創業板市場的風險分析匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇創業板市場的風險分析范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

創業板是為成長型、科技型以及創新型企業提供的一條新的直接融資渠道，創業板上市企業主要是一些達到《證券法》新規定的發行條件但尚未達到主板上市標準的中小型企業，創業板的設立為風險投資提供了退出渠道，從而推動風險投資快速發展。從全球范圍來看，創業板市場都以高風險性著稱，如著名的納斯達克市場企業退市率一直居高不下。有資料表明，1995年到2007年間，納斯達克的退市公司數量接近或超過同期新上市公司的數量，尤其從1999年到2001年3年間，納斯達克退市公司占美國市場退市總數的比例達到40%。我國創業板市場自運行以來，市場風險已經顯現。從已經公布的2011年三季報可以看出，不少創業板公司上市之后和上市之前判若兩樣，業績下滑，財務狀況變差。統計數據顯示，在2009-2010年間，創業板公司有32家凈利潤復合年增長率出現負增長，更有76家之多的創業板上市公司在2011年前三季度出現凈利潤呈現負增長。以“高成長”性著稱的創業板企業，其成長性墊了底。雖然由于運行時間短，創業板還沒有出現退市企業，但財務狀況持續惡化，終將會給創業板企業和投資者帶來損失。因此，加強對創業板企業財務風險研究，幫助廣大投資者認識創業板企業風險性，避免投資風險是非常必要的。

財務風險分析模型選擇及多元判別模型形式

企業財務風險分析方法主要有定性分析法與定量分析法。定性分析法是由分析者通過對企業財務運行狀況、組織管理的各種風險綜合判斷得出風險結論的方法。常用的有標準化調查法、四階段癥狀分析法、三個月資金周轉表法、流程圖分析法及管理評分法。定量分析法是利用掌握的大量企業財務統計資料，運用數學模型或數理統計方法對統計數據資料進行加工處理，而得出分析判斷結論。定性分析依靠主觀判斷，主觀隨意性強，缺陷明顯，定量財務風險分析方法引起更多關注和研究， 各種企業財務風險預警的定量分析模型陸續出現。按照所選預測變量信息的不同，已發展的財務風險預警模型有：一元判別分析模型（Univariate），即單變量分析模型；多元判別分析模型（Multiple Discriminant Analysis，MDA）；多元邏輯回歸模型（Multivariate Logit Regression，MLR）；人工神經網絡模型（BP-ANN）。我國常用的定量研究方法有3種，即多元判別分析（MDA）、多元邏輯回歸（MLR）和BP人工神經網絡（BP-ANN）。

多元判別法主要原理是通過統計技術篩選出一些變量，這些變量滿足在兩組間差別盡可能大，但在兩組內部的離散度最小的條件，使得多個標識變量轉換為分類變量時信息損失最小。多元判別法具有數據易得、結構簡單、計算方便等優點，如果財務指標選擇合理，模型有很高的預測準確性。本文選用多元判別法構建創業板上市公司財務風險數量分析模型。

判別分析是判別研究對象所屬類別的一種統計分析方法。進行判別分析時必須已知觀測對象的分類和一些表明觀測對象特征的變量值。判別分析就是要從這些變量中篩選出能提供較多信息的變量，并使用篩選出的變量建立判別函數，要求建立的判別函數對觀測樣本分類時的錯判率最小。本文主要研究兩類分司：一類是財務風險公司，另一類是財務良好公司。通過找出反映這兩類公司相關性高的特征變量而建立判別函數，作為創業板上市公司財務風險分析模型。模型的形式是：

PS=a1X1+a2X2+a3X3+…+anXn+C

其中：PS為判別值，X1、X2、X3…Xn是反映研究對象的特征變量，如財務比率。a1、a2、a3…an為各變量的判別系數，C為常量。

財務風險分析模型建立

（一）28家創業板上市公司基本情況

我國創業板首批28家公司于2009年10月30日上市交易。28家上市公司行業分布涉及6大行業，資產規模最小的為3.64億元人民幣，最大的為27.43億元人民幣，平均資產為9.90億元人民幣，具體行業分布和規模情況如表1所示。

（二）樣本選擇

樣本選自A股上市公司，數據源于證券時報網數據庫。樣本選擇原則是：樣本企業所在行業要與28家創業板上市企業相同，樣本企業規模（總資產）要與28家創業板上市企業盡量接近。最后選擇了符合條件的樣本數量112家，其中有56家ST公司和56家非ST公司。樣本公司行業分布及規模情況如表2所示。由表2可見，樣本企業總體平均規模與創業板企業非常接近，樣本企業平均資產與創業板平均資產比例接近1，僅有社會服務業偏差大一些，但所占企業數量有限，對樣本總體影響不大。

（三）財務比率選擇

財務比率可從企業的盈利能力、償債能力、營運能力和成長能力四個方面來選擇，結合我國上市公司的財務特點和數據的易得性，本文選定如下11個財務比率作為分析的起點：凈資產收益率=凈利潤/股東權益；銷售凈利率=凈利潤/銷售收入凈額；營業利潤率=主營業務利潤/主營業務收入；存貨周轉率=銷售成本/存貨；應收帳款周轉率=主營業務收入/應收帳款凈額；總資產周轉率=主營業務收入/平均總資產；股東權益比率=股本權益/總資產；流動比率=流動資產/流動負債；總資產增長率=（本年總資產-上年總資產）/上年總資產；凈現金流量對負債比率＝年經營現金凈流量/年末流動負債；主營業務收入增長率＝（本期主營業務收入-上期主要業務收入）。

（四）模型建立過程

模型建立過程是根據已知觀測量的分類（0，1）和表明觀測量特征的財務比率變量，推導出判別函數，并把各觀測量的自變量值回代到判別函數中，根據判別函數對觀測量所屬類別進行判別。首先將112家公司隨機分成2組，第一組有56家公司，其中有28家ST公司，28家績優公司；第二組也有56家公司，其中同樣有28家ST公司和28家非ST公司。第一組樣本作為推導建立判別函數的估計樣本，第二組作為檢驗判別函數的測試樣本。然后將估計樣本組財務數據輸入SPSS統計軟件，利用軟件中的判別分析工具來幫助計算，建立模型。經過判別分析，從原來的11個特征財務比率變量中最后推導出只有6個變量的判別函數，即：

PS=0.002X1-0.034X2+0.414X3+

0.004X4+1.067X5+0.03X6-2.046

（1）

其中：X1為凈資產收益率，X2為流動比率，X3為經營現金流量對負債比率，X4為總資產增長率，X5為總資產周轉率，X6為股東權益比率。

（五）判別函數檢驗

表3給出了判別函數所能解釋的方差變異，可以看出判別函數解釋了所有變異的100%。“Wilks`的Lambda”表格用來檢驗函數有無統計學上的顯著意義，從Sig值看，判別函數在0.01的顯著性水平上都是很顯著的。

實證分析結果

估計樣本分類的準確性。用建立的判別函數對56個估計樣本可以很好分類，結果令人滿意，非ST企業有25家判別分值大于0.4，ST企業有25家判別分值小于0，如果將判別分值大于0.4作為非ST企業判據，判別分值小于0作為ST企業判據，原始樣本錯判2例，準確率達到96.4%（見表4）。

臨界值的確定。根據估計樣本判別值的分界線可以選擇0和0.4，但還需要測試樣本檢驗。為此，用建立的函數（1）式算出56個測試樣本公司的PS值（見表4）。結果表明非ST公司中，估計樣本和測試樣本共有56家，有49家企業PS值大于0.4。雖然有3家ST公司被誤判為非ST公司，但根據財務上的謹慎性原則，依然認為PS值大于0.4即代表該公司為財務良好公司。ST公司中，估計樣本和測試樣本共有56家，有50家PS值小于0。雖然有2家非ST公司被誤判為ST公司，可以認為PS值小于0即代表該公司為財務風險公司。另外在PS大于0小于0.4之間，ST公司有3家，非ST公司有5家，因此將PS值處于0到0.4區間的公司判定為財務風險不確定公司。據此可以得出以下判別法則：凡判別分（PS值）小于0的公司被判為財務風險公司；凡判別分（PS值）大于0小于0.4的公司被判為財務風險不確定公司，需要關注；凡判別分（PS值）大于0.4的公司被判為財務良好公司。

首批28家創業板上市公司財務風險分析

運用以上判別模型對首批28家創業板上市公司進行財務風險分析。數據來源于證券時報網，采用2010年年報數據，計算結果見表5，首批28家創業板上市公司總體PS分值不高，最高得分僅為0.78，遠小于估計樣本組的最高得分2.92和測試樣本組的最高得分2.47，說明首批上市創業板企業財務表現沒有預期的好。具體看，28家中有15家企業財務狀況良好，4家企業財務狀況有風險，有9家企業財務風險不確定，需要關注。

綜上，創業板自運行以來，表現難以讓人滿意。特別是經過精挑細選的首批28家創業板公司，成長性一般，估值水平偏高，有部分企業可能發生財務危機，因此對于創業板應該格外關注。此外，本文建立的模型變量少、數據收集容易，操作快速、簡便、成本低，預測效果佳，可作為投資者投資決策的輔助工具，廣泛應用于證券投資實踐中。

參考文獻：

1.陳越.財務危機預替指標體系的構建[J].會計之友，2005（2）

篇（2）

關鍵詞:創業板;中小企業;風險

Key words: growth enterprise market;SMEs;risk

中圖分類號:F27 文獻標識碼:A文章編號:1006-4311(2010)28-0036-02

0引言

創業板不僅為創業性企業提供了證券市場的股權融資平臺,同時也為早期投資創業性企業的投資者提供了證券市場的退出渠道;此外,通過上市,還能夠迅速規范這些企業的經營管理能力、提升公司治理水平。創業板的成功推出,還壯大了資本市場,完善了資本市場結構。與此同時,我們也要清醒地認識到,創業板也因其制度和結構的不完善,許多的風險也伴隨其應運而生。因此,根據中國創業板現狀,認清創業板風險實質和來源,探索風險應對策略就顯得格外重要了。

1我國創業板市場的主要特征

1.1 進入門檻較低創業板市場的一個共同特征就是上市門檻比較低。在創業板上市主要有兩條定量業績指標,一是要求發行人最近兩年連續盈利,最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元,且持續增長;二是最近一年盈利,且凈利潤不少于500萬元,最近一年營業收入不少于5000萬元,最近兩年營業收入增長率均不低于30%。只要符合其中的兩條指標中的一條便達標。

1.2 面向新興企業,注重增長潛力創業板市場作為服務于中小企業和新興公司的創新股票市場,其設立的目的就是為具有增長潛力和發展前景的中小型高科技公司提供募集資金的渠道,促進高科技產業的發展。這類公司往往具有科技含量較高、戰略計劃較好、主營業務比較鮮明,成長性高。

2我國創業板市場的風險分析

作為創業板市場的參與者,上市企業、保薦人、投資者、監管者都應注意到創業板市場不僅僅是一個拓寬企業融資渠道、促進資本市場發展的場所,同時也是一個具有風險因素、尚不完全成熟的市場。由此,應當正確認識創業板市場當中存在的風險因素,探尋降低創業板市場風險的手段和措施,促進創業板市場良性健康運行。借鑒國外創業板市場的發展歷程,并綜合考慮我國的實際情況,本文將分別從上市企業、保薦人、投資者、監管者這四類市場參與者的角度分析我國創業板市場所面臨的風險。

