股票投資理論匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇股票投資理論范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

現資理論的核心是投資組合理論，其主要代表是馬科維茨在1952年所建立的馬科維茨模型，這也是現資組合理論的開端。馬科維茨利用投資組合開創了投資研究的新領域，從而使投資者能在一定風險水平下取得最大的預期收益率，抑或在收益率一定的情況下將投資風險降到最低。隨后，他的學生夏普提出單指數模型對其進行簡化，并使之得到更為廣泛的應用。他二人也因對投資理論的卓越貢獻，同獲1990年諾貝爾經濟學獎。在此之后出現的其他投資組合模型與理論，大都是基于馬科維茨與夏普的理論而建立的。這些理論的共同之處是，均采用投資收益率的期望值E及其標準差e來衡量證券投資的收益與風險，因此被稱之為“二參數接近”理論（又稱“均值、方差接近”理論）。

下面主要以該理論為基礎，分析它在股票投資中的應用。

二、馬科維茨模型在股票投資組合中的應用

股票投資組合的二參數接近分析的原理是：任何股票投資都涉及收益與風險兩個基本要素，其基本目標是在一定風險水平下取得最大可能的預期收益率。股票投資中的風險有兩類：即系統性風險與非系統性風險。系統性風險屬于不可分散的風險，它是由全局性事件引起的股票投資收益率變動的可能性，如利率風險、政治風險、市場風險等。它影響所有的股票，但對各種股票影響的程度并不相同。非系統性風險是

在股票投資中是可以分散的，它受到非全局性事件的影響，如經營風險、違約風險等，它只引起單只股票收益率的變動。分散此類風險的基本策略是“不要把所有的雞蛋都放在一個籃子里”，而應通過股票多樣化投資來消除各種非系統性風險。所謂股票投資組合理論，就是把一定的資金分散投資于多種股票，使單只股票按一定的比例構成證券集合，從而實現既定風險水平下的預期收益率最大化。在二參數接近理論在股票投資的應用中，以股票投資收益率的期望值為價值標準，并以標準差或方差作為投資風險的量度。這樣，股票投資組合問題就可以描述為：已知單只股票j在任一狀態i下的收益率rji（等于股利加利得與投資之比）及其概率分布hi，進而可以用統計方法確定其期望收益率E（rj）、方差e2（j）及協方差c（rj，rk）.設投資組合中任一股票的組合權數為xj（購買股票j的金額與購買股票總金額之比），滿足

m1j=1xj=1

（xj≥0或xj

其中，m為投資組合中的股票種數；xj≥0表示買入股票j，xj表示賣空股票j。

設股票投資組合在任意狀態下的收益率以rp，i表示，

rp，i=m1j=1xjrji（1）

則根據統計原理，該股票收益率的期望值及方差為

E（rp）=m1j=1xjE（rj）（2）

e2（rp）=n1i=1hi[rp，i-E（rp）]2（3）

此即二參數接近理論在股票投資組合中的應用，亦即馬科維茨模型所討論的情形。現在所要解決的問題是股票投資組合的優化問題，這一問題的實質是在給定風險水平下，尋求產生最大期望收益率的股票投資組合。或是在給定期望收益率下，尋求風險水平最低的股票投資組合。

三、改進的馬科維茨模型――單指數模型

在以給定期望收益率E的方差e2最小為目標，且不允許賣空（xj

mine2p=m1j=1m1k=1ejdjkekxjxk

s.t.Ep=m1j=1xjEj

m1j=1xj=1，xj≥0，j=1，2，3，…，m（4）

上式中，ejdjkek就是股票j、k收益率的協方差。若用矩陣形式表示，則上式可表述為：

min f（x）=xTcx

S.t. AX=b，X≥0

其中，X=[x1，x2，…，xm]T

c=c11，c12，…，c1m

c21，c22，…，c2m

cm1，cm2，…，cmn

A=E1，E3，…，Em

1，1，……，1，b=Ep

篇（2）

投資是為了獲利，股票投資作為一種高風險、高回報的投資在興起以來就受到了人們的關注，特別是近年來炒股的人越來越多，一夜暴富與瞬間一貧如洗都有可能出現。股票投資有風險，股票市場其實是一個巨大的隨機系統，在這個系統當中出現的許多現象都具有極大的隨機性，所以對股票投資進行概率分析是可行的。概率論對不確定性或者隨機性進行研究的科學，是通過對大量的現象的分析，科學的判斷某類現象出現的可能性大小。數理統計是概率論的發展和深化研究，這兩種理論在股票投資中的運用都對股票投資具有重要的指導意義。下面先講一講概率論在股票投資中的運用。

一、概率論在股票投資中的運用

股票投資是一個過程，從股票的選擇到最后獲得股票收益都存在一定的風險，股票投資就是一種風險投資，在投資的過程當中運用科學的方法進行分析研究，可以降低風險，概率論就是這樣一種方法。

（一）概率論的內涵

概率論是對大量隨機現象進行理性分析，從而對某一個現象出現的可能性大小做出科學判斷。對這些得出的結果進行研究，比較這些可能性的大小，研究這些可能性之間的聯系，預測可能會出現的問題是概率論的理論方法。概率論因其對隨機現象的科學、客觀分析被大量的運用到各個行業領域當中，并且產生了一系列的其他理論。特別是在風險投資當中，概率論更是體現了它的優越性。股票市場看是無規律可循，其中的現象也是隨機現象，概率論就是研究這些隨機現象，并且在這些隨機現象當中找到規律性的一種研究方法。概率論的運用在股票投資中直接關系著股票投資的各方面。

（二）概率論與股票選擇

股票投資具有很大的風險，股市也是一個隨時在變化的系統，不存在絕對或肯定的真理，具體我們可以這么理解，就是在股市中不存在完全的肯定的走好的股票曲線，同時也不存在完全否定的不走好的股票曲線。股票選擇是進行股票投資最為重要的一步，股票風險的大小也和這一步有密切的聯系。選擇一支好股票是股票投資者的期望，這不僅可以獲得較好的收益，也可以規避股票的固有風險。股票的價格波動幅度相較于其他投資方式來說比較大，要在股市當中立于不敗之地必須要謹慎的選擇投資對象。股票市場上任何一個股票曲線其走勢都不是絕對的，走好的情況不是絕對的，走壞的情況也不是絕對的，具有較大的隨機性，所以對這類曲線不能深信不疑。運用概率論對這隨機性曲線進行研究，計算出相應的走好或者走壞的概率有多少，哪種情況的概率較大，哪種較小，研究它們之間有什么聯系，可以對股票的投資選擇提供可靠的參考。但是這種研究結果在實際的選擇上也只能作為一種不錯的參考，具體的情況還要結合實際情況和經驗教訓做出選擇。

在具體的股票投資中，如果能夠很好的運用這些概率數據分析，就會將投資的利潤率最大可能地提高

1.概率論與具體炒作尺度

如果股票的一類圖形走好的概率是90%，就說明10支股票中存在9支是走勢較好的，就可以選擇大膽地滿倉操作；如果股票的一類圖形走好的概率是70%，就說明10支股票中存在7支是走勢較好的，就可以選擇在1/2以上的倉位進行操作；如果股票的一類圖形走好的概率是50%或者是以下，就要慎重進行投資了，一旦投資失利，就會造成虧損，所以最好不要進行投資。但是也不是說所有的圖形都是適用的，這需要具體問題具體分析，例如有的圖形其中有1只股票漲得非常好，但同類的其它圖形漲勢都不好，仔細分析可以發現這種圖形說明的是賺錢的概率微乎其微，如果能夠賺錢也完全是運氣好，因此最好慎重投資，或盡量不要投資。

2.概率論與創新高存在不準確理論

所謂的概率論與創新高存在不準確理論就是說不一定創新高的股票就是好股票，因為好股票的圖形就是要走好，必然90%要創新高，不創新高，就不能產生很高的價差。相反，創新高后的股票并不一定都能夠繼續走好，因為在大盤走勢好的情況下，創新高后能夠繼續上漲，才是真的突破，若大勢不好，創新高后絕大多數的股票都不能走好，就不能實現真的突破。

