外匯風險敏感性分析匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇外匯風險敏感性分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

關鍵詞 ：造船企業；匯率風險；廣船國際

一、引言

近年來,中國造船業在國際市場上的地位逐步提高,造船企業的產品主要是靠出口.由于美元在國際市場上的領導地位，我國造船企業商品船的出口價格主要以美元標價，并用美元結算。隨著人民幣的持續升值，以及匯率的頻繁波動，匯率風險成為我國造船企業不得不予以重視的重要風險之一。

目前由于我國造船企業的發展壯大以及我國外匯體制改革的推進，再加上匯率波動的頻繁性，匯率風險對造船企業的凈利潤和現金流量都會產生重大影響。因而我國造船企業必須加強自身的匯率風險防范意識，盡早做好準備，采取相關的措施來降低匯率風險給企業帶來的負面影響。

二、我國造船行業面臨的匯率風險

造船企業匯率風險一般可分為三種類型：折算風險、交易風險與經濟風險。

折算風險又稱會計風險，是指跨國公司在將其世界范圍內的經營成果編制合并報表的過程中,由于交易發生日到折算日匯率可能會發生變化,使資產負債表上的相關項目發生變動的風險。

從廣船國際2012 年的財務報表中我們不難發現，廣船國際有四家以外幣注冊的子公司需納入合并財務報表的范圍。其中有兩家的注冊地在廣州，注冊資本均為美元，此外還有兩家境外子公司，分別是榮廣發展有限公司和泛廣發展有限公司，注冊地均在香港，以港幣注冊。但是廣船國際2010、2011、2012 連續三年合并財務報表中外幣報表折算差額都為0，說明廣船國際所有納入合并財務報表的子公司都是以人民幣作為記賬本位幣，不存在折算風險。

交易風險是指在采用外幣付款時，由于交易日期與實際的收款日期之間有一定的時間差，由于這個時間差內匯率的變化導致最終收到的現金與本來預計的現金之間有差額，這個差額就是由于交易風險產生的。

從廣船國際2012年的財務報表中我們可以看到廣船國際存在大量外幣資產和外幣負債，包括外幣應收賬款、預付賬款、其他應收款、應付賬款、預收賬款、應付利息和長期借款等，其中外幣涉及美元、港幣和歐元，這些項目都會影響廣船國際面臨的外匯交易風險。2012 年末廣船國際影響外匯交易風險的項目具體如表1所示：

從表1 我們可以看出美元的外匯交易風險敞口為-3 億美元，港幣的外匯交易風險敞口為1300 萬港幣，歐元的外匯交易風險敞口為790 萬歐元，因而廣船國際最大的風險敞口在美元。經濟風險是指因經濟前景的不確定性，各經濟實體在從事正常的經濟活動時，蒙受經濟損失的可能性。造船行業的經濟風險是指由于匯率的變化導致企業的收益發生變化，在這一過程中很可能并未涉及到外匯交易。近年來由于人民幣的持續升值，使得廣船國際的以美元標價的產品銷售價格相對上漲，企業的市場競爭力明顯減弱，獲利能力也降低。

利用敏感性分析，考慮在其他條件不變的情況下，分析美元兌人民幣匯率變動對2011 年和2012 年損益和權益的影響如表2。

在人民幣持續升值的壓力背景下，廣船國際面臨的外匯風險對其凈利潤和所有者權益的影響是不容忽視的。假設其他條件不變的情況下，2012 年如果美元對人民幣升值3%將會使當期凈利潤減少2670 萬元，使當期損益減少2670 萬元；2011 年如果美元對人民幣升值3%將會使當期凈利潤減少5760 萬元，使當期所有者權益減少5760 萬元。2012 年的影響比2011 年降低了3090萬元，降低了53.65%。可見2012 年的美元的匯率風險敞口比2011年減低了53.65%。

表2 美元匯率變動對廣船國際2012年以及2011年損益和權益的影響

三、造船業匯率風險管理的現狀

廣船國際2012 年財務報表披露了其面臨的匯率風險，表明美元匯率變動對其影響甚大，并利用敏感性分析方法，測算了美元匯率每上升或是下降3%對當期損益和所有者權益的影響為2670 萬元，比上一年期末匯率變動的影響減少了3090 萬元，同比降低了53.65%。由以上數據可知，廣船國際已經意識到了外匯風險對其影響的重要性，并采取了措施以減輕匯率波動對企業的影響。2012 年廣船國際財務報表披露企業的匯率風險主要來源于以外幣計價的未來交易及已確認的外幣資產和負債。公司以外幣計價的交易主要是以美元結算。公司在新簽合同時已考慮其影響，并已使用遠期外匯合同及外幣借款以降低風險。廣船國際出口收入主要是以美元計價，為了降低外匯風險敞口，廣船國際采用美元長期借款，用以匹配未來美元現金流入與流出。此外，為降低匯率風險對企業的影響，廣船國際還采用了套期保值工具對未來的外幣現金流量進行套期保值。廣船國際2012 年財務報表披露，2012 年末公司尚未交割的美元遠期結匯合約共18 筆，金額23,303 萬美元，交割期最長至2015 年7 月17 日，期末公允值收益為人民幣2,263.85 萬元；年末無尚未交割的美元遠期購匯合約。廣船國際2012 年比2011 年美元匯率風險降低53.65%表明廣船國際對匯率風險的影響更加重視，并采取積極的措施降低匯率風險對企業當期損益以及所有者權益的影響。

近幾年人民幣升值等匯率波動已對造船企業的產生了重大的影響，造船企業也紛紛開始采用匯率變動趨勢分析、金融衍生工具等手段來減輕匯率變動對企業的影響，但目前仍存在以下問題：

第一，中國造船企業外匯風險意識逐漸增強但風險管理體系并不完善。近年來，人民幣持續升值，造船企業都注意到了防范匯率風險的重要性，但是外匯風險管理的手段主要集中在外幣借款以及外匯金融衍生工具的運用，并未形成完整的外匯風險管理體系。

第二，我國造船企業外匯風險管理還存在制度性障礙。我國外匯管理條例明確規定了我國的結售匯制度，使得我國造船企業外匯風險管理明顯受到結售匯制度的約束。此外，由于我國外匯市場的組織體系并不健全，外匯市場的價格形成機制也不盡合理，再加上我國外匯市場交易的幣種和交易的品種較少，這些都給我過造船企業外匯風險管理帶來制度性的障礙。

第三，我國造船企業外匯風險管理范圍仍需進一步完善。我國造船對會計風險和經濟風險的重視程度還遠遠不夠，但是這兩類風險對企業的凈利潤和現金流量都會產生重大的影響，是外匯風險管理中不可忽視的一部分。我國造船企業要想求得發展與壯大，應當對這兩類外匯風險給予足夠的重視，對外匯風險進行全面的管理。

四、我國造船業匯率風險管理的對策建議

(一)靈活運用多種貿易操作方法進行外匯風險管理貿易操作方法的運用存在一定的局限性，并不是造船企業想用就可以使用的。只有當造船企業處于有利的談判地位、擁有話語權的時候，造船企業才能靈活運用多種貿易操作方法。運用多種貿易操作方法進行避險的過程實際上是交易雙方利益博弈的過程。

(二)利用財務策略來進行風險管理

通過前面的分析,我們已經知道匯率風險將最終通過改變企業的資產負債和權益賬面價值以及未來現金流量，造船企業應該加大利用財務手段來降低企業面對的外匯風險，應該對匯兌損益這一科目給予足夠的重視，對匯率損益進行監控，當發現很可能有異常變化時，積極采取措施，以降低其對企業營運效益的影響。

(三)積極使用金融工具策略進行風險管理

遠期結售匯是目前我國進出口企業規避匯率風險的主要手段，此項業務開辦時間長,銀行和企業均比較熟悉,通過遠期結售匯業務,造船企業對于規避人民幣匯率波動風險具有現實意義。

此外造船企業還要加強對外匯管理人才的培養和引進，建立企業外匯管理部門，將外匯風險管理的責任落實到實處，為建立匯率風險防范機制創造良好的內外部環境。

參考文獻：

[1]倪慶東,倪勤.匯改以來我國外匯風險暴露的行業特征———基于深市行業指數的分析[J].金融理論與實踐，2010(2):60-63.

篇（2）

在今后較長一段時期，我國企業將面臨外幣貸款中的匯率風險。通過借鑒國外企業外債風險管理中科學而完整的風險管理體系，結合我國外匯管理體制以及企業的實際狀況，建立健全外幣貸款風險管理具有重要的應用價值和現實意義。

一、研究背景

改革開放有三十年，根據積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。

我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優點，深受企業的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內企業。一旦企業出現償債能力的問題，將不可避免地將其轉嫁給國內金融機構和國家財政，從而影響國家總體外債安全。

如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業無力償還債務而倒閉的。總體而言，目前我國大多數企業對外幣貸款的風險管理認識程度不夠，對匯率風險的規避意識淡薄，相應的風險管理體系極不成熟，急切需要外債風險管理方面的理論指導與實務方面的經驗。

二、現狀考察

外債風險不僅從宏觀上影響一個國家經濟的穩定和信用，而且從微觀上影響一個企業的生存與發展。

目前，我國外幣貸款使用企業已經開始關注風險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。

例如，債務風險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業體制性缺陷造成管理者缺少長遠的規劃或者具體操作的隨意性；缺乏風險管理意識，不能準確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應用的專業人才；缺乏合理的外債風險管理激勵約束機制和相應的風險管理工具等等。

自2005年7月21日起，我國金融系統開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達到3.3%。

由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發生較大幅度的變化，匯率風險已經成為我國企業外幣貸款過程中值得高度重視的一個風險來源。

三、匯率風險

匯率風險主要是指由于企業經營收入貨幣與外債債務償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務未清償前，因匯率變動而產生償債成本增加的風險。主要表現為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導致借用外債單位的償債成本上升。

目前我國企業外債匯率風險主要體現在兩方面：

其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經達到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達到12%。

同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務的整體匯率風險有所加大。

其二，日元和歐元債務潛在風險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務的單位而不對其日元和歐元債務進行風險管理，未來發生損失的可能性很大，并有可能超出債務單位所能承受范圍，導致償債危機，嚴重的將可能影響到企業的生存。

相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業帶來的風險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風險管理的日益重要。

匯率風險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規定的時間內進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內，本幣與外幣的兌換比例可能發生變化，從而發生匯率風險。

外幣貸款的時間結構對匯率風險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風險相對就越小；時間越短，在此期間內匯率波動的可能性就越小，匯率風險相對就越小。我國企業在外幣貸款償還過程中，由于產生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現象”，收益與債務的不匹配給外匯貸款債務人平添了一層匯率風險。

