了變革。變革后的管理架構(gòu)基本上適應(yīng)了資產(chǎn)負(fù)債綜合管理的要求，部門間實(shí)行有效的橫向溝通，且有規(guī)范的信息傳遞路線和有效的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告制度。
5.形成了內(nèi)容豐富、科學(xué)有效的資產(chǎn)負(fù)債管理報(bào)告體系。報(bào)告的內(nèi)容由傳統(tǒng)的靜態(tài)和動(dòng)態(tài)利率報(bào)告、久期凸性報(bào)告、現(xiàn)金流和利潤率測試、資產(chǎn)流動(dòng)性報(bào)告、Beta值報(bào)告、A／E比率報(bào)告，擴(kuò)展到涵蓋動(dòng)態(tài)平衡收入表、流動(dòng)性／基金風(fēng)險(xiǎn)分析、VaR、EaR報(bào)告、CET報(bào)告、利潤、資本、準(zhǔn)備金、資金運(yùn)用收益敏感性分析報(bào)告等。
總之，美國壽險(xiǎn)業(yè)針對利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)以及產(chǎn)品定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，在經(jīng)營過程中應(yīng)用了一系列的資產(chǎn)負(fù)債管理策略和模型。除此之外，一些較大規(guī)模的壽險(xiǎn)公司還設(shè)立了資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)（簡稱ALCO），從而在組織上保證了資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的實(shí)施。其中，ALCO的一個(gè)重要職責(zé)就是對經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場運(yùn)動(dòng)趨勢進(jìn)行預(yù)測，制定ALM策略概要及其利率風(fēng)險(xiǎn)的管理政策等。因此，美國壽險(xiǎn)公司經(jīng)營成功或失敗的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)給我們的啟示是：我國保險(xiǎn)業(yè)也應(yīng)實(shí)行有效的資產(chǎn)負(fù)債管理。
三、資產(chǎn)負(fù)債管理的組織系統(tǒng)
一般而言，衡量壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理能力的標(biāo)準(zhǔn)有兩個(gè)：一是量化分析的能力；二是將資產(chǎn)負(fù)債管理融人企業(yè)溝通和企業(yè)經(jīng)營策略中的能力。其中，適當(dāng)?shù)慕M織架構(gòu)設(shè)置是將資產(chǎn)負(fù)債管理融人企業(yè)溝通并保證資產(chǎn)負(fù)債管理程序有效性的基礎(chǔ)。
目前，我國壽險(xiǎn)公司的管理架構(gòu)大多采取資產(chǎn)管理和負(fù)債管理相分離的架構(gòu)設(shè)置，組織架構(gòu)不能有效地實(shí)行資產(chǎn)負(fù)債管理。實(shí)際運(yùn)行情況是，資產(chǎn)運(yùn)營部門負(fù)責(zé)資產(chǎn)管理；產(chǎn)品開發(fā)、精算以及營銷等部門負(fù)責(zé)負(fù)債管理，二者缺乏有效的橫向溝通，資產(chǎn)運(yùn)營部門不能準(zhǔn)確把握產(chǎn)品特征，如對于投資管理部門來說，產(chǎn)品的久期、凸性等參數(shù)對于確定投資組合非常重要，但在實(shí)際的資金運(yùn)用過程中，投資管理人員卻不能獲得這方面的信息。當(dāng)然，產(chǎn)品開發(fā)、定價(jià)以及銷售等部門同樣也不了解各類投資工具的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。因此，壽險(xiǎn)公司要在組織內(nèi)推行資產(chǎn)負(fù)債管理模式，其組織架構(gòu)的設(shè)置就應(yīng)當(dāng)以實(shí)現(xiàn)組織成員間的有效溝通為準(zhǔn)繩。從另外一種角度看，由于壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債管理是一個(gè)從產(chǎn)品設(shè)計(jì)與定價(jià)——投資策略的制定——產(chǎn)品設(shè)計(jì)與定價(jià)的循環(huán)有序的過程，資產(chǎn)負(fù)債管理的各個(gè)環(huán)節(jié)構(gòu)成了一個(gè)閉環(huán)系統(tǒng)，各個(gè)環(huán)節(jié)在系統(tǒng)內(nèi)保持有機(jī)聯(lián)系。為保持這種有機(jī)聯(lián)系，系統(tǒng)需要一個(gè)完整統(tǒng)一的報(bào)告體系，需要在組織系統(tǒng)中提倡橫向溝通以代替?zhèn)鹘y(tǒng)的縱向溝通，需要全面的信息內(nèi)容。因此，壽險(xiǎn)公司組織架構(gòu)設(shè)計(jì)的基本原則就是應(yīng)當(dāng)有助于實(shí)現(xiàn)組織內(nèi)的這種充分的橫向溝通。
對于我國壽險(xiǎn)業(yè)而言，目前構(gòu)建完整的資產(chǎn)負(fù)債管理式架構(gòu)是不現(xiàn)實(shí)的。事實(shí)上，我國的壽險(xiǎn)公司目前采用的都是傳統(tǒng)的縱向組織結(jié)構(gòu)形式，完全打破現(xiàn)有的組織架構(gòu)對壽險(xiǎn)公司會(huì)有較大的負(fù)面影響。另外，壽險(xiǎn)公司建立獨(dú)立的資產(chǎn)負(fù)債管理式組織架構(gòu)的內(nèi)、外部條件也還不夠成熟。當(dāng)然，對于我國保險(xiǎn)業(yè)來說，盡管暫時(shí)不需要在組織系統(tǒng)中建立永久的、獨(dú)立的資產(chǎn)負(fù)債管理部門，但還是有必要建立有效的組織架構(gòu)來保證資產(chǎn)負(fù)債管理模式的實(shí)施。因此，目前我國壽險(xiǎn)公司的組織架構(gòu)變革應(yīng)采取循序漸進(jìn)的方式，在采用資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的初期，中國壽險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理采用矩陣式的管理架構(gòu)是一種可考慮的方案，如圖1所示。
傳統(tǒng)的矩陣式管理是美國加州理工學(xué)院的茨維基教授發(fā)明的一種通過建立系統(tǒng)結(jié)構(gòu)來解決問題的創(chuàng)新方法，后來被推廣為激勵(lì)創(chuàng)新的一種管理方法。它應(yīng)用在項(xiàng)目管理上，是階段性的，隨著項(xiàng)目的結(jié)束而結(jié)束，后來在此基礎(chǔ)上又有所創(chuàng)新。這種組織架構(gòu)的優(yōu)點(diǎn)是能夠最有效地利用資源，并最大范圍地達(dá)成資源共享，管理層次比較分明，易于系統(tǒng)管理。壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理的矩陣式組織架構(gòu)不完全等同于傳統(tǒng)的矩陣式管理，它可以將資產(chǎn)負(fù)債管理作為一個(gè)長期固定的項(xiàng)目，項(xiàng)目的宏觀指導(dǎo)和協(xié)調(diào)由資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)負(fù)責(zé)，資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)列于董事會(huì)之下，由首席執(zhí)行官、財(cái)務(wù)主管、投資主管、首席精算師以及營銷主管等組成。其主要職能是：制定投資政策、財(cái)務(wù)政策、確定產(chǎn)品的開發(fā)策略、制定資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略，并從全局角度監(jiān)控公司的資產(chǎn)負(fù)債管理過程。資產(chǎn)負(fù)債管理過程由相應(yīng)的任務(wù)團(tuán)隊(duì)執(zhí)行，任務(wù)團(tuán)隊(duì)對資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)負(fù)責(zé)，它由產(chǎn)品開發(fā)、定價(jià)、營銷以及投資管理等部門的技術(shù)專家和人員組成。按照資產(chǎn)負(fù)債管理任務(wù)的不同，任務(wù)團(tuán)隊(duì)又可以劃分為多個(gè)工作組。這樣的架構(gòu)設(shè)計(jì)不僅可以使各部門的技術(shù)專家同最高決策層之間保持有效的垂直溝通，而且還可以使產(chǎn)品部門和投資部門的工作保持充分的橫向溝通和協(xié)調(diào)，產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與定價(jià)受到投資組合的限制，反之也是如此。因此，矩陣式資產(chǎn)負(fù)債管理組織架構(gòu)設(shè)置的目標(biāo)就是使產(chǎn)品特點(diǎn)和投資目標(biāo)相互融合，使資產(chǎn)與負(fù)債之間連動(dòng)作用，達(dá)到資產(chǎn)與負(fù)債相協(xié)調(diào)的目的。這種管理模式由橫向的職能部門和縱向的運(yùn)行部門構(gòu)成“管理矩陣”，減少了管理層次，強(qiáng)化了資源共享，消除了信息阻隔。
總之，壽險(xiǎn)公司要達(dá)到資產(chǎn)與負(fù)債相協(xié)調(diào)的目標(biāo)，就必須有一個(gè)使技術(shù)專家與最高決策層之間保持有效的垂直溝通，部門間保持充分有效的橫向溝通的組織架構(gòu)作保證。
四、可選擇的資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)
在經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的年代，由于利息的變化、股票的下跌、不動(dòng)產(chǎn)的貶值，會(huì)使保險(xiǎn)公司的投資收益受到很大的影響，這些都會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營帶來危險(xiǎn)。特別是當(dāng)保險(xiǎn)合同簽訂時(shí)人壽保險(xiǎn)公司承諾了過高的預(yù)定利率，而利率的下調(diào)使公司的投資回報(bào)達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)時(shí)，人壽保險(xiǎn)公司將會(huì)承受巨大的利差損。分析利差損問題深層次的原因，關(guān)鍵還是缺乏資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的管理意識，大量長期資產(chǎn)短期運(yùn)用，以及高風(fēng)險(xiǎn)品種占比較高等。如果利差損問題長期不能解決，導(dǎo)致償付能力嚴(yán)重不足，壽險(xiǎn)公司將面臨被托管甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。人壽保險(xiǎn)公司的性質(zhì)決定其經(jīng)營要受到許多風(fēng)險(xiǎn)的影響，所以在諸多風(fēng)險(xiǎn)因素的影響下，如果資產(chǎn)負(fù)債不相匹配，流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債占比過高，則大量短期資產(chǎn)的經(jīng)營將受市場利率的波動(dòng)影響，導(dǎo)致經(jīng)營的不穩(wěn)定性，長期負(fù)債形成的長期資產(chǎn)在運(yùn)用形態(tài)上遭受無形損耗。因此如何對與投資以及負(fù)債有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理、使資產(chǎn)與負(fù)債相互匹配，以同時(shí)滿足人壽保險(xiǎn)公司的償付能力與盈利能力是十分重要的。
人壽保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理包括以負(fù)債為主導(dǎo)和以資產(chǎn)為主導(dǎo)兩種模式，二者是相互作用和相互促進(jìn)的。以負(fù)債為主導(dǎo)的資產(chǎn)負(fù)債管理模式，是指從負(fù)債的觀點(diǎn)看待二者之間的關(guān)系，即根據(jù)負(fù)債的特點(diǎn)安排資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)比例。要針對不同產(chǎn)品負(fù)債的要求，包括期限要求、收益要求、流動(dòng)性要求、風(fēng)險(xiǎn)承受能力的要求，制定相應(yīng)的資產(chǎn)投資組合。以資產(chǎn)為主導(dǎo)的資產(chǎn)負(fù)債管理模式，是指從資產(chǎn)的觀點(diǎn)看待二者之間的關(guān)系，根據(jù)資金運(yùn)用情況調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)。一是對銷售量的控制，如果資金運(yùn)用收益無法達(dá)到產(chǎn)品設(shè)計(jì)要求或投資風(fēng)險(xiǎn)過高，則應(yīng)減少銷售量甚至停止銷售；二是對產(chǎn)品開發(fā)的調(diào)整，根據(jù)資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)和資金運(yùn)用收益結(jié)果，可以對新產(chǎn)品的預(yù)定利率、期限結(jié)構(gòu)提出建議。但無論采用何種模式，都必須充分考慮到與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。
一、與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)
（一）精算方面的風(fēng)險(xiǎn)
主要有四種風(fēng)險(xiǎn)：
A：資產(chǎn)貶值風(fēng)險(xiǎn)：即由于資產(chǎn)的市場價(jià)值下降引起的損失。人壽保險(xiǎn)公司持有許多不同的資產(chǎn)，如：證券、不動(dòng)產(chǎn)、保單抵押貸款，等等，這使得人壽保險(xiǎn)公司對利率與資產(chǎn)的市場價(jià)值的變化十分敏感。資產(chǎn)市值的下降，輕者會(huì)引起人壽保險(xiǎn)公司盈利能力的惡化，更嚴(yán)重的會(huì)造成償付能力不足使公司經(jīng)營出現(xiàn)危機(jī)。
B：定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)：人壽保險(xiǎn)公司的定價(jià)包含許多因素，如：死亡率、發(fā)病率、營運(yùn)成本、投資回報(bào)等等。而且人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營期限很長，在確定產(chǎn)品價(jià)格時(shí)，如果不能準(zhǔn)確地將這些因素及其將來變化趨勢計(jì)算進(jìn)去，將會(huì)影響到人壽保險(xiǎn)公司是否能夠承擔(dān)對保單持有人的保險(xiǎn)責(zé)任。
C：利率變化風(fēng)險(xiǎn)：利率變化的風(fēng)險(xiǎn)對人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營有著重大的影響。例如：如果利率變化造成資產(chǎn)價(jià)值的增減無法與負(fù)債價(jià)值的增減匹配，人壽保險(xiǎn)公司可能會(huì)面臨倒閉。在過去的十年中，由于利率多次下調(diào)，使得部分人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營出現(xiàn)相當(dāng)大的利差損。
D：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：包括監(jiān)管制度的變化、稅法的變化、經(jīng)營新的險(xiǎn)種等等。在我國，由于保險(xiǎn)法對保險(xiǎn)公司的投資作出了嚴(yán)格的限制，允許的投資范圍十分有限，主要是銀行存款、國債、金融機(jī)構(gòu)和部分大企業(yè)發(fā)行的債券、一定比例的證券投資基金，因此投資組合的選擇十分有限，造成資產(chǎn)負(fù)債無法匹配的風(fēng)險(xiǎn)加大。此外，由于人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營的長期性，隨著時(shí)間的遷移，法律解釋的變化也會(huì)對未來人壽保險(xiǎn)公司的給付、賠付責(zé)任產(chǎn)生重大的影響。
（二）財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)
主要有六種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：
A：費(fèi)率風(fēng)險(xiǎn)：即在確定費(fèi)率或給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)時(shí)不準(zhǔn)確產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。主要有兩類：費(fèi)率定價(jià)過低和給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)過高。
B：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：又稱市場風(fēng)險(xiǎn)，即引起資產(chǎn)或負(fù)債價(jià)值變化的風(fēng)險(xiǎn)，包括：利率風(fēng)險(xiǎn)和基本風(fēng)險(xiǎn)。人壽保險(xiǎn)公司根據(jù)利率的變化衡量和管理資產(chǎn)負(fù)債，其股票、公司債券和質(zhì)押貸款與利率基準(zhǔn)點(diǎn)的變化緊密相連，任何利率的變化都直接影響到這些投資產(chǎn)品的回報(bào)率。人壽保險(xiǎn)公司投資的資產(chǎn)在信用等級、流動(dòng)性、期限等方面往往與負(fù)債并不相關(guān)聯(lián)而影響到兩者的匹配。
C：信用風(fēng)險(xiǎn)：即由于債務(wù)人因其財(cái)務(wù)狀況惡化或擔(dān)保物價(jià)值貶值無法履行責(zé)任而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。由于人壽保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)有相當(dāng)部分是公司債券，因此這種風(fēng)險(xiǎn)對其影響較大。
D：流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：即由于無法預(yù)測的事件造成資產(chǎn)流動(dòng)性不足引起的風(fēng)險(xiǎn)。人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營的業(yè)務(wù)多數(shù)是長期業(yè)務(wù)，因此其投資也多數(shù)是長期投資以與保險(xiǎn)合同到期的責(zé)任匹配。但由于某些無法預(yù)測的事件，如市場利率比保單預(yù)定利率高很多，造成保單持有人大量退保，在保險(xiǎn)公司現(xiàn)金不足時(shí)不得不低價(jià)變現(xiàn)長期資產(chǎn)而遭受損失。
E：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：包括公司管理、信息處理、員工行為等方面的風(fēng)險(xiǎn)。由于這些方面低效與失誤會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營帶來昂貴的損失。