2.1 上市公司面臨的風險由于金融危機的影響,實體經濟增長放緩,流動性危機正使得我國很多中小企業面臨資金短缺而難以繼續進行技術創新的困境。此時,我國推出創業板市場,并在《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》中明確了在創業板市場上市的企業定位―“自主創新企業及其他成長型創業企業”,這就意味著那些能力強、發展前景好的中小企業可以借助創業板市場融得發展資金,引導社會資金優化配置,促進創新型行業的發展,并對我國產業結構的優化起到了積極推動作用。在創業板上市后,企業通常會遇到以下幾個方面的風險:

2.1.1 上市公司經營的風險經營風險是指上市公司的決策人員與管理人員在經營管理過程中出現失誤而導致公司盈利水平的變化,從而使投資者預期收益下降的可能。處于成長期的創業企業,其盈利模式、市場公開占有率、公司經營管理都處于較低水平。

2.1.2 上市公司的財務風險。財務風險是指公司財務結構不合理、融資不當而導致投資者與其收益下降的風險。在公司出現經營和技術風險、市場風險之后,公司的營業收入和利潤就會大幅度降低,維持企業正常運轉的現金流就可能斷裂,企業的生產和經營困難,嚴重的甚至會讓企業破產倒閉。

2.2 保薦機構的風險我國的創業板市場實行保薦人制度,從而賦予了現有的證券承銷經營機構對其保薦的中小企業負有長達兩年多的承銷和保薦責任。《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》規定保薦人應對發行人的“成長性”出具專項意見,在這一過程中,由于保薦人自身水平以及調查能力所限,很難對上市企業的“成長性”及“創新能力”做出全面客觀的評判。此外,保薦機構花費大量人力物力對企業調查研究之后,發現企業并不是完全符合成長型企業的標準,出于對前期較大投入的考慮,保薦機構難免為了追求利潤對企業進行包裝,然后出具模糊的專項意見,難以有效地發揮對發行人的監督作用。

3控制我國創業板市場風險的措施

對于我國證券市場來說,作為一個新生事物的創業板市場來說,借鑒其他創業板市場的先進經驗,防范和化解潛在的風險,是創業板市場能否成功運行的關鍵之一。我國要充分吸收國際創業板市場發展的經驗,為創業板設計完善的制度并加強監管,才能切實保護投資者,尤其是中小投資者的利益,才能充分發揮創業板市場對中小企業融資的支持功能,保持證券市場的持續繁榮和發展。

3.1 培養優質上市公司,切實提高上市公司的質量香港投資銀行界知名人士、享有“紅籌之父”稱譽的法國巴黎百富勤勞團行政總裁梁伯韜說:大陸創業板能否成功,關鍵在于能否吸引到高增長的企業上市,以及對風險的控制。他還忠告國內的投資銀行業同行,一定要挑選好的企業,按照市場需求、市場規律,平衡企業與投資者的利益去定價,要避免主板市場的問題就必須使上市企業的篩選標準更具有市場化。首批上市公司要具備一定的質和量,要加大風險投資力度,加快高科技產業,為創業板輸送更多的優質資源,以確保資本市場健康發展其次,要減少創業板的運行風險,高質量的上市公司是第一位的,因此,在挑選上市公司中應嚴格把關。對首批上市的公司更要精挑細選,把好質量關。

3.2 加強對上市公司違規的處罰力度,提高上市公司違規成本

對上市公司所募集的資金設立專項基金進行監管,一旦發現起資金被挪作他用,應立即實施調查,并對其違規行為進行查處,對相關責任人提出警告。這樣不但是對本公司錯誤行為進行糾正,同樣也是對其他公司的一種威懾。

3.3 強調保薦人的責任,加強保薦機構的誠信管理保薦人是創業板市場的第一看門人,要求切實履行好保薦人的職責。首先要求保薦人有很高的專業知識。由于保薦人不一定了解創業板企業的技術優勢,因此保薦人除了應具備豐富的投資業務經驗及較強的經濟實力外,還要擁有一批既洞悉創業板運行規則,又了解行業發展的復合型人才。其次保薦人要樹立全新的企業價值判斷標準,注重候選企業的內在素質。此外,為了防止保薦機構為了謀取自身利益最大化而提供不真實的“成長性”專項意見報告,監管機構應對上市公司上市后的情況進行嚴格監控。

4結論

業內專家表示,風險投資與創業板猶如一對“孿生兄弟”,互相促進,相得益彰。創業板的推出為風險投資提供了靈活而順暢的退出通道,有效促進風投業的發展,而風險投資的發展又將不斷孵化科技創新型企業,為創業板培育優秀的上市資源,從而促進多層次資本市場擴大容量、優化結構,健康發展。當然,創業板市場能否創建成功并且穩定發展,還有許多的限制因素在里面。只有通過不斷地深化認識,嚴格控制風險,優化各種運行機制,創業板才能健康的成長起來。

參考文獻:

篇（3）

Abstract: the gem companies from listed with greater growth since although space, gained greater chance of financing, but as the company's development, there appear company management and financial management, so gem companies facing greater financial risk. So, we must to gem companies financial risk control problem of further research.

Keywords: gem companies, financial risk, financial risk control

中圖分類號：C29文獻標識碼： A 文章編號：

一、財務風險的概述

財務風險是公司風險的一種，是用來衡量公司財務成果和財務狀況的一種風險。通常理論界對財務風險的定義有廣義和狹義之分。

廣義的觀點認為：公司財務風險是指在公司的各項財務活動中間，由于各種不確定、無法控制的因素以及內外環境的變化造成財務系統的運行偏離預期目標而造成的經濟損失的機會和可能性。一般情況下財務活動結果包括收益（財務活動成果）和財務狀況（償債、營運和獲利能力）。因此財務風險也指收益減少和財務狀況惡化的可能性。

狹義觀點認為：財務風險則是指舉債經營給公司收益帶來的不確定性，通常用股東權益收益率（ROE）或每股收益（EPS）的變動（標準差、財務杠桿等）描述財務風險的大小。這種風險主要來源于利率、匯率變化的不確定性以及公司負債比重的大小。如果公司的經營收入到期不足以償付利息和本金，就會使公司產生較大的財務風險，甚至導致公司破產。

一般情況下廣義的財務風險定義符合人們的理解，便于人們從更加廣闊的視角來分析財務風險，所以筆者采用廣義的財務風險定義。

二、創業板上市公司財務風險的控制

（一）創業板上市公司財務風險的外部控制

由于創業板上市公司面臨的財務風險較大，所以我們應加強對財務風險控制的研究，尋找公司財務風險的有效控制方法，以保證創業板上市公司的健康、長久的發展。

1、創業板市場監管制度要統一

對于具有高風險的創業板來說必須建立一套完善、規范的監管制度。創業板上市公司從監管入手，轉變監管理念，真正貫徹公平公正原則，嚴格按照市場準入制度辦事，接納符合規定的公司進入創業板。同時要進一步強化監管制度創新，充分發揮創業板公司制度創新功能，在創新中發揮創業板疏通資本市場渠道的功能，引導和滿足投資者的投資需求，確保投資市場的穩健發展。

2、防范我國特有的政府管制風險

創業板市場應認真貫徹市場機制和市場原則，盡可能減少政府部門的干預行為。在創業板市場的發展過程中，一些政府部門為了一己私利，通過違反市場規則的行為支持公司上市，并將部門意見強加于公司和股市，造成公司運作機制和股市運作機制雙重扭曲，從而影響了創業板市場的正常秩序。因此，在整個上市公司的發行與上市過程中，要嚴格按照市場準入制度辦事，減少政府的干預行為，防范政府管制風險。

（二）創業板上市公司財務風險的內部控制

1、加強創業板上市公司內部財務活動的管理

加強現金流管理。創業板上市公司大多處于創業期，在公司的成長過程中需要大量的資金，這就要求更加注重現金流管理。首先編制現金流量預算，用于量化公司的現金流量，建立全面的預算管理體系，預測未來現金收支狀況。其次，建立有效的現金流量財務預警模式，從償債能力、運營能力、獲利能力、發展能力這四方面來分析，預測公司的現金流風險。

尋求最優資本結構，降低籌資風險。在不同的資本結構下企業的財務風險是不同的，所以尋求最優資本結構仍然是創業板上市公司應該重視的問題。應充分發揮財務杠桿的作用，合理安排股權資本和債務資本的比例， 使其達到最優組合，即在資本利潤率（息稅前利潤率）高于負債利息率的前提下提高負債比重，進而達到防范財務風險的目的。

加強投資風險的控制。首先要加大對無形資產的投資。創業板上市公司大多為中小高科技企業，無形資產在企業里有著舉足輕重的地位，應加大對先進技術和高科技人才的投資，提高企業自主創新能力， 更好地應對激烈的市場競爭。其次提高資金的使用效果也是加強投資風險控制的方法。通過投資組合來降低長期投資收益的不確定性，從而降低風險，實現收益的穩定性；公司也可以加強對投資項目的立項、評估、決策、實施、處置等環節的嚴格控制，用于控制公司投資風險。對于公司的短期投資，則可以通過存貨項目分析，加強存貨的流動性以及應收賬款的流動性，同時選擇適當的長、短期投資數量也是有效控制投資風險的方法。

2、加強創業板上市公司財務風險的分階段管理

上市公司對財務風險的管理可以分為三個階段：事前控制、事中控制、事后控制。尤其是創業板上市公司更應該加強對財務風險各個階段的管理。

事前控制。一方面要求公司建立完善合理的財務預警系統，通過建立短期財務預警系統，編制現金流量預算；建立財務分析指標體系和長期財務預警系統等提前預測將要發生的財務風險的可能性和損害程度。另一方面也要加強公司人員的培訓工作。提高財務人員和經營管理者的風險意識，加強財務人員建立和管理財務風險預警系統的專業能力，從各個方面實現對財務風險的有效控制。

事中控制。包括投資活動、資金營運活動、籌資活動、資金分配活動。建立健全各種風險防范制度來防范財務風險的發生，及時調整財務策略，將財務風險控制在最小的范圍內，降低財務風險的影響。

事后控制。首先要在經營管理者的帶領下及時認真的總結公司風險管理的經驗與不足，以發生過的財務風險分析資料為依據，指導公司未來財務風險的管理工作。其次，建立完善的風險管理檔案，記錄和分析已發生的財務風險，避免同類風險的再次發生（王芳云，2005）。

3、加強創業板上市公司財務風險的分散化

分散化是管理財務風險的一個重要工具。財務風險的分散化是指公司采取多角度經營、多方位投資、多方面籌資、資金多樣化、吸引多方供應商、爭取多方客戶以分散財務風險的方法。

例如投資資產的分散化能夠減少由于一個發行者失敗而導致的損失程度。客戶供應商和資金的多樣化能夠減少企業受到管理層控制范圍之外的不利影響的可能性。雖然損失的風險仍然存在，但是分散化能夠減少不利結果的出現機會。

