證券投資基金估值方法匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過(guò)程，我們?yōu)槟扑]十篇證券投資基金估值方法范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來(lái)更深刻的閱讀感受。

篇（1）

投資基金的資產(chǎn)負(fù)債表是提供某一特定日期投資基金財(cái)務(wù)狀況信息的報(bào)表。與一般企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表不同之處，在于其項(xiàng)目應(yīng)按重要性而不是按流動(dòng)性排列，其格式應(yīng)采用報(bào)告式而不是帳戶式，因而反映出投資基金鮮明的行業(yè)特色。《指引》已經(jīng)認(rèn)同了這些新變化。不過(guò)它將資產(chǎn)負(fù)債表稱作資產(chǎn)負(fù)債報(bào)告書(shū)而已。

1、項(xiàng)目排列。所謂重要性排列法，是捐資產(chǎn)負(fù)債表各項(xiàng)目按其在企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中所處地位或按其在資金總額中所占比重進(jìn)行排列。我國(guó)1993年以前的資金平衡表就是按此方法排列的。投資基金資產(chǎn)負(fù)債表采用重要性排列法而不是通常的流動(dòng)性排列法，原因在于投資基金資產(chǎn)均具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，同時(shí)投資基金很少承擔(dān)債務(wù)，故在項(xiàng)目排列時(shí)反映償債能力的流動(dòng)列前的傳統(tǒng)方式已無(wú)必要。而按重要性排列時(shí)將投資項(xiàng)目列前，可以直觀地反映企業(yè)投資數(shù)額的大小，方便基金管理人對(duì)資金實(shí)施控制和管理。這樣既滿足了報(bào)表使用者對(duì)最關(guān)心的會(huì)計(jì)信息的需求，又符合投資基金本身的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)特征。例如，在我國(guó)其他一些行業(yè)，如采礦業(yè)和公用事業(yè)，由于人們更關(guān)注其經(jīng)營(yíng)規(guī)模或效率，也同樣采用重要性排列法。

2、格式。對(duì)于投資基金，需要在某一時(shí)點(diǎn)上運(yùn)用一定的方法計(jì)算出基金凈資產(chǎn)的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值，并按已發(fā)行的基金單位計(jì)算出每單位基金凈資產(chǎn)價(jià)值（NAV），這就是投資估值。投資估值一般按如下公式計(jì)算：

基金資產(chǎn)總額-基金負(fù)債總額=基金凈資產(chǎn)筆者認(rèn)為，投資基金資產(chǎn)負(fù)債表也應(yīng)根據(jù)此等式垂直列示資產(chǎn)、負(fù)債和凈資產(chǎn)，這就構(gòu)成了報(bào)告式資產(chǎn)負(fù)債表。這種格式在西方已相當(dāng)流行，它突出了投資基金所擁有的資產(chǎn)及其分布情況，有助于投資者和基金管理人對(duì)資產(chǎn)分布情況及每單位基金凈值等信息的了解，同時(shí)也便于編制比較資產(chǎn)負(fù)債表以及用括號(hào)旁注方式注明某些特殊項(xiàng)目。以上優(yōu)點(diǎn)都是傳統(tǒng)的帳戶式所不及的，投資基金資產(chǎn)負(fù)債表能夠采用報(bào)告式，將是對(duì)我國(guó)高度劃一的資產(chǎn)負(fù)債表格式的一次重大突破。

二、收益及收益分配表

投資基金收益表是用來(lái)反映投資基金一定時(shí)期內(nèi)財(cái)務(wù)成果形成情況的報(bào)表。與一般企業(yè)收益表不同的是，其結(jié)構(gòu)形式采用單步式而不是多步式。原因在于投資基金業(yè)務(wù)單一，報(bào)表項(xiàng)目數(shù)量大為減少，除各種投資收益和相關(guān)費(fèi)用外，極少發(fā)生其他收入或損失。另外，我國(guó)稅法又不對(duì)其征收所得稅。

投資基金的收益分配也較一般企業(yè)簡(jiǎn)單，只有本期向投資者分配凈收益一項(xiàng)，因而可以將收益分配與收益實(shí)現(xiàn)情況合并為一張報(bào)表，即收益及收益分配表。《指引》中也如此要求，只不過(guò)它不稱作收益及收益分配表，而稱為收益及分配報(bào)告書(shū)。

三、凈資產(chǎn)變動(dòng)表

投資基金凈資產(chǎn)變動(dòng)表是反映投資基金財(cái)務(wù)狀況的報(bào)表。這是一種新報(bào)表，其作用與一般企業(yè)的現(xiàn)金流量表有相似之處，但二者在編制目的和編制基礎(chǔ)上卻有很大不同。現(xiàn)金流量表的編制目的，是為報(bào)表使用者提供企業(yè)在一定會(huì)計(jì)期間內(nèi)現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物流入和流出的信息，以便使用者了解和評(píng)價(jià)企業(yè)獲取現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物的能力，并據(jù)以預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量；而投資基金凈資產(chǎn)變動(dòng)表旨在幫助投資者分析基金的實(shí)力和未來(lái)發(fā)展。現(xiàn)金流量表是以現(xiàn)金為編制基礎(chǔ)；而凈資產(chǎn)變動(dòng)表則是以投資者所關(guān)心的凈資產(chǎn)為編制基礎(chǔ)。在美國(guó)1940年的《投資公司法》中即要求投資基金編制凈資產(chǎn)變動(dòng)表，而財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）第95號(hào)準(zhǔn)則《現(xiàn)金流量表》只是到1987年才生效。此后，對(duì)于投資基金是否應(yīng)以現(xiàn)金流量表取代凈資產(chǎn)變動(dòng)表，實(shí)務(wù)界與FASB一直爭(zhēng)論不休。直到1989年FASB第102號(hào)準(zhǔn)則《現(xiàn)金流量表——某些企業(yè)免于編報(bào)以及為了再銷售而購(gòu)置的某些證券的現(xiàn)金流量分類》同意投資基金免于編報(bào)現(xiàn)金流量表，但必須同時(shí)符合以下四個(gè)條件：（1）在會(huì)計(jì)期間內(nèi)會(huì)計(jì)主體所有的投資均具有高度的流動(dòng)性；（2）會(huì)計(jì)主體所有的投資均是以市價(jià)來(lái)計(jì)量；（3）在會(huì)計(jì)期間內(nèi)會(huì)計(jì)主體平均負(fù)債與平均總資產(chǎn)相比，負(fù)債很少，甚至幾乎沒(méi)有；（4）會(huì)計(jì)主體提供了凈資產(chǎn)變動(dòng)表。

這四個(gè)條件能夠反映出投資基金的一些行業(yè)特征，很好地解釋為何免于編報(bào)現(xiàn)金流量表。這一情況在我國(guó)也完全適用，如資產(chǎn)具有較高的流動(dòng)性、按市價(jià)估值、禁止從事資金拆借業(yè)務(wù)和動(dòng)用銀行信貸資金從事基金投資等。我國(guó)《指引》中未要求投資基金提供現(xiàn)金流量表或凈資產(chǎn)變動(dòng)表，但基于凈資產(chǎn)變動(dòng)表能夠幫助投資者分析基金實(shí)力和預(yù)測(cè)未來(lái)的重要作用，筆者認(rèn)為，我國(guó)的投資基金也應(yīng)編制凈資產(chǎn)變動(dòng)表。凈資產(chǎn)變動(dòng)表的項(xiàng)目可區(qū)分變動(dòng)類型依次列示：期初凈資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)引起的變動(dòng)、紅利分配引起的變動(dòng)、資本交易引起的變動(dòng)（適用于開(kāi)放型基金）、期末凈資產(chǎn)等。限于篇幅，不再—一說(shuō)明。

四、投資組合表

篇（2）

國(guó)內(nèi)股市的市盈率雖然從表面上來(lái)看已經(jīng)降至了一個(gè)和國(guó)際資本市場(chǎng)并駕齊驅(qū)的估值水平，但是因?yàn)閲?guó)內(nèi)上市公司不給投資者分紅，刨除不分紅這一塊，國(guó)內(nèi)股市的市盈率還是挺高的，這才是如今股市跌跌不休的內(nèi)在原因。

步入2012，不知道地球的末日何時(shí)到來(lái)，倒是看到股市的末日情結(jié)越來(lái)越濃。有股民把2011年滬深股指的收盤(pán)點(diǎn)數(shù)進(jìn)行了模擬化處理，滬市的219942點(diǎn)譯為“你要救救市哦”，深市的8918.82點(diǎn)譯為“不救要拜拜哦”。雖然這種音譯有點(diǎn)調(diào)侃的意味，但是也反映出投資者對(duì)股市的失落心緒，哀其不幸，怒其不爭(zhēng)。

面對(duì)滬指迭創(chuàng)新低，2100點(diǎn)乃至于2000點(diǎn)岌岌可危，守?zé)o可守，多數(shù)投資者以“三十六計(jì)，走為上計(jì)”來(lái)應(yīng)對(duì)，遠(yuǎn)離股市，尋找新的財(cái)富投資增值途徑，失去賺錢效應(yīng)、缺乏市場(chǎng)影響力的股市正在一步步走向被邊緣化的懸崖。這種狀況若不能加以改變，即使從央企到民營(yíng)企業(yè)想方設(shè)法，打破了頭，拿到上市額度，也會(huì)發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)無(wú)人喝彩、無(wú)人買單。近來(lái)，華寶興業(yè)基金對(duì)外的謝絕參與一切新股發(fā)行詢價(jià)活動(dòng)的新聞，在業(yè)內(nèi)掀起了軒然大波。在投資最為堅(jiān)定的機(jī)構(gòu)投資者證券投資基金不看好新股發(fā)行的效應(yīng)影響下，會(huì)有更多的證券投資基金站出來(lái)宣布拒絕參與新股發(fā)行詢價(jià)。雖然這里面有證券投資基金因?yàn)橥顿Y虧損，導(dǎo)致基金份額被基民贖回而縮水，因而囊中羞澀的因素在內(nèi)，但是也反映出基金對(duì)于新股由愛(ài)到恨。

針對(duì)股指跌跌不休的窘?jīng)r，業(yè)內(nèi)人士就如何對(duì)股市開(kāi)刀做手術(shù)，使其恢復(fù)正常狀況，也是各敲各的鑼。有人認(rèn)為，股市的下跌，主要是由于新股擴(kuò)容速度過(guò)快導(dǎo)致，建議停止新股發(fā)行。這是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的“頭痛治頭、腳痛治腳”的治標(biāo)不治本的方法。有人認(rèn)為，股市的下跌，緣于股改完成之后，流通股巨額增加，市場(chǎng)資金面供求失衡，建議投入更多的資金救市。筆者則認(rèn)為，股市的下跌，是因?yàn)楣筛闹螅麄€(gè)股市的估值體系發(fā)生了紊亂，使得投資者賴以判斷股市價(jià)值投資的標(biāo)的物失去了投資基準(zhǔn)，目前上市公司的市盈率無(wú)法反映出公司的投資價(jià)值。股改的第一步，我們實(shí)現(xiàn)了上市公司股份的全流通，從國(guó)際證券市場(chǎng)的發(fā)展軌跡來(lái)看，上市公司的價(jià)值在于市盈率，而市盈率的價(jià)值在于分紅。但是，國(guó)內(nèi)股份全流通后，由于上市公司依然抱著過(guò)去股份未流通時(shí)不給投資者分紅的“老眼光”，對(duì)待新的投資者，使得國(guó)內(nèi)股市的市盈率雖然從表面上來(lái)看，目前已經(jīng)降至了一個(gè)和國(guó)際資本市場(chǎng)并駕齊驅(qū)的估值水平，但是因?yàn)閲?guó)內(nèi)上市公司不給投資者分紅，投資者拿不到應(yīng)該到手的投資回報(bào)，因此目前看似較低的市盈率，如果刨除不分紅那一塊，其實(shí)國(guó)內(nèi)股市的市盈率還是挺高的，并不具備投資價(jià)值。這才是如今股市跌跌不休的內(nèi)在原因。

毛偉人曾經(jīng)告訴我們，抓問(wèn)題要抓住問(wèn)題的根本所在。既然導(dǎo)致如今股市下跌、投資者入市意愿乏力的原因在于股市投資沒(méi)有給予投資者應(yīng)有的分紅回報(bào)，那就從改革股市的分紅制度入手，要求上市公司必須將其利潤(rùn)按照一定比例要求，全額分紅給投資者，使得長(zhǎng)線投資者在炒作股價(jià)未能賺錢時(shí)，可以通過(guò)分紅，獲得相應(yīng)投資收益，則國(guó)內(nèi)外的長(zhǎng)線投資資金自然就會(huì)買入國(guó)內(nèi)股市的股票，股市的投資之春也就自然而然到來(lái)。

篇（3）

實(shí)現(xiàn)原則的含義在于會(huì)計(jì)只對(duì)“已發(fā)生”或“已實(shí)現(xiàn)”的經(jīng)濟(jì)交易、事項(xiàng)或情況進(jìn)行確認(rèn)，而對(duì)于一些因?yàn)樗鶎?shí)施的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)如簽訂合約等而在經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上已導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)資源的流入或流出，但不符合會(huì)計(jì)意義上的“實(shí)現(xiàn)”的交易、事項(xiàng)或情況，則不能加以確認(rèn)，即不能作為某一種會(huì)計(jì)要素而進(jìn)入會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)。實(shí)現(xiàn)原則是目前確認(rèn)會(huì)計(jì)要素最為重要的慣例，也是許多“表外項(xiàng)目”進(jìn)入會(huì)計(jì)系統(tǒng)的第一道障礙。按照“資產(chǎn)－負(fù)債=所有者權(quán)益”的要求，一方面，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，出現(xiàn)了一些為會(huì)計(jì)主體所實(shí)際擁有的經(jīng)濟(jì)資源如人力資本、自創(chuàng)商譽(yù)、衍生金融工具等，在未履行或未交易之前，因?yàn)椴环蠈?shí)現(xiàn)原則而不能確認(rèn)為資產(chǎn)或負(fù)債。這將會(huì)影響到會(huì)計(jì)系統(tǒng)對(duì)核算主體在報(bào)告日財(cái)務(wù)狀況的披露。另一方面，隨著市場(chǎng)的波動(dòng)，已確認(rèn)或未確認(rèn)的資產(chǎn)或負(fù)債的實(shí)際價(jià)值會(huì)發(fā)生變動(dòng)，而且這種價(jià)值波動(dòng)的頻率是隨市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度而增加的。價(jià)值變動(dòng)所引起的成本與市值之間的不一致最終將會(huì)導(dǎo)致權(quán)益的變化，理應(yīng)在會(huì)計(jì)系統(tǒng)中得到反映。但按照實(shí)現(xiàn)原則，在沒(méi)有對(duì)這些價(jià)值載體做出處理前，價(jià)值變動(dòng)所引起的權(quán)益變動(dòng)是不能確認(rèn)的。這不利于信息使用者了解會(huì)計(jì)主體在一定會(huì)計(jì)期間的經(jīng)營(yíng)效果，特別是對(duì)于資本市場(chǎng)中的信息使用者而言，頻繁波動(dòng)的價(jià)格更會(huì)對(duì)決策的有效性帶來(lái)“噪音”，因而有關(guān)權(quán)益變動(dòng)的信息尤顯珍貴。可見(jiàn)，實(shí)現(xiàn)原則已經(jīng)成為會(huì)計(jì)理論發(fā)展的“瓶頸”，基金會(huì)計(jì)恰恰在以上兩方面對(duì)實(shí)現(xiàn)原則有所突破：

1、投資估值增值、配股權(quán)證的確認(rèn)

（1）配股權(quán)證。作為一種經(jīng)濟(jì)權(quán)利，配股權(quán)證在企業(yè)或其他持有者（如基金）作出配股確認(rèn)之前，既不能用于交易也不能帶來(lái)現(xiàn)實(shí)的收益，即它所代表的經(jīng)濟(jì)權(quán)利尚未實(shí)現(xiàn)。根據(jù)實(shí)現(xiàn)原則，顯然不能作為資產(chǎn)或其他要素加以確認(rèn)。但配股權(quán)證是因股票的持有者在股權(quán)登記日擁有該股票而享有的配股權(quán)，代表了未來(lái)可以實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)利益，也會(huì)影響未來(lái)的現(xiàn)金流量，對(duì)投資者了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況有重要作用，理應(yīng)加以確認(rèn)。《辦法》對(duì)配股權(quán)證的核算是這樣規(guī)定的：因持有股票而享有的配股權(quán)，從配股除權(quán)日起到配股確認(rèn)日止，按市價(jià)高于配股價(jià)的差額逐日進(jìn)行估值，借記“配股權(quán)證”科目，貸記“未實(shí)現(xiàn)利得”科目。這里“配股權(quán)證”作為資產(chǎn)要素從其產(chǎn)生之日（配股除權(quán)日）起就可以加以確認(rèn)。

（2）投資估值增值。如果說(shuō)“配股權(quán)證”作為資產(chǎn)確認(rèn)是“個(gè)例”，那么“投資估值增值”在基金會(huì)計(jì)中的確認(rèn)則具有廣泛的意義。按照《證券投資基金管理暫行辦法》與《開(kāi)放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》的規(guī)定，所有基金在每個(gè)交易日結(jié)束后都必須進(jìn)行估值，并根據(jù)估值結(jié)果調(diào)整基金凈值。開(kāi)放式基金每日公布凈值，封閉式基金也需要每周公布。因而，作為一種會(huì)計(jì)要素，“投資估值增值”盡管并未實(shí)現(xiàn)卻已得到適時(shí)的確認(rèn)。《辦法》中規(guī)定：估值日對(duì)基金持有的股票、債券估值時(shí)，如為估值增值，按所估價(jià)值與上一日所估價(jià)值的差額，借記“投資估值增值”科目，貸記“未實(shí)現(xiàn)利得”科目；如為估值減值，按所估價(jià)值與上一日所估價(jià)值的差額，借記“未實(shí)現(xiàn)利得”科目，貸記“投資估值增值”科目。按照現(xiàn)行規(guī)定，基金所持有的資產(chǎn)中，股票、債券所占的比例，不得低于該基金資產(chǎn)總值的80%，也就是說(shuō)至少80%的基金資產(chǎn)面臨估值增值的問(wèn)題，而這些資產(chǎn)的估值增值按《辦法》的規(guī)定都已確認(rèn)。這與企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中有關(guān)投資、存貨、固定資產(chǎn)及其他資產(chǎn)的確認(rèn)不同之處是：后者只對(duì)報(bào)告日所報(bào)告資產(chǎn)發(fā)生的減值或折價(jià)情況進(jìn)行確認(rèn)，而對(duì)該資產(chǎn)的增值或溢價(jià)則不予確認(rèn)。這樣，盡管滿足了謹(jǐn)慎性需求，但信息披露的完整性、真實(shí)性卻大打折扣，進(jìn)而必然降低會(huì)計(jì)信息的決策有用性。基金會(huì)計(jì)中有關(guān)“投資估值增值”確認(rèn)的做法，雖然有其制度特征（基金的每日估值），全面應(yīng)用于其他會(huì)計(jì)領(lǐng)域不現(xiàn)實(shí)，但卻為會(huì)計(jì)的確認(rèn)理論提供了一個(gè)可供參考的范例。它至少說(shuō)明，當(dāng)理論要求的條件能夠具備時(shí)，理想的符合“決策有用”的會(huì)計(jì)確認(rèn)應(yīng)該能夠?yàn)槭褂谜咛峁┧邪褜?shí)現(xiàn)和未實(shí)現(xiàn)的會(huì)計(jì)要素的會(huì)計(jì)信息，“實(shí)現(xiàn)原則”也應(yīng)該讓位于更符合經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的確認(rèn)原則，如“產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移制’等。

