金融市場的特點匯總十篇

序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇金融市場的特點范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

國際金融市場是指從事各種國際金融業(yè)務(wù)往來的場所。它是在國際化生產(chǎn)的條件下建立的，并且隨著國際之間長短期資金借貸和國際貿(mào)易逐漸成長起來的，目前，國際金融市場是國際經(jīng)濟化的重要一部分，對促進國際經(jīng)濟的良好發(fā)展起著重要的作用。

（一）有利于資金的國際化

由于跨國大公司的經(jīng)營方式是商品銷售隨著企業(yè)生產(chǎn)地域的變化而發(fā)生轉(zhuǎn)移，這樣就導(dǎo)致企業(yè)需要在世界各國范圍內(nèi)進行資金調(diào)配。國際金融市場可以提供這樣的功能，它能夠有效的提高跨國公司生產(chǎn)、流通中的游離資金的利用程度，為國際貿(mào)易和國際投資的良好發(fā)展提供先決條件。

（二）促使國際融資的暢通化

由于國際金融市場的獨特優(yōu)勢，使得其具有國際融資的能力，并且全球各國都可以充分利用和調(diào)配這部分閑置的資金，為自己國家的經(jīng)濟建設(shè)所用，久而久之，國際金融市場自然而然就形成了一個資金匯集的場所。

二、國際金融市場的類別

（一）按交易種類劃分

根據(jù)國際金融市場中交易種類的不同，可以分為期權(quán)市場、期貨市場和現(xiàn)貨市場三種。期權(quán)市場主要是從事期權(quán)的交易；期貨市場的交易類型是股指期貨、利率期貨、貨幣期貨、貴金屬期貨；現(xiàn)貨市場就是做現(xiàn)貨交易的場所。

（二）按借貸期限劃分

通常資金信貸按期限可分為短期資金市場和長期資金市場，其中短期和長期的界限為一年。資金信貸時間在一年以內(nèi)的交易為短期資金市場；當信貸時間超過一年以上或者證券發(fā)行的交易為長期資金市場。

（三）按交易對象劃分

在國際金融市場的交易中，根據(jù)交易對象的不同可分為傳統(tǒng)國際金融市場和離岸金融市場。傳統(tǒng)國際金融市場的交易對象是市場所在國的居民與非居民，市場所在國直接對其進行監(jiān)管；而離岸金融市場的交易對象是市場所在國的非居民之間，任何一個國家的法律制度都不對其金融交易活動進行監(jiān)管。

三、目前國際金融市場形勢的基本特點

（一）總體形勢相對平穩(wěn)

近兩年，從歐元區(qū)重債國債務(wù)問題日趨緩和、以美國為代表的高風險資本價格逐步回調(diào)等信號可以看出，目前國際金融市場的整體環(huán)境和情緒有一定的改善，處于一個相對穩(wěn)定的環(huán)境中。但是，這些并不能完全證明形勢完好發(fā)展，由于世界經(jīng)濟所處的位置非常復(fù)雜并且很多國際政策都存在著多邊形，導(dǎo)致了向好發(fā)展的趨勢相對比較薄弱，一個不利的政策信號就有可能引起巨大的波動。

（二）國際資本的流向逆轉(zhuǎn)

目前，世界經(jīng)濟增長格局發(fā)生了變化，出現(xiàn)了南降北升的局面，主要表現(xiàn)在新興經(jīng)濟體股市疲軟與發(fā)達經(jīng)濟體，所以國際金融市場也隨之產(chǎn)生變化，其中主要是由于新興經(jīng)濟體發(fā)展放緩和經(jīng)濟發(fā)達國家自主增長力漸強而造成的。因此，隨之而來的就是流通資金將青睞于發(fā)達經(jīng)濟體，從新興經(jīng)濟體向發(fā)達經(jīng)濟體流動。