參 考 文 獻

1、丹陽《創業板投資》

篇（4）

一、引言

創業板市場也叫二板市場，通過創業板完成上市的公司多是一些科技型企業，它們的成長性較強，但也存在一些缺陷，即公司成立較晚，規模并不大，經營業務比較單一。創業板市場的特點是進入門檻較低，后期披露要求較高。深圳證券交易所提供的數據顯示，截至2015年10月23日，創業板共有484家上市公司，總股本為1，728.4億股，按當日收盤價計算，總市值為45，688.56億元。創業板上市公司迅速在社會上發展壯大，不僅優化了社會的資本資源，也使知識資源實現了優化，改善了社會的創業氛圍，推動了我國經濟的創新發展，但由于其規模小，發展快，其內部控制系統建設往往不能同步，存在一些問題。

二、創業板企業實施企業內部控制的必要性

自2001年起，深交所根據其的《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》對深市上市公司年度信息披露進行考核，將考核結果作為上市公司誠信檔案的組成部分并公諸于眾。因此從外部來看，實施完備的內控制度符合證監會的披露要求，而從企業自身的發展要求來講，內部控制也是必不可少的，首先企業要形成核心競爭力，提升可持續發展能力，創造長久的價值，實現制定的戰略目標，必須通過建立健全和有效的內控制度來提高企業的經營效率，加強管理水平，現代企業通過成本領先和差異化來取得競爭優勢，而經營效率和管理水平正是取得競爭勝利的保證，創業板企業通常缺乏完備的制度來保證其執行力，因此內控制度成為戰略目標能否達成的關鍵。其次，創業板企業必須通過內控制度來保證信息報告的質量，及時可靠的信息報告能夠為企業經營管理決策提供強有力的支持并對企業經營活動及業績的進行實時監控，提高企業的管理水平和風險預警能力。再次，內控制度可以維護資產安全，并促進企業遵循國家法律法規，創業板企業一般都是規模較小的私營企業轉化而來，管理層對法律法規和資產安全的重視度普遍不高，而這兩項風險的發生對企業是致命的，因此通過實施內控制度合理保證企業經營管理合法合規、資產安全，從而保證企業的戰略實施，持續穩定發展。

三、創業板上市公司內部控制問題分析

1.公司治理結構不佳、人力資源制度不完善

從監管層的角度來看，創業板企業存在的風險相對于主板要高的多，這與創業板內部環境有著較大的關系，法人治理要求公司建立規范的公司治理結構和議事規則，明確董事會、監事會和經理層的職責權限，形成科學有效的職責分工和制衡機制。但是由于創業板企業一般存在著股權高度集中，家族式管理等特征，使得董事會、監事會和經理層的權利制衡效率低下，往往是公司管理機構經理層與股權代表機構董事會的重合度極高，而在這種情況下監事會的權力被嚴重削弱，雖然這種模式在創業之初呈現良好的發展勢頭，但從長遠的角度來看，卻嚴重制約了公司的發展。另外內部環境中的人力資源政策和企業文化，在創業板企業中也有著較多問題，如員工的薪酬、考核、晉升與獎懲尚未制度化及缺乏統一的評判標準，人為干預較多，對員工培訓要求的重視度不夠。企業文化建設方面層次不高，內容不夠深入，宣傳力度不夠。

2.風險分析管理能力無法與企業風險度相匹配

創業板企業一般成立時間不長，從初創期剛剛進入高速成長期，這個時期的經營風險和財務風險都較高，另外創業板企業由于主業單一，所處行業變化大，導致企業承擔著較高的經營風險，相應的創業板企業的風險管理水平卻較低，主要表現在體系建立不完整，風險識別和分析能力較差，風險應對措施不到位。這些問題的產生從主觀上講，是由于管理層對于內控的不重視，認為嚴格的內控削弱了管理層的權力，同時犧牲效率，增加成本。從客觀來看，創業板企業存續時間短，經營規模較小，人才結構層次不高等因素也使其風險管理水平有限。

3.控制制度不健全、執行不到位

企業應通過不相容職務分離控制、授權審批控制、會計系統控制、財產保護控制、預算控制、運營分析控制、績效考評控制等措施來防范風險。在這些系統化的控制措施中，創業板企業普遍存在基礎薄，傳承弱的問題，很多制度措施缺失或不完整，或者在實際經營中不按制度進行執行和考核，使得這些制度無法發揮約束與監督的作用，導致公司風險加劇。

4.缺乏收集高質量信息的方法和能力，信息傳遞和溝通不暢

篇（5）

創業板市場(Growth Enterprise Market,GEM),又稱為二板市場(Second-board Market),是指專門協助高成長的、主板以外的、暫時無法上市的、新興創新公司,尤其是中小企業和高科技公司籌資并進行資本運作、提供成長空間的證券交易市場。創業板市場在資本市場中占據著重要的位置,是對主板市場的有效補給。由于我國的二板市場主要是定位于創業型的中小企業服務,故稱為創業板。創業板設立的主要目的是為新興中小企業,尤其是高科技企業提供融資途徑,幫助其發展業務,擴展業務。其最大特點是進入門檻低,運作要求嚴,為有潛力的中小企業贏得融資機會。在中國發展創業板市場既是為我國中小企業提供更為方便的融資渠道,也為企業的風險資本營造一個正常的退出機制,同時也是我國調整產業結構、推進經濟改革的一種重要手段。

我國中小企業發展現狀存在的問題

融資渠道缺乏。進入證券市場門檻較高,投資創業體制不健全,公司債券發行存在準入障礙,中小企業難通過資本市場進行公開籌集資金,致使我國中小企業直接融資和間接融資結構失調;中小企業信貸活動存在所有制歧視現象,即民營企業相對國有企業更難獲得貸款,導致兩極分化現象越來越明顯;我國所設立的科技型中小企業技術的創新基金和國際市場開拓基金,由于數量少、服務范圍有限等諸多原因無法滿足中小企業發展的需要;此外,融資方式單一、融資渠道缺乏等也是造成中小企業融資難的主要原因。

企業治理結構不規范。目前我國中小企業公司治理結構中主要存在著中小企業內部治理結構中出現的“家族化”,主要表現在所有權與經營權出現高度合一以及企業內部形成差序格局的等級制度方面;企業內部機構設置不健全,通常采用的大致有兩種模式:集權化組織模式和相對分權化組織模式中存在相應的缺陷和不足;企業發展資金不足,資金不足是當前中小企業發展的最大“瓶頸”等等問題。

內部控制不健全。中小企業的發展很大程度取決于內部控制的建設完善與否。但當前,我國中小企業內部控制存在如下問題:企業負責人內部控制意識淡薄,內部控制觀念差;會計基礎工作不規范,財務制度不健全,內部控制方法不規范等等。企業必須高度重視內部控制建設方面存在的問題和薄弱環節,強化單位內部監督約束機制,從源頭和制度上切實加強企業內部控制建設,真正做到職務與職務之間相互制約、相互監督,為中小企業的發展作出積極的貢獻。

創業板對中小企業發展的影響

創業板對中小企業發展的促進作用。

第一,促使中小企業完善公司治理結構,規范企業制度。中小企業想要在創業板上市,首先必須改組為股份有限公司。目前,大多數中小企業存在產權關系不清、家族化管理等問題。這些企業會以爭取上市為契機,按照相關法規,進行企業上市前改制,形成一種相互協調、相互制約的公司運行機制,使其符合市場經濟規范要求。戰略投資者的加盟,會強制要求企業改制,從而促使中小企業完善公司治理結構,加速企業內部運作模式的轉換,通過規范的企業制度實現規范的運作,提高企業競爭實力。

第二,引導中小企業走規范經營之路,提升企業形象。創業板市場有資本市場一整套嚴格監管和風險保障措施,可以幫助中小企業迅速走入規范化管理和運營狀態,從而提高新興企業市場競爭力、企業聲譽和社會形象,促進其作為規范的市場經濟主體而健康發展。企業要得到市場的認可,還必須提高企業管理團隊的素質。中小企業為了在創業板上市,就會努力提升企業形象,尤其是科研使企業規范經營、不斷提高管理水平。因此,創業板的投資者要更加重視公司的管理水平和經營方式,通過建立現代企業制度,塑造良好企業形象。

第三,為中小企業解決根本矛盾,提高個體社會地位。中小企業數量上占絕對優勢,是經濟增長的巨大動力、科技創新的重要力量和提供就業的主要渠道。但中小企業普遍規模較小,容易破產倒閉,資金缺口大,而且中小企業最為缺乏的是長期性的資金來源。建立創業板市場是完善中小企業直接融資體系的重要項目,是被實踐證明的解決中小企業整體重要地位和個體弱勢地位矛盾的根本途徑之一。不僅從實質上解決了中小企業融資問題,還轉變了對中小企業融資的觀念,提高了中小企業個體的社會地位。

第四, 加速中小企業科技創新步伐,擴大競爭實力。創業板市場以其獨特的激勵機制加速了中小企業由初創到成熟的進程,使得許多企業由家族式、合伙制等低級形態迅速轉化為標準化規范化的現代企業形態,并且大大提高了企業的社會知名度,提供了寬廣的企業投資、技術創新、研發生產的機會和空間,從而推進了高新技術企業超常規發展,造就大批超大規模企業,如納斯達克創造的微軟、英特爾、蘋果、谷歌等神話。

創業板帶給中小企業的風險分析。

第一,申請上市的成本風險。創業板市場申請上市的企業規模通常較小,因此申請上市的相對成本較高。當然,企業一旦成功上市,這些費用相對于籌集到的巨額資金是九牛一毛,但如果申請失敗,大量費用無法挽回。申請在創業板上市有企業不上市而通過其它方式融資的比較收益,企業為上市而投入的各種人力和非物質資源,企業選擇首次上市的時機、地點不成熟,或者上市失敗,所造成的對以后申請上市的負面影響等機會成本,這種機會成本很難以貨幣計量,但是對企業的未來收益有很大影響。

第二,被兼并收購的風險。創業板市場股份全額流通,從而增加了企業被并購的風險性。由于企業上市以后,股份可以自由流通轉讓。因而,隨時就可能出現意想不到的股東,而且,從規則上來說,這些股東可以憑借所持股權介入公司經營,這就使得企業發行在外的股份很難被發行者控制。相反,股東卻有可能取得公司的控股權,以至于上市企業隨時都有可能被競爭對手兼并收購,給企業增加了外部壓力,特別是增加了被收購的風險。

第三,市場波動性風險。這種風險主要源于股票市場影響股價的眾多因素的不確定性。一旦股價出現劇烈波動,企業形象隨之受到影響,并將進一步影響持續籌資能力。股票市場波動是一種正常現象,但如果出現大幅度波動,就可能導致投資者對公司的前景失望;一旦股價落幅較大,就可能使股票、甚至企業本身不被市場認可,最終導致企業股票淪為“垃圾股”,這必然會嚴重打擊企業核心業務,直至破壞企業的市場形象和籌資能力,使企業破產倒閉。另外,創業板市場完全按市場化規則運作,有迅速、嚴格的退出機制。在冷酷無情的市場競爭中,企業隨時面臨被摘牌的風險。

中小企業應對創業板的建議

轉變融資理念,樹立規范運作意識。創業板市場是一個高成長、高智力、高投入、高風險、高收益的市場。中小企業要盡快轉變融資觀念,加強通過資本市場進行直接融資的認識,利用多種融資渠道、融資工具,并加大資本運營力度。創業板的一些要求會在短期內給中小企業帶來約束,但從長遠來看,企業要持續發展,就要讓企業建立現代管理模式,完成向股份有限公司的轉變。