根據外匯風險的作用對象及表現形式，通常將匯率風險分為交易風險、經濟風險、折算風險及國家風險。

將匯率風險進行分類，有利于確定風險管理應采用的最有效的方法。

對使用外幣貸款的企業而言，其還債過程中所面臨的匯率風險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業的償債成本，也可能增加企業的償債成本，使企業遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業的外幣借款成本上升，企業遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業的外幣借款成本下降，企業獲利。

四、風險計量

準確度量外債項目所面臨的匯率風險是企業管理層進行風險決策的必要前提。企業在進行外匯債務風險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業財務從不同角度和側重對風險的認識和分析。

（一）情景分析

情景分析是當市場風險監控人員預測會發生影響市場的重大事件時，就多個風險因素建立較為全面的模擬環境，應用于當前的頭寸，以測算可能發生的盈虧的一種風險管理手段。在外債風險管理中，企業根據專業金融機構對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業外債風險。

情景分析為管理層更好地應付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術，可用來評估在發生各種不同事件的情形下，對企業外債的影響。

進行情景分析的關鍵首先在于對情景的合理設定；其次是對設定情景進行深入細致的分析以及由此對事態在給定時間內可能發展的嚴重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預測；最后得出情景分析報告。

情景分析方法簡單、直觀，但存在對匯率和利率走勢分析主觀判斷的成分較大的問題。

（二）壓力測試

壓力測試是指將整個金融機構或資產組合置于某一特定的極端市場情況之下測定債務風險程度的一種方法。

在壓力測試中，由測試者主觀決定其測試的市場變量及其變動幅度，變量變化的幅度可以被確定為任意的大小，而且測試者一旦確定了測試變量，就假設了測試變量與市場其他變量的相關性為零，不用再擔心測試變量與其他市場變量之間的相關性。它不需要探究事件發生的可能性，不需要復雜的數學計算，所以比較適合債務風險的定性認識和一般流。

壓力測試可以模擬市場任何因素的變動幅度，從而計算出企業外債的極限風險。

壓力測試理論上并不復雜，但在實踐中仍存在不少問題。

首先是市場變量相關性和測試變量的選擇問題。壓力測試的一個重要假設是所選測試變量與市場其他變量的相關

性為零。因此，變量的選擇要考慮其是否真正獨立于其它變量，是否有必要將一組變量作為測試變量，或進行二維聯合測試。其次需要對分析的前提條件重新確認。進行壓力測試，某一或某些市場因素的異常或極端的變化可能會使得風險分析的前提條件發生變化。某種在正常市場狀態下有效運行的基本模型，在市場危機時可能也會失效。

每次壓力測試只能說明事件的影響程度，卻并不能說明事件發生的可能性。

與情景分析相比，壓力測試只是對組合短期風險狀況的一種衡量，可以說只是風險管理中一種戰術性的方法，而情景分析則注重比較全面和長遠的投資環境的變化，因而可以說是一種戰略性的風險管理方法。

（三）敏感性分析

敏感性分析是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風險要素的變化可能會對外債償還成本造成的影響，是應用最為廣泛的方法。

敏感性分析首先需要風險管理者確定影響企業外債成本的主要變量；然后通過計算顯示債務成本對各變量的敏感性。對于不同敏感程度的因素，企業可以采取不同的措施。

敏感性分析計算簡單且便于理解，在市場風險分析中得到了廣泛應用。該分析的局限性在于它只能判斷出外債償還成本對風險因素的敏感程度，但不能反映不確定因素發生可能性的大小以及在各種可能情況下對償還成本的影響程度。因此，在使用敏感性分析時要注意其適用范圍，實務分析中一般結合VaR進行分析。

（四）在險價值(ValueatRisk)

在險價值就是在一定的持有期和一定的置信區間內，一個投資組合最大的潛在損失是多少。VaR是一種利用概率論與數理統計來評價風險的方法，它可以使投資人既知道潛在損失的金額，又知道損失發生的可能性。

VaR風險衡量方法適用面較廣，適用于綜合衡量包括利率風險和匯率風險在內的各種市場風險。

在企業外債風險計算中多用歷史交易資料模擬法，即根據歷史的統計數據，計算出未來可能的匯率和利率分布，從而進一步計算債務風險暴露在一定概率范圍內發生的最大損失。

歷史模擬法是一種非參數方法，可以有效處理非對稱和后尾問題，諸如非線性、市場大幅波動等情況，以便捕捉各種風險。但是，該方法計算出的VaR波動性較大，存在嚴重滯后而導致VaR的高估等風險。

雖然風險值評估法是公認的風險管理有效的計量工具，但也存在若干局限，主要體現在：

首先，該方法不能涵蓋價格劇烈波動等突發性小概率事件，無法應對市場出現的極端情況，但往往正是這些事件給銀行的安全造成最大的威脅。

其次，存在頭寸規模的影響問題。在外債項目的VaR計算過程中，沒有考慮頭寸規模或大小對市場匯率和利率的報價的影響。但是實際情況中，不同規模的頭寸在交易時價格是不同的。

一般而言，債權方可利用VaR模型進行風險測算和規避。而對于獲取外幣貸款的債務方，也可利用相關計量測試，分析該項目的風險得失，更為今后的財務策劃提供實用的借鑒經驗。

總體而言，各種風險計量的方法受到自身的條件影響，其應用范圍、場合將受到一定的限制。

情景分析從更廣泛的視野，更長遠的時間范圍來考察金融機構或投資組合的風險問題。這種具有戰略高度的分析可以彌補VaR和壓力測試只注重短期情況分析的不足。因此，情景分析應與VaR和壓力測試結合起來，使得風險管理更加完善。

當單個模型的分析方法種類較多時，不同分析方法得到的結論也不盡相同。如在險價值分析中，可以采用歷史分析法、蒙特卡羅模擬法等手段進行分析，得到不同的結果。究竟采用何種手段，該種手段風險分析的方法是否正確都是較難確定的問題。

五、結束語

由于我國對外幣貸款風險管理的理論研究較晚，相應的管理體系不成熟、不健全。企業普遍存在金融風險管理的防范意識薄弱，缺乏相應的風險管理人才等問題。而在實際經營中，尤其在鐵路、公路的外幣貸款建設中，有些必須是通過將盈利所得的人民幣兌換成相應的外幣（美元、日元、歐元等），然后進行外債的償還。在還債過程中，不可避免的，外幣貸款的價值會因為相應貨幣匯率的波動而變化。因此，利用何種工具對面臨的風險進行計量是企業經營中急需解決的首要問題。

通過對企業外幣貸款的匯率風險的分析，筆者選擇了四種風險計量方法，對可能存在的金融風險進行測算，為企業外幣貸款金融風險管理提供了理論參考。

在具體實踐中，筆者建議企業的管理者可以通過衡量企業自身抵抗風險的能力，選擇相應的風險規避方式和手段，以更好地面對企業經營中的實際問題。

【參考文獻】

篇（3）

在今后較長一段時期，我國企業將面臨外幣貸款中的匯率風險。通過借鑒國外企業外債風險管理中科學而完整的風險管理體系，結合我國外匯管理體制以及企業的實際狀況，建立健全外幣貸款風險管理具有重要的應用價值和現實意義。

一、研究背景

改革開放有三十年，根據積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。

我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優點，深受企業的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內企業。一旦企業出現償債能力的問題，將不可避免地將其轉嫁給國內金融機構和國家財政，從而影響國家總體外債安全。

如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業無力償還債務而倒閉的。總體而言，目前我國大多數企業對外幣貸款的風險管理認識程度不夠，對匯率風險的規避意識淡薄，相應的風險管理體系極不成熟，急切需要外債風險管理方面的理論指導與實務方面的經驗。

二、現狀考察

外債風險不僅從宏觀上影響一個國家經濟的穩定和信用，而且從微觀上影響一個企業的生存與發展。

目前，我國外幣貸款使用企業已經開始關注風險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。

例如，債務風險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業體制性缺陷造成管理者缺少長遠的規劃或者具體操作的隨意性；缺乏風險管理意識，不能準確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應用的專業人才；缺乏合理的外債風險管理激勵約束機制和相應的風險管理工具等等。

自2005年7月21日起，我國金融系統開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達到3.3%。

由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發生較大幅度的變化，匯率風險已經成為我國企業外幣貸款過程中值得高度重視的一個風險來源。

三、匯率風險

匯率風險主要是指由于企業經營收入貨幣與外債債務償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務未清償前，因匯率變動而產生償債成本增加的風險。主要表現為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導致借用外債單位的償債成本上升。

目前我國企業外債匯率風險主要體現在兩方面：

其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經達到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達到12%。

同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務的整體匯率風險有所加大。

其二，日元和歐元債務潛在風險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務的單位而不對其日元和歐元債務進行風險管理，未來發生損失的可能性很大，并有可能超出債務單位所能承受范圍，導致償債危機，嚴重的將可能影響到企業的生存。

相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業帶來的風險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風險管理的日益重要。

匯率風險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規定的時間內進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內，本幣與外幣的兌換比例可能發生變化，從而發生匯率風險。

外幣貸款的時間結構對匯率風險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風險相對就越小；時間越短，在此期間內匯率波動的可能性就越小，匯率風險相對就越小。我國企業在外幣貸款償還過程中，由于產生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現象”，收益與債務的不匹配給外匯貸款債務人平添了一層匯率風險。

根據外匯風險的作用對象及表現形式，通常將匯率風險分為交易風險、經濟風險、折算風險及國家風險。

將匯率風險進行分類，有利于確定風險管理應采用的最有效的方法。

對使用外幣貸款的企業而言，其還債過程中所面臨的匯率風險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業的償債成本，也可能增加企業的償債成本，使企業遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業的外幣借款成本上升，企業遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業的外幣借款成本下降，企業獲利。

四、風險計量

準確度量外債項目所面臨的匯率風險是企業管理層進行風險決策的必要前提。企業在進行外匯債務風險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業財務從不同角度和側重對風險的認識和分析。

（一）情景分析

情景分析是當市場風險監控人員預測會發生影響市場的重大事件時，就多個風險因素建立較為全面的模擬環境，應用于當前的頭寸，以測算可能發生的盈虧的一種風險管理手段。在外債風險管理中，企業根據專業金融機構對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業外債風險。

情景分析為管理層更好地應付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術，可用來評估在發生各種不同事件的情形下，對企業外債的影響。

進行情景分析的關鍵首先在于對情景的合理設定；其次是對設定情景進行深入細致的分析以及由此對事態在給定時間內可能發展的嚴重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預測；最后得出情景分析報告。

篇（4）

現代資本預算方法，主要有非貼現投資回收期法、貼現投資回收期法、凈現值法（NPV）、內部收益率法（IRR）、凈現值率法、獲利指數法等。調查結果表明：美國的大多數公司最常用的資本預算方法是NPV和IRR，74．9％的財務總監總是或幾乎總是使用NPV，75.7％的公司總是或幾乎總是使用IRR。