F：法律風(fēng)險(xiǎn)：法律法規(guī)的變化，包括解釋的變化都會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)。因此必須密切關(guān)注立法發(fā)展的趨勢，了解未來法律法規(guī)的變化，包括加入世界貿(mào)易組織后經(jīng)濟(jì)全球化給法律制度與環(huán)境帶來的沖擊。此外法律風(fēng)險(xiǎn)還包括保險(xiǎn)欺詐、違規(guī)經(jīng)營、保單持有人對保險(xiǎn)合同的不同理解等，這使得法律風(fēng)險(xiǎn)變得十分復(fù)雜。法律風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司造成巨災(zāi)式的損失。
二、資產(chǎn)負(fù)債管理策略
在我國，人壽保險(xiǎn)公司按照股權(quán)的形式可以分為：國有獨(dú)資、股份制公司，在國外還有相互公司和上市公司。但無論那種形式的人壽保險(xiǎn)公司，其根本的經(jīng)營目標(biāo)都是在獲取預(yù)定的資本回報(bào)的同時(shí)保持足夠的償付能力。人壽保險(xiǎn)公司的管理者必須洞察投資環(huán)境的演變，了解投資要素變化的趨勢，在分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上擬定資產(chǎn)負(fù)債組合的策略以及公司的投資策略。
（一）資產(chǎn)負(fù)債管理過程
按照人壽保險(xiǎn)公司的管理特點(diǎn)，資產(chǎn)負(fù)債管理可以用“計(jì)劃—實(shí)施—反饋”的過程來表示：
計(jì)劃——包括長期計(jì)劃和短期計(jì)劃。長期計(jì)劃根據(jù)各類負(fù)債的特點(diǎn)、未來盈利的要求以及利差倒掛的風(fēng)險(xiǎn)，分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，通過模擬測算，決定中長期的資金運(yùn)用方針和基本投資策略。短期計(jì)劃根據(jù)長期基本投資策略和年度現(xiàn)金流量預(yù)測情況，確定短期基本投資計(jì)劃和年度資金安排計(jì)劃。
實(shí)施——根據(jù)不同負(fù)債對應(yīng)的資產(chǎn)情況，由具體操作人員根據(jù)年度資金安排計(jì)劃調(diào)整、組合投資結(jié)構(gòu)。管理的重點(diǎn)是投資決策的透明化、明確化，以及擁有一批專業(yè)的資金運(yùn)用人才和較強(qiáng)的投資組合能力。
反饋——壽險(xiǎn)公司應(yīng)建立風(fēng)險(xiǎn)管理部門，對資金運(yùn)用戰(zhàn)略及實(shí)施過程的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，對運(yùn)用績效進(jìn)行評估，對投資情況進(jìn)行分析，并將分析結(jié)果及時(shí)反饋投資決策部門，以便使投資結(jié)構(gòu)趨于合理。
（二）資產(chǎn)負(fù)債管理圖
目前國際上較流行的資產(chǎn)負(fù)債管理方法可以用下列資產(chǎn)負(fù)債管理圖表示：
附圖
圖1資產(chǎn)負(fù)債管理圖
人壽保險(xiǎn)公司的管理者進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理時(shí)，必須考慮到其公司的產(chǎn)品的期限和特征，如：長期和短期產(chǎn)品的比例、傳統(tǒng)和投資產(chǎn)品的組成等等；還必須考慮到制約投資組合的因素，如：法律法規(guī)對投資范圍的限制、資本市場投資產(chǎn)品的可能獲得等等；同時(shí)還必須考慮到對資本市場的預(yù)期，如：利率的走向、資本市場發(fā)展的周期等等。通過對上述因素的綜合考慮，確定出投資組合戰(zhàn)略，并進(jìn)行檢測。目前國際上壽險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理使用的檢測方法主要有：彈性檢測、現(xiàn)金流檢測(CFT)、動(dòng)態(tài)償付能力檢測(DST)、風(fēng)險(xiǎn)資本法(RBC)、隨機(jī)資產(chǎn)負(fù)債模型、財(cái)務(wù)狀況報(bào)告(FCR)，其中前兩種方法較為常用。然后才設(shè)定符合資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的投資策略。
當(dāng)管理者制定出綜合可行的資產(chǎn)負(fù)債組合以后，必須將有關(guān)理念貫徹到公司的每個(gè)階層，同進(jìn)還要保證有足夠的技術(shù)支持和組織機(jī)構(gòu)來幫助管理者完成資產(chǎn)負(fù)債管理，當(dāng)然不同的公司具有不同的組織機(jī)構(gòu)，因而不存在某種適用于所有公司的通用的組織機(jī)構(gòu)。有效的組織機(jī)構(gòu)必須根據(jù)各公司的戰(zhàn)略和對風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度而制定的資產(chǎn)負(fù)債管理目標(biāo)來建立，以實(shí)現(xiàn)公司的經(jīng)營目標(biāo)。但建立一個(gè)高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)和實(shí)行合理的分別投資并進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量管理將會(huì)大大幫助公司的資產(chǎn)負(fù)債管理。
（三）資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)
運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理構(gòu)建資金運(yùn)用戰(zhàn)略，人壽保險(xiǎn)公司要健全資金運(yùn)用機(jī)構(gòu)，除成立投資決策委員會(huì)以外，還應(yīng)成立資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)。高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)通常又叫風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)，它由高級行政管理人員組成，負(fù)責(zé)在連續(xù)的狀態(tài)下監(jiān)督和管理人壽保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。它的任務(wù)包括審查投資策略、產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品定價(jià)以及市場開發(fā)。人壽保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品銷售對市場利率的變動(dòng)非常敏感，一方面過低的產(chǎn)品預(yù)定利率會(huì)使公司的產(chǎn)品在競爭中失去市場，另一方面過高的產(chǎn)品預(yù)定利率會(huì)產(chǎn)生利差損。資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)必須對產(chǎn)品進(jìn)行審查，使定價(jià)能夠與投資合理的匹配，達(dá)到公司預(yù)定的資本回報(bào)率和其他經(jīng)營目標(biāo)。
三、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理的原則設(shè)計(jì)投資組合
依靠資產(chǎn)負(fù)債理論確定了投資策略以后，最重要的工作就是根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則設(shè)計(jì)投資組合。以下簡單介紹有關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債管理原則：(1)規(guī)模對稱原則：即投資總額與負(fù)債總額相一致，建立一種在正常保費(fèi)收入凈流人增長基礎(chǔ)上的動(dòng)態(tài)平衡；(2)結(jié)構(gòu)對稱：長期負(fù)債用于長期投資，而短期負(fù)債只能進(jìn)行短期運(yùn)用，保持償還期基本一致；(3)成本收益對稱：選擇投資品種要把握投資收益與資金成本相對應(yīng)，保證實(shí)現(xiàn)合理收益，而且要根據(jù)市場利率變化對資產(chǎn)、負(fù)債的現(xiàn)金價(jià)值的沖擊程度隨時(shí)調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。合理地分配資金，構(gòu)建分散互補(bǔ)的資產(chǎn)組合，這就可以使不同資產(chǎn)間的系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)相互抵消，以降低總體風(fēng)險(xiǎn)水平。一方面，應(yīng)根據(jù)資金來源、成本和期限，選擇不同期限、收益水平的品種，設(shè)計(jì)相對獨(dú)立的投資組合；另一方面，各投資品種的資金覆蓋率要科學(xué)合理，單一項(xiàng)目投資比例應(yīng)適中，力求分散風(fēng)險(xiǎn)。壽險(xiǎn)資金不但規(guī)模大、期限長，而且保費(fèi)收入源源不斷，可用資金增長數(shù)量非常可觀，所以建立長期的資產(chǎn)負(fù)債管理原則戰(zhàn)略是壽險(xiǎn)資金運(yùn)用現(xiàn)實(shí)的選擇，也是追求保險(xiǎn)資產(chǎn)長期穩(wěn)健增值的必由之路。
在設(shè)計(jì)投資組合時(shí)，必須根據(jù)人壽保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)的特點(diǎn)開展投資多樣性的選擇并對其進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量。由于人壽保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品的多樣性以及期限等產(chǎn)品特征的差異性，人壽保險(xiǎn)公司可以根據(jù)不同的產(chǎn)品和險(xiǎn)種分別進(jìn)行多樣性的投資，并根據(jù)產(chǎn)品或險(xiǎn)種的風(fēng)險(xiǎn)特性和其他因素設(shè)定資本回報(bào)率和投資目標(biāo)，對投資進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量。例如，分別投資的決定可以根據(jù)產(chǎn)品或險(xiǎn)種的保費(fèi)量大小、風(fēng)險(xiǎn)高低、盈利特點(diǎn)等等來決定。在投資策略的構(gòu)建上，首先要認(rèn)真研究負(fù)債的特性，建立分險(xiǎn)種核算體系，根據(jù)每一產(chǎn)品的特性、每一客戶的需求，以期望收益率的最大化和控制利差倒掛風(fēng)險(xiǎn)為條件，以滿足長期、效率、平衡的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)為目標(biāo)，構(gòu)建長期的資金運(yùn)用戰(zhàn)略。其次是以分險(xiǎn)種核算資金為單位實(shí)施資產(chǎn)分配，并在分配過程中不斷參考負(fù)債信息的變化，如利率選擇性、流動(dòng)性、期間性以及資金市場的成熟性等。第三，壽險(xiǎn)公司應(yīng)具備相應(yīng)的資本金，并提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以保證資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的穩(wěn)定性。在作出這些決定的同時(shí)，還必須考慮到許多運(yùn)作上的事宜，如：建立某一分別投資的交易規(guī)則；投資的融資與組合的重組；稅收和費(fèi)用的分?jǐn)偟鹊取４送猓窘⑵鸶咝У呢?cái)務(wù)信息系統(tǒng)是十分重要的，因?yàn)楣芾碚咝枰啦煌U(xiǎn)種的現(xiàn)金流量以便作出相應(yīng)的投資決策。這種分別投資的方法可以是人壽保險(xiǎn)公司在整個(gè)公司范圍內(nèi)對資產(chǎn)負(fù)債組合進(jìn)行分析，使管理者對公司的投資組合以及資產(chǎn)負(fù)債有較深入的了解，及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)負(fù)債的不足或機(jī)會(huì)，以及在給定的投資環(huán)境下抵消不同險(xiǎn)種帶來的某些風(fēng)險(xiǎn)。
人壽保險(xiǎn)公司有許多方法可以用來優(yōu)化資產(chǎn)組合以使其與負(fù)債結(jié)構(gòu)相互匹配并使公司的價(jià)值最大化。在乎穩(wěn)的投資環(huán)境下，例如利率保持穩(wěn)定時(shí)，這將是比較容易做到的，投資回報(bào)也比較容易預(yù)測。但是，在過去的十年來，由于利率的下調(diào)、資本市場的動(dòng)蕩、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值的起落，人壽保險(xiǎn)公司面臨著重大的考驗(yàn)。同時(shí)，政府法規(guī)的變化、消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的加強(qiáng)、市場的開放也給人壽保險(xiǎn)公司的運(yùn)作以及發(fā)展戰(zhàn)略帶來諸多的挑戰(zhàn)。因此人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營者必須制定出適應(yīng)投資環(huán)境變化的資產(chǎn)負(fù)債管理策略才能夠達(dá)到預(yù)期的經(jīng)營目標(biāo)。
四、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立健全投資風(fēng)險(xiǎn)控制制度
在設(shè)計(jì)投資組合、建立投資策略以后，人壽保險(xiǎn)公司還應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立一整套投資風(fēng)險(xiǎn)管理制度，并將之貫穿在壽險(xiǎn)投資過程的始終。
1.資金的集中管理、統(tǒng)一使用：壽險(xiǎn)公司各分支機(jī)構(gòu)按核定限額留足周轉(zhuǎn)金后，其余資金應(yīng)全部上劃到總公司、做到集中管理、統(tǒng)一使用，減少風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)資金的專業(yè)化運(yùn)作，提高資金使用效率。其次，要嚴(yán)格授權(quán)、層層負(fù)責(zé)。在資金運(yùn)用過程中，要嚴(yán)格按額度大小，明確決策和使用權(quán)限，每一層級都要對權(quán)限內(nèi)的決策和使用結(jié)果負(fù)責(zé)。再次，要建立健全各項(xiàng)業(yè)務(wù)管理制度。制度的缺位必然帶來許多實(shí)際操作中的問題，進(jìn)而滋生風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須建立各項(xiàng)業(yè)務(wù)管理制度，如資金劃撥管理制度、集中交易管理制度、帳戶管理制度、會(huì)計(jì)核算管理制度、稽核檢查管理制度等，并嚴(yán)格貫徹落實(shí)，堵塞風(fēng)險(xiǎn)漏洞。
2.建立科學(xué)的決策機(jī)制：許多風(fēng)險(xiǎn)案例說明，因決策失誤而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比一般的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)更為重大。因此，建立科學(xué)的決策機(jī)制是保險(xiǎn)公司控制投資風(fēng)險(xiǎn)的重要任務(wù)，應(yīng)該由保險(xiǎn)公司最高管理決策層、包括資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)及相關(guān)部門負(fù)責(zé)人和專家組成投資決策委員會(huì)，根據(jù)公司經(jīng)營發(fā)展總體規(guī)劃，制定公司中長期投資政策，對資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略性分配；另外，還要對資金運(yùn)用部門提出的業(yè)務(wù)計(jì)劃和重大投資項(xiàng)目進(jìn)行分析、論證、審核，并最終作出決策。
3.健全投資部門：人壽保險(xiǎn)公司的投資部門是投資的直接執(zhí)行者，目前國內(nèi)人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營管理體制中擔(dān)當(dāng)這一重任的，與國外保險(xiǎn)公司負(fù)責(zé)資金運(yùn)用的獨(dú)立的投資管理公司不同，大多以保險(xiǎn)公司的一個(gè)部門的形式存在，必須依據(jù)公司授權(quán)進(jìn)行投資活動(dòng)。資金運(yùn)用部門要根據(jù)公司決策部門制定的中長期投資政策，依靠專業(yè)的分析研究和投資管理人才，對宏觀經(jīng)濟(jì)形勢作出判斷，對金融市場進(jìn)行理性把握，從而擬定中短期投資計(jì)劃，確定戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配比，并由下屬業(yè)務(wù)部門選擇品種具體實(shí)施。
4.綜合風(fēng)險(xiǎn)評估：在評估資產(chǎn)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)制定資產(chǎn)負(fù)債管理策略時(shí)，人壽保險(xiǎn)公司還應(yīng)該注意綜合公司的各個(gè)分支機(jī)構(gòu)形成的累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。在電腦技術(shù)和能夠提供模擬程序的軟件支持下，人壽保險(xiǎn)公司可以先進(jìn)行不同的資產(chǎn)負(fù)債管理模擬分析，再作出投資策略的制定。
在當(dāng)前我國人壽保險(xiǎn)市場快速發(fā)展以及加入WTO市場不斷開放的今天，投資業(yè)務(wù)已經(jīng)成為人壽保險(xiǎn)業(yè)的主營業(yè)務(wù)，而人壽保險(xiǎn)公司也成為我國資本市場的主要機(jī)構(gòu)投資者。如何保證人壽保險(xiǎn)公司在長期的經(jīng)營中保持足夠的償付能力，確保在將來有充足的資產(chǎn)來匹配負(fù)債，是保證我國人壽保險(xiǎn)業(yè)長期健康穩(wěn)定發(fā)展的一項(xiàng)重要的課題。希望本文能夠在這個(gè)方面起到拋磚引玉的作用。
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主要有四種風(fēng)險(xiǎn)：
A：資產(chǎn)貶值風(fēng)險(xiǎn)：即由于資產(chǎn)的市場價(jià)值下降引起的損失。人壽保險(xiǎn)公司持有許多不同的資產(chǎn)，如：證券、不動(dòng)產(chǎn)、保單抵押貸款，等等，這使得人壽保險(xiǎn)公司對利率與資產(chǎn)的市場價(jià)值的變化十分敏感。資產(chǎn)市值的下降，輕者會(huì)引起人壽保險(xiǎn)公司盈利能力的惡化，更嚴(yán)重的會(huì)造成償付能力不足使公司經(jīng)營出現(xiàn)危機(jī)。
B：定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)：人壽保險(xiǎn)公司的定價(jià)包含許多因素，如：死亡率、發(fā)病率、營運(yùn)成本、投資回報(bào)等等。而且人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營期限很長，在確定產(chǎn)品價(jià)格時(shí)，如果不能準(zhǔn)確地將這些因素及其將來變化趨勢計(jì)算進(jìn)去，將會(huì)影響到人壽保險(xiǎn)公司是否能夠承擔(dān)對保單持有人的保險(xiǎn)責(zé)任。
C：利率變化風(fēng)險(xiǎn)：利率變化的風(fēng)險(xiǎn)對人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營有著重大的影響。例如：如果利率變化造成資產(chǎn)價(jià)值的增減無法與負(fù)債價(jià)值的增減匹配，人壽保險(xiǎn)公司可能會(huì)面臨倒閉。在過去的十年中，由于利率多次下調(diào)，使得部分人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營出現(xiàn)相當(dāng)大的利差損。