2、“未實(shí)現(xiàn)利得”的確認(rèn)豐富了所有者權(quán)益的涵義

考慮會(huì)計(jì)平衡等式的另一端，基金會(huì)計(jì)在將配股權(quán)證、投資估值增值確認(rèn)為資產(chǎn)等要素時(shí)，也將以上要素價(jià)值變動(dòng)所引起的持有人權(quán)益變動(dòng)同時(shí)予以確認(rèn)，即確認(rèn)為“未實(shí)現(xiàn)利得”。“未實(shí)現(xiàn)利得”被列為持有人權(quán)益類科目，可借可貸，從經(jīng)濟(jì)意義看，它表明其所確認(rèn)的內(nèi)容不僅包括未實(shí)現(xiàn)的減值或折價(jià)情況，也包括未實(shí)現(xiàn)的增值或溢價(jià)。而后一部分內(nèi)容在現(xiàn)行會(huì)計(jì)制度中是不能確認(rèn)的，因?yàn)楝F(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不允許這樣做，不僅中國(guó)這樣規(guī)定，各國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則均如此規(guī)定。這不是因?yàn)榧夹g(shù)原因所限，而是自實(shí)現(xiàn)原則產(chǎn)生以來(lái)會(huì)計(jì)理論一直未能根據(jù)實(shí)際情況作出實(shí)質(zhì)性發(fā)展與改進(jìn)，從而難有理論上的突破。另外，拘泥于謹(jǐn)慎性原則也是產(chǎn)生這種片面的損益確認(rèn)狀況的原因之一。基金會(huì)計(jì)中“未實(shí)現(xiàn)利得”的確認(rèn)思路說(shuō)明，在遵循“決策有用”的會(huì)計(jì)目標(biāo)前提下，在制度、信用等健全的會(huì)計(jì)環(huán)境中，提供包含有全部影響權(quán)益變動(dòng)的價(jià)值變動(dòng)事項(xiàng)（包括正、負(fù)兩方面的變動(dòng)）的信息不僅可行而且必要。當(dāng)然，會(huì)計(jì)是無(wú)法脫離具體發(fā)展階段的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境而獨(dú)立存在的，因而在目前我國(guó)資本市場(chǎng)有待完善、社會(huì)信用尚需建立的階段，要求完全采用該方法實(shí)為苛求，但并非對(duì)其他專業(yè)核算辦法或企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則毫無(wú)意義，它至少說(shuō)明了會(huì)計(jì)確認(rèn)應(yīng)該是怎樣的。

二、突破歷史成本計(jì)量屬性的束縛，普遍采用現(xiàn)行市價(jià)

與其他會(huì)計(jì)核算對(duì)象相比，基金的一個(gè)明顯特征在于：其資產(chǎn)存在形態(tài)多以流動(dòng)性資產(chǎn)為主，主要包括銀行存款、清算備付金、交易保證金、利息等應(yīng)收項(xiàng)目、股票、債券及配股權(quán)證等證券類資產(chǎn)以及按照《辦法》規(guī)定應(yīng)作為資產(chǎn)核算的投資估值增值等。對(duì)于以上投資類資產(chǎn)的計(jì)量，《辦法》明確規(guī)定采用“公允價(jià)值”計(jì)量屬性。根據(jù)其中“投資估值原則”規(guī)定，此處“公允價(jià)值”計(jì)量屬性主要采取現(xiàn)行市價(jià)。主要原則如下：（1）任何上市流通的有價(jià)證券，以其估值日在證券交易所掛牌的市價(jià)（平均價(jià)或收盤(pán)價(jià)）估值；估值日無(wú)交易的，以最近交易日的市價(jià)估值（對(duì)于未上市股票中配股和增發(fā)新股，按估值日在證券交易所掛牌的同一股票的市價(jià)估值；首次公開(kāi)發(fā)行的股票，按成本估值）。（2）配股權(quán)證，從配股除機(jī)日起到配股確認(rèn)日止，按市價(jià)高于配股價(jià)的差額估值；如果市價(jià)低于配股價(jià)，按配股價(jià)估值。（3）如有確鑿證據(jù)表明按上述方法進(jìn)行估值不能客觀反映其公允價(jià)值，基金管理公司應(yīng)根據(jù)具體情況與基金托管人商定后，按最能反映公允價(jià)值的價(jià)格估值。

上述分析顯示，傳統(tǒng)的歷史成本計(jì)量屬性最多只是適用于個(gè)別資產(chǎn)如首次公開(kāi)發(fā)行股票的計(jì)量屬性，更多時(shí)候現(xiàn)行市價(jià)比歷史成本更為公允、更為有用。結(jié)合基金的制度特征及其資產(chǎn)特性，可以看出以現(xiàn)行市價(jià)為主的公允價(jià)值計(jì)量屬性是符合實(shí)際的。盡管此種模式并不一定完全適用于其他專業(yè)會(huì)計(jì)領(lǐng)域，但筆者認(rèn)為基金會(huì)計(jì)在計(jì)量方面所作出的貢獻(xiàn)并不僅在于基金會(huì)計(jì)計(jì)量本身，更在于它所倡導(dǎo)的計(jì)量指導(dǎo)原則即“按最能反映公允價(jià)值的價(jià)格估值”。雖然企業(yè)的資產(chǎn)除了投資以外，還有更多流動(dòng)性較差的類型如固定資產(chǎn)等，即使就股票投資本身也有多種類型，但這些資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)、未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值等比歷史成本更有用的計(jì)量屬性也可以憑借發(fā)達(dá)的計(jì)量模型與方法較客觀地得出。

三、突破實(shí)現(xiàn)原則與歷史成本計(jì)量屬性后的會(huì)計(jì)披露

不同的確認(rèn)與計(jì)量理論將導(dǎo)致不同的會(huì)計(jì)披露結(jié)果。傳統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債表與損益表等報(bào)表在實(shí)現(xiàn)原則與歷史成本計(jì)量屬性的影響下，已不能完全充分且及時(shí)提供決策所需的信息。又因?yàn)閳?bào)告是信息使用者接觸會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)的直接環(huán)節(jié)，所以現(xiàn)行的報(bào)表通常為一些信息使用者所詬病。基金的資產(chǎn)負(fù)債表與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表在對(duì)報(bào)表的完善與改進(jìn)方面有著積極的作用：

1、建立在現(xiàn)行市價(jià)基礎(chǔ)上的資產(chǎn)負(fù)債表。《辦法》所公布的基金資產(chǎn)負(fù)債表在格式上與傳統(tǒng)報(bào)表的區(qū)別不大，但其所包涵的信息含量卻不同。基金資產(chǎn)負(fù)債表基本建立在現(xiàn)行市價(jià)計(jì)量屬性基礎(chǔ)上。很明顯，分別建立在現(xiàn)行市價(jià)與歷史成本基礎(chǔ)上的資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)于信息使用者的有用性程度會(huì)大為不同，前者所反映的報(bào)告日的財(cái)務(wù)狀況將更貼近于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。可靠性方面也有保證。因?yàn)榛鹳Y產(chǎn)每日都必須經(jīng)過(guò)估值，且基金管理公司與基金托管銀行之間每日都須進(jìn)行凈值、估值增值以及基金頭寸等的核對(duì)。因而，以現(xiàn)行市價(jià)為基金的基金資產(chǎn)負(fù)債表將最大程度地滿足決策有用的會(huì)計(jì)目標(biāo)。另外，該報(bào)表還包括一些因?yàn)榇_認(rèn)與計(jì)量基礎(chǔ)不同而在傳統(tǒng)報(bào)表上反映不出來(lái)的項(xiàng)目如未實(shí)現(xiàn)利得等，反映內(nèi)容更為全面。

篇（4）

［中圖分類號(hào)］F830.91［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］A［文章編號(hào)］16728750（2012）01003807

一、 引言

從1991年第一家證券投資基金成立至今，我國(guó)基金業(yè)發(fā)展迅速，截至2010年11月，國(guó)內(nèi)已成立了60家基金管理公司，這些基金公司共管理著旗下659只各種類型的基金，資產(chǎn)凈值總計(jì)達(dá)到2.35萬(wàn)億元。它們持有的股票市值達(dá)1.76萬(wàn)億元，占資產(chǎn)凈值的74.66%，持有的股票市值占國(guó)內(nèi)股票流通市值的11%左右①。以證券投資基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者正成為股票市場(chǎng)的中堅(jiān)力量，對(duì)股票市場(chǎng)的影響力也越來(lái)越大。國(guó)外成熟證券市場(chǎng)的發(fā)展歷程表明，基金發(fā)展到一定規(guī)模，對(duì)引導(dǎo)儲(chǔ)蓄資金轉(zhuǎn)化為投資、穩(wěn)定和活躍證券市場(chǎng)、提高直接融資的比例、完善金融結(jié)構(gòu)具有極大的促進(jìn)作用。然而，在實(shí)際的運(yùn)作過(guò)程中，證券投資基金的投資決策失誤，不僅可能給基金持有人的利益帶來(lái)重大損失，而且可能引致其他社會(huì)問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，帶來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，考察證券投資基金的股票倉(cāng)位波動(dòng)與股票市場(chǎng)走勢(shì)的相關(guān)關(guān)系不僅可以從理論上明晰基金投資行為對(duì)股票市場(chǎng)的影響，還可以從實(shí)踐方面指導(dǎo)投資者的投資決策，通過(guò)基金股票倉(cāng)位狀況提前預(yù)判股票市場(chǎng)的運(yùn)行階段以及股市的頂?shù)住?/p>

近年來(lái)，行為金融學(xué)獲得蓬勃發(fā)展。學(xué)者們從金融市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)入手對(duì)證券投資基金及其他機(jī)構(gòu)投資者的行為展開(kāi)了研究，研究主要關(guān)注兩個(gè)方面，一是所謂的“羊群行為”，二是反饋交易行為。對(duì)“羊群行為”和反饋交易行為的研究，主要側(cè)重于從微觀角度對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的“羊群行為”或慣性反轉(zhuǎn)行為進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。由于數(shù)據(jù)樣本的時(shí)間長(zhǎng)度有限，以及個(gè)體、機(jī)構(gòu)投資者交易數(shù)據(jù)很難獲取，造成研究結(jié)論差異較大。隨后，學(xué)者們開(kāi)始選擇證券投資基金整體股票倉(cāng)位變量作為衡量指標(biāo)，研究基金的持倉(cāng)量及變動(dòng)與股票市場(chǎng)的關(guān)系。Wermers的研究發(fā)現(xiàn)基金持有量與期內(nèi)收益之間存在顯著的正向關(guān)系［1］。Edelen等人對(duì)基金資金流動(dòng)和股票日收益率進(jìn)行的研究發(fā)現(xiàn)，二者具有正相關(guān)關(guān)系［2］。Martin等人指出機(jī)構(gòu)投資者的持股比例能夠影響股票價(jià)格［3］。Sias等人發(fā)現(xiàn)季度和年度內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者持有量與期內(nèi)收益之間存在弱正相關(guān)關(guān)系［4］。Yan Xuemin和Zhang Zhe著重指出了機(jī)構(gòu)的短期買入行為與未來(lái)的公司收益增長(zhǎng)呈現(xiàn)正相關(guān)［5］。國(guó)內(nèi)其他學(xué)者對(duì)此也做了較為深入的研究［69］。

縱觀國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)基金持倉(cāng)及變動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)影響的研究，一方面由于所選擇的樣本數(shù)據(jù)多為低頻數(shù)據(jù)（如季度數(shù)據(jù)），大多數(shù)研究在實(shí)證數(shù)據(jù)的完整性、結(jié)論的穩(wěn)健性等方面存在不足，另一方面，目前還沒(méi)有學(xué)者基于股市的牛熊周期劃分來(lái)考察股市的不同階段基金股票倉(cāng)位變動(dòng)與股票市場(chǎng)走勢(shì)的相關(guān)關(guān)系。本文的創(chuàng)新是在劃分股市牛熊周期的基礎(chǔ)上，運(yùn)用高頻數(shù)據(jù)對(duì)特定階段的基金股票倉(cāng)位變動(dòng)與股票市場(chǎng)走勢(shì)進(jìn)行實(shí)證分析。二、 模型建立與實(shí)證結(jié)果分析

（一） 基金股票倉(cāng)位變動(dòng)與A股市場(chǎng)走勢(shì)的統(tǒng)計(jì)分析

基金股票倉(cāng)位的變化反映了基金公司投資的變動(dòng)情況，體現(xiàn)了基金對(duì)前期市場(chǎng)波動(dòng)的反應(yīng)和對(duì)后期市場(chǎng)趨勢(shì)的判斷。由于基金資金規(guī)模龐大，其行為必然對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生比較明顯的影響。

從基金整體股票倉(cāng)位基金整體倉(cāng)位（或整體持倉(cāng)比例）是指所有基金（非貨幣）持股市值占基金凈資產(chǎn)總額的比例。與上證指數(shù)走勢(shì)圖（圖1）可以看出：

圖1基金整體股票倉(cāng)位與上證指數(shù)走勢(shì)圖

第一，無(wú)論是基金整體持倉(cāng)比例還是上證指數(shù)均具有較明顯的相似的周期性波動(dòng)特征，變量的變動(dòng)幅度和周期長(zhǎng)短略有差異。從波動(dòng)幅度來(lái)看，在2003年1季度至2010年3季度之間，上證指數(shù)在1000至6000之間波動(dòng)，波動(dòng)的幅度比較大，而基金整體持倉(cāng)比例基本上保持在55%至80%之間波動(dòng)，其波動(dòng)的幅度小很多。從波動(dòng)周期來(lái)看，根據(jù)基金整體持倉(cāng)比例的5個(gè)階段性低點(diǎn)，大致可將基金整體持倉(cāng)比例變動(dòng)分為四個(gè)周期（2003年1季度至2004年2季度、2004年3季度至2006年2季度、2006年3季度至2008年4季度、2009年1季度至2010年3季度）。根據(jù)上證指數(shù)的4個(gè)階段性低點(diǎn)，大致可將上證指數(shù)變動(dòng)分為三個(gè)周期（2003年1季度至2005年2季度、2005年3季度至2008年4季度、2009年1季度至2010年3季度）。可見(jiàn)，基金整體持倉(cāng)比例波動(dòng)和上證指數(shù)波動(dòng)的周期從時(shí)間點(diǎn)和跨度方面都具有較明顯的、相似的周期性波動(dòng)特征。

第二，除2004年3季度至2006年1季度之間基金整體股票倉(cāng)位與上證指數(shù)走勢(shì)相背離之外，其余的大部分時(shí)間里基金整體股票倉(cāng)位與上證指數(shù)走勢(shì)呈現(xiàn)出驚人的同步性特點(diǎn)，特別是在2007年2季度至2010年3季度這段時(shí)間內(nèi)，基金整體股票倉(cāng)位與上證指數(shù)走勢(shì)保持同步運(yùn)行。

第三，基金整體股票倉(cāng)位的階段性高點(diǎn)基本上都對(duì)應(yīng)著上證指數(shù)的高點(diǎn)，而基金整體股票倉(cāng)位的階段性低點(diǎn)也基本上對(duì)應(yīng)著上證指數(shù)的低點(diǎn)。如2003年3季度，上證指數(shù)下跌至1432.36的階段性低點(diǎn)，同期基金整體股票倉(cāng)位下降到54.7%的階段性低點(diǎn)；2004年1季度，基金整體股票倉(cāng)位達(dá)到69.7%，同期上證指數(shù)到達(dá)1826.5的階段性高點(diǎn)；2007年3季度基金整體股票倉(cāng)位高達(dá)79.7%，同期上證指數(shù)達(dá)到5827.66，隨著上證指數(shù)的大幅下挫，基金整體股票倉(cāng)位也隨之大幅下降，2008年4季度上證指數(shù)下跌至1911.79的階段性低點(diǎn)，基金整體股票倉(cāng)位也減至59.4%的階段性低點(diǎn)；同樣2009年4季度上證指數(shù)到達(dá)階段性高點(diǎn)3437.46，同期基金整體股票倉(cāng)位也達(dá)到80.1%的階段性高點(diǎn)。

（二） 基金股票倉(cāng)位與A股市場(chǎng)走勢(shì)相關(guān)性的定量檢驗(yàn)

1. 指標(biāo)選擇與變量定義

在基金持倉(cāng)比例與A股市場(chǎng)走勢(shì)的相關(guān)性分析中，我們采用基金持股市值占其凈資產(chǎn)比例（即基金持倉(cāng)比例，F(xiàn)HR）作為衡量證券投資基金投資行為變化的指標(biāo)，研究基金持倉(cāng)比例變動(dòng)DFHRt和上證A股指數(shù)收益率SHRt之間的相關(guān)關(guān)系。其中，DFHRt計(jì)算方法為t時(shí)期的基金持倉(cāng)比例減去t-1期的基金持倉(cāng)比例（DFHRt=FHRt-FHRt-1）。DFHRt值的增大表明證券投資基金在t時(shí)期整體增加所持股票的比重，減小則表明證券投資基金在t時(shí)期整體減少所持股票的比重。封閉式基金一般只在季度報(bào)表中公布其倉(cāng)位狀況，而開(kāi)放式基金則每日都會(huì)公布其大致持倉(cāng)數(shù)據(jù)。根據(jù)2010年基金三季度報(bào)顯示，全部基金資產(chǎn)凈值已達(dá)到2.355萬(wàn)億，其中開(kāi)放式基金（非貨幣）的資產(chǎn)凈值高達(dá)2.148萬(wàn)億，其凈值占全部基金凈值的比例超過(guò)91.2%筆者根據(jù)Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)系統(tǒng)數(shù)據(jù)測(cè)算而得。。因此，考慮到所選取變量的代表性、影響力及數(shù)據(jù)的可得性，我們最終選取開(kāi)放式基金（非貨幣）的日持倉(cāng)數(shù)據(jù)（2007年4月2日至2010年11月12日）作為研究對(duì)象。

股票市場(chǎng)走勢(shì)的衡量指標(biāo)通常采用指數(shù)的收益率，由于上證A股指數(shù)與深證A股指數(shù)具有較大的相關(guān)性，因此，本文僅選擇上證A股指數(shù)收益率作為衡量A股市場(chǎng)表現(xiàn)的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)。收益率采用對(duì)數(shù)收益率形式，Rt=lnPt-lnPt-1，其中，Rt為t期期末指數(shù)的收益率，Pt為t期期末指數(shù)的收盤(pán)價(jià)格，Pt-1為t-1期期末指數(shù)的收盤(pán)價(jià)格。

除非特別注明，本文的研究樣本數(shù)據(jù)均取自Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)系統(tǒng)。

2. 實(shí)證結(jié)果分析

（1） 基金整體持倉(cāng)比例變動(dòng)與A股指數(shù)收益率的VECM檢驗(yàn)

如果根據(jù)市凈率來(lái)判斷單個(gè)股票的估值高低，難免有失偏頗。但是如果把市凈率用來(lái)判斷整個(gè)大盤(pán)估值的高低，卻是最為有效的參考指標(biāo)。根據(jù)上證綜合指數(shù)的歷史數(shù)據(jù)，我們把中國(guó)證券市場(chǎng)歷次牛市、熊市劃分列示于表1中。

表1中國(guó)股市歷次牛熊市劃分表

歷次牛市時(shí)間劃分歷次熊市時(shí)間劃分第一次牛市（1990.12.19―1992.5.25）第一次熊市（1992.5.26―1996.1.17）第二次牛市（1996.1.18―1997.5.12）第二次熊市（1997.5.13―1999.5.18）第三次牛市（1999.5.19―2001.6.13）第三次熊市（2001.6.14―2005.6.3）第四次牛市（2005.6.6―2007.10.16）第四次熊市（2007.10.17―2008.11.4）第五次牛市（2008.11.5―2009.8.4）第五次熊市（2009.8.5―2010.7.7）

結(jié)合可獲得的開(kāi)放式基金倉(cāng)位數(shù)據(jù)（2007年4月2日至2010年11月12日），我們截取2007年10月17日至2010年7月7日的開(kāi)放式基金倉(cāng)位數(shù)據(jù)，研究?jī)纱涡苁校ǖ谒拇涡苁泻偷谖宕涡苁校┖鸵淮闻Ｊ校ǖ谖宕闻Ｊ校┲校鸪謧}(cāng)比例變動(dòng)與A股市場(chǎng)走勢(shì)之間的相關(guān)關(guān)系。

為了避免虛假回歸的存在，首先對(duì)第四次熊市、第五次牛市以及第五次熊市的基金持倉(cāng)比例變動(dòng)（DFHRt）與上證A股指數(shù)收益率（SHRt）兩個(gè)變量分別進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明（見(jiàn)表2），各檢驗(yàn)方法的原假設(shè)被拒絕的概率均為0，在股市的三個(gè)不同階段中，DFHRt與SHRt變量的原始序列均是平穩(wěn)序列，可以通過(guò)四種方法的檢驗(yàn)。

