價值投資的精髓和方法匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇價值投資的精髓和方法范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

    一、傳統NPV法的基本模型和原理

    投資價值評估方法可分為貼現的(如DCF法)和非貼現的兩種基本方法,從理論上來說,DCF法更為科學。這是因為DCF法有兩個明顯的優點:首先,它奉行“現金流至上”的信條,賬面上的利潤并不代表企業真正創造的財富;其次,它遵循了貨幣時間價值、機會成本、收益與風險對稱等基本的財務理念。傳統的NPV法就是DCF法中最基本的一種。

    其中:r ——貼現率(機會成本率,通常用企業的加權平均資本成本率代替);t ——自由現金流產生當期;FCFt——第t期產生的自由現金流量;n ——項目的經濟壽命期;I0——初始投資額。

    傳統NPV法的基本原理和步驟為:在一個投資項目的經濟壽命期內,對企業經營將產生的未來自由現金流量(FCF)進行預測并按一定的貼現率加以折現,然后再減去期初的總投資,就得出這個項目的凈現值(即NPV)。若NPV為正,說明該投資能創造財富,應該采納;反之應該放棄。可見,NPV法不僅具有DCF法的基本優點,而且由于它是個絕對值指標,具有可加性,因此能夠進一步用來評估一個項目組甚至一個公司(看成是多個項目的組合)在未來可預見期內的投資價值,即:各個項目現金流的NPV之和。因此,相對于其他DCF法(如IRR法),用NPV法進行資本預算和投資決策更符合企業價值最大化的目標。

    二、傳統NPV法的缺陷

    NPV法從理論上講是投資價值評估中最科學最基本的一種方法,但是傳統的NPV法卻存在兩個很大的缺陷。

    缺陷一:它只適于項目投資前的預測評估,無法在項目開始后對項目實施效果進行定期合理的考評。

    因為每一期的FCF都會受到當期凈投資(當期營運資本的凈增加+當期資本支出-當期的折舊攤銷)的影響,增加投資會減少當期FCF,反之則會增加當期FCF,然而壓縮或推遲投資可能使企業長遠價值受損。所以,單從各期產生的FCF多少來看,并不能成為衡量項目實施業績的指標,無法為管理者的后續管理提供真實信息,甚至可能使管理者做出有損企業長遠價值的行為

    缺陷二:它假設企業所處的環境和項目本身是確定的。

    但事實上由于各種不確定性的存在,項目未必會按一條清晰可見的軌跡運行,從而使得現金流的預測失去依據,進而使傳統NPV法的計算失去意義。所以在企業所處環境具有很大不確定性或項目本身的風險較大時,傳統NPV法顯得蒼白無力。

    三、傳統NPV法的延伸

    (一)現金增加值(CVA)法

    針對前述傳統NPV法的第一大缺陷。我們必須找到這樣一種模型,它能自始至終從現金流的角度對項目進行事前評估和事后的定期評價,從而既秉承NPV法的精髓又能克服NPV法在項目實施業績評價中的缺陷。這個模型就是“CVA”(現金增加值)法。CVA這個概念最早由Erik Ottosson & Fredrik Weissenrieder提出,它是通過對傳統NPV模型的改造而來。我們通過NPV模型與CVA模型之間的轉化來看看它們之間的關系,并對CVA基本框架有個初步了解:

    上述模型中需要說明的地方:1.前文中已經出現過的指標含義在這里不再贅述,其他指標的含義將在正文中加以說明。2.上述模型中標有和的參數在CVA原型中分別是用OCFt和OCFDt來描述的,在這里筆者將它們作了調整,以便與前文中的NPV模型參數保持一致。

    從上述模型的推導演化中可以看出,項目現金流的NPV值就是CVA的PV值(折現值)。CVA模型與傳統NPV模型的區別就在于對初始投資資本的處理方式不同。CVA模型引入了一個新的參數FCFDt,它表示企業第t期的現金流需求量。從模型中可以看出,各期的現金流需求量的折現值等于初始投資資本額。從反映的財務內涵來看,(若按年考察)FCFD就是指使得項目現金流的NPV值為零時的預期每年現金流量,也就是投資者要求的平均每年最低的現金流報酬。在不考慮通貨膨脹率的情況下,FCFDt是一個年金概念,而在考慮了通貨膨脹率且通貨膨脹率相對穩定的情況下,FCFDt就近似于一個固定增長模型,我們可以先通過固定增長模型推導出第1期的FCFD,然后依次乘以通貨膨脹率算出以后各期的FCFD值。

    因為:

    其中:等式右邊第一項表示在現金流永續增長假設下的現金流現值,第二項表示從第n+1期開始直至無窮期的現金流的現值,兩者的差額即為第1期至第n期(也就是項目的經濟壽命期內)的現金流現值,而根據FCFD的定義,這個值應該等于初始投資資本額I0。

    所以:

    從而:FCFDt=FCFD1(1+Inflation)t-1

    對FCFD的涵義和計算有了基本了解后,我們再來分析CVA的財務內涵。從模型中可見,CVA是FCF與FCFD的差額,它反映的是各期產生的現金流在滿足了必要的現金流需求后的剩余額,是一種剩余現金流的概念,因而稱為現金增加值。這在理念上與EVA指標類似,是對資本機會成本的考慮,因此也擁有和EVA 同樣的優點。從這一點來看,用CVA評價比直接用FCF具有更好的價值相關性。而且CVA也是一個絕對值指標,與NPV一樣具有可加性,符合企業價值最大化的理念。而與EVA相比,CVA是現金流的概念,它符合NPV對現金流最大程度的關注,更好地繼承了NPV的本質,即CVA法在彌補傳統NPV法的缺陷上要優于EVA 法。

    因此,我們既能通過對CVA的事先測定估算出項目現金流的凈現值,又能在項目實際執行過程中按期計算CVA 指標,從而使項目NPV值的評估達到周期化,有利于管理者在后續投資管理中及時獲得該項目信息的反饋,并指導其在項目的后續決策中做出相應的控制(或放棄或修正或擴大投資等),以最大程度地為企業創造價值。由此可見,CVA模型能夠在繼承傳統NPV法本質的基礎上較好地彌補傳統NPV法前述的第一大缺陷,從而使現金流分析法貫穿于投資評估和評價的始終。

    (二)實物期權(Real Options)和決策樹模型(Decision Trees)

    下面,我們再來看看如何克服傳統NPV法的第二大缺陷。如前所述,傳統NPV模型的假設條件是企業環境是確定的,因此項目將按可預見的軌跡運行,從而能據此預測出項目經濟壽命期內產生的現金流量,再折現求得凈現金值。但事實上,企業所處的環境和項目本身都具有某種程度上的不確定性,恰恰由于這種不確定性的存在,企業也就擁有了應時而變的彈性,比如推遲投資、放棄或中止投資、擴大投資、柔性投資等。由于企業獲得了這種彈性帶來的選擇權,一方面使得對未來現金流的預測顯得比較困難;另一方面,即使能預測出未來現金流,按傳統方法來評估得出的NPV值也可能低估了項目的潛在價值。因為這種由不確定性衍生出的管理選擇權是有價值的,一般把它稱為“實物期權”。在項目投資評估中,我們常常會忽視這種期權的價值。當然,對實物期權的識別并非在本文討論的范圍之內,但在這里,筆者的意思是要提醒決策者們,在對投資項目進行評估時必須要始終思考這樣一個問題,即:該投資項目是否附有相應的管理選擇權。管理選擇權的存在增加了投資項目的潛在價值,但是用傳統NPV法顯然無法反映這種“實物期權”的價值,所以需要找出一種能將實物期權價值同時反映出來的新模型,于是筆者想到了“決策樹模型”。用決策樹法來計算項目的價值仍然是按NPV法的思路來做的,只不過它考慮了項目后續階段可能出現的不同情況以及在不同情況下的最優管理行為,并據此預測未來現金流,并按不同情況出現的概率大小對不同的現金流賦以相應的權數,然后將現金流折現并乘以相應的權數,最后再減去初始投資資本。因而決策樹法的本質仍是NPV法,但比傳統NPV法考慮得更全面,更適合于不確定環境下項目的評估。

    四、結束語

    在競爭激烈、價值管理日益成為時代特征的今天,投資項目評估決策對于企業生存和發展的意義也越來越得到顯現,以現金流折現為顯著特征的NPV法是我們在投資評估中最值得提倡的,但是傳統NPV法在對項目實施后的控制評價以及對項目本身不確定性的反映方面仍存在很大的局限性。因此,筆者認為,需要對傳統的NPV法加以延伸,在不改變其本質的前提下引入新的參數,優化其模型。CVA法和決策樹法保持了NPV法的精髓,并在很大程度上彌補了傳統NPV法的缺陷,在投資評估中我們應該把CVA法和決策樹法相結合,對項目的不確定性保持充分的意識,并對項目的評估進行周期化,從而使以NPV為導向的評估方法在投資決策中擁有更大的用武之地。

篇（2）

一、傳統NPV法的基本模型和原理

投資價值評估方法可分為貼現的（如DCF法）和非貼現的兩種基本方法，從理論上來說，DCF法更為科學。這是因為DCF法有兩個明顯的優點：首先，它奉行“現金流至上”的信條，賬面上的利潤并不代表企業真正創造的財富；其次，它遵循了貨幣時間價值、機會成本、收益與風險對稱等基本的財務理念。傳統的NPV法就是DCF法中最基本的一種。

其中：r ――貼現率（機會成本率，通常用企業的加權平均資本成本率代替）；t ――自由現金流產生當期；FCFt――第t期產生的自由現金流量；n ――項目的經濟壽命期；I0――初始投資額。