D：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：包括監(jiān)管制度的變化、稅法的變化、經(jīng)營新的險(xiǎn)種等等。在我國，由于保險(xiǎn)法對保險(xiǎn)公司的投資作出了嚴(yán)格的限制，允許的投資范圍十分有限，主要是銀行存款、國債、金融機(jī)構(gòu)和部分大企業(yè)發(fā)行的債券、一定比例的證券投資基金，因此投資組合的選擇十分有限，造成資產(chǎn)負(fù)債無法匹配的風(fēng)險(xiǎn)加大。此外，由于人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營的長期性，隨著時(shí)間的遷移，法律解釋的變化也會(huì)對未來人壽保險(xiǎn)公司的給付、賠付責(zé)任產(chǎn)生重大的影響。
（二）財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)
主要有六種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：
A：費(fèi)率風(fēng)險(xiǎn)：即在確定費(fèi)率或給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)時(shí)不準(zhǔn)確產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。主要有兩類：費(fèi)率定價(jià)過低和給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)過高。
B：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：又稱市場風(fēng)險(xiǎn)，即引起資產(chǎn)或負(fù)債價(jià)值變化的風(fēng)險(xiǎn)，包括：利率風(fēng)險(xiǎn)和基本風(fēng)險(xiǎn)。人壽保險(xiǎn)公司根據(jù)利率的變化衡量和管理資產(chǎn)負(fù)債，其股票、公司債券和質(zhì)押貸款與利率基準(zhǔn)點(diǎn)的變化緊密相連，任何利率的變化都直接影響到這些投資產(chǎn)品的回報(bào)率。人壽保險(xiǎn)公司投資的資產(chǎn)在信用等級、流動(dòng)性、期限等方面往往與負(fù)債并不相關(guān)聯(lián)而影響到兩者的匹配。
C：信用風(fēng)險(xiǎn)：即由于債務(wù)人因其財(cái)務(wù)狀況惡化或擔(dān)保物價(jià)值貶值無法履行責(zé)任而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。由于人壽保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)有相當(dāng)部分是公司債券，因此這種風(fēng)險(xiǎn)對其影響較大。
D：流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：即由于無法預(yù)測的事件造成資產(chǎn)流動(dòng)性不足引起的風(fēng)險(xiǎn)。人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營的業(yè)務(wù)多數(shù)是長期業(yè)務(wù)，因此其投資也多數(shù)是長期投資以與保險(xiǎn)合同到期的責(zé)任匹配。但由于某些無法預(yù)測的事件，如市場利率比保單預(yù)定利率高很多，造成保單持有人大量退保，在保險(xiǎn)公司現(xiàn)金不足時(shí)不得不低價(jià)變現(xiàn)長期資產(chǎn)而遭受損失。
E：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：包括公司管理、信息處理、員工行為等方面的風(fēng)險(xiǎn)。由于這些方面低效與失誤會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營帶來昂貴的損失。
F：法律風(fēng)險(xiǎn)：法律法規(guī)的變化，包括解釋的變化都會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)。因此必須密切關(guān)注立法發(fā)展的趨勢，了解未來法律法規(guī)的變化，包括加入世界貿(mào)易組織后經(jīng)濟(jì)全球化給法律制度與環(huán)境帶來的沖擊。此外法律風(fēng)險(xiǎn)還包括保險(xiǎn)欺詐、違規(guī)經(jīng)營、保單持有人對保險(xiǎn)合同的不同理解等，這使得法律風(fēng)險(xiǎn)變得十分復(fù)雜。法律風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)給人壽保險(xiǎn)公司造成巨災(zāi)式的損失。
二、資產(chǎn)負(fù)債管理策略
在我國，人壽保險(xiǎn)公司按照股權(quán)的形式可以分為：國有獨(dú)資、股份制公司，在國外還有相互公司和上市公司。但無論那種形式的人壽保險(xiǎn)公司，其根本的經(jīng)營目標(biāo)都是在獲取預(yù)定的資本回報(bào)的同時(shí)保持足夠的償付能力。人壽保險(xiǎn)公司的管理者必須洞察投資環(huán)境的演變，了解投資要素變化的趨勢，在分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上擬定資產(chǎn)負(fù)債組合的策略以及公司的投資策略。
（一）資產(chǎn)負(fù)債管理過程
按照人壽保險(xiǎn)公司的管理特點(diǎn)，資產(chǎn)負(fù)債管理可以用“計(jì)劃—實(shí)施—反饋”的過程來表示：
計(jì)劃——包括長期計(jì)劃和短期計(jì)劃。長期計(jì)劃根據(jù)各類負(fù)債的特點(diǎn)、未來盈利的要求以及利差倒掛的風(fēng)險(xiǎn)，分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，通過模擬測算，決定中長期的資金運(yùn)用方針和基本投資策略。短期計(jì)劃根據(jù)長期基本投資策略和年度現(xiàn)金流量預(yù)測情況，確定短期基本投資計(jì)劃和年度資金安排計(jì)劃。
實(shí)施——根據(jù)不同負(fù)債對應(yīng)的資產(chǎn)情況，由具體操作人員根據(jù)年度資金安排計(jì)劃調(diào)整、組合投資結(jié)構(gòu)。管理的重點(diǎn)是投資決策的透明化、明確化，以及擁有一批專業(yè)的資金運(yùn)用人才和較強(qiáng)的投資組合能力。
反饋——壽險(xiǎn)公司應(yīng)建立風(fēng)險(xiǎn)管理部門，對資金運(yùn)用戰(zhàn)略及實(shí)施過程的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，對運(yùn)用績效進(jìn)行評估，對投資情況進(jìn)行分析，并將分析結(jié)果及時(shí)反饋投資決策部門，以便使投資結(jié)構(gòu)趨于合理。
（二）資產(chǎn)負(fù)債管理圖
目前國際上較流行的資產(chǎn)負(fù)債管理方法可以用下列資產(chǎn)負(fù)債管理圖表示：
附圖
圖1資產(chǎn)負(fù)債管理圖
人壽保險(xiǎn)公司的管理者進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理時(shí)，必須考慮到其公司的產(chǎn)品的期限和特征，如：長期和短期產(chǎn)品的比例、傳統(tǒng)和投資產(chǎn)品的組成等等；還必須考慮到制約投資組合的因素，如：法律法規(guī)對投資范圍的限制、資本市場投資產(chǎn)品的可能獲得等等；同時(shí)還必須考慮到對資本市場的預(yù)期，如：利率的走向、資本市場發(fā)展的周期等等。通過對上述因素的綜合考慮，確定出投資組合戰(zhàn)略，并進(jìn)行檢測。目前國際上壽險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理使用的檢測方法主要有：彈性檢測、現(xiàn)金流檢測(CFT)、動(dòng)態(tài)償付能力檢測(DST)、風(fēng)險(xiǎn)資本法(RBC)、隨機(jī)資產(chǎn)負(fù)債模型、財(cái)務(wù)狀況報(bào)告(FCR)，其中前兩種方法較為常用。然后才設(shè)定符合資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的投資策略。
當(dāng)管理者制定出綜合可行的資產(chǎn)負(fù)債組合以后，必須將有關(guān)理念貫徹到公司的每個(gè)階層，同進(jìn)還要保證有足夠的技術(shù)支持和組織機(jī)構(gòu)來幫助管理者完成資產(chǎn)負(fù)債管理，當(dāng)然不同的公司具有不同的組織機(jī)構(gòu)，因而不存在某種適用于所有公司的通用的組織機(jī)構(gòu)。有效的組織機(jī)構(gòu)必須根據(jù)各公司的戰(zhàn)略和對風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度而制定的資產(chǎn)負(fù)債管理目標(biāo)來建立，以實(shí)現(xiàn)公司的經(jīng)營目標(biāo)。但建立一個(gè)高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)和實(shí)行合理的分別投資并進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量管理將會(huì)大大幫助公司的資產(chǎn)負(fù)債管理。
（三）資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)
運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理構(gòu)建資金運(yùn)用戰(zhàn)略，人壽保險(xiǎn)公司要健全資金運(yùn)用機(jī)構(gòu)，除成立投資決策委員會(huì)以外，還應(yīng)成立資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)。高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)通常又叫風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)，它由高級行政管理人員組成，負(fù)責(zé)在連續(xù)的狀態(tài)下監(jiān)督和管理人壽保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。它的任務(wù)包括審查投資策略、產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品定價(jià)以及市場開發(fā)。人壽保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品銷售對市場利率的變動(dòng)非常敏感，一方面過低的產(chǎn)品預(yù)定利率會(huì)使公司的產(chǎn)品在競爭中失去市場，另一方面過高的產(chǎn)品預(yù)定利率會(huì)產(chǎn)生利差損。資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)必須對產(chǎn)品進(jìn)行審查，使定價(jià)能夠與投資合理的匹配，達(dá)到公司預(yù)定的資本回報(bào)率和其他經(jīng)營目標(biāo)。
三、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理的原則設(shè)計(jì)投資組合
依靠資產(chǎn)負(fù)債理論確定了投資策略以后，最重要的工作就是根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則設(shè)計(jì)投資組合。以下簡單介紹有關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債管理原則：(1)規(guī)模對稱原則：即投資總額與負(fù)債總額相一致，建立一種在正常保費(fèi)收入凈流人增長基礎(chǔ)上的動(dòng)態(tài)平衡；(2)結(jié)構(gòu)對稱：長期負(fù)債用于長期投資，而短期負(fù)債只能進(jìn)行短期運(yùn)用，保持償還期基本一致；(3)成本收益對稱：選擇投資品種要把握投資收益與資金成本相對應(yīng)，保證實(shí)現(xiàn)合理收益，而且要根據(jù)市場利率變化對資產(chǎn)、負(fù)債的現(xiàn)金價(jià)值的沖擊程度隨時(shí)調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。合理地分配資金，構(gòu)建分散互補(bǔ)的資產(chǎn)組合，這就可以使不同資產(chǎn)間的系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)相互抵消，以降低總體風(fēng)險(xiǎn)水平。一方面，應(yīng)根據(jù)資金來源、成本和期限，選擇不同期限、收益水平的品種，設(shè)計(jì)相對獨(dú)立的投資組合；另一方面，各投資品種的資金覆蓋率要科學(xué)合理，單一項(xiàng)目投資比例應(yīng)適中，力求分散風(fēng)險(xiǎn)。壽險(xiǎn)資金不但規(guī)模大、期限長，而且保費(fèi)收入源源不斷，可用資金增長數(shù)量非常可觀，所以建立長期的資產(chǎn)負(fù)債管理原則戰(zhàn)略是壽險(xiǎn)資金運(yùn)用現(xiàn)實(shí)的選擇，也是追求保險(xiǎn)資產(chǎn)長期穩(wěn)健增值的必由之路。
在設(shè)計(jì)投資組合時(shí)，必須根據(jù)人壽保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)的特點(diǎn)開展投資多樣性的選擇并對其進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量。由于人壽保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品的多樣性以及期限等產(chǎn)品特征的差異性，人壽保險(xiǎn)公司可以根據(jù)不同的產(chǎn)品和險(xiǎn)種分別進(jìn)行多樣性的投資，并根據(jù)產(chǎn)品或險(xiǎn)種的風(fēng)險(xiǎn)特性和其他因素設(shè)定資本回報(bào)率和投資目標(biāo)，對投資進(jìn)行財(cái)務(wù)衡量。例如，分別投資的決定可以根據(jù)產(chǎn)品或險(xiǎn)種的保費(fèi)量大小、風(fēng)險(xiǎn)高低、盈利特點(diǎn)等等來決定。在投資策略的構(gòu)建上，首先要認(rèn)真研究負(fù)債的特性，建立分險(xiǎn)種核算體系，根據(jù)每一產(chǎn)品的特性、每一客戶的需求，以期望收益率的最大化和控制利差倒掛風(fēng)險(xiǎn)為條件，以滿足長期、效率、平衡的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)為目標(biāo)，構(gòu)建長期的資金運(yùn)用戰(zhàn)略。其次是以分險(xiǎn)種核算資金為單位實(shí)施資產(chǎn)分配，并在分配過程中不斷參考負(fù)債信息的變化，如利率選擇性、流動(dòng)性、期間性以及資金市場的成熟性等。第三，壽險(xiǎn)公司應(yīng)具備相應(yīng)的資本金，并提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以保證資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的穩(wěn)定性。在作出這些決定的同時(shí)，還必須考慮到許多運(yùn)作上的事宜，如：建立某一分別投資的交易規(guī)則；投資的融資與組合的重組；稅收和費(fèi)用的分?jǐn)偟鹊取４送猓窘⑵鸶咝У呢?cái)務(wù)信息系統(tǒng)是十分重要的，因?yàn)楣芾碚咝枰啦煌U(xiǎn)種的現(xiàn)金流量以便作出相應(yīng)的投資決策。這種分別投資的方法可以是人壽保險(xiǎn)公司在整個(gè)公司范圍內(nèi)對資產(chǎn)負(fù)債組合進(jìn)行分析，使管理者對公司的投資組合以及資產(chǎn)負(fù)債有較深入的了解，及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)負(fù)債的不足或機(jī)會(huì)，以及在給定的投資環(huán)境下抵消不同險(xiǎn)種帶來的某些風(fēng)險(xiǎn)。
人壽保險(xiǎn)公司有許多方法可以用來優(yōu)化資產(chǎn)組合以使其與負(fù)債結(jié)構(gòu)相互匹配并使公司的價(jià)值最大化。在乎穩(wěn)的投資環(huán)境下，例如利率保持穩(wěn)定時(shí)，這將是比較容易做到的，投資回報(bào)也比較容易預(yù)測。但是，在過去的十年來，由于利率的下調(diào)、資本市場的動(dòng)蕩、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值的起落，人壽保險(xiǎn)公司面臨著重大的考驗(yàn)。同時(shí)，政府法規(guī)的變化、消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的加強(qiáng)、市場的開放也給人壽保險(xiǎn)公司的運(yùn)作以及發(fā)展戰(zhàn)略帶來諸多的挑戰(zhàn)。因此人壽保險(xiǎn)公司的經(jīng)營者必須制定出適應(yīng)投資環(huán)境變化的資產(chǎn)負(fù)債管理策略才能夠達(dá)到預(yù)期的經(jīng)營目標(biāo)。
四、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立健全投資風(fēng)險(xiǎn)控制制度
在設(shè)計(jì)投資組合、建立投資策略以后，人壽保險(xiǎn)公司還應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立一整套投資風(fēng)險(xiǎn)管理制度，并將之貫穿在壽險(xiǎn)投資過程的始終。
1.資金的集中管理、統(tǒng)一使用：壽險(xiǎn)公司各分支機(jī)構(gòu)按核定限額留足周轉(zhuǎn)金后，其余資金應(yīng)全部上劃到總公司、做到集中管理、統(tǒng)一使用，減少風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)資金的專業(yè)化運(yùn)作，提高資金使用效率。其次，要嚴(yán)格授權(quán)、層層負(fù)責(zé)。在資金運(yùn)用過程中，要嚴(yán)格按額度大小，明確決策和使用權(quán)限，每一層級都要對權(quán)限內(nèi)的決策和使用結(jié)果負(fù)責(zé)。再次，要建立健全各項(xiàng)業(yè)務(wù)管理制度。制度的缺位必然帶來許多實(shí)際操作中的問題，進(jìn)而滋生風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須建立各項(xiàng)業(yè)務(wù)管理制度，如資金劃撥管理制度、集中交易管理制度、帳戶管理制度、會(huì)計(jì)核算管理制度、稽核檢查管理制度等，并嚴(yán)格貫徹落實(shí)，堵塞風(fēng)險(xiǎn)漏洞。
2.建立科學(xué)的決策機(jī)制：許多風(fēng)險(xiǎn)案例說明，因決策失誤而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比一般的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)更為重大。因此，建立科學(xué)的決策機(jī)制是保險(xiǎn)公司控制投資風(fēng)險(xiǎn)的重要任務(wù)，應(yīng)該由保險(xiǎn)公司最高管理決策層、包括資產(chǎn)負(fù)債管理委員會(huì)及相關(guān)部門負(fù)責(zé)人和專家組成投資決策委員會(huì)，根據(jù)公司經(jīng)營發(fā)展總體規(guī)劃，制定公司中長期投資政策，對資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略性分配；另外，還要對資金運(yùn)用部門提出的業(yè)務(wù)計(jì)劃和重大投資項(xiàng)目進(jìn)行分析、論證、審核，并最終作出決策。