3.概率論與股評

股票投資者在進行股票選擇的時候往往會參考其他股票投資者的股票推薦，這種股票推薦是建立在一定的實踐驗證基礎之上的。股票投資無論到最后是賺或者是賠都具有一定的隨機性，所以可以運用概率論進行風險研究。有的股票推薦者倒是推薦了一大堆股票，賺錢的股票也不少，但是只占推薦當中的極少一部分，在宣傳的時候隱去其他不說，大肆宣揚那幾支賺錢的，這種推薦不是一種有效的參考。運用概率論對股票進行這種賺賠的計算，哪些股票賺的幾率大，哪些賠的幾率大，可以為股票投資者提供選擇的參考。

二、數理統計在股票投資中的運用

（一）數理統計的內涵

數理統計是隨著概率論而發展起來的，它研究如何收集、整理以及分析研究受隨機因素影響的數據，并據此對所關注的問題作出預測，從而為采取或者作出決策提供有效可靠的依據。二十世紀以后數理統計的假設檢驗、回歸分析等等理論廣泛的運用到各個理論，特別是近年來計算機技術的普遍運用，使數理統計不斷發展。

（二）回歸分析與股票投資

作為數理統計方法之一的回歸分析是一種研究一個隨機變量對另一個隨機變量的依存關系的研究方法。這種數理統計方法可以按照研究變量的多少，自變量和因變量間的關系分為一元線性回歸分析和多元線性回歸分析。運用到股票投資當中可以起到一個有效的預測作用，具體的操作方法是利用若干個既定的樣本值得出關于這些樣本值的曲線，再根據這個樣本值來預測下一個可能會出現的值。回歸分析法不僅可以風險預測某一支股票的收益也可以預測它的收益可能會出現的下跌情況。對于股票投資來說這種方法對某一支股票接下來的可能走向的預測，從而為股票投資者提供決策建議。但是回歸分析是以一定合理的定性分析為基礎的，沒有這種基礎，那么所得出了結論就不一定可靠。下面以一元線性回歸分析為例對股票投資收入進行了分析，具體如下：

假定觀察值樣本為：n，得出樣本回歸線，再通過它估算第n+1個值。某證券公司的投資收入見表1。

表1 某證券公司投資收入表

年度 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

股票投資

/千萬 120 160 190 270 320 400 450

通過表中的數據可以預測該證券公司在2012年、2013年的股票投資收益狀況。通過作散點圖分析，可用一元線性回歸進行預測。為了使計算起來更加方便，可設X1=-3，X2 =-2，X3=-1，X4 =0，X5=1，X6=2，X7=3，那么2012年、2013年則分別為X8=4、X9=5。Y1=120；Y2-：160；Y3-=190；Y4-=270；Y5-=320；Y6-=400；Y7-=450；因為ΣXi=0，所以可將其帶入公式中得到參數a0、a1。

=1910/7=272.86

=1460/28=52.14

所以得樣本回歸線為272.86+52.14X，由此回歸線，2012年、2013年的投資收益的預測值可計算如下：

Y2012=272.86+52.14×4=481.42 （千萬元）

Y2013=272.86+52.14×5=533.56（千萬元）

三、總結

股票的投資風險是存在的，不能消除，只能規避，所以采取有效的措施可以降低風險。概率論和數理統計都在股票投資當中扮演者十分重要的角色，它們可以減少股票投資風險，為投資決策提供比較可靠的建議，獲得投資效益。無論是概率論還是數理統計都是建立在對大量隨機現象的分析之上，以這種方法來對股票投資進行決策指導是有用的，對于投資者來說，也是一種理性的選擇。

參考文獻

[1]侯新華.概率論在股票投資中的運用[J].湖南工業職業技術學院學報，2005（01）.

[2]徐丙臣，吳玉華.股票投資的風險規避[J].技術經濟與管理研究，2002（02）.

篇（3）

The Empirical Analysis Of The Portfolio Theory Form The Chinese Stock Market

―The Comparative Analysis Based On The Efficient Critical Line By The MM And SIM Models

Cao Jian Mei

Abstract:According to Markowitz’s portfolio theory,we analysis the optimal portfolioes of ten stocks in chinese stock market ,withshort sales allowed or not ,byMarkowitz’s and the single-index models.

Key Words:the Markowitz’s modelthe single index modelthe efficient critical linethe blume function

根據Markowitz現資組合理論的基本思想,作為理性的投資者, 其目標是: 在一定的風險水平下, 使其投資組合的期望收益最大; 或者在一定的收益水平下, 盡可能分散化風險, 使風險最小。換句話說, 理性的股票投資者, 應在其最優投資組合集內即有效邊界線上, 根據目標風險或收益水平選擇最優組合, 方可實現投資者價值最大化。由此可見, 對最優投資組合及其有效邊界線的認識和是股票投資決策有效的必要前提。

一、 模型介紹

（一）MM模型

（三）β系數及Blume方程實證檢驗的理論.

Blume應用相關分析研究β值的穩定性。具體方法為：

（1）將樣本期劃分為前期、后期，分別估計兩個期間不同股票的β值，得到兩組β值。

（2）計算這兩組β值的相關系數，按照股票名一一對應。

（3）最后，根據相關系數的大小判斷樣本β值的穩定性。

二、數據處理

本文從Wind咨訊選用了深圳A股中，科鍵，匯源，雙星，石油濟柴，索芙特，鹽田港，徐工科技，云白藥，中集，萬科等十支股票，這十支股票來自不同的行業，之間的相關性低，具有一定的代表性，從而能代表整個大盤的個股。時間從98年1月9日到02年12月27日，每支股票的周收益率為 ，其中外收盤價 采用前復權，消除了股利對價格的影響，得到的周收益率基本符合正態分布。市場指數采用深成A指，無風險利率 取0.0484% 。

三、實證分析

（一）馬科維茲投資組合的有效邊界（MM）

通過Excel求得十支股票在MM模型下的最優投資組合，及對應的期望收益和標準差并繪圖，得到有效邊界線如圖1所示：

橫軸：標準差；縱軸：期望收益（以下各圖同）在馬科維茲框架下，收益率是由其所承擔的風險決定的，即風險越大收益越高，高收益伴隨著高風險。在市場機制完善時，允許賣空的有效投資組合可以更有效地回避風險；從圖1中可以看出：在風險較低時，有無賣空限制對收益率影響的區別并不明顯。當風險較高時，可以賣空時選擇的最優投資組合獲得的收益率大大高于不可以賣空時最優投資組合得到的收益率。

(二)單因素模型的有效邊界（SIM）

通過Excel求得十支股票在SIM模型下最優投資比例及相應的期望收益和標準差，并繪圖得到有效邊界線如圖2所示：

分析： SIM模型下得到與MM模型下一樣的結論，可賣空時的有效邊界線往往優于不可賣空時的有效邊界線。在市場機制完善時可賣空的有效投資組合可以更有效地回避風險；這是因為在不可賣空時，對投資的權重有限制，必須為非負。

（三）MM模型和SIM模型的有效邊界線

（四）beta(β)系數及Blume方程實證檢驗

本文將樣本期劃分為1998年―2000（上半年），及2000（下半年）―2002年兩期:

由于樣本選取的是五年期十支股票，樣本容量及樣本空間都沒有達到足夠的大，得到的四個方程與Blume的方程不十分接近。但它們基本支持了Blume有關β有回歸趨勢的觀點，即前期β大于1時，后期β有減小并向1移動的趨勢；前期β小于1時，后期β有增大并向1移動的趨勢。另一方面，本文的實證檢驗也支持Blume關于 β具有回歸特性的觀點。對投資者進行投資決策有以下幾方面的指導意義：

1．投資者可以清晰地認清大市走向，利用回歸方程，選擇買進、賣出的最佳時機。

2.β值 是劃分股票類型的依據,根據它可以把股票的收益與風險直觀具體的表達出來.

3. β值為投資組合決策的實施提供了前提條件,投資者可以通過β值選擇不同的股票進行組合投資.