（三）信貸環(huán)境結(jié)構(gòu)性分化

由于在世界經(jīng)濟體資金貨幣政策分化和世界經(jīng)濟體高速復(fù)蘇格局的大形勢驅(qū)動下，全世界資金利率發(fā)生了嚴重的結(jié)構(gòu)性分化。主要表現(xiàn)在兩個方面：第一，新興經(jīng)濟體和發(fā)達經(jīng)濟體資金結(jié)構(gòu)性分化。一些新興經(jīng)濟體主要采用資金貨幣量化寬松政策，實施多次降息，其主要目的就是為了壓低信貸利率；美聯(lián)儲等發(fā)達經(jīng)濟體也表示長期的貨幣量化寬松政策，就算是退出量寬政策，在短時期內(nèi)的不會提升提高基準利率，以維持國際金融市場中長期利率的穩(wěn)定。但是，新興經(jīng)濟體由于受到本幣貶值和通貨膨脹，沒有辦法實現(xiàn)寬松的貨幣政策，只有無奈的被迫加急。第二，發(fā)達經(jīng)濟體長期與短期利率的分化。雖然美聯(lián)儲等發(fā)達經(jīng)濟體表示維持長期的貨幣量化寬松政策，就算退出量寬政策，在短時期內(nèi)的不會提升提高基準利率，但是美聯(lián)儲貨幣量化寬松政策退出信號逐步加強，主要表現(xiàn)在中長期信貸利率開始上升回調(diào)，法、德等歐元區(qū)核心國家國債有不同程度的提高，美國10年期國債利率已經(jīng)回調(diào)至近幾年的高點。

四、國際金融市場存在的風險分析

國際金融市場風險主要由國際金融投資者主觀預(yù)期、投資交易成本、投資者的投機行為和一個國家本身的金融市場狀況等因素引起，這些因素的變化內(nèi)在地使國際金融市場失去均衡，導(dǎo)致國際金融資本流動變化無常，如果資本流出流入國家沒有防范能力，就極易產(chǎn)生金融風險。國際金融市場的活動一般由外匯交易商和金融投資者充當主體。無論是套利保值還是投機，都是以匯率和利率的預(yù)期為基礎(chǔ)?！巴鈪R交易商制訂買賣外匯的決策奠基于他們的匯率預(yù)期，而匯率預(yù)期又取決于他們對匯率趨勢相關(guān)的政治、經(jīng)濟的掌握?！备鹘灰咨毯屯顿Y者對未來匯率或利率的預(yù)期是一個博弈的過程，對匯率和利率預(yù)期的差異直接導(dǎo)致國際資本流動的大幅波動。按現(xiàn)代經(jīng)濟學的觀點，預(yù)期均衡是指合理預(yù)期和預(yù)測。即是對所有現(xiàn)在可得的、與變量的未來發(fā)展趨勢有關(guān)的信息所做出的預(yù)期和預(yù)測。只要市場參與者都能根據(jù)自己現(xiàn)在所能得到的、與變量的未來發(fā)展趨勢有關(guān)的信息來進行預(yù)測，那么，最終結(jié)果必然是與從市場角度得到的信息相一致，達到預(yù)期均衡。所以，只要投資者或投機商發(fā)現(xiàn)市場的實際情況與他們的合理預(yù)期有差異，他們就會改變其定價策略，利用市場差價獲利。各投資者主觀預(yù)期的差異可以內(nèi)生地擴大或縮小資本流動的波動性。

五、國際金融市場發(fā)展趨勢的影響因素

世界經(jīng)濟體的發(fā)展不是一成不變的，雖然目前經(jīng)濟比較平穩(wěn)，但是它的影響因素頗多，政治、軍事等多方面因素都會嚴重制約世界經(jīng)濟的增長點，可能會出現(xiàn)不穩(wěn)定和不平衡的發(fā)展趨勢。在這樣世界經(jīng)濟發(fā)展復(fù)雜環(huán)境的影響下，國際金融市場同樣會隨之調(diào)整與波動，因此，國際金融市場的發(fā)展主要還是看影響世界經(jīng)濟的不確定性發(fā)展的幾個方面。

（一）美國經(jīng)濟發(fā)展狀況

在全球經(jīng)濟中，美國經(jīng)濟占主導(dǎo)地位，美國經(jīng)濟的發(fā)展狀況將極大程度的制約著國際金融發(fā)展。目前在整體宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化的條件下，美國經(jīng)濟對國際金融的影響可能有以下幾方面的變化。第一，美元貨幣資金的吸引力正在逐步減弱；第二，美國經(jīng)濟在世界經(jīng)濟體系中的主導(dǎo)地位會呈現(xiàn)下降趨勢；第三，國際貨幣資金向美國的流動性會有所削弱。