3.健全投資部門：人壽保險(xiǎn)公司的投資部門是投資的直接執(zhí)行者，目前國內(nèi)人壽保險(xiǎn)公司經(jīng)營管理體制中擔(dān)當(dāng)這一重任的，與國外保險(xiǎn)公司負(fù)責(zé)資金運(yùn)用的獨(dú)立的投資管理公司不同，大多以保險(xiǎn)公司的一個(gè)部門的形式存在，必須依據(jù)公司授權(quán)進(jìn)行投資活動(dòng)。資金運(yùn)用部門要根據(jù)公司決策部門制定的中長期投資政策，依靠專業(yè)的分析研究和投資管理人才，對宏觀經(jīng)濟(jì)形勢作出判斷，對金融市場進(jìn)行理性把握，從而擬定中短期投資計(jì)劃，確定戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配比，并由下屬業(yè)務(wù)部門選擇品種具體實(shí)施。
4.綜合風(fēng)險(xiǎn)評估：在評估資產(chǎn)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)制定資產(chǎn)負(fù)債管理策略時(shí)，人壽保險(xiǎn)公司還應(yīng)該注意綜合公司的各個(gè)分支機(jī)構(gòu)形成的累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。在電腦技術(shù)和能夠提供模擬程序的軟件支持下，人壽保險(xiǎn)公司可以先進(jìn)行不同的資產(chǎn)負(fù)債管理模擬分析，再作出投資策略的制定。
在當(dāng)前我國人壽保險(xiǎn)市場快速發(fā)展以及加入WTO市場不斷開放的今天，投資業(yè)務(wù)已經(jīng)成為人壽保險(xiǎn)業(yè)的主營業(yè)務(wù)，而人壽保險(xiǎn)公司也成為我國資本市場的主要機(jī)構(gòu)投資者。如何保證人壽保險(xiǎn)公司在長期的經(jīng)營中保持足夠的償付能力，確保在將來有充足的資產(chǎn)來匹配負(fù)債，是保證我國人壽保險(xiǎn)業(yè)長期健康穩(wěn)定發(fā)展的一項(xiàng)重要的課題。希望本文能夠在這個(gè)方面起到拋磚引玉的作用。
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（一）保險(xiǎn)資金運(yùn)用對保險(xiǎn)經(jīng)營效益的影響
保險(xiǎn)投資對保險(xiǎn)公司經(jīng)營效益具有決定意義。從世界各國的情況看，承保利潤都有下降趨勢，保險(xiǎn)公司的效益主要靠投資收益來彌補(bǔ)。
高效的保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益，還可以促使保險(xiǎn)費(fèi)率的下降，從而提高市場競爭力。孤立地看，保險(xiǎn)費(fèi)率下降，似乎會(huì)削弱保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金的積累，進(jìn)而不利于保險(xiǎn)補(bǔ)償或給付的實(shí)現(xiàn)。但系統(tǒng)地看，在保險(xiǎn)費(fèi)率下降，其余條件不變的情況下，保險(xiǎn)需求的興旺、投保人數(shù)的增加，促進(jìn)了經(jīng)營的規(guī)模化，從而在整體和總量上，較之于費(fèi)率高時(shí)的情形更有利，大數(shù)法則的作用發(fā)揮更出色，更加強(qiáng)了經(jīng)營的穩(wěn)定性。從保險(xiǎn)基金的規(guī)模看，隨著投保人群的增加，保險(xiǎn)基金規(guī)模不斷擴(kuò)大，保險(xiǎn)可運(yùn)用資金更有保證，使保險(xiǎn)資金運(yùn)用進(jìn)入新的循環(huán)，相應(yīng)地帶來更多的投資回報(bào)，這一良性過程，使保險(xiǎn)資金對保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)的穩(wěn)定性具有積極的意義。
良好的保險(xiǎn)資金運(yùn)用收益，還可以壯大保險(xiǎn)公司償付能力。這是因?yàn)椋S著資金收益的增加、利潤基數(shù)的擴(kuò)大，稅后利潤固定比例的公積金計(jì)提也會(huì)不斷擴(kuò)大，所以資金運(yùn)用收益是保險(xiǎn)公積金積累的間接的重要來源，這也就為保險(xiǎn)公司償付能力的壯大提供了資金準(zhǔn)備。
（二）保險(xiǎn)資金運(yùn)用對資本金的影響
在公司發(fā)展的前期，資本金是公司償付能力高低的體現(xiàn)，是公司開設(shè)分公司拓展業(yè)務(wù)、開發(fā)新產(chǎn)品的資金保障。我們在談?wù)搩敻赌芰r(shí)，往往注意的是償付能力充足率是否大于100％，而對于償付能力充足率的合適比率缺少分析。顯然，該比例并非越高越好，任何資金都有成本，保費(fèi)收入可以用其產(chǎn)品預(yù)定利率來估計(jì)其資金成本，資本金的資金成本則是股東要求的投資回報(bào)率。資本金超出最低償付能力額度的部分為自由資產(chǎn)，這部分資本可以承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，要求投資收益率更高的資產(chǎn)來滿足實(shí)現(xiàn)利潤和股東權(quán)益最大化的目的。如果不能解決這部分自由資本的投資問題，資本的增長會(huì)給保險(xiǎn)業(yè)務(wù)帶來更大的壓力。
二、我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用現(xiàn)狀及面臨的問題
（一）我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管政策回顧
我國在1987年以前，保險(xiǎn)資金基本用于銀行存款。在1987～1995年間，由于幾乎對保險(xiǎn)資金運(yùn)用無任何限制，因此保險(xiǎn)公司多進(jìn)行股市投資、借貸等業(yè)務(wù)，造成大量的投資損失與壞帳。1995年《保險(xiǎn)法》頒布實(shí)施以后，遵循安全性原則，我國的保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管方式屬于嚴(yán)格型監(jiān)管，投資限于銀行存款、買賣政府債券、金融債券和國務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式。近年來，為了適應(yīng)保險(xiǎn)市場的迅速發(fā)展，在以上投資渠道的基礎(chǔ)上，允許保險(xiǎn)資金可以通過購買部分證券投資基金間接進(jìn)入證券市場。同時(shí)，允許保險(xiǎn)公司進(jìn)入全國銀行同業(yè)拆借市場，從事債券買賣業(yè)務(wù)。《保險(xiǎn)法》修改后，盡管放松了保險(xiǎn)資金對企業(yè)的投資，并且在其他資金運(yùn)用方面留下了一定的空間，但總體而言，其開放程度遠(yuǎn)沒有達(dá)到令業(yè)界滿意的地步。
（二）當(dāng)前保險(xiǎn)資金運(yùn)用存在的主要問題
當(dāng)前保險(xiǎn)業(yè)存在的主要問題是利差損問題，而這給保險(xiǎn)業(yè)的資金運(yùn)用帶來了巨大的壓力。經(jīng)過連續(xù)7次降息后，我國的銀行存款年利率水平已從原來的10.8％下降到現(xiàn)在的1.98％，保險(xiǎn)公司以高利率8.5％～8.8％承保的大量保單所帶來的利差損極有可能隨著時(shí)間的推移而進(jìn)一步加大。在巨大的利差損壓力下，各保險(xiǎn)公司必然要想盡辦法來獲得更高的收益率，一方面減少利差損，另一方面吸引更多的保費(fèi)收入，用費(fèi)差益來彌補(bǔ)利差損。
然而，保險(xiǎn)公司的投資收益率受市場宏觀環(huán)境的影響。根據(jù)無套利理論，風(fēng)險(xiǎn)和收益之間存在一定的關(guān)系，由于銀行存款、國債、金融債風(fēng)險(xiǎn)小，對應(yīng)的收益率也小。盡管投資于證券投資基金存在較高的風(fēng)險(xiǎn)，但是相比于債券市場和銀行存款市場，自1996年至2000年其收益率明顯偏高，因此，為了獲得更高的投資收益率，保險(xiǎn)公司一般都用足15％的額度。但這樣，無形中也加大了投資的風(fēng)險(xiǎn)。由于2002年資本市場走勢很差，也使保險(xiǎn)公司在證券投資基金上損失慘重。總體而言，2002年國債收益率維持在2.35％～3.5％之間，短期資金回報(bào)率下跌到1.9％左右，長期協(xié)議存款也會(huì)受到影響，估計(jì)收益水平在3.50％～4％之間波動(dòng)。這樣的收益水平，顯然無法起到彌補(bǔ)利差損的作用。
三、資產(chǎn)負(fù)債管理與保險(xiǎn)資金運(yùn)用
在上述情況下，開放保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道成為業(yè)內(nèi)和學(xué)術(shù)界共同關(guān)注的焦點(diǎn)。在兼顧投保人利益和保險(xiǎn)公司利益的前提下，有條件地開放保險(xiǎn)投資渠道，已成為監(jiān)管部門關(guān)注的重點(diǎn)。
（一）從產(chǎn)品的角度看投資問題
根據(jù)業(yè)務(wù)來源的不同，壽險(xiǎn)資金的性質(zhì)一般可分為四種類型：（1）由壽險(xiǎn)公司擔(dān)保投資回報(bào)的資金；（2）壽險(xiǎn)公司和客戶共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的資金；（3）完全由客戶承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的資金；（4）客戶利益與金融指數(shù)或物價(jià)指數(shù)掛鉤的資金。以上四類資金分別對應(yīng)著傳統(tǒng)不分紅產(chǎn)品、傳統(tǒng)分紅產(chǎn)品、投資連結(jié)產(chǎn)品和指數(shù)連結(jié)等不同類型的產(chǎn)品。相應(yīng)地，其投資的渠道和方式也應(yīng)有所不同。
1.傳統(tǒng)產(chǎn)品的全部風(fēng)險(xiǎn)由保險(xiǎn)公司承擔(dān)，產(chǎn)品經(jīng)營的全部盈余也由保險(xiǎn)公司享有。但是在這樣的制度安排下，預(yù)定利率過高可能導(dǎo)致保險(xiǎn)公司蒙受利差損風(fēng)險(xiǎn)，而預(yù)定利率過低則導(dǎo)致客戶在通脹環(huán)境下解約，因此不能適應(yīng)未來市場利率的波動(dòng)。這部分資金應(yīng)投資于風(fēng)險(xiǎn)小的資產(chǎn)，如國債、信用高的中央企業(yè)債、金融債。
2.投資連結(jié)產(chǎn)品是在銀行存款利率下降，壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率不超過2.5％的背景下推出的，目的在于實(shí)現(xiàn)壽險(xiǎn)市場與資本市場的雙贏。然而投連產(chǎn)品一投入市場就遇到了股市的劇烈波動(dòng)，特別是2002年延續(xù)一年的熊市。從實(shí)際效果上看，并沒有起到預(yù)期的由保單持有人獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的效果。這里既有我國資本市場、投資客戶不成熟的原因，也有保險(xiǎn)公司銷售和管理風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際控制能力不足的原因。
3.分紅產(chǎn)品則介于傳統(tǒng)產(chǎn)品和投資連結(jié)產(chǎn)品之間，保險(xiǎn)公司在承擔(dān)保底利率風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，與保單持有人按一定比例分享產(chǎn)品經(jīng)營的盈余。它與其它金融產(chǎn)品最大的區(qū)別在于通過對資產(chǎn)份額進(jìn)行一定程度的平滑處理，保證保單持有人在保險(xiǎn)事故發(fā)生時(shí)，所得到的保險(xiǎn)利益不會(huì)因?yàn)槭袌龊凸窘?jīng)營情況的波動(dòng)而遭受損失，對投資風(fēng)險(xiǎn)具有調(diào)劑作用。好的分紅產(chǎn)品既要讓客戶從資本市場長期增長中獲利，又要避免資本市場短期波動(dòng)對保單持有人帶來的損害。分紅產(chǎn)品具有非常明顯的保單持有人與保險(xiǎn)公司之間的合作特征，同時(shí)由于保險(xiǎn)公司在紅利來源、紅利分配方式和比例、分紅保險(xiǎn)資產(chǎn)組合選擇等方面均有一定的靈活度，因此，比較適應(yīng)未來我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)形勢的發(fā)展變化，特別是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的政策調(diào)整。對于分紅產(chǎn)品擔(dān)保利率部分所對應(yīng)的法定準(zhǔn)備金，與傳統(tǒng)保險(xiǎn)類似，其準(zhǔn)備金的投資運(yùn)用方式必須穩(wěn)健、保守，一般以存款和債券為主，因此，預(yù)期的投資收益率較低。相反，終了紅利來自紅利風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金（即未分配盈余），而紅利風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金不是法定準(zhǔn)備金的組成部分。與傳統(tǒng)保險(xiǎn)不同，紅利風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的投資運(yùn)用方式可以偏向激進(jìn)，一般以證券基金等權(quán)益性資產(chǎn)為主，因此，預(yù)期的投資收益率較高。所以，紅利分配政策選擇實(shí)際上形成了分紅保險(xiǎn)資金投資策略的基礎(chǔ)框架，對紅利最重要的來源——利差損益具有決定性的約束。不同的分紅策略所對應(yīng)的投資策略也有所不同，如美國分紅保險(xiǎn)受股權(quán)投資的限制一般采用現(xiàn)金分紅方式，一般賬戶下的主要資產(chǎn)為債權(quán)而非股權(quán)；而英國采用增加保額的分紅方式，壽險(xiǎn)資金可以在債權(quán)和股權(quán)之間靈活配置。
（二）資產(chǎn)負(fù)債管理的引出
“資產(chǎn)負(fù)債管理”主要起源于利率自由化之后利率波動(dòng)所引發(fā)利率風(fēng)險(xiǎn)的問題。在上個(gè)世紀(jì)80年代后期，如美、日等保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)國家，均發(fā)生數(shù)家大型保險(xiǎn)公司因?yàn)闆]有適當(dāng)?shù)墓芾砝曙L(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致破產(chǎn)的情況。為了反映承保利率所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)關(guān)開始要求保險(xiǎn)公司提供基本的年度分析，以檢驗(yàn)其利率風(fēng)險(xiǎn)管理。同時(shí)保險(xiǎn)產(chǎn)、學(xué)界也意識到利率風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性，因此發(fā)展利率風(fēng)險(xiǎn)管理的工具成了相當(dāng)重要的議題，其發(fā)展也遠(yuǎn)超過當(dāng)初保險(xiǎn)監(jiān)管部門所要求的標(biāo)準(zhǔn)。保險(xiǎn)業(yè)開始整合利率風(fēng)險(xiǎn)以外的問題，包括承保問題、市場風(fēng)險(xiǎn)問題等等。最后，資產(chǎn)負(fù)債管理作為衡量產(chǎn)品相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)與公司整體風(fēng)險(xiǎn)的一種重要管理工具，也漸漸地被一般保險(xiǎn)公司所采用。因此，資產(chǎn)負(fù)債管理的引出實(shí)際上是保險(xiǎn)業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同努力的結(jié)果。
在過去，壽險(xiǎn)公司分別對資產(chǎn)面配置管理追求高報(bào)酬率，對負(fù)債面作規(guī)劃安排以降低成本。而資產(chǎn)負(fù)債管理所要處理的問題，主要是從“公司整體”的觀點(diǎn)來決定公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)，通過同時(shí)整合資產(chǎn)面與負(fù)債面的風(fēng)險(xiǎn)特性，決定適當(dāng)?shù)慕?jīng)營策略。換句話說，資產(chǎn)面的資產(chǎn)配置，必須與其負(fù)債面的商品策略相關(guān)且一致。對投資的評定也不再是簡單地將投資收益率作為單一的標(biāo)準(zhǔn)。對不同性質(zhì)（指公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小）的負(fù)債資金和公司自有資金投資策略加以區(qū)別，這些區(qū)別包括資產(chǎn)的配置、再保險(xiǎn)的安排、稅務(wù)等方面。
（三）資產(chǎn)負(fù)債管理對我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)控制的意義
目前，監(jiān)管部門正在嘗試從償付能力與市場行為監(jiān)管并重，轉(zhuǎn)為以償付能力監(jiān)管為主，并試圖通過建立一套合適的監(jiān)管指標(biāo)和償付能力計(jì)算來達(dá)到此目的。我們認(rèn)為，這固然是一個(gè)可喜的變化，但目前償付能力額度以及償付能力監(jiān)管指標(biāo)的計(jì)算僅反映以前的狀況，是一靜態(tài)的指標(biāo)，而償付能力不足是一個(gè)動(dòng)態(tài)發(fā)展的過程。因此，更重要的是保險(xiǎn)公司的自我約束能力。這就要求保險(xiǎn)公司能對經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)有清楚的認(rèn)識，能夠建立資產(chǎn)負(fù)債管理的機(jī)制。
借助于國外成熟的資產(chǎn)負(fù)債管理軟件，我們可以通過上萬次的模擬來計(jì)算一定期限內(nèi)，保險(xiǎn)公司出現(xiàn)償付能力不足的概率，以及在現(xiàn)有產(chǎn)品策略下，對資本金的需求，并通過調(diào)整投資策略找出最適合的投資組合來實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標(biāo)。利用資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)，我們在看待投資問題時(shí)，考慮的不僅是風(fēng)險(xiǎn)有多大，更多的是關(guān)注公司能承受多大風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)負(fù)債管理所涵蓋的層面相當(dāng)廣泛，從產(chǎn)品面所考慮的險(xiǎn)種差異、市場利率變化時(shí)的保戶行為（如保單貸款、解約等）對產(chǎn)品的現(xiàn)金流量所造成的影響等，到從資產(chǎn)面考慮市場利率、通貨膨脹率、股價(jià)波動(dòng)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等，也可以納入再保險(xiǎn)策略。因此，一個(gè)完整的資產(chǎn)負(fù)債管理工具，事實(shí)上必須反映一家公司在真實(shí)世界所面對的經(jīng)營環(huán)境。相對于償付能力額度而言，它更能動(dòng)態(tài)地反映保險(xiǎn)公司今后經(jīng)營的狀況。