傳統NPV法的基本原理和步驟為：在一個投資項目的經濟壽命期內，對企業經營將產生的未來自由現金流量（FCF）進行預測并按一定的貼現率加以折現，然后再減去期初的總投資，就得出這個項目的凈現值（即NPV）。若NPV為正，說明該投資能創造財富，應該采納；反之應該放棄。可見，NPV法不僅具有DCF法的基本優點，而且由于它是個絕對值指標，具有可加性，因此能夠進一步用來評估一個項目組甚至一個公司（看成是多個項目的組合）在未來可預見期內的投資價值，即：各個項目現金流的NPV之和。因此，相對于其他DCF法（如IRR法），用NPV法進行資本預算和投資決策更符合企業價值最大化的目標。

二、傳統NPV法的缺陷

NPV法從理論上講是投資價值評估中最科學最基本的一種方法，但是傳統的NPV法卻存在兩個很大的缺陷。

缺陷一：它只適于項目投資前的預測評估，無法在項目開始后對項目實施效果進行定期合理的考評。

因為每一期的FCF都會受到當期凈投資（當期營運資本的凈增加+當期資本支出－當期的折舊攤銷）的影響，增加投資會減少當期FCF，反之則會增加當期FCF，然而壓縮或推遲投資可能使企業長遠價值受損。所以，單從各期產生的FCF多少來看，并不能成為衡量項目實施業績的指標，無法為管理者的后續管理提供真實信息，甚至可能使管理者做出有損企業長遠價值的行為

缺陷二：它假設企業所處的環境和項目本身是確定的。

但事實上由于各種不確定性的存在，項目未必會按一條清晰可見的軌跡運行，從而使得現金流的預測失去依據，進而使傳統NPV法的計算失去意義。所以在企業所處環境具有很大不確定性或項目本身的風險較大時，傳統NPV法顯得蒼白無力。

三、傳統NPV法的延伸

（一）現金增加值（CVA）法

針對前述傳統NPV法的第一大缺陷。我們必須找到這樣一種模型，它能自始至終從現金流的角度對項目進行事前評估和事后的定期評價，從而既秉承NPV法的精髓又能克服NPV法在項目實施業績評價中的缺陷。這個模型就是“CVA”（現金增加值）法。CVA這個概念最早由Erik Ottosson & Fredrik Weissenrieder提出，它是通過對傳統NPV模型的改造而來。我們通過NPV模型與CVA模型之間的轉化來看看它們之間的關系，并對CVA基本框架有個初步了解：

上述模型中需要說明的地方：1.前文中已經出現過的指標含義在這里不再贅述，其他指標的含義將在正文中加以說明。2.上述模型中標有和的參數在CVA原型中分別是用OCFt和OCFDt來描述的，在這里筆者將它們作了調整，以便與前文中的NPV模型參數保持一致。

從上述模型的推導演化中可以看出，項目現金流的NPV值就是CVA的PV值（折現值）。CVA模型與傳統NPV模型的區別就在于對初始投資資本的處理方式不同。CVA模型引入了一個新的參數FCFDt，它表示企業第t期的現金流需求量。從模型中可以看出，各期的現金流需求量的折現值等于初始投資資本額。從反映的財務內涵來看，（若按年考察）FCFD就是指使得項目現金流的NPV值為零時的預期每年現金流量，也就是投資者要求的平均每年最低的現金流報酬。在不考慮通貨膨脹率的情況下，FCFDt是一個年金概念，而在考慮了通貨膨脹率且通貨膨脹率相對穩定的情況下，FCFDt就近似于一個固定增長模型，我們可以先通過固定增長模型推導出第1期的FCFD，然后依次乘以通貨膨脹率算出以后各期的FCFD值。

因為：

其中：等式右邊第一項表示在現金流永續增長假設下的現金流現值，第二項表示從第n+1期開始直至無窮期的現金流的現值，兩者的差額即為第1期至第n期(也就是項目的經濟壽命期內)的現金流現值，而根據FCFD的定義，這個值應該等于初始投資資本額I0。

所以：

從而：FCFDt＝FCFD1（1＋Inflation）t-1

對FCFD的涵義和計算有了基本了解后，我們再來分析CVA的財務內涵。從模型中可見，CVA是FCF與FCFD的差額，它反映的是各期產生的現金流在滿足了必要的現金流需求后的剩余額，是一種剩余現金流的概念，因而稱為現金增加值。這在理念上與EVA指標類似，是對資本機會成本的考慮，因此也擁有和EVA 同樣的優點。從這一點來看，用CVA評價比直接用FCF具有更好的價值相關性。而且CVA也是一個絕對值指標，與NPV一樣具有可加性，符合企業價值最大化的理念。而與EVA相比，CVA是現金流的概念，它符合NPV對現金流最大程度的關注，更好地繼承了NPV的本質，即CVA法在彌補傳統NPV法的缺陷上要優于EVA 法。

因此，我們既能通過對CVA的事先測定估算出項目現金流的凈現值，又能在項目實際執行過程中按期計算CVA 指標，從而使項目NPV值的評估達到周期化，有利于管理者在后續投資管理中及時獲得該項目信息的反饋，并指導其在項目的后續決策中做出相應的控制（或放棄或修正或擴大投資等），以最大程度地為企業創造價值。由此可見，CVA模型能夠在繼承傳統NPV法本質的基礎上較好地彌補傳統NPV法前述的第一大缺陷，從而使現金流分析法貫穿于投資評估和評價的始終。

（二）實物期權（Real Options）和決策樹模型（Decision Trees）

下面，我們再來看看如何克服傳統NPV法的第二大缺陷。如前所述，傳統NPV模型的假設條件是企業環境是確定的，因此項目將按可預見的軌跡運行，從而能據此預測出項目經濟壽命期內產生的現金流量，再折現求得凈現金值。但事實上，企業所處的環境和項目本身都具有某種程度上的不確定性，恰恰由于這種不確定性的存在，企業也就擁有了應時而變的彈性，比如推遲投資、放棄或中止投資、擴大投資、柔性投資等。由于企業獲得了這種彈性帶來的選擇權，一方面使得對未來現金流的預測顯得比較困難；另一方面，即使能預測出未來現金流，按傳統方法來評估得出的NPV值也可能低估了項目的潛在價值。因為這種由不確定性衍生出的管理選擇權是有價值的，一般把它稱為“實物期權”。在項目投資評估中，我們常常會忽視這種期權的價值。當然，對實物期權的識別并非在本文討論的范圍之內，但在這里，筆者的意思是要提醒決策者們，在對投資項目進行評估時必須要始終思考這樣一個問題，即：該投資項目是否附有相應的管理選擇權。管理選擇權的存在增加了投資項目的潛在價值，但是用傳統NPV法顯然無法反映這種“實物期權”的價值，所以需要找出一種能將實物期權價值同時反映出來的新模型，于是筆者想到了“決策樹模型”。用決策樹法來計算項目的價值仍然是按NPV法的思路來做的，只不過它考慮了項目后續階段可能出現的不同情況以及在不同情況下的最優管理行為，并據此預測未來現金流，并按不同情況出現的概率大小對不同的現金流賦以相應的權數，然后將現金流折現并乘以相應的權數，最后再減去初始投資資本。因而決策樹法的本質仍是NPV法，但比傳統NPV法考慮得更全面，更適合于不確定環境下項目的評估。

四、結束語

在競爭激烈、價值管理日益成為時代特征的今天，投資項目評估決策對于企業生存和發展的意義也越來越得到顯現，以現金流折現為顯著特征的NPV法是我們在投資評估中最值得提倡的，但是傳統NPV法在對項目實施后的控制評價以及對項目本身不確定性的反映方面仍存在很大的局限性。因此，筆者認為，需要對傳統的NPV法加以延伸，在不改變其本質的前提下引入新的參數，優化其模型。CVA法和決策樹法保持了NPV法的精髓，并在很大程度上彌補了傳統NPV法的缺陷，在投資評估中我們應該把CVA法和決策樹法相結合，對項目的不確定性保持充分的意識，并對項目的評估進行周期化，從而使以NPV為導向的評估方法在投資決策中擁有更大的用武之地。

篇（3）

投資方式里比較常見的就是價值投資了，尋找價格被低估的證券。他和成長型投資人不同，價值型投資人偏好的是本益比、帳面價值或者其他價值衡量基準偏低的股票。價值投資理論也可以稱之為穩固基礎理論，這個理論認為：股票價格是圍繞“內在價值”的穩固基點上下波動，而內在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內在價值”回歸的趨勢；當股票價格低于(高于)內在價值即股票被低估或高估時，就出現了投資機會。耐心是價值投資的核心準則，不要幻想一夜之間就能成為千萬富翁。

價值投資哲學起源――卡拉曼。他說價值投資哲學有三個要素，第一，價值投資是從下往上的策略，使用這種方法可以分辨出特定的被低估的投資機會，第二，價值投資追求的是絕對表現，而不是相對表現。最后，價值投資是一種風險規避方法，對會出現哪些錯誤或風險和哪些會順利或回報給予同等關注。華爾街日報的記者勞倫斯在太陽谷采訪巴菲特，訪談中，巴菲特說，“世人認為我在價值投資，其實我是在投資價值。投資價值和價值投資的區在于，價值投資，被演繹為教條和崇拜，而投資價值，是獨立的判斷和行動，這才是投資的精髓，價值投資成了教條，而投資價值是行動。”巴菲特的精髓就是：投資價值。巴菲特說過：價值投資已經成為一種潮流，而我只投資價值.市場上越來越多的價值投資變種美其名曰是價值投資 但是他們卻連一點真正的價值投資的核心估計都不懂吧。