（二）資金的流動方向

美元雖然處于國際金融貨幣的主導(dǎo)地位，但是隨著美國經(jīng)濟和美股的變化將影響資金的流動方向，目前已經(jīng)有國際資金開始從美國流向亞洲和歐洲的種種跡象。但是，由于國際金融經(jīng)濟受到全球的宏觀經(jīng)濟調(diào)控保障，因此可以有效的控制國際金融風險的發(fā)生。

（三）銀行業(yè)的發(fā)展趨勢

篇（2）

[中圖分類號] F830.91 [文獻標識碼] A

[文章編號] 1673-0461(2008)09-0084-05

南開大學哲學社會科學創(chuàng)新基金2005年度項目(NKC0504)；天津市“十五”社科規(guī)劃2005年度項目(TJ05-JJ002)。

一、文獻綜述與問題的提出

權(quán)證作為一種基本的金融衍生產(chǎn)品，在世界范圍內(nèi)得到了廣泛的應(yīng)用與發(fā)展①，也是最早登陸我國證券市場的金融衍生品種之一②。近一年來，在股權(quán)分置改革的大背景下，權(quán)證再次走上了我國證券市場的舞臺，這對于股權(quán)分置改革的順利進行以及證券市場的發(fā)展都有著重要意義，同時也暴露出一些值得研究的問題。

國內(nèi)對于權(quán)證的研究一是著眼于香港權(quán)證市場；一是著眼于滬深權(quán)證市場。對香港權(quán)證市場的研究集中于交易制度完備性、過度投機以及對于內(nèi)地權(quán)證市場的借鑒意義，有代表性的是李卓威(2005)[1]所作的研究，該研究通過對香港權(quán)證市場的歷史沿革、交易制度、監(jiān)管模式等方面的分析，一方面在顯示香港權(quán)證交易得到了充分發(fā)展的基礎(chǔ)上，揭示了權(quán)證淪為優(yōu)勢投資者操縱市場工具的現(xiàn)象，另一方面則對香港權(quán)證市場過度投機的原因進行了分析，其別論證了權(quán)證發(fā)行者不適當?shù)乩肂lack-Scholes[2][3]定價模型(以下簡稱B-S模型)來誤導(dǎo)投資者，即只對模型中有利于自己的資料大做文章，掩蓋很多其他重要事實，這一發(fā)現(xiàn)挑戰(zhàn)了B-S模型衡量權(quán)證價格理性與否的權(quán)威性。

對滬深權(quán)證市場的研究集中于兩個方向，一是權(quán)證的定價方法及實證分析；二是權(quán)證的外部性，即權(quán)證對于股票、證券市場及股權(quán)分置改革的影響。關(guān)于權(quán)證的定價，焦健(2005)[3]以長電權(quán)證為例探討了認股權(quán)證的定價理論及B-S模型針對國內(nèi)具體情況的修正，同時指出即使是最適合的模型與假設(shè)，也無法準確估計我國權(quán)證的高溢價[4]；張寒之(2006)[4]基于B-S期權(quán)定價模型，對寶鋼權(quán)證的定價進行實證研究，得出權(quán)證價格趨于理性的趨勢，并且將這一趨勢歸因于權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度的引入。

關(guān)于權(quán)證的外部性，顧紀生(2006)[5]從市場基礎(chǔ)、市場功能、市場風險等角度出發(fā)，深入分析了“權(quán)證熱”現(xiàn)象可能給股票市場乃至整個證券市場帶來的隱患，并建議在我國并不成熟的市場環(huán)境及法制環(huán)境下，權(quán)證的推出應(yīng)緩行慎行。譚利勇(2006)[6]以正股的收益率為研究對象，利用EGARCH模型分析了權(quán)證對正股定價效率的影響，得出的結(jié)論是權(quán)證沒有對正股定價效率的提高發(fā)揮顯著作用，其原因歸結(jié)于我國權(quán)證制度本身的缺陷。