四、對保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管的建議
通貨緊縮導(dǎo)致的低利率幾乎成為當(dāng)前全球的共同特點(diǎn)，而由于間接融資為主的結(jié)構(gòu)和金融部門的低效率，債券市場的利率結(jié)構(gòu)更有其特殊性，即長短期債券利率息差很小、收益率曲線過于平坦。
2001年以來，全球性掀起了一股降息浪潮。在發(fā)達(dá)國家中，2001年1月至2002年11月，美聯(lián)儲9次降息，聯(lián)邦基金利率從6.5％降至1.25％，利率水平是自1961年7月以來最低水平；歐洲央行3次降息，基準(zhǔn)利率從年初的4.75％降至3.75％，再貸款利率從6.5％降至3％；英國央行6次降息，基準(zhǔn)利率從年初的6％降至4.5％，貼現(xiàn)利率降至0.1％；加拿大央行6次降息，利率從年初的5.57％降至3.75％。
2002年2月21日，中國人民銀行也實(shí)施了自1997年亞洲金融危機(jī)以來的第8次降息。和歐美發(fā)達(dá)國家顯著不同的是，在我國，不僅短期利率很低，而且長期利率也被嚴(yán)重壓低，以國債為例，在2002年上半年，30年期國債曾經(jīng)出現(xiàn)了2.9％的低利率，即使經(jīng)過了市場調(diào)整，目前20年期國債的市場收益率也僅為3.5％左右，20年期國債收益率僅比5年期國債收益率高不足1％，不足以彌補(bǔ)長期利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和潛在通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。之所以出現(xiàn)這種情況，一方面是由于通貨緊縮所導(dǎo)致的平均投資收益率的下降；另一方面與中國特殊的低效率的、間接融資為主體的金融結(jié)構(gòu)有緊密的關(guān)系，盡管經(jīng)過10多年的資本市場發(fā)展，我國的融資體系仍然是以銀行體系為主的間接融資為主，居民仍然缺乏多元化的投資渠道，絕大部分居民金融資產(chǎn)仍然是以銀行儲蓄的形式存在，而由于銀行體系的制度缺陷，銀行從過去計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的不顧風(fēng)險(xiǎn)的盲目信用擴(kuò)張轉(zhuǎn)變?yōu)橄зJ，存貸差持續(xù)擴(kuò)大，大量積聚在低效率正式金融體系中的資金只有追逐少量債券，從而導(dǎo)致長期利率的大幅度下降。
二、低利率對壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展的
1.以保證利率為主的中長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品決定了壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債對利率的敏感性很高，利率風(fēng)險(xiǎn)是壽險(xiǎn)公司最大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)
雖然投資連結(jié)產(chǎn)品等非保證利率的投資型壽險(xiǎn)產(chǎn)品在我國開始逐步發(fā)展，但是由于我國金融市場和保險(xiǎn)市場仍處在發(fā)展初期，投資理念并不成熟，消費(fèi)者風(fēng)險(xiǎn)承受能力差，偏好保證利率的產(chǎn)品，因此，在我國壽險(xiǎn)行業(yè)中，保證利率壽險(xiǎn)產(chǎn)品客觀上仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，即使是當(dāng)前熱銷的分紅產(chǎn)品，也存在一個(gè)最低保證利率。通過銷售保證利率長期壽險(xiǎn)保單形成了保險(xiǎn)公司的長期負(fù)債，這些未來的負(fù)債需要通過投資資產(chǎn)的增值來確保償付，由于壽險(xiǎn)公司負(fù)債的期限很長，期限越長，則負(fù)債對利率的敏感性越高，市場利率的一個(gè)微小變動(dòng)均可能導(dǎo)致負(fù)債現(xiàn)金流貼現(xiàn)值的大幅度變動(dòng)。例如，假設(shè)一個(gè)久期（duration）為20年的產(chǎn)品，如果市場利率下降1個(gè)百分點(diǎn)，則負(fù)債就要相對上升大約20％。
同樣從資產(chǎn)方來看，由于壽險(xiǎn)公司和銀行一樣是在進(jìn)行很高比例的負(fù)債經(jīng)營，因此，資產(chǎn)價(jià)值的一個(gè)較小波動(dòng)就會(huì)導(dǎo)致股東權(quán)益和公司價(jià)值的較大比例波動(dòng)，因此，壽險(xiǎn)公司通常只會(huì)持有一定限度的股權(quán)類投資，而主要投資于市場價(jià)值對利率高度敏感的固定收益類資產(chǎn)，如政府債券、公司債券、抵押貸款等。這些資產(chǎn)的市場價(jià)值對利率波動(dòng)高度敏感，如果市場利率下降，壽險(xiǎn)公司就會(huì)面臨再投資收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，而如果市場利率上升，保險(xiǎn)公司的固定收益資產(chǎn)就可能面臨市場價(jià)值貶值的風(fēng)險(xiǎn)。
上述產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)特點(diǎn)決定了壽險(xiǎn)公司對利率高度敏感，當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債兩方面的利率的敏感性不能有效匹配的時(shí)候，就可能會(huì)對公司償付能力、公司價(jià)值以及股東權(quán)益產(chǎn)生負(fù)面影響。
2.利率環(huán)境導(dǎo)致20世紀(jì)90年代早期高利率保單的利差損，過低的長期利率則導(dǎo)致新保單資產(chǎn)負(fù)債匹配困難，潛在風(fēng)險(xiǎn)增大
當(dāng)前的低利率環(huán)境給壽險(xiǎn)公司的盈利能力、償付能力造成了重大的不利影響。一方面，在20世紀(jì)90年代的高利率時(shí)期，一些壽險(xiǎn)公司銷售了大量高利率長期壽險(xiǎn)保單，而當(dāng)時(shí)國內(nèi)債券市場規(guī)模很小，并且債券以中短期債券為主，保險(xiǎn)公司缺少可以對這些保單進(jìn)行匹配的長期資產(chǎn)，從而導(dǎo)致現(xiàn)在資產(chǎn)的再投資收益率大幅度下降，早期高利率保單產(chǎn)生了潛在的利差虧損。另一方面，盡管壽險(xiǎn)公司已經(jīng)大幅度地降低了新發(fā)行保單的預(yù)定利率并進(jìn)行了分紅產(chǎn)品的創(chuàng)新，上保證利率很低，但是由于市場競爭和金融市場資產(chǎn)定價(jià)的一般原理，如果未來市場利率上升，保險(xiǎn)公司也必須提高這些保單的分紅水平，實(shí)際負(fù)債成本也會(huì)隨之上升，而在目前我國長期債券利率水平過低的情況下，長期債券利率水平很難彌補(bǔ)未來利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，但是如果為了規(guī)避未來風(fēng)險(xiǎn)而投資于短期債券，則當(dāng)前收益就無法彌補(bǔ)負(fù)債成本。由于我國金融市場發(fā)展水平還很低，缺乏足夠的工具來進(jìn)行利率風(fēng)險(xiǎn)的管理。
3.過于嚴(yán)格的保險(xiǎn)投資渠道限制，進(jìn)一步限制了壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)盈利能力和償付能力
在當(dāng)前市場利率水平整體很低的情況下，壽險(xiǎn)公司的投資渠道又受到嚴(yán)格的限制，這更進(jìn)一步限制了壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)盈利能力和償付能力。目前，壽險(xiǎn)公司的大部分資產(chǎn)只能投資于政府債券以及具有準(zhǔn)政府債券性質(zhì)的政策性金融債，大額銀行協(xié)議存款，只有10％的資產(chǎn)可以投資于中央企業(yè)債，15％投資于證券投資基金。很顯然，作為沒有政府信用保證的金融企業(yè)，客戶對長期壽險(xiǎn)期望報(bào)酬率顯然要高于政府債券和金融債，壽險(xiǎn)公司如果主要投資于政府債券和金融債，資產(chǎn)收益率顯然很難滿足競爭和償付能力的需要。而通過公募的證券投資基金進(jìn)行股權(quán)類投資，則大大增加了壽險(xiǎn)公司的投資成本負(fù)擔(dān)。表面上看，基金所收取的1.5％的投資管理費(fèi)和其他一些申購贖回費(fèi)用、托管費(fèi)用似乎相對于某些時(shí)候股權(quán)類投資能夠產(chǎn)生的高收益率是微不足道的，但是，如果從長期觀點(diǎn)看，股權(quán)類投資的長期投資收益率均值也只有10％左右，大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，真正能夠戰(zhàn)勝市場的投資者是微乎其微的。以此推算，通過基金進(jìn)行間接的投資，壽險(xiǎn)公司要付出的投資成本占到了長期收益率的10％—20％。以2002年為例，如果以整個(gè)行業(yè)平均持有基金300億元，則保險(xiǎn)行業(yè)向基金公司交納的管理費(fèi)一年高達(dá)5億元，而如此高的費(fèi)用換來的是基金投資的整體虧損。在低利率市場環(huán)境、股票市場低迷以及嚴(yán)格的投資渠道限制共同作用下，壽險(xiǎn)公司的盈利能力和償付能力受到了極大的挑戰(zhàn)，根據(jù)有關(guān)媒體最新披露的數(shù)據(jù)，2002年整個(gè)行業(yè)的投資收益率僅為3.14％。
4.低利率環(huán)境和嚴(yán)格的投資限制進(jìn)一步制約了整個(gè)行業(yè)的
顯然，的保險(xiǎn)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)激烈競爭的，盡管服務(wù)、公司信用是非常重要的競爭因素，但毋庸諱言，價(jià)格競爭是無法回避的。消費(fèi)者不僅要在不同的壽險(xiǎn)公司的產(chǎn)品中進(jìn)行比較，而且也會(huì)進(jìn)行跨行業(yè)的產(chǎn)品比較，例如比較銀行存款、國債、基金等多種產(chǎn)品。而低利率環(huán)境以及嚴(yán)格的投資渠道限制在制約壽險(xiǎn)公司盈利能力的同時(shí)，也直接制約了其產(chǎn)品的定價(jià)競爭力，這對于行業(yè)的發(fā)展是極為不利的。
三、應(yīng)對低利率環(huán)境挑戰(zhàn)的對策
1.在償付能力監(jiān)管的基礎(chǔ)上，立足于分散風(fēng)險(xiǎn)的基金目標(biāo)，以國內(nèi)、國際多元化投資為手段，盡快改革投資監(jiān)管政策，推進(jìn)投資渠道開放
，壽險(xiǎn)公司的投資渠道非常狹窄，這不僅了壽險(xiǎn)公司的盈利能力，而且還使得壽險(xiǎn)公司缺乏進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債匹配的工具，從而導(dǎo)致利率風(fēng)險(xiǎn)難以管理，更重要的是影響壽險(xiǎn)公司的償付能力。我們呼吁開放投資渠道、改革監(jiān)管政策，主要的目的不是為了短期收益率的提升，更重要的是尋求資產(chǎn)負(fù)債匹配以及管理利率風(fēng)險(xiǎn)的工具。投資的基本常識說明，多元化投資是分散風(fēng)險(xiǎn)的必由之路。
我國保險(xiǎn)投資的多元化程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國際市場的水平，尤其是缺少足夠的信用風(fēng)險(xiǎn)類債券產(chǎn)品，如公司債、住房抵押貸款證券等。
保險(xiǎn)投資渠道的多元化是一個(gè)必然的趨勢，也是當(dāng)務(wù)之急。在國內(nèi)投資多元化方面，我們建議加快推進(jìn)國內(nèi)投資渠道的多元化，特別是應(yīng)當(dāng)盡快提高債的投資品種和投資比例，允許壽險(xiǎn)公司進(jìn)入住房抵押貸款等消費(fèi)信貸市場等適合長期壽險(xiǎn)資金投資的渠道。在國際投資多元化方面，由于我國外匯儲備現(xiàn)在非常充足，因此，可以允許保險(xiǎn)公司有限制地購匯進(jìn)行一定比例的海外投資，例如投資于信用等級高的外國政府債券、金融機(jī)構(gòu)債券、中資機(jī)構(gòu)在海外發(fā)行的債券等。美國政府債券在長期短的收益率顯著高于中國政府債券，這樣做可以進(jìn)一步回避國內(nèi)債券市場長期收益率過低的風(fēng)險(xiǎn)。
當(dāng)然，對于保險(xiǎn)投資的監(jiān)管是必要的，但是我們建議，應(yīng)該逐步建立以償付能力為核心的風(fēng)險(xiǎn)資本監(jiān)管體系，在此基礎(chǔ)上放寬對具體項(xiàng)目的品種和比例限制，通過法定償付能力的監(jiān)管要求，可以在提供投資渠道多元化靈活性的同時(shí)又能更有效地識別保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 2.圍繞長期投資收益和風(fēng)險(xiǎn)控制的核心，改善壽險(xiǎn)公司自身管理能力特別是優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)負(fù)債管理水平
在拓寬保險(xiǎn)投資渠道的同時(shí)，加強(qiáng)壽險(xiǎn)公司自身的管理能力，優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)、改進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)是非常重要的“內(nèi)功”。加世紀(jì)90年代以來，隨著保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的迅速發(fā)展，各壽險(xiǎn)公司的投資管理人才特別是在債券投資人才方面有了很好的積累，形成了足以與基金管理公司、證券公司等同業(yè)相比較的實(shí)力，機(jī)構(gòu)建設(shè)也取得了長足的發(fā)展，為投資渠道的開放奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。當(dāng)然，從長遠(yuǎn)發(fā)展的角度看，人壽保險(xiǎn)行業(yè)的投資管理有著顯著不同于基金管理公司、證券公司的特征，尤其需要關(guān)注長期投資收益和風(fēng)險(xiǎn)控制，因此，必須以此為核心持續(xù)改善自身的管理能力。
如何運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理（ALM）的，構(gòu)建的資金運(yùn)用戰(zhàn)略和產(chǎn)品定價(jià)策略，從某種程度上說，決定著壽險(xiǎn)公司未來的命運(yùn)，因此，壽險(xiǎn)公司必須實(shí)行謹(jǐn)慎的資產(chǎn)負(fù)債管理策略：一是理性的產(chǎn)品定價(jià)，要求壽險(xiǎn)公司必須根據(jù)資本市場的長期預(yù)期理性地進(jìn)行產(chǎn)品定價(jià)；二是在資產(chǎn)管理上，要求壽險(xiǎn)公司的投資組合和期限結(jié)構(gòu)必須符合負(fù)債的特點(diǎn)。目前國際上壽險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理使用的檢測方法主要有：現(xiàn)金流檢測（C叮）、現(xiàn)金流匹配（CFM）、免疫法（1MMU- NIZATION）、動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)（DFA）、動(dòng)態(tài)償付能力檢測（DST）、風(fēng)險(xiǎn)資本法（RBC）、隨機(jī)資產(chǎn)負(fù)債模型、財(cái)務(wù)狀況報(bào)告（FCR），其中前四種方法較為常用。
資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)和風(fēng)險(xiǎn)控制技術(shù)要在實(shí)際管理中真正發(fā)揮作用，必須依托于完善的組織結(jié)構(gòu)和作業(yè)流程，特別是要建立從資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略、高層戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置到執(zhí)行層面的戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置、證券選擇等多層次、規(guī)范化的決策模式。
我國的資本市場雖然處于低水平的階段，但還在穩(wěn)步發(fā)展，國家對保險(xiǎn)投資渠道的開放使保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用更加多樣。但是我國初步開放的資本市場和較為落后的風(fēng)險(xiǎn)管理理論使保險(xiǎn)資金面臨的風(fēng)險(xiǎn)越來越復(fù)雜。該風(fēng)險(xiǎn)不僅包括日常投資風(fēng)險(xiǎn)，還包括從國際市場傳導(dǎo)來的全球金融風(fēng)險(xiǎn)，以及由于保險(xiǎn)資金自身負(fù)債性所特有的風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)投資的資金來源中主要是保險(xiǎn)公司對被保險(xiǎn)人的負(fù)債，對資金流動(dòng)性要求較高，如出現(xiàn)償付能力危機(jī)，將對保險(xiǎn)公司甚至整個(gè)社會(huì)產(chǎn)生不利影響。綜上所述，對我國保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行深入研究具有重大的意義。
一、保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理理論概述
目前國際上關(guān)于保險(xiǎn)資金的管理理論主要為資產(chǎn)負(fù)債管理理論和現(xiàn)代組合管理理論。資產(chǎn)負(fù)債管理理論發(fā)展較早，始于1800年，該理論的主要觀點(diǎn)為銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)擁有充足的各類準(zhǔn)備金以應(yīng)對負(fù)債，結(jié)轉(zhuǎn)盈余保證金，且對利潤的來源進(jìn)行分類、度量和確認(rèn)。經(jīng)過不斷的發(fā)展演變?yōu)橘Y產(chǎn)管理理論、負(fù)債管理理論、資產(chǎn)負(fù)債管理理論三個(gè)階段的理論。現(xiàn)資組合理論發(fā)展相對較晚，由Markowitz（1952）最早提出，該理論基于一定的假設(shè)前提，通過均值-方差最優(yōu)解選擇最符合投資者偏好的投資組合，雖然是靜態(tài)均衡的狀態(tài)下，但是將收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系相結(jié)合，對如何選擇最優(yōu)資產(chǎn)組合進(jìn)行了討論。
我國學(xué)者對國外風(fēng)險(xiǎn)管理理論的分析基礎(chǔ)上，深入研究了我國保險(xiǎn)公司的投資風(fēng)險(xiǎn)管理。我國壽險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展較早，資產(chǎn)負(fù)債管理理論隨著壽險(xiǎn)的發(fā)展不斷完善。關(guān)于現(xiàn)資組合理論的運(yùn)用，王佩（2009）找出保險(xiǎn)資金投資收益與風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性。隨著我國保險(xiǎn)行業(yè)的不斷發(fā)展，保險(xiǎn)資金運(yùn)用及風(fēng)險(xiǎn)管理理論日趨完善，我國保險(xiǎn)監(jiān)管與時(shí)俱進(jìn)，不斷放開保險(xiǎn)資金投資渠道，細(xì)化管理要求。近年來，我國保險(xiǎn)資金投資運(yùn)用取得了明顯的成效，主要體現(xiàn)在監(jiān)管更加系統(tǒng)性、科學(xué)性；保險(xiǎn)資金投資在有效防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上不斷優(yōu)化結(jié)構(gòu)；投資收益穩(wěn)健增長。