價值投資就像一種原理或一種法則，它所體現出的是具有普遍意義的且最基本的規律，比如只買價格低于實際價值的股票，至于低到什么程度，那就要看每個人的理解力和實際情形了。股市是個萬花筒，這里的人也是各色各樣，來股市尋財的人更是八仙過海，各顯神通，也讓我長了見識。從歷史上看，有些人是趨勢投資者，有些是投機客，或者廣泛一點，就是所謂的交易者，有些是價值投資者，有些則是這些的綜合體，技術面投資者以及資金流投資者歸根結底還是趨勢投資者，但趨勢投資者并不局限于技術或資金流分析。有的人信奉技術分析，道式理論，有的人信奉基本面分析，有的人信奉運氣，有的人則什么也不信奉。

價值投資是一種世界觀的行為體現,所以只是了解它是遠遠不夠的,這牽涉到你的思維方式和生活方式的問題,不是想象中那么簡單的,雖然不是說完全不需要一些高端技巧，但至少在中國，價值投資首先需要一種態度。態度排在第一位：讓你用2塊錢換我1塊錢你干不干？堅持劃不來的事不做，價格高于價值的東西不買。賺錢也不做，因為股市是不確定的，不合理的事情不是一定不發生。然后才是學估值：財務方面的東西這時候開始起作用了。不過財務之外，應該對經營及具體行業有所理解。定性正確的基礎上，定量才有意義。這些是越高明越好，沒有止境。價值投資的實質就是在一家公司的市場價格相對于它的內在價值大打折扣時買入其股份，也就是拿2毛錢或3毛錢去購買價值1元錢的東西。這樣剛好符合商業之精神：任何一位聰明的生意人都不會以高價進貨而以低價賣出，他們總是絞盡腦汁地壓低進貨價格，最大幅度地提高賣出價格，以獲取最大的利潤。價值投資者和聰明的生意人并沒有不同之處。這也就是“因為我是商人，因此我是更優秀的投資者，因為我是投資者，因此我是更優秀的商人”的意思。有人常問，什么叫價值投資，價值投資就是市場上的大白菜，正常的價格一元一斤，現在買10元一斤了，還有價值么？你說沒有價值有人就在10元一斤買了，漲到了11元一斤，可是還在漲，但是別忘了，大白菜的價值就是1元一斤，一旦回到1元一斤了的時候，那些最后買的人會怎樣？這就是價值投資的重要。價值投資是你要投資有價值的股票，你投機被套牢了死扛，炒股炒成股東，那不叫價值投資。太過于貪心，而忽略了風險，在資本市場風險才是第一位的，價值投資才是收益的保證！其實很多人感慨“曾經”賺過錢是容易的，難的是“最終”賺到了錢。時間無疑是站在價值投資者這邊的。對于窮人來說，健康的投資理念總像是無源之水，無本之木一樣，難以養成。這和他們的經濟狀況密切相關。業余投資者，很難像巴菲特一樣寵辱不驚，因為他們的錢太少了，他們的錢來的太不容易了，他們太缺錢了，他們太想快速致富了。業余投資者不能學巴菲特進行集中投資，因為他們通常并不具備對上市公司進行可靠分析的能力。

中國人很會“做生意”，兩千五百年之前就有了大家范蠡。而“投資”卻是由西方發起起來的，在近幾百年的時間里弄得世界風生水起，中國人現在幾乎是在全民投資中。現在，中國的那些業績不穩定的公司估值要比業績穩定的公司高，這說明中國的投資環境還是有問題的。大家急功近利的心態可見一斑。中國信奉價值投資的人少，實踐價值投資的人少，一直堅持價值投資的人更少，所以廣大的散戶是很難賺到錢。在全世界任何地方都是適合價值投資的.投機和投資是通往同樣目的的2條不同的道路。投資是“好孩子”，投機是“壞孩子”？其實投資和投機就是“孿生兄弟”。樂觀情緒和悲觀情緒之間的距離就是一天，下雨和晴天之間的間隔就是一分鐘。一次失敗并不說明你的整個投資失敗，格雷厄姆不也在大崩盤中虧的傾家蕩產嗎，他所處的年代的證券市場更加混亂。

價值投資需要利用市場的錯誤（否則只能得到市場平均收益率而得不到超額收益率）。相信的人越少，市場的錯誤就越多，留給價值投資者的安全空間就越大，收益當然就越高。所謂學無止境，在這里不要嘲笑和鄙疑他人，人都是在不斷的學習當中成長的，巴菲特生來就是投資大師嗎，3分天成，7分努力，關健是跟對教師，走對路。我覺得短時間內國內不太可能投資者，全都做價值投資。國內現在財務審計方面并不完善，上市公司財務作假及其嚴重。散戶們又不能像機構一樣去實地調查，知道準確的情報，又讓散戶怎么如何去做價值分析呢？導致國內投機現象嚴重，財務審計制度方面的不完善是很重要原因之一。堅守價值投資并非賺錢最快的方法。恰恰相反，反復的運作波動才是股市之中最快最有效的賺錢方法。但是誰又能保證這個正確的概率呢？運用價值是一個確定的結果，而運作波動是一個不確定的結果。運作波動使得股市越發的神秘。而價值投資會使得故事越來越簡單。

價值投資不但適合我國投資者，更將會成為我國股民的未來趨之若鶩的一項投資狂潮，引導投資者在新一輪的積極行情中把握致富的機會，一舉奪魁。

參考文獻：

1.衛志民、《工資是靠不住的》【M】北京大學出版社、2011-10-19

2.李馳、《中國式價值投資》【M】中國人民大學出版社、2010-5-1

篇（4）

實物期權基本概念

實物期權是金融期權理論對實物資產期權、即非金融資產的延伸。因此，我們可以將標的資產為非金融資產的期權稱為實物期權。實物期權的估值理念不僅僅是局限于現金流的預測，更是將企業在日常經營及投資項目中所具有的不確定性考慮在內， 將企業未來可能的現金流以概率的方法進行描述，從而得出未來企業現金流的總體概率分布。

二叉樹模型基本概念

二叉樹模型的精髓在于首先得出風險中立情況下，投資項目未來現金流量的期望值，再以無風險利率對該期望值進行折現，從而得到期權的現值。

在風險中立前提下的二叉樹看漲期權的定價公式。

對于二期的二叉樹模型，期權的期初價值C0為：

某上市公司基金代銷業務估值

某傳媒行業上市公司近期獲得了基金代銷業務的牌照，該業務目前方興未艾，加之中國的基金行業也正在茁壯成長階段。因此公司的第三方基金銷售業務無疑具有實物期權中成長期權的特征。成長期權如企業在進入一個新市場時的初期投資、進行研發活動和企業文化的建設等等，這些投資本身難以用項目所形成的凈現金流進行評價，甚至有可能得到負的凈現值。盡管如此，成長期權相當于一個對后續投資機會的買權，如果未來的情況對企業有利，則進一步投資，盡可能獲得最大收益；若環境發展對企業不利時，企業可以選擇放棄進一步投資，成長期權反映的是投資項目具有的戰略價值。

假定公司欲開展基金銷售業務，需在2012年6月、2012年12月分別投入500萬元，并在2013年6月投入5000萬元，未來每年需要在基金代銷業務上投入2000萬元。公司基金第三方銷售業務收入將主要來源于0.6％的網上申購費率，根據推算公司未來三年現金流如下圖所示，單位（百萬元）。

由市場數據可得該公司的加權資本成本為10.32%，由此可得傳統NPV方法下基金代銷在近三年的凈現值為7209萬元。而三階段的投資總額按無風險利率3.98%折現，相當于2012年6月的5883萬元，因此該項目的NPV現值為1326萬元，顯然該項目在當前的條件下是有投資價值的。

公司之前在于基金代銷方面的研發是為了日后在恰當的時機獲取商業化的利益，但是對于公司而言，投資對于未來的項目的投資并非一項義務。換言之，公司的投入研發可以創造出未來有價值的機會，但在當前并不用完全投資，因此此類研發類似于一個期權。

投資于未來潛在的能夠商業化的項目就像一個看漲期權，在本例中，到期日為T=2，執行價格是5883萬元，標的資產是該基金銷售項目未來預期現金流的現值7209萬元的索償權。假設在研發階段不確定性導致該項目的未來現金流在半年內上升或下降的因子為u=1.5，d=0.67，則該項目的價值V動態時間序列如下左圖所示。使用風險中性的二叉樹期權定價模型對上圖只能怪決策樹進行分析，首先對二叉樹的末端，即第二期的期權進行定價，然后由此往前推導。在研發階段的末期，若選擇不將其商業化，則商業化階段的最壞情況既是收益為0。因此，在第二期末，該期權的價值為Max（V++-5000，0）。當第二期末市場條件優于預期或與預期相符時，期權的價值即為11220萬元（市場條件優于預期），或2209萬元（市場條件符合預期），而當市場條件劣于預期時，應該放棄該項目。在風險中性的二叉樹期權定價模型中，資產的現值是未來在高狀態和低狀態下的價值分別以無風險利率折現后，與風險中性概率的乘積之后得出的期望值。本例中風險中性概率p=0.44，從而易得第一期以及初始狀態的結果，具體計算結果如下右圖所示。

從結果中可以看出，在考慮到成長期權的情況下，公司的基金代銷業務的凈現值為3261萬元，高于傳統的凈現值方法得出的1326萬元，顯然實物期權給公司帶來的選擇權顯示出了其隱含價值。