其中，大公司（年銷售額超過10億美元）明顯地比小公司更可能使用NPV；負債率高（負債率大于30％）的公司比負債率低的公司明顯地更可能使用NPV和IRR，而且更可能使用敏感性分析法和模擬分析法；成長型公司（市盈率大于或等于15）與非成長型公司所使用的資本預算方法沒有差異；具有MBA（工商管理碩士學位）的CEO（行政總監）比非MBA未獲得工商管理碩士學位）的CEO更可能使用NPV；支付股利的公司比不支付股利的公司明顯地更可能使用NPV和IRR；公眾公司明顯地比私營公司更可能使用NPV和IRR。

除NPV和IRR外，非貼現投資回收期法也是最常用的資本預算方法之一。這一調查結果很讓人吃驚，因為幾十年來美國的財務教材一直在數落投資回收期法的缺點（如未考慮貨幣時間價值，忽視了回收期以后的現金流量等），而一種通過考慮貨幣時間價值來消除投資回收期法缺點的貼現投資回收期法，則很少有公司使用。小公司使用投資回收期法幾乎與他們使用NPV或IRR一樣頻繁；在小公司中，非MBA的CEO更可能使用投資回收期法；無論是在小公司還是在大公司之中，成熟的CEO（年齡在59歲以上）或任期長的CEO（在職期限超過9年），都特別喜歡使用投資回收期法。這說明缺少高深的知識是投資回收期被普遍使用的一個重要因素。

二、資本成本

1．權益成本的確定。調查結果表明，CAPM（資本資產定價模型）是計算權益資本成本的最普遍的一種方法；735％的公司總是或幾乎總是使用CAPM，列在第二、三位的方法分別是股票平均收益率和多因素CAPM；很少公司從股利折規模型中倒推出權益成本。大公司比小公司更可能使用CAPM，而小公司更傾向于使用投資者所要求的資本成本；有MBA的CEO比非MBA的CEO更可能使用單因素CAPM；負債率低的公司明顯地更可能使用CAPM；私營公司與公眾公司之間存在重大差異，公眾公司更可能使用CAPM；有境外銷售收入的公司更可能使用CAPM。

2．確定折現率時所考慮的風險因素。公司在計算折現率時最重要的因素是利率風險、公司規模、通貨膨脹風險和匯率風險。計算現金流量時，許多公司考慮商品價格。GDP增長率、通貨膨脹和匯率風險的影響。有趣的是，很少公司根據財務括據風險調整折現率或現金流量。

這些風險因素的重要程度對于小公司和大公司而言各不相同。對于大公司，最重要的風險因素（市場風險除外）是：外匯風險、營業周期風險、商品價格風險和利率風險。外匯風險是最最重要的風險因素；對于小公司，這些風險因素的排序則不同，小公司受利率風險的影響比受外匯風險的影響更大；境外銷售收入大的公司對未意料到的匯率波動更敏感；負債率高的公司認為營業周期風險更重要；成長型公司比非成長型公司對外匯風險更敏感；制造型公司比非制造型公司對利率風險更敏感。

絕大多數公司使用全公司統一的折現率來評估項目。58.8％的公司總是或幾乎總是使用全公司統一的折現率，5l％的公司總是或幾乎總是使用與風險匹配的折現率來評估項目。大公司比小公司明顯地更可能使用與風險匹配的折現率，如《財富》500強公司更可能使用與風險匹配的折現率來評價國外項目，而較少使用全公司統一的折現率；很少公司用不同的折現率評價同一項目的不同現金流量；成長型公司更可能使用全公司統一的折現率評價項目嶺人吃驚的是，有外匯風險暴露的公司明顯地更可能使用全公司統一的折現率來評價其海外項目；公眾公司比私營公司更可能使用與風險匹配的折現率；任期短的CEO更可能使用全公司統一的折現率。

三、資本結構

l．資本結構理論。最佳資本結構理論認為，公司可以通過均衡負債的成本與收益來確定其最佳資本結構，負債的主要利益是利息抵稅的好處，主要成本是財務失敗成本和收到利息收入應交納的個人所得稅。

調查結果表明，負債的抵稅利益在資本結構決策中的重要程度為中等，對于大型的、規范的和支付股利的公司而言是最重要的，因為這些公司的所得稅稅率高，因此存在使用債務的較大的抵稅動機。相反，我們發現公司在作出負債或權益決策時，很少直接考慮個人所得稅。財務拮據成本對負債決策的影響并不重要，可是公司（尤其是大公司）很關心其信用評級。

公司是否存在最佳資本結構是理論界與實務界都非常關心的一個問題。調查結果表明，19％的公司沒有目標負債率，另外37％的公司有一個靈活的目標，34％的公司有嚴格的目標或變動范圍，其余1O％的公司有非常嚴格的目標負債率。這說明公司為了獲得最佳資本結構而均衡負債的成本與收益。相對于小公司而言，大公司的目標負債率更嚴格；任期短或年輕的CEO更重視目標負債率的確定。

篇（5）

2005年7月21日,我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。之后又相繼出臺了擴大即期外匯市場交易主體范圍、引入詢價交易方式、擴大遠期結售匯范圍、允許掉期交易等一系列改革措施。在金融監管方面,以《市場風險管理指引》、《商業銀行資本充足率管理辦法》為核心,以《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》為補充,以《商業銀行市場風險監管手冊》為檢查工具,一套相對完整的市場風險管理和監管法規體系已基本建立。這樣,無論是從市場環境看還是從監管要求看,提高與完善商業銀行匯率風險管理水平都迫在眉睫。

匯率改革對商業銀行的影響

人民幣匯率制度改革,本質是將原先完全由中央銀行承擔的匯率變動風險,通過匯率彈性的擴大,將部分匯率風險轉移至企業和個人等經濟活動主體承擔,從而減少中央銀行調節匯率的成本。對于我國的銀行業而言,這是一個福音。由于人民幣長期以來盯住美元,中央銀行吸收了全部匯率變動的風險,以美元計值從事國際經濟交易的企業在客觀上并無匯率風險。只是以非美元計值從事國際經濟交易的企業有管理匯率風險的需求,這就在很大程度上制約了銀行為企業提供金融工具進行匯率管理的積極性。而在新的匯率制度下,從事國際經濟活動的主體將會面臨匯率變動帶來的風險,銀行業就可以不失時機地提供諸如遠期合約、外匯期權、貨幣互換、保理、福弗廷等可以避免匯率風險的金融工具和產品,以滿足各經濟主體的避險要求。個人外匯理財和人民幣理財業務也會因匯率變動劇烈性與經常性而獲得新的拓展空間。從國外匯率風險管理的經驗看,匯率風險管理主要是通過金融機構提供的各種金融工具來實現的。

匯率改革在給商業銀行帶來發展機遇的同時,也讓商業銀行面臨嚴峻的挑戰。匯率的波動將直接影響銀行的外匯敞口頭寸。,新的匯率制度下,商業銀行以外幣計價的各種資產與負債,會隨著匯率的波動而發生變動,從而產生盈虧;銀行客戶的外匯風險上升會影響銀行的信貸資產質量。匯率波動的頻率提高后,銀行客戶面臨的外匯風險會增加,直接從事國際貿易的企業會因匯率波動而導致盈虧起伏,進而影響企業的償貸能力,使銀行貸款的風險增加。最后,外匯衍生產品給銀行帶來的風險增加。從2005年8月2日開始,遠期結售匯業務的范圍擴大,交易期限限制放開,同時允許銀行自主報價,并允許銀行對客戶辦理不涉及利率互換的人民幣與外幣掉期業務。這些措施的出臺在促進銀行外匯衍生交易發展的同時,也使得銀行面臨的各種相關風險增加。在提供遠期、掉期等衍生產品時,銀行能否準確進行定價,能否有效對沖和管理風險,直接決定著銀行的競爭力。

商業銀行外匯風險管理現狀

由于我國長期實行事實上的固定匯率制度,致使國內商業銀行外匯風險管理水平普遍不高。具體表現在:

對外匯風險的認識與管理理念有待加強

一方面,從知識水平來看,目前不少商業銀行的高層管理人員缺乏外匯風險管理的專業知識和技能,甚至對外匯風險缺乏起碼的了解;另一方面,銀行人員,特別是高層管理人員,在思想上對在新的匯率制度下銀行的外匯風險重視不夠,主觀上沒有加強外匯風險管理的動力。這樣,無論是從客觀上的能力來看還是從主觀上的意愿來看,管理層均不能對外匯風險管理進行有效的實施與監控,致使銀行外匯風險管理難以落到實處。

外匯風險管理的政策和程序還有待完善

很多銀行根本沒有制訂正式的書面市場風險管理政策和程序。即便制定了相關的政策與程序,從政策和程序覆蓋的分支機構和產品條線看,仍然沒有完全覆蓋商業銀行的各個分支機構、產品條線以及銀行的表內、表外業務。另一方面,在制度的實施與執行這一環上,一些制度沒有有效地貫徹落實,甚至根本無人執行。

外匯風險的識別、計量、監測、控制能力有待提高

發達國家的同類銀行早已能嫻熟地運用各種市場風險的計量方式,包括缺口分析、久期分析、外匯敞口分析、敏感性分析、情景分析以及VaR方法等。而國內的銀行才剛剛開始嘗試計算風險敞口,有些銀行甚至至今都不能準確算出本行所承擔的單一貨幣的敞口頭寸和所有外幣的總敞口頭寸。一些銀行盡管能夠計算VaR值,但并沒有把它運用到銀行日常風險管理中,如設置交易員限額和產品限額等。而對風險的監測、控制能力則更弱。一方面是由于對風險管理的監測與控制是以對風險的準確識別與計量為基礎的,在對風險的識別與計量都無法完成時,對風險的監測與控制就無從談起了;另一方面,對風險的監測與控制還有賴于完善的風險管理政策與程序。

外匯風險管理的內控體系有待加強

很多銀行還沒能建立與外匯業務經營部門相互獨立的外匯風險管理、控制和審計部門。內部審計對外匯風險管理體系的審計內容不夠全面,沒有合理有效的審計方法,并且,審計部門重事后稽核,輕事前防范,也沒有日常的稽核監督。同時,由于稽核部門沒有垂直管理,在行內與一般的部室平行設置,所以也缺乏權威性、獨立性,對同級銀行管理層沒有約束,更談不上監督。另外,由于外匯交易、外匯風險有較強的技術性,沒有專業的內審人員,很難發現銀行外匯業務中的潛在風險點。實際上,當前銀行的內審部門幾乎無人具備開展針對外匯風險審計的能力。另外,大多數銀行都沒有進行過針對外匯風險(市場風險)的外部審計。