由于DFHRt與SHRt都是平穩(wěn)時(shí)間序列，因此存在協(xié)整的可能。進(jìn)一步對(duì)三個(gè)階段的時(shí)間序列分別進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，以明確時(shí)間序列之間是否存在一個(gè)長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。檢驗(yàn)結(jié)果（見(jiàn)表3）亦表明，在股市的三個(gè)不同階段中，變量SHRt與DFHRt之間均存在多個(gè)協(xié)整關(guān)系，即二者存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

表2SHRt與DFHRt變量的平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

時(shí)間區(qū)間檢驗(yàn)方法統(tǒng)計(jì)量概率檢驗(yàn)結(jié)果第四次熊市Levin, Lin & Chu t*-26.85680.0000平穩(wěn)Im, Pesaran and Shinstat-23.93190.0000平穩(wěn)ADFFisher Chisquare249.7830.0000平穩(wěn)PPFisher Chisquare249.8300.0000平穩(wěn)第五次牛市Levin, Lin & Chu t*-16.58820.0000平穩(wěn)Im, Pesaran and Shinstat-14.87810.0000平穩(wěn)ADFFisher Chisquare141.5120.0000平穩(wěn)PPFisher Chisquare184.8850.0000平穩(wěn)第五次熊市Levin, Lin & Chu t*-23.10460.0000平穩(wěn)Im, Pesaran and Shin Wstat-20.62720.0000平穩(wěn)ADFFisher Chisquare215.9270.0000平穩(wěn)PPFisher Chisquare216.0370.0000平穩(wěn)

表3與變量的Johansen協(xié)整檢驗(yàn)

時(shí)間區(qū)間原假設(shè)T統(tǒng)計(jì)量臨界值（5%）概率檢驗(yàn)結(jié)果第四次熊市不存在協(xié)整關(guān)系93.6516215.494710.0000拒絕至多存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系38.707633.8414660.0000拒絕第五次牛市不存在協(xié)整關(guān)系57.9852715.494710.0000拒絕至多存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系24.189833.8414660.0000拒絕第五次熊市不存在協(xié)整關(guān)系87.0535515.494710.0000拒絕至多存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系38.299453.8414660.0000拒絕

由于存在各種擾動(dòng)因素，SHRt與DFHRt之間的均衡關(guān)系在短期內(nèi)可能發(fā)生偏離。為了檢驗(yàn)這種可能存在的短期性偏離程度，我們構(gòu)建了向量誤差修正模型（VECM），模型估計(jì)結(jié)果如表4所示。

表4向量誤差修正模型（VECM）的估計(jì)結(jié)果

第四次熊市協(xié)整方程SHRt=6.633288DFHRt+0.001303向量誤差

修正模型D（SHRt）=-0.772208Coint Eq1-0.1614956D（SHRt-1）-0.133D（SHRt-2）-0.119464D（DFHRt-1）

-1.969622D（DFHRt-2）第五次牛市協(xié)整方程SHRt=2.062085DFHRt+0.001702向量誤差

修正模型D（SHRt）=-1.048617Coint Eq1-1.181324D（DFHRt-1）第五次熊市協(xié)整方程SHRt=-4.680141DFHRt+0.003874向量誤差

修正模型D（SHRt）=-0.476452Coint Eq1-0.376255D（SHRt-1）-0.193133D（SHRt-2）+1.572766D（DFHRt-1）

+0.785716D（DFHRt-2）+0.000292

其中，Coint Eq1為誤差修正項(xiàng)，反映了基金持倉(cāng)比例變動(dòng)和上證指數(shù)收益率在短期內(nèi)偏離長(zhǎng)期均衡的程度，系數(shù)描述了基金持倉(cāng)比例與上證指數(shù)收益率向長(zhǎng)期均衡水平調(diào)整的方向和速度。

根據(jù)協(xié)整方程可知，從長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)關(guān)系來(lái)看，基金持倉(cāng)比例的波動(dòng)與A股指數(shù)收益率間的關(guān)系存在著顯著性和非穩(wěn)定性，即基金作為主要的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股票市場(chǎng)的走勢(shì)具有重要影響作用，而在股市的各個(gè)不同階段中，其相關(guān)關(guān)系也各不相同。在第四次熊市和第五次牛市基金持倉(cāng)比例波動(dòng)與A股指數(shù)收益率呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，而在第五次熊市基金持倉(cāng)比例波動(dòng)與A股指數(shù)收益率呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；在第四次熊市、第五次熊市和第五次牛市，基金持倉(cāng)比例波動(dòng)對(duì)A股指數(shù)收益率波動(dòng)的影響程度依次下降，在第四次熊市基金持倉(cāng)比例波動(dòng)導(dǎo)致市場(chǎng)指數(shù)收益率的波動(dòng)最為顯著。

從向量誤差修正模型的檢驗(yàn)結(jié)果可知，第四次熊市、第五次牛市和第五次熊市的誤差修正項(xiàng)系數(shù)均為負(fù)數(shù)，表明從短期的動(dòng)態(tài)關(guān)系來(lái)看，當(dāng)基金持倉(cāng)比例變動(dòng)與上證指數(shù)收益率偏離長(zhǎng)期均衡水平時(shí)，第四次熊市、第五次牛市和第五次熊市時(shí)均能向長(zhǎng)期均衡水平調(diào)整，它們的方向一致，但速度有所差異，在第五次牛市時(shí)調(diào)整速度最快，而第五次熊市最慢；在第四次熊市和第五次熊市時(shí)，上期和當(dāng)期上證指數(shù)收益率的波動(dòng)會(huì)對(duì)下一期上證指數(shù)收益率的波動(dòng)起反向的調(diào)節(jié)作用，而在第五次牛市這種作用則不顯著；在第四次熊市和第五次牛市中，上期和當(dāng)期基金持倉(cāng)比例波動(dòng)的增加會(huì)減少下一期上證指數(shù)收益率的波動(dòng)，而在第五次熊市，上期和當(dāng)期基金持倉(cāng)比例波動(dòng)的增加會(huì)加大下一期上證指數(shù)收益率的波動(dòng)。

（2） 基金整體持倉(cāng)比例變動(dòng)與A股指數(shù)收益率的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)分析

圖2SHRt與DFHRt的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)（第四次熊市）

圖3SHRt與DFHRt的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)（第五次牛市）

在向量自回歸類模型的實(shí)際應(yīng)用中，脈沖響應(yīng)函數(shù)用來(lái)描述一個(gè)內(nèi)生變量對(duì)來(lái)自另一內(nèi)生變量的一個(gè)單位變動(dòng)沖擊所產(chǎn)生的響應(yīng)，可提供系統(tǒng)受沖擊所產(chǎn)生響應(yīng)的正負(fù)方向、調(diào)整時(shí)滯、穩(wěn)定過(guò)程等信息。筆者運(yùn)用Pesaran和Shin提出的廣義脈沖響應(yīng)分析方法來(lái)測(cè)度基金持倉(cāng)比例變動(dòng)與市場(chǎng)指數(shù)收益率之間的相互關(guān)系，結(jié)果如圖2、圖3、圖4所示。

從圖2來(lái)看，在第四次熊市，市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致市場(chǎng)指數(shù)收益率自身的變動(dòng)顯著為正，而且持續(xù)性較長(zhǎng)，這表明了市場(chǎng)指數(shù)收益率的波動(dòng)具有一定的慣性；市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致的基金持倉(cāng)比例波動(dòng)也比較顯著，且持續(xù)性也較長(zhǎng)，基金在一定程度上具有“追漲殺跌”的正反饋交易行為；基金持倉(cāng)比例變動(dòng)的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益率變動(dòng)的影響在一個(gè)交易日后影響逐漸顯現(xiàn)，且對(duì)滯后多期的市場(chǎng)指數(shù)收益率波動(dòng)都有影響，并保持在一定的水平；基金持倉(cāng)比例的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)滯后一期持倉(cāng)比例變動(dòng)具有顯著的沖擊，對(duì)滯后多期的持倉(cāng)比例變動(dòng)的影響迅速衰減，但最終會(huì)保持在一定的水平。

從圖3來(lái)看，在第五次牛市，市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致市場(chǎng)指數(shù)自身的變動(dòng)顯著為正，但衰減迅速，對(duì)兩個(gè)交易日后的指數(shù)收益率基本上沒(méi)有影響，這表明了市場(chǎng)指數(shù)的波動(dòng)慣性不明顯；市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致的基金持倉(cāng)比例波動(dòng)剛開(kāi)始不明顯，但隨后影響逐漸顯著，持續(xù)性也較長(zhǎng)，說(shuō)明基金在一定程度上具有“追漲殺跌”的正反饋交易行為；基金持倉(cāng)比例變動(dòng)的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益率的影響不顯著；基金持倉(cāng)比例的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)滯后一期持倉(cāng)比例變動(dòng)具有較大沖擊，而且這種影響一直最終保持在較高的水平。

從圖4來(lái)看，在第五次熊市，市場(chǎng)指數(shù)圖4SHRt與DFHRt的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)（第五次熊市）

收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致市場(chǎng)指數(shù)自身的變動(dòng)顯著為正，而且持續(xù)的時(shí)間較長(zhǎng)，這表明了市場(chǎng)指數(shù)的波動(dòng)慣性比較明顯；市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致的基金持倉(cāng)比例波動(dòng)不明顯；市場(chǎng)指數(shù)收益率的一個(gè)正向沖擊所導(dǎo)致的基金持倉(cāng)比例波動(dòng)影響為負(fù)，但是不明顯；基金持倉(cāng)比例波動(dòng)的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益率的變動(dòng)的影響顯著為負(fù)，而且持續(xù)的時(shí)間也較長(zhǎng)；基金持倉(cāng)比例的一個(gè)正向變動(dòng)沖擊對(duì)滯后一期持倉(cāng)比例變動(dòng)沖擊不大，而且衰減迅速。

三、 結(jié)論

在對(duì)基金股票倉(cāng)位變動(dòng)與A股市場(chǎng)走勢(shì)相關(guān)性進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析和定量檢驗(yàn)后，我們得出以下三點(diǎn)結(jié)論。

第一，基金整體持倉(cāng)比例與上證指數(shù)均具有較明顯的相似的周期性波動(dòng)特征，變量的變動(dòng)幅度和周期長(zhǎng)短略有差異：從波動(dòng)幅度來(lái)看，基金整體持倉(cāng)比例基本上保持在55%至80%之間波動(dòng)，明顯小于上證指數(shù)的波動(dòng)幅度；基金整體股票倉(cāng)位變動(dòng)與上證指數(shù)收益率的方向基本一致，在基金股票倉(cāng)位的階段性高點(diǎn)和低點(diǎn)基本上都對(duì)應(yīng)著上證指數(shù)的高點(diǎn)和低點(diǎn)。因此，投資者可以根據(jù)基金整體持倉(cāng)比例的情況來(lái)選擇自己股票投資與基金投資行為。如果基金整體持倉(cāng)比例低于60%，說(shuō)明市場(chǎng)處于低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，投資者可以適時(shí)增加股票與基金的投資份額；如果基金整體持倉(cāng)比例高于75%，說(shuō)明市場(chǎng)處于高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，投資者可以考慮減少股票與基金的投資份額；如果基金整體持倉(cāng)比例介于60%與75%之間，投資者則需要謹(jǐn)慎判斷。

第二，從長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)關(guān)系來(lái)看，基金持倉(cāng)比例的波動(dòng)與A股指數(shù)收益率間的關(guān)系存在著顯著性和非穩(wěn)定性，即基金作為主要的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股票市場(chǎng)的走勢(shì)具有重要影響作用，而在股市的各個(gè)不同階段中，相關(guān)關(guān)系各不相同。從短期的動(dòng)態(tài)關(guān)系來(lái)看，當(dāng)基金持倉(cāng)比例變動(dòng)與上證指數(shù)收益率偏離長(zhǎng)期均衡水平時(shí)，基金持倉(cāng)的比例和上證指數(shù)收益率均能向長(zhǎng)期均衡水平調(diào)整，它們的方向一致，但速度有所差異。

第三，在第四次熊市和第五次熊市，市場(chǎng)指數(shù)收益率的波動(dòng)具有較強(qiáng)的慣性；在第四次熊市，基金具有比第五次牛市和第五次熊市更為明顯的正反饋交易行為；在第四次熊市和第五次牛市，基金具有明顯的“羊群行為”傾向。造成這些現(xiàn)象的主要原因在于，在第五次牛市和第四次熊市中，獲利效應(yīng)和虧損效應(yīng)更為顯著，因此，為了獲得基金整體收益的提高或者規(guī)避基金排名下降的風(fēng)險(xiǎn)，更多的基金經(jīng)理存在模仿其他基金經(jīng)理的投資行為，這最終導(dǎo)致了更為顯著的“羊群行為”。參考文獻(xiàn)：

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An Empirical Study on Correlation Between Fund Shares

Positions and Ashare Market Trends

篇（5）

所謂貨幣市場(chǎng)基金，是指基金管理公司通過(guò)出售基金單位，將募集的資金專門(mén)投向以貨幣市場(chǎng)為投資組合領(lǐng)域和對(duì)象的共同基金投資方式。貨幣市場(chǎng)基金投資的貨幣市場(chǎng)工具包括短期債券（含央行票據(jù)）、銀行定期存單、回購(gòu)協(xié)議、大額可轉(zhuǎn)讓存單、銀行承兌匯票或其他流動(dòng)性良好的短期債務(wù)型金融工具，其期限為一年或少于一年，政府、商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)、高信用等級(jí)的企業(yè)等是這些貨幣市場(chǎng)工具的發(fā)行主體。因此，貨幣市場(chǎng)工具具有高流動(dòng)性、低風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)。但是貨幣市場(chǎng)具有批發(fā)市場(chǎng)的特點(diǎn)，單筆交易金額巨大，動(dòng)輒以百萬(wàn)計(jì)，個(gè)人投資者難以參與投資。而通過(guò)募集個(gè)人小額資金組織共同基金的形式，建立貨幣市場(chǎng)基金，使個(gè)人投資者能夠參與貨幣市場(chǎng)投資活動(dòng)，在保持個(gè)人投資流通性的同時(shí)，享有一定的投資收益。

貨幣市場(chǎng)基金與其他形式的投資品種相比，具有如下基本特征：

（一）貨幣市場(chǎng)基金屬于專門(mén)以貨幣市場(chǎng)工具為投資組合對(duì)象的開(kāi)放式投資基金，收益較為穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。貨幣市場(chǎng)基金有著共同投資基金的一般組織形式與基本特點(diǎn)，但貨幣市場(chǎng)基金是專以貨幣市場(chǎng)工具為投資對(duì)象的投資基金類型，具有期限短與流動(dòng)性高的特點(diǎn)，投資者可以隨時(shí)追加投資額，也可隨時(shí)通過(guò)簽發(fā)支票的形式退出基金，其靈活性比一般的共同投資基金更大一些。貨幣市場(chǎng)基金沒(méi)有股票市場(chǎng)基金和普通債券基金波動(dòng)性大，因而貨幣市場(chǎng)基金資產(chǎn)組合產(chǎn)生的資本利得并不大，收益相對(duì)穩(wěn)定。由于貨幣市場(chǎng)基金將大量小額資金集中起來(lái)統(tǒng)一投資到原來(lái)風(fēng)險(xiǎn)就較小的貨幣市場(chǎng)工具，通過(guò)規(guī)模組合的方式，使各種貨幣市場(chǎng)工具在流動(dòng)性上互補(bǔ)，從而使投資貨幣市場(chǎng)基金的風(fēng)險(xiǎn)降到微不足道的水平。

（二）基金單位面值固定。貨幣市場(chǎng)基金為了提供給投資人類似于準(zhǔn)貨幣的流通性和便利性，依照國(guó)際通行的短期資金市場(chǎng)投資基金慣例，普遍采用將每個(gè)基金單位的交易價(jià)格維持固定不變，如始終保持1元/基金單位，并建立相應(yīng)的資產(chǎn)計(jì)價(jià)與會(huì)計(jì)核算模式。基金每日計(jì)算基金收益，并以份額形式定期將基金投資確認(rèn)的損益結(jié)轉(zhuǎn)到基金持有人賬戶上，通過(guò)份額增減反映基金持有人收益變動(dòng)情況。持有人可通過(guò)贖回基金份額、簽發(fā)支票等形式獲得現(xiàn)金收益。

（三）基金賬面凈值與實(shí)際價(jià)值相背離。基金實(shí)際價(jià)值由其投資的貨幣市場(chǎng)工具的市場(chǎng)價(jià)格，即市場(chǎng)利率所決定，利率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致基金實(shí)際價(jià)值的變動(dòng)。如果以基金市場(chǎng)價(jià)值作為賬面凈值，不利于投資人進(jìn)行現(xiàn)金管理。為了減少貨幣市場(chǎng)基金賬面凈值的波動(dòng)，基金管理人一般采用成本攤銷法（AmortizedCostMethod），在基金初始投資時(shí)，用購(gòu)買貨幣市場(chǎng)債券的實(shí)際成本作為其賬面凈值，將投資的溢折價(jià)在債券剩余期間進(jìn)行攤銷，增加或沖減基金的賬面凈值。使用這種方法，在投資人看來(lái)，類似于投入一筆穩(wěn)定的本金并在每期獲得確知的利息收入。

然而這種處理方法的缺點(diǎn)是，通過(guò)攤銷成本不斷調(diào)整的基金賬面凈值與實(shí)際價(jià)值相背離，當(dāng)這種背離達(dá)到一定程度后，買入或贖回基金份額會(huì)對(duì)基金投資人和基金公司造成投資損失。為了解決這個(gè)問(wèn)題，根據(jù)美國(guó)《1940年投資公司法》（InvestmentCompanyActof1940）要求，貨幣市場(chǎng)基金必須建立影子價(jià)格機(jī)制（ShadowPricing），用來(lái)反映以市價(jià)計(jì)算的基金單位凈值。當(dāng)影子價(jià)格偏離基金賬面價(jià)格達(dá)到一定幅度時(shí)，一般設(shè)定為0.5%，基金管理人將依據(jù)影子價(jià)格對(duì)投資進(jìn)行調(diào)整，把基金的賬面凈值調(diào)整到市場(chǎng)價(jià)值，確保這種偏離不會(huì)對(duì)基金持有人和基金管理公司造成實(shí)質(zhì)性的損害。

二、貨幣市場(chǎng)基金會(huì)計(jì)核算

（一）會(huì)計(jì)核算的組織。

貨幣市場(chǎng)基金作為開(kāi)放式基金的一種，同樣遵循著與一般開(kāi)放式基金相同的基本會(huì)計(jì)核算組織管理原則。因此在貨幣市場(chǎng)基金會(huì)計(jì)核算組織上，必須依照有關(guān)監(jiān)管部門(mén)制定的基金會(huì)計(jì)核算與信息披露規(guī)定，滿足以下基本要求：

1.確立基金的會(huì)計(jì)核算主體地位。《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》規(guī)定，基金管理公司管理的證券投資基金，應(yīng)當(dāng)以基金為會(huì)計(jì)核算主體，獨(dú)立建章、獨(dú)立核算，保證不同基金之間在名冊(cè)登記、賬戶設(shè)置、資金劃撥、賬簿記錄等相互獨(dú)立。因此，貨幣市場(chǎng)基金應(yīng)以基金為核算主體進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。

與一般的企業(yè)會(huì)計(jì)制度將具有一定機(jī)構(gòu)和人員的實(shí)體性組織作為會(huì)計(jì)主體不同，《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》將基金界定為單獨(dú)的會(huì)計(jì)主體。其主要目的，一是為了將基金的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與基金的管理主體——基金管理公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)區(qū)分開(kāi)來(lái)；二是方便將基金公司管理的各種基金之間的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)區(qū)別開(kāi)來(lái)，從而真實(shí)、公允地反映每一個(gè)基金的投資績(jī)效情況。

2.以日為期間進(jìn)行會(huì)計(jì)信息披露。《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》規(guī)定基金管理公司應(yīng)于估值日計(jì)算基金賬面凈值和基金單位凈值，并按國(guó)家有關(guān)規(guī)定予以公告。而根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)《證券投資基金信息披露編報(bào)規(guī)則第2號(hào)——基金凈值表現(xiàn)的編制及披露》的要求，封閉式基金和開(kāi)放式基金應(yīng)于每個(gè)交易日當(dāng)天進(jìn)行估值；任何上市流通的有價(jià)證券須以估值日在證券交易所掛牌的市價(jià)估值（封閉式基金按平均價(jià)估值，開(kāi)放式基金按收盤(pán)價(jià)估值）；估值日無(wú)交易的，以最近交易日的市價(jià)估值。