參考文獻：

篇（5）

（一）現金流量折現法 現金流量折現法（DCF）的中心思想是任何資產的價值等于該項資產未來特定期間內所產生的全部現金流量的現值總和。現金流量折現法是一種主觀評價方法，分析結果取決于現金流和折現率兩個指標，而這兩個變量所需信息完全需要預測，具有極大的不確定性，因此該模型的應用前提是對企業的未來現金流量做出合理的預測，在評估過程中要充分考慮影響企業未來現金凈流量的各種因素，確保未來各時期現金流量的可靠計量。此外，要選擇合適的折現率，也就是評估人員對企業未來經營風險的判斷。由于企業未來經營過程的不確定性是客觀存在的，因此對目標企業未來收益的把握和判斷至關重要。

（二）市盈率法 市盈率法（P/E）又稱為收益倍數法，其實質是把目標企業的財務比率或指標與市場上相似企業的比率或指標進行比較，進而得出目標企業的市場價值。市盈率法是基于成熟有效市場的客觀評價方法，適用于有可比對象的成熟市場企業，因此，市場法的核心在于確定合適的市盈率、市凈率等指標。市盈率法將股票價格與企業效益聯系起來，能直觀反映企業的投入與產出關系，是企業價值分析中廣泛應用的一種估值方法，市盈率法涵蓋了風險補償率、增長率、未來現金流和股利支付率的影響，具有較高的綜合性。

（三）經濟附加值法 經濟附加值（EVA）是一個企業扣除資本成本后的資本收益，即資本收益與資本成本之差。經濟附加值法對企業進行價值分析的核心點是企業的內在價值由當前市場價值（COV）和未來增長價值（FGV）兩部分構成。前者是對企業當前業務市場價值的度量，后者是企業未來期望增長值的貼現值。如果可以確定企業的當前營運價值，就能進一步估算出未來的增長價值，而一旦這兩者的價值都能確定的話，就可以推算出企業未來的收入增長率，通過判斷企業能否實現該增長率來確定企業目前的市場價值是否合理。

（四）實物期權法 實物期權法的核心思想是將企業視為若干項實物期權的組合，企業的整體價值由現有價值和實物期權價值兩部分組成，前者運用一般的價值評估方法進行估值，后者則采用期權思想對企業的未來獲利機會和潛在價值進行評估，兩者相加即為企業的整體價值。實物期權法主要借助于金融期權的思維模式和技術方法對企業未來經營過程中的選擇權、投資機會等不確定性價值和經營靈活性價值進行量化，從而更好的評估決策的風險性和不確定的投資機會價值。

二、網絡傳媒企業價值評估方法的適用性與局限性

（一）現金流量折現法 現金流量折現法（DCF）是企業內在價值評估體系中最成熟、最根本的評估方法，然而在對某些網絡傳媒企業進行評估時卻遭到了質疑。運用現金流量折現法有兩個指標至關重要，即自由現金流和折現率。由于網絡傳媒企業大多是高科技型企業，這兩個指標的確定難度較大，同時，網絡傳媒企業現階段多數處于成長階段，凈現金流量多為負數，從而導致評估者無法按一般做法，即根據企業的歷史業績來預測未來的現金流。此外，網絡傳媒企業的盈利模式和經營管理具有較大的不確定性，造成不同評估者對同一網絡傳媒企業的未來預期收益率判斷差別較大，從而導致折現率的顯著差異。

（二）市盈率法 市盈率法是企業價值評估理論中較為經典的模型之一，在網絡傳媒行業的評估中應用廣泛，市盈率法可以直觀地將企業的盈利情況和股票價格相聯系，在一定程度上反映了市場對企業價值的未來預期。但是，市盈率法也存在明顯的局限性，首先，對于虧損企業來說，市盈率根本毫無意義，即使通過將每股收益正常化也無法消除根本問題。其次，對周期性企業進行價值評估時，往往會呈現出較大偏差。最后，對于大多數非上市網絡傳媒企業來說，找到技術、規模等相似的可比企業，選擇合理的市盈率、市凈率等指標存在諸多困難。

（三）經濟附加值法 經濟附加值法（EVA）與現金流量折現法相比，可以更為準確的衡量股東價值，因為前者是在扣除權益成本和債務成本的基礎上來衡量企業收益的，而后者僅考慮了債務成本。經濟附加值法與現金流量折現法的共同思想精髓都取決于企業的未來盈利能力，企業未來凈現金流的折現值是企業內在價值的重要組成部分。在應用經濟附加值法對網絡傳媒企業進行價值分析時，同樣無法克服網絡傳媒企業的凈現金流為負的障礙，無法根據歷史業績來預測未來現金流。

（四）實物期權法 實物期權法對投資項目的不確定性、風險性以及連續性有較好的體現，能對網絡傳媒企業的內在價值提供另一種解釋，適用于那些未來面臨潛在機會、戰略決策等選擇權的企業進行價值評估。在網絡傳媒企業價值分析方面，實物期權法由于在理論界和實務界尚未形成合理、適用的通用模型，而且實物期權的種類繁多，導致在實際應用中受阻。

三、網絡傳媒企業價值分析方法的修正及應用

（一）理論盈利倍數模型——對市盈率法的修正 鑒于對網絡股未來盈利能力和成長能力的良好預期，著名投行BT Alex Brown. INC的證券分析師Shaun G.Anderikopo- ulos通過對網絡股的長期研究分析，在市盈率法的基礎上，提出了理論盈利倍數模型（Theoretical Earning Multiple Analysis，TEMA）即P/E/G定價模型。

TEMA模型的前提假設是市盈率（P/E）的值由企業未來的預期盈利增長率（G）決定，通過乘數因子（G）把企業的市盈率和成長性直觀聯系起來，使得該模型的分析結果充分考慮了企業的內在增長性，從而更為準確的反映網絡企業的內在價值。

其定價公式：P/E/G=K

即：P/E=G×K

其中：P—每股價格；E—每股收益；G—預期盈利增長率； K—市盈率對增長率的比率。

TEMA模型適用于那些相對成熟、可持續經營和高速成長的網絡傳媒企業。在確定企業的盈利增長率（G）時，必須認清該指標為復合增長率，需要綜合考慮收入增長和凈利潤增長兩方面因素。K值用于衡量相比于企業增長率的市盈率水平的相對數，一般情況下，K值越小說明相對于預期增長率而言，市盈率就越被低估，則股票價格就有較大的升值空間。

（二）網絡傳媒企業“電廣傳媒”實例分析 根據上述網絡傳媒企業價值分析理論可知，現金流量折現法，經濟附加值法以及實物期權法等絕對估值法的理論精髓都是將被評估企業的預計未來收益通過適當的折現率折現到當前，得出被評估企業的理論評估價值，雖然絕對估值法可以通過計算、推測出目標企業絕對性、精確性理論價值。但由于在網絡企業價值評估模型中所采用的折現率、資本成本率、預測增長率等指標都帶有評估者主觀判斷的成分，對不同的風險補償率、利率、預測增長率所作出的估值差異往往造成分析結果的顯著不同。此外，在網絡傳媒行業市場競爭格局多變的形勢下，預測目標企業未來5-10年的盈利情況具有極大的不確定性，所以對網絡傳媒企業“電廣傳媒”采用相對估值法中的市盈率法（P/E）以及理論盈利倍數模型（TEMA）進行價值分析。

（1）市盈率法的應用分析。一是“電廣傳媒”每股收益預測。如表1所示：

從表1可以看出“電廣傳媒”2011～2013年各年每股收益預測值，本文取各金融機構每股收益預測值的均值，計算得出“電廣傳媒”2011～2013年每股收益預測值分別為1.556、1.628、1.738。

二是網絡傳媒行業平均市盈率（P/E）預測，如表2所示：

從表2可以看出，上述7家網絡傳媒企業在2012年3月30日的平均市盈率在42倍左右，而此時我國上海證券交易所全部股票的平均市盈率是17.99，相比較而言，我國深圳證券交易所全部股票的平均市盈率是53.62。根據對“電廣傳媒”每股收益預測可知，2011～2013年的每股收益分別為1.556、1.628、1.738，這里取網絡傳媒行業的平均市盈率41.664，上交所平均市盈率17.99，深交所平均市盈率53.62三者的平均值37.758作為“電廣傳媒”的預測市盈率。可以得出“電廣傳媒”的合理價格區間為58.75元～65.62元之間。與當時“電廣傳媒”市價29.12相比，說明“電廣傳媒”的企業內在價值被嚴重低估，極具投資價值。

（2）理論盈利倍數模型（TEMA）的應用分析。運用市盈率法來分析網絡傳媒企業的股票價值時，有時會遇到一些極端情況，從而凸顯了市盈率法的操作局限性。現實中，有許多企業的市盈率遠高于股市的平均市盈率，甚至有個股的市盈率高達幾百倍，例如國恒鐵路（000594）的市盈率就高達1642.76，此時就無法運用市盈率法來預測這些股票的價值。但是，如果這些公司市盈率和企業的經營業績相比較，就可以對這些超高市盈率的股票做出合理解釋，投資者就不會再認為這類股票的風險太大了。TEMA模型正是基于市盈率與增長率之比（P/E/G），充分考慮了企業的成長性來對目標企業進行價值分析。