以上的研究為我們理解權(quán)證的定價及其外部性問題提供了重要的理論和實證基礎(chǔ)，特別是對B-S模型在我國現(xiàn)階段市場中的可用性和準確性的研究，有著重大的理論和現(xiàn)實價值。但是，已有的研究也存在著如下的不足：其一，既然B-S模型在我國的應(yīng)用還受到一定的限制，那么根據(jù)B-S模型計算出的權(quán)證的理論價值來判斷我國現(xiàn)實中的權(quán)證實際價格是否理性，很可能是不準確的，但現(xiàn)有的研究并沒有提出新的指標來評價權(quán)證價格的理性與否。其二，現(xiàn)有的研究主要集中于對權(quán)證定價的理論解釋和對權(quán)證外部性的揭示，而對權(quán)證市場的波動特征以及不同權(quán)證品種之間的波動特點的研究和揭示則明顯不足。其三，已有的文獻大多將權(quán)證價格波動的非理性歸因于了權(quán)證制度(包括創(chuàng)設(shè)制度)的缺陷，而沒有對其非理性或趨于理性的具體成因進行深入剖析，這也就導(dǎo)致了現(xiàn)有的研究基本是就權(quán)證研究權(quán)證，而無法將研究視角擴展到揭示權(quán)證對整個金融衍生品市場發(fā)展的借鑒意義。

本文通過對權(quán)證價格波動的理性與否建立新的評價指標，并采用動態(tài)分析的方法，研究自2005年11月至2006年9月期間滬深權(quán)證市場是否趨于理性，揭示其價格波動的特點；在此基礎(chǔ)上，具體分析我國權(quán)證市場趨于理性與否，或者是其波動特點的形成原因，進而對我國金融衍生品市場的發(fā)展與監(jiān)管提出建議。

二、研究方法

為了能夠精確而直觀的研究自2005年底至2006年9月我國權(quán)證市場的波動狀況，需要選取定量指標對其進行衡量。從理論上看，權(quán)證的價值由兩部分組成：即內(nèi)在價值和時間價值。內(nèi)在價值來源于相應(yīng)股票的市場價格與權(quán)證行權(quán)價格的差額，股票價格上升認股權(quán)證的內(nèi)在價值升高，認沽權(quán)證的內(nèi)在價值降低；反之，股票價格下降，認股權(quán)證內(nèi)在價值降低，認沽權(quán)證內(nèi)在價值升高。

時間價值來源于未來股票價格的不確定性，反映著投資者的主觀預(yù)期、相關(guān)信息披露所帶來的影響等。在一個較短的時間內(nèi)，比如一個交易日，并且沒有重大事件及信息披露的情況下，權(quán)證的時間價值應(yīng)該是不變的，因此在一個交易日內(nèi)，權(quán)證價格的變動應(yīng)主要取決于當日內(nèi)在價值的變動，即股票價格的變動。也就是說，在一個交易日內(nèi)，股票的價格上升，則相應(yīng)的認股權(quán)證價格應(yīng)上升，認沽權(quán)證價格應(yīng)下降；反之，則結(jié)果相反。

根據(jù)以上分析，如果某天內(nèi)權(quán)證的價格變動與上述理論相悖，就可以認定這一天內(nèi)的權(quán)證價格波動是非理性的。據(jù)此，我們可以設(shè)計出“非理性波動天數(shù)所占比例”(以下簡稱“非理性比例”)這一指標，對考察期內(nèi)權(quán)證市場趨于相對理性的過程進行分析。本文著眼于整個權(quán)證市場的理性程度，因此權(quán)證市場非理性比例的定義式為：

非理性比例=當期非理性波動天數(shù)/當期交易日數(shù)=∑當期各權(quán)證非理性波動天數(shù)/ ∑當期各權(quán)證交易日數(shù)(1)

公式(1)中某交易日權(quán)證或股票價格波動=開盤價格-收盤價格。

實證檢驗中，我們將選取一個月為一個考察期，這樣一期內(nèi)所有權(quán)證的交易日數(shù)總和可以達到200至300天，可以有效地從總體上反映當期權(quán)證市場運行狀況，并且可以稀釋某權(quán)證或某一交易日對總體的隨機擾動。根據(jù)公式(1)所計算出的非理性比例數(shù)值越高，反映當期市場理性程度越低；反之，理性程度越高。