篇（6）

相對于滬深股市，創業板市場成立時間較短，市場處于熱度較高的時期，還出現了高發行價、高市盈率、高超募率的“三高”問題，而這些問題的關鍵在于高估值問題。股票價值是價格的內在影響因素，價格不會長期偏離其內在價值。為了充分發揮好創業板市場的投融資功能，激勵公司管理層專注于公司價值提升，引導投資者培養正確的投資理念和行為，促進我國證券市場的健康發展，有必要正確評估上市公司的內在價值。本文以2010年到2012年創業板上市公司凈利潤增長率作為公司業績替代指標進行了分析。

一、創業板上市公司的特點

了解創業板上市公司的特點，有助于我們進行估值模型的選擇。我國創業板市場主要具有以下特點：

（一）入市門檻較低。從入市財務指標來看，其要求顯著低于主板市場，而更加注重的是擬上市公司的成長性和潛在盈利能力。這也是國家建立多層次資本市場、優化資源配置的支持措施的體現。

（二）高風險性。股票價格波動幅度較大，表面上看是資本市場資源配置自發形成的結果，實際真正的原因仍然是企業經營生產業績的變化所引起的。從創業板市場所鼓勵接收的新興產業上市公司來看，他們經營的時間較短，新技術的可靠性和未來業績的增長都具有較大的不確定性。一方面，現代企業新技術不斷推陳出新，投資回收期長，產品的生命周期短，基礎業務的穩定性較差，核心技術是否能長久占有市場份額有很大的不確定性；另一方面，其經營管理者通常是高新技術人員，公司運營鏈上可能存在相對較多的薄弱環節，勢必影響其未來經營業績的發展，這就使得創業板上市公司風險更高。

（三）高投機性。創業板市場準入條件限定了這些公司成長性高和規模小的特點。一方面，投資者對高科技含量的上市公司比較陌生，公司預期成長性得不到合理預測，選擇股票時，盲目的輕信監管準入機制，跟從這些具有“高成長性”特點的公司。另一方面，由于這些企業股本規模較小，更容易受部分機構投資者或個人利用資金優勢或者信息優勢操縱市場的影響，如果公司出現危機，他們很可能利用并購重組題材大量炒作，從而增加投資者的投機性。

二、創業板上市公司價值估值模型研究

對公司內在價值進行評估是進行投融資、交易的前提，常見的上市公司價值估值的方法主要有絕對估值法和相對估值法兩大類。前者有較強的理論體系為基礎，主要包括自由現金流折現估值（DCF）、股利折現估值（DDM）等；后者估值方法簡單、直觀，主要有市盈率法（PE）、市凈率法（PB）、價格/銷售收入比率（PS）、市盈率相對盈利增長比率（PEG）等。汪強（2013）在創業板新股估值問題研究中表明，一方面，絕對估值法中使用現金流量折現模型（DCF）估值的文獻占98.04%，而DCF法雖然有很好的理論基礎，運用到創業板上市公司估值中卻有很大的局限性，這是因為創業板上市公司與主板公司相比較，業務的基礎穩定性較差，產品抵御系統風險的能力也較差。另一方面，相對估值法中使用市盈率法（PE）指標估值的文獻占99.22%，在經濟增長和企業利潤增長下滑的市場中，市盈率理論似乎已經失效。并且在國外對于高增長、高風險公司常采用PEG、PS等估值指標。

PEG法是Peter Lynch提出的評價企業股價與價值偏離程度的著名方法，該方法是在PE的基礎上將企業的成長性考慮其中，其優點在于能夠將市盈率與公司成長性對比起來看。PEG指標比單獨使用市盈率指標或者增長率指標判斷投資價值更具有實用性。通常，當PEG=1時，說明股價較合理；PEG2，投資者就應該對該公司股票保持謹慎。

PEG=（PE）/（G×100）

其中PE代表預計市盈率；G為公司盈利增長率，為了穩定地反映公司的盈利能力，避免某一年增長率的隨機性，通常使用3到5年盈利復合增長率進行測算。本文參照Javier Estrada（2003），結合歷史數據和機構預測數據，使用每股收益（EPS）預計復合增長率進行計算，其估算公式為：

Gf=（EPSt/EPS0）^（1/3）-1

其中Gf是EPS預計符合增長率，EPS0是EPS的基礎價值，由于創業板于2009年10月成立，考慮到數據可研究性，本文選取2010年末上市公司數據作為基礎價值；EPSt是第t年末每股收益的現有價值，由于同一家公司同一年度有不同的機構預測者，這就使得一家公司有好幾家，甚至好幾十家預測數據，因此本文選用機構預測2013年末數據的平均值；從2010年末到2013年末，一共三年，因此取1/3次冪。

從上述分析不難看出，PEG指標的關鍵就在于對公司未來數據預測的可靠性，因此存在一定的風險，對此，2003年Javier Estrada對該指標進行了進一步的修正，更多的考慮了風險的因素，提出了PERG估值法。PERG=（PE）×R/（G×100），其中R代表系統風險，當使用PERG指標時，PERG指標越低，股票越值得購買。由于創業板上市公司衡量系統風險的β系數暫無，因此，筆者仍然使用PEG估值法對其進行分析。考慮風險因素對企業進行準確估值，也將作為本文繼續努力的方向。

三、樣本選取

本文選取2010-2013年創業板上市公司為研究對象，考慮到模型中G值測算的需要，剔除新上市公司，以2010年末188家上市公司為研究對象，為了防止缺失值及異常數據的干擾，剔除缺失值，并用Winsor對非缺失值中異常數據進行了修正，最終觀測值187個。

四、實證結果

（一）預計復合增長率。每股收益預計復合增長率對G值的估算結果如表1所示。不難發現，預計增長率高于20%的企業占觀測值的32.09%，該市場高成長性特點不是特別明顯，但與歷史數據相比稍顯樂觀，體現出投資者對市場的未來預期。另外，部分企業出現了負增長，由于這部分企業無法利用該模型進行進一步研究，故予以剔除。

（二）PEG指標分布。參照PEG指標評價體系，筆者對樣本公司的PEG值進行了分區，結果如表2所示。

（1）PEG

（2）0.5

（3）1

（4）PEG>2的樣本40個，與公司價值被嚴重低估的公司相比，被嚴重高估的公司在創業板上市公司中比重要多，并且這部分公司的預計復合增長率均值只有6.85%，成長性較差，投資風險非常大。

五、結論與建議

本文通過使用PEG指標對創業板上市公司進行了價值估值，結果表明創業板價值被高估的上市公司所占比重較大，占樣本觀測值的61.27%。PEG值過高，成長性差、價值低的公司受到投資者的青睞，表明投資者的投機行為明顯，勢必形成創業板市場的泡沫。而解決創業板上市公司價值被高估的問題根本在于基本制度的完善、投資者結構和投資理念的逐步成熟。具體的政策建議如下：

（一）加強市場監管。證券監管部門應該借鑒國外經驗進一步完善監管機制。比如，建立針對退市公司的并購準則；對市盈率進行必要的行政限制；進一步規范創業板上市公司信息披露內容；在正常宏觀環境下，對于投資價值分析預測與事實不符的，應對主承銷商進行法律制裁等。

（二）大力發展機構投資者。與個人投資者比較，機構投資者在信息搜集和未來市場預測方面具有更高的水平，投資管理專業化；同時，機構投資者資金較多，能夠承受較強的風險，在投資過程中會進行合理的組合；另外投資行為受到多方面的監督使得其投資行為規范化。大力發展機構投資者能夠正確識別和應對投資風險，降低市場泡沫。

（三）引導個人投資者樹立正確的投資理念。市場組織者、監管者應通過各種媒介，使投資者充分認識創業板市場的功能及定位，不要盲目“隨行就市”，逐步培育市場主體成熟的投資理念。

參考文獻：

1.陳滿依.基于PEG法的創業板上市公司股價與內在價值偏離度分析[J].商業會計，2013，（8）.

2.高瑋，任若恩.PERG在中國股票市場的有效性實證研究[J].科技創業月刊，2012，（12）.

篇（7）

1、金融分析師的工作內容是：培育專業的機構投資人；對開放式基金進行管理以及創業板市場的設立與運作；保險基金和養老基金的管理；商業銀行股份化和資產證券化運作；股票指數、期貨分析以及風險資金管理等。

2、金融分析師的工作也包括：收集研究對象信息，對其產品進行分析研究，提供分析研究及投資價值報告；跟蹤研究對象變化情況，及時動態判斷所研究對象的投資價值變化情況，作出投資預期回報與風險分析，調整投資操作建議；對公開發行的各種理財產品的設計、談判、簽約發行及維護；通過各種聯絡方式開發新客戶，與老客戶保持聯系；負責完成金融產品開戶訂單，解答客戶各項問題；及時反饋客戶意見，把握市場動向。

（來源：文章屋網 ）

篇（8）

近年來，隨著我國經濟的發展，中小企業在實踐中廣泛體現出促進經濟增長的功能，不僅幫助了產業結構的優化，還創造出許多就業機會。雖然我國的中小企業在國家政策環境和社會環境等方面得到一定程度的改善，但與國外相比，差距仍然比較大。由于我國中小企業普遍存在實力弱、制度不健全以及抗風險能力差等問題，而且其融資具有“急、小、繁”的特點，在經營環境的影響下，使得中小企業的信貸不僅成本高而且風險大。所以中小企業融資難依舊是一個嚴峻的問題。

一、中小企業融資難的原因

（1）企業自身體制的制約。首先，我國普遍存在家族式中小企業的，而其中又以以勞動密集型的產業結構為主，比如輕工業和制造業等。這種產業不僅規模小，還存在內部管理不規范、財務制度及管理不健全的問題，再加上其管理者缺乏專業管理知識、從業者的文化素質也比較低，因而整個企業在科學的管理水平方面比較弱。其次，在許多企業中都會出現企業經營者親屬從事財務管理人員職位的現象是，而這些一般都是沒有會計從業資格證的人員，也缺乏專業的會計知識和就業培訓。這種“任人唯親”的現象使得財務管理制度無法健全，有的企業甚至存在不建賬的問題 。再者，受信用等級普遍偏低的影響，我國離健全中小企業信用機制的目標可能還需要很長一段路。由于企業缺乏完整的、合格的財務報表，使其無法將生產經營的真實信息提供給金融機構，最終造成企業與金融機構之間存在信息不對稱的問題。最后，銀行等金融機構為了使其貸款風險降低，一般會要求中小企業以抵押貸款的方式來實現融資，而外源性融資不僅成本比較高，而且貸款比較困難，中小企業中最多只有10%可以從商業銀行貸款成功，企業為了生存，只能把目光投向資金成本更高的民間借貸。

（2）市場失靈的問題。首先是外部效應的存在。一個人或者企業的經濟利益如果是由其他人或企業的行為而獲得，就可以稱之為正的外部效應。銀行的貸款可以幫助中小企業發展，這也對社會產生積極的影響，也就是存在正的外部效應，比如經濟的可持續發展等。但是，由于我國目前存在的金融抑制比較嚴重的，這嚴格地限制了貸款利率的實行。針對中小企業的融資來說，銀行發放信貸而形成的風險溢價比它所承擔的風險要大，最終造成無法完全把中小企業的貸款需求解決的局面。雖然銀行可以通過適當浮動利率來緩解中小企業融資的矛盾，但是仍然無法對貸款產生的成本及風險進行抵償，這也是很難徹底解決小企業融資問題的原因之一。