加強商業銀行外匯風險管理的建議

銀行高管層要加強外匯風險管理意識

對現有銀行高管人員進行相關的知識培訓,以增強其風險管理意識與相關的知識;讓真正精通風險管理的優秀人才進入高級經理層甚至董事會,這樣才能真正為各項風險管理政策和程序的制訂與實施提供保證。

完善外匯風險管理政策和程序

制定自上而下的外匯風險管理的授權政策和自下而上的報告政策與程序,做到組織合理、權限清晰、責任明確。新產品、新業務的內部審批程序應當包括由相關部門,如業務經營部門、負責市場風險管理的部門、法律部門、財務會計部門和結算部門等對其操作和風險管理程序的審核和認可。要盡快培養和建立一支具備專業知識、能夠對包括外匯風險在內的市場風險進行審計的隊伍,加強內部審計檢查,確保各項風險管理政策和程序得到有效執行。

大力引進和培養專業人才

由于各種原因,目前國內銀行風險管理人員專業化水平程度不高,即便涌現一些優秀人才,也會因激勵不夠或是工作環境不理想而大量流失。人才資源是服務業的核心資源。要建立系統的培訓制度、有競爭力的薪酬管理制度和升遷制度。要把引進人才、培養人才和留住人才放在戰略的高度。

篇（6）

2005年7月21日，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。之后又相繼出臺了擴大即期外匯市場交易主體范圍、引入詢價交易方式、擴大遠期結售匯范圍、允許掉期交易等一系列改革措施。在金融監管方面，以《市場風險管理指引》、《商業銀行資本充足率管理辦法》為核心，以《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》為補充，以《商業銀行市場風險監管手冊》為檢查工具，一套相對完整的市場風險管理和監管法規體系已基本建立。這樣，無論是從市場環境看還是從監管要求看，提高與完善商業銀行匯率風險管理水平都迫在眉睫。

匯率改革對商業銀行的影響

人民幣匯率制度改革，本質是將原先完全由中央銀行承擔的匯率變動風險，通過匯率彈性的擴大，將部分匯率風險轉移至企業和個人等經濟活動主體承擔，從而減少中央銀行調節匯率的成本。對于我國的銀行業而言，這是一個福音。由于人民幣長期以來盯住美元，中央銀行吸收了全部匯率變動的風險，以美元計值從事國際經濟交易的企業在客觀上并無匯率風險。只是以非美元計值從事國際經濟交易的企業有管理匯率風險的需求，這就在很大程度上制約了銀行為企業提供金融工具進行匯率管理的積極性。而在新的匯率制度下，從事國際經濟活動的主體將會面臨匯率變動帶來的風險，銀行業就可以不失時機地提供諸如遠期合約、外匯期權、貨幣互換、保理、福弗廷等可以避免匯率風險的金融工具和產品，以滿足各經濟主體的避險要求。個人外匯理財和人民幣理財業務也會因匯率變動劇烈性與經常性而獲得新的拓展空間。從國外匯率風險管理的經驗看，匯率風險管理主要是通過金融機構提供的各種金融工具來實現的。

匯率改革在給商業銀行帶來發展機遇的同時，也讓商業銀行面臨嚴峻的挑戰。匯率的波動將直接影響銀行的外匯敞口頭寸。，新的匯率制度下，商業銀行以外幣計價的各種資產與負債，會隨著匯率的波動而發生變動，從而產生盈虧；銀行客戶的外匯風險上升會影響銀行的信貸資產質量。匯率波動的頻率提高后，銀行客戶面臨的外匯風險會增加，直接從事國際貿易的企業會因匯率波動而導致盈虧起伏，進而影響企業的償貸能力，使銀行貸款的風險增加。最后，外匯衍生產品給銀行帶來的風險增加。從2005年8月2日開始，遠期結售匯業務的范圍擴大，交易期限限制放開，同時允許銀行自主報價，并允許銀行對客戶辦理不涉及利率互換的人民幣與外幣掉期業務。這些措施的出臺在促進銀行外匯衍生交易發展的同時，也使得銀行面臨的各種相關風險增加。在提供遠期、掉期等衍生產品時，銀行能否準確進行定價，能否有效對沖和管理風險，直接決定著銀行的競爭力。

商業銀行外匯風險管理現狀

由于我國長期實行事實上的固定匯率制度，致使國內商業銀行外匯風險管理水平普遍不高。具體表現在：

對外匯風險的認識與管理理念有待加強

一方面，從知識水平來看，目前不少商業銀行的高層管理人員缺乏外匯風險管理的專業知識和技能，甚至對外匯風險缺乏起碼的了解；另一方面，銀行人員，特別是高層管理人員，在思想上對在新的匯率制度下銀行的外匯風險重視不夠，主觀上沒有加強外匯風險管理的動力。這樣，無論是從客觀上的能力來看還是從主觀上的意愿來看，管理層均不能對外匯風險管理進行有效的實施與監控，致使銀行外匯風險管理難以落到實處。

外匯風險管理的政策和程序還有待完善

很多銀行根本沒有制訂正式的書面市場風險管理政策和程序。即便制定了相關的政策與程序，從政策和程序覆蓋的分支機構和產品條線看，仍然沒有完全覆蓋商業銀行的各個分支機構、產品條線以及銀行的表內、表外業務。另一方面，在制度的實施與執行這一環上，一些制度沒有有效地貫徹落實，甚至根本無人執行。

外匯風險的識別、計量、監測、控制能力有待提高

發達國家的同類銀行早已能嫻熟地運用各種市場風險的計量方式，包括缺口分析、久期分析、外匯敞口分析、敏感性分析、情景分析以及VaR方法等。而國內的銀行才剛剛開始嘗試計算風險敞口，有些銀行甚至至今都不能準確算出本行所承擔的單一貨幣的敞口頭寸和所有外幣的總敞口頭寸。一些銀行盡管能夠計算VaR值，但并沒有把它運用到銀行日常風險管理中，如設置交易員限額和產品限額等。而對風險的監測、控制能力則更弱。一方面是由于對風險管理的監測與控制是以對風險的準確識別與計量為基礎的，在對風險的識別與計量都無法完成時，對風險的監測與控制就無從談起了；另一方面，對風險的監測與控制還有賴于完善的風險管理政策與程序。

外匯風險管理的內控體系有待加強

很多銀行還沒能建立與外匯業務經營部門相互獨立的外匯風險管理、控制和審計部門。內部審計對外匯風險管理體系的審計內容不夠全面，沒有合理有效的審計方法，并且，審計部門重事后稽核，輕事前防范，也沒有日常的稽核監督。同時，由于稽核部門沒有垂直管理，在行內與一般的部室平行設置，所以也缺乏權威性、獨立性，對同級銀行管理層沒有約束，更談不上監督。另外，由于外匯交易、外匯風險有較強的技術性，沒有專業的內審人員，很難發現銀行外匯業務中的潛在風險點。實際上，當前銀行的內審部門幾乎無人具備開展針對外匯風險審計的能力。另外，大多數銀行都沒有進行過針對外匯風險（市場風險）的外部審計。

加強商業銀行外匯風險管理的建議

銀行高管層要加強外匯風險管理意識

對現有銀行高管人員進行相關的知識培訓，以增強其風險管理意識與相關的知識；讓真正精通風險管理的優秀人才進入高級經理層甚至董事會，這樣才能真正為各項風險管理政策和程序的制訂與實施提供保證。

完善外匯風險管理政策和程序

制定自上而下的外匯風險管理的授權政策和自下而上的報告政策與程序，做到組織合理、權限清晰、責任明確。新產品、新業務的內部審批程序應當包括由相關部門，如業務經營部門、負責市場風險管理的部門、法律部門、財務會計部門和結算部門等對其操作和風險管理程序的審核和認可。要盡快培養和建立一支具備專業知識、能夠對包括外匯風險在內的市場風險進行審計的隊伍，加強內部審計檢查，確保各項風險管理政策和程序得到有效執行。

大力引進和培養專業人才

由于各種原因，目前國內銀行風險管理人員專業化水平程度不高，即便涌現一些優秀人才，也會因激勵不夠或是工作環境不理想而大量流失。人才資源是服務業的核心資源。要建立系統的培訓制度、有競爭力的薪酬管理制度和升遷制度。要把引進人才、培養人才和留住人才放在戰略的高度。

篇（7）

    船舶投資風險分析的主要內容是:確定投資風險存在的范圍,確定隨機參數的變化范圍,以及確定評價指標的變化范圍和可能性。風險分析方法必須滿足投資的具體情況。沒有一種方法適用于所有的風險分析。就船舶投資來說,廣義的風險分析方法包括敏感性分析方法、盈虧平衡分析方法、概率分析方法。但狹義的風險分析方法則僅指近年來才得到應用的概率分析方法,普遍認為它比傳統的敏感性分析方法及盈虧平衡分析方法更加全面、科學和準確。概率分析方法是通過計算、分析投資效果指標的概率分布和數字特征值來定量測定項目風險的大小,為投資決策者提供重要依據的風險分析方法。由于投資項目結果的不確定性,可以把項目的評價指標值看成一個隨機變量。它的變化規律取決于輸入變量的分布特征,并可用期望值與標準差對它進行描述。可以用評價指標各種可能取得的概率分布來評價項目的風險程度。平緩的分布表示偏離期望值的可能性大,具有較大的風險。在船舶投資決策風險分析中常用的是概率分析法的決策樹法和蒙特卡洛法。

    1.1決策樹法

    決策樹法又叫概率樹法,它是根據給出的現金流量數據及其概率,用決策樹圖列出現金流量序列,并用無風險折現率和概率乘法公式求出每一現金流量序列的凈現值及其概率,最后求出凈現值的期望值和凈現值小于零的累積概率及標準差,從而估算出項目風險的大小。

    1.2蒙特卡洛法

    由于船舶投資項目具有投資大、難度大、風險大等特點,而且由于項目的周期都比較長,在其周期內利率、市場等因素都在不斷變化。因此,對這些隨機因素的影響以及項目的風險作出估算都是很困難的。蒙特卡洛法為此提供了有力的工具,它通過對每一組隨機變量進行抽樣,并代入有關的投資效果指標計算模型中來確定該投資效果指標的數值,并按同樣的方法大量地進行多次重復抽樣,得到一批表示投資效果指標的數值,由此求得它的數學期望值和標準差,從而可對項目風險進行分析。蒙特卡洛法可看成是對實際可能發生情況的模擬。我們對未來的情況不能確定,但只要知道各輸入變量按一定的概率分布取值,就可以用一個隨機數發生器來產生具有相同概率的數值,賦值給各輸入變量,計算出各輸出變量。這就對應于實際上可能發生的一種情況的一次試驗。如此反復試驗,例如試驗k次,便可得出k個結果,由這k組數據便可求出輸出量的概率分布及數字特征,并確定其風險度。輸出變量的概率分布函數是隨著k的大小而變化的,k越大,則這個分布越接近于真實的分布。試驗證明,k選為50~300次,輸出的分布函數就基本上收斂了。應用蒙特卡洛法進行風險估計的前提是已知各自變量的概率分布。關于自變量概率分布的確定,一種方法是根據歷史數據求得;另一種方法是根據專家意見確定。兩者可以相互補充、修正。下面對影響船舶投資效果指標的自變量的概率分布作一簡要分析。