貨幣市場(chǎng)基金主要投資是貨幣市場(chǎng)工具，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況波動(dòng)、利率和匯率變動(dòng)、貨幣市場(chǎng)工具發(fā)行主體經(jīng)營(yíng)情況變化，通過(guò)影響貨幣市場(chǎng)工具價(jià)格造成基金價(jià)格與其凈值發(fā)生偏離。如果按照傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)分期，以月、季、年為期間對(duì)基金進(jìn)行核算與披露的話，無(wú)法滿足投資者對(duì)信息的及時(shí)性要求，因此必須以日為核算期間披露基金會(huì)計(jì)信息。

3.以公允價(jià)值為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)。除了在基金成立時(shí)，基金資產(chǎn)的計(jì)量采用歷史成本外，按照《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》要求，基金管理公司對(duì)基金資產(chǎn)采用市價(jià)或公允價(jià)值計(jì)量。貨幣市場(chǎng)基金主要是通過(guò)建立影子價(jià)格機(jī)制，對(duì)基金賬面凈價(jià)做估值調(diào)整來(lái)實(shí)現(xiàn)市價(jià)或公允價(jià)值計(jì)量。

對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金來(lái)說(shuō)，這樣做的好處，一方面是貨幣市場(chǎng)工具有較為發(fā)達(dá)的交易市場(chǎng)，容易獲得其價(jià)格，采用市價(jià)或公允價(jià)值計(jì)量具有客觀性；另一方面，采用市價(jià)或公允價(jià)值計(jì)量能比較準(zhǔn)確地反映基金的凈值，提供基金投資者決策相關(guān)信息。

（二）會(huì)計(jì)核算的方法。

貨幣市場(chǎng)基金作為開(kāi)放式投資基金，其基本核算方法與一般的債券投資基金的核算方法基本相同，故在此不對(duì)基金買入、賣出投資債券的會(huì)計(jì)核算作進(jìn)一步介紹，而只說(shuō)明如何對(duì)基金投資的賬面凈值進(jìn)行確認(rèn)計(jì)量和估值調(diào)整的問(wèn)題。

從前面的分析中可以看到，貨幣市場(chǎng)基金單位固定面值，且其賬面凈值與市場(chǎng)價(jià)值存在一定的差異，其會(huì)計(jì)核算必須經(jīng)過(guò)一個(gè)估值調(diào)整的過(guò)程。這樣，在具體會(huì)計(jì)核算中，貨幣市場(chǎng)基金需要涉及兩個(gè)問(wèn)題：一是如何確定基金投資的賬面凈值？二是當(dāng)賬面凈值與市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生偏離時(shí)，如何進(jìn)行調(diào)整處理？

1.確定基金投資的賬面凈值。美國(guó)《1940年投資公司法》和美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）對(duì)基金管理人進(jìn)行貨幣市場(chǎng)基金會(huì)計(jì)處理，確定貨幣市場(chǎng)基金賬面凈值，要求采用兩種方法，成本攤銷法或區(qū)間波動(dòng)法（Penny-RoundingMethod）。

基金投資每期的投資收益可以分解為三個(gè)部分：投資債券的利息收入、已實(shí)現(xiàn)的資本利得、未實(shí)現(xiàn)的資本利得。按照《1940年投資公司法》規(guī)則2a-7的解釋，所謂成本攤銷法，是確認(rèn)前兩個(gè)部分的投資收益，將其計(jì)入基金賬面凈值，但不在賬面凈值中確認(rèn)未實(shí)現(xiàn)的資本利得；區(qū)間波動(dòng)法是在將所有的收益均確認(rèn)為投資收益，計(jì)入基金賬面凈值，這種方法實(shí)際上是用市價(jià)來(lái)確認(rèn)基金賬面凈值。而按照《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》和《證券投資基金會(huì)計(jì)核算辦法》的要求，未實(shí)現(xiàn)利得應(yīng)當(dāng)在“投資估值增值”和“未實(shí)現(xiàn)利得”科目反映。

采用成本攤銷法與采用區(qū)間波動(dòng)法相比具有如下優(yōu)點(diǎn)：

一是由于采用區(qū)間波動(dòng)法除了需要將持有獲得的利息收入和已實(shí)現(xiàn)的資本利得計(jì)入賬面，同時(shí)需要將持有債券的市價(jià)與賬面價(jià)的差額在賬面反映。這樣盡管可以消除賬面凈值與市價(jià)之間的差異，但將未實(shí)現(xiàn)的資本利得直接計(jì)入基金賬面價(jià)值不符合收益確認(rèn)的實(shí)現(xiàn)原則和謹(jǐn)慎性原則。而攤銷成本法提供了與現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度對(duì)投資價(jià)值調(diào)整的內(nèi)在一致的方法。因此，筆者認(rèn)為，采用攤銷成本法更符合中國(guó)會(huì)計(jì)制度的要求；

二是攤銷成本法可以在設(shè)定的波動(dòng)范圍內(nèi)，保持投資賬面凈值和收益的穩(wěn)定，而采用區(qū)間波動(dòng)法由于以市價(jià)為基礎(chǔ)，其賬面凈值和收益經(jīng)常波動(dòng)，因此，攤銷成本法更適應(yīng)于固定單位價(jià)格貨幣市場(chǎng)基金的特點(diǎn)；

三是攤銷成本法可以在設(shè)定的波動(dòng)范圍內(nèi)，通過(guò)登記簿來(lái)記錄市價(jià)變動(dòng)情況，不需要調(diào)整賬面凈值，而采用區(qū)間波動(dòng)法需要頻繁對(duì)投資賬面凈值進(jìn)行調(diào)整，比成本攤銷法繁瑣。

通過(guò)上面的比較，可以看出，一般情況下使用攤銷成本法更為有利。

在攤銷成本法下，需要將基金購(gòu)入貨幣市場(chǎng)工具時(shí)所產(chǎn)生的溢折價(jià)，在剩余期間進(jìn)行攤銷。這樣又面臨兩種處理選擇，是采用直線法還是實(shí)際利率法？

直線法是在貨幣市場(chǎng)工具剩余期間平均攤銷溢價(jià)或折價(jià)；而在實(shí)際利率法下，基金本期應(yīng)計(jì)利息收入等于投資的每期期初賬面凈值乘以實(shí)際利率。實(shí)際利率按照“債券面值+債券溢價(jià)（或-債券折價(jià)）＝債券到期應(yīng)收本金的限制+各期獲得利息的現(xiàn)值”公式，通過(guò)插值計(jì)算獲得。

筆者認(rèn)為，由于基金投資于貨幣市場(chǎng)工具的時(shí)間短、價(jià)格波動(dòng)小，使用直線法攤銷與實(shí)際每期應(yīng)攤銷額之間的差額不會(huì)很大，在基本滿足核算準(zhǔn)確性和重要性的前提下，使用直線法更容易操作，且能降低會(huì)計(jì)核算的成本。

篇（6）

一、符合試行辦法第八條規(guī)定的證明文件為：

（一）境內(nèi)注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的最近一個(gè)季度末資產(chǎn)管理規(guī)模等證明文件；

（二）具有境外投資管理相關(guān)經(jīng)驗(yàn)人員的教育經(jīng)歷、工作經(jīng)驗(yàn)、從業(yè)資格、專業(yè)職稱等基本情況介紹；

（三）風(fēng)險(xiǎn)控制、合規(guī)控制及投資管理等主要制度。

二、符合試行辦法第十四條規(guī)定的證明文件為：

（一）境外投資顧問(wèn)（以下簡(jiǎn)稱投資顧問(wèn)）所在國(guó)家或地區(qū)政府、監(jiān)管機(jī)構(gòu)核發(fā)的營(yíng)業(yè)執(zhí)照、業(yè)務(wù)許可證明文件（復(fù)印件）；

（二）境外注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的上一年度末資產(chǎn)管理規(guī)模證明文件；

（三）投資顧問(wèn)的公司或合伙人章程；

（四）投資顧問(wèn)風(fēng)險(xiǎn)控制、合規(guī)控制及投資管理的主要制度；

（五）投資顧問(wèn)最近5年是否受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)重大處罰，是否有重大事項(xiàng)正在接受司法部門(mén)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)立案調(diào)查的說(shuō)明；

（六）投資顧問(wèn)最近一年經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表；

（七）投資顧問(wèn)及其關(guān)聯(lián)方在境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)及業(yè)務(wù)活動(dòng)情況說(shuō)明。

前款規(guī)定的文件凡用外文書(shū)寫(xiě)的，應(yīng)當(dāng)附有中文譯本或中文摘要。

三、符合試行辦法第十九條規(guī)定的證明文件為：

（一）金融業(yè)務(wù)許可證（復(fù)印件）；

（二）營(yíng)業(yè)執(zhí)照（復(fù)印件）；

（三）實(shí)收資本證明文件或境外注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的上一年度末資產(chǎn)托管規(guī)模證明文件；

（四）托管部門(mén)人員配備、安全保管資產(chǎn)條件的說(shuō)明；

（五）托管業(yè)務(wù)的主要管理制度；

（六）最近3年沒(méi)有受到所在國(guó)家或地區(qū)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重大處罰，沒(méi)有重大事項(xiàng)正在接受司法部門(mén)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)立案調(diào)查的說(shuō)明。

前款規(guī)定的文件凡用外文書(shū)寫(xiě)的，應(yīng)當(dāng)附有中文譯本或中文摘要。

四、資金募集

（一）募集申請(qǐng)材料

境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者申請(qǐng)募集基金、集合計(jì)劃，除按《證券投資基金法》、《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》、《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》及有關(guān)規(guī)定提交申請(qǐng)材料外，還應(yīng)當(dāng)提交以下文件（一份正本、一份副本）：

1.投資者風(fēng)險(xiǎn)提示函；

2.投資者教育材料，內(nèi)容包括但不限于：

（1）基金、集合計(jì)劃的基本介紹；

（2）投資者購(gòu)買本基金、集合計(jì)劃進(jìn)行境外投資所面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)介紹；

（3）對(duì)投資國(guó)家或地區(qū)市場(chǎng)的基本情況介紹；

（4）擬投資金融產(chǎn)品或工具的基本常識(shí)；

（5）基金投資業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的編報(bào)準(zhǔn)則、選取標(biāo)準(zhǔn)。

投資者教育材料應(yīng)當(dāng)使用簡(jiǎn)明、通俗易懂的中文語(yǔ)言書(shū)寫(xiě)，不應(yīng)當(dāng)含有推廣某一特定基金產(chǎn)品或集合計(jì)劃、境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者或其提供的產(chǎn)品或服務(wù)的內(nèi)容，但可對(duì)產(chǎn)品或服務(wù)作為實(shí)例加以引用，并且該引用不會(huì)產(chǎn)生任何推廣公司、產(chǎn)品或服務(wù)的效果。

3.境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者如委托投資顧問(wèn)的，還應(yīng)當(dāng)出具下列文件：

（1）投資顧問(wèn)基本情況表（附件1）；

（2）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者與投資顧問(wèn)簽訂的協(xié)議草案；

（3）本通知第二條規(guī)定的證明文件。

4.托管人如委托境外托管人的，還應(yīng)當(dāng)出具下列文件：

（1）托管人與境外托管人簽訂的協(xié)議草案；

（2）本通知第三條規(guī)定的證明文件。

前款規(guī)定的文件凡用外文書(shū)寫(xiě)的，應(yīng)當(dāng)附有中文譯本或中文摘要。

（二）基金、集合計(jì)劃的名稱應(yīng)當(dāng)符合以下要求：

1.語(yǔ)言簡(jiǎn)捷、明確、通俗易懂；

2.與基金、集合計(jì)劃的投資策略、投資范圍、投資國(guó)家或地區(qū)相一致。

（三）基金投資業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)及其選用應(yīng)當(dāng)符合以下條件：

1.業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)在業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)期開(kāi)始時(shí)予以明確；

2.業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)與基金的投資風(fēng)格和方法一致；

3.業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的數(shù)據(jù)可以合理的頻率獲取；

4.組成業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的成分和權(quán)重可以清晰的確定；

5.了解組成業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的證券當(dāng)前情況并具有研究專長(zhǎng)；

6.接受業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的適用性并可合理說(shuō)明主動(dòng)管理與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的偏離；

7.業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)具有可復(fù)制性。

（四）基金、集合計(jì)劃首次募集應(yīng)當(dāng)符合以下要求：

1．可以人民幣、美元或其他主要外匯貨幣為計(jì)價(jià)貨幣募集；

2.基金募集金額不少于2億元人民幣或等值貨幣；集合計(jì)劃募集金額不少于1億元人民幣或等值貨幣；

3.開(kāi)放式基金份額持有人不少于200人，封閉式基金份額持有人不少于1000人，集合計(jì)劃持有人不少于2人；

4.以面值進(jìn)行募集，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者可以根據(jù)產(chǎn)品特點(diǎn)確定面值金額的大小。

五、投資運(yùn)作

（一）除中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定外，基金、集合計(jì)劃可投資于下列金融產(chǎn)品或工具：

1.銀行存款、可轉(zhuǎn)讓存單、銀行承兌匯票、銀行票據(jù)、商業(yè)票據(jù)、回購(gòu)協(xié)議、短期政府債券等貨幣市場(chǎng)工具；

2.政府債券、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券、住房按揭支持證券、資產(chǎn)支持證券等及經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的國(guó)際金融組織（附件2）發(fā)行的證券；

3.已與中國(guó)證監(jiān)會(huì)簽署雙邊監(jiān)管合作諒解備忘錄的國(guó)家或地區(qū)（附件3）證券市場(chǎng)掛牌交易的普通股、優(yōu)先股、全球存托憑證和美國(guó)存托憑證、房地產(chǎn)信托憑證；

4.在已與中國(guó)證監(jiān)會(huì)簽署雙邊監(jiān)管合作諒解備忘錄的國(guó)家或地區(qū)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)登記注冊(cè)的公募基金；

5.與固定收益、股權(quán)、信用、商品指數(shù)、基金等標(biāo)的物掛鉤的結(jié)構(gòu)性投資產(chǎn)品；

6.遠(yuǎn)期合約、互換及經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的境外交易所（附件4）上市交易的權(quán)證、期權(quán)、期貨等金融衍生產(chǎn)品。

前款第1項(xiàng)所稱銀行應(yīng)當(dāng)是中資商業(yè)銀行在境外設(shè)立的分行或在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度達(dá)到中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)（附件5）的境外銀行。

（二）除中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定外，基金、集合計(jì)劃不得有下列行為：

1.購(gòu)買不動(dòng)產(chǎn)。

2.購(gòu)買房地產(chǎn)抵押按揭。

3.購(gòu)買貴重金屬或代表貴重金屬的憑證。

4.購(gòu)買實(shí)物商品。

5.除應(yīng)付贖回、交易清算等臨時(shí)用途以外，借入現(xiàn)金。該臨時(shí)用途借入現(xiàn)金的比例不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的10%。

6.利用融資購(gòu)買證券，但投資金融衍生品除外。

7.參與未持有基礎(chǔ)資產(chǎn)的賣空交易。

8.從事證券承銷業(yè)務(wù)。

9.中國(guó)證監(jiān)會(huì)禁止的其他行為。

（三）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、投資顧問(wèn)不得有下列行為：

1.不公平對(duì)待不同客戶或不同投資組合。

2.除法律法規(guī)規(guī)定以外，向任何第三方泄露客戶資料。

3.中國(guó)證監(jiān)會(huì)禁止的其他行為。

（四）投資比例限制

1.單只基金、集合計(jì)劃持有同一家銀行的存款不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃凈值的20%。在基金、集合計(jì)劃托管賬戶的存款可以不受上述限制。

2.單只基金、集合計(jì)劃持有同一機(jī)構(gòu)（政府、國(guó)際金融組織除外）發(fā)行的證券市值不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃凈值的10%。指數(shù)基金可以不受上述限制。

3.單只基金、集合計(jì)劃持有與中國(guó)證監(jiān)會(huì)簽署雙邊監(jiān)管合作諒解備忘錄國(guó)家或地區(qū)以外的其他國(guó)家或地區(qū)證券市場(chǎng)掛牌交易的證券資產(chǎn)不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的10%，其中持有任一國(guó)家或地區(qū)市場(chǎng)的證券資產(chǎn)不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的3%。

4.基金、集合計(jì)劃不得購(gòu)買證券用于控制或影響發(fā)行該證券的機(jī)構(gòu)或其管理層。同一境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者管理的全部基金、集合計(jì)劃不得持有同一機(jī)構(gòu)10%以上具有投票權(quán)的證券發(fā)行總量。指數(shù)基金可以不受上述限制。

前項(xiàng)投資比例限制應(yīng)當(dāng)合并計(jì)算同一機(jī)構(gòu)境內(nèi)外上市的總股本，同時(shí)應(yīng)當(dāng)一并計(jì)算全球存托憑證和美國(guó)存托憑證所代表的基礎(chǔ)證券，并假設(shè)對(duì)持有的股本權(quán)證行使轉(zhuǎn)換。

5.單只基金、集合計(jì)劃持有非流動(dòng)性資產(chǎn)市值不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃凈值的10%。

前項(xiàng)非流動(dòng)性資產(chǎn)是指法律或基金合同、集合計(jì)劃合同規(guī)定的流通受限證券以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的其他資產(chǎn)。

6.單只基金、集合計(jì)劃持有境外基金的市值合計(jì)不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃凈值的10%。持有貨幣市場(chǎng)基金可以不受上述限制。

7.同一境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者管理的全部基金、集合計(jì)劃持有任何一只境外基金，不得超過(guò)該境外基金總份額的20％。

若基金、集合計(jì)劃超過(guò)上述投資比例限制，應(yīng)當(dāng)在超過(guò)比例后30個(gè)工作日內(nèi)采用合理的商業(yè)措施減倉(cāng)以符合投資比例限制要求。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)證券市場(chǎng)發(fā)展情況或基金、集合計(jì)劃具體個(gè)案，可以調(diào)整上述投資比例。

（五）基金中基金

1.每只境外基金投資比例不超過(guò)基金中基金資產(chǎn)凈值的20％。基金中基金投資境外傘型基金的，該傘型基金應(yīng)當(dāng)視為一只基金。

2.基金中基金不得投資于以下基金：

（1）其他基金中基金；

（2）聯(lián)接基金（AFeederFund）；

（3）投資于前述兩項(xiàng)基金的傘型基金子基金。

3.主要投資于基金的集合計(jì)劃，參照上述規(guī)定執(zhí)行。

（六）金融衍生品投資

基金、集合計(jì)劃投資衍生品應(yīng)當(dāng)僅限于投資組合避險(xiǎn)或有效管理，不得用于投機(jī)或放大交易，同時(shí)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守下列規(guī)定：

1.單只基金、集合計(jì)劃的金融衍生品全部敞口不得高于該基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的100％。

2.單只基金、集合計(jì)劃投資期貨支付的初始保證金、投資期權(quán)支付或收取的期權(quán)費(fèi)、投資柜臺(tái)交易衍生品支付的初始費(fèi)用的總額不得高于基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的10％。

3.基金、集合計(jì)劃投資于遠(yuǎn)期合約、互換等柜臺(tái)交易金融衍生品，應(yīng)當(dāng)符合以下要求：

（1）所有參與交易的對(duì)手方（中資商業(yè)銀行除外）應(yīng)當(dāng)具有不低于中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)。

（2）交易對(duì)手方應(yīng)當(dāng)至少每個(gè)工作日對(duì)交易進(jìn)行估值，并且基金、集合計(jì)劃可在任何時(shí)候以公允價(jià)值終止交易。

（3）任一交易對(duì)手方的市值計(jì)價(jià)敞口不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)凈值的20％。

4.基金、集合計(jì)劃擬投資衍生品，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者在產(chǎn)品募集申請(qǐng)中應(yīng)當(dāng)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提交基金、集合計(jì)劃投資衍生品的風(fēng)險(xiǎn)管理流程、擬采用的組合避險(xiǎn)、有效管理策略。

5.境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)在每只基金、集合計(jì)劃會(huì)計(jì)年度結(jié)束后60個(gè)工作日內(nèi)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提交包括衍生品頭寸及風(fēng)險(xiǎn)分析年度報(bào)告。

6.基金、集合計(jì)劃不得直接投資與實(shí)物商品相關(guān)的衍生品。

（七）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者管理的基金、集合計(jì)劃可以參與證券借貸交易，并且應(yīng)當(dāng)遵守下列規(guī)定：