從以上實證分析中可以得出投資組合理論在我國股市基本成立，但是由于所選取的數據時間較短，再加上我國股市成立時間短，大多數投資者屬于散戶投資者，他們的投資策略并不象大多數機構投資者按照投資組合理論進行投資，他們大多數的投資策略是追漲追跌策略，即所謂的“羊群效應”。另一方面，股票市場的體制還不完善，上市公司也正處于剛剛發展階段。同時,違規操作、操縱股市以及上市公司虛假報表現象大量存在, 所以現實中我國股市并不是完美地與投資組合理論相吻合，但不能否定MM模型及SIM模型在投資決策及解釋股票收益率差異方面是很有用的工具,我們仍可以用它們來度量投資組合的表現。

參考文獻：

篇（4）

由于中國股市投資者的行為受到很多非理性因素的影響，中國的股票市場常常出現“莊家”炒作的現象，即使國家相關部門出臺了很多政策，但是這些現象卻屢見不鮮。而在最近，一只股票異軍突起受到了很多非理性投資者的關注，這就是昌九生化（600228）。

昌九生化這只股票到底有什么讓我們值得研究的呢？首先讓我們回首昌九生化（600228）這一年以來的股價變動情況，2012年12月21日，昌九生化股價為14.12元，之后一直處于上漲空間，在2013年5月10日達到了最高點――40.60元。之后股價有所回調，在一段時間內趨于平穩，但從2013年11月4日開始，股票開始一字跌停板，股價從26.12元一直跌至停牌前的13.89元。按照券商實際操作中的最大杠桿計算，融資下跌45%，如果不追加保證金或抵押物的話，就會被券商強行平倉，而昌九生化6個跌停相當于跌幅47%，顯然部分滿倉融資買入昌九生化的投資者已爆倉。這只“神奇”的股票究竟是什么原因有如此走勢呢？讓我們來看昌九生化的公司情況，公司2012年實現凈利潤-14468.33萬元，同比增長率為-1099.92%。可見公司業績并不良好，市盈率更是為負值，并不是價值投資所看好的公司。但是為什么公司股票依舊上漲呢？

原因是，公司一直被大家熱炒為贛州稀土借殼上市的殼公司，而贛州稀土一直有著非常好的業績，由此，很多不理性的股民就認為昌九生化理所當然的會成為一直潛力股。該股票在上漲時期的換手率平均在20%以上，也可見此股票非理性因素較濃。而之后的股票急跌，近乎于“腰斬”，原因也是因昌九生化并不是贛州稀土的殼公司，造成投資者的損失十分慘重。這也是非理性投資造成的后果。

篇（5）

中圖分類號:F83

文獻標識碼:A

文章編號:1672-3198(2010)15-0035-02

1 行為金融理論概述

行為金融學是一門應用了心理學、行為學的理論和方法分析和研究金融行為和現象的學科。它有兩個基本的研究方向:一是投資者并非是理性的。這也就是所謂的“投資者心態”模型,主要是探討現實中投資者會產生各種認知和行為偏差的問題。二是市場并非是有效的。也就是所謂的無效市場模型,主要是探討金融噪聲理論和行為金融學理論意義上的資產組合定價問題。行為金融學從投資者的有限理性假設出發,從人的角度來理解市場行為,充分考慮了市場參與者的心理因素和實際投資決策行為對股價的決定(變動)的重要作用,從而為我們理解金融市場提供了一個嶄新的視角。

2 中國股票市場投資者非理性分析

在投資者是完全理性的假設這個問題上,無論是從現實表現還是從實驗心理學的研究結論來看都是很難被支持的。中國證券市場發展至今只有十余年的時間,與西方發達國家相比,不僅在市場制度建設方面上還不夠完善,而且作為市場主體的投資者在投資理念、投資知識和技巧方面都也不夠成熟,普遍存在著投機心理。與西方證券市場相比,投資者非理性特征明顯,非理性投資行為顯著。正是這些投資者投資行為的特點,中國證券市場波動大,證券市場的價值發現、資源配置功能削弱,市場的有效性降低。

2.1 個人投資者非理

2.1.1 個人投資者非理表現

(1)我國個人投資者風險分散化較差。總體來看我國個人投資者持有十分少的股票,平均僅持有2.09家公司的股票。相比較而言,朱寧(2002)的研究報告說美國個人投資者平均持有4家公司的股票。因此,平均來說我國投資者分散化明顯不及美國投資者。

(2)我國個人投資者交易十分頻繁。我國股市中的個人投資者和國外成熟股票市場的投資者相比,展現出極其明顯的高頻率交易特點。作為價格接受者的個人投資者,其過高的換手率與較低的持股時間直接降低了投資收益率。

(3)個人投資者投資理念不成熟。由于我國股市缺乏足夠的藍籌股和績優成長股,股市存在著高投機性、高換手率,以及市場和個股頻繁和劇烈波動的特點。多數個人投資者對公開信息反應不足,而對私人信息過分自信,表現出心態浮躁,短線投機觀念,“追逐熱點、短線運作”的投機方式成為主流。

(4)個人投資者羊群行為明顯。

2.1.2 個人投資者非理分析

(1)羊群效應。羊群效應是指由于信息不對稱從而,投資者行為受到其他投資者的影響,模仿他人決策抑或過度依賴輿論,而不考慮自己擁有的信息的行為。具體表現為大量的投資者在一段時期內買賣相同或相近的股票,在同一時間內進出證券市場。我國證券市場中“一夜暴富”的賭徒式心態充斥著整個證券市場,人們為了獲取利益甘愿超越制度與道德約束甚至不擇手段,然而證券市場上的羊群行為使投資者的買賣行為和證券價格變化產生聯動性和趨同性,從而導致個股價格變化和市場指數變化之間存在著很強的相關性,引起大量的“跟風”和“跟莊”行為,而這些行為往往被某些別有用心的莊家利用,反過來又增加了我國證券市場的投機性。

(2)處置效應。處置效應是一種比較典型的投資者認知偏差行為,表現為投資者對贏利的“確定性心理”和對虧損的“損失厭惡心理”,當處于盈利狀態時,投資者是風險回避者,愿意較早賣出股票以鎖定利潤;當處于虧損狀態時,投資者是風險偏好者,愿意繼續持有股票。投資者在證券投資時,行為上主要表現為急于賣出盈利的股票,不愿輕易賣出虧損股票,由風險厭惡轉向風險尋求,其行為往往是非理性的,風險偏好不一致,即存在處置效應。

(3)過度反應。股票市場的過度反應是指由于某一事件引起了股票價格的劇烈變動,超過預期的理論水平,然后再以反向修正的形式回歸到其應有的價位上的現象。在股票市場(其它領域人們也有可能如此),廣大投資者得知某一事件后,往往會對未來股價過于樂觀,導致股價超理論水平上漲;或者對未來股價過于悲觀,導致股價超理論水平下跌;經過一段時期,在投資者能夠合理評價、修正事件的影響時,股價會產生反向修正,即原來超漲的或者跌幅低于理論水平的在反向修正中便會超跌或者漲幅低于理論水平,而原來超跌的股票或者漲幅低于理論水平的在反向修正中便會超漲或者跌幅低于理論水平。

從行為金融理論角度來看,過度反應是由于投資決策者在不確定性條件下系統性心理認知偏差造成的,投資者面對突然的或未預料的事件時,傾向于過度傾向當前信息并輕視以往信息,從而引起股票的超漲或超跌,當投資者了解事件的實際意義時,股價的超漲超跌現象就會反轉,最終恢復到理性的內在價值區間。

2.2 機構投資者的非理

基金是機構投資者在市場中最關注的。因此,對于我國證券市場中機構投資者的眾多研究均指向證券投資基金。(1)我國證券投資基金存在顯著的羊群行為,并且投資基金在賣出股票時的羊群行為要強于買入股票時的羊群行為。

(2)從股票歷史收益分類檢驗來看,相比交易歷史收益率一般的股票,投資基金在買賣歷史收益率極端的股票時羊群行為更顯著,并且基金在交易歷史收益率好的股票時,羊群行為程度要重于交易歷史收益率差的股票。