其次是信息不對稱的問題。在經濟活動中，由于普遍存在著信息不對稱的情況，而它所所引起的“道德風險”和“逆向選擇”又會影響經濟效率，使經濟運行的效率大大降低，最終導致資源配置的有效性缺失，陷入到一種相對模糊的狀態。而且，由于中小企業在人力投入和企業信息的收集成本方面，還是在單位監督方面，其成本都是遠遠高于大型企業的。所以與大型企業相比而言，中小企業在關于“逆向選擇”和“道德風險”的問題方面顯得更為嚴重。由于銀行為了避免在較高的利率水平上冒險較大的風險，往往會選擇拒絕發放貸款給中小企業，最終使得中小企業在融資過程中陷入信貸資金的缺口。

最后是受壟斷市場的影響。市場的壟斷是由不充分競爭而引起的，目前，我國的銀行業就是壟斷狀態，其市場結構是具有市場準入條件高、商業銀行數量少特點的寡頭結盟市場，其中的四大國有商業銀行擁有大部分的貨幣資源，以65%的貸款份額和70%的存款資源的絕對優勢壟斷著我國的商業金融體系。這是一種在政府主導下形成的商業壟斷局面，這種高度非自然的壟斷市場不僅限制了信貸供給的總量，從融資方向來看，也制約著中小企業的融資渠道。

（3）政府支持力度不足。從目前的國家政策來看，現有關于中小企業的相關規定還不完善。對于中小企業在國民經濟發展過程中重要性的問題，我國的各級政府及相關部門都沒有充分認識，在這樣的背景下，政府的財稅金融等政策上的支持力度自然就無法滿足小企業發展的需求。而產生這樣不利于中小企業發展的經濟環境還有另一個原因，就是政府各部門使各自的利益得到滿足，對現有政策的支持與實行力度也不夠。

從法律方面來說，我國沒有對中小企業相對特殊的地位進行確認，使其在發展中沒有受到法律、法規的支持和保護。比如，《中小企業促進法》雖然以法律條文的形式存在，但它僅僅只在大方向上對中小企業的發展、融資提供支持和保護，相應配套的法律和法規依舊缺乏，這最終使得政府難以落到實處扶持中小企業方面的工作。

二、中小企業融資難的對策建議

（1）健全治理結構，完善中小企業制度。要想解決好中小企業融資難的問題，建立現代企業制度是重要的途徑之一，而促進中小企業自身素質的提高則成為常用的手段。具體來說，首先，就是把私營企業逐步向資本社會化的方向推進，在對企業的家族式管理模式加以改變的基礎上，促使現代企業管理制度的實行；其次，通過對產權關系加以明晰，來促使產權在集體企業中的改革；最后，鼓勵國有中小企業實行積極的退出戰略，通過重組走上改制的道路。

（2）合理發展創業板市場。應該明確的是，創業板市場是為中小企業服務的。在成長初期，中小企業普遍存在著找不到合適融資渠道的困境，這是由其規模小、風險大決定的，也正是由于受這些因素影響，銀行一般不太愿意貸款給中小企業。額創業板市場的出現給這個問題提供了解決方案，因為它有著為中小企業提供融資服務的明確定位，所以較主板市場而言，它對企業上市條件和標準的要求比較低，只要企業達到一定標準的資金和規模，就可以通過發行創業板市場上的股票來籌集資金。

而要想合理發展創業板市場，就可以從三個方面來具體實施：其一，應該對城市商業銀行、農村信用社等金融機構進行整合與改造，并加快步伐；其二，盡快通過法律法規詳細的制定， 從設立、管理以及經營范圍等方面對中小金融機構加以規定和保護；其三，把相應的存款保險制度建立起來，盡量從制度上對中小金融機構的公信力進行強化，從而使得經營的風險得到轉移。

（3）重視中小企業信用擔保體系的建設。對于中小企業信用擔保體系來說，我國尚處于初級階段，存在著制度不完善、經驗不足等問題。因此，可以通過對發達國家的經驗借鑒，并結合我國的實際情況促進中小企業擔保體系的發展。具體來說，首先，應該把多層次的信用擔保體系建立起來，這里包括政府性、民營商業性和企業間互助的擔保機構；其次應該以信用評級制度的建立為基礎，以等級化信用作為標準來判斷貸款的信用度，這樣才能支持那些信用良好的中小企業。

（4）構建完善的法律保障體系。在中小企業發展初期，應該重視國家政策和法律方面環境的改善，并以發展中小企業多方面、寬松的融資環境為目的。比如，在《中小企業促進法》的影響力下，中小企業不僅在經營環境方面得到改善，它的健康發展也得到了促進。但是要想更好地落實《中小企業促進法》的相關規定，就應該把擔保法規、信用制度法規等其他相應配套的法律和法規體系完善好，并對《商業銀行法》和《中央銀行法》等投融資體系進行修訂，為中小企業的發展掃除障礙。

（5）解決信息不對稱問題，提高融資市場的透明度。首先，要想使政府與企業間的信息不對稱的現象減少，就要在加大主要經濟信息披露力度的基礎上使市場信息覆蓋面提高。由于充分的信息披露可以幫助中小企業避免跟風投資和盲目投資，所以企業可以通過科學經濟決策的逐步實現來促使企業與市場形成“雙贏”的局面。其次，在建立信用等級評定制度方面，要努力創造條件加以進行，同時也需要重視失信懲戒制度的建立。具體來說，就是通過信用征集、查詢、披露等內容，組建起個人和企業的征信體系，努力使銀企之間的信息不對稱的現象減少。再次，政府通過“陽光作業”的實施，幫助行政透明度的不斷提高。最后，以誠信為主題廣泛開展教育宣傳工作，充分地對公眾的約束力加以利用，對那些不良的社會風氣堅決制止，并防止其蔓延，同時還要使失信收益小于失信成本遠遠大于，以加大對失信者的信息披露為手段，營造良好的企業融資社會信用環境。

（6）改善中小企業融資環境，建立健全社會化服務體系。多管齊下、內外結合的方式才能夠真正解決好中小企業融資難的問題。一方面，在法律建設方面，以貨幣政策為工具，通過強化中小企業融資制度的安排，積極地對中小企業融資進行引導和支持；另外，還有重視社會服務支持體系的構建。

（7）民間金融活動進行規范引導。在過去，政府對于民間的金融活動是加以禁止的，但這些被標上“非法金融”標簽的金融活動卻屢屢發生， 在一些經濟發達的地區，民間金融活動十分活躍，甚至達到“猖獗”的高度。這證明，我國現有的融資體制是不完善的，它既不能使投資者的欲望得到滿足，也無法使融資者的融資需求得到滿足， 最終導致供求雙方抱著“投機”的心態，在法律法規允許范圍之外為自己開辟融資活動的市場。所以，對于民間金融活動問題，政府應該肯定其具有的優化資源配置的功能才行。政府只有在正確分析、全面認識民間金融的基礎上，做到趨利避害，通過立法的形式賦予其合法的地位，使民間借貸的行為在變成規范的同時被金融體系納入監管范圍， 最終幫助民間金融活動的健康發展。

參考文獻：

[1]郝麗霞，委玉奇.中小企業融資難的成因分析及對策建議[J].價值工程，2011，（01）.

[2]田高良，劉曉禹，韓潔.后金融危機時代科技型中小企業融資問題研究[J].會計之友，2012，（08）.

篇（9）

 

 

 

摘  要  

隨著我國經濟的發展，中小企業成為推動我國經濟增長的一個重要因素，成為我國經濟發展的重要力量。在我國，中小企業已成為我國企業的一個不可缺少的組成部分，特別在我國大力發展高科技、新能源、新材料的背景下，中小企業面臨著更多的發展機會，尤其在經營管理、投融資、收益的分配等方面擁有更多的自主權。對于中小企業來說，都缺少一個清晰、明確的融資風險管理策略，在融資的過程中，對于風險管理中存在的許多問題和障礙都得不到應有的重視，這嚴重制約了我國中小企業的經營級核心競爭力。因此，本文研究中小企業融資風險有助于實現中小企業的可持續發展，有利于中小企業核心競爭力的提高。

 

 

關鍵詞：融資風險；中小企業；競爭力

 

 

 

 

 

 

 

              

ABSTRACT

 

With the development of China's economy, SMEs become an important factor in promoting China's economic growth has become an important force in China's economic development. In China, SMEs have become an indispensable part of the Chinese enterprises, especially in China's great efforts to develop high-tech, the context of new energy, new materials, small and medium enterprises facing more opportunities for development, especially in management, investment and financing, income distribution has more autonomy. For SMEs, the lack of a clear, specific financing risk management strategy for risk management in the presence of the many problems and obstacles in the process of financing are not given due attention, which seriously hampered China's SMEs business-class core competencies. Therefore, this study SME financing risks contribute to the achievement of sustainable development of SMEs, which is conducive to the improvement of the competitiveness of SMEs core.

 

 

Keywords: financing risks; SMEs; competitiveness,

 

 

                       目   錄

 

摘  要... 1

引言... 3

一、中小企業融資的環境和現狀... 3

（一）中小企業融資含義... 3

（二）中小企業融資的特征... 4

二、中小企業融資的方式和風險分析... 5

（一）間接融資渠道單一，主要以銀行貸款為主... 5

（二）信用評級低，獲得銀行貸款量很小... 5

（三）創業板延緩推出，中小板上市門檻高... 5

三、 解決中小企業融資風險的策略... 6

（一）政府層面的策略... 6

（二）銀行層面的策略... 8

（三）企業層面的策略... 10

四、案例分析—SD公司融資分析... 10

（一） SD物資有限公司情況介紹... 10

（二）貸款申請結果及原因分析... 12

參考文獻... 13

 

 

 

 

 

 

 

 

 

引言 隨著經濟的發展，市場競爭的加大，中小企業在經營管理、投融資、收益的分配等方面也面臨著很多挑戰和競爭。特別是在投融資方面，由于銀行在貸款方面對中小企業的限制，融資對中小企業來說，變得越來越重要。同時，在中小企業的發展過程中，融資活動對企業的發展有著重要的作用，如果不能籌集到經營管理所需的資金，就會嚴重影響中小企業的營運、經營管理，使中小企業就不能正常運行，從而失去難得的發展機遇，在一定程度上，有可能給中小企業帶來巨大的不可彌補的損失。因此，對于中小企業來說，融資事關中小企業的發展。如果能進行正確的、科學的融資，使企業的經營生產的現金流得到保障，會給企業帶來巨大的收益。然而，很多的中小企業在進行融資活動時，沒有注意到融資的風險，沒有進行融資風險的評價、分析、控制，結果融資不僅沒有給企業帶來大的收益，反而給企業帶來巨大的損失，據有關數據統計，2009-2010 年之間，我國有 60%的中小企業由于融資方式、融資渠道、融資時機的選擇不當，融資資金閑置不用，使中小企業償債壓力增大，增加了企業的融資成本級融資風險。因此，對于中小企業的經營管理者，應充分認識中小企業融資風險，在進行融資時，應對融資風險有充分的認識，采取有效的方法對融資風險進行評價、控制及監管，以實現中小企業的良性發展。在這種背景下，研究中小企業融資風險問題具有重大的理論及現實意義。