1.所有參與交易的對(duì)手方（中資商業(yè)銀行除外）應(yīng)當(dāng)具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)。

2.應(yīng)當(dāng)采取市值計(jì)價(jià)制度進(jìn)行調(diào)整以確保擔(dān)保物市值不低于已借出證券市值的102％。

3.借方應(yīng)當(dāng)在交易期內(nèi)及時(shí)向基金、集合計(jì)劃支付已借出證券產(chǎn)生的所有股息、利息和分紅。一旦借方違約，基金、集合計(jì)劃根據(jù)協(xié)議和有關(guān)法律有權(quán)保留和處置擔(dān)保物以滿足索賠需要。

4.除中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定外，擔(dān)保物可以是以下金融工具或品種：

（1）現(xiàn)金；

（2）存款證明；

（3）商業(yè)票據(jù)；

（4）政府債券；

（5）中資商業(yè)銀行或由不低于中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)的境外金融機(jī)構(gòu)（作為交易對(duì)手方或其關(guān)聯(lián)方的除外）出具的不可撤銷信用證。

5.基金、集合計(jì)劃有權(quán)在任何時(shí)候終止證券借貸交易并在正常市場(chǎng)慣例的合理期限內(nèi)要求歸還任一或所有已借出的證券。

6.境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)基金、集合計(jì)劃參與證券借貸交易中發(fā)生的任何損失負(fù)相應(yīng)責(zé)任。

（八）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者管理的基金、集合計(jì)劃可以根據(jù)正常市場(chǎng)慣例參與正回購(gòu)交易、逆回購(gòu)交易，并且應(yīng)當(dāng)遵守下列規(guī)定：

1.所有參與正回購(gòu)交易的對(duì)手方（中資商業(yè)銀行除外）應(yīng)當(dāng)具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用評(píng)級(jí)。

2.參與正回購(gòu)交易，應(yīng)當(dāng)采取市值計(jì)價(jià)制度對(duì)賣出收益進(jìn)行調(diào)整以確保現(xiàn)金不低于已售出證券市值的102％。一旦買方違約，基金、集合計(jì)劃根據(jù)協(xié)議和有關(guān)法律有權(quán)保留或處置賣出收益以滿足索賠需要。

3.買方應(yīng)當(dāng)在正回購(gòu)交易期內(nèi)及時(shí)向基金、集合計(jì)劃支付售出證券產(chǎn)生的所有股息、利息和分紅。

4.參與逆回購(gòu)交易，應(yīng)當(dāng)對(duì)購(gòu)入證券采取市值計(jì)價(jià)制度進(jìn)行調(diào)整以確保已購(gòu)入證券市值不低于支付現(xiàn)金的102％。一旦賣方違約，基金、集合計(jì)劃根據(jù)協(xié)議和有關(guān)法律有權(quán)保留或處置已購(gòu)入證券以滿足索賠需要。

5.境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)基金、集合計(jì)劃參與證券正回購(gòu)交易、逆回購(gòu)交易中發(fā)生的任何損失負(fù)相應(yīng)責(zé)任。

（九）基金、集合計(jì)劃參與證券借貸交易、正回購(gòu)交易，所有已借出而未歸還證券總市值或所有已售出而未回購(gòu)證券總市值均不得超過(guò)基金、集合計(jì)劃總資產(chǎn)的50％。

前項(xiàng)比例限制計(jì)算，基金、集合計(jì)劃因參與證券借貸交易、正回購(gòu)交易而持有的擔(dān)保物、現(xiàn)金不得計(jì)入基金、集合計(jì)劃總資產(chǎn)。

（十）基金、集合計(jì)劃如參與證券借貸交易、正回購(gòu)交易、逆回購(gòu)交易，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定建立適當(dāng)?shù)膬?nèi)控制度、操作程序和進(jìn)行檔案管理。

六、費(fèi)用及凈值計(jì)算

（一）基金中基金應(yīng)當(dāng)有合理的管理費(fèi)率和銷售費(fèi)用安排。如委托投資顧問(wèn)的，投資顧問(wèn)費(fèi)用可以從基金資產(chǎn)中列支。

（二）基金、集合計(jì)劃份額凈值應(yīng)當(dāng)至少每周計(jì)算并披露一次，如基金、集合計(jì)劃投資衍生品，應(yīng)當(dāng)在每個(gè)工作日計(jì)算并披露。

（三）基金、集合計(jì)劃份額凈值應(yīng)當(dāng)在估值日后2個(gè)工作日內(nèi)披露。

（四）基金、集合計(jì)劃份額凈值應(yīng)當(dāng)以人民幣或美元等主要外匯貨幣單獨(dú)或同時(shí)計(jì)算并披露。

（五）基金、集合計(jì)劃資產(chǎn)的每一買入、賣出交易應(yīng)當(dāng)在最近份額凈值計(jì)算中得到反映。

（六）流動(dòng)性受限的證券估值可以參照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行。

（七）衍生品的估值可以參照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行。

（八）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)合理確定開(kāi)放式基金資產(chǎn)價(jià)格的選取時(shí)間，并在招募說(shuō)明書(shū)和基金合同中載明。

（九）開(kāi)放式基金、集合計(jì)劃凈值及申購(gòu)贖回價(jià)格的具體計(jì)算方法應(yīng)當(dāng)在基金、集合計(jì)劃合同和招募說(shuō)明書(shū)中載明，并明確小數(shù)點(diǎn)后的位數(shù)。

（十）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)自接受持有人有效贖回申請(qǐng)之日起10個(gè)工作日內(nèi)支付贖回款項(xiàng)，但中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。

（十一）基金合同可以約定基金持有現(xiàn)金或政府債券的比例，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的特殊品種可以不受《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》第二十八條規(guī)定的比例限制。

（十二）開(kāi)放式基金和封閉式基金的基金合同應(yīng)當(dāng)約定每年基金收益分配的次數(shù)和基金收益分配的比例。基金收益分配可以不受《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》第三十五條規(guī)定的限制，但中國(guó)證監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。

七、信息披露

基金信息披露應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守有關(guān)規(guī)定并符合以下要求:

（一）可同時(shí)采用中、英文，并以中文為準(zhǔn)。

（二）可以人民幣、美元等主要外匯幣種計(jì)算并披露凈值及相關(guān)信息。涉及幣種之間轉(zhuǎn)換的，應(yīng)當(dāng)披露匯率數(shù)據(jù)來(lái)源，并保持一致性。如果出現(xiàn)改變，應(yīng)當(dāng)予以披露并說(shuō)明改變的理由。人民幣對(duì)主要外匯的匯率應(yīng)當(dāng)以報(bào)告期末最后一個(gè)估值日中國(guó)人民銀行或其授權(quán)機(jī)構(gòu)公布的人民幣匯率中間價(jià)為準(zhǔn)。

（三）境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者如委托投資顧問(wèn)的，應(yīng)當(dāng)在招募說(shuō)明書(shū)中進(jìn)行披露，內(nèi)容應(yīng)當(dāng)包括但不限于：投資顧問(wèn)名稱、注冊(cè)地址、辦公地址、法定代表人、成立時(shí)間、最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)管理規(guī)模、主要聯(lián)系人及其聯(lián)系電話、傳真、電子郵箱、主要負(fù)責(zé)人員教育背景、從業(yè)經(jīng)歷、取得的從業(yè)資格和專業(yè)職稱介紹等。

（四）基金運(yùn)作期間如遇境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、投資顧問(wèn)主要負(fù)責(zé)人員變動(dòng)，境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為該事件有可能對(duì)基金投資產(chǎn)生重大影響，應(yīng)當(dāng)及時(shí)公告，并在更新的招募說(shuō)明書(shū)中予以說(shuō)明。

（五）托管人如委托境外托管人的，應(yīng)當(dāng)在招募說(shuō)明書(shū)中公告境外托管人相關(guān)信息，內(nèi)容至少應(yīng)當(dāng)包括名稱、注冊(cè)地址、辦公地址、法定代表人、成立時(shí)間、最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)收資本、托管資產(chǎn)規(guī)模、信用等級(jí)等。

（六）基金如投資金融衍生品的，應(yīng)當(dāng)在基金合同、招募說(shuō)明書(shū)中詳細(xì)說(shuō)明擬投資的衍生品種及其基本特性、擬采取的組合避險(xiǎn)、有效管理策略及采取的方式、頻率。

（七）基金如投資境外基金的，應(yīng)當(dāng)披露基金與境外基金之間的費(fèi)率安排。

（八）基金如參與證券借貸、正回購(gòu)交易、逆回購(gòu)交易的，應(yīng)當(dāng)在基金合同、招募說(shuō)明書(shū)中按照有關(guān)規(guī)定進(jìn)行披露。

（九）基金應(yīng)當(dāng)在招募說(shuō)明書(shū)對(duì)投資境外市場(chǎng)可能產(chǎn)生的下列風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行披露：海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、政府管制風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、衍生品風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、會(huì)計(jì)核算風(fēng)險(xiǎn)、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、交易結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、金融模型風(fēng)險(xiǎn)、證券借貸/正回購(gòu)/逆回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、小市值/新興市場(chǎng)/高科技公司股票風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、初級(jí)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)、大宗交易風(fēng)險(xiǎn)等。披露的內(nèi)容應(yīng)當(dāng)包括以上風(fēng)險(xiǎn)的定義、特征、可能發(fā)生的后果。

（十）基金應(yīng)當(dāng)按照有關(guān)規(guī)定對(duì)投票的方針、程序、文檔保管進(jìn)行披露。

（十一）基金應(yīng)當(dāng)按照全球投資表現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)(GIPS)計(jì)算和表述投資業(yè)績(jī)。

（十二）集合計(jì)劃的信息披露，參照上述規(guī)定執(zhí)行。

篇（7）

一、引言

隨著中國(guó)大陸私募股權(quán)投資基金（Private Equity，以下簡(jiǎn)稱PE）的快速發(fā)展，PE規(guī)模與相對(duì)落后管理水平間的矛盾日益突出，PE投資者在基金存續(xù)期內(nèi)較難了解到基金的真實(shí)價(jià)值，這給投資者本身的風(fēng)險(xiǎn)管控和投資評(píng)價(jià)帶來(lái)困難。本文擬結(jié)合現(xiàn)有PE的估值方法，探討在實(shí)務(wù)中采用何種操作方式可讓估值方法更具合理性及公信力。

二、PE估值的現(xiàn)實(shí)意義

PE是以非上市公司股權(quán)為投資對(duì)象的基金，與公開(kāi)募集的基金相比具有投資者數(shù)量有限的特點(diǎn)，因此在現(xiàn)行的相關(guān)投資基金法規(guī)中并未對(duì)PE價(jià)值評(píng)估方法有明確的規(guī)范，但PE估值對(duì)投資者和管理者仍有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

（一）對(duì)PE投資者而言

由于PE的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，包括信托機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以及基金，由于它們本身需要對(duì)其資金提供者的收益和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)責(zé)，大都屬于風(fēng)險(xiǎn)厭惡型投資者。若PE管理人能定期披露其所管理的基金價(jià)值及價(jià)值變動(dòng)情況，投資者則可以以此來(lái)對(duì)投資的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)判。如果其投資收益和風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)低于預(yù)期，投資者將對(duì)管理人失去信心，可能考慮撤銷后續(xù)的投資額度，改為安排其他投資；若收益和風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)高于預(yù)期，投資者也可盡早調(diào)整投資策略，向管理人爭(zhēng)取更大的后續(xù)投資份額。另外，由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，金融工具必須以公允價(jià)值作為確認(rèn)和計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，投資者需要真實(shí)的公允價(jià)值以計(jì)量投資。

（二）對(duì)PE管理者而言

隨著PE規(guī)模的擴(kuò)大，將吸引更多的投資者，按目前PE廣泛采用的有限合伙制形式，投資者數(shù)量的上限可達(dá)50人。PE管理者定期向投資者披露基金價(jià)值能提高其金融服務(wù)的水平，提高投資者對(duì)PE管理團(tuán)隊(duì)勝任能力的認(rèn)可程度、信任度以及PE管理團(tuán)隊(duì)在業(yè)內(nèi)的知名度，為PE的后期發(fā)行做良好的鋪墊。同時(shí)，PE的價(jià)值主要由所投項(xiàng)目的價(jià)值組成，經(jīng)過(guò)合理評(píng)估后的基金價(jià)值可成為評(píng)價(jià)基金經(jīng)理投資業(yè)績(jī)的依據(jù)之一。

三、PE估值方法的合理性

（一）現(xiàn)有主流基金評(píng)估方法及分析

目前對(duì)PE主要的估值方法是先根據(jù)行業(yè)評(píng)估準(zhǔn)則評(píng)估基金投資項(xiàng)目池中已投資的單個(gè)投資項(xiàng)目的價(jià)值，而后將這些單個(gè)項(xiàng)目的價(jià)值進(jìn)行加總計(jì)算出PE的價(jià)值，這種方法也被稱為“自下而上”①的估值技術(shù)，與在公開(kāi)證券市場(chǎng)上市的證券基金所用的估值方法類似。對(duì)單個(gè)投資項(xiàng)目的價(jià)值主要有以下評(píng)估方法：

1.可比公司法

可比公司法主要通過(guò)分析可比公司的交易和營(yíng)運(yùn)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)得到該公司在公開(kāi)的資本市場(chǎng)的隱含價(jià)值，主要使用的可比指標(biāo)包括：市盈率（股價(jià)／每股利潤(rùn)）、市凈率（股價(jià)／每股凈資產(chǎn)）、企業(yè)價(jià)值／EBITDA、企業(yè)價(jià)值／收入、企業(yè)價(jià)值／用戶數(shù)等。可比公司法的優(yōu)點(diǎn)在于基于市場(chǎng)公開(kāi)的價(jià)值信息，易于得到投資者的認(rèn)可；缺點(diǎn)在于可比公司難以尋找且其市場(chǎng)價(jià)值易受政策面的影響而不準(zhǔn)確。

2.現(xiàn)金流折現(xiàn)法

現(xiàn)金流折現(xiàn)法主要通過(guò)預(yù)測(cè)未來(lái)若干年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，并用恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率和終值計(jì)算方法計(jì)算這些現(xiàn)金流和終值的貼現(xiàn)值，以此計(jì)算企業(yè)價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。現(xiàn)金流折現(xiàn)法的優(yōu)點(diǎn)是理論最完善且反映了對(duì)項(xiàng)目未來(lái)的預(yù)測(cè)，受市場(chǎng)短期變化和非經(jīng)濟(jì)因素的影響較少；缺點(diǎn)是折現(xiàn)率、增長(zhǎng)率等假設(shè)條件難以準(zhǔn)確預(yù)計(jì)。

使用可比公司法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)單個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，各有優(yōu)缺點(diǎn)，在實(shí)務(wù)操作中可將兩種方法結(jié)合使用。但在加總各項(xiàng)單個(gè)投資項(xiàng)目的價(jià)值后，尚不能全面反映私募股權(quán)基金價(jià)值，因?yàn)閺挠邢藓匣锶说慕嵌葋?lái)看，PE秉持的是一種購(gòu)買并持有的投資理念，價(jià)值應(yīng)涵蓋投資持有到期并計(jì)劃退出的時(shí)間點(diǎn)。因而，簡(jiǎn)單將項(xiàng)目?jī)r(jià)值加總不能為有限合伙人提供私募股權(quán)基金的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。基金的整體價(jià)值除了已投資項(xiàng)目的價(jià)值，還應(yīng)包括擬投資部分預(yù)期產(chǎn)生的價(jià)值。

（二）理想的基金評(píng)估方式探討

根據(jù)以上論述，基金的整體價(jià)值從投資者的角度來(lái)看，應(yīng)包括已投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值和擬投資項(xiàng)目的預(yù)期價(jià)值兩部分內(nèi)容。

1.已投資項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估

對(duì)于已投資項(xiàng)目，評(píng)估其價(jià)值可將可比公司法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法相結(jié)合，使得兩種方法的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。若在一個(gè)有效市場(chǎng)中能找到一家或一批與所投資項(xiàng)目的行業(yè)、產(chǎn)品周期、生產(chǎn)規(guī)模、客戶群體相似度很高的上市公司，則可以采用可比公司法；若相似度不高，則可以分行業(yè)性質(zhì)按可比公司法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法進(jìn)行評(píng)估。如：新能源、新材料等處于成長(zhǎng)期的高新技術(shù)企業(yè)，可使用市盈率、市凈率、企業(yè)價(jià)值／EBITDA、企業(yè)價(jià)值／收入等可比公司法；傳統(tǒng)制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)，可使用現(xiàn)金流折現(xiàn)法；或者兩種方法同時(shí)使用，取其算術(shù)平均值。

2.擬投資項(xiàng)目的預(yù)期價(jià)值評(píng)估

PE的預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流不僅從已投資的項(xiàng)目中產(chǎn)生，而且還從即將進(jìn)行的投資中產(chǎn)生。由于PE基金經(jīng)理在項(xiàng)目投資過(guò)程中，會(huì)選擇最佳的時(shí)機(jī)進(jìn)入，投資總是分批進(jìn)行的，因此截至定期評(píng)估的時(shí)點(diǎn)，仍會(huì)存有部分未投放的資金。在評(píng)估擬投資項(xiàng)目的預(yù)期價(jià)值時(shí)，可將這些未投放的資金以項(xiàng)目池中尚未投資部分所需資金量大小為權(quán)重?cái)偡种疗渲校侔瓷鲜鲆淹顿Y項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，計(jì)算出還未投資部分的預(yù)期價(jià)值。

3.局限性

以上對(duì)基金價(jià)值的評(píng)估方法是基于既定項(xiàng)目池中的投資項(xiàng)目來(lái)預(yù)測(cè)的，而現(xiàn)行基金發(fā)展過(guò)程中，PE的管理人有時(shí)在募集資金到位后才確定投資項(xiàng)目。在投資過(guò)程中，因投資項(xiàng)目的收益會(huì)隨著市場(chǎng)形勢(shì)的變化而發(fā)生變化，這樣就導(dǎo)致了所投和擬投的項(xiàng)目不會(huì)總是固定不變。所以當(dāng)項(xiàng)目變化，就會(huì)使基金價(jià)值失去可比性。

四、PE估值方法的公信力

中國(guó)證監(jiān)會(huì)從1999年實(shí)施《證券投資基金信息披露指引》開(kāi)始，就不斷地通過(guò)各類法律法規(guī)規(guī)范公募基金的估值方法及審核流程，提高基金估值方法及結(jié)果的公信力，但對(duì)于PE基金的估值規(guī)范卻并未明確。筆者認(rèn)為可采取以下方法提高PE基金估值的公信力。

（一）由具有公信力的機(jī)構(gòu)審核

由于PE募集的對(duì)象大都是特定投資者，因此目前PE管理人主要采用與現(xiàn)有投資者共同探討并認(rèn)定的估值方法來(lái)對(duì)基金價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。但此做法缺乏第三方的審核，造成公信力的缺失，對(duì)基金后續(xù)進(jìn)入者缺乏說(shuō)服力。

1.選擇具有公信力的投資人審核

由于目前PE基金廣泛采用有限合伙的形式，而合伙企業(yè)并不是一個(gè)金融機(jī)構(gòu)，其設(shè)計(jì)基金估值方法并披露基金價(jià)值存在公信力不足。基金管理人可與投資人共同設(shè)計(jì)基金估值的方法，并讓具有公信力的投資人審核估值方法及過(guò)程，并按期披露基金價(jià)值。例如，PE基金的投資人中含有信托等機(jī)構(gòu)投資者，就可讓信托公司審核該基金的估值方法并按期披露價(jià)值，因?yàn)樾磐泄臼墙鹑跈C(jī)構(gòu)，具有第三方監(jiān)管資質(zhì)，這樣處理可提高基金估值方法的公信力。

2.由托管銀行審核

目前PE的托管銀行與公募基金的托管銀行所起的作用差別較大，PE的托管銀行只起到資金存儲(chǔ)并保障資金安全的作用，無(wú)法起到審核估值方法并對(duì)外披露的作用，這也與PE基金有關(guān)估值的相關(guān)法規(guī)不完善有一定的關(guān)系。但為了提高PE基金估值的公信力，PE管理人可與托管銀行商議在托管協(xié)議中增加托管銀行審核估值方法、估值過(guò)程及按期披露的職能，使得PE托管銀行起到與公募基金托管銀行相同的作用，從而增加估值方法的公信力。