總體而言，目前保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理理論已經(jīng)相當(dāng)成熟。我國對保險(xiǎn)資金的運(yùn)用通過深入的理論研究并接合實(shí)際情況，在風(fēng)險(xiǎn)管理方面取得了一定的成果。但我國保險(xiǎn)業(yè)相對于發(fā)達(dá)國家起步較晚，關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理的研究相對較少，尚未形成成熟的風(fēng)險(xiǎn)管理理論體系。
二、保險(xiǎn)資金投資風(fēng)險(xiǎn)管理淺析
從國外保險(xiǎn)公司經(jīng)營狀況來看，傳統(tǒng)的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)不能盈利或者盈利很小，其收入來源主要依靠投資收益。但是，有投資就會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，高收益往往伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)資金運(yùn)用中的風(fēng)險(xiǎn)管理是獲取穩(wěn)定投資收益的重要保障，下文簡述保險(xiǎn)資金的來源及運(yùn)用情況。
（一）我國保險(xiǎn)資金來源及特點(diǎn)。保險(xiǎn)投資的資金主要來源于保險(xiǎn)公司的所有者權(quán)益、負(fù)債及其他資金。具體分為以下幾種：注冊資本金與資本公積金、總準(zhǔn)備金、各類準(zhǔn)備金、其他資金。其中，各類準(zhǔn)備金（保險(xiǎn)公司的負(fù)債）是保險(xiǎn)資金的重要來源，由于保費(fèi)的收取和保險(xiǎn)金給付的時(shí)間間隔，使其可用于投資。
基于保險(xiǎn)資金的來源，其自身有如下特點(diǎn)：（1）具有負(fù)債性，由于各項(xiàng)準(zhǔn)備金直接來源于保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入是保險(xiǎn)公司的負(fù)債；（2）具有期限性，壽險(xiǎn)合同大多是十年以上的長期合同，因此壽險(xiǎn)公司的資金比較穩(wěn)定，但也可能在某一時(shí)間段償還較大數(shù)額；而非壽險(xiǎn)合同一般都是一年以內(nèi)的短期合同，對流動(dòng)性要求較高；（3）追求收益性，因保險(xiǎn)資金的負(fù)債性，保險(xiǎn)投資需要一定的收益才能覆蓋資金成本。
隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不斷發(fā)展，在實(shí)際投資過程中保險(xiǎn)資金運(yùn)用主要的投資渠道為銀行存款、股票、債權(quán)、證券投資基金份額等有價(jià)證券、不動(dòng)產(chǎn)等國務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式。
（二）保險(xiǎn)Y金投資風(fēng)險(xiǎn)。償付能力是保險(xiǎn)公司償還債務(wù)的能力，是基本指標(biāo)也是核心指標(biāo)。保險(xiǎn)公司償付能力風(fēng)險(xiǎn)可分為固有風(fēng)險(xiǎn)和控制風(fēng)險(xiǎn)。固有風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在保險(xiǎn)公司的經(jīng)營和管理活動(dòng)中，在現(xiàn)有的正常的保險(xiǎn)行業(yè)物質(zhì)技術(shù)條件和生產(chǎn)組織方式下，必然存在的客觀的償付能力相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。固有風(fēng)險(xiǎn)又分為兩種：可量化為最低資本的風(fēng)險(xiǎn)如保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)和難以量化為最低資本的風(fēng)險(xiǎn)如操作風(fēng)險(xiǎn)、戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。而控制風(fēng)險(xiǎn)主要來自于保險(xiǎn)公司內(nèi)部管理和控制不完善或無效，從而導(dǎo)致固有風(fēng)險(xiǎn)未被及時(shí)識別和控制帶來的風(fēng)險(xiǎn)。
三、我國保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理的現(xiàn)狀及問題
陳文輝副主席指出，保監(jiān)會(huì)近年來的工作中隨著我國保險(xiǎn)市場的不斷發(fā)展持續(xù)推進(jìn)中國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的改革，在放開前端的同時(shí)要管住后端。尤其近幾年我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模增速迅猛，其在經(jīng)濟(jì)社會(huì)和金融市場中的重要性越來越顯著。基于保險(xiǎn)資金的負(fù)債性和保險(xiǎn)公司對投資收益穩(wěn)步提升的需求，股權(quán)投資、另類投資在保險(xiǎn)資金的運(yùn)用中增長較快，與傳統(tǒng)的銀行存款、股票、債券等形成了多元化資產(chǎn)配置格局。在快速發(fā)展中，也應(yīng)看到國際政治經(jīng)濟(jì)形勢的錯(cuò)綜復(fù)雜所帶來的風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)，尤其對保險(xiǎn)資金的海外投資造成不確定性風(fēng)險(xiǎn)。
第一，自二零零八年金融危機(jī)后，世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，總體保持低速增長。利率下行帶來的風(fēng)險(xiǎn)對保險(xiǎn)行業(yè)帶來了現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。我國保險(xiǎn)公司面臨對保險(xiǎn)資金的運(yùn)用中如何保持資產(chǎn)負(fù)債的優(yōu)化配置的難題，尤其壽險(xiǎn)公司資金的長期性使其被動(dòng)承擔(dān)高成本負(fù)債。
第二，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模的新增以及大量資產(chǎn)到期，使得保險(xiǎn)資金急需尋求再投資資產(chǎn)。低利率帶來的“資產(chǎn)荒”難以滿足保險(xiǎn)資金的歷史高成本，倒逼保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，由投資風(fēng)險(xiǎn)較低的銀行存款等轉(zhuǎn)向股權(quán)投資、另外投資等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。
第三，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不匹配。我國保險(xiǎn)公司在實(shí)際操作中粗放式的經(jīng)營方式，資產(chǎn)與負(fù)債的匹配率不高，尤其是中長期投資中問題明顯。部分保險(xiǎn)公司沒有完善的資產(chǎn)負(fù)債管理制度，壽險(xiǎn)資金應(yīng)配資中長期投資，如期限較長的銀行存款、房地產(chǎn)投資、長期國債等，而財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)資金應(yīng)適當(dāng)配資具有流動(dòng)性的資產(chǎn)，如同業(yè)拆借、股票、短期固定收益類產(chǎn)品等流動(dòng)性強(qiáng)的品種。近年來，債券打破剛性兌付，違約多發(fā)，保險(xiǎn)資金在投資過程中面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)上升，保險(xiǎn)資金高比例配資信用類資產(chǎn)，使得投資風(fēng)險(xiǎn)敞口增加。
第四，保險(xiǎn)公司自身的投資風(fēng)險(xiǎn)管理體系不夠完善。市場缺乏自律，盡管在監(jiān)管的指導(dǎo)和壓力下，保險(xiǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理得到重視，但在實(shí)際操作中，部分保險(xiǎn)公司在應(yīng)對監(jiān)管和市場的變化中，急于求成，激進(jìn)經(jīng)營，短債長投。常常由于保險(xiǎn)公司缺乏完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系及風(fēng)險(xiǎn)管理能力不足，不能滿足投資多樣化需求，因而不能有效把控保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)。
四、保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理對策
在分析了我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用狀況、風(fēng)險(xiǎn)管理存在問題及成因后，本章主要從機(jī)構(gòu)、監(jiān)管兩個(gè)角度對我國的保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)管理提出對策建議。
（一）保險(xiǎn)行業(yè)整體提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平和行業(yè)自律。保險(xiǎn)公司應(yīng)健全公司治理和資金運(yùn)用內(nèi)部控制，不斷改善資產(chǎn)負(fù)債匹配情況，保證資金運(yùn)用的安全性，利用組合投資來分散風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)識別、監(jiān)控與管理。資金運(yùn)用部門從公司戰(zhàn)略的高度整體把控風(fēng)險(xiǎn)，完善資產(chǎn)負(fù)債管理體系和風(fēng)險(xiǎn)管理制度，按照中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)等監(jiān)管部門對于保險(xiǎn)資金運(yùn)用的政策法規(guī)，制定公司內(nèi)部投資制度、明確投資范圍、限制條款等，保持風(fēng)險(xiǎn)及投資收益的動(dòng)態(tài)平衡。投資人員綜合考慮資產(chǎn)負(fù)債配置結(jié)構(gòu)，根據(jù)償付能力風(fēng)險(xiǎn)的指引，結(jié)合投資組合理論，合理配置各項(xiàng)投資，在控制投資風(fēng)險(xiǎn)的前提下，實(shí)現(xiàn)投資的優(yōu)化和收益。
發(fā)揮中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)的督促作用，提高保險(xiǎn)行業(yè)自律水平，使保險(xiǎn)資金運(yùn)用服務(wù)主業(yè)，最大化的維護(hù)投保人的權(quán)益。首先，保險(xiǎn)資金投資以安全為主，投資符合要求的銀行存款類產(chǎn)品，適當(dāng)選擇短期理財(cái)類業(yè)務(wù)；其次，保險(xiǎn)資金收益以穩(wěn)定性為主，投資結(jié)構(gòu)簡單現(xiàn)金流穩(wěn)定的固定收益類或類固定收益類產(chǎn)品，適當(dāng)配置股權(quán)、股票、基金等非固定收益產(chǎn)品；最后，保險(xiǎn)資金可選擇股權(quán)投資提高收益，但不應(yīng)偏離主業(yè)，堅(jiān)持保險(xiǎn)姓保的原則。
（二）加強(qiáng)監(jiān)管力度和深化市場化改革。隨著保險(xiǎn)資金投資領(lǐng)域的開放，我國保險(xiǎn)市場風(fēng)起云涌，成為資本市場的弄潮兒，這對我國的保險(xiǎn)監(jiān)管提出了更高的要求。保險(xiǎn)創(chuàng)新為市場化改革創(chuàng)造良好環(huán)境，主要包括保險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制改革、保U資金運(yùn)用機(jī)制改革、市場準(zhǔn)入退出機(jī)制改革和行業(yè)平臺建設(shè)等方面。這些改革措施極大地活躍了保險(xiǎn)市場，也難免帶來一些新的問題，金融創(chuàng)新與監(jiān)管是矛盾的也是相輔相成的。監(jiān)督保險(xiǎn)公司加強(qiáng)學(xué)習(xí)以“償二代”為標(biāo)準(zhǔn)的更加科學(xué)的償付能力監(jiān)管制度，提高保險(xiǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，把保險(xiǎn)公司的償付能力情況分為三個(gè)級別，分別采取監(jiān)管措施。
參考文獻(xiàn)：
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一、引言
中國壽險(xiǎn)行業(yè)長達(dá)13年的2.5%預(yù)定利率天花板松動(dòng)跡象再現(xiàn)。在2013年全國保險(xiǎn)監(jiān)管工作會(huì)議上，保監(jiān)會(huì)表示，將有序推進(jìn)壽險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制改革。近日，保監(jiān)會(huì)又進(jìn)行了小范圍征求意見，預(yù)定利率改革重點(diǎn)將先從放開產(chǎn)品定價(jià)利率入手，先開展普通型人身保險(xiǎn)和項(xiàng)目掛鉤保險(xiǎn)產(chǎn)品的費(fèi)率政策改革試點(diǎn)，再配合稅收遞延養(yǎng)老保險(xiǎn)等項(xiàng)目開展區(qū)域性試點(diǎn)，然后適時(shí)開展公司層面試點(diǎn)，最后實(shí)現(xiàn)費(fèi)率管制的全面放開。利率市場化有利于同業(yè)公平競爭，提高市場服務(wù)效率，但由于壽險(xiǎn)對利率的敏感性， 所以，最終會(huì)影響到壽險(xiǎn)業(yè)產(chǎn)品償付能力的定價(jià)， 這對保險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的水平提出了更高的要求。
二、我國預(yù)定利率市場化進(jìn)程
回顧我國壽險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展，可概括為以下幾個(gè)階段：（1）1997年之前的壽險(xiǎn)公司自己決定壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率階段。（2）相關(guān)部門下發(fā)了有關(guān)壽險(xiǎn)業(yè)預(yù)定利率上下限的規(guī)定，1999年6月保監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于調(diào)整壽險(xiǎn)保單預(yù)定利率的緊急通知》，該通知規(guī)定“將壽險(xiǎn)保單的預(yù)定利率調(diào)整為不超過年復(fù)利2.5%，并不得附加利差返還條款……各公司必將本通知與1999年6月10內(nèi)傳達(dá)到分支機(jī)構(gòu)”。（3）2007年初，對預(yù)定利率的管制出現(xiàn)了松動(dòng)。2008年保監(jiān)會(huì)在不同領(lǐng)域連續(xù)的試點(diǎn)措施，表明監(jiān)管部門對壽險(xiǎn)預(yù)定利率市場化的積極態(tài)度。2010年7月保監(jiān)會(huì)了《關(guān)于人身保險(xiǎn)預(yù)定利率有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見稿）》，規(guī)定傳統(tǒng)人身險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率可由壽險(xiǎn)公司根據(jù)審慎原則自行決定。在2013年全國保險(xiǎn)監(jiān)管工作會(huì)議上，保監(jiān)會(huì)表示，將有序推進(jìn)壽險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制改革。中國壽險(xiǎn)行業(yè)長達(dá)13年的2.5%預(yù)定利率天花板松動(dòng)跡象再現(xiàn)。
三、預(yù)定利率市場化對壽險(xiǎn)業(yè)的影響
預(yù)定利率市場化對壽險(xiǎn)業(yè)有何影響？我們先看看支撐壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展的壽險(xiǎn)產(chǎn)品，無論是定額保險(xiǎn)還是不定額保險(xiǎn)產(chǎn)品的定價(jià)，利率始終是一個(gè)非常重要的參數(shù)。因?yàn)楫a(chǎn)品定價(jià)時(shí)所用利率是一種假設(shè)性利率，加上壽險(xiǎn)產(chǎn)品長期性的特點(diǎn)，這種利率在未來必定會(huì)受到市場利率波動(dòng)的影響。預(yù)定利率市場化主要是通過影響傳統(tǒng)壽險(xiǎn)產(chǎn)品進(jìn)而影響整個(gè)壽險(xiǎn)業(yè)。這種影響主要表現(xiàn)在：
（一）加劇壽險(xiǎn)業(yè)競爭預(yù)定利率市場化后
傳統(tǒng)壽險(xiǎn)產(chǎn)品可以不受原有設(shè)定利率限制，各壽險(xiǎn)公司可利用這個(gè)機(jī)會(huì)開發(fā)出新的、具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品，發(fā)揮其競爭優(yōu)勢。另一方面，預(yù)定利率市場化后可能會(huì)出現(xiàn)因?yàn)閴垭U(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率的上調(diào)，因?yàn)槌霈F(xiàn)利差損，導(dǎo)致一些公司出現(xiàn)集中退保的情況，同時(shí)，大量退保的累計(jì)必將轉(zhuǎn)化為對新的壽險(xiǎn)產(chǎn)品的需求，為了搶奪客戶資源，壽險(xiǎn)行業(yè)各壽險(xiǎn)公司競爭情況也將越發(fā)激烈。
（二）對壽險(xiǎn)公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的影響
1.加大壽險(xiǎn)公司定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)接前文所述，我國壽險(xiǎn)公司以往對預(yù)定利率都是被動(dòng)地接受，這就直接導(dǎo)致了這些公司對傳統(tǒng)壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率的制定缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。預(yù)定利率市場化將會(huì)加大我國壽險(xiǎn)公司的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)：隨著壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率市場化，壽險(xiǎn)公司需要根據(jù)市場利率隨經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)不斷調(diào)整新壽險(xiǎn)產(chǎn)品的預(yù)定利率，因?yàn)橄嚓P(guān)定價(jià)經(jīng)驗(yàn)的缺乏可能導(dǎo)致開發(fā)的新的壽險(xiǎn)產(chǎn)品設(shè)定的預(yù)定利率缺乏科學(xué)依據(jù)，這樣可能影響到壽險(xiǎn)公司對未來責(zé)任的保險(xiǎn)基金的提取，最終影響到公司的持續(xù)經(jīng)營。