(3)從股票流通股規模來看,投資基金在交易所有規模的股票時均表現出較顯著的羊群行為,而且隨著股票流通股規模的變小,基金間的羊群行為程度呈上升趨勢。這表明,以基金為代表的機構投資者表現出對小盤股的青睞。3 中國股票市場非有效性

傳統的有效市場假設(EMH)由三個逐漸弱化的假設組成:第一,假設投資者是理性的,投資者可以理性地評估資產價值;第二,即使有些投資者不是理性的,但由于他們的交易是隨機產生的,交易可以互相抵消,從而不至于影響資產的價格;第三,即使投資者的非理并非隨機產生而是具有相關性,他們在市場中也將遇到理性的套期保值者,后者會消除前者對價格的影響。

從上面的分析我們知道投資者并不是完全理性的。投資者并不總是規避風險,由于啟發式偏差和框定依賴的存在使投資者無法做到理性預期,從而無法達到效用最大化。因此,心理學證據將對依賴投資者完全理性才能成立的有效市場給予致命的打擊。依據對中國證券投資者行為的分析,中國的證券市場并不滿足以上幾點假設。第一,中國證券市場存在大量的非理性投資者,在投資中表現出非理,如“羊群行為”、“處置效應”等,這些非理具有系統性,持久性,從而無法相互抵消。第二,中國證券市場信息披露中的不完整性和不及時性存在較大程度的信息不對稱,即使理性投資者也難于做到理性地評估資產價值;第三,中國證券市場存在不規范性,機構投資者有一定的操縱行為,價格更多地表現為單邊行為,針對某個投資品種的主流資金,其交易具有很強的目的性,難以有相反的資金力量去平衡金融資產的價格波動;第四,中國股市的交易規則和手段相對落后,不存在套期保值或反向對沖工具,即使理性投資者想套期保值也比較困難。

4 行為金融理論投資者應該選擇的投資策略

4.1 反向投資策略

反向投資策略,就是一種做多損失的股票同時做空盈利的股票的投資策略。反向投資策略是最受投資者關注的策略之一,是投資者對信息過度反應的結果,其主要論據是投資者心理的錨定和過度自信,投資者對信息的過度反應造成盈利者易于高估股價而損失者易于低估股價,在此基礎上產生了反向投資策略。行為金融理論認為,這是由于投資者在實際投資實踐中,過分注重上市公司近期表現的結果,通過一種質樸策略即簡單外推的方法,根據公司的近期表現對其未來進行預測,從而導致對公司近期業績情況做出持續過度反應,形成對業績較差的公司股價的過分低估和對業績較優公司股價的過分高估現象,為投資者利用反向投資策略提供了套利的機會。

4.2 慣易策略(動量交易策略)

慣易策略是指分析股票在過去相對短時期內(一般指一個月至一年之間)的表現,事先對股票收益和交易量設定“篩選”條件,只有當條件滿足時才買入或賣出股票的投資策略。它與投資者的過度自信和賭博、投機心理有關。動量策略與反向策略正好相反,即購買過去幾個月中表現良好的股票,賣出過去幾個月中表現糟糕的股票。行為金融定義的慣易策略源于對股市中間收益延續性的研究,Jegadeeshkg與Titmna(1993)在對資產股票組合的中間收益進行研究時發現,以3至12個月為間隔所構造的股票組合的中間收益呈現連續性,即中間價格具有向某一方向連續的慣性效應。證券投資基金制定慣易策略,認真研究、分析市場信息,可以大大拓展其獲利空間和增強其獲利能力。

4.3 成本平均策略

成本平均策略是指投資者將現金投資為股票時,通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批進行,以備不測時攤低成本,從而規避一次性投入可能帶來的較大風險的策略。它與投資者的有限理性、損失厭惡及思維分隔有關。運用成本平均策略的投資者在股票價格較高時投資資金數額較少,當價格較低時投資資金數額較多,當股指運行到高位時拋出股票,獲得了非常好的收益。

4.4 時間分散化策略

時間分散化策略,是指承擔投資股票的風險能力可能會隨著投資期限的延長而降低,建議投資者在年輕時讓股票占其資產組合較大的比例,而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。該策略也與投資者的有限理性和思維分隔相關。時間分散化策略是基于行為金融學的一個重要的結論,即時間會分散股票的風險,也就是說,股市的風險會隨著投資期限的增加而有所降低。投資者在運用時間分散化策略進行投資時,需要注意切忌過于頻繁的交易。奧登已經研究發現過于頻繁的交易會降低投資者的回報率。由于時間能夠對沖風險,投資者只要考慮回避證券的基本風險就可以一路持有獲利。

參考文獻

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[4]宋軍,吳沖鋒.證券市場中羊群行為研究的比較研究,統計研究[J].2001,(11):23-27.

篇（6）

關鍵詞證券分析師股票評級

隨著監管法規的逐步完善和機構投資者的發展壯大，立足于公司基本面分析的價值投資逐漸成為中國證券市場的主流理念，我國的證券分析師行業迅速發展起來，其影響力也急劇擴大。公司研究報告是證券分析師對上市公司進行信息搜集和分析的總結，而其中的股票評級則是分析師報告的主要結論，也是對證券市場投資者而言最為直觀和最受關注的信息。若分析師給予一家上市公司“買入”或“賣出”評級，則代表了分析師認為該公司當前股價被低估或高估的強烈信息，若投資者接受了分析師的信息，則將通過具體的買入或賣出行為影響股價的漲跌。關于證券分析師股票評級的投資價值，國內外學者進行了大量的研究。

一、國外相關研究

對于個股評級最早的研究可以追溯到1933年。Cowles（1933）分別收集了16家金融服務公司、20家火災保險公司、1位華爾街日報編輯和24家金融出版媒體的薦股信息，經過計算發現被推薦股票的平均年化收益率弱于大盤1%到4%。20世紀60年代后，隨著由于當時證券分析師逐漸形成一個獨立的職業，關于分析師薦股的投資價值的研究開始興起。

Diefenbach（1972）收集了1967年11月17日到1969年5月23日期間（共80周）來自24家證券經紀公司的個股評級（包括買入建議和賣出建議），將這些股票自被給出評級后52周的收益率與同時期市場指數的收益進行比較。結果發現：獲得買入評級的股票在未來52周的平均收益比同期指數收益率高出2.7%；而獲得賣出評級的股票的平均收益率則比同期指數收益率低11.2%，且在全部獲得賣出評級的股票中，在未來52周能跑贏指數的股票占26%。

Davies和Canes（1978）研究了股票評級二手信息的擴散對于股票的影響。他們使用市場模型對1970年到1971年華爾街日報“市場消息”專欄中的股票評級（包括597個買入建議和188個賣出建議）進行了分析，結果發現在這些二手評級當日，買入評級的股票有著0.923%的超額收益，賣出評級的股票有-2.374%的超額收益，并且都是統計上顯著的。另外，在二手評級后的20個交易日，被評級的股票并未發生超額收益的反轉。作者認為可能的原因是股票價格無法完全反應全部信息，因此即使的二手信息的傳播也能夠對股票基本面估值產生影響。

Groth et al（1979）以一家美國經紀商在提供的1964

年1月至1970年12月期間提供的約6200份股票評級為樣本，并對日期的準確性作了交叉檢驗，他們以CAPM為衡量基準，發現買入評級的公司在推薦公布前6個月，月超額收益率始終為正，推薦當月超額收益率達到最高，推薦后一個月超額收益率急速下降但仍為正，數月之后超額收益率才變為零。推薦之后股票的超額收益率整體上低于推薦之前。對于這一現象的解釋是這些被給予買入評級的股票在報告之前可能就已經歷了利好消息引起的股價上升，而股價上升又吸引了證券分析師對這些股票進行研究，并給出樂觀的評級。

但是，這些早期的研究都存在著樣本時間短、選取的證券公司數量少且代表性差、個股可能集中于某幾個行業等問題。從二十世紀80年代中期開始，隨著數據庫的完善和研究方法的改進，有關研究進一步深化。Elton et al（1986）利用IBOS數據庫，收集了自1981年3月到1983年11月的來自34家券商的研究報告，其研究發現，相對于中性評級的股票而言，上調至強烈買入的股票在報告當月產生較大正超額收益，且這種正超額收益在此后的兩個月會變小，但依然顯著；評級下調至賣出的股票在報告當月存在顯著負超額收益，這種負超額收益在報告后一個月仍然顯著，且絕對值會變大。