（二）保持估值方法的連貫性

由于股權(quán)投資的收益體現(xiàn)是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，其價(jià)值變動(dòng)相對(duì)證券投資緩慢，PE基金無(wú)需做到像公募基金那樣頻繁披露基金價(jià)值。但為了保證各披露期基金價(jià)值的可比性，確保后續(xù)進(jìn)入者的公正性，需要PE管理者在初始確定基金評(píng)估方法之后，應(yīng)保持基金價(jià)值評(píng)估方法在整個(gè)存續(xù)期內(nèi)一致。

（三）考慮監(jiān)管層的相關(guān)規(guī)范

目前，國(guó)內(nèi)政府及行業(yè)層面均未對(duì)PE的價(jià)值評(píng)估方法形成一套完善的規(guī)范，但隨著PE的逐漸壯大，制定價(jià)值披露的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)已迫在眉睫。正在征求意見(jiàn)的新《基金法》擬將PE基金的規(guī)范一并納入，因此，PE管理者在制定符合自身實(shí)際的價(jià)值評(píng)估方法時(shí)，應(yīng)考慮政府監(jiān)管層制定PE基金估值方法的最新要求。

篇（8）

據(jù)了解，這也是泰達(dá)宏利旗下首只量化基金產(chǎn)品。今年以來(lái)，跌宕起伏的行情持續(xù)考驗(yàn)基金投資管理能力。然而量化基金表現(xiàn)卻一枝獨(dú)秀。銀河數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2012年一季度，上證綜指上漲2.88%，同期標(biāo)準(zhǔn)股票型基金平均業(yè)績(jī)?yōu)?.31%，而量化基金的平均業(yè)績(jī)?yōu)?.92%。

逆向投資正當(dāng)時(shí)

“其實(shí)對(duì)于逆向投資策略，投資者并不陌生，巴菲特名言‘在別人恐懼時(shí)貪婪，在別人貪婪時(shí)恐懼’就是逆向投資思維的一種表述。”泰達(dá)宏利逆向策略基金擬任基金經(jīng)理焦云告訴時(shí)代周報(bào)記者，逆向投資策略就是對(duì)抗人性從眾的心理弱點(diǎn)，避開(kāi)機(jī)構(gòu)扎堆的熱門(mén)股、題材股，尋找被市場(chǎng)忽略或股價(jià)被嚴(yán)重低估的成長(zhǎng)類股票。

在焦云看來(lái)，逆向投資強(qiáng)調(diào)的不隨波逐流，不是簡(jiǎn)單的和市場(chǎng)趨勢(shì)作對(duì)，也不是簡(jiǎn)單的掘金冷門(mén)股，而是在研判大勢(shì)的基礎(chǔ)上，對(duì)上市公司本身的投資價(jià)值進(jìn)行分析，以適當(dāng)價(jià)格介入股價(jià)被嚴(yán)重低估的股票，獲取估值回歸帶來(lái)的投資收益。

焦云指出，在市場(chǎng)整體震蕩，短期內(nèi)板塊頻繁輪動(dòng)的情況下，每一種投資思維都能在市場(chǎng)中占有一席之地。逆向投資策略瞄準(zhǔn)被市場(chǎng)忽視、低估、看空的“非主流”股票，極有可能挖掘出一些蘊(yùn)含著巨大投資潛力的個(gè)股，捕捉一些結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)。

據(jù)焦云介紹，逆向投資在海外已有30多年的發(fā)展歷史，經(jīng)過(guò)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)先驅(qū)丹尼爾?卡納曼和“逆向投資之父”戴維?德雷曼的努力，逆向投資理論從一種交易策略上升為一種主要的投資策略，據(jù)彭博社數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，現(xiàn)在全球已有100多只逆向投資基金，規(guī)模超過(guò)百億歐元。

1月份，華安基金也申報(bào)一只逆向策略股票型基金，目前正在證監(jiān)會(huì)報(bào)批程序中。分析認(rèn)為，受歐債危機(jī)、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等因素影響，A股在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)都將維持寬幅震蕩的局面，但其中不乏個(gè)股結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，這一市場(chǎng)格局為逆向投資策略提供了好機(jī)會(huì)。

量化基金擴(kuò)容潮起

除了泰達(dá)宏利，今年以來(lái)已有多家基金公司已經(jīng)開(kāi)始在量化產(chǎn)品方面布局。比如工銀瑞信3月剛剛發(fā)行了旗下第一只量化基金―工銀量化策略股票基金；富國(guó)基金開(kāi)始大力打造旗下圍繞量化投資的子品牌。

所謂量化投資，是指通過(guò)建立數(shù)學(xué)模型并應(yīng)用量化分析方法進(jìn)行選股和操作管理。量化投資在海外已有逾30年歷史，但在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，自2004年光大保德信發(fā)行光大保德信量化核心基金才正式起步，至2009年底，量化基金方才相繼跟進(jìn)成立，并迅速發(fā)展壯大。據(jù)好買基金研究中心數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至目前，已有16只量化基金成立。

“主要是現(xiàn)在公募基金產(chǎn)品發(fā)行越來(lái)越多，同質(zhì)化現(xiàn)象較嚴(yán)重，相較而言，獨(dú)辟蹊徑的量化產(chǎn)品顯得吸引力更大。此外，今年年初以來(lái)量化基金的不錯(cuò)業(yè)績(jī)也支撐了這波擴(kuò)容。”好買基金研究員劉天天告訴時(shí)代周報(bào)記者。銀河數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2012年一季度，上證綜指上漲2.88%，同期標(biāo)準(zhǔn)股票型基金平均業(yè)績(jī)?yōu)?.31%，而量化基金的平均業(yè)績(jī)?yōu)?.92%。

“在量化投資領(lǐng)域，出現(xiàn)了很多杰出的投資者，如詹姆斯?西蒙斯。” 有著8年海外量化投資經(jīng)驗(yàn)的工銀基本面量化基金經(jīng)理游凜峰表示，“他們依靠數(shù)學(xué)模型和神秘的公式掃描市場(chǎng)，捕捉機(jī)會(huì)。”據(jù)了解，詹姆斯?西蒙斯管理的大獎(jiǎng)?wù)禄?989-2007年均收益率高達(dá)35%，而“股神”巴菲特在同期的平均年回報(bào)大約為20%。

篇（9）

建信內(nèi)生動(dòng)力股票型基金(以下簡(jiǎn)稱內(nèi)生動(dòng)力)擬任基金經(jīng)理卓利偉表示，從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)看，由于勞動(dòng)力成本的剛性上升與農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲等因素，國(guó)內(nèi)通脹的壓力仍較大；由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型的要求，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)與產(chǎn)能過(guò)剩相關(guān)行業(yè)的政策調(diào)控也將趨于長(zhǎng)期化。這些因素都是影響股市的重要因素。“在這個(gè)背景下，四季度出現(xiàn)明顯的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)的可能性不是很大，階段性的、結(jié)構(gòu)性的行情特征仍將延續(xù)。而從股市流動(dòng)性方面看，由于房地產(chǎn)行業(yè)的嚴(yán)厲調(diào)控可能導(dǎo)致企業(yè)與居民的金融資產(chǎn)部分轉(zhuǎn)向證券市場(chǎng)的投資，這個(gè)因素的效應(yīng)可能在未來(lái)一段時(shí)間有所體現(xiàn)。”

中小市值成長(zhǎng)型與主題性投資的部分股票的估值仍較高，市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)較為明顯，再加上中小板、創(chuàng)業(yè)板限售股將逐漸迎來(lái)較大規(guī)模的解禁，這將對(duì)四季度的市場(chǎng)產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。卓利偉認(rèn)為， “隨著國(guó)慶節(jié)后周期類股票的相對(duì)估值水平得到較大程度上的修復(fù)，周期類與消費(fèi)類股票的估值比較關(guān)系將逐漸趨于均衡，市場(chǎng)將重新回歸到對(duì)基本面的把握上。“作為理性客觀的投資者，我們不應(yīng)該簡(jiǎn)單以周期或非周期、大股票或小股票、價(jià)值與成長(zhǎng)的二元結(jié)構(gòu)思維來(lái)指導(dǎo)投資。要基于基本面分析與估值比較，同時(shí)兼顧流動(dòng)性與市場(chǎng)預(yù)期的階段性變化，動(dòng)態(tài)優(yōu)化投資組合與資產(chǎn)配置，這才是合適可行的投資方法。”

抓住內(nèi)生概念分享增長(zhǎng)收益

基于這種判斷，卓利偉表示，即將發(fā)行的內(nèi)生動(dòng)力會(huì)以自下而上的策略為主，著眼行業(yè)中觀、精選個(gè)股，同時(shí)輔之以自上而下的資產(chǎn)配置策略，從更多維度優(yōu)化資產(chǎn)配置和投資組合。他認(rèn)為，內(nèi)生性行業(yè)的特征是其需求在國(guó)內(nèi)、對(duì)民生改善與城鎮(zhèn)化建設(shè)更為敏感、行業(yè)與公司的成長(zhǎng)性具備較好的持續(xù)性。根據(jù)各行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性增長(zhǎng)過(guò)程中所起到的作用，可將內(nèi)生性行業(yè)分為以下3大類型：消費(fèi)性、投資性及服務(wù)性內(nèi)生動(dòng)力行業(yè)。

消費(fèi)性內(nèi)生動(dòng)力行業(yè)

居民收入增長(zhǎng)等因素引領(lǐng)消費(fèi)需求增加和結(jié)構(gòu)升級(jí)，從而成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展內(nèi)生性動(dòng)力的行業(yè)。從長(zhǎng)期看，隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，消費(fèi)支出比例也逐步上升，住房、車輛、電器、餐飲、旅游等各方面的消費(fèi)將相應(yīng)增長(zhǎng)。此類行業(yè)包括農(nóng)林牧漁、食品飲料、家用電器、紡織服裝、餐飲旅游、醫(yī)藥生物、電子元器件和信息設(shè)備等。

投資性內(nèi)生動(dòng)力行業(yè)

政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施和民間投資的增加會(huì)帶動(dòng)上中下游行業(yè)的發(fā)展，從而成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展內(nèi)生性動(dòng)力的行業(yè)。徹底摒棄資源型粗放型發(fā)展模式，必然會(huì)加強(qiáng)對(duì)生態(tài)環(huán)境保護(hù)的投資，對(duì)節(jié)能產(chǎn)品的支持，加快新能源行業(yè)的發(fā)展。此行業(yè)包括與新能源相關(guān)的自然資源、提高生產(chǎn)效率的技術(shù)與裝備、以及與城鎮(zhèn)化深入息息相關(guān)的投資品行業(yè)等。

服務(wù)性內(nèi)生動(dòng)力行業(yè)

在消費(fèi)增長(zhǎng)、投資增加的過(guò)程中，將有部分行業(yè)為經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生性發(fā)展提供配套服務(wù)。在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)基本面、鞏固傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，將著力提高居民生活質(zhì)量。此行業(yè)包括金融服務(wù)、信息服務(wù)、交通運(yùn)輸、商業(yè)貿(mào)易及公用事業(yè)等。

卓利偉表示，建信內(nèi)生動(dòng)力基金將努力在上述3個(gè)領(lǐng)域?qū)ふ腋玫募?xì)分行業(yè)與優(yōu)秀公司進(jìn)行投資，力求獲得較好的超額收益。

買基金要有一顆平常心

卓利偉稱，共同基金的本質(zhì)是普通投資者分享國(guó)民經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。普通投資者在投資共同基金尤其是股票型基金要有―個(gè)理性的、客觀的心態(tài)。

一是合理預(yù)期收益率：買基金不會(huì)一夜暴富，對(duì)公募基金的收益率預(yù)期不宜過(guò)高。從歐美發(fā)達(dá)市場(chǎng)的歷史看，股票指數(shù)的長(zhǎng)期年化收益率在5％左右，而好的基金能在較長(zhǎng)時(shí)期戰(zhàn)勝指數(shù)，所以預(yù)期基金的長(zhǎng)期年化收益率在E8％左右可能是合適的，而預(yù)期50％顯然是不合適的；國(guó)內(nèi)也有不少公募基金的長(zhǎng)期年化收益率還是不錯(cuò)的。

二是合理分配家庭金融資產(chǎn)：基金投資同樣是有風(fēng)險(xiǎn)的，尤其在中短期。基金投資應(yīng)該是家庭金融資產(chǎn)配置的一部分，而非全部。

三是學(xué)會(huì)選擇好的團(tuán)隊(duì)：選擇較好的基金公司與能力強(qiáng)的投研團(tuán)隊(duì)十分重要，這是選擇基金品種最為重要的因素。

四是著眼長(zhǎng)期：從短期看，基金收益率的波動(dòng)性較大，由于基金合同的約束(如股票型基金的股票倉(cāng)位不低于60％)，甚至在某個(gè)階段出現(xiàn)較大幅度的下跌；但從長(zhǎng)期看，好的投研團(tuán)隊(duì)的投資能力會(huì)持續(xù)獲得好的超額收益，其基金可能會(huì)獲取較好的年化收益率。所以，基金產(chǎn)品不適宜短線交易。

個(gè)股：高質(zhì)量的成長(zhǎng)更為重要

篇（10）

基金經(jīng)理：王宏遠(yuǎn)

個(gè)人簡(jiǎn)歷：美國(guó)哥倫比亞大學(xué)國(guó)際關(guān)系學(xué)院公共管理碩士,曾任職深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券有限公司,1998年4月進(jìn)入公司,歷任公司研究員、投資部副總監(jiān)(主持工作)、天元基金經(jīng)理、開(kāi)元基金經(jīng)理。現(xiàn)任南方基金管理有限公司投資總監(jiān)，南方穩(wěn)健成長(zhǎng)基金的基金經(jīng)理。

近三年凈值增長(zhǎng)率：33.33％

領(lǐng)悟市場(chǎng)先機(jī)的智慧

文/王宏遠(yuǎn)

在去年繁復(fù)的股改背景下，在眾機(jī)構(gòu)紛紛“眾里尋他千百度”的迷茫之際，南方穩(wěn)健成長(zhǎng)基金緣何能領(lǐng)悟市場(chǎng)先機(jī)，抓住股改“G遇”呢？

簡(jiǎn)單“防御性投資”是個(gè)“美麗的錯(cuò)誤”

現(xiàn)在市場(chǎng)上有一些所謂的“防御性”股票的市盈率高達(dá)20～30倍，市場(chǎng)給這些個(gè)股如此高市盈率的理由是，這些個(gè)股未來(lái)一兩年每年業(yè)績(jī)有20%～30%的成長(zhǎng)，但是成熟市場(chǎng)給同樣高的市盈率則需要未來(lái)五年每年的平均成長(zhǎng)性有20%～30%。

在經(jīng)濟(jì)降溫的階段向華爾街學(xué)習(xí)防御性投資理念是正確的，但是片面地學(xué)習(xí)表象，而沒(méi)有理解實(shí)質(zhì)只會(huì)形成“防御性泡沫”，隨著泡沫的進(jìn)一步堆積，其破滅是必然的。我們目前正在清倉(cāng)這類股票。

股改背景下的市場(chǎng)變遷

2005年，中國(guó)市場(chǎng)正在經(jīng)歷的偉大變革――股權(quán)分置改革，將會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)深遠(yuǎn)影響。

股改之后，A股上市公司的估值水平從公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，不但低于成熟市場(chǎng)16～17倍的水平，而且已經(jīng)與全球主要新興市場(chǎng)國(guó)家12～13倍的平均市盈率接軌，而考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)前景，A股估值水平本身并不高，制約A股上漲的主要原因是上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的公信力不足以及市場(chǎng)參與者信心不足。股改之后A股藍(lán)籌股的估值將以H股的定價(jià)體系為重要參照，因?yàn)镠股是基于全流通下的定價(jià)且這種定價(jià)是市場(chǎng)化和具有國(guó)際公信力的。舉例說(shuō)，中興通訊在A股股改停牌期間H股漲了30%多，這對(duì)其A股復(fù)牌后直接填權(quán)的走勢(shì)起到了積極作用。

股改不僅是對(duì)歷史的補(bǔ)償，更重要的是借此改善A股上市公司的管制水平和公信力。

權(quán)證等衍生產(chǎn)品在股改中的引入，在A股市場(chǎng)上具有劃時(shí)代的意義。以認(rèn)購(gòu)權(quán)證為例，在券商創(chuàng)設(shè)機(jī)制存在的環(huán)境下，看好公司的人會(huì)去購(gòu)買股票，而持中立或者看空態(tài)度的機(jī)構(gòu)，也可能因?yàn)閯?chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證而成為公司正股的買方，從而增強(qiáng)做多的力量。這會(huì)使A股市場(chǎng)多年來(lái)“盤(pán)久必跌”的現(xiàn)象向成熟市場(chǎng)“盤(pán)久必漲”的規(guī)律靠攏。而認(rèn)沽權(quán)證的出現(xiàn)，則可以大大地提高上市公司的公信力。最起碼，在認(rèn)沽權(quán)證存續(xù)期間，諸如大股東侵害流通股股東利益，上市公司利潤(rùn)被關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移到集團(tuán)公司等現(xiàn)象會(huì)暫時(shí)消失，上市公司的高管和大股東會(huì)盡心盡力地做好經(jīng)營(yíng)。這樣有認(rèn)沽權(quán)證的公司的公信力提高了，投資這些公司自然會(huì)有超額收益，即使在權(quán)證二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格降溫以后，仍然會(huì)有豐厚的高于市場(chǎng)平均水平的收益，何況許多權(quán)證本身還有內(nèi)在價(jià)值存在。

A+H套利機(jī)會(huì)很大

新的投資機(jī)會(huì)還體現(xiàn)在目前同時(shí)擁有A股和H股的公司中，有少數(shù)公司A股和H股的差價(jià)在10%以內(nèi)，而預(yù)期股改中A股流通股東平均將得到10送3股左右的綜合對(duì)價(jià)，這樣買入A股在短期內(nèi)就存在20%以上的套利機(jī)會(huì)。即使按照最壞的打算，如果這些H股在未來(lái)兩三個(gè)月之內(nèi)果真下跌了20%以上，那么，A股市場(chǎng)其他藍(lán)籌股的下跌幅度肯定也不會(huì)小，投資上述A+H套利股的零收益與投資其他藍(lán)籌股的20%左右的負(fù)收益相比，仍然具有相對(duì)超額收益。

那些股改中配合有權(quán)證安排的大藍(lán)籌公司的未來(lái)前景看好。香港市場(chǎng)上股票很多，但主要的成交量都集中在少數(shù)的大藍(lán)籌及其衍生品種上，而未來(lái)A股市場(chǎng)也將會(huì)呈現(xiàn)出這樣的格局。外資對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的影響和推動(dòng)作用日趨明顯，而外資的特點(diǎn)是注重風(fēng)險(xiǎn)和收益的配比，并通過(guò)衍生產(chǎn)品來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，因此，具有衍生工具的大藍(lán)籌股將會(huì)受到更多資金的青睞。

年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)（開(kāi)放式偏股型基金）

易方達(dá)策略成長(zhǎng)基金（易方達(dá)基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：肖堅(jiān)

個(gè)人簡(jiǎn)歷：37歲，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士, 曾任香港安財(cái)投資有限公司財(cái)務(wù)部經(jīng)理,粵信(香港)投資有限公司業(yè)務(wù)部副經(jīng)理、廣東粵財(cái)信托投資公司基金部經(jīng)理，易方達(dá)基金管理公司投資管理部常務(wù)副總經(jīng)理,現(xiàn)任易方達(dá)基金公司總裁助理、基金投資部、研究部總經(jīng)理兼易方達(dá)策略成長(zhǎng)基金的基金經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：13.41％

策略應(yīng)對(duì)市場(chǎng)

文/肖 堅(jiān) 傅 浩

在剛剛過(guò)去的2005年，易方達(dá)策略成長(zhǎng)基金取得了相對(duì)較好的投資業(yè)績(jī)，全年凈值增長(zhǎng)率達(dá)到13.41%，在45只偏股型基金中排名第一，當(dāng)年分紅0.06元，截止到2005年底基金累計(jì)凈值達(dá)到1.25元。規(guī)模增長(zhǎng)率在所有股票型基金中也排名第一。能夠取得這樣的成績(jī)，與基金持有人長(zhǎng)期以來(lái)的大力支持分不開(kāi)的，同時(shí)，公司整個(gè)投資研究平臺(tái)也給策略成長(zhǎng)基金的運(yùn)作提供了很大的幫助。