    首先來看貨源量。貨源預測的主要目的是為方案設計服務,即主要影響決策變量的選取,但在具體的方案下,貨源是否充足對船舶投資效果指標仍然有著舉足輕重的影響。貨源量并不直接出現在船舶投資效果指標的計算公式中,但會影響船舶的載重量利用率,從而影響收入。盡管市場貨源的波動較大。但船舶載重量利用率相對要穩定一些,特別當航線、船型方案已定的情況下,載重量利用率呈正態分布,且標準差較小。運價高低直接影響船舶的營運收入。運價的波動與市場的供求狀況有著密切的聯系。從長期來看,運價的波動與世界經濟的波動一樣具有周期性和不斷增長的趨勢。運價主要通過歷史資料,運用各種預測方法來估計。一般來說,近期的估計較為正確,遠期的預測誤差較大。所以,在對預測值(作為期望值)作概率分布分析時,雖然仍可用正態分布函數,但標準差將隨著時間的推遲而變大。油價、工資、港口使費及貨物裝卸費等直接影響船舶的營運成本,除油價的波動幅度較大外,其他幾項基本上都呈現穩定上升的趨勢,上升的幅度和經濟增長幅度有關。類似于經濟增長用增長率來描述一樣,其上升可用年增長率表示,并將年增長率看成隨機變量,進而假定服從正態分布,數學期望值即為其預測值,而標準差同樣將隨時間的增加而增加。折現率通常可參考同期貸款利率,并考慮航運業的高風險性加上某個百分點的人為確定因素。由于貸款利率有波動,所以折現率也應作為隨機變量來分析,其分布規律可用專家調查法確定。值得注意的是,折現率的敏感度較高,也即折現率的稍微變動可導致船舶投資效果指標的較大變化,通常作為敏感性分析的重要對象。船價作為投資額不僅影響船舶投資效果指標,而且,以后的船價波動對當時投資的有效性也有影響。若船價上漲,則當時的獲利性能就好,反之,就不理想。作為投資額的船價容易確定,而以后的船價波動就不易掌握,須通過專家調查法及歷史資料分析確定。日后的船價漲跌可通過在投資效果指標的計算中增加投資機會收益或投資機會成本來對投資效果產生影響。在分析了各個自變量的概率分布后,還要考慮各個自變量之間的相互影響。完全忽視這種關聯影響有可能得出錯誤的風險估計。這種關聯影響的存在是顯而易見的。如運價和船價,當運價高漲時,船價必然上揚,若將運價和船價作為兩個獨立的隨機變量并按某種分布取樣來分析船舶投資效果指標的變化規律(概率分布),則會導致風險估計過高。為了避免由此產生錯誤的結論,可用赫爾茲建議的條件采樣法:首先確定某一個獨立變量的概率分布,然后再確定非獨立變量的條件概率分布數字序列,每一個序列都與獨立變量的某一數值相對應。在一模擬周期內,先用隨機數發生器按獨立變量的概率分布函數產生獨立變量的某一個數值,再確定非獨立變量的相應序列,根據此序列的概率分布再產生非獨立變量的隨機數值。在確定了各個自變量的概率分布或條件概率分布后,就可設計蒙特卡洛法計算程序進行船舶投資風險估計了。

    2船舶投資風險的處理

    2.1風險自留

    風險自留是指企業以自身的財力來負擔可能的風險損失。包括自我承擔風險和自保風險。航運企業有時明知有風險,但若采用某種預防或轉移措施,其費用會大于承擔風險所需的費用,或者對于估計到某種風險發生時可能造成的損失,企業有能力自行承擔,這時船舶所有人會主動自留風險;另外,對于不可轉移或不能防止,以及因預測不準、判斷失誤而沒有預知風險的存在所造成的損失,船東要被動地自留風險。對于那些損失額較小的風險,宜采取自我承擔的方式,風險發生時直接計入成本。而對于較大的風險,只能采取自保的方式,因為萬一風險發生而將損失直接攤入成本,會對某一年的經營效果產生太大的影響。

    2.2風險轉移

    風險轉移是指企業以某種方式將風險損失轉給他人承擔。對任何企業來說,其自留風險的能力總是有限的。有些風險常常帶來災難性的損失,以企業自身的財力根本無法承擔,因此企業必須采取措施將這些損失轉移出去。風險轉移可以采取多種方式進行,其中最重要的是向保險公司投保。企業定期交納一定數量的保險費,當風險損失發生時就可以獲得保險公司的賠償,從而將風險轉移給保險公司。雖然企業付出了保險費但這筆費用的支出是定期的、均勻的,對企業生產影響不大。同時,保險費是以全行業的損失率為基礎計算出來的,只要保險條件合理,也可以使被保險企業處理風險的費用趨于最小。除保險外,風險轉移還可以采取其他方式進行,如擔保、租賃、套頭交易等。除了將風險進行投保外,在訂立造船合同、租船合同和提單條款時,在有關法律許可的范圍內,船東可以把某些責任和損失轉移給船廠、租船人和托運人,這是通過合同的方式進行風險轉移。此外,船東還可以采取其他方式的風險轉移,如利用期貨市場進行外匯的保值、采用期租或者是光租的方式經營等,將市場風險轉移給租船人。

    2.3風險組合

    風險組合是指將許多類似的,但不會同時發生的風險集中起來考慮,從而能較為準確地預測未來損失將發生的情況,并使這一組合中發生風險損失的部分能從其他未發生損失的部分中得到補償。在航運企業的風險管理中,也可以使用風險組合的方法。例如,船舶投資中,如果使用的是長期外匯貸款,可以采取融資幣種多元化來實現外匯風險降低(當然,該幣種組合應是負相關的,即A升則B降,A降則B升,否則是不可能降低風險的)。在進行投資決策時,船公司可以將數種收益變化不完全正相關的方案組合起來,構成一個投資組合,組合的風險將小于各單向風險的加權平均值。這種投資組合,可以是各種不同投資類型的船舶的投資組合,如有些船公司利用船舶的多元化來達到分散風險的目的,同時經營油船、散貨船、滾裝船、化學品船等;也可以通過將船舶投資與其他行業如房地產、酒店、旅游、證券等的投資結合起來,達到分散風險的目的。

    2.4風險回避

篇（8）

【中圖分類號】F562.6

2015年8月11日央行宣布進一步完善人民幣匯率中間價報價機制，引發了人民幣兌美元匯率的大幅下跌。“8?11匯改”后的3天內，人民幣兌美元匯率暴跌近3000點。2015年人民幣兌美元即期匯率累計下跌4.46%，中間價累計下跌5.77%。我國航空公司絕大部分都涉及國際業務，一方面面臨著各種外匯收支，另一方面因飛機和航材等采購而舉借了大量外幣債務，在人民幣匯率波動日益加劇的情況下面臨著巨大的外匯風險。本文采用單案例研究方法，并結合事件研究法，通過對中國東方航空股份有限公司（簡稱東方航空）近5年（2011～2015年）外匯風險及其管理進行研究，從而為我國航空公司以及其他相關公司提供現實參考。

一、外匯風險概述

外匯風險主要包括交易風險、經濟風險和折算風險。交易風險指企業未來現金交易價值受匯率波動的影響，即以外幣交易所產生的權利或義務，因交易日與結算日之間匯率變動，將使得實際的本幣現金流量與預期的本幣現金流量產生差異所造成的利益或損失。經濟風險指由于匯率變動，企業未來營運現金流量發生改變，不論是否真正牽涉到外匯交易，即匯率變動可能影響企業未來的銷售量、價格與成本，以致降低其貿易競爭地位，使企業實質獲利能力減弱。折算風險指企業在期末編制合并財務報表時，境外子公司貨幣折算為本幣時產生的匯率風險。這三類風險中，交易風險是短期現金流風險，經濟風險是長期現金流風險，折算風險是海外經營實體長期賬面風險。其中交易風險最受到關注，因為交易風險是短期風險，最緊迫最明顯，并且會影響當期利潤和現金流。故本文研究主要關注交易風險。

二、東方航空基本情況

東方航空是中國領先的航空公司之一，其主要經營位于中國境內，但業務跨越多個國家和地區，取得的收入包含美元、日元及歐元等多種貨幣。東方航空年末外幣負債近年來遠遠大于外幣資產，外幣負債項目主要源于以美元計價和結算的購買和租賃飛機等事項以及為此而進行的融資；其帶息債務（包括長短期借款、應付融資租賃款和應付債券）中，大部分為外幣債務，共占75.01%，僅美元債務占73.28%。此外，還存在大量需要以外幣支付的購買航材、航油及機場起降費等款項。因此，東方航空面臨著以美元為主的多種外幣與人民幣匯率變動風險。

三、東方航空股市反應

“8?11匯改”致使人民幣兌美元大幅貶值，東方航空的股市反應可以直觀迅速地展現市場對其外匯風險的關注與擔憂。本文采用事件研究法，運用市場模型，通過股票累積異常收益率（CAR）的變動情況考察東方航空股市反應。市場模型的基本設定如下所示：

Rit為個股回報，即第i只股票在第t天的實際日收益率，此處只需要考慮東方航空單只股票；Rmt為市場回報，即第t天該股票所對應的市場指數（或市場組合）的日收益率。本文個股回報數據和市場回報數據來自CSMAR數據庫，市場回報數據采用綜合A股市場的考慮現金紅利再投資的綜合日市場回報率（流通市值加權平均法）。it為隨機誤差項，αi和βi是市場模型的參數。本文以“8?11匯改”為沖擊事件，2015年8月11日為事件日。為詳細考察東方航空股票累積異常收益率的變動情況，本文以事件日及事件日前5天和后10天為事件窗口，即[-5， 10]，共計16天（交易日）；估計窗口選取[-65，-6]，共計60天（交易日）。利用估計窗口估計出的參數值可計算出該股票的預期收益率，其與實際收益率的差為該股票的異常收益率（AR），累積異常收益率（CAR）為該股票在整個事件窗口期累e的異常回報率。圖1為東方航空在整個事件窗口期內的累積異常收益率情況。從圖1可以明顯看出，“8?11匯改”人民幣貶值事件對東方航空的沖擊很大。事件日當天，東方航空累積異常回報率由正轉負，并持續為負，下跌非常顯著，當天異常收益率為-8.4%，事件日后第3天累積異常回報率跌至近-15%，不考慮事件日前的累積異常回報率已跌至近-17%。東方航空的股市反應直觀迅速地反映了其遭受外匯風險的嚴重程度。