進一步看，同樣是基于權(quán)證價格以股票價格為基礎(chǔ)的理論，可以計算每個交易日權(quán)證價格變動與相應(yīng)股票價格變動之間的相關(guān)度(即價格波動相關(guān)系數(shù))，來反映權(quán)證對于股票的依存程度，或者說是股票價格變動對權(quán)證價格變動的解釋程度。對于認股權(quán)證，相關(guān)度越高，說明投資者是通過股票來判斷權(quán)證的市場價值的，是一種“價值投資理念”的反映，說明市場是理性的；相關(guān)度越底，說明權(quán)證價值偏離理論基礎(chǔ)越遠，投機程度較為嚴重，市場是非理性的。對于認沽權(quán)證，則相關(guān)系數(shù)理應(yīng)為負值。

除了權(quán)證與股票價格波動的相關(guān)系數(shù)以外，同一股票發(fā)行的認股與認沽權(quán)證價格波動之間的相關(guān)系數(shù)也是值得研究的。根據(jù)前文的理論，兩者在每一交易日內(nèi)內(nèi)在價值變動方向相反，交易價格變動方向也應(yīng)相反，因而兩者之間的相關(guān)系數(shù)應(yīng)為負值且接近于“-1”。如果實證結(jié)果恰恰驗證了這一結(jié)論，則從認股與認沽權(quán)證的關(guān)系角度上講，權(quán)證市場是理性的；反之，則是非理性的。

本文的相關(guān)系數(shù)分析同樣著眼于整個權(quán)證市場，每一期(選為一個月)權(quán)證與股票價格波動相關(guān)系數(shù)的定義式為：

權(quán)證與股票相關(guān)系數(shù)=∑當期各只權(quán)證與相應(yīng)股票 價格波動的相關(guān)系數(shù)/權(quán)證數(shù)量 (2)

認股與認沽權(quán)證相關(guān)系數(shù)=∑當期同一股票發(fā)行的

認股與認沽權(quán)證價格波動的相關(guān)系數(shù)/發(fā)行兩種權(quán)證的股票的數(shù)量(3)

這樣，我們即根據(jù)已有的理論并結(jié)合我國證券市場自身的特點和可以獲得的數(shù)據(jù)，設(shè)計出了“非理性比例”和“價格波動相關(guān)系數(shù)”兩個指標，以考察我國權(quán)證市場趨于相對理性的過程。非理性比例和相關(guān)系數(shù)兩種指標的選取是相輔相成的，旨在從兩個不同的側(cè)面對權(quán)證市場的理性程度進行分析，以使我們得出更加有說服力的結(jié)論。在實證研究中，兩種指標都采用動態(tài)分析，通過列示各期的數(shù)值，可以斷定權(quán)證市場是趨于理性的、非理性的還是沒有變化的，這是相對于自身歷史的變動趨勢，并不以其他國家和地區(qū)的權(quán)證市場為參照物。同時，鑒于認股與認沽權(quán)證的異質(zhì)性，需要分別計算兩種權(quán)證各自的理性指標，以揭示出我國權(quán)證市場動態(tài)變化的特點。

三、實證研究

根據(jù)上文給出的兩個指標，我們收集了自2005年11月份至2006年9月份全部權(quán)證的歷史交易數(shù)據(jù)，根據(jù)每只權(quán)證的日K線，計算出其日價格波動序列；同樣利用日K線，計算出相應(yīng)股票的日價格波動序列。

(一)非理性比例研究

對比權(quán)證日價格波動和股票的日價格波動兩個序列，如果某日認股權(quán)證的價格波動與股票的價格波動符號相反，則該天計入非理性天數(shù)，這樣計算出該權(quán)證在一個月中的非理性天數(shù)及該月交易日數(shù)；對該月交易的所有認股權(quán)證重復(fù)同樣的過程，計算出各自的非理性天數(shù)和交易日數(shù)；將同一個月內(nèi)各權(quán)證的非理性天數(shù)和交易天數(shù)進行加總，并根據(jù)公式(1)求出該月的非理性比例；對其他月份重復(fù)同樣的計算過程，得出各月的非理性比例時間序列，見表1。

對于認沽權(quán)證，如果價格波動符號相同，則計入非理性天數(shù)。按照上述計算認股權(quán)證非理性比例的方法，我們同樣可得到認沽權(quán)證的非理性比例時間序列，見表2。

根據(jù)表1和表2的數(shù)據(jù)，我們可以得到圖1和圖2所示的時間序列圖，以便更加直觀地觀察認股權(quán)證和認沽權(quán)證非理性比例的動態(tài)變化趨勢，并揭示其波動特點。