Barber 和Loeffler（1993）分析了1988年10月到1990年10月來自華爾街日報”標靶”專欄的股票推薦。該專欄由四位分析師每月各推薦一只股票，作為對照，華爾街日報會隨機選取四只股票。他們發現，專欄公告后兩天之內，產生4%異常收益。

Womack（1996）利用First Call數據庫，以分析師評級的四種極端變動為樣本，發現分析師評級的變動對股價有顯著影響。在3日事件窗口內，“新添到買入列表”和“新添到賣出列表”的規模調整收益率都在統計上顯著，分別為2.98%和-4.69%；“從買入列表中刪除”和“從賣出列表中刪除”的規模調整收益率也在統計上顯著，分別為-1.94%和0.32%。

二、國內相關研究

由于我國的證券分析師行業起步較晚，相關的研究報告數據庫直到2005年前后才開始完善，因此國內學者對于股票評級的早期研究大都基于對財經媒體薦股“二手信息”的

市場反應研究。林翔（2000）收集了《中國證券報》每周一“咨詢機構看市場”欄目1998年4月13日至1999年6月28日來自601家上市公司的共1414次股票推薦數據，運用事件研究法研究股票推薦前后是否存在超額收益情況。結果發現用市場模型計算的個股超常收益在股票推薦之前第4周就開始顯著大于零，在推薦前一周達到最大值。推薦公開后10周都存在顯著的負超常收益。他認為其中原因在于證券咨詢機構擁有一定的私有信息，在推薦公開以前，私有信息已經在咨詢機構的客戶中擴散，客戶和追隨趨勢者的過度買入造成了推薦公開后的拋售壓力。

朱寶憲、王怡凱（2001）以《上海證券報》每周日“為您選股”欄目的投資建議為研究對象，搜集了1999年1月至11月共44周總計565次股票推薦，以市場指數調整的收益率為衡量基準。他們發現，總體來講“投資建議”股票組合的收益率統計上顯著高于大盤；將“投資建議”劃分為短期和中期投資建議后，發現短線投資建議的股票組合收益率高于投資基金的平均收益率，但中期投資建議的股票組合收益率幾乎都低于大盤。研究結論認為，一些專業投資咨詢機構具有相當的把握市場短期熱點的能力，但對中長期的預測能力不足。

徐立平、劉建和（2008）收集了2000年12月1日至2002年12月23日上海證券報每周一“本周股評家最為看好的個股”這一欄目的薦股統計數據對A股市場中證券分析師薦股的市場影響能力進行了實證研究。他們采用事件研究法，用均值調整模型計算非正常收益率，結果發現分析師所推薦的個股在推薦之前正向的非正常收益率（PAR）表現相當明顯。推薦之前六個交易周時正向的PAR表現最強，而后依次下降，并在公布基準日后短期內下降為負值。同時，隨著時間的延長，負向的PAR也越來越大。

徐永新、陳嬋（2009）手工整理了2007 年1 月至12 月《中國證券報》“實力機構周末薦股精選”所推薦的A 股股票作為研究樣本。他們發現股票推薦之前一周，所推薦的股票已經具有顯著為正的超常收益率，股票推薦前一周的累計超常收益率超過4%，推薦前的第一個交易日的超常收益率高達2%左右；股票推薦之后的第一個交易日有1%左右的顯著為正的超常收益率，而第二至五個交易日均為顯著為負的超常收益率，且推薦后第二至五個交易日累計超常收益率中值低于-1%；同時，推薦前后市場也均有超常的交易量反應。他們認為造成這種現象的原因是股票推薦中可能存在信息泄露。

隨著證券分析師研究報告數據的完善，越來越多的國內學者開始對分析師的一手評級信息進行相關的研究。王征、張崢、劉力（2006）整理了六家實力較強的券商研究所每月末向機構投資者提供的業績預測和投資評級信息。他們將券商研究員2004年3月至2005年6月給出的19310次股票投資評級劃分為增持、減持和中性組合，組合每月更新一次，并計算每月各組合的收益率。他們發現，在樣本期間，分析師增持評級組合相對市場指數的超額年化收益率達到23.85%，該超額收益率在經過CAPM模型、Fama-French三因素模型和包括動量因素的四因素模型風險調整后仍然顯著。分析師減持評級組合的超額收益率為負值，但統計結果并不顯著。該策略在考慮交易成本后，仍能取得顯著的超額收益率。他們認為這一研究結果認為國內證券分析師股票評

級具有投資價值。

李雪（2007）收集了自 2006年1月1日到2007年4月1日四家研究機構308份股票評級調整樣本，采用事件研究法，將所有評級調整分為調高與調低評級兩組，以市場指數調整的收益作為衡量基準，發現在（t-10，t+51）的時間段內，調高組產生6.53%的正異常收益，調低組產生-7.49%的負異常收益。在（t-1，t+1）、（t+2，t+31）和（t+2，t+51）三個時間段，除了調低組（t-1，t+1）不顯著之外，其他調高組和調低組都產生了顯著的正和負的異常收益。另外，不同研究機構影響力的差異能夠在短時間內產生異常收益的顯著差異，但在長的時間段內則效應不顯著。作者認為推薦后股票價格漂移根源于分析師推薦報告的內容逐漸被投資者接受而導致的交易行為，而不是由于新的信息出現、推薦力度或者推薦機構的影響力造成的影響。

三、結論

縱觀國內外相關研究我們發現，早期的國外研究大多認為分析師的選股建議沒有實際價值，而最近20年來的國內外研究結果大多認為分析師的工作是有效率的，即他們的股票評級具備一定的投資價值，特別是報告前后的短期時間內效果明顯。研究報告能夠為投資者提供更多有用的信息是證券分析師行業在資本市場中所發揮效率的反映，集中體現了證券分析師行業在產業分工中的價值所在。

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[12]Davies,P.,M. Canes. 1978.”Stock Prices and the Publication of Second-Hand Information”The Journal of Business,vol. 51,vo. 1:43-56.

篇（7）

公司財務報表分析并不是有效分析公司經營活動的全部，而只是其中一個較為技術化的組成部分。有效的公司經營活動分析，必須首先了解公司所處的經營環境和經營戰略，分析公司經營范圍和競爭優勢，識別關鍵成功因素和風險，然后才能進行公司財務報表分析。由于公司管理層擁有公司的完整信息，且財務報表由他們來完成，這樣處于信息劣勢地位的外部人士、包括股票投資者就很難把正確信息與可能的歪曲或噪聲區別開來。通過有效的財務分析，可以從公開或公司提供的財務報表數據中提取管理者的部分內部信息，但由于分析者不能直接或完全得到內部信息，轉而只能依靠對公司所在行業及其競爭戰略的了解來解釋財務報表。一個稱職或成功的財務分析者必須像公司管理者一樣了解行業經濟特征，而且應很好地把握公司的競爭戰略。只有這樣才能透過報表數字還原經營活動，從而較為全面和客觀地掌握公司的財務狀況。正是基于如上考慮，哈佛大學的佩普、希利和伯納德三位教授在其著作《運用財務報表進行公司分析與估價》一書中提出了一個全新的公司財務分析框架———哈佛分析框架。哈佛框架的核心是：閱讀和分析公司財務報表的基本順序是：“戰略分析會計分析財務分析前景分析。”也就是說，先分析公司的戰略及其定位；然后進行會計分析，評估公司財務報表的會計數據及其質量；再進行財務分析，評價公司的經營績效；最后進行前景分析，診斷公司未來發展前景。可見，哈佛框架完全超越了傳統的“報表結構介紹———報表項目分析———財務比率分析”的體例安排，跳出了會計數字的迷宮，以公司經營環境為背景，以戰略為導向，立足于公司經營活動，討論公司經營活動（過程）與公司財務報表（結果）之間的關系，從而構造了公司財務分析的基本框架，展示了公司財務分析的新思維。