長(zhǎng)期以來(lái)，我們判斷國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)還是一個(gè)新興的股票市場(chǎng)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。基于這種認(rèn)識(shí)，策略成長(zhǎng)基金從成立伊始，就確立了“策略應(yīng)對(duì)市場(chǎng)”的投資理念，堅(jiān)持“價(jià)值選股，策略配置”的投資風(fēng)格。將“以確定的企業(yè)價(jià)值應(yīng)對(duì)不確定的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，用靈活的配置策略來(lái)追求持續(xù)的超額回報(bào)”作為我們基本的投資思路。同時(shí)我們也意識(shí)到，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)也存在一批基本面優(yōu)秀、估值具有吸引力的個(gè)股，這使得股票市場(chǎng)會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持結(jié)構(gòu)分化、局部牛市的局面，通過(guò)深入的基本面研究的價(jià)值選股和靈活的組合配置策略可以較好地化解風(fēng)險(xiǎn)、獲得超額回報(bào)。

回顧2005年的基金管理，可以看到，宏觀經(jīng)濟(jì)增速回落、股權(quán)分置問(wèn)題改革是貫穿全年的兩大投資主題。

2005年年初，我們認(rèn)識(shí)到宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)調(diào)整的可能性較大、證券市場(chǎng)系統(tǒng)性問(wèn)題較多、整體市場(chǎng)仍處于高估狀態(tài)、估值具有吸引力的上市公司數(shù)量有限等特點(diǎn)，選擇了部分優(yōu)秀的二線藍(lán)籌股票進(jìn)行重點(diǎn)配置，取得了不錯(cuò)的回報(bào)。

進(jìn)入5月份，股權(quán)分置改革開(kāi)始推進(jìn)，不同的對(duì)價(jià)方案使得市場(chǎng)估值體系出現(xiàn)紊亂，加上投資者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)回調(diào)的擔(dān)心，導(dǎo)致整體市場(chǎng)大幅下跌，在這期間，策略成長(zhǎng)基金加大了推行股改的大盤(pán)股配置，較好地回避了市場(chǎng)大幅回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

進(jìn)入下半年，我們認(rèn)識(shí)到，市場(chǎng)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期持續(xù)回調(diào)，底部區(qū)域的特征越來(lái)越明顯，具備投資價(jià)值的股票越來(lái)越多，應(yīng)該加大組合的進(jìn)攻性。同時(shí)，經(jīng)過(guò)深入分析和研究，我們發(fā)現(xiàn)有一批中小盤(pán)股由于長(zhǎng)期的下跌加上基本面的不斷走好使得估值吸引力加大，在這樣的背景下，我們相應(yīng)調(diào)整了組合結(jié)構(gòu)，增持了部分中小盤(pán)股。

隨著上市公司三季報(bào)逐漸披露，市場(chǎng)對(duì)于各家企業(yè)全年業(yè)績(jī)情況有了基本預(yù)期，對(duì)于上市公司2006年業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)成為組合調(diào)整的重要依據(jù)。同時(shí)，股改的不斷深化，權(quán)證等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的推出也為組合的優(yōu)化提供更多選擇。針對(duì)2006年股票市場(chǎng)可能出現(xiàn)的多元化特點(diǎn)，我們相應(yīng)增加了股票數(shù)量，提高了組合的彈性。

策略成長(zhǎng)基金在上述各個(gè)階段的操作，較好地貫徹了“價(jià)值選股、積極操作、策略應(yīng)對(duì)、動(dòng)態(tài)調(diào)整”的策略配置風(fēng)格，在堅(jiān)持企業(yè)價(jià)值的同時(shí)，保持靈活操作的特點(diǎn)，正因?yàn)榇耍覀儾拍茉谧兓喽恕⒏?jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)中取得較好的投資業(yè)績(jī)。

展望2006年，我們認(rèn)為，市場(chǎng)將出現(xiàn)更大、更多元化的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，一味地防御性投資并不可取，結(jié)合基本面、預(yù)期、市場(chǎng)的變化，積極主動(dòng)地把握不同階段的投資機(jī)會(huì)是我們基本策略。在2006年投資運(yùn)作中，我們將更關(guān)注人民幣升值、企業(yè)并購(gòu)、IPO重新開(kāi)閘、金融創(chuàng)新、股權(quán)激勵(lì)等帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，也會(huì)重視銀行、地產(chǎn)、新材料、軍工、3G、有線電視、新能源等行業(yè)和板塊的投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，我們?nèi)詫?jiān)持自己的組合管理方法，不斷尋找更好的投資目標(biāo)來(lái)優(yōu)化組合結(jié)構(gòu)，用靈活的配置策略追求持續(xù)的超額回報(bào)，為持有人帶來(lái)更好的收益。

年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)（開(kāi)放式股債平衡型基金）

廣發(fā)穩(wěn)健成長(zhǎng)基金（廣發(fā)基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：何震

個(gè)人簡(jiǎn)歷：經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，10年證券從業(yè)經(jīng)歷，曾在海南富南國(guó)際信托投資公司、君安證券有限責(zé)任公司、廣發(fā)證券股份有限公司工作。2002年8月加入廣發(fā)基金管理公司，任廣發(fā)聚富開(kāi)放式基金基金經(jīng)理助理，現(xiàn)任廣發(fā)穩(wěn)健增長(zhǎng)基金基金經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：16.93%

天生適合做基金經(jīng)理

文/何 震

我一直有一種感覺(jué)――我天生就是一個(gè)適合做基金經(jīng)理的人。還在讀大學(xué)的時(shí)候我就讀過(guò)彼得?林奇的書(shū)《一個(gè)人如何利用已有的知識(shí)在華爾街崛起》，看完后莫名興奮，當(dāng)時(shí)就想，如果有朝一日能夠從事彼得?林奇這樣的職業(yè)，該是何等快樂(lè)！從此，閱讀彼得?林奇、巴菲特等投資大師的書(shū)成了我的一大愛(ài)好。

在后來(lái)的學(xué)習(xí)和工作中我的確有意識(shí)地往這個(gè)方向靠攏，我不止一次地和最好的朋友說(shuō)過(guò)：“當(dāng)基金經(jīng)理是我的人生目標(biāo)。”在我32歲的時(shí)候，我終于當(dāng)上了基金經(jīng)理。彼得?林奇33歲才當(dāng)上基金經(jīng)理，比我還大一歲，巴菲特32歲時(shí)已有700萬(wàn)美元的身價(jià)，這一點(diǎn)我與其相距甚遠(yuǎn)，但無(wú)論如何，我終于擁有了一個(gè)向前輩挑戰(zhàn)的平臺(tái)。

我覺(jué)得自己能夠成為一位不錯(cuò)甚至是優(yōu)秀的基金經(jīng)理，但我沒(méi)想到會(huì)成為第一名，尤其是運(yùn)作一只股票倉(cāng)位上限只能到65%的基金，取得這樣的成績(jī)更是不易。我這個(gè)人性格比較平和，不偏激，喜歡獨(dú)立思考，有時(shí)候還會(huì)來(lái)一點(diǎn)逆向思維，這種性格使我在2005年比較差的市場(chǎng)環(huán)境中少犯了很多錯(cuò)誤，這是我能夠取得不錯(cuò)成績(jī)的原因之一。與此同時(shí)我不是一個(gè)僵化的人，喜歡保持相當(dāng)?shù)撵`活性。我覺(jué)得股票是個(gè)非常有趣的東西，股票其實(shí)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)的結(jié)合體。從本質(zhì)上看，股票代表的是企業(yè)的價(jià)值，它應(yīng)該等于企業(yè)重置成本，或者企業(yè)未來(lái)收益的折現(xiàn)，但是股票在很多時(shí)候又受市場(chǎng)情緒所左右，人的情緒變化會(huì)不斷影響股票的估值標(biāo)準(zhǔn)，這種變化有時(shí)會(huì)非常大，所以，有人說(shuō)投資股票是一門(mén)藝術(shù)而不是科學(xué)。當(dāng)市場(chǎng)低迷的時(shí)候，人們會(huì)用最保守的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)給股票估值，股票的價(jià)格有時(shí)甚至?xí)陀谥刂贸杀荆划?dāng)市場(chǎng)火暴的時(shí)候，人們會(huì)創(chuàng)造出“市夢(mèng)率”這樣的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)給股票估值。如何最恰當(dāng)?shù)亟o企業(yè)估值，在企業(yè)價(jià)值和市場(chǎng)情緒之間找到一個(gè)合理的度，是一個(gè)優(yōu)秀基金經(jīng)理應(yīng)該掌握的技能。在這一點(diǎn)上，我非常贊同凱恩斯的選美理論：你要選的是評(píng)委認(rèn)為美的人，評(píng)委認(rèn)為美的人才能拿到冠軍，而不是自己認(rèn)為美的人。在實(shí)際的操作中，我也運(yùn)用了選美理論，希望找到的股票都是市場(chǎng)認(rèn)為“美”的，因?yàn)槲覀儾荒茏笥夜善钡膬r(jià)格，要想股票漲，只有讓其他人認(rèn)可并購(gòu)買。

我管理的基金是2004年7月份發(fā)行的，到2005年底，一年半的時(shí)間，都是在熊市中運(yùn)作，雖然成績(jī)不錯(cuò)，但還是感覺(jué)辛苦。進(jìn)入2006年，從股票的表現(xiàn)到周邊同事朋友的言談都大大不同以前，大家的信心在慢慢恢復(fù)，給股票的估值標(biāo)準(zhǔn)也在往樂(lè)觀的方向提升，看來(lái)，2006年必定是不同于過(guò)去幾年的。新的市場(chǎng)環(huán)境會(huì)帶來(lái)新的理念和操作風(fēng)格，我的觀點(diǎn)是在2006年既要“變”，又不能“變”。“變”的是操作上可以積極主動(dòng)些，沒(méi)有必要像2005年那么保守，積極一點(diǎn)能夠獲得更高的收益；不“變”的是以基本面和企業(yè)估值為基礎(chǔ)的投資方法不能變，這個(gè)變了，就像脫韁的野馬，不知道會(huì)跑到什么地方去了。

年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)（開(kāi)放式偏債型基金）

銀河銀聯(lián)收益基金（銀河基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：毛衛(wèi)文

個(gè)人簡(jiǎn)歷：9年證券從業(yè)經(jīng)歷，先后就職于中國(guó)建設(shè)銀行總行、中國(guó)信達(dá)信托投資公司和中國(guó)銀河證券有限責(zé)任公司，期間主要從事證券分析與投資及相應(yīng)的管理工作。2001年6月參與籌備銀河基金管理有限公司,2002年4月至今,擔(dān)任銀河基金管理有限公司債券經(jīng)理、銀河收益基金基金經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：13.78%

成功把握大類別資產(chǎn)

文/毛衛(wèi)文

2005年銀河銀聯(lián)收益基金全年取得了13.78%的收益率，被國(guó)際權(quán)威基金評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)晨星公司評(píng)為五星級(jí)基金，收益基金短期、長(zhǎng)期收益指標(biāo)在同類型的基金中均名列前茅，并且風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)良好。

2005年銀河銀聯(lián)收益基金大幅超越了投資基準(zhǔn)7.97%的收益，為我們的持有人創(chuàng)造了價(jià)值。我取得的成績(jī)與團(tuán)隊(duì)的合作密不可分，公司在固定收益業(yè)務(wù)方面有一個(gè)經(jīng)驗(yàn)豐富、凝聚力很強(qiáng)的團(tuán)隊(duì)。我們有宏觀和策略方面的研究員，有專門(mén)負(fù)責(zé)數(shù)量分析和建模的金融工程人士，和實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理和交易員共同組成一個(gè)合作團(tuán)隊(duì)，使我們能夠清晰地注意到宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的趨勢(shì)性變化，感受到貨幣政策在不同階段微妙的變化，選擇了正確的投資策略。

我在2005年的投資實(shí)踐中能取得這樣的成績(jī)，超額收益主要來(lái)源于對(duì)于大類別資產(chǎn)的認(rèn)識(shí)和把握比較成功。2005年初，隨著企業(yè)盈利指標(biāo)和通貨膨脹率的下滑，市場(chǎng)加息的預(yù)期大幅度降低，這構(gòu)成債券市場(chǎng)持續(xù)上漲的重要基礎(chǔ)。另外，我們觀察到商業(yè)銀行由于資本充足率的要求，自我風(fēng)險(xiǎn)約束加強(qiáng)，加大了債券投資力度；同時(shí)，由于匯率體制改革的需要，中央銀行在本幣利率政策上傾向于低利率政策。在多種有利因素的支持下，債券市場(chǎng)出現(xiàn)了歷史罕見(jiàn)的牛市。因此，在資產(chǎn)配置層面，我們確立了以債券投資為主的策略，始終以積極的投資策略來(lái)參與債券市場(chǎng)，最終分享了2005年債市的牛市成果。在配置型基金的操作中，我們降低了權(quán)益類資產(chǎn)（股票和轉(zhuǎn)債）的配置，加大債券投資力度，并適當(dāng)運(yùn)用杠桿投資，同時(shí)果斷地加大了債券投資組合的久期，保留了相當(dāng)部分的長(zhǎng)期債券的部位并利用市場(chǎng)波段運(yùn)行的特征，進(jìn)一步提高了基金的債券資本利得收益。

另外，在股票組合層面上，收益基金在公司精選股票庫(kù)的平臺(tái)上，加入了我們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，在二季度初較早地減持了出口導(dǎo)向型和周期型公司，從而避免了凈值的損失。而當(dāng)市場(chǎng)對(duì)于周期下滑過(guò)度預(yù)期時(shí)我們及時(shí)提升了權(quán)益類資產(chǎn)的比例。

展望2006年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)時(shí)期，這將為諸如銀河收益基金這類風(fēng)險(xiǎn)收益相對(duì)平衡的配置型基金提供現(xiàn)實(shí)、無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)。經(jīng)過(guò)前幾年的高速發(fā)展，特別是國(guó)家持續(xù)的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控和不斷增加的貿(mào)易摩擦以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)的平穩(wěn)增長(zhǎng)，預(yù)示著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨調(diào)整將不可避免，這是未來(lái)我們投資面臨最基本的經(jīng)濟(jì)背景。

從中長(zhǎng)期來(lái)看，在匯率持續(xù)升值的條件下，未來(lái)經(jīng)濟(jì)下滑和盈利繼續(xù)下行的前景將變得更加現(xiàn)實(shí)，從而需要總量政策的對(duì)沖，利率水平的進(jìn)一步降低和財(cái)政政策的刺激應(yīng)當(dāng)是比較現(xiàn)實(shí)的，這將從基本面構(gòu)成對(duì)債券市場(chǎng)的中長(zhǎng)期利好，這預(yù)示著債券市場(chǎng)在未來(lái)幾年仍將大有可為，投資機(jī)會(huì)主要來(lái)自于信用產(chǎn)品。我們預(yù)期2006年央行貨幣政策趨向于保持適應(yīng)性的中性寬松局面，維持人民幣的低利率政策。這樣一方面有利于穩(wěn)定金融市場(chǎng)，減少游資短期收益，另一方面，低利率政策有助于緩解經(jīng)濟(jì)回落的壓力。同時(shí)，我們看到投資新品種的極大豐富、新的金融工具的運(yùn)用。國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)發(fā)展面臨著前所未有的機(jī)遇。

股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)將近四年的調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)被大大釋放，我們認(rèn)為市場(chǎng)整體估值水平比較合理。股權(quán)分置改革將進(jìn)一步改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，提高上市公司整體質(zhì)量，為股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，指數(shù)在目前位置風(fēng)險(xiǎn)偏低。行業(yè)方面，盡量回避未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊賹⒅饾u放緩的行業(yè)，對(duì)于資源性行業(yè)以及壟斷行業(yè)非周期性消費(fèi)品類穩(wěn)定增長(zhǎng)行業(yè)我們?nèi)詫⒈３帧爸攸c(diǎn)”的配置，主要的投資機(jī)會(huì)存在于四類企業(yè)：穩(wěn)定增長(zhǎng)型企業(yè)；有并購(gòu)重組題材的；在股權(quán)分置改革中公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)一步理順的公司；以及市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的下滑過(guò)度反映、股價(jià)被過(guò)分打壓的公司。

我們深知，機(jī)遇和挑戰(zhàn)同在，我們將一如既往，盡心竭力，努力工作，為基金持有人爭(zhēng)取最大的利益，來(lái)回報(bào)大家對(duì)銀河收益證券投資基金的支持和信任。

年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)（開(kāi)放式債券型基金）

嘉實(shí)理財(cái)通債券基金（嘉實(shí)基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：劉夫

個(gè)人簡(jiǎn)歷：碩士學(xué)位，11年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，具有基金從業(yè)資格。先后擔(dān)任深圳人民銀行外匯經(jīng)紀(jì)中心國(guó)際債券業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人，中創(chuàng)證券深圳分部交易部負(fù)責(zé)人，中國(guó)平安保險(xiǎn)公司投資管理中心債券交易主管，寶盈基金管理有限公司投資決策委員會(huì)成員、債券組合經(jīng)理。現(xiàn)任嘉實(shí)理財(cái)通債券基金的基金經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：13.14%

積極投資 穩(wěn)健回報(bào)

文/劉 夫

“積極投資，穩(wěn)健回報(bào)”是我在管理嘉實(shí)理財(cái)債券基金中所追求的投資理念。所謂“積極投資”，就是主動(dòng)地運(yùn)用各種資產(chǎn)配置策略和戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)選擇策略，以達(dá)到趨利避害的投資效果；“穩(wěn)健回報(bào)”則是指不追求過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)收益，而注重在較低的風(fēng)險(xiǎn)承受水平上為投資者提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的回報(bào)。乍一看起來(lái)，“積極投資”與“穩(wěn)健回報(bào)”似乎有些矛盾，或者說(shuō)，要在“積極投資”的基礎(chǔ)上獲取“穩(wěn)健回報(bào)”，難度是相當(dāng)大的。

我認(rèn)為，要將兩者有效地結(jié)合起來(lái)，其關(guān)鍵就是在于前瞻性的研究。當(dāng)前的中國(guó)債券市場(chǎng)，正處在迅猛發(fā)展的階段，與國(guó)外成熟市場(chǎng)相比，既具有了一些基本雛形，又存在著巨大的發(fā)展空間。這為我們通過(guò)前瞻性研究獲取超額收益創(chuàng)造了相當(dāng)有利的條件。前瞻性研究搞好了，投資決策的有效性隨之提高，“積極投資”的風(fēng)險(xiǎn)就大大降低了，“穩(wěn)健回報(bào)”的目標(biāo)也就有可能實(shí)現(xiàn)了。簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是盡量爭(zhēng)取不打或者少打沒(méi)有把握的仗。

然而，面對(duì)龐雜的研究課題，僅憑一個(gè)人的力量是不可能完成的；“積極投資，穩(wěn)健回報(bào)”理念的有效實(shí)施，還得依靠整個(gè)債券投研團(tuán)隊(duì)的協(xié)同努力與支持。嘉實(shí)基金擁有業(yè)界最大的固定收益團(tuán)隊(duì)，公司固定收益部設(shè)有4個(gè)研究員專門(mén)負(fù)責(zé)進(jìn)行研究，另有還有4個(gè)負(fù)責(zé)投資，而基金經(jīng)理的主要任務(wù)是進(jìn)行最終的決策。

有了正確的投資理念和團(tuán)隊(duì)的支持，2005年嘉實(shí)債券基金取得13.14%的總回報(bào)率，其低風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征，被晨星評(píng)為唯一的五星級(jí)債券型基金。從當(dāng)年的整個(gè)投資思路和組合安排上，我們都盡量避免凈值的大幅度波動(dòng)，不會(huì)為了博取高收益去承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，而是主張?jiān)谝粋€(gè)可控的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)追求適度的增長(zhǎng)。但是往往這樣做，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)反而很穩(wěn)定，絕對(duì)增長(zhǎng)率會(huì)很高。