四、東方航空外匯（交易）風險敞口

交易風險主要涉及外幣貨幣性項目，貨幣性項目是企業持有的貨幣和將以固定或可確定金額的貨幣收取的資產或者償付的負債。貨幣性項目分為貨幣性資產和貨幣性負債，貨幣性資產包括現金、銀行存款、應收賬款、其他應收款、長期應收款等，貨幣性負債包括應付賬款、其他應付款、短期借款、應付債券、長期借款、長期應付款等。期末或結算貨幣性項目時，應以當日即期匯率折算外幣貨幣性項目，該項目因當日即期匯率不同于該項目初始入賬時或前一期末即期匯率而產生的匯兌差額計入當期損益，即計入財務費用科目下的匯兌損益。截至2015年12月31日，東方航空外幣帶息債務總額折合人民幣為893.42億元，其中美元負債的比例為97.70%。鑒于東方航空外幣中絕大多數為美元，在分析外匯（交易）風險敞口時僅考慮美元。

表1為東方航空2011～2015年的外幣貨幣性項目情況和外匯（交易）風險敞口情況。從表1可見，東方航空近五年外幣貨幣性負債均遠超外幣貨幣性資產，平均每年有接近百億美元的外匯風險敞口，近兩年尤為突出。這主要是由于外幣收入相對較少，而因購買和租賃飛機等產生的長短期借款和應付融資租賃款較為龐大，外幣貨幣性負債遠遠超過外幣貨幣性資產，進而導致了外幣貨幣性資產與外幣貨幣性負債的極度不匹配，產生了巨額的美元外匯風險敞口。巨額的美元債務與我國長期以來人民幣對美元單邊升值（2013年及以前）以及美元債務的低利息有關。東方航空大量借入美元債務在人民幣對美元長期升值情況下可以獲得大額的匯兌收益，同時可以享受美元債務較低的資本成本。然而，在2015年人民幣兌美元大幅貶值情況下，巨額的美元債務會帶來巨額的匯兌損失。

表2為東方航空2011～2015年的匯兌損益與凈利潤情況。從表2可見，2013年及以前，東方航空有大額的匯兌收益，2014年隨著人民幣兌美元的小幅貶值，東方航空產生了約2億元的匯兌損失，而2015年隨著人民幣兌美元的大幅貶值，東方航空產生了約50億元的巨額匯兌損失，幾乎接近當年的凈利潤。從表2還可以看出，匯兌損益對東方航空真實的業績趨勢有一定的掩蓋作用。僅僅從凈利潤來看，東方航空經營業績較為平穩，但扣除匯兌損益后經營業績波動幅度非常大。東方航空2015年的經營業績實際上是非常好的，但僅從凈利潤看并沒有十分明顯。而東方航空2013年的經營業績實際上出現了大幅下滑，凈利潤仍顯示有21億元，但凈利潤扣除匯兌收益后僅僅略過1億元，再刨去營業外收入，其主營業務實則已經發生了虧損。

結合表1和表2可見，巨額的美元債務敞口在2013年及以前人民幣兌美元升值情況下帶來的巨額匯兌收益如今已不在，取而代之的是隨著人民幣兌美元的不斷貶值而產生的巨額匯兌損失。據東方航空2015年年報披露，如人民幣兌美元貶值1%，其他因素不變，東方航空凈利潤將會減少5.81億元，從該敏感性分析中可以進一步看出人民幣兌美元貶值對東方航空經營業績的巨大影響。人民幣匯率大幅波動情況下，大額的匯兌損益直接影響東方航空的當期利潤，已經較大程度地影響了其盈利狀況和發展，東方航空的外匯風險管理迫在眉睫。

五、東方航空外匯風險管理

（一）優化債務幣種結構

為降低人民幣匯率波動特別是人民幣兌美元貶值對公司經營的不利影響，2016年年初東方航空大力拓寬融資渠道，通過人民幣貸款及發行超短期融資融券、中期票據等方式開展人民幣融資，積極優化公司債務幣種結構，降低外匯風險。另外，為進一步優化公司債務幣種結構，東方航空2016年1月經與相關金融機構友好協商，償還美元債務本金10億美元。此后，東方航空也在陸續提升人民幣債務比例并降低美元債務比例。借入大量人民幣債務同時提前償還大量美元債務的兩方舉措雙管齊下，使得美元債務比例有效降低。截至2016年1月末、2月末和6月末，東方航空美元債務占帶息債務比重已由2015年年末的73%分別降至57%、53%和41%。人民幣兌美元匯率波動風險對公司經營與業績的影響得到了顯著降低。

（二）利用外匯衍生工具

東方航空長期通過外匯遠期合約來降低機票銷售外匯收入以及需要以外匯支付的費用相關的匯率波動風險。此外，東方航空通過交叉貨幣互換合約來規避部分匯率和利率風險。該部分合約是將與倫敦銀行同業拆借利率（LIBOR）相關的浮動利率轉換為歐元銀行同業拆借利率相關的浮動利率（EURIBOR），通過交叉貨幣互換合約將部分美元債務轉為歐元債務。東方航空已于2016年上半年將交叉貨幣互換合約已全部交割，2016年6月30日已無持有的尚未交割的交叉貨幣互換合約。

六、結論與建議

東方航空長期以來外幣貨幣性負債遠遠超過外幣貨幣性資產，外幣貨幣性資產與外幣貨幣性負債極度不匹配，存在大額的以美元為主的外匯風險敞口。一直作為人民幣兌美元升值的受益者，東方航空放任大量美元債務敞口的暴露，進而在2015年人民幣兌美元大幅貶值時，遭遇了巨額的匯兌損失。

面對人民幣匯率波動的加劇，特別是人民幣兌美元的大幅貶值，東方航空迅速地采取了應對措施，大力拓寬融資渠道，積極開展人民幣融資，提前償還大量美元債務，優化債務幣種結構。此外，東方航空長期采用外匯遠期合約以管理外幣收入與費用支出的外匯風險。東方航空的這兩項舉措值得相關公司借鑒。然而，東方航空在外匯風險管理方面仍然存在不足，本文提出以下建議可供參考。

（一）進一步優化幣種結構，積極合理使用外匯衍生工具

|方航空應當盡量做到以收定支實現自然對沖，即力求某一外幣收入與同幣種債務規模大體匹配，使外幣的流入和流出在幣種、金額和時間上相互平衡。對于不能以收定支的敞口部分應積極合理利用外匯衍生工具進行套期保值以鎖定外匯風險。外匯衍生工具除了外匯遠期，還包括外匯期權、期貨、互換等合約。必須注意的是，作為高杠桿性的金融衍生工具，外匯衍生工具的操作需要較強的專業背景，使用時應以套期保值為目的，切忌投機心理。

（二）做好貨幣與時間選擇，增加合同保護性條款

東方航空應做好計價貨幣的選擇，盡量采用本幣計價結算，收取款項時盡可能選用硬貨幣而支付款項時盡可能選用軟貨幣。若能夠較為準確地預測匯率變化，可經對方同意后選擇更改收付日期，提前或者延遲收付外匯。此外，在涉外業務中，東方航空可以通過談判在合同中增加各種保護性條款來降低外匯風險。如保值條款，要求合同雙方在簽訂合同時事先敲定將來業務往來的結算貨幣及匯率；再如均攤損益條款，合同履行期間若當事人一方遭受匯率波動損失則損失由合同雙方共同承擔。

（三）完善風險管理體系，落實風險管理政策與程序

東方航空需要進一步完善風險管理體系，落實風險管理政策與程序。2014年人民幣兌美元已出現小幅貶值，然而東方航空并沒有及時采取應對措施，致使2015年人民幣兌美元進一步貶值時遭受了巨額匯兌損失，這反映了東方航空風險管理體系的不健全。人民幣匯率波動日益加劇，東方航空應當增強外匯風險管理意識，加強對匯率市場的關注，其風險管理委員會應重視外匯風險，積極檢查和評估外匯風險管理，推進風險管理體系的完善，并監督整個公司上下風險管理政策與程序的實施。

篇（9）

關鍵詞：

項目發起人角度；PPP項目融資金融；風險管理

PPP（Public-PrivatePartnerships，簡稱PPP），意思為借助政府部門和私人合作提供公共產品服務的項目融資模式[1]。這種模式是建立在一種公私合作的基礎上，通過項目發起人與政府機構等參與者建立一個長期的合作伙伴關系提供公共產品，利用項目發起人的各項資源同政府部門的廣泛影響力、規劃能力實現對資源的有效整合，達到優勢互補的效果。這種方式在一定程度上能夠展現出良好的發展潛力，但是由于受到金融市場的影響，項目發起人會受到因融資金融風險帶來的各種不穩定性影響，因此進行風險識別與風險評估對風險管理有著重要作用。

一、PPP項目融資金融的風險

1.PPP項目融資金融的風險識別PPP模式作為一種公私合作的模式，與一般的投資項目不同，PPP項目具有投資巨大、杠桿融資高、建設投資期長、融資成本較高等特點，項目發起人還需要建立一個專門的項目公司與政府部門、貸款銀行、供應商、承包商、用戶等進行法律、融資等各個方面問題的討論。在這種投資過程中存在著匯率風險、利率風險、通貨膨脹風險等[2]。形成PPP項目金融風險一方面是受到了PPP項目融資特點的影響，另一方面則是由于利率市場化、匯率的自由浮動管理制度等因素所帶來的影響。面對PPP項目發起人不僅僅需要面臨一般的金融風險，因其項目的特點，還面臨著風險承受期長、高不確定性、風險疊加性和累積性、互動性等諸多考驗。

2.PPP項目融資金融的風險評估目前比較常用的風險評估方法主要分為定性分析和定量分析兩大類，其中定性分析方法主要有德爾菲法、頭腦風暴法、流程圖法、風險和對表法等，定量分析方法主要有有敏感性分析法、決策樹法、蒙特卡洛模擬法、模糊綜合評價法、VaR方法、壓力測試等。不同的評估方法具有各自的優勢與弊端[3]。面對如此多種類的風險評估方法，在PPP項目融資金融風險評估中該如何選擇就成了首要面臨的問題。實際操作中，選擇最佳的評估方法，首先需要基于可靠性、可理解性、系統性、經濟性、可塑性等原則對其進行分析，選出最佳風險評估方法，從而應用進PPP項目融資金融的風險評估中。