二、基于股票投資決策的財務報表分析理論框架

基于股票投資決策的公司財務報表分析是一般性財務分析在股票投資決策領域的具體應用。也就是說，借鑒一般性公司財務分析的理論框架，再緊密結合股票投資的具體目的，就可以形成基于股票投資決策的公司財務報表分析框架。本書借鑒哈佛財務分析框架，結合股票投資決策目的，提出一個基于投資決策的公司財務報表分析框架：131框架。即：1個起點———問題界定3個步驟———財務情況預判、報表結構及指標分析、財務前景預測1個結果———服務于投資決策這一框架可用圖1表示。

1.問題界定。這是解決問題的首要一步。在對問題進行界定時，關鍵是問題本身，而不是問題的表象。如公司收入增長乏力或許是問題，但也可能是行業衰退、經濟下行、公司管理落后、職工激勵不足的表象。抓錯藥方的最普遍的原因是沒有正確地界定病癥。正如有人指出的那樣，如果問題表述得準確，就等于問題已經解決了一半。所以問題界定是進行公司財務報表分析的第一步，那基于投資決策目的對公司進行財務分析，要解決的真正問題是什么？是評價公司的財務風險，還是評價公司的盈利能力大小？是評價公司目前的財務實力，還是評價未來的發展潛力？進一步而言，這些是分析的問題本身還是問題表象？目前股票投資者可能傾向于把問題界定為：評價公司的財務風險：評價公司收益的穩定性；評價公司的盈利能力；評價公司目前的財務實力；評價公司未來的發展潛力；評價公司是否能給投資者帶來合理的預期收益；評價對該公司投資是否能使投資風險降低。這些都是基于公司財務報表分析的具體目標而言的，若提升一下目標的層次，是否有更本質的發現？本書在此嘗試提出一個新的觀點：評價公司股票是否具有投資價值。股票投資者無論是進行投資的基本面分析還是技術分析，目的無非是為獲得有助于評估股票期望收益和風險的信息，為投資決策提供參考依據。無論投資者個人對風險的態度如何，理性的投資者都希望在一定收益率下，把投資風險降到最低。在股票投資的基本面分析中，對被投資公司的財務報表進行分析是核心，由于投資者進行股票投資分析的目的是為了找出具有投資價值的股票，公司是股票的載體，對公司財務報表進行分析，就可以在很大程度上確定這個公司的股票是否具有投資價值。這才是股票投資者進行公司財務報表分析的根本或問題所在，而評價公司的財務風險或盈利能力等僅僅是表象。

2.財務情況預判。這里主要是指股票投資者在對上市公司所處的經營環境和行業背景進行分析的基礎上，評價公司的財務報表是否真實的反應了公司的經營情況，識別報表可能存在的重大錯誤和舞弊，并加以調整，從而盡可能準確的對公司財務情況進行初步的預判。財務情況預判包括兩個相互關聯的環節:宏觀環境分析和會計調整。宏觀環境分析是財務情況預判的基礎，而會計調整是財務情況預判結果的報表體現。其中宏觀環境分析屬于定性分析，主要是確定公司的主要利潤驅動因素、辨識公司的經營風險，以及定性評估公司的盈利潛力。首先，宏觀環境分析能幫助股票投資者更好地、有針對性地找出報表可能存在的問題并加以調整，即使報表沒有問題，也可以作為合理評價報表結構和報表指標的基礎和依據。例如，確定了主要的利潤驅動因素和經營風險后，可以更好地評價公司的會計政策，以及對盈利能力的影響等；對公司行業背景和競爭戰略的評估有助于評價公司當前盈利水平的可持續性。其次，宏觀環境分析還可以幫助股票投資者在預測公司的未來業績時，做出合理的假設，從而保證對公司前景進行更為準確的判斷。所謂會計調整是在宏觀環境分析的基礎上對公司的會計政策、會計估計和會計處理進行基本的評價，特別是要對那些存在較大靈活性的環節重點進行關注，評價其會計政策和估計的適宜性。對公司報表可能存在的重大錯誤和舞弊進行識別，找出公司在會計處理上偏離準則制度、偏離行業慣例、偏離公司既往、不能恰當反映公司經營事實的事項。找到存在的問題之后，重新計算公司財務報表中相應的會計數字，通過數據或報表調整，形成沒有重大偏差的會計數據，從而修正原先對會計數據的歪曲。可以說，經過會計調整后的財務報表既是財務情況預判的結果，也是確保下一步報表結構分析和指標分析結論可靠性的必要基礎。

3.報表結構分析及指標分析。這里所指的報表結構分析是指資產負債表、利潤表、現金流量表和所有者權益變動表各自的內部結構分析，通過這一分析有助于投資者理解會計報表項目的經濟內涵。在結構分析的基礎上將報表中的相關數據進行對比分析就是指標分析。指標分析是財務報表分析的核心，目標是運用會計數據定量地評價公司的當前和過去的業績，以及公司的財務風險和盈利能力等，并評估其可持續性。進行指標分析必須按照一定的邏輯，形成系統有效的分析體系，從而正確反映公司的財務狀況、經營成果和現金流量。一般的報表分析指標包括償債能力、營運能力、盈利能力、發展能力四大類指標。通過指標分析，投資者還要達到明了公司現狀問題的功能。在上述分析中，股票投資者可根據需要使用比較分析、趨勢分析、結構分析、比率分析等報表分析方法，對公司做出全面評價，借此形成公司流動性與盈利能力的準確判斷，對公司財務風險、財務彈性及其盈利能力做出最佳測算。這里要特別強調的是分析中一定要運用權衡和變通的理念，靈活使用分析方法和分析指標，使分析結果最終能有助于“評價該公司股票是否具有投資價值”。

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提升其對資金的判斷和使用能力，以及投資理財的能力。股神巴菲特說過，一生能積累多少財富，不是決定于你能賺多少錢，而是取決于你如何進行投資理財，錢找人勝過人找錢，要懂得錢為你工作而非你為錢工作。由此可見，投資理財的能力十分重要，而進行股票投資正是鍛煉在校大學生這一能力的最佳選擇之一。

1.2培養紀律性、執行力和應變的能力

股票投資不是隨意而為，而是依“計”而行，這個“計”便是投資操作策略。投資策略一旦制定，在環境沒有發生較大變化的情況下，應嚴格按投資策略執行，不能因個人的“好惡”、“恐懼”、“貪婪”而隨意改變操作策略，做到“該出手時才出手”。但是，股票投資又是依“勢”而為，這個“勢”一方面指股票具體運行的趨勢，另一方面指股票投資操作策略的環境，一旦這個“勢”發生了變化，具體的操作策略也就相應變化。通過在股票投資中依“計”而行和順“勢”而為的訓練，從而培養在校大學生的紀律性、執行力和應變能力。

1.3進行挫折教育

股票投資是一個高風險的投資，虧損現象時有發生，這就要求投資者能及時總結經驗，正確面對盈虧，保持平和的心態，這其中就包含了挫折教育。總之，投資股票對知識、能力、技能還是經驗和心理的要求均是全方位的、高標準的，那么在校大學生投資股票得到的鍛煉和促進也是全方位的，不僅能使在校大學生在“學中做”，更能促使在校大學生在“做中學”，做到“學”“、做”兼顧，相得益彰。

2在校大學生進行股票投資之弊

2.1有可能本末倒置或舍本

逐末在校大學生的主要任務是學習，學習專業知識和與其相關的知識，學習專業技能，鍛煉各方面的能力，學習做人和做事。這種學習是全方位的，也應該是高標準的，在校大學生的主要精力和時間也應該放在這些方面，而投資股票只是其中很小的一部分，是一種業余愛好和學習。如果認識不到這一點，把主要精力和時間放在股票投資上，甚至在上課的時候也研究股票和進行股票投資操作，那就是本末倒置。

2.2有可能影響生活

大學生投資股票的資金來源渠道較單一，余錢較少，部分同學甚至還是用生活費進行投資，因而抗風險能力不夠強；加之自己的專業知識有限、經驗欠缺，分析篩選股票以及操作的技術有可能不夠成熟，因而發生虧損的可能性較大。一旦虧損，就有可能對學生的生活造成影響。