2.可能會(huì)在一定程度增大壽險(xiǎn)公司利差損風(fēng)險(xiǎn)因?yàn)閴垭U(xiǎn)產(chǎn)品的長期性的特點(diǎn)，在未來一定時(shí)期里預(yù)定利率就不可避免地會(huì)受到市場利率波動(dòng)的影響，出現(xiàn)與投資收益不匹配的情況。壽險(xiǎn)公司在預(yù)定利率市場化后會(huì)根據(jù)市場利率的變動(dòng)調(diào)整相關(guān)壽險(xiǎn)產(chǎn)品的預(yù)定利率，這樣就必然會(huì)導(dǎo)致壽險(xiǎn)公司利差損風(fēng)險(xiǎn)的加大，同時(shí)，因?yàn)闅v史高利率保單還沒有完全消化，監(jiān)管層會(huì)加大對預(yù)定利率管控放松后市場變化情況的關(guān)注和監(jiān)控，若出現(xiàn)問題將會(huì)采取相關(guān)措施。
（三）短期影響不大
長期可能有重大影響預(yù)定利率市場化并不會(huì)影響以前形成的高利率保單，主要是對未來的保單現(xiàn)金流產(chǎn)生影響，會(huì)隨著保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)張使傳統(tǒng)壽險(xiǎn)的成本上漲。因而短期內(nèi)對保險(xiǎn)公司的沖擊較小，而從長期來說，可能會(huì)對保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和新業(yè)務(wù)的利潤有重大影響。
三、基于預(yù)定利率市場化對壽險(xiǎn)公司的相關(guān)建議
（一）加快壽險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新預(yù)定利率市場化后，創(chuàng)新將是壽險(xiǎn)產(chǎn)品能否取得競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵
壽險(xiǎn)公司應(yīng)該聯(lián)系當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境開發(fā)有差異性的產(chǎn)品。
（二）加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)預(yù)定利率市場化以后壽險(xiǎn)公司應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，積極引入國外先進(jìn)的定價(jià)模型和方式，積極優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)
加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控能讓壽險(xiǎn)公司的投資結(jié)構(gòu)方面在大致上趨于負(fù)債結(jié)構(gòu)，這樣有利于保障其償付要求。優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)即是對投資資金的合理劃分和組合，這樣有利于應(yīng)對預(yù)定利率市場化帶來的風(fēng)險(xiǎn)，我國壽險(xiǎn)公司應(yīng)該將投資業(yè)務(wù)多元化，增加資金運(yùn)用方式，進(jìn)行有效投資組合，實(shí)現(xiàn)利潤最大化。
（三）加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債管理壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理通常運(yùn)用的方法是免疫法和現(xiàn)金流量的匹配
其中，免疫法是將資產(chǎn)和負(fù)債的利率敏感度相匹配，防止利率變動(dòng)產(chǎn)生損失，這種方法靈活、富有彈性；現(xiàn)金流量的匹配強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)和負(fù)債現(xiàn)金流量的完全匹配，降低全部或者部分資產(chǎn)所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)，負(fù)債期限本身的不確定性是這種方法的最大障礙。各壽險(xiǎn)公司應(yīng)該根據(jù)自身的實(shí)際情況，選擇一種合適的資產(chǎn)負(fù)債管理方式加強(qiáng)公司資產(chǎn)負(fù)債的管理。
參考文獻(xiàn)
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當(dāng)前我國保險(xiǎn)公司運(yùn)用的利率風(fēng)險(xiǎn)管理方法還比較簡單，大部分還是由獨(dú)立的定價(jià)部門（負(fù)債）和投資部門（資產(chǎn)）進(jìn)行管理。具體方法指通過風(fēng)險(xiǎn)識別，風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測等來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制。這套方法只是單純的進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，但是不能夠達(dá)到資產(chǎn)和負(fù)債的匹配。同時(shí)，目前我國有較少的保險(xiǎn)公司在運(yùn)用單一的資產(chǎn)負(fù)債管理方法管理其自身的資產(chǎn)和負(fù)債，具體的管理方法有麥考利久期和凸度等。但這兩種方法在運(yùn)用上相對保守和單一。
二、利率風(fēng)險(xiǎn)管理的方法
資產(chǎn)負(fù)債管理（Asset Liability Management簡稱ALM）是銀行、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的一種重要的工具，其源于西方商業(yè)銀行，是指金融機(jī)構(gòu)（包括保險(xiǎn)企業(yè)）因市場利率變化對企業(yè)現(xiàn)金流造成沖擊而對資產(chǎn)/負(fù)債進(jìn)行協(xié)調(diào)管理的行為，是以利率風(fēng)險(xiǎn)為研究對象的資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。它是企業(yè)金融風(fēng)險(xiǎn)管理、資本管理以及戰(zhàn)略業(yè)務(wù)管理的高度整合。一般而言，資產(chǎn)負(fù)債管理的核心環(huán)節(jié)是利率風(fēng)險(xiǎn)管理，因?yàn)槔实牟▌?dòng)給保險(xiǎn)公司產(chǎn)品開發(fā)、資產(chǎn)配置、準(zhǔn)備金評估等諸多方面造成了相當(dāng)不利的影響，而進(jìn)行利率風(fēng)險(xiǎn)管理，就要選擇恰當(dāng)?shù)睦碚摲椒ǎ瑢Y產(chǎn)和負(fù)債組合的利率風(fēng)險(xiǎn)予以規(guī)避。
（一）雷丁頓免疫理論簡介
90免疫理論最早是由英國精算師雷丁頓于1952年提出的，該理論的基本思想是在一定時(shí)間內(nèi)，無論利率發(fā)生怎樣的變化，免疫的投資策略仍能實(shí)現(xiàn)預(yù)定的價(jià)值。雷丁頓免疫策略在保險(xiǎn)實(shí)際中的運(yùn)用非常有效，也是目前世界上最流行的近似免疫策略的方法。
用A（i）表示資產(chǎn)現(xiàn)金流現(xiàn)值，L（i）表示負(fù)債現(xiàn)金流現(xiàn)值，At表示資產(chǎn)現(xiàn)金流，Lt表示負(fù)債現(xiàn)金流，則
其中PVA、DA，CA分別表示資產(chǎn)的現(xiàn)值、久期和凸度，PVL、DL，CL分別表示負(fù)債的現(xiàn)值、久期和凸度。
（二）與目前運(yùn)用方法的比較
1.與久期的比較
久期是用來衡量金融工具對利率變化敏感性的一種常見的方法，它可以廣泛應(yīng)用于債券、年金、保單，甚至股票期權(quán)等金融工具。只要某種金融工具能產(chǎn)生未來現(xiàn)金流，并按照某個(gè)利率計(jì)算未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，則久期必然適用于該金融工具。
久期最早是由麥考萊于1938年提出的，他對久期的定義是:根據(jù)債券的每次息票利息或本金支付時(shí)間的加權(quán)平均來計(jì)算的期限是債券的久期。久期的產(chǎn)生主要是用于計(jì)算債券的實(shí)際持有期限，分析和管理債券組合的利率風(fēng)險(xiǎn)特征。
由于久期表示的是債券價(jià)格對利率變動(dòng)的敏感性，如果資產(chǎn)和負(fù)債的久期相等，則利率變動(dòng)將引起資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值的等量變動(dòng)。這就是本文提出使用的久期免疫策略，也正是單純使用久期的缺陷。同時(shí)雖然久期的計(jì)算比較簡單方便，但實(shí)際應(yīng)用卻存在局限性，如用它來衡量利率風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確度受到利率變化幅度的影響，只適用于利率微小變化的情況:假設(shè)收益率曲線是平坦的，也就是說，當(dāng)利率變動(dòng)時(shí)，所有期限條件下的利率都發(fā)生相同的變動(dòng)，這一點(diǎn)很不現(xiàn)實(shí)；另外它沒有考慮債券隱含的期權(quán)性質(zhì)。因此，在實(shí)際操作中，久期通常只適合于無選擇權(quán)的、固定收入的金融工具。然而，免疫理論則是一個(gè)比久期更全面的可行方法。
2.與凸度的比較
由于債券的價(jià)格――收益曲線是一條有凸度的曲線，而久期僅表示了曲線上某一點(diǎn)的切線特征。因此，當(dāng)利率發(fā)生大的變化時(shí)，久期對債券價(jià)格變化的估計(jì)就會(huì)產(chǎn)生較大的誤差。所以為了更準(zhǔn)確地反映債券的利率風(fēng)險(xiǎn)，我們還需看債券價(jià)格一收益曲線的凸度，即債券價(jià)格對利率的二階導(dǎo)數(shù)，如下式
其中k為年付息次數(shù)。
由式可知，若其他條件相同，則債券距到期日期限越長，凸度越大，這種情況類似于與久期的關(guān)系，即凸度隨有效期限的增長而增大。當(dāng)收益率與久期保持不變時(shí)，息票率越高，凸度越大。而當(dāng)收益率下降時(shí)，凸度會(huì)增加，反之亦然。
債券價(jià)格對利率的一階導(dǎo)數(shù)即久期表示的是現(xiàn)值對利率變動(dòng)的敏感性，同理，債券價(jià)格對利率的二階導(dǎo)數(shù)即凸度表示的是久期對利率變動(dòng)的敏感性。如果久期隨利率下降而上升，這種性質(zhì)稱為正凸，如固定票息債券，這種性質(zhì)對資產(chǎn)持有人是有利的；如果久期隨利率下降而下降，這種性質(zhì)稱為負(fù)凸，如可贖回債券，這種性質(zhì)對資產(chǎn)持有人是不利的。理想而言，資產(chǎn)應(yīng)具有正的凸度，而負(fù)債應(yīng)具有負(fù)的凸度，因?yàn)檫@樣資產(chǎn)在利率下降時(shí)的獲利大于利率上升時(shí)的損失，而負(fù)債在利率下降時(shí)的增長值小于利率上升時(shí)的減少值，則無論利率如何變化，保險(xiǎn)公司的盈余都不會(huì)下降。
凸度彌補(bǔ)了久期的不足，反映了久期也會(huì)受利率變化影響的事實(shí)。可是，在大多數(shù)情況下，凸度對金融工具價(jià)格行為的影響比久期小，但市場利率變化幅度越大，杠桿作用越大，類似期權(quán)的性質(zhì)越強(qiáng)，凸度則越重要。同時(shí)，在目前這種金融工具對市場影響越來越大的時(shí)期，我們需要對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行完整和全面的免疫，因此凸度不如免疫理論。免疫理論強(qiáng)調(diào)，如果資產(chǎn)和負(fù)債的凸度相等，則二者的久期隨利率變動(dòng)的速率相等，于是動(dòng)態(tài)上實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)和負(fù)債的匹配――這正是免疫理論的優(yōu)勢所在。
3.與其他方法的比較
目前，在中西方資產(chǎn)負(fù)債管理的研究中，提出了許多新的理念和方法，具體的有動(dòng)態(tài)償付能力檢測，退保期權(quán)定價(jià)，利率期限結(jié)構(gòu)等。
DST有時(shí)被稱為動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)狀況分析，即使用模擬模型用資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益來預(yù)測未來一段時(shí)間內(nèi)保險(xiǎn)公司的現(xiàn)存業(yè)務(wù)和未來業(yè)務(wù)。通常分析假設(shè)資本大于負(fù)債，即承認(rèn)資本和盈余，然后在多種利率假設(shè)和其它假設(shè)下預(yù)測未來的現(xiàn)金流。
退保期權(quán)定價(jià)是根據(jù)金融工程無套利理論，對保險(xiǎn)投資人而言，投資一份壽險(xiǎn)保單的收益率應(yīng)該與購買一份與該保單具有相同信用等級和期限的定期債券收益率相同，即以下條件成立:
定期債券收益率=保單收益率+退保期權(quán)價(jià)值
退保期權(quán)價(jià)值=定期債券收益率-保單收益率
如果上式不成立，則一定存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。
利率期限結(jié)構(gòu)是利率和到期期限之間的關(guān)系。它是金融工程理論的基礎(chǔ)內(nèi)容，涉及到資產(chǎn)定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管理等諸多方面。
上述方法在運(yùn)行中需要進(jìn)行新知識的完全更新，涉及到金融工程等方面，不能夠完全適應(yīng)我國目前保險(xiǎn)公司工作人員的水平。同時(shí)每種方法的針對性都較強(qiáng)，操作起來比較繁雜。然而免疫理論中，只要達(dá)到實(shí)現(xiàn)免疫的條件:S′(i)=0，S″(i)>=0并通過目前正在使用的久期和凸度就可以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的最小規(guī)避，運(yùn)用方便，不需要建立新的模型系統(tǒng)或是通過金融工程等理論的學(xué)習(xí)，也適合我國保險(xiǎn)公司現(xiàn)有人員的學(xué)習(xí)和使用，既達(dá)到了風(fēng)險(xiǎn)控制的目標(biāo)，也實(shí)現(xiàn)了最大程度上的經(jīng)濟(jì)效益。
三、雷丁頓免疫理論在我國保險(xiǎn)公司利率管理的應(yīng)用
（一）我國保險(xiǎn)公司現(xiàn)已具備的條件
1.環(huán)境引導(dǎo)
自從加入WTO以來，我國的保險(xiǎn)市場逐步開放，日趨激烈的國際競爭對民族保險(xiǎn)業(yè)產(chǎn)生了巨大的壓力，但挑戰(zhàn)的背后蘊(yùn)藏著無限的機(jī)遇。目前許多西方的知名保險(xiǎn)公司已經(jīng)使用了各種資產(chǎn)負(fù)債管理方法，并視其為核心競爭力的標(biāo)志。我國保險(xiǎn)公司為迎接世界挑戰(zhàn)，就必須引進(jìn)先進(jìn)的管理技術(shù)。
2.理論基礎(chǔ)
ALM源于二十世紀(jì)七八十年代的西方商業(yè)銀行。國內(nèi)外眾多學(xué)者都對其進(jìn)行了研究，提出了各種各樣的ALM模型。20世紀(jì)90年代，中國也開始關(guān)注金融企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理，多數(shù)是介紹資產(chǎn)負(fù)債管理的概念、存在的問題、管理手段以及西方的管理經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，又在不斷創(chuàng)新，尋求適應(yīng)我國發(fā)展國情的新方法，為我國保險(xiǎn)公司實(shí)行資產(chǎn)負(fù)債理論提供了一定的理論基礎(chǔ)。
3.體制適應(yīng)
體制適應(yīng)分為兩個(gè)方面：一，保險(xiǎn)公司自身體制適應(yīng)；二，我國保險(xiǎn)公司資金投資體制適應(yīng)。我國保險(xiǎn)公司的公司體系為總公司―分公司―中支公司―營銷服務(wù)部，其中只有總公司及分公司才具有獨(dú)立的投資部門。因此，對于利率風(fēng)險(xiǎn)控制，資產(chǎn)負(fù)債管理的運(yùn)用部門就較簡單，運(yùn)作人員較少，從經(jīng)濟(jì)角度和可操作性等方面都更具有可行性。再加上我國目前資本市場中的金融工具較少，金融工具相互交換較難，因此變換資產(chǎn)而使資產(chǎn)現(xiàn)金流發(fā)生改變的情況較少。另外，我國保險(xiǎn)資金的投資渠道非常有限，目前保險(xiǎn)資金投資比例最大的除了銀行存款之外就是國債了，而免疫理論最適合用于對債券組合的管理。
4.有一定的運(yùn)作基礎(chǔ)
目前我國有較少的保險(xiǎn)公司在試著運(yùn)用資產(chǎn)負(fù)債管理方法，其中運(yùn)用較普遍的是久期和凸度，其中運(yùn)用久期來衡量利率風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確度受到利率變化幅度的影響，但只適用于利率微小變化的情況，用凸度來反映債券的利率風(fēng)險(xiǎn)。這兩種方法的運(yùn)用為我國保險(xiǎn)公司使用免疫理論奠定了一定的技術(shù)基礎(chǔ)。
（二）結(jié)論和建議
基于以上的分析，本文認(rèn)為，對于我國現(xiàn)狀而言，針對利率市場化下的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理還不具備完全采用的條件，因此需要改進(jìn)一些現(xiàn)狀，使免疫理論得到更好的運(yùn)用。其中包括：
1.建立良好的溝通渠道
所謂資產(chǎn)負(fù)債管理，從最簡單最原始的意義上來說，就是將資產(chǎn)和負(fù)債協(xié)同起來管理，尤其是免疫理論，更是一套系統(tǒng)性的理論，這只有通過部門之間的溝通才能夠得以實(shí)踐，其中，又以定價(jià)部門（負(fù)債）和投資部門（資產(chǎn)）之間的溝通最為重要。我國保險(xiǎn)公司應(yīng)該改變定價(jià)部門和投資部門完全獨(dú)立的局面，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)和定價(jià)時(shí)就考慮到今后支持產(chǎn)品的資產(chǎn)投資問題，才能為公司ALM的運(yùn)用創(chuàng)造良好的基礎(chǔ)。
2.建立適用的風(fēng)險(xiǎn)分析方法
風(fēng)險(xiǎn)分析是風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)，風(fēng)險(xiǎn)分析能夠使公司比較清楚了解公司的狀況，尋找最佳的風(fēng)險(xiǎn)管理手段。保險(xiǎn)公司沒有很好的控制風(fēng)險(xiǎn)，其最主要的原因是沒有充分的風(fēng)險(xiǎn)分析基礎(chǔ)。對于保險(xiǎn)公司來說，分析公司所面臨的風(fēng)險(xiǎn)及這些風(fēng)險(xiǎn)對于資產(chǎn)和負(fù)債可能引發(fā)的影響是建立免疫理論的第一步。
1保險(xiǎn)公司保險(xiǎn)投資現(xiàn)狀分析
（1）投資規(guī)模不斷擴(kuò)大。全國保險(xiǎn)公司資產(chǎn)總額自2004年6月突破1萬億元大關(guān)以來，截至2005年底，又上新臺階，達(dá)到1.5萬億元。2001～2005年，我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額分別為3702.79、5799.25、8378.54、11249.79和14315.8億元。