二、基于項目發起人角度強化PPP項目融資金融的風險管理措施

為了能夠最大限度的降低PPP項目融資金融風險，加強風險管理十分必要。

1.風險分擔風險分擔是項目發起人進行風險管理的重要措施。項目發起人需要在項目的前期與政府機構、貸款銀行以及各個參與者進行多次的談判，并通過簽訂合同的方式實現項目風險的轉移，從而降低自身面臨的風險。但是通過實際實踐發現，這種方式因談判時間過長，會帶來較高的談判成本[4]。因此，關于風險分擔方面首先需要遵循一定的原則即需要對風險具有最高控制力的一方控制風險、承擔的風險需要與回報成比例關系、承擔的風險要有上限。

2.針對匯率風險的風險管理將匯率風險分擔的條款設置在PPP項目合同中，如此一來，項目發起人將需要面臨的風險轉移到利益的相關者中，之后項目發起人需要考慮的是剩余匯率風險的風險管理。在進行外匯風險頭寸的識別中，應該注意以下幾個方面：外幣支付的金額、外幣收費的金額、外幣收支的時間。需要注意的是，如果能夠合理的安排外幣收支的時間，實現項目在外匯收支時間上的匹配，則可以直接降低暴露在市場上的外匯風險敞口從而有效減少外匯波動風險。在選擇合適的匯率預測方式時，可以考慮基本面分析法、技術分析法、定性預測分析法等等。另外可以采用外匯即期合同法、借款法、投資法、借款—即期合同—投資法、提早收付—即期合同—投資法。項目發起人還可以利用金融衍生工具進行匯率風險的管理。項目發起人可以利用外匯合約交易，根據外匯收支需求和外匯銀行合作制定一個遠期外匯買賣協議，約定在將來的某一個時期以固定的匯率、金額以及日期進行外匯買賣交易。或者是采用外匯掉期交易方式，項目發起人采用掉期交易方式在買入或者賣出一筆外匯時，買入或者賣出一筆同金額但是不同期限的外匯，扎平外匯風險頭寸。這種風險管理方式我國在2005年8月允許商業銀行開展[5]。另外可以采用境外人民幣無本金交割遠期外匯交易和外匯期貨交易，項目發起人可以根據未來預期匯率的走勢簽訂非交割遠期外匯協議，約定遠期匯率期間與金額，在合約到期時只需要對實際匯率與約定遠期匯率的差額進行現金交割結算，不需要進行本金結算，利用NDF交易鎖定匯率波動損益。外匯期貨交易使用的是標準化合約，項目發起人需要根據未來外匯收入或者是支付情況，在外匯期貨市場上進行買進或者賣出與未來外匯收支同幣種、同金額的外匯期貨合約。另外還可以利用金融市場的其他工具進行匯率風險的控制。包含匯率保險和出口信貸。其中的出口信貸是一個政府為了能夠擴大本國大型設備等出口和國際海外項目承包等對本國出口的產品提供信貸擔保。

3.針對利率風險的風險管理主要的管理方法有簽訂固定利率合同法、利率互換交易法、利率期貨套期保值法、利率期權交易法、貨幣互換交易法。簽訂固定利率合同是項目發起人與銀行簽訂一個固定利率合同，鎖定利息成本。但是這種方法存在一個弊端，就是無法享受到利率下降帶來的成本節約。利率互換交易是在為了能夠實現融資成本降低的目的下交易雙方約定在將來的某一個時間段根據當初約定的數量的同種貨幣的名義本金僅對利息額進行交換。利率期貨套期保值是項目發起人對持有的貸款品種的受限額在期貨市場上進行與現貨市場品種同金額但反方向的利率期貨合約交易。利率期權交易能夠在利率水平往不利方向發展時保護利率，在利率出現有利變化時保證得益。利率期權中有多種形式，一般比較常見的有利率上限、利率下限、利率上下限。貨幣互換交易，是將兩筆相同的金額、相同的期限，但是不同幣種的貨款進行調換，另外同時進行不同利息額的貨幣調換。相同舉例說明，某項目發起人具有一定數額的人民幣貸款，但是需要一個美元貸款，而正好一家美國公司持有一筆美元金額但是需要一筆同該美元金額一致和期限的人民幣貸款，雙方可以采用貨幣互換的方式各自得到自己想要的貸款，這種方式能都降低匯率風險。

4.針對通貨膨脹的風險管理整個市場持續處于波動狀態，價格隨著市場的變動而發生改變，而對PPP項目的風險管理就要求其價格既能夠平衡每個利益相關者，同時又能夠起到一定的激勵作用。為了能夠達到這個要求，針對通貨膨脹的風險管理，主要采用簽訂物價指數保值條款合同法、簽訂外匯和物價指數保值條款合同。物價指數保值條款合同是項目發起人在簽訂合約的過程中將實際產品價格或者物價指數變動情況對合約價格進行調整并列入到項目合同中。簽訂外匯和物價指數保值條款合同是項目發起人發現項目收費和成本支付貨幣中存在外幣使，需要綜合考慮匯率變動和產品變動對收益的影響以及影響程度。這種通貨膨脹或者匯率變動超出了一定范圍時可以直接調整合同中約定的價格或者是延長特許期[6]。一般情況下，匯率出現調整，PPP項目對會匯率變化設置一個區間，當匯率變化在區間范圍之內，匯率風險由項目發起人承擔；當變化幅度超過區間范圍，就需要政府給予一定程度的補償，補償原則為能夠保證項目發起人處于匯率變動前的經濟地位為標準。

三、結語

在PPP模式下，實現了政府與私人之間的合作，將政府的有利資源與社會資本的有利資源充分結合起來，實現的不僅僅是政府與社會資本之間的共贏，這種共贏涉及項目的所有參與單位或個人。但是與此同時存在的金融風險在進行了風險識別與風險評估之后，結合PPP項目的特點進行風險管理，最終實現對PPP項目融資金融的有限管控，才能夠真正發揮出PPP項目的意義。

參考文獻

[1]廖詩娜.PPP項目融資金融風險管理研究[D].重慶：重慶大學，2010.

[2]桑美英.基礎設施PPP項目的風險管理研究[D].西安：長安大學，2014.

[3]盛和太.PPP/BOT項目的資本結構選擇研究[D].北京：清華大學，2013.

[4]吳瑾.基礎設施PPP項目融資模式風險分擔研究[D].大連：東北財經大學，2013.

篇（10）

一、當工程結算款與工程貨款(如進口設備材料貨款等)幣種不同時，必須要將所結算的工程款兌換成工程貸款幣種還貸。財會

二、承包商在工程前期投入的外幣資本金一部分需要兌換成工程所在國貨幣，用以支付在當期的各項費用開支，當工程結束需要收回投資時又必須將工程結算款兌換成自由貨幣匯回母公司。

三、工程結算款所形成的資產在轉化為其他資產費用的過程中往往需要經常性的外幣兌換，例如，用作從國外購置設備、材料，支付出國人員費用等。

四、工程結束后的利潤應兌換成自由外匯匯回母公司。

五、除上述之外的其他各種外幣兌換活動，例如上繳總公司管理費、支付集團內其他成員公司的代墊款、為避免外匯風險而進行的套期保值及購進期貨合約等。

我國對外承包企業與其他企業相比，在外匯風險上存在許多獨有的特點：

第一，外匯風險大小由合同條件決定。合同中規定的外匯比例越大，外匯風險就越小。這是因為：我國對外承包企業所承建的工程多在發展中國家，這些國家通常都屬于外匯管制國家，通貨膨脹率高，當地幣貶值較快，特別是南亞、南美及非洲一些國家。所以按固定匯率盡可能多地選擇自由外匯結算，可彌補由于當地物價上漲導致工程成本增加及當地幣貶值而遭受的匯兌損失。依據合同條款的有關規定計量風險的大小是外匯風險戰略分析的關鍵。

第二，我國對外承包企業的外匯風險既來源于項目所在國貨幣與自由外匯的兌換，也來自于自由外匯同人民幣的兌換。而且，大多數項目的當地幣與人民幣都屬于非自由兌換的貨幣。

第三，外匯風險金額大、時間長、這是由國際工程本身的合同金額大、合同工期長的特點決定的；同時外匯風險種類多，即國際工程合同涉及到了外匯風險的各個方面。

第四，外匯風險的防范不但要運用到一般金融工具，而且與項目的經營方式、施工組織與計劃、工程進度密切相關。

自從20世紀70年代布雷頓森林體系解體以來，國際金融體系便進入了動蕩不定的浮動匯率時代。90年代后，隨著經濟全球化和金融自由化步伐的加快，國際資本在世界金融市場上以空前的規模和速度流動，從而增加了國際金融體系的脆弱性。亞洲金融危機的爆發和不斷加深、蔓延，使人們更加認識到外匯風險的嚴重性

衡量外匯風險一般采用方差δ2、標準差δ和標準離差率V三種。

方差δ2和標準差δ越大，表示企業收益與收益的期望值相差越大，企業收益的木確定性越強，外匯風險越大；反之，方差δ2和標準差δ越小，表示企業收益與收益的期望值相差越小，企業收益的不確定性越弱，外匯風險越小。

此外，標準離差率V的計算公式不僅反映了企業收益與收益的期望值之間的差距，而且反映出單位預期收益所承擔的外匯風險大小，它可以在企業的財務戰略分析中作為外匯風險系數加以考慮。

從跨國公司財務管理的角度分析，外匯風險是在不同種類的貨幣相互兌換或折算時，由于匯率的變動而造成損失或收益的可能性，所以它有時也稱為匯率波動的風險。我國對外承包企業外匯風險通常可以分為交易風險、經濟風險和外幣折算風險三種，如何從企業跨國經營戰略的高度對這些風險強化管理，是一個值得我們深入探討的問題。

一般來說，交易風險是指企業在以外幣計價的跨國交易(即外幣交易)中，由于匯率的變動而造成的未結算的外幣交易中發生外匯(兌換)損益的可能性。這種外匯風險是以外幣交易為前提的，當外幣交易的發生日與結算日之間存在著匯率變動的可能性時，交易風險就會產生。從我國對外承包企業財務戰略的角度分析外匯交易風險，主要應該把握以下幾點：

一、企業運用決策變量的能力。

第一，預測企業選擇適當的計價貨幣以避免外匯風險的能力。人們一般認為，當企業的債權與債務幣種不同時，企業一般選擇在付匯時以軟幣(即在付款期內呈現下降趨勢的幣種)計價，收匯時以硬幣(即在收匯期內呈現上升趨勢的幣種)計價。但這種計價方式通常要受到交易本身條件的限制，實際上交易雙方均會采用相同的商業策略，其結果是若一方想要避免外匯交易風險，則必須相應以較高的交易成本為代價。但是，企業可以從不同的戰略層次來分析其選擇適當的計價貨幣以避免外匯風險的能力。即：(1)從企業集團整體的債權債務幣種的平衡來分析；(2)從企業在東道國的債權債務幣種的平衡來分析；(3)從特定項目的債權債務幣種的平衡來分析。企業選擇適當的計價貨幣以避免外匯風險的能力隨上述戰略層次的上升而不斷提高。