2.3有可能使個別在校大學生形成拜金主義

大學生在校期間不僅是學習專業知識和技能及相關知識、培養自己各種能力的階段，同樣也是思想意識逐步成熟的階段。如果在這個階段只想著進行股票投機，久而久之就可能形成盲目崇拜金錢、把金錢價值看作最高價值、一切價值都要服從于金錢價值的思想觀念和行為，而“以義為先”的我國傳統美德就可能在其意識和行為上消失，從而形成拜金主義的思想意識等等。

3解決問題的辦法

（1）利用課余時間積極學習股票投資的理論知識、技能及相關知識，如股票投資的趨勢理論、K線和均線知識、主要技術指標知識、股票篩選、分析、買賣知識和技能等，以及學習信息的收集和分析的方法，學習宏觀經濟學、管理學、計算機操作和簡單編程知識、財務報表的分析方法等，儲備投資股票的知識與技能。

（2）可以在校內成立投資協會，愛好股票投資的同學一起交流學習，并與校外證券公司長期合作，邀請投資理財專家定期到校園舉辦講座，帶來股票最新資訊，教同學們該如何分析、篩選、買賣股票等。

（3）在平時，大學生可以用股票交易軟件進行股票的篩選分析并進行模擬買賣，這樣不僅能避免不必要的經濟損失，還能學習股票投資的知識和技能，又盡可能地不影響課堂學習。

（4）成立興趣小組，集資實戰。成立興趣小組，各自進行小部分出資，制定出投資管理協議，并按協議進行分工合作、制定投資計劃、操作策略、分攤盈虧、交流和總結等等。這樣，每一個人出資少，即使投資失敗，也不至于嚴重影響生活；大家分工合作，每個人花的時間也少一些；同時，不僅可以鍛煉協作精神，培養投資管理意識，最重要的是能學習和提高實戰技能。

（5）利用暑假或者寒假進行投資操作，此時在校大學生不僅有充足的時間去分析大盤，研究股票，買賣股票，還能得到父母的資金支持，同時也不用擔心生活費用的問題。此外，除了學校引導和培養在校大學生的股票投資理念、方法外，家長和社會也應該關心和引導在校大學生形成正確的股票投資理念，要讓在校大學生明白：在校投資股票的主要目的是學習更多的理論知識，學習分析和解決問題的方法，培養各方面的能力和提高心理素質；投資股票不是簡單的投機，而是投資；追求利益是分階段的，大學生不應該把追求金錢放在首要位置，以學習為主，避免部分大學生形成拜金主義等等。

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2.有助于培養理財觀念。君子愛財，取之有道；君子愛財，更當治之有道。在校大學生已經成年，有部分大學生通過勤工儉學、創業等方式有了一定的閑余資金，如何讓這些資金獲得收益，需要一定的理財觀念和投資意識，股票投資也是一種理財方式的選擇，通過投資股票將有利于培養大學生的投資理財觀念，讓他們學會通過科學投資獲取相應的投資收益，從而提升資金管理和運營的能力，成為一個會理財、懂投資的新時代大學生。

3.樹立風險意識，鍛煉心理承受能力。股票投資有很大的風險，通過參與股票投資，在校大學生在變化莫測的市場中要慢慢適應各種可能遇到的風險，樹立風險防范意識，有利于他們今后更好地適應社會經濟生活。另外，在校大學生股票投資的資金來源有限，如家長給的生活費、兼職收入、獲得獎學金等。投入的資金數額雖不算多，如果虧損，也有一定的心理壓力。在投資股票中的損失和挫敗感在一定程度上鍛煉了在校大學生的心理承受能力。

4.學會擔當、與時俱進。當代的在校大學生大多是家中的獨生子女，依賴性很強，缺少擔當，面對變化多端的股票市場，需要他們自己做決定，決定的情況將直接影響投資收益，在這個過程中他們會漸漸學會擔當，為自己的決定負責。

現代社會飛速發展，了解社會及時掌握經濟信息變得尤其重要。在校大學生在進行股票投資的過程中，會更多關注國內外經濟發展狀況和熱點問題，更新觀念，緊跟時代，成為一個與時俱進的當代大學生。

二、在校大學生股票投資的弊

1.耗費時間和精力。在校大學生進行股票投資需要付出大量的時間、精力來研究股市行情。有部分同學因為不能合理分配學習與股票投資的時間，進而影響了自己的學業。尤其是一些自制力差的在校大學生在進行股票投資時，會削減他們正常的學習時間，學習效率也會降低；有的學生會在上課期間利用手機關注股市走勢，把幾乎全部學習和空閑時間都投入到股市行情的研究上；還有學生一旦遇上投資失利，將心神不寧，無法顧及學習。

2.可能導致不正確的人生觀和價值觀。大學時代正處于一個價值觀的形成和塑造階段，投資股票對于一些辨別是非能力不強、自我約束能力較差的在校大學生來說，可能會對他們形成正確價值觀起到消極的影響。對于在校大學生而言，有些人還沒有形成正確的人生觀和價值觀，在進行股票投資的過程中可能會讓他們認為金錢十分重要，進而形成拜金主義的價值觀，這對他們今后的成長及社會風氣的影響十分不利。有些在校大學生通過股票投資盈利，認為金錢來的容易，容易滋生不勞而獲的思想，這種想法如果在大學生中形成，會對我們延續多年的勤勞致富的價值觀念產生負面的影響。另外，股票市場的漲跌無常，可能會導致大學生形成投機和賭博的心態。

3.可能影響身心健康。每個人的心理承受能力不同，因此面對變幻莫測的股市要求投資者有過硬的心理素質。對進行股票投資的在校大學生來說，如果投資盈利，可能會特別開心，大手大腳消費；如果虧損，家庭經濟條件優越的學生也許不會有太大的思想負擔和精神壓力，但對于經濟情況較差的學生甚至有一些借錢炒股的學生來說，這種損失可能會給他們的身體和心理帶來影響，進而產生心理陰影和障礙，更有甚者會出現精神崩潰，一旦這種情況發生，后果將無法想象。

4.投資虧損幾率大，股票投資存在較大的風險。我國現在的股票市場投機氣氛較濃，市場本身存在很多不規范、不成熟的地方。在校大學生投資經驗不足，相關金融知識缺乏，判斷與決策能力欠缺，憑借美好的愿望和過分的自信躍入股票投資市場，投資缺乏理性和專業性，長期來看，投資結果大多為虧損。

三、建議

在校大學生股票投資具有兩面性。權衡利弊，不應該提倡在校大學生投資股票，對于部分有著投資需求和能力的在校大學生，也沒必要禁止，家長、學校、社會可以從以下幾方面給予正確的引導，充分發揮其有利的一面，盡可能的規避其不利影響。

1.合理分配時間。在校大學生的首要目的是學習，應該將主要的精力和時間投入到專業學習和提高自身綜合素質上去。只有認真學習，提升自己的專業能力和水平，才可以在社會競爭中找到自己的位置，同時，通過學習，還可以鍛煉自己的分析、判斷、決策能力，從而形成正確的投資理財觀，減少股票投資中的非理性行為和失誤。因此，家長和學校應該明確股票投資對于在校大學生而言是一種業余愛好，可以利用課余時間來進行。在進行股票投資時，一定要處理好股票投資與學習的時間分配問題，切勿本末倒置、因小失大。

2.樹立正確的理財觀念。學校要有針對性地引導在校大學生樹立正確的理財觀念。開設相應的課程，幫助學生了解理財方法，強調理財的風險，教育學生理性地對待各種理財產品，學會理性投資，既不要被盈利沖昏頭腦，也不要被虧損挫敗信心，不要想著一夜暴富，應樹立正確的投資觀，做一個理性的投資者。學校還應該經常組織以個人理財、消費道德教育為主題的參觀或社會實踐等活動，讓在校大學生走出校門，親身體會，在實踐過程中形成正確的理財觀念和良好的投資心態。