TEMA的定價公式：P/E/G=K，當股票估計合理時，K=1；當K1時，說明該股票的市盈率大于企業的實際增長率，則該股票可能被高估了。

根據前文對“電廣傳媒”2011-2013年的每股收益預測知，“電廣傳媒”的每股預測收益分別為1.556、1.628、1.738。根據“電廣傳媒”2010、2009、2008年度財務報表數據可知主營業務收入平均增長率為33.11%，綜合考慮“電廣傳媒”發展情況，假設“電廣傳媒”未來3年的復合增長率為34%，當K=1時，則“電廣傳媒”對應的股票價格區間為52.9元到59.1元之間。

綜合市盈率法（P/E）和理論盈利倍數模型（TEMA）的分析結果可知，“電廣傳媒”極具投資價值，其合理價格區間為52.9-65.62元之間。

參考文獻：

[1]曹中：《企業價值評估》，中國財政經濟出版社2010年版。

[2]（英）布里金肖著，周金泉等譯：《網絡公司價值評估——前沿觀點》，經濟管理出版社2011年版。

[3]孫繼信、李明勇：《網絡企業價值評估》，《信息技術與信息化》2006年第2期。

[4]劉長昕：《網絡企業價值評估方法的探討》，《時代金融》2011年第6期。

篇（6）

一、動漫產品核心競爭力和文化品牌塑造分析

具有中國特色的民族動漫作品，是準確表達中國文化精神，充分體現中國文化思想性、藝術性和創新性的有機表現。據數據調研，動畫電影《喜羊羊與灰太狼之牛氣沖天》2009年1月16日一面世，便連創國產動畫片奇跡，繼上映首周獲得喜人的1800萬票房后，在1月19日到2月，動畫電影兩周內又斬獲近4000萬元，首輪發行總票房過8500萬；刷新了《風云決》去年創下的國產動畫片票房紀錄，從而取得了輝煌的佳績，其主要原因就是品牌的作用力，這非常值得我們思考和研究。

現代動漫市場競爭日趨激烈，產品及其屬性日趨同質，品牌正在成為市場競爭的關鍵。一個好的動漫品牌，既要擁有自己獨特的符號特征，還要具備強勢的品牌形象影響力。其中最重要的條件就是民族文化和品牌之間的相互影響所產生的文化魅力，而民族文化底蘊是文化力、品牌力、國際化語言和品牌知名度維護的關鍵。中華民族有五千多年的燦爛文化，足以使我們的動漫產品成為世界知名品牌。

二、動漫品牌形象與符號特征的提煉

動漫品牌是通過對原創作品中的經典形象、符號和價值觀念進行提煉，賦予品牌的核心內涵，并運用現代傳播手段進行品牌傳播和推廣。動漫產品的價值增長點是動漫品牌。通過創建的動漫產品來擴大品牌知名度，進而通過品牌授權，向動漫衍生產品擴散，使其品牌不斷增值。據數據分析，目前我國動漫作品的投入產出價值低廉，不符合當今的文化市場需求，具有影響力的國際品牌稀缺，這和我們的市場化體制和產業鏈有一定的關系。如：投資幾千元至上萬元制作的一分鐘動畫，賣到央視才幾百元一分鐘，地方臺只以幾十元錢一分鐘的價格購買。而動畫片在電視臺的收入回報不超過五分之一，很難掙回本錢。就制作播出費而言，動漫衍生產品的市場卻是潛力巨大，系列相關的食品、玩具、服飾、生活用品、音像制品等，更可以向餐飲業、娛樂業、旅游業等相關行業延續發展。我們都知道動漫品牌形象具有多維度性，它由動漫角色形象、動漫故事形象、產品形象、企業形象、市場表現以及品牌個性等六個維度構成，而動漫原創形象并不是主要的盈利來源，有很大一部分利潤隱藏在動漫產品的開發渠道和終端里。其實，就動漫產品與品牌來說，無論動漫形象好壞，最后都要靠動漫品牌與資產終端來實現。

研究分析品牌資產測量的方法，是基于金融財務績效、產品市場產出、顧客品牌關系、隱性品牌需求認知度和消費者的品牌符號的訴求度等，做出必要的科學分析研究，從中找到科學依據，為我國動漫品牌與國際化語言及符號特征體系發展創造理論數據，這是品牌認知科學創新體系的關鍵。探求隱性需求與產出績效之間的品牌資產關系，運用科學技術和符號特征理論的方法及國際化語言符號特征體系的技術參數進行分析，從消費者隱性需求出發，探討在品牌關系互動和產出績效之間的關系，在此基礎上建立基于消費者隱性需求的品牌形象、識別方法、符號特征以及品牌資產形成的結構路徑等，從而塑造出我國動漫品牌國際化語言符號特征體系及理論，以此來指導我們的創新實踐。

中國動漫成為富有國際化語言特征的知名品牌。需要不斷汲取各民族文化精髓，才能使中國動漫產品在繼承傳統文化的同時，探索出符合價值規律的符號特征和品牌形象體系。目前國內動漫產品開發還不能完全擺脫原始的起步階段，我們必須要從動漫的品牌文化與效益上下功夫，盡可能地拓展其衍生產品的功效和價值，不斷提升產品的附加值和文化底蘊，只有形成有效的動漫產業鏈與符號文化體系，才是我國動漫品牌的生存與發展之道。

結論

綜上所述，我國動漫品牌的國際化語言符號特征體系，亟待價值提升和實現品牌的溢價效應。如何汲取各民族優秀的文化資源與元素，研究國際化語言特性，對我國動漫品牌資產進行再認知，從現有的品牌資產的內涵中進行測評，系統分析不同消費者心理與訴求，探究隱性需求動機對產品和品牌文化的影響，科學的運用動漫品牌內涵和隱性需求符號元素的識別性，通過科學系統的數據分析，了解消費者的隱性需求與渴望，并立足于動漫品牌國際化語言符號特征體系的價值挖掘與提升上，早日使我國的動漫品牌具備里程碑似地跨越，為構建中國動漫產品國際化語言和符號特征體系而不懈努力。

參考文獻：

[1]瑞夫金[美].《品牌命名——世界知名品牌背后的故事》.企業管理出版社，2007.1

篇（7）

中圖分類號：F014.139文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2017）10-038-03

恩格斯在《在馬克思墓前的講話》一文中，將馬克思杰出貢獻概括為兩大發現：唯物主義歷史觀和剩余價值理論{1}。前者揭示了人類社會的發展規律，后者解釋了財富創造的力量始源。馬克思經濟學說特別是剩余價值理論的創立，對人類社會的貢獻不言而喻。中國特色社會主義政治經濟學繼承了馬克思經濟學說，與時俱進、勇于創新，為開辟經濟學說新境界而不斷探索。

一、剩余價值理論的置評

馬克思創立的勞動價值理論和剩余價值理論，科學地論證了勞動創造價值及勞動是剩余價值唯一源泉。在資本主義制度下，資本家壟斷生產資料的占有權，無償獲取剩余價值。雇用工人創造的剩余價值，并非是指淺顯易見的剩余勞動或剩余產品，而是具有價值表現形式的剩余勞動或剩余產品。占有對象的形式發生變化，使剝削更具有隱蔽性。馬克思經濟學說特別是剩余價值理論，為揭示資本主義制度下剝削的特殊表現形式及其本質奠定了學理基礎。

1.貢獻：源于科學的發現。馬克思在《資本論》中，首先繼承古典經濟學勞動價值論的科學思想，進而批判其在剩余價值起源和性質問題上的錯誤見解{2}，全面系統地剖析資本主義社會矛盾，深刻闡述資本主義生產方式（剩余價值的生產）的絕對規律，創造性地區分了勞動和勞動力、價值形成與價值增殖過程，從而發現了新價值來源于勞動，揭開了資本家無償占有剩余價值、剝削工人的秘密，解決了烏托邦社會主義者不能解決、資產階級庸俗經濟學家不敢解決的問題。馬克思的杰出貢獻，使社會主義從空想變成科學，為成為現實提供了強大的思想理論武器。

2.不足：因為時代的發展。勞動價值理論和剩余價值理論是馬克思經濟學說的基礎理論和重要內容。自問世以來，一直受到兩類不同性質的挑戰：一是來自意識形態方面的詰難，二是來自社會經濟發展的省思。顯然，后者具有科學價值。由于在中國的獨特地位，使我們不得不面臨這樣一個局面：一方面，馬克思經濟學說如果教條地理解、機械地運用必然脫離實際，既不能科學地解釋現象，也不能合理地制定政策；另一方面，盡管馬克思經濟學也是舶來品，作為外國經濟學一家之言不能歸并于西方經濟學說，由于眾所周知的原因主觀考慮影響客觀置評。

社會經濟發展到新的階段，新常態下經濟實踐需要有新的理論認識來指導。所謂新常態，是指現代科技發展的水平和現代市場經濟的建立。前者代表了新的生產力水平，后者反映了新的生產關系。因此，繼承辯證唯物主義和歷史唯物主義的科學精神，運用方法論創新勞動價值理論和剩余價值理論，豐富和發展具有時代特色的經濟學說。

二、剩余價值理論的解析

剩余價值（SurplusValue）是馬克思經濟學說核心概念，由英國早期烏托邦社會主義者威廉·湯普遜（WilliamThompson）在《最能促進人類幸福的財富分配原理的研究》（1824年）一書中最先提出。古典經濟學少有使用和論述剩余價值，直到馬克思的經典性著作《資本論》問世。

1.剩余價值的產生。假設某紗廠{3}，紡紗工人勞動6小時，消耗棉花10斤、價值10元，消耗紗錠等其他生產資料的價值為2元，勞動力1天的價值為3元，資本家墊付15元（預付資本：（10+2）c+3v=15元）。工人6小時將10斤棉花紡成棉紗，棉花和紗錠等其他生產資料的價值（12元）及其勞動力1天的價值（3元），一同歸集計入棉紗中。那么，10斤棉紗的價值應為15元（產品價值：（10+2）c+3v=15元）。產品的價值等于預付資本的價值、沒有增殖，即價值形成過程。