第二，提前或推遲結匯的能力。企業可以通過提前或推遲結匯的方式，選擇適當時間兌換外匯清償債務，但這要依據企業的綜合財力和融資能力而定。企業的綜合財力和融資能力越強，提前或推遲結匯的能力也就越強；反之，企業的綜合財力和融資能力越弱，提前或推遲結匯的能力也就越弱。

第三，收支沖銷。雖然跨國公司集團各成員單位之間的債權債務大多都是由外匯交易所形成，但它們相互之間可以通過財務轉賬的形式將一部分債權債務彼此沖銷，從而避免外匯交易風險的產生。衡量這部分金額可以更加準確地分析出企業外匯交易風險的程度。

第四，其他各種決策變量的利用能力。企業對其他各種決策變量的利用能力如何，均可以參照上述三種方式分析。財會

二、金融工具的可利用情況。

目前，國際金融市場上比較常用的金融工具有：遠期外匯合約(ForwardExchangeContract)、外匯期貨合約(ForeignExchmpFuture)、外匯期權合約(ForeignExchangeOption)、貨幣互換(CurrencySwap)等.雖然金融工具仍處在不斷創新之中，但就金融工具的使用目的來說，無外乎有套期保值、套利和投機三種。在國際工程界，人們普遍認為“承包商應賺工程的錢，而不是外匯差價的錢”，這意味著承包商使用金融工具的目的不在于外匯投機，而是在于套期保值。當然，如果確有套利的機會，人們一般也會加以利用。必須注意的是，相對于外貿公司來說，我國對外承包企業在使用金融工具套期保值時有以下特點：

第一，外購施工機械設備的套期保值工作主要由國內母公司運作。這是因為我國對外承包企業在海外承攬項目的資金在現階段主要來源于國內銀行，用于項目建設的外購施工機械設備一般由國內母公司代購并代墊資金，所以外購施工機械設備的套期保值工作主要也就由國內母公司運作。

第二，工程的收入保值和成本保值常常相互分離。工程收入是隨著工程的進度逐步獲取，通常都長達數年，對工程收入的保值只能根據施工進度情況分階段進行，其保值的對象一般都是當地幣結算的部分。但工程成本中需要保值的是那些大部分在工程初期業已支付的外購機械設備及動員費等，其保值的對象是所支付貨款的外匯部分，期限一般都短于一年。由于工程收入與成本的時差大，保值對象不同，所以工程的收入保值和成本保值常常是相互分離的。

第三，金融工具的使用往往要受到東道國金融市場的限制。這種限制主要表現在：(1)我國對外承包企業所承攬的工程多在第三世界國家和地區，這些國家和地區的金融市場較為落后，實際可利用的金融工具一般都十分有限；(2)東道國的貨幣貶值較快，利用金融工具進行套期保值的成本太高；(3)東道國一般對外資企業在使用金融工具都有諸多限制。

經濟風險是指企業所處的經濟環境中由于匯率的意外變化而使企業的營業額受到影響，或者是它的國內經濟投入和產出的價格相對于其他方面價格的變動而產生的影響所帶來的風險。作為一種潛在的風險，經濟風險直接影響到我國對外承包企業在海外的經濟效益和投資的經濟價值。分析經濟風險的目的在于評估由于意外的匯率變化使企業未來現金流量發生的變化。

經濟風險的短期影響是指匯率變動對公司年度預算中預期現金流量的影響，它主要取決于不能隨意更換的計值貨幣；中期影響是指匯率變動對公司未來二至五年內預期現金流量的影響；長期風險是指匯率變動對公司未來五年以上預期現金流量的影響。

匯率變動能否構成經濟風險，要視情況而定。當外匯匯率與通貨膨脹率之間、以及外匯匯率與利率之間均存在有效均衡時，即購買力平價(PPP)和國際費雪效應(IEF)均能實現時，則企業應該能夠通過調整對外提品或服務的價格以適應生產要素價格的變化，這樣可以抵消匯率變化給預期現金流量所帶來的負面影響，經濟風險可以避免；若上述有效均衡不存在，即購買力平價和國際費雪效應不能實現，企業便不能通過調整對外提品或服務的價格來適應生產要素價格的變化，這樣外匯風險也會產生。

就國際工程承包來說，經濟風險時刻存在，但經濟風險的大小要依據合同的支付條件而定。當合同規定外匯風險由業主承擔時，則企業的經濟風險僅限于業主依據合同規定不能給予補償的部分；當合同規定存在調價公式時，除固定費用部分要承擔經濟風險外，物價指數的增長不足以抵消當地幣貶值的部分同樣要承擔經濟風險；除上述兩種情況外，合同中規定由當地幣支付的部分也要受經濟風險的影響。在具體分析經濟風險時，通常是采用敏感性分析方法，即外匯匯率每變化一定量的百分比對企業預期現金流量產生的影響。

從企業財務戰略分析，采用市場多國化和經營多元化的戰略可有效地減少整個公司中長期的外匯經濟風險。至于單個項目，利用分包經營的方式，可將當地幣計價的合同盡可能地分包給當地分包商，以減少合同本身固有的經濟風險(參見案例一)。特別指出的是，企業在簽訂分包合同時，一般不能用主合同支付幣種以外的硬通貨作為分包合同的支付價款，否則將可能使企業增加額外的經濟風險(參見案例二)。

案例一利用項目分包避免經濟風險的成功案例

鑒于泰國巴帕南水閘項目是屬于用當地幣支付的合同，作為主承包商的中國水利電力對外公司在對該項目進行外匯風險分析時，考慮到必須采取必要的措施，以便盡可能地減少前期外匯投入，最大程度地減輕可能發生的當地幣貶值引起的經濟風險。為達到上述目的，中國水利電力對外公司準備采取將其中的預應力破樁基礎工程分包給當地承包商的戰略。其戰略分析如下：財會

按主合同規定，該項目的涵閘基礎工程、水閘基礎工程、船閘基礎工程均采用預應力砼樁。

中國水利電力對外公司此項分包工程未來的債權約為3．4億泰銖。按投標時的匯率折合約1379萬美元。對此有兩種戰略方案，即：

【方案一】項目自行組織生產，全套施工設備靜壓樁機及設備操作人員由國內提供和派遣，在現場布置預應力砼樁的生產線，主要材料水泥在當地采購。在不考慮水泥未來通貨膨脹的情況下，方案一表明，若自行組織生產，公司為此項工程需投入外匯約883萬美元。

【方案二】與此同時，公司組織人員對當地承包市場做了充分調查，認為當地公司完全有能力承擔該項目規定的砼樁基礎工程，而且市場較為成熟。

方案二表明，如果該分包工程采取當地分包形式，分包合同價格為2．3億泰銖，全部采用當地幣投入。此金額按投標時匯率折合約941萬美元。

通過對上述兩方案的比較，在不考慮外匯風險的情況下，上述方案一優于方案二。但考慮到方案一需要全部投入外匯，只要泰銖貶值超過6．62%，方案二就會優于方案一。況且該項目工期長，所面臨的經濟風險大，故中國水利電力對外公司采取了將此項工程分包出去的決策。結果是該項目開工半年后，東亞發生了嚴重的金融危機，泰銖對美元大幅度貶值，由于中國水利電力對外公司在預應力砼樁基礎工程中采取了正確的分包戰略，從而避免了泰銖貶值可能引起的匯兌損失約300萬美元。

案例二分包合同支付幣種選擇不當導致的匯兌損失

仍援引上例，1996年11月12日，中國水利電力對外公司與國內某公司就泰國水閘項目引河開挖工程簽訂一份《內部分包合同》。按該合同規定，中國水利電力對外公司作為泰國水閘項目的主承包商，將其所承包工程的一部分——擋潮閘上下游引河土方開挖工程分包給對方。該項工程上方量約350萬方，1997年元月開工，1998年10月完工。分包合同采用單價承包方式，引河開挖綜合單價為2.00美元／m3，支付幣種為美元40%，泰銖60%，美元與泰銖的兌換率按結算當日銀行的賣出價計算。

由于中國水利電力對外公司所承攬的泰國水閘項目主合同是采用泰銖計價，所以這一分包合同不但沒有避免主合同的經濟風險，而且承擔了分包合同泰銖對美元貶值的全部風險。結果是，1997年7月東南亞金融危機爆發后，泰銖與美元的兌換率由簽約時的1美元兌換25泰銖最高上升到1998年1月份的1美元兌換49泰銖，該項分包使中國水利電力對外公司損失216萬美元。

現代會計是以統一的貨幣計量單位為前提的，這一前提要求不同種類的貨幣在會計上必須要折算成同一種類的貨幣，通常這種折算是將各種外幣按照一定的匯率換算成會計上的記賬本位幣，這就是所謂的“外幣折算”，它又可細分為外幣交易的折算和外幣財務報表的折算兩種。這里的外幣折算風險所指的只是外幣財務報表的折算風險。

外幣財務報表的折算風險實際上就是外幣折算時出現折算差額的可能性。衡量外幣報表的折算風險程度一直是一個有爭議的問題，而且三者之間互有牽連。這種風險有別于交易風險和經濟風險，因為交易風險與因外幣交易而引起外匯實際周轉的風險相關，它直接影響企業的現金流量；經濟風險與匯率的意外變動有關，它也直接影響企業的現金流量；而外幣折算風險的大小與折算時所選擇的具體匯率相關，是會計計量上的差異，所以也稱“賬面風險”或“會計風險”，它一般不直接影響企業的現金流量。但是，這種風險也是由于匯率變動所引起，并且它與企業合并后的股東權益大小直接相關，因而也是一種不可忽視的外匯風險。

從理論上講，如果設法使合并資產負債表上的外幣資產同相應幣種的外幣負債在金額上保持一致，則外幣折算風險可以避免，這就是所謂的“資產負債表保值法”(BalanceSheetHedge)。但這種方法由于受到客觀經濟條件的限制，實際上很少使用。我們認為，除企業本身通過調整外幣資產與外幣負債的結構外，避免和降低外幣折算風險要按照第21號國際會計準則的要求進一步完善我國現行有關外幣折算的會計準則。因為我國現行的會計準則沒有區分出外幣財務報表會計主體的經濟類型，實際上是統一把它們歸類為在國外獨立經營的經濟實體，這樣就忽略了我國目前在國外經營的單位實際上大部分都是國內母公司的組成部分，以及整個外經行業的海外業務主要分布在欠發達國家這樣一個既定的事實。其結果是，企業的外幣折算風險加大，企業利潤受匯兌損益的影響而在各年度間呈現較大的波動，既不能真實地反映企業的財務狀況，又扭曲了企業的經營業績。

為解決這一問題，美國會計準則委員會(FASB)曾在其《第52號財務會計準則公告》中提出“功能貨幣”的概念，并規定：財會