（2）投資渠道不斷拓寬。近年來，中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)（以下間稱“中國保監(jiān)會(huì)”）加大了拓寬保險(xiǎn)投資渠道的力度，在允許保險(xiǎn)資金投資銀行存款、國債、金融債的基礎(chǔ)上，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，先后允許保險(xiǎn)資金投資企業(yè)債券、證券投資基金、直接投資股票市場、保險(xiǎn)外匯資金境外運(yùn)用等。2006年3月保險(xiǎn)資金又獲準(zhǔn)間接投資于基礎(chǔ)設(shè)施。這些舉措為保險(xiǎn)資金構(gòu)建合理的投資結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資產(chǎn)配置、分散投資風(fēng)險(xiǎn)，提高保險(xiǎn)業(yè)的資金運(yùn)用效率提供了良好的外部環(huán)境。
（3）保險(xiǎn)投資結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)變。截至2005年底，保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額14315.8億元。其中，保險(xiǎn)公司持有國債3588.3億元、金融債1785.1億元、企業(yè)債107.6億元,分別占其發(fā)行余額的12.6%、13.4%和67%。保險(xiǎn)公司持有銀行次級債804.9億元，占發(fā)行余額的44.6%。2005年中國保險(xiǎn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變,債券投資占整個(gè)保險(xiǎn)資產(chǎn)投資的比例首次超過銀行存款的比例,達(dá)到52.3％，與2005年初相比,債券投資比例提高了16.7個(gè)百分點(diǎn)；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)已成為債券市場的第二大機(jī)構(gòu)投資者（見表1）。
（4）投資收益水平較低。保險(xiǎn)資金投資運(yùn)用效果卻不容樂觀，資金運(yùn)用收益呈逐年下滑趨勢。有關(guān)資料顯示，2001～2005年，我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用的綜合收益率分別為4.3%、3.14%、2.68%、2.9%、3.6%，收益率水平已經(jīng)低于或接近《保險(xiǎn)公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)規(guī)定》中提出的3%的資金年收益率底線。
2壽險(xiǎn)公司投資風(fēng)險(xiǎn)分析
（1）利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是國家調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)的杠桿，國家為了達(dá)到宏觀調(diào)控的目的，頻繁地使用利率杠桿來調(diào)節(jié)資金供求。因而，利率是保險(xiǎn)公司不可控制的外部變量。保險(xiǎn)公司所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)指的是利率變動(dòng)對資產(chǎn)、負(fù)債價(jià)值造成負(fù)面影響的風(fēng)險(xiǎn)。從上述我國保險(xiǎn)資金的投資渠道來看，投資組合中的幾乎所有品種都屬于直接的利率敏感產(chǎn)品，隱含著很大的利率風(fēng)險(xiǎn)。如在銀行存款方面，在過去銀行利率水平較高時(shí)，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道過窄，還不足以對保險(xiǎn)資金的投資收益構(gòu)成較大威脅，但隨著央行連續(xù)8次降息，一方面使壽險(xiǎn)公司利差倒掛的問題凸現(xiàn)了出來，另一方面，保險(xiǎn)公司近一半的資金存入銀行，在實(shí)際利益幾乎為零的情況下，資金投資收益率為負(fù)；又如2004年以來的加息預(yù)期以及加息的實(shí)現(xiàn)使得債券價(jià)格大幅下跌，投資組合中的債券部分遭受巨大損失。因此，加強(qiáng)利率風(fēng)險(xiǎn)管理對提高我國保險(xiǎn)資金的運(yùn)用效果具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
（2）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指投資者由于某種原因急于拋售手中持有的某項(xiàng)資產(chǎn)，采取價(jià)格折扣等方式造成投資收益的損失。流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)，一般具有完善的二級市場，可以隨時(shí)出售；流動(dòng)性差的資產(chǎn)由于沒有完善的二級市場，不太容易交易轉(zhuǎn)讓，要降低價(jià)格進(jìn)行交易，從而造成資本損失。
綜觀中國保險(xiǎn)業(yè)改革和發(fā)展歷程，壽險(xiǎn)業(yè)一直呈現(xiàn)快速增長勢頭。1990～2002年間年均增長率高達(dá)36%，2002年達(dá)到最高峰，增長率達(dá)59.74%。但是，自2003年開始，壽險(xiǎn)業(yè)增長的速度有放慢的趨勢，尤其是2004年，全國人身保險(xiǎn)的保費(fèi)的增長速度下降到最低點(diǎn)7.2%。有學(xué)者提出，如果壽險(xiǎn)業(yè)增長趨緩只是短期現(xiàn)象，那么隨著通脹壓力的緩解和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的完成，繼續(xù)保險(xiǎn)業(yè)的快速成長，問題也許并不嚴(yán)重；但如果在較長時(shí)間內(nèi)增長一直趨緩，問題將會(huì)嚴(yán)重得多。因?yàn)閴垭U(xiǎn)業(yè)躉繳短期分紅型占比過高的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)合理，將極有可能導(dǎo)致其未來業(yè)務(wù)的成長難以持續(xù)發(fā)展。以2002年和2003年為例，這兩年銀行保險(xiǎn)中，5年期的分紅型躉繳短期業(yè)務(wù)占很高比重。2008年前后，這些業(yè)務(wù)將出現(xiàn)給付的高峰，如果新業(yè)務(wù)的成長不能維持一定的速度，將有可能出現(xiàn)現(xiàn)金流不足的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。而在通貨膨脹壓力下，水平低下的投資收益率將進(jìn)一步降低產(chǎn)品的吸引力。隨著客戶以退保和保單抵押等形式的流失，現(xiàn)金流的流出將明顯大于流入，這將進(jìn)一步加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
（3）匯率風(fēng)險(xiǎn)。匯率風(fēng)險(xiǎn)指在國際投資中，由于匯率變動(dòng)引起的投資收益的變化。外匯匯率由于受各國政府的財(cái)政政策、貨幣政策、匯率政策以及外匯供求的影響而頻繁波動(dòng)，因此，當(dāng)投資于以外幣所表示的資產(chǎn)時(shí)，要承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。例如，從我國的情況來看，目前人民幣面臨升值壓力，一旦人民幣升值，以外幣持有的資產(chǎn)將會(huì)面臨大幅縮水的風(fēng)險(xiǎn)。
（4）信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)是指由于保險(xiǎn)公司的貸款對象或者是其購買的債券的發(fā)行者的經(jīng)營狀況惡化或故意違約，使公司無法按期收回本金和利息的風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)在最嚴(yán)重的情況下，將會(huì)導(dǎo)致保險(xiǎn)公司的未來償付能力受到極大的影響，甚至?xí)?dǎo)致保險(xiǎn)公司的破產(chǎn)。對于國內(nèi)壽險(xiǎn)公司來說，因?yàn)楫?dāng)前我國的保險(xiǎn)資金運(yùn)用的渠道較為單一，并不包括發(fā)放貸款；從投資債券來看，主要是信用等級較高的國債和金融債券，而企業(yè)債券所占比重較低，并且對投資企業(yè)債有嚴(yán)格的等級限制，所以信用風(fēng)險(xiǎn)并不如利率風(fēng)險(xiǎn)所帶來的影響顯得迫切。但在部分壽險(xiǎn)公司中，存在著向內(nèi)部員工發(fā)放住房貸款等實(shí)際操作；并且今后對保險(xiǎn)資金投資渠道的放寬，當(dāng)壽險(xiǎn)公司可以進(jìn)行房屋抵押貸款、保單質(zhì)押貸款等投資時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)也將逐步增加。
（5）資產(chǎn)與負(fù)債不匹配風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)和負(fù)債不匹配風(fēng)險(xiǎn)是指壽險(xiǎn)公司在某一時(shí)點(diǎn)上資產(chǎn)現(xiàn)金流與負(fù)債現(xiàn)金流不匹配，從而導(dǎo)致壽險(xiǎn)公司收益損失。由于壽險(xiǎn)公司的資金主要來源（負(fù)債）具有長期性，對于許多壽險(xiǎn)公司來說，多數(shù)保單的保障期限甚至長達(dá)20～30年，而對于壽險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用渠道（資產(chǎn)）來講，有長期投資，也有短期投資。具體講，在資產(chǎn)層面上，不同的項(xiàng)目具有不同的到期時(shí)間、不同的現(xiàn)金流量分布以及不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，在面臨市場利率變化、股價(jià)波動(dòng)、通貨膨脹等影響時(shí)，壽險(xiǎn)公司存在很大風(fēng)險(xiǎn)。在負(fù)債層面上，即使對于同一家保險(xiǎn)公司來講，不同的險(xiǎn)種，由于期限不同，產(chǎn)品的現(xiàn)金流也影響著壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債的匹配。
（6）市場風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場供求不平衡引起市場價(jià)格變化而造成投資收益的不確定。由于我國金融市場發(fā)展不完善，保險(xiǎn)資金運(yùn)用所面對的市場風(fēng)險(xiǎn)是顯而易見的。僅以證券投資基金為例，有資料顯示，大約5%左右的保險(xiǎn)資金投向了證券投資基金，但從賬面上，近幾年我國股票市場出現(xiàn)較長期低迷狀況，股票指數(shù)不斷下降，從2001～2005年5月，指數(shù)跌去了三成以上，造成保險(xiǎn)公司投資基金浮虧20%～30%，截至2005年底，保險(xiǎn)公司在封閉式基金上的投資仍舊虧損。
（7）操作風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)又稱運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)，指由于壽險(xiǎn)公司內(nèi)部控制不健全或失效、操作失誤等原因?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)的主要表現(xiàn)有：一是政策執(zhí)行不當(dāng)，這往往是由于有關(guān)信息沒有及時(shí)傳達(dá)給操作人員，可在信息傳遞過程中出現(xiàn)偏差，或者是操作人員沒有正確領(lǐng)會(huì)上司的意圖等原因而造成損失；二是操作不當(dāng)甚至違規(guī)操作，操作人員業(yè)務(wù)技能不高或偶然失誤可能造成損失；三是交易系統(tǒng)可清算系統(tǒng)發(fā)生故障。3壽險(xiǎn)公司投資風(fēng)險(xiǎn)管理
3.1政府對保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管
保險(xiǎn)監(jiān)管部門出于保證保險(xiǎn)公司具有足夠的償付能力，以保護(hù)被保險(xiǎn)人的利益的目的，應(yīng)對保險(xiǎn)資金的投資運(yùn)用進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，以規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管部門的舉措一般包括四個(gè)方面：一是對保險(xiǎn)投資范圍的限制，主要是限定保險(xiǎn)資金的投資范圍，禁止保險(xiǎn)資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)和項(xiàng)目；二是對保險(xiǎn)投資比例的限制，即對保險(xiǎn)資金投資的各類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)及其比例進(jìn)行限制；三是對投資資產(chǎn)與負(fù)債的配比關(guān)系的限制，即對投資資產(chǎn)與對投保人負(fù)債之間期限結(jié)構(gòu)的配比關(guān)系的要求；四是對金融衍生工具的使用限制，在條件成熟時(shí)可以允許壽險(xiǎn)公司參與金融衍生工具的交易，但必須以保值為前提，禁止進(jìn)行套利等投機(jī)交易。
3.2保險(xiǎn)公司對投資風(fēng)險(xiǎn)的管理
（1）資產(chǎn)負(fù)債管理。利率風(fēng)險(xiǎn)是保險(xiǎn)資金投資運(yùn)作中的最大風(fēng)險(xiǎn)，市場利率的變化，將對資產(chǎn)、負(fù)債的現(xiàn)金價(jià)值有不同的沖擊，打破資產(chǎn)、負(fù)債間原已實(shí)現(xiàn)匹配的均衡狀態(tài)，或使未來的資產(chǎn)、負(fù)債特征變得不對稱，而給未來壽險(xiǎn)公司的正常經(jīng)營帶來風(fēng)險(xiǎn)。壽險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債管理，在充分考慮資產(chǎn)和負(fù)債特征（期間、成本和流動(dòng)性）的基礎(chǔ)上，制定投資策略，使不同的資產(chǎn)和負(fù)債在數(shù)額、期限、性質(zhì)、成本收益雙邊對稱、匹配，以控制風(fēng)險(xiǎn)，謀求收益最大化。持續(xù)期管理是進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債匹配的有效方法。
（2）總風(fēng)險(xiǎn)限額限制。總風(fēng)險(xiǎn)限額反映保險(xiǎn)公司可承受的最大資產(chǎn)損失的大小，一般由保險(xiǎn)公司可承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)資本乘以百分比確定，百分比的大小由保險(xiǎn)公司決策層根據(jù)公司實(shí)力及經(jīng)營管理狀況確定。可根據(jù)一定評估周期，運(yùn)用在險(xiǎn)價(jià)值法對投資組合的在險(xiǎn)價(jià)值進(jìn)行計(jì)算、監(jiān)控，并將之與公司規(guī)定的最高風(fēng)險(xiǎn)限額進(jìn)行比較，對投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)給予調(diào)整，減少高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資比例，加大低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投入，直到符合公司政策要求為止。
（3）投資管理組織架構(gòu)設(shè)置。科學(xué)、高效的投資管理組織架構(gòu)設(shè)置可以過濾掉大部分的操作風(fēng)險(xiǎn)，道德風(fēng)險(xiǎn)。組織架構(gòu)的設(shè)置原則主要有以下幾方面：投資管理“三權(quán)分立”。保險(xiǎn)資金的投資運(yùn)作部門與資產(chǎn)所有人、資產(chǎn)托管部門分設(shè)，投資部門的運(yùn)作受資產(chǎn)所有人、托管部門的監(jiān)控；投資前臺與后臺分開，后臺對前臺操作情況進(jìn)行實(shí)時(shí)評估、監(jiān)控，同時(shí)，投資部門接受稽核部門的監(jiān)控；戰(zhàn)略性資產(chǎn)管理、戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)管理、證券選擇相互監(jiān)督、制約；核算部門獨(dú)立于投資運(yùn)作部門之外，負(fù)責(zé)資產(chǎn)及匯報(bào)的記錄和復(fù)核。
（4）交易流程控制。交易流程的有效控制，同樣是防范、化解操作風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)的有效手段。在交易流程控制中應(yīng)嚴(yán)格遵循嚴(yán)格的授權(quán)、交易指令及時(shí)復(fù)核、交易結(jié)果及時(shí)反饋和交易操作及時(shí)存檔記錄的原則。
（5）保險(xiǎn)產(chǎn)品開發(fā)策略。保險(xiǎn)資金投資運(yùn)作中的風(fēng)險(xiǎn)管理，不僅與投資運(yùn)作過程本身有關(guān)，而且與保險(xiǎn)產(chǎn)品最初的設(shè)計(jì)策略緊密相連，恰當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品開發(fā)策略，不僅可增強(qiáng)新產(chǎn)品的銷售競爭力，而且可以化解許多潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)。由于利率波動(dòng)是保險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營管理中面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)，在不同市場利率環(huán)境下可采用不同策略，低利率時(shí)期主要開發(fā)固定預(yù)定利率產(chǎn)品，高利率時(shí)期以開發(fā)投資連結(jié)類、分紅類產(chǎn)品為主，同時(shí)，保險(xiǎn)公司產(chǎn)品在任何一個(gè)時(shí)期都應(yīng)遵循多元化原則。
參考文獻(xiàn)
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但是，面對市場競爭和企業(yè)發(fā)展的壓力，許多壽險(xiǎn)公司忘卻了保險(xiǎn)行業(yè)的基本定位，盲目地壓縮保障功能、提高理財(cái)成分，簡單地以高收益與銀行等相關(guān)金融機(jī)構(gòu)爭奪資源。為了爭奪現(xiàn)金流，這種業(yè)務(wù)大多采取“短平快”的產(chǎn)品設(shè)計(jì)與銷售服務(wù)模式，通過變相誘導(dǎo)客戶短期退保的方式規(guī)避監(jiān)管部門要求相關(guān)壽險(xiǎn)產(chǎn)品合同期不少于3年或5年的規(guī)定。通過壓低保險(xiǎn)保障的杠桿比率提高儲金業(yè)務(wù)的規(guī)模和高收益的承諾促進(jìn)相關(guān)產(chǎn)品的銷售，使許多壽險(xiǎn)產(chǎn)品成為徹頭徹尾的披著保險(xiǎn)外衣的理財(cái)產(chǎn)品。一味地迎合客戶“重投資收益輕風(fēng)險(xiǎn)保障”的消費(fèi)心理，造成保險(xiǎn)費(fèi)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)嚴(yán)重?fù)剿嚓P(guān)保險(xiǎn)數(shù)據(jù)不能正確反映民眾在涉及養(yǎng)老與健康保障方面的真實(shí)狀況，并且造成了整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的虛假繁榮。
由于這類產(chǎn)品所呈現(xiàn)的高退保率、高準(zhǔn)備金、高資本占用的“三高”風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致產(chǎn)品收益率攀比和合同變相短期化所形成的退保率指標(biāo)一直居高不下，而名為保險(xiǎn)實(shí)為理財(cái)?shù)膬甬a(chǎn)品面對監(jiān)管要求必須抬高準(zhǔn)備金的要求，并且面對吞噬償付能力的監(jiān)管規(guī)則使相關(guān)公司的資本消耗提速。