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[中圖分類號] F620 [文獻標識碼] B

一、研究意義與研究方法

隨著我國市場經濟的進一步發展，股票投資已成為企業與個人投資的重點，而同時股票投資的一大特點是收益與風險并存。股票市場受多重因素影響，投資者應該用綜合的眼光分析上市公司的財務狀況和發展潛力，才能選擇收益大而風險小的上市公司進行投資。投資組合優化理論研究的是投資者在權衡收益與風險的基礎上最大化自身效用的方法，將這一理論聯系到實際中，探索如何分析公司的綜合實力，怎樣構造投資組合，有一定的理論和現實意義。

為解決此類經濟決策問題，本文將統計分析與投資組合理論相結合。中證100指數具有很多優良特性，其樣本股跨滬深兩大市場，覆蓋很多行業，許多指標均優于市場情況。本文選用中證100指數的樣本股作為最初待篩選的樣本。首先運用多元統計分析中的因子分析法對上市公司投資價值的多項指標進行了綜合分析，建立綜合評價體系，篩選出排名較高的上市公司的股票并建立股票池。再在股票池的基礎上，結合均值-方差模型等相關投資組合理論確定股票池中各個股票的投資比例。

二、樣本股上市公司綜合水平的因子分析

（一）指標選取

為能夠使指標比較全面地描述涉及到的上市公司的發展水平，選取多個方面的指標，包含有反映償債能力的指標（流動資產率），反映獲利能力的指標（總資產利潤率、凈資產報酬率），反映發展能力的指標（每股收益增長率、凈利潤增長率、凈資產增長率、總資產增長率、每股未分配利潤），和反映現金流量情況的指標（凈利潤現金含量）。數據為中證100指數樣本股的上市公司財務指標（2015年第一季度）。

（二）因子分析結果

首先進行KMO和Bartlett檢驗，結果說明相關矩陣并非單位矩陣，可以進行因子分析。

之后運用主成分方法提取公因子，提取四個公因子后，累計方差貢獻率為86.195%，可以較好地解釋總體方差，所以提取四個公因子。結合因子得分系數矩陣，計算各上市公司的四個因子得分后，按照相應的方差貢獻率進行加權平均，可得最終各公司的綜合評價得分。根據綜合因子得分對100個上市公司進行排序，取前10個公司股票建立股票池。結果如下：

表1 前十位上市公司綜合得分排名

三、股票投資組合構造

（一）均值-方差模型理論概述

本文沿用Markowitz所創建的資產組合選擇問題的框架，建立相關模型，以構造股票投資組合。Markowitz確立了證券組合預期收益、風險的計算方法和有效邊界理論，建立了資產優化配置的均值-方差模型：

目標函數： min σ■■=∑∑ωiωjσij

RP=∑ωiri （1）

假設條件： 1=∑ωi，ωi≥0 （允許賣空）

1=∑ωi，ωi>0 （不允許賣空）

其中，RP為投資組合收益，ri為第i支證券的收益，ωi、ωj為證券i、j的在投資系組合中的權重，σ■■為投資組合方差，即資產組合的風險，σij為證券之間的協方差。公式表明，在限制條件下求解ωi證券收益率，使組合風險σ■■最小。其經濟學意義是，投資者可預先確定一個期望收益，通過上式可確定投資者在每個股票上的投資比例，使其總投資風險最小。

（二）基于均值-方差模型的股票投資組合構造

為了分散風險，我們需要把資金投資在不同的證簧希也就是建立股票投資組合。模型數據選取的是上述10支股票2015年第一季度的日收盤價，運用下述公式計算日收益率：

收益率=（當日收盤價-前日收盤價）/前日收盤價

并進一步求得這10支股票日收益率的均值、方差、標準差和方差-協方差矩陣。

考慮到收益的穩定性，本文采用每支股票日收益率均值作為預期收益率。假設RP為組合收益，ri為第i支股票的收益，ai、aj為證券i、j的投資比例，為組合投資方差，為兩支股票之間的協方差。根據均值-方差模型，并允許賣空，建立以下方程：

目標函數：min σ■■=∑∑aiajσij

RP=∑airi （2）

假設條件：1=∑ωi，ωi≥0，

運用Lingo求得最優解：

a1=0.2181，a2=0，a3=0，a4=0，a5=0.0775，a6=0.2539，a7=0.0328，a8=0.2364，a9=0.1813，a10=0

預期總收益：RP=0.0032

上述結果表明，在10支股票組成的股票池中，該投資組合要達到投資風險最小的同時收益最大，應把21.81%的資金用于投資貴州茅臺，7.75%的資金用于投資招商證券，25.39%的資金用于投資云南白藥，3.28%的資金用于投資比亞迪，23.64%的資金用于投資海天味業，18.13%的資金用于投資海瀾之家。結合上述相關收益率統計量可以看出，貴州茅臺的平均收益率雖然較低，但方差最小，可以保證比較穩定的收益;海瀾之家的平均收益率最高，且方差也處于較低水平;其他篩選出的4支股票均屬于在股票池中收益率較高且方差較小的股票。

四、投資組合評價

（一）Jensen指數

Sharpe在Markowitz證券投資組合理論的基礎上，提出了資本資產定價模型（CAPM）。他在完全市場的假設下，建立了均衡狀態下的期望收益率ri與β系數βi之間的關系，這一關系式表示為：

ri-rf = βi（rm-rf） （3）

其中rf是無風險利率，rm是市場的期望收益率，βi是公司i的β系數，稱為系統風險，ri是公司i在均衡狀態下的期望收益率。CAPM給出了在均衡狀態下公司i的期望收益率和它的β系數之間的關系。β系數正好就是公司的期望超額收益率與市場組合的期望超額收益率之比，β越大從而公司的期望超額收益率也越大，同時系統性風險越大。

β系數的計算公式為：

β=Cov（ri，rm）/Var（rm） （4）

其中，Cov（ri，rm）表示i第證券和市場組合的協方差。由于ri、rm都是預期的收益率，是隨機變量，因此只能通過適當的模型來估計βi。公式（3）是一個線性關系，可以用下面的線性模型來描述真實的市場：

ri，t=αi+βirm，t+εi，t， t=1，…，T （5）

其中εi，t，t=1，…，T是一列獨立同分布隨機變量，εi，t～（0，σ2（εi）），σ2（εi）是常數，不依賴于時間t，這樣就可以運用最小二乘方法估計出（3）式中的β系數。

首先，利用上述模型估計出投資組合的β系數。由于中證800指數綜合反映滬深證券市場內大中小市值公司的整體狀況，本文選用中證800指數計算收益率來代表市場收益率。利用計算整理好的市場收益率和上述股票投資組合的平均日收益率（2015年第一季度數據），進行經典計量回歸，回歸方程報告式為：

rt=-0.000440+0.423374rmt （6）

其中，β系數為β=0.423374。β系數小于1，證明此資產組合為防御性的資產組合。

其次，根據證券市場線（SML）計算投資組合的期望回報。期望回報計算公式為：

ER=rf+（rm-rf）×β （7）

投資組合的期望回報反映了市場的平均回報。其中，無風險利率rf由銀行三個月定期存款年利率基準利率（換算為日利率）代替。代入數據得到，ER=0.000509。

再次，計算投資組合實際平均回報和期望回報之間的差異，即：

Jensen=rp-ER （8）

其中，rp為期望收益率，本文將期望收益率定為加權平均收益率。代入數據可得，Jensen=0.003180。由于投資組合的Jensen指數大于0，說明該投資組合的風險回報率高于市場的平均風險回報率，表明其業績是比較優良的。

（二）Treynor指數

Treynor指數用RVOL表示，也是利用SML為業績評估構建一個基準組合。計算一個投資組合的收益波動比率，需要用組合的平均超額回報率除以其市場風險，公式如下：

RVOL=（rp-rf）/β （9）

其含義是指投資組合承擔每個單位的市場風險所得超額收益。Treynor指數比較的基準是SML的斜率，公式如下：

KS=rm-rf （10）

由此得出RVOL=0.008583，KS=0.001637。由于RVOL大于KS，說明此投資組合承擔每個單位的市場風險所得回報高于大盤，其業績優于市場的總體表現。