但是，資本家購買的是勞動力一天的使用權，雇用工人工作不止于此，必須繼續勞動。假定工人勞動12個小時，意味著20斤棉花紡成20斤棉紗，生產資料的消耗與勞動時間同比例增加，則資本家墊付資本27元（預付資本：（20+4）c+3v=27元）。生產的結果，產品價值30元（產品價值：（20+4）c+3v+3m=30元）。紡紗工人12小時勞動轉移生產資料舊價值（所消耗的棉花和紗錠等其他生產資料的價值）24元，創造新價值6元。其中，補償勞動力價值（耗費6小時）3元，余額3元（另6小時創造）。產品按價值出售后，資本家收回預付資本27元，剩余價值3元。產品價值大于預付資本價值，實現了增殖。由此推論，“勞動過程的第二段時間，工人超出必要勞動時間的界限做工的時間，雖然耗費工人的勞動，耗費勞動力，但并不為工人形成任何價值。這段時間形成剩余價值。”{4}

既然“在不同生產部門，總資本中大小相等的各資本，包含著剩余價值的大小不等的源泉，而剩余價值的唯一源泉是活勞動”{5}，令人困惑的是：（1）資本家或職業經理人經營企業、組織生產的管理工作，在整個價值創造和增殖過程中是否屬于生產勞動？換言之，經營管理行為能否作為勞動參與價值創造？（2）資本家墊付的不變資本（構建或租賃廠房、購置機器和采購原材料的投入），承擔投資風險以及由此可能帶來貨幣貶值的損失，是否允許有回報？（3）現代資本主義社會，國家稅收十分完善，企業繳納經營稅、個人繳納個人所得稅、無論納稅主體是法人還是自然人的捐贈行為繳納贈與稅、個體生命終結繳納遺產稅，企業發展還要提取留存所需資金，剩余價值百分之百歸資本家占有值得商榷。

2.剩余價值的來源。為了簡化分析和說明問題，需要建立幾個模型：

分散生產模型：假設每人每天在家工作6小時可以將10斤棉花紡成棉紗，每周工作6天，其中1天用于賣貨和購買原料，10斤棉紗價值10元。如此，每周可紡50斤棉紗，價值50元，扣除成本費用可賺20元；集中生產模型：某紗廠雇用10名工人，每人20元/周報酬，生產條件不變（每周工作6天，每天工作6小時將10斤棉花紡成棉紗）。唯一變化的是，工人6天全部紡紗，資本家負責采購和銷售。如此，每名紡紗工6天可以生產60斤棉紗，集中生產比分散生產多產10斤棉紗。此外，集中采購可以降低成本。

分工協作模型：某紗廠雇用10名工人，每人20元/周報酬，勞動強度不變（每周工作6天，每天工作6小時）。與集中生產相比，工序由每人從頭到尾、各自為營，改為按照工藝分工、流水作業，即2人梳棉、4人粗紡、4人精紡。分工使每個人的工作簡單化、程序化，協作提高組織整體的生產效率，平均每人每天生產11斤棉紗，每周生產66斤棉紗。如此，分工協作比集中生產多產6斤棉紗，比分散生產多產16斤棉紗。

簡化工藝模型：某紗廠雇用10名工人，勞動強度不變（每周工作6天，每天工作6小時）。與分工協作相比，按照生產工藝設崗定酬。梳棉和粗紡環節不需要專門技術，解聘6名工人以原工資的一半聘用6名學徒；精紡是提高棉紗質量的關鍵，解聘4名工人以原工資1.5倍聘用4名技師。如此，產量保持不變情況下，工資總額比分工協作生產方式少支付20元（原工資總額：20×10=200元，現工資總額：10×6+30×4=180元），相當于增加了20斤棉紗產量的效益。

機器生產模型：某紗廠勞動強度不變（每周工作6天，每天工作6小時），與簡化工藝相比，生產條件由手工作業改為機器生產，按照生產工藝設崗定酬。總共雇用5人：2名學徒工填料打包、2名技工操作機器紡紗、1名工程師負責機器維護。學徒、技工和工程師每周工資分別為10元、20元和80元。如此，產量保持不變情況下，工資總額比簡化工藝生產方式少支付40元（原工資總額180元，現工資總額：10×2+20×2+80×1=140元），相當于增加了40斤棉紗產量的效益。

以上模型，分析可知：

分散生產模型下，勞動者從事生產作業，兼顧經營管理。若視個體經營為資本家不脫離生產勞動，其體力勞動與腦力勞動相結合，皆有付出。

集中生產模型、分工協作模型表明，手工作坊生產是由組織要素（OrganizationFactor）組成，要素之間按照一定方式組成相應的系統結構，以使整體功能大于單個要素功能之和。生產作業與經營管理實現分工，管理職能從生產運作中獨立出來，可以創造更大的價值。

簡化工藝模型、機器生產模型表明，在生產過程中創造價值的生產勞動，不僅有雇用工人的勞動，也有資本家的勞動，資本家的勞動對生產經營和技術革新起關鍵作用，同樣創造價值。

綜上所述，分散生產模型下，只有一個人勞動。業主既是工人，又是資本家，勞動成果歸勞動者個人所有；集中生產、分工協作模型較之分散生產模型，勞動強度和勞動報酬條件保持不變，同樣可以創造新的、更大的價值。這其中，當然也包括剩余價值；簡化工藝、機器生產模型較之集中生產、分工協作模型，勞動強度保持不變，改革生產工藝、專業分工，以優化組織資源配置實現價值增殖。由此可知，剩余價值還有新的源泉。集中生產、分工協作、簡化工藝和機器生產四個模型分別代表制度、管理、技術和工具等生產要素，在價值形成與價值增殖過程中發揮重要作用。馬克思的偉大，在于發現勞動在價值形成與價值增殖過程中的能動作用，從而參與剩余價值分配具有正當、合理性。否定其它生產要素在價值形成與增殖過程中的重要作用，勞動本身也就無法創造價值和社會財富。

三、剩余價值理論的否定之否定

在馬克思以前，早期西方經濟學家就已經發現雇傭工人在生產過程中創造的超過自身勞動力價值的價值，卻止步于“勞動商品”、“出賣勞動”的傳統認識。19世紀50年代，馬克思在《政治經濟學批判》（1857—1858年草稿）中，從分析勞動力商品切入，探索剩余價值的來源，根據勞動價值理論構建起剩余價值理論框架。雖然，馬克思對剩余價值并沒有給定一個標準定義，而是提出了一系列的具體概念。例如，“剩余價值首先是商品價值超過商品成本價格的余額”{6}、“這個過程的完整形式是G-W-G’。其中的G’=G+ΔG，即等于原預付貨幣額加上一個增值額。我把這個增值額或超過原價值的余額叫做剩余價值（surplusvalue）”{7}、“把剩余價值看作只是剩余勞動時間的凝結，只是對象化的剩余勞動，這是對于認識剩余價值也是具有決定性的意義”{8}。不同概念的建構，只是從不同視角展開論述、本質無異，這些論述確立了剩余價值理論的基本觀點，表征了馬克思的政治立場和研究視域。

每一個歷史時期的社會發展，都應當密切關注時代提出的現實問題，“問題是時代的格言，是表現時代自己內心狀態的最實際的呼聲”{9}，這是學術研究的使命所在。市場經濟條件下，社會化大生產有賴于投資者、管理者、工人的共同勞動。生產作業與經營管理都是通過勞動創造價值，這不是否定剩余價值理論，而是對勞動創造價值給予重新認識，對剩余價值的產生進行省思。馬克思對剩余價值的認識是科學的，也是正確的。歷史條件所限，以小生產的視域看待社會化大生產顯然不足。后繼者囿于教條認識，又成為小生產者觀的繼續。

在分散生產模型下，有社會分工、無組織分工，利益關系單一，組織內部無利益矛盾；集中生產、分工協作、簡化工藝和機器生產模型下，社會分工與組織分工共同作用，利益分化形成利益矛盾，體力勞動與腦力勞動、管理運營與作業操作、專業技術與非專業技術之間的經濟差異格局不斷擴大。利益矛盾激化勢必導致利益沖突，而在合理的制度安排下利益分化則會助推社會經濟發展。

“每一既定社會的經濟關系首先表現為利益”{10}，“世界并不是一種利益的世界，而是許多種利益的世界”{11}，個人和組織的動機、思維和行為都可以從各自的利益訴求中獲得答案，故馬克思言：“人們為之奮斗的一切，都同他們的利益有關。”{12}現代社會，資本家通過投資活動，合理使用勞動對象、降低勞動強度、節省勞動時間，優化資源配置、集約勞動所產生的合力大于個別勞動簡單相加之和，特別是采用先進的生產裝備和科學工藝、改進組織管理進行專業化分工提高生產率，減少生產運營中消耗的物化勞動和活勞動，創造社會財富。剩余價值的來源除了勞動，還有制度、管理、技術、工具等生產要素，共同構成剩余價值的來源。當然，勞動是剩余價值的主要來源。正確理解剩余價值或財富創造的源泉，有助于指導今天社會主義市場經濟實踐和微觀領域的企業管理。

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中圖分類號： TU2 文獻標識碼： A

引言

建筑設計的理念是著眼于持久的長期價值，它通過良好的功能與適用性的產品，在很長一段時間里，能夠給消費者帶來很高的價值。因此在目標要求、市場要求、銷售要求、材料要求、結構及其要素的合理選用與商品生命周期間的配合下。形成了最佳配比和系統優化的組合，避免了資源的浪費及增加無效的投入。