我個(gè)人一直認(rèn)為，保持債券基金的債性非常重要。可轉(zhuǎn)債由于具有轉(zhuǎn)股的功能，因此，它的債性比較弱，而這一點(diǎn)往往會(huì)導(dǎo)致凈值的波動(dòng)加大，使得投資者很難對(duì)這種基金的收益和風(fēng)險(xiǎn)作出一個(gè)合理的判斷。因此，我們?nèi)ツ陮?duì)可轉(zhuǎn)債的配置比例一直非常低，盡管這也讓我們一度失去了一些比較好的機(jī)會(huì)，但是我們的風(fēng)險(xiǎn)卻大大降低了，這是我們的基金凈值能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)的一個(gè)主要原因。

去年嘉實(shí)債券基金取得良好業(yè)績(jī)的另外一個(gè)重要原因是，我們抓住了純債市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，大類資產(chǎn)配置良好。去年包括國(guó)債、企業(yè)債、金融債的一、二級(jí)市場(chǎng)都為債券基金提供了很多機(jī)會(huì)，我們年初時(shí)就通過(guò)對(duì)市場(chǎng)的整體分析看準(zhǔn)了這一點(diǎn)，將主要的資產(chǎn)配置在了純債上，順應(yīng)了2005年市場(chǎng)的一個(gè)特點(diǎn)。

展望未來(lái)，我認(rèn)為盡管債券基金目前并不景氣,但作為風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)非常低、有分流儲(chǔ)蓄資金功能的理財(cái)產(chǎn)品,債券型基金本身的市場(chǎng)機(jī)會(huì)還是非常大的。2003年以來(lái)股票基金規(guī)模的迅猛擴(kuò)大正是得益于股票市場(chǎng)投資難度的大幅提高, 我認(rèn)為同樣的事情也將在債券市場(chǎng)再次發(fā)生。

對(duì)于債券市場(chǎng)投資者來(lái)說(shuō),以往那種單純依靠判斷市場(chǎng)的漲跌來(lái)賺錢的盈利模式將會(huì)逐漸被淘汰,轉(zhuǎn)而將會(huì)被利用信用息差來(lái)盈利的模式所替代。而這種模式一方面需要投資者擁有對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的很強(qiáng)的分析和估值能力,另一方面也要求投資者要有很強(qiáng)的對(duì)衍生金融產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)進(jìn)行組合管理的能力。

基于以上原因，我認(rèn)為未來(lái)幾年市場(chǎng)對(duì)于專業(yè)債券理財(cái)工具的需求將會(huì)大大加強(qiáng),這無(wú)疑將給債券型基金在規(guī)模擴(kuò)張上帶來(lái)一個(gè)前所未有的機(jī)會(huì)。依托嘉實(shí)強(qiáng)大的固定收益研究和投資團(tuán)隊(duì)，我對(duì)未來(lái)的投資充滿信心，希望不辜負(fù)廣大投資者的信任。

貨幣市場(chǎng)基金年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)

南方現(xiàn)金增利基金（南方基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：劉情劍

個(gè)人簡(jiǎn)歷：碩士，曾任職海南匯通國(guó)際信托投資公司、國(guó)泰君安證券股份有限公司。2003年5月起任職南方基金管理有限公司,現(xiàn)任公司總經(jīng)理助理兼固定收益部總監(jiān)，南方現(xiàn)金增利基金的基金經(jīng)理。在劉情劍領(lǐng)導(dǎo)下，2005年南方基金管理公司旗下的其他低風(fēng)險(xiǎn)基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)也有良好表現(xiàn)――南方避險(xiǎn)增值基金的凈值增長(zhǎng)率高達(dá)12.48％，在保本基金中排名第一。

2005年凈值增長(zhǎng)率：2.49％

考驗(yàn)剛剛開(kāi)始

文/劉情劍

與2004年相比，2005年貨幣市場(chǎng)基金經(jīng)歷了比較平穩(wěn)的一年，而且貨幣市場(chǎng)基金之間的凈值增長(zhǎng)也非常接近，差距只有千分之一左右。2005年中國(guó)經(jīng)濟(jì)走在增長(zhǎng)頂峰的右側(cè)，對(duì)于債券市場(chǎng)上的投資者而言，這只是幸福的開(kāi)始。但對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金，這是考驗(yàn)的開(kāi)始。

在2005年，產(chǎn)能過(guò)剩開(kāi)始顯現(xiàn)、人民幣開(kāi)始升值、大量的貿(mào)易順差等這一切都意味著，債券市場(chǎng)的上漲必然開(kāi)始了。但是，對(duì)于超短期債券基金――貨幣市場(chǎng)基金而言，投資的難度反而加大了。債券的上漲或者說(shuō)市場(chǎng)利率的下降（債券價(jià)格與市場(chǎng)利率是反向運(yùn)動(dòng)的）首先是從短期利率的下降開(kāi)始的。而貨幣市場(chǎng)基金的平均剩余期限只有半年，市場(chǎng)利率下降帶來(lái)的超額收益不多，反而增加了再投資風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樨泿攀袌?chǎng)基金的絕大多數(shù)資產(chǎn)，總是在未來(lái)的一年里滾動(dòng)到期，再投資時(shí)，低市場(chǎng)利率意味著低收益率。正如大家所看到的，2005年貨幣市場(chǎng)基金的當(dāng)年的凈值增長(zhǎng)率比較平穩(wěn)，并未像中長(zhǎng)期債券基金那樣增長(zhǎng)驚人。當(dāng)然，這也充分體現(xiàn)了貨幣市場(chǎng)基金的本色。

由于市場(chǎng)利率的下降，貨幣市場(chǎng)基金的再投資風(fēng)險(xiǎn)驟然增加。貨幣市場(chǎng)基金的經(jīng)理們也因此經(jīng)歷了較為煩惱的一年。雖然，中國(guó)人民銀行及時(shí)推出了企業(yè)短期融資券，因發(fā)行量有限，也難以緩解再投資的壓力。即使今后發(fā)行量增加了，隨之而來(lái)的信用風(fēng)險(xiǎn)也已經(jīng)悄然而至。雖然貨幣市場(chǎng)基金是天底下最簡(jiǎn)單的基金，但是，對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金的基金經(jīng)理們而言，在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、再投資風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)管理方面的考驗(yàn)只是剛剛開(kāi)始。

現(xiàn)代高速發(fā)展的科技，以及與此相伴而來(lái)的全球化，把現(xiàn)代工業(yè)的生產(chǎn)效率、或者說(shuō)生產(chǎn)力水平推向了一個(gè)前所未有的高度。但是，人們的幸福指數(shù)似乎在下降，這是為什么？激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、科技文明的成果對(duì)人力資源的替代、以及財(cái)富的按資分配，等等；這些因素使人們的工作壓力增大，社會(huì)財(cái)富兩極分化，社會(huì)似乎變得更加不和諧了。從歷史的角度看，目前生產(chǎn)關(guān)系調(diào)整的步伐還沒(méi)有完全跟上近期快速提高的社會(huì)生產(chǎn)力水平。隨著相應(yīng)調(diào)整的進(jìn)行，我們相信，我們將會(huì)邁進(jìn)一個(gè)更加和諧的社會(huì)。當(dāng)然，我們也更加相信，隨著和諧社會(huì)的建立，貨幣市場(chǎng)基金的經(jīng)理們?cè)诠芾碡泿攀袌?chǎng)基金時(shí)的工作環(huán)境要好多了。

年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)（開(kāi)放式股票型基金）

富國(guó)天益價(jià)值證券投資基金（富國(guó)基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：陳戈

個(gè)人簡(jiǎn)歷：碩士，曾就職于君安證券研究所任研究員。2000年10月加入富國(guó)基金管理有限公司，歷任研究策劃部研究員，現(xiàn)任研究策劃部經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：14.85％

高倉(cāng)位，個(gè)股適度集中

文/陳 戈

回顧2005年，能夠取得這份成績(jī)，心得在于投資過(guò)程成功地涵蓋了三個(gè)層面――首先是年初既定的全面防守投資策略，將可配置資產(chǎn)主要集中在穩(wěn)定類行業(yè)。其次，選股時(shí)對(duì)諸如云南白藥、四川電器等大牛股配置比例較高。最后，對(duì)市場(chǎng)熱點(diǎn)的參與、個(gè)股的波段操作也比較積極。但說(shuō)到底，是對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)的準(zhǔn)確把握帶來(lái)了最后的成功。

“高倉(cāng)位比例，個(gè)股適度集中”是富國(guó)天益基金2005年所遵循的投資策略――去年對(duì)四川電器、云南白藥、蘇寧電器的高配置對(duì)于基金業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)令人滿意。略感遺憾的是，下半年的操作不夠靈活，收益沒(méi)有上半年高。

展望2006年，我們?cè)谥贫甓韧顿Y策略時(shí)將主要考慮的幾方面因素：宏觀經(jīng)濟(jì)政策和運(yùn)行趨勢(shì)、證券市場(chǎng)政策、匯率制度、石油價(jià)格和國(guó)際經(jīng)濟(jì)。2006年整個(gè)市場(chǎng)會(huì)較去年偏暖，表現(xiàn)較活躍，但是行業(yè)基本面及其市場(chǎng)表現(xiàn)的分化會(huì)加劇。這種情況下，可以看好非貿(mào)易品、消費(fèi)服務(wù)類行業(yè)；資源類股票；科技股，尤其電子元器件股；周期性的行業(yè)中選擇長(zhǎng)周期或周期向上的行業(yè)，如軍工、電力設(shè)備、新材料。

封閉式基金（大盤(pán)）年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)

安順證券投資基金（華安基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：尚志民

個(gè)人簡(jiǎn)歷：工商管理碩士，10年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。曾在上海證券報(bào)研究所、上海證大投資管理有限公司工作，進(jìn)入華安基金后曾先后擔(dān)任公司研究發(fā)展部高級(jí)研究員、基金安順、基金安瑞、華安創(chuàng)新基金經(jīng)理。現(xiàn)任基金投資部總監(jiān)助理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：12.64%

尋找可貴的持續(xù)成長(zhǎng)股

文/尚志民

為國(guó)內(nèi)管理共同基金時(shí)間最長(zhǎng)的基金經(jīng)理之一，我曾經(jīng)受了牛熊市的洗禮，親歷了中國(guó)股市的多次變革。一路走來(lái)，我一直非常注重考察管理團(tuán)隊(duì)的專業(yè)能力和公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，秉承華安自下而上精選個(gè)股的一貫風(fēng)格，在安順基金的組合中，有一批長(zhǎng)期投資的戰(zhàn)略性品種。正是基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和全球政治經(jīng)濟(jì)格局的認(rèn)識(shí)，2005年安順在同行中較早意識(shí)到了航天軍工行業(yè)的投資動(dòng)力和持續(xù)成長(zhǎng)性，并結(jié)合中觀的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局和進(jìn)入壁壘分析，微觀的公司跟蹤研判，對(duì)該板塊進(jìn)行了較成功的配置，其中最成功的品種即為航天電器。而對(duì)天威保變投資的前瞻性也再次體現(xiàn)了上下結(jié)合的成功。后期市場(chǎng)對(duì)“十一五”產(chǎn)業(yè)政策相關(guān)個(gè)股的認(rèn)可與追捧，實(shí)際上也是宏觀和中觀層面提供了選股思路，未來(lái)這種重要性將越發(fā)顯現(xiàn)，因此，安順2006年將繼續(xù)對(duì)產(chǎn)業(yè)政策趨勢(shì)變化給予高度的重視。 尋找可貴的持續(xù)成長(zhǎng)股將繼續(xù)是安順2006年的投資重點(diǎn)，對(duì)成長(zhǎng)股的投資才是真正的積極防御策略。

好公司往往未必是好股票，這幾乎是所有基金經(jīng)理曾經(jīng)或正在面對(duì)的困惑。對(duì)此，我的理解是，隨著股權(quán)分置改革及配套措施的完善，中國(guó)股市中好公司同樣也是好股票的概率將越來(lái)越高。但2006年的股市將更多地體現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性的上漲機(jī)會(huì)，因此,在某些時(shí)點(diǎn)上可能必須要對(duì)好公司進(jìn)行一定的取舍，所謂有舍方有得。

對(duì)于基金而言，年度大考已結(jié)束，像所有基金經(jīng)理一樣，我將繼續(xù)努力尋找心中既優(yōu)秀又幸運(yùn)的上市公司。

封閉式基金（中小盤(pán)）年度績(jī)效優(yōu)異獎(jiǎng)

科匯證券投資基金（易方達(dá)基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：梁文濤

個(gè)人簡(jiǎn)歷：34歲，管理學(xué)博士。2002年起任職于易方達(dá)基金管理有限公司，曾任研究員，現(xiàn)任基金投資部總經(jīng)理助理、易方達(dá)平穩(wěn)增長(zhǎng)證券投資基金、科匯證券投資基金基金經(jīng)理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：13.28%

投資分享成長(zhǎng)

文/梁文濤

首先非常感謝各位持有人和《新財(cái)經(jīng)》雜志對(duì)易方達(dá)基金公司和科匯基金的認(rèn)同和支持，給予我們這個(gè)榮譽(yù)。

基金經(jīng)理們?nèi)菀壮蔀橥顿Y行業(yè)中被關(guān)注的焦點(diǎn)，大家看到某只基金良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)很自然就到基金經(jīng)理那里去尋找答案，但實(shí)際上，一只基金良好投資業(yè)績(jī)的背后更多的是受到其基金管理公司深厚投資文化的影響和整個(gè)投研團(tuán)隊(duì)的貢獻(xiàn)。所以，我們更看重的是“最佳投研團(tuán)隊(duì)”這個(gè)集體獎(jiǎng)項(xiàng)。科匯基金2005年的凈值增長(zhǎng)率達(dá)到了我自己設(shè)定的10％的目標(biāo)，如果算有點(diǎn)成績(jī)的話，主要也要?dú)w功于易方達(dá)優(yōu)秀的投研團(tuán)隊(duì)，是他們尋找到了真正有核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)作為好的投資對(duì)象，引導(dǎo)我能夠回避整個(gè)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)而取得收益，這是靠個(gè)人一己之力無(wú)法完成的。

另外，我要感謝許多券商研究所的研究員朋友，他們?cè)谶^(guò)去的一年給予了我很多的幫助，開(kāi)闊了我的研究視野，為我提供了很多好的投資線索。

“研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值，投資分享成長(zhǎng)”是我本人所遵循的投資理念。一家企業(yè)的投資價(jià)值和其市值增長(zhǎng)，歸根到底是由企業(yè)的管理者和員工創(chuàng)造的，作為專業(yè)投資者，基金管理人更多的工作應(yīng)該通過(guò)研究來(lái)發(fā)掘低估的價(jià)值――研究企業(yè)、發(fā)現(xiàn)價(jià)值，尋找那些“主營(yíng)業(yè)務(wù)清晰、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)”的好企業(yè)。如果基金經(jīng)理有能力發(fā)現(xiàn)好企業(yè)，投資好公司，就可以通過(guò)分享企業(yè)成長(zhǎng)帶來(lái)的市值增長(zhǎng)來(lái)為基金持有人賺取較好的投資收益。

2005年對(duì)科匯基金收益貢獻(xiàn)較大的三個(gè)企業(yè)是蘇寧電器、貴州茅臺(tái)和華僑城――這恰恰印證了易方達(dá)投研團(tuán)隊(duì)突出的選股能力。我們始終堅(jiān)持從企業(yè)基本面、從投資價(jià)值的角度選擇股票。基本面良好的企業(yè)具有一些共性特征：首先它們往往是一些“專一、專注”的公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)清晰，業(yè)務(wù)往往集中在優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)鏈上；其次它們所處的行業(yè)一般具有行業(yè)、區(qū)域壁壘。當(dāng)然，充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)中也存在大量?jī)?yōu)質(zhì)企業(yè)，但其特征一定是有超出同行的盈利能力和健康的財(cái)務(wù)指標(biāo)――這種認(rèn)識(shí)去年幫助我們?cè)趯?duì)房地產(chǎn)行業(yè)的投資中取得了超額收益。當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷2004～2005年連續(xù)兩年的宏觀調(diào)控，很多人擔(dān)心政策帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但我們認(rèn)為，此時(shí)正是發(fā)現(xiàn)具有長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)的大好機(jī)會(huì)，所以，買入了華僑城等具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的股票，取得了較好收益。但坦率地講，投資之途不會(huì)一帆風(fēng)順，2005年科匯也曾持有了一些與當(dāng)初預(yù)期相差較遠(yuǎn)的股票，比如曾經(jīng)看好的煤炭股，由于行業(yè)集中度低、需求受到宏觀調(diào)控影響等方面因素影響而并未取得良好收益。

展望2006年，我們認(rèn)為經(jīng)歷股改后，證券市場(chǎng)整體估值水平較低，下跌空間有限，市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)將呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)：私有化、全流通后的并購(gòu)重組、周期性行業(yè)低估引起的反彈、優(yōu)勢(shì)消費(fèi)行業(yè)公司的業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)等驅(qū)動(dòng)力都可能帶來(lái)獲得超額收益的投資機(jī)會(huì)。

封閉式基金年度業(yè)績(jī)飛躍獎(jiǎng)

景陽(yáng)證券投資基金（大成基金管理有限公司）

基金經(jīng)理：楊建華

個(gè)人簡(jiǎn)歷：37歲，工商管理碩士，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士研究生，先后畢業(yè)于北京航空航天大學(xué)和西南財(cái)經(jīng)大學(xué)。8年證券從業(yè)經(jīng)歷，曾任光大證券研究所研究員、四川啟明星投資公司總經(jīng)理助理。

2005年凈值增長(zhǎng)率：10.93％

投資需要獨(dú)自等待

文/楊建華

如果說(shuō)2005年，基金景陽(yáng)實(shí)現(xiàn)了超越的話，那么，較強(qiáng)的選股能力和具有前瞻性的投資起到了重要作用。

多年的研究工作為我打下了較強(qiáng)的基本面分析功底，具備較好的全局觀；同時(shí)，我對(duì)A 股市場(chǎng)近年來(lái)股價(jià)結(jié)構(gòu)和投資理念的變動(dòng)趨勢(shì)，以及對(duì)證券投資基金在當(dāng)前市場(chǎng)上的盈利模式也有著較為深入的了解。投資無(wú)訣竅，勤奮、敬業(yè)，以及對(duì)投資工作的濃厚興趣，使我較好地實(shí)現(xiàn)了研究積累和投資理念的結(jié)合。

2005年面對(duì)股市大幅下挫，我的策略是堅(jiān)持回避不確定行業(yè)和公司（如產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)），努力挖掘穩(wěn)定增長(zhǎng)、值得長(zhǎng)期持有的公司。早在2005年初，我就明確把軍工和新能源作為獨(dú)立和全新的板塊進(jìn)行投資，景陽(yáng)是最早買入火箭股份和航天電器的基金之一。到三、四季度，當(dāng)其他基金開(kāi)始關(guān)注軍工板塊時(shí)，景陽(yáng)基金的航天電器已賺了100%。此外，傳統(tǒng)品牌中藥、食品飲料、通信、地產(chǎn)等板塊，我也有斬獲。我想，盈利點(diǎn)多且分散，組合盈利持續(xù)性強(qiáng)是基金景陽(yáng)一大特點(diǎn)。

事實(shí)上，作為一只中小盤(pán)成長(zhǎng)基金的基金經(jīng)理，選股并不是件容易的事。根據(jù)景陽(yáng)基金的契約規(guī)定，其主要投資對(duì)象是中小盤(pán)成長(zhǎng)型的股票。由于成長(zhǎng)性公司在發(fā)展的初期面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)，公司的業(yè)績(jī)波動(dòng)很大，股票價(jià)格具有很大的彈性；在操作上，中小盤(pán)成長(zhǎng)型公司的流動(dòng)性也不太好。另外，在前幾年市場(chǎng)持續(xù)下跌的過(guò)程中，投資者（包括機(jī)構(gòu)投資者）信心受到極大打擊，抱團(tuán)取暖不知不覺(jué)中成為了許多基金經(jīng)理的無(wú)奈選擇，很多成長(zhǎng)性公司開(kāi)始往往并不被研究員關(guān)注，很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)處于邊緣化的地位。因此，投資這樣的公司，基金經(jīng)理還必須忍受長(zhǎng)期的等待和孤獨(dú)。

2006年將是一個(gè)熱點(diǎn)頻出的市場(chǎng)，與2005年某個(gè)階段某個(gè)板塊有機(jī)會(huì)不同，今年會(huì)在很多階段很多板塊出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。投資者的信心正在恢復(fù)，市場(chǎng)最困難的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，這從新年開(kāi)局市場(chǎng)的表現(xiàn)可見(jiàn)一斑。