一、中小企業融資的環境和現狀概述 （一）中小企業融資含義 中小企業融資是以中小企業為資金融入者(即中小企業是資金融入主體)的融資活動，它是指中小企業從自身生產經營現狀及資金運用情況出發，根據企業未來經營與發展策略的要求，通過一定的渠道和方式，利用內部積累或向企業的投資者及債權人，籌集生產經營所需資金的一種經濟活動。企業融資過程也是一種資源配置過程。

（二）中小企業融資的特征    與傳統企業相比，中小企業具有技術更新快、信息傳遞快、運營周期短、高投入、高風險、高回報的特點。這樣的特點，決定了其融資需求呈現出明顯特征：

1、融資風險大

中小企業由于本身資產少，抗衡外部沖擊能力較弱，生命周期較短，在經濟衰退中破產率較高，因此經營上的風險較大，很容易造成高比率的倒閉和違約現象。因此，一些金融機構或投資者會選擇規避自身經營風險的方式，不愿向中小企業貸款，中小企業高風險性的特征對其融資造成了一定的負面影響。

2、融資較困難

由于中小企業創建時的資金主要來自個人私蓄或家屬集資，極少通過正規渠道獲得信貸和其他財政支持，因此其資產規模有限。由于其發展資金的有限性，其在經營中的贏利多用于企業后續發展所需，很少有資金投入到固定資產中去，中小企業的固定資產所占比重較大企業低，固定資產的有限性使得中小企業在申請銀行抵押貸款時遭遇了一定的阻礙。

3、融資需扶持

中小企業資金來源有內部資金和外部資金。—般來說，中小企業內部資金明顯不足，迫切需要外部資金融通。外部資金融資渠道主要為金融媒介的直接間接貸款和在金融市場上發行股票債券。一方面，出于中小企業財務及管理制度不健全，信用度差，難以提供銀行所需的抵押及擔保，單筆借款數額較小，借款筆數多，手續復雜，因而金融機構認為對中小企業資金融通的風險大，成本高，盈利少，而不愿意向中小企業提供資金。另一方面，中小企業由于其規模有限，知名度不高，其發行股票及債券融資均具有一定的難度。而中小企業在經濟中的重要地位，又使得各國政府必須采取各種支持態度，對自身不足和弱點實施保護措施，以維護經濟活動中的機會均等和公平競爭。

二、中小企業融資的方式和風險分析 （一）間接融資渠道單一，主要以銀行貸款為主  根據調查，我國中小企業獲得資金的來源過于單一，有65.7%的企業融資主要是依靠各類金融機構貸款，企業的權益性融資占33.3%，其他來源融資占16.4%，債券類融資最少，僅占1.8%。

從央行公布的《2008年貨幣政策執行報告》中的數據顯示，我國以銀行性機構為中介的間接融資，國內非金融機構部門主要融資工具融資總量4.97萬億元，其中貸款融資金額達到3.99萬億，占比達78，9%，繼續居絕對地位。從國民經濟的流程和運行結構的變化中可以充分體現出來，國家財政參加國民收入分配的比重從1978年的30.9%下降到1997年11.5%，國民收入分配向企業和個人傾斜的趨勢不斷加強，導致財政配置資源的能力下降。“居民儲蓄存款銀行貸款給企業形成企業的負債資產”這樣的間接融資方式成為社會投融資的主渠道。

（二）信用評級低，獲得銀行貸款量很小 銀行是中小企業參加信用評級的主要機構，參加評級的企業近90%通過銀行進行資信評級，通過銀行獲得資信評級從B級及以上企業，可獲得不同程度的銀行信用優惠，但在企業需要貸款時能滿足要求的也不到1/3，這與企業參加評級的初衷相去甚遠，因此弱化了信用評級的作用。于是多數企業就不愿參加評級。調查顯示，中小企業獲得貸款的主要方式是抵押貸款和擔保貸款，分別為66.6%和38.9%。信用貸款比例較低，僅為22.8%。

（三）創業板延緩推出，中小板上市門檻高 設立創業板的計劃早在2001年就已提出，2008年中國證監會《創業板上市發行辦法征求意見稿》，上市企業資格標準規定：企業只要最近一年盈利即可申請上市，沒有具體的數量考核，凈資產的規定也由2000萬元下降為1500萬元，但要求企業必須是具有成長性的企業，具備科技部認定的創新型企業資格，考核指標是企業每年的銷售收入增長。可見，創業板能夠讓更多擁有持續研發潛質，卻不能立刻從盈利能力上顯現出來的創新型企業擺脫苛刻繁雜的上市標準到創業板上市，滿足融資需求。這體現出創業板更重視企業成長性和未來發展的特征，也符合多層次資本市場體系的建設需要。然而由于種種原因，創業板的開設目前處于擱置狀態。

 2004年推出的中小企業板塊在一定程度上是為設立真正意義上的創業板積累經驗，中小板上市資格如下：最近三個會計年度凈利潤均為正，且累計大于3000萬元：最近三個會計年度收入累計大于3億元，或最近三個會計年度現金流量凈額累計大于5000萬元；發行前總股本不少于人民幣3000萬元。根據深交所數據：截至2008年11月14日，深交所中小企業板己有上市公司182家，IPO總發行規模達63億股，融資總額為560億元，平均每家公司融資3億元，而融資額最高的公司達到了41.4億元，最低的將近1億元。

 由此可見，中小板的上市門檻對于廣大中小企業過高，創業板又遲遲無法推出，可以說，絕大多數的中小企業基本上被排斥在股權上市融資這道門檻之外。

三、 解決中小企業融資風險的策略 （一）政府層面的策略 1、大力發展中小金融機構

目前我國可以推廣各類中小金融機構，包括中小銀行。與大型的商業銀行的經營取向不同，中小金融機構比較傾向于向中小企業提供融資服務。原因除了其資金實力的限制外，更主要的是因為中小金融機構在為中小企業提供金融服務時擁有信息優勢。因此，政府應該大力發展中小金融機構。

  首先，政府應鼓勵地方性商業銀行以中小企業為服務重點

地方性商業銀行是伴隨著中小企業發展而發展的，他們之間有著天然的聯系。另外，地方性商業銀行由于受經營規模小和結算條件的限制，也難以為大中型企業服務。因此，地方性商業銀行應主動將服務重點放在中小企業上，他們應有很強的向中小企業貸款的傾向，二者相互促進、相互發展。因此，可以引導地區性銀行為中小企業的發展提供信貸支持。地區性的中小銀行與中小企業有著更和諧的聯系，為中小企業提供融資服務中具有天然優勢。地方政府應該對地區性商業銀行加以引導，使之成為中小企業的主導服務機構。來自寧波銀行的數據很好的證明了這一點，截至2011年末，寧波銀行中小企業授信客戶達3778家，占全部企業客戶的94.8%，中小企業貸款余額達人民幣186億元，占全部企業貸款余額的92.9%。寧波銀行的中小企業貸款余額在寧波市中小企業貸款余額中占14.9%，而該行的不良貸款率只有0.37%。

其次， 應該促生民間金融機構，發揮民間資本市場功能

民間金融的發展為金融體制改革提供了一個新思路，在一定程度上改變了原有的金融機構格局，有助于構造多元化的金融體系產權結構和促進原有金融機構的創新與發展，形成多層次、多種所有制、富于競爭性的金融體系，自然也有助于整個金融體系效率的提高。在我國，民間金融具有很強的靈活性，因而不論是在農村還是城市，民間金融在中小企業的融資中都占有重要的地位，民間金融市場在減少中小企業資本缺口和債務缺口方面起著不可忽視的作用。據統計，繼國家商務部批準478家典當行及分支機構之后，又有200多家獲準開業。目前，全國已有2000家典當行，注冊資本金達到約170億，為中小企業通過典當融資帶來便利；同時融資租賃規模也不斷擴大。因此，應充分發揮民間金融在中小企業融資中的作用，同時也要加強對民間金融市場的管理。

2、 建立和完善我國中小企業信用擔保體系

建立中小企業信用擔保體系是世界各國扶持中小企業發展的通行做法，是政府運用市場經濟手段和宏觀經濟調控措施的成功典范，是變行政干預為政策引導的有效方式，也是重塑銀企關系、強化信用觀念、化解金融風險和改善中小企業融資環境等的重要手段。中小企業信用擔保是指由中小企業信用擔保機構與債權人約定以保證的方式為債權人提供擔保，當被擔保人不能按合同約定履行債務時，由擔保人進行代償，承擔債務人的責任或者履行債務的一種行為，它是信譽證明和資產責任結合的金融中介行為，可以排除中小企業向金融機構融資時擔保品不足的障礙，補充中小企業信用的不足，改變資本供求雙方的利潤流和剩余控制權配置結構，分散金融機構對中小企業融資的風險。

為了保證信用擔保機構的有效運作，實現擔保機構的可持續發展，我國信用擔保機構在今后的運作中應注意以下幾方面：

a、信用擔保機構應有穩定的資金來源

由于信用擔保的擔保總額一般要限制在自有資金的一定倍數以內，并且在通常情況下僅靠收取擔保費往往連擔保損失都無法彌補，因此隨著信用保證業務量的逐漸增加，其資金的注入也應同步增加。根據《關于建立中小企業信用擔保體系的試點指導意見》，我國各信用擔保機構的主要資金來源是中央和地方各級財政預算編列的資金，并應逐年增加，這將最大限度地保證信用擔保機構有充足和穩定的擔保資金。

b、明確中小信用擔保機構的擔保對象

擔保機構不可能對所有中小企業提供擔保服務，擔保對象必須有所選擇。經營效益好、擔保品充足的企業，銀行會主動解決它們的資金困難，根本不需要中小企業信用擔保機構的擔保。而那些效益差、產品無市場、沒有發展潛力的企業不是銀行貸款對象，也不應是中小企業信用擔保機構的擔保對象。我認為擔保機構的擔保對象應該是那些目前資金困難但有一定發展前景，產品附加值較高的企業，其擔保條件尚不符合銀行的要求，而且這種企業通過扶持就能走出困境、渡過難關。

c、有效控制擔保風險

中小企業信用擔保機構在中小企業向銀行申請貸款時，給符合擔保條件的中小企業提供擔保，貸款到期，若借款企業不能按時足額償還本息，則擔保機構必須替企業先償還銀行貸款而后向企業行使追索權。因此擔保機構的風險主要來自貸款企業的道德風險—企業有還款能力而不愿意還，以及經營風險—企業經營失敗，失去還款能力。擔保機構要防范風險。一要實行擔保控制，二要識別風險，三要借款企業提供反擔保。

（二）銀行層面的策略 1、創新金融產品和金融服務，暢通中小企業融資渠道

近幾年來，發達國家的銀行創了多種信貸評估技術、多種金融服務產品以及多種信貸風險控制技術等，既比較有效地緩解了中小企業的“信貸缺口”，同時也在相當程度內保障了銀行資金的安全。因此，在應對中小企業融資渠道不暢導致的融資困難問題時，銀行方面在保持貸款安全的前提下向中小企業提供更多的貸款；同時也需要不斷地進行金融創新，推出適應不同企業需求的融資工具，暢通中小企業的融資渠道。一是增強對中小企業業主的信用評級；二是開辦保本理財業務；三是對一些中小企業試行商業性的信用風險；四是對中小企業的設備投資開辦租賃融資業務。