1.建筑設計方案優化的風險與原則

建筑設計方案優化的初衷往往都是好的，但是否所有的優化工作都能夠實現目標呢？一些建設單位和設計單位雖然投入了大量精力、時間進行方案優化，但由于工作方法不當，往往出現調改了一個地方，卻引發更多相關問題的現象。 因此，為了實現優化目標，達到理想的優化效果，在建筑設 計方案優化過程中，如下幾條原則是應該嚴格遵循的：

1.1堅持并充分發揮專業人員的主導作用

優化不成反遭劣化的原因可能來自多方面，但非專業因素過多地干預甚至主導優化過程是其中一項主要原因，一方面是建設單位的參與熱情或領導的主觀意愿不知不覺中影響或壓制了建筑師的創作空間：另一方面，中標單位也常常存在任務完成式的被動工作心態“既然已經中標了 業主單位說怎么改就怎么改吧! ”結果是系統思考不足引發更多的問題，造成方案的劣化。雖然建筑設計方案優化是一項需要多方參與、博采眾長的 活動，但同時也是一項專業性極強的工作。為確保優化方案的科學性與合理性，來自各方面的的意見與建議必須要經過建筑師 的整理、甄別與過濾后，通過專業的設計手段與技術舉措加以落實。建筑師要摒棄任務完成式的消極態度。積極承擔起方案優化的主導責任。同時，建設單位要給予建筑師以充分的信任與授權，并在工作程序、機制上給予保證。

1.2識別并堅持中標設計方案的精髓，避免顛覆性的修改

設計招投標制度對中標方案的法律地位是有明確規定的，且大型重要項目的中標方案一般都經過了建設單位高層領導的認可，所以不能敞開來優化，而是應該充分挖掘、識別、提煉出原有中標方案的亮點，在保持原有方案精髓的基礎上開展設計優化。

2.建筑工程設計方案的優化分析

由于建筑工程設計方案對工程投資有著重要的意義,因此,加強建筑工程設計方案的優化已經成為現代工程建設的重要工作,是影響投資收益、建筑施工質量與成本控制的關鍵。

2.1建筑工程設計方案現狀分析

目前我國的建筑工程設計方案主要是本著對投資方要求負責的理念進行,有關部門僅對圖紙等進行簡單的審核,這就造成對建筑工程設計方案缺乏必要的考核與評價。而且投資方沒有認識到方案設計對投資的影響,僅注重投標價與標底價的差距,沒有認識到設計方案的優化對投資的影響。因此導致在投標過程中方案審核不細、概算粗略、要求出圖時間緊、刻意壓低設計費用。種種原因導致了建筑工程設計方案沒有得到足夠的重視,設計方案的優化也無從談起,最終導致工程投資超標的現象屢屢發生。針對這樣的情況,建筑工程投資企業必須認識到建筑工程設計方案優化的重要性,認真審核投標方設計方案,通過對設計方案的優化達到降低工程投資、提高工程造價管理水平的目的。

2.2如何提高我國建筑工程設計方案優化水平

建筑工程設計方案優化水平的提高不僅僅是提高投資方對設計方案的認識,還要通過國家主管部門提高監管力度、提高設計監理推廣、完善有關法規、強化綜合性設計方案優化等多方面工作共同提高我國建筑工程設計方案優化水平。通過建筑工程設計方案優化不能夠單純的強調節約投資,應從綜合性考慮出發,注重設計的科學性、技術的先進性,以提高設計價值目標為基礎、總體效益為出發點,達到建筑工程設計方案優化效果。

3.建筑設計方案優化的策略與方法

3.1通過設計招投標和方案競選優化設計方案

建設單位就擬建工程的設計任務通過報刊、信息網絡或其他媒介公告，吸引設計單位參加設計招標或設計方案競選，以獲得眾多的設計方案；然后組織評標專家小組，采用科學的方法，按照經濟、適用、美觀的原則，以及技術先進、功能全面、結構合理、安全適用、滿足建筑節能及環境等要求，綜合評定各設計方案優劣，從中選擇最優的設計方案，或將各方案的可取之處重新組合，提出最佳方案。

3.2運用價值工程優化設計方案

價值工程(Value Engineering)，又稱價值分析，是一門技術與經濟相結合的現代化管理科學。價值工程中的“價值”是功能與成本的綜合反映，其表達式為：價值(V)= 功能(F)／成本(C)。在設計過程中，利用價值工程對設計方案進行經濟比較，對不合理的設計提出意見，運用價值工程原理，對方案實行科學決策，對工程設計進行優化，使設計項目的產品質量，也就是產品最終價值體現在經濟效益和社會效益中。由此可見，設計質量的優劣是價值工程應用的最好體現。在工程設計中應用價值工程，對資源合理配置，增加設計產品的科技含量和價值均具有重大的意義。

3.3實施限額設計，優化設計方案

所謂限額設計，就是按照批準的設計任務書及投資估算控制初步設計，按照初步設計總概算控制施工圖設計，同時各專業在保證達到使用功能的前提下，按分配的投資限額控制設計，嚴格控制技術設計和施工圖設計的不合理變更，保證總投資限額不被突破。投資分解和工程量控制是實行限額設計的有效途徑和主要方法。限額設計是將上階段設計審定的投資限額和工程量先分解到各專業，然后再分解到各單位工程和各分部工程而得到的，通過層層限額設計，實現對投資限額的控制與管理；同時也實現了對設計標準、工程數量與概預算指標等各方面的控制。限額設計是設計階段控制工程造價的重要手段，它能有效地克服和控制“三超”現象，使設計單位加強技術與經濟的對立統一管理，能克服設計概預算本身的失控對工程造價帶來的負面影響。

3.4推廣標準化設計，優化設計方案

標準化設計又稱定型設計、通用設計，是工程建設標準化的組成部分。各類工程建設的構件、配件、零部件、通用的建筑物、構筑物、公用設施等，只要有條件的，都應該實施標準化設計。采用標準化設計的優點有：設計質量比一般工程設計質量高；可以提高勞動生產率，加快程建設進度；可以節約建筑材料，降低工程造價。

4.結束語

現代建筑工程設計方案要求的提高對建筑工程施工企業有關部門的工作人員提出了更高的要求,要求施工企業專業技術人員不斷提高專業技術與管理水平,以全過程、全面性施工管理理念對就建筑工程設計方案進行審核與優化,積極與設計單位進行溝通,為提高投資效率、提高施工質量奠定堅實的基礎。

參考文獻：

[1]劉鴻鈞.論建筑工程設計方案優化[J].建筑工業資訊,2008,10.

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一、品牌的分類

對于消費者來說，品牌即是一種認可，一種信任。在同類產品和同質服務中，消費者的最終的選擇往往受到品牌的影響。依據品牌的來源可以將品牌分為自有品牌、外來品牌和嫁接品牌。自有品牌是企業依據自身需要創立的，如本田、摩托羅拉、全聚德等等。外來品牌是指企業通過特許經營、兼并，收購或其他形式而取得的品牌，如麥當勞、肯德基。嫁接品牌主要指通過合資、合作方式形成的帶有雙方品牌的新產品，如索尼-愛立信手機、梅賽德斯-奔馳汽車。

二、品牌的價值

品牌是由名稱、標志、象征物、包裝、口號、音樂或其組合等符號而聯想到的基于價值的消費者與組織或個人之間的關系及其所帶來的無形資產。

品牌價值是品牌管理要素中最為核心的部分，也是品牌區別于同類競爭品牌的重要標志。邁克爾·波特在品牌競爭優勢中提到：品牌的資產主要體現在品牌的核心價值上，或者說品牌核心價值也是品牌精髓所在。

品牌是企業與消費者建立良好關系的工具，也是企業與競爭者爭奪消費者的手段。因此，不要把品牌單純地認為是品名或知名度。從企業角度看，它是一個企業經營活動的綜合表現，有物質層面的，也有心理層面的。從消費者角度看，它是消費者消費產品和服務的依據和經驗，體現身份和個性的方法和工具，也是滿足更高需求的期望和要求。

三、我國企業品牌戰略中存在的問題

目前，中國品牌走向國際市場有著巨大的機遇和空間，品牌的國際化已紗可避免，然而品牌建設中也存在著不盡如人意的問題。

1.忽視長期投資，急功近利。在經濟全球化背景下，國際競爭越來越表現為品牌的競爭，現代跨國公司絕大多數都是知名品牌公司，尤其注重品牌戰略的運用，通過品牌這種全方位的輸出形態，跨國公司占領了國際市場。品牌絕不可能在短期內創出來，是一個長期積累的過程。很多企業沒有清醒地認識到這一點，妄圖在短時間內創出一個名牌，而忽視了長遠的規劃和戰略。

2.對品牌重要性缺乏認識，把品牌看做一個產品。品牌戰略的實施是一項系統工程，是企業整體發展戰略與競爭戰略的重要組成部分。國內不少企業把品牌等同于一個好名字，把提高產品知名度等同于產品包裝，有的企業甚至在品牌低價出售轉讓，喪失了本國企業自身品牌、產品與知識產權，民族產業缺乏競爭力。