在這方面，深圳發展銀行在全國創新性地推出的“自償性貿易融資”服務可給我們啟示。“自償性貿易融資”不再片面強調授信主體的財務特征和行業地位，也不能簡單地依據對授信主體的孤立評價做出信貸決策，而是真正注重并結合其真實貿易背景。如一家企業自身的實力和規模達不到傳統的信貸準入標準，而其上下游企業的實力較強，貿易背景真實穩定，銀行又能夠有效控制其資金流，這家企業就可以獲得該行的信貸支持。基于該服務理念，該行已經系統地提供了20余項創新性的金融產品和業務模式，以適應不同客戶的差別化需求。

2、與企業建立良好的銀企關系

在市場經濟中，銀行和企業都是平等獨立的市場主體，它們均以市場為導向，以利潤為目標。銀企之間的交易是按等價原則進行的，其間的關系是建立在信用和契約基礎上的平等、互利、合作和相互選擇的關系。銀企之間不存在任何行政上的隸屬關系，也不存在管理與被管理的關系，完全是一種對等的經濟利益關系因此，為實現銀行收益的穩定實現，和企業建立良好的銀企關系，非常重要。參照日德模式中的銀行制度，使銀行成為企業部分股權的所有者，引導銀行所遵循的資金分配和使用應當以資金的使用效率為唯一的標準，使銀行在企業困難的時候幫助企業度過難關，同時也使銀行直接參與企業的長期管理和監督，解決公司治理結構改革過程中出現的內部人控制現象，避免控股公司的權力濫用，協調公司股東與其他利益相關者之間的矛盾。同時，銀行在與企業合作的過程中取得信譽和發展壯大，銀企雙方各有所獲，使之呈現雙贏的局面，此時社會整體效益也達到最大狀態。具體到企業融資渠道的選擇，企業應當從什么錢都要，轉變為十分關注融資渠道、關注融資成本、關注企業治理結構、關注成本—效益分析，從而選擇最有利于企業發展的融資結構和資產負債結構。只有精通國內外有關法律制度、熟悉財務、金融業務的人員才能提供一流的服務，高度專業化要求高素質的人，要加強業務專業人才的培養，只有這樣才能充分體現銀行業的市場地位和作用，逐漸發展成為資本市場的核心。

（三）企業層面的策略 1、中小企業股份制改造和健全治理結構

與大企業比，中小企業融資難的根本在于企業不規范、信譽低，造成金融機構和其他資金因為擔心風險而不愿進入。中小企業的股份制改造本身，就是一種融資制度，其實質是使企業的治理結構規范化，以利于股權的轉讓和交易，從而有利于外部融資。在業主制下，單個所有者掌握企業的所有控制權，完全有可能隱瞞財務信息，藏匿資產以欺騙外部投資者，規范的股份制企業治理結構通過建立決策的管理和控制相分離及崗位分工的制衡機制，使潛在股權投資者有保障享有同等的股東權利，從而起到保護投資者的作用。而債務投資在控制力上要弱于股權的投資方式，如果沒有特殊的安排如抵押、擔保等，債務融資的風險更大。因此，中小企業要從完善自身治理結構入手，完全指望銀行是不可能的。

2、規范企業財務制度，提高信息透明度

中小企業只有不斷加強內部管理，提高自身經營管理和財務管理水平，加強金融知識的學習，才能充分利用現有金融工具，更好的使用現有資金，提高資金的使用效率，提供出合理、全面、準確的企業財務報告和財務分析，合理評估項目，這不僅是銀行的信貸需要，也是確保企業長遠發展并不斷壯大的必要保證。

四、案例分析—SD公司融資分析 （一） SD物資有限公司情況介紹 SD物資有限公司系一家主營銷售金屬材料的有限責任公司，該公司為了在激烈的市場競爭中擴大銷售規模，搶占市場份額，有增加流動資金的需求，特向銀行申請以JL儲運有限公司資產作抵押和信用擔保以及由LH商貿有限公司、YK貿易有限公司全額信用保證的方式申請流動資金借款300萬元、期限一年，用于購買鋼材。根據總行有關信貸政策對SD物資有限公司進行貸前調查，其情況如下：

（1）企業概況

SD物資有限公司成立于2002年11月，注冊資本金200萬元，由自然人出資組成，其中沈某某、王某各出資100萬元；2006年9月11日，經增資注冊后資本金達到600萬元，由沈某某、王某各出資300萬元。該公司屬民營股份制商貿企業，經營范圍為銷售鋼材、板材、建筑材料、五金交電，主營銷售金屬材料。公司現有員工18人，其中大專以上文化程度7人，中級職稱3人，初級職稱3人。公司人員和部門的設置：公司設董事長兼總經理1人，副總經理2人，銷售部經理3人，財務主管1人。部門設置有：銷售部3個，財務部1個，行政人事部1個。銷售部下設JL鋼材市場經營部、GW鋼材市場經營部、鋼材市場經營部。該公司自成立以來，培養造就了一支充滿朝氣和活力的營銷隊伍，公司員工發揚“團結奮進、努力拼搏、務實創新”的精神，以嫻熟的營銷技巧、成功的營銷策略，占據了鋼材市場很大的份額，成為主要的建材用鋼銷售企業。

（2）經營情況

SD物資有限公司秉承以人為本、誠實守信、優質優價的經營理念，樹立良好的發展思路，不斷進取，深挖市場的銷售潛力，經營規模逐步提高。該公司總經理沈某某和業務經理王某在鋼材經營市場從業十多年，與全國各大鋼廠有良好業務關系，曾先后成為新疆八一鋼鐵集團有限公司、水城鋼鐵集團有限公司、川威鋼鐵集團有限公司、重慶鋼材集團有限公司、四川達州鋼鐵集團有限公司在重慶的商，是重慶鋼材市場首家與鋼廠聯合代銷產品的開創人之一。由于與鋼廠聯系緊密，貨源有保障。多年的市場營銷，該公司銷售網絡培育了相對固定的用戶群體，用戶遍及各區、市、縣。公司先后為解放碑紐約大廈工程、朝天門南國麗景工程等重點工程項目配套供應鋼材，贏得了受供單位的好評。

（3）財務狀況分析

表4.1主要財務指標分析（金額單位：萬元）

項目

2006

2007

2008

規

模

性

指

標

總資產

3038

4166

10245

其中：貨幣資金

1839

1846

4908

應收帳款

226

409

496

其他應收款

90

存貨

899

735

635

負債及所有者權益

4166

10245

其中：銀行借款

應付票據

830

1955

7858

所有者權益

1822

2182

2383

主營業務收入

13246

22981

23108

凈利潤

230

360

302

增

長

率

總資產增長率

72.33%

37.13%

145.92%

總負債增長率

10.37%

63.08%

296.47%

主營收入增長率

26.03%

73.49%

0.55%

凈利潤增長率

32.95%

56.52%

-16.11%

營

運

效

率

應收帳款周轉率

117.22

72.38

51.07

存貨周轉率

28.47

27.32

32.73

流動資產周轉率

8.72

6.43

3.23

總資產周轉率

8.72

6.38

3.21

盈

利

性

銷售利潤/銷售收入

3.29%

2.82%

2.89%

營業利潤/銷售收入

2.60%

2.34%

1.95%

凈利潤/銷售收入

1.74%

1.57%

1.31%

 

從以上三年的數據分析可以看出，SD物資有限公司近年經營規模逐步提高，且發展迅速，銷售凈利潤率在合理的水平。2008年總資產增加的主要原因是向銀行新開立了3000萬元全額保證金的銀行承兌匯票，總體資產為良性狀態，資產負債結構較為合理。

（二）貸款申請結果及原因分析 SD物資有限公司是一家重合同、守信譽、有實力的商業流通企業，在同業中有較高的知名度，是多家銀行競相爭取的優質客戶，銀行與該企業此次的合作關系一旦形成，該公司有意與銀行建立長期的友好合作關系，并將銀行作為主要結算行（現在該公司的結算銀行有興業銀行、重慶商業銀行、民生銀行），該公司承諾將在貸款銀行開立相當數量的全額質押銀行承兌匯票，預計會為貸款銀行帶來600萬元的日均存款回報。經支行研究，擬對該公司以JL儲運有限公司的資產抵押授信180萬元（占授信總額的60%）、信用保證120萬元（占授信總額的40%），另由LH商貿有限公司和MK貿易有限公司提供全額信用保證，辦理流動資金借款300萬元元，授信額度在一年以內，利息按人行基準利率上幅30%。同時，將有效地促進支行零售銀行業務（如：工資、信用卡、儲蓄存款等）的開展，綜合回報顯而易見。

但是，盡管SD公司是一個發展前景非常不錯的企業，還款資金也有保障，也得到了支行的認同和支持，但是分行并沒有批準它的貸款申請。理由就是SD物資公司是一家民營商貿流通企業，雖然業績不錯，但是沒有充足的抵押物，也不具備足夠的擔保條件（無大公司為其擔保；無法向擔保公司提供反擔保條件，且銀行認可的擔保公司僅一家），不具備授信條件。從前文的分析中，我們知道中小企業融資難的一個主要原因就是擔保措施不足，這個案子就是一個鮮明的例證。從這個案例我們可以看出，在目前的銀行信貸機制下，大部分的中小企業難以達到銀行的授信要求，在其發展的關鍵時期沒有得到銀行的資金支持，制約了中小企業的進一步發展。當然，這不能簡單地歸結為銀行或是中小企業的原因，要想改變這種情況需要整個社會融資大環境的改善。

 

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篇（10）

隨著2000年中國企業“走出去”戰略的確立以及2001年中國正式加入WTO，我國企業海外并購的步伐加快了，并購規模快速增長，并購金額也屢創新高。圖1列示了2002-2009年我國企業海外并購的規模，從中可以看出中國企業正以前所未有的熱情參與到經濟全球化進程中去，全球資源、全球制造、全球市場、全球資本離我們越來越近。

2008年以來，隨著金融危機的在全球的迅速蔓延，發達國家的經濟遭受了嚴重破壞，不少企業資金鏈出現斷裂，中國企業積極海外抄底，并購活動異常活躍，無論從并購金額還是從并購案件的數量上來看，都保持了良好的上升勢頭。北大清科研究院的數據顯示2010年我國企業海外并購持續火熱，第一季度共發生海外并購案件16起，其中披露金額的15起并購涉資總額達13.71億美元。

一、海外并購融資支付決策的財務意義

與一般融資相比，并購融資具有目的特殊、規模巨大、時間緊迫等特點。跨國并購融資更是深受雙方企業所在國以及國際政治、經濟、金融等環境的影響。此外，并購融資通常將融資方式和支付方式“合二為一”。因此，在跨國并購中，企業做好周密的融資計劃，做出合理的融資支付決策，選擇最佳的融資渠道和支付方式具有十分重要的財務意義。

1.提高并購效率。如果并購方企業能夠在較短的時間內融通到所需的資金，就能夠把握機會，快速的完成并購交易。一方面可以使有抵觸情緒的被并購企業措手不及，沒有時間實施反收購措施，另一方面也可以使競爭對手因尚未完成融資而無法與之抗衡。