四、對我國品牌建設的建議

1.運用國際營銷戰略

（1）突出品牌核心價值。品牌價值是品牌管理要素中最為核心的部分，也是品牌區別于同類競爭品牌的重要標志。邁克爾·波特在其品牌競爭優勢中曾提到：品牌的資產主要體現在品牌的核心價值上，或者說品牌核心價值也是品牌精髓所在。品牌價值包括質量、美譽、服務、個性化、親和力、新潮、激情、自然、科技、性價比、價格。一個品牌可能涉及所有的價值元素，但是必須尋找出其中一個或幾個核心的價值元素，并準確地傳達給消費者，強化消費者心目中的品牌形象。

（2）確保信息暢通，提升服務質量。信息可以看作是內部控制的神經系統，它要求企業及時、準確地收集、傳遞與內部控制相關的信息，確保信息在企業內、外部之間進行有效溝通。在細分市場里，競爭優勢從獲得信息的能力轉變為實用信息，把有形的、越來越有針對性的價值返還給客戶所需要的技能。對我國的企業來說，要樹立國際營銷觀念，確保信息準確有效，提高服務質量。

2.加強企業文化建設

（1）企業文化建設。企業文化是一個組織由其價值觀、信念、儀式、符號、處事方式等組成的其特有的文化形象。企業文化是企業的靈魂，是推動企業發展的不竭動力，其核心是企業的精神和價值觀。內部控制發揮作用離不開文化層面的強力支撐。加強企業文化建設，可以充分發揮管理者和全體員工的主動性、積極性和創造性，從而達到內部控制的最佳效果。

（2）增強創新意識。創新是以新思維、新發明和新描述為特征的一種概念化過程。創新是人類特有的認識能力和實踐能力，是人類主觀能動性的高級表現形式，是推動民族進步和社會發展的不竭動力。我國企業想要走在世界前列，就一刻也不能停止理論創新。

3.建立系統工程，走集團化之路

（1）系統工程。系統工程是組織管理的技術。系統是由相互作用和相互依賴的若干組成部分結合成具有特定功能的有機整體，而且這個系統本身又是它所從屬的一個更大系統的組成部分。系統工程則是組織管理這種系統的規劃、研究、設計、制造、試驗和使用的科學方法，是一種對所有系統都具有普遍意義的科學方法。我國企業應當建立起一套嚴謹的系統，提高自身的國際競爭力。

（2）走集團化之路。自主品牌的建設是我國工業發展的戰略性問題，也是生產企業最大的系統工程。我國應實施大集團戰略，形成集約化經營，加快科技創新和自主研發步伐，積極探索以最有效的方式和最快的途徑，通過集團化之路將自主品牌做大做強。應當加強研發中心的建設，改變中國產品、技術開發能力落后的局面；以創新精神，建立新的投資和融資機制，以保證企業的持續良性發展。鼓勵民間資本與大集團融合，參與企業重組。賦予大集團投資融資自，允許其以多種方式直接從國內外市場上融資。

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一、價值投資策略的產生和發展

美國的本杰明·格雷厄姆和大衛·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場價值投資理論及策略在此基礎上發展起來。該理論的基本假設是：盡管證券的價格波動很大，其內在價值穩定且可測量。短期內證券市場價格會經常偏離其內在價值，但市場存在自我糾偏的機制，長期來看內在價值與市場價格趨同。價值投資的精髓是在市場價格明顯低于內在價值時買人證券，在顯著高出時賣出。內在價值與市場價格間的差額——安全邊際越大．投資風險就越小。預期收益就越高。從上市公司財務報表出發，通過分析資產價值、盈利價值和成長性價值來計算投資對象的內在價值。關于備受爭議的公司成長性價值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤的成長是那些資本回報超過資本成本的增長，只有具備經濟特許權(企業受壁壘保護，對手難以進人該行業)的成長性才是有價值的。格雷厄姆投資思想是價值投資理念的啟蒙和經典，其實質便是選擇買人被市場一定程度低估的股票并且在其被高估時賣出。

《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國股災結束，華爾街處于歷史性的熊市，市場中充斥著股價跌破凈資產的股票，是價值投資的大好時機。此時，通過大量收集上市公司財務數據，格累厄姆及其追隨者找到無數符合價值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數十年，隨著公司財務信息日益透明，投資者素質提升，想在美國證券市場找到被嚴重低估的優質股票已經日趨困難。到20世紀70年代大牛市中，市場中已很難找到傳統價值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場越來越有效，投資者運用傳統的價值投資策略很難再獲得超額利潤。然而此時及以后的數十年間，沃倫·巴菲特等價值投資者繼承和發展了格雷厄姆的投資理念，并創造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認為選擇股票的本質是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價格購入具備持續競爭優勢的超級明星企業股票并長期集中持有。在權益證券評估方法上，只認可現金流量貼現模型，即任何證券的內在價值取決于其未來現金流量以適當貼現率貼現的現值之和。

經過大半個世紀的發展，雖然價值投資方法的本質依然是通過判定證券內在價值與市場價格的偏離而尋求投資機會，但具體的投資策略卻有著極大發展并各有特點。證券的基本面分析成為了價值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經濟、行業研究到公司分析和證券定價的三步定價法。從過去僅僅側重于公司財務報表分析，到關注報表數據之外的因素(如品牌、技術領先程度和管理層品質等)；從過去地關注上市公司歷史和現狀分析，發展到現在兼顧公司未來成長性分析；指標分析上亦從側重于市凈率和分紅派息，到現在對一攬子指標進行綜合分析(市盈率、價格銷售額比率和經營性現金流量等)。上市公司的價值評估方法逐步得到優化，內在價值的內涵和外延不斷地得以擴大，分門別類的價值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對比較便宜，市盈率、市凈率等指標值相對較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長期投資，對于證券市場的短期波動相對不敏感；(3)投資組合相對集中；(4)更適用于相對成熟的證券市場。

二、金融市場理論對價值投資策略的解釋及爭議

金融市場在整個20世紀有著長足的發展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發展。時至今日。證券市場的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價值投資和成長投資、基于空中樓閣理論的技術分析和基于有效市場假設的指數化投資。而行為金融學自20世紀80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發展前景的新興金融理論。

成長投資和價值投資同屬于基本分析范疇，二者都強調嚴謹的獨立分析，在理論的內在邏輯上趨于一致，但實際投資風格差別較大甚至完全相反。前者看重企業的發展潛力，認為股票價格不斷上漲的動力來自于企業持續快速發展，盈利高速增長，當前股價的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長投資者看來，價值投資利用市場波動在安全邊際下購入股票。P／E、P／BV和P／S等指標值較低，風險固然相對較小，但投資風格顯得保守單一，得不到高增長企業帶來的超額回報。從美國股市運行的實證分析結果來看，在過去的25年間，價值投資和成長性投資各有其風行周期，呈現周期輪動的態勢，各自在其風行周期中的表現均好過對方，但從長期回報來看。價值投資收益要明顯高于成長投資，而收益波動卻小于對方。

相對于基本面分析理論，空中樓閣理論認為證券的價格波動是由大眾心理預期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購入大眾認定可以漲價的股票，并以更高的價格賣出即可。在此理論依據下，技術分析方法僅從證券的市場行為來分析證券價格的未來變化。技術分析師認為價格變動受長期趨勢影響，對新信息并不是立即做出精確的反應，而是逐漸反應，因此投資者只需計算未來的趨勢，沒有必要進行基本面分析和價值投資分析。但大多數對歐美證券市場弱有效性的檢驗結果證實，證券價格并不按照一定趨勢變動，技術分析的前提假定條件難以成立。

基于有效市場假設的現資理論認為，在所謂的半強式有效市場中，證券市場價格能夠迅速反映公開市場已有的全部信息，因此價值投資分析不能為投資者帶來超越市場的額外收益。然而在歐美市場上的大量實證研究并不能證明證券市場完全有效，市場上存在著大量的非有效性證據，包括風險溢價的時間序列相關性、市盈率效應、賬面價值／市場價值比率和日歷效應等。同時沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價值投資群體的長期超額業績回報也從實踐上對半強式有效市場進行了極其有力的反駁。

在統計分析實證研究對現資理論提出挑戰的同時，行為金融學理論于20世紀80年代誕生。該理論以心理學對人類決策心理的研究成果為依據，以人們的實際決策心理為出發點，研究投資者非理性決策對證券價格變化的影響。行為金融學認為，投資者并非如有效市場理論假設的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應”，從而導致證券價格的非理性波動，證券價格偏離價值是不可避免的，投資者身上出現的類似認知偏差還有：過度自信，反應不足和損失厭惡等等。這個發現驗證了價值投資理論的前提假設：從短期來看，市場只是一個投票機，股票價格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認知偏差。證

券價格的非理性波動，使得價值投資策略利用市場波動尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內在價值，而心理因素則影響其短期的市場價格。

三、價值投資策略的實踐效應

價值投資方法所具有的科學性和穩健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場的主流投資理念和投資策略，美國華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業的不斷發展和走向成熟，歐美證券市場上越來越難以發現內在價值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場中多數股票都被嚴重高估，此時價值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場空中樓閣所帶來的超額投機收益。當證券價格普遍達到甚至超越其內在價值，股市若長期處于高漲狀態，堅持價值投資策略的機會成本也較大。

另外，在買人證券之前的價值評估環節中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時也不高，已有信息中，無形資產等項目的價值也難以確定，由此造成其資產價值難以判斷；另一方面，企業未來的盈利和增長更是不易預測，很多復雜和隨機的因素都會導致原先的預測結果和實際值相差極大，未來充滿不確定性。價值投資者雖然在單個股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風險和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達到和實現價值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤增長率指標結合考慮，提供一個新的價值指標公式：K=增長率／市盈率，K值愈大，投資回報愈大，這樣能夠兼顧分享到成長型公司的業績回報。