2.降低融資成本。跨國并購中融資的成本既包括利息、股息、簽約談判費用等基礎融資成本，也包括機會成本、破產成本等其他融資成本。此外，還要考慮利息的稅前抵扣效應。在跨國并購中，企業如果能夠充分考慮影響融資成本的各種因素以及各種融資方式成本的大小，就能夠制定出合理的融資方案，實現融資成本的最小化。

3.控制財務風險。跨國并購的財務風險包括融資風險、支付風險、利率風險、匯率風險以及國際稅收風險等。如果企業能夠根據國際資本市場的環境與偏好，合理安排債務期限、交易幣種、資本結構、支付方式等，就可以有效控制及規避以上風險。

4.優化資本結構。跨國并購的融資支付對企業的資本結構和現金流量都會產生重大影響。大量舉債往往造成資本結構失衡，給企業帶來巨大的財務壓力。但如果企業能夠選擇恰當的支付方式，則不僅不會有上述憂慮，還能對并購方企業與目標企業的資本結構進行整合，起到優化資本結構及治理結構的作用。

二、我國企業海外并購融資支付現狀分析

（一）融資渠道分析

目前我國企業海外并購的資金主要來源于自有資金、國內銀行貸款以及國際銀團貸款。而西方常見的定向發股、換股合并、股票支付等方式在我國企業海外并購中都很少用到。這種單一的融資手段往往加重了企業的債務負擔，使企業面臨較大的現金流壓力。

巨額的資金需求也促使部分企業開始嘗試利用國際資本市場籌資來完成并購。海外上市、海外發債、發行美國存托憑證、換股等多元化的融資手段逐漸出現在中國企業的跨國并購過程中，還有些國內企業通過聯合國外公司完成并購，但這都還遠遠不能代表當前我國企業海外并購融資的主要方式。

（二）支付方式分析

我國企業在選擇海外并購的支付方式時，表現出了強烈的“單一化”的趨勢。在TCL并購斯奈德電器公司、上汽并購雙龍、中石油并購哈薩克斯坦PK石油公司以及中海油并購尼日利亞海上石油開采許可證等案例中，中方并購企業都無一例外的采用了純現金支付方式。在京東方并購TFT-LCD等案例中，中方并購企業也僅僅只是采用向銀行以及其他金融機構貸款的方式來降低現金流出。

當然，也有少數企業在海外并購的支付方式上做出了一些有益的嘗試：聯想并購IBM時就采用了“現金+股票+債務”的支付方式。2004年5月，TCL集團香港上市子公司――TCL通訊宣布將向阿爾卡特定向增發5%的新股作為對價，來換取其在TCL―阿爾卡特合資公司(簡稱T&A)中持有的45%股份，從而T&A成為TCL通訊全資子公司。

（三）融資支付障礙分析

1.資本市場不夠成熟。我國債券市場不發達，市場容量有限，審批手續嚴格，對發行主體的盈利能力、負債規模及資金用途等都有較高的要求，導致我國企業債券的發行主體只能是上市公司和重點國有企業。

我國股票發行和上市實行核準制，程序復雜，發行條件近于苛刻，不但核準困難，實際操作也有較大難度。此外，我國A股市場非國際化也使得企業進行跨國并購時不可能通過換股方式進行。

2.銀行信貸規模有限。我國高額外匯儲備與海外投資借款尚未形成良性互動。2008年末，我國資產結構中對外直接投資僅占6%，而儲備資產高達67%。多年以來，中國企業的海外并購只能依靠國家開發銀行和中國進出口銀行兩家政策性銀行融資，商業銀行基本上沒有參與海外并購和海外融資。雖然從2009年開始，具有海外運營經驗的中國銀行、工商銀行、建設銀行等中資商業銀行正以積極的態度參與到我國企業海外并購中來，但對貸款對象和貸款規模都還有相當嚴格的限制。

此外，國內銀行還不能提供成熟的離岸金融業務，國際上缺乏分支機構，對本國企業的海外投資和再融資難以提供支持，加大了企業海外投資的資金約束，增加了企業投資的成本和風險。

3.投資銀行作用不足。我國現有的從事投資銀行業務的機構整體實力單薄，業務范圍狹窄，實際操作不規范，并購融資方面的專門服務較少，直接限制了其自身的資產運營能力和業務擴展能力。另外，投資銀行專業人員的缺乏、國際化程度低、風險管理水平落后、法律意識淡薄等諸多因素都制約了投資銀行的功能發揮和完善，直接導致其在我國企業并購融資中發揮的作用非常有限。

4.國際融資壁壘重重。我國企業海外上市、發行債券必須報經對外經貿部門的審批，手續極為繁瑣，復雜漫長的程序往往使得企業錯失并購的最佳時機，因此我國企業跨國并購中，通過海外市場實現融資的極少。此外，我國企業對國際銀行貸款的規則和程序了解很少，在跨國并購中也很少采用國際銀行貸款融資。

5.并購企業基礎薄弱。由于中國企業的競爭力和知名度不高，在跨國并購融資時，外國目標企業不愿意接受知名度不高的企業的股票，因此，在跨國并購中，我國企業很少采用換股并購進行融資。此外，跨國并購的融資和支付環節中包含了眾多的新型金融工具，對于初次涉足國際并購市場的中國企業來說，這些金融工具的操作過程顯得過于復雜和難以適應。

三、我國企業海外并購融資支付策略分析

（一）改善融資支付環境

1.完善資本市場。健全、完善的資本市場能夠豐富金融產品，拓寬融資渠道，是我國企業尤其是民營企業海外并購的基礎和依托。我國應當加速構建一個場內市場與場外市場協調發展，主板市場、中小企業板市場和創業板市場共同繁榮，股票市場和債券市場相互匹配的多層次協調發展的資本市場。

（1）整合主板市場資源，規范主板市場管理。目前我國上海和深圳兩個證券交易所在功能定位、板塊結構等方面分工并不明顯，有必要對這兩個市場的資源進行整合。將大型企業和成熟企業集中到上海證券交易所，突出其作為主板市場的功能作用。以完成股權分置改革為契機，不斷完善市場監管職能，鼓勵上市公司依法推行規范化、市場化的運作機制，提高經營業績，將上海建成我國資本市場的中心。

（2）發展運作規范的創業板市場。目前在深圳證券交易所上市的企業分別歸屬于主板市場、中小企業板市場以及剛剛推出的創業板市場，過多的板塊層次增加了其管理的難度。建議將2000年10月以前上市的主板市場企業調整到上交所，同時在深交所內對中小企業板和創業板采用不同的上市標準、監管以及退市制度。

（3）盡快啟動債券市場建設。我國債券市場發展滯后，導致很多企業失去了一個成本更低、更便捷的融資渠道和并購支付方式。我國應鼓勵有條件的公司發行債券，擴大公司債券發行規模。此外，進一步制定和完善公司債券發行、交易、信息披露、信用評級等規章制度，建立健全資產抵押、信用擔保等償債保障機制，促進債券市場的健康發展。

（4）積極推動資本市場的國際化。在經濟全球化背景下，國際化程度已經成為衡量一個資本市場發展程度的重要標準。在聯想并購IBM的過程中，因為聯想在香港上市，其股票被國際接受，在并購中可以選擇股票支付方式。而在京東方并購TFT的過程中，由于京東方在國內上市，股票不被國際接受，則只能采用現金支付方式。因此，我們應積極推動我國資本市場的國際化進程，使更多的海外企業和海外投資者認可并接受我國的資本市場以及上市企業。

2.健全中介機構。中介機構在企業并購中發揮著重要作用。大量規范運作、具有較強公信力的中介機構的存在，能有效促進資本市場的信息流動并保證信息的真實性。此外，成熟的中介機構特別是投資銀行具有強大的金融創新能力，能夠最大限度的滿足企業并購需求。從分散經營走向規模經營是我國投資銀行發展的必然選擇。我國應通過股份制、兼并重組等手段使具備潛力的投資銀行盡快擴大資本、優化結構、擴大規模，以在我國企業海外并購中承擔更多的角色。為滿足并購的專業化需要，投資銀行應重視開拓并購業務，加強對并購業務資源的投入和對并購業務人員的培養。

（二）拓寬海外并購融資渠道

1.允許多種資金進入海外并購領域。首先應當鼓勵商業銀行向企業提供海外并購專項貸款。在并購企業財務狀況良好、負債比例合理、經營前景廣闊的情況下，國家可以考慮允許商業銀行在一定程度上給予貸款支持，也可以考慮允許商業銀行發放股權收購貸款。

此外，在加強監管的前提下，應當允許證券公司、保險資金以及外資等進入并購融資領域。

2.發展新型融資方式。與歐美國家20%―30%的設備租賃市場滲透率相比，我國僅為1%。目前，我國沒有企業在海外并購業務中嘗試利用租賃方法。租賃融資具備了“集合資金”的信托功能，可以根據投資目的和對象的不同設計不同的信托計劃，是融資、融物、直接融資和間接融資的單獨或者混合。

信托作為靈活的金融工具，對并購方原有的高成本融資渠道（如銀行貸款）具有一定的替代作用，對已經喪失其他融資能力的并購主體來說增加了新的資本來源。因此，我國應鼓勵信托投資公司參與并購融資，并在此過程中不斷創新。

3.發展海外并購基金。建立適合中國國情的公司并購基金，對開辟并購重組資金來源新渠道具有重要意義。公司并購基金是共同基金的創新品種，在20世紀80年代美國公司并購過程中發揮了非常突出的作用。該基金既具有共同基金“集體投資、專家經營、分散風險、共同受益”的共性，又因其有明確的投資傾向而獨具特色，主要體現為高風險、高收益、籌資迅速，并能為并購雙方提供其他服務等。

公司并購基金的建立，將有利于增加我國公司并購活動中的資金來源。一方面能夠為眾多中小投資者參與公司并購提供投資渠道，起到分流銀行存款的作用；另一方面又能為公司并購活動提供資本性資金，改善公司資本結構，增強經營活力與償債能力。同時也解決了我國公司投資主體錯位的問題，使資金的真正供給者成為公司股東。

（三）綜合運用多種支付方式

1.換股并購。相對現金支付方式而言，股票支付方式具有不受并購方獲現能力制約、規避股價風險、延期納稅等明顯的優勢，因而應當成為我國企業海外并購的首選支付方式。

可以預見，隨著我國資本市場的完善及國際化進程的加快，現金在海外并購支付方式中的地位將下降，股票將有可能居于主流地位，成為主要的并購支付方式。我國應逐步規范證券市場，盡快出臺有關跨國換股并購的法律法規及操作細則、換股并購中會計處理方法（購買法與權益法）的具體應用條件，以及相關信息披露的規定等，推動我國企業在海外并購中實施換股并購。

2.定向增發。定向增發股票是指上市公司向特定的投資者增發一定份額的股票或者將其證券主要出售給經其選擇的人士或者機構投資者。當定向增發換取對方股票則為換股并購，如果對方以現金認購增發股票，就是以現金支付方式取得上市公司股權。該種支付方式將成為國際并購市場上一種主要的支付手段。

此外，可轉換債券具有債券的安全性和股票的盈利性相結合的雙重性質，因此，一些償債能力較強，有可靠的業績增長基礎的公司可以考慮運用可轉換債券進行并購支付。

【參考文獻】

［1］ 潘穎.我國企業海外并購融資問題研究［J］ .開發研究，2010（1）.