由上述圖表可見，認股權(quán)證和認沽權(quán)證在非理性比例這一指標上出現(xiàn)了明顯的分化。在整個考察期內(nèi)，認股權(quán)證的非理性比例均值為32.8%，認沽權(quán)證為50.1%，前者的理性程度總體高于后者。認股權(quán)證的非理性比例在后期有明顯的下降，并維持在相對較低水平，也就是說，它在2006年4月后逐漸趨于理性；認沽權(quán)證的非理性比例沒有下降的趨勢，始終在高位徘徊，即它沒有趨于理性的跡象。

(二)相關(guān)系數(shù)分析

根據(jù)以上得出的日價格波動序列，分別計算出當月各權(quán)證同股票價格波動序列的相關(guān)系數(shù)，加總后除以權(quán)證數(shù)量，得出當月權(quán)證同股票的相關(guān)系數(shù)均值，重復(fù)同樣的過程，得出各月的相關(guān)系數(shù)均值。表3和表4分別是認股權(quán)證和認沽權(quán)證同股票之間的相關(guān)系數(shù)均值序列。

將以上相關(guān)系數(shù)序列以折線圖表示(見圖3和圖4)，我們看到，認股權(quán)證同股票價格波動之間的相關(guān)系數(shù)有一個明顯上升的趨勢，并在后期維持在0.7左右的較高水平上；認沽權(quán)證同股票價格波動的相關(guān)系數(shù)則呈現(xiàn)出在0附近窄幅震蕩的形態(tài)，并沒有明顯的運動趨勢。根據(jù)前文所述理論，我們即可得出，認股權(quán)證價格波動呈現(xiàn)出逐漸理性的趨勢；而認沽權(quán)證則游弋于理性和非理性之間，即使是在相關(guān)系數(shù)為負的月份，絕對值也較低，理性程度較低。基于相關(guān)系數(shù)的分析同樣表明：認股權(quán)證和認沽權(quán)證在理性程度上出現(xiàn)了分化。

進一步，根據(jù)本文第二部分所論證和給出的研究方法，同一股票發(fā)行的認股與認沽權(quán)證價格波動之間的相關(guān)系數(shù)也是值得研究的。據(jù)此，我們計算了同一股票所發(fā)行的認股權(quán)證與認沽權(quán)證之間相關(guān)系數(shù)的各月均值，并形成了圖5的結(jié)果。

圖5顯示認股權(quán)證同認沽權(quán)證價格波動之間的相關(guān)系數(shù)始終為正，這與理論不符，從這個角度來說，權(quán)證市場也是非理性的。不過，相關(guān)系數(shù)在后期呈現(xiàn)出了比較明顯的下降趨勢，說明有一個趨向于相對理性的趨勢。

四、對實證結(jié)果的分析

上文的實證分析顯示，我國權(quán)證市場的運行呈現(xiàn)出以下幾個特征：①認股權(quán)證在2006年5至6月間開始回歸相對理性；②認沽權(quán)證沒有回歸理性的趨勢；③同一股票所發(fā)行的認股權(quán)證與認沽權(quán)證之間是正相關(guān)的。

(一)認股權(quán)證回歸相對理性的原因分析

首先，根據(jù)我國證券市場的歷史經(jīng)驗，新上市品種歷來都是被炒作的對象，價格虛高；一段時間以后，該品種不再是炒作熱點，于是價格暴跌，繼而長期無人問津。對權(quán)證的實證分析說明，權(quán)證市場自重新開啟至回歸相對理性狀態(tài)經(jīng)歷了近8個月的時間，這反映了我國市場“潛規(guī)律”的作用――權(quán)證由市場熱點逐漸趨冷。

其次，示范效應(yīng)與羊群效應(yīng)也起到了重要作用。我國證券市場上另外兩個重要現(xiàn)象即示范效應(yīng)與羊群效應(yīng)(宋軍，吳沖鋒，2001)[7]，廣大的中小投資者總是以機構(gòu)投資者的行為作為投資決策的依據(jù)，即“跟莊”或“跟風”，即使在機構(gòu)投資者中間，也存在著明顯的投資行為趨同現(xiàn)象(李學峰，2006) [5]，其結(jié)果即“追漲殺跌”，價格大起大落。2006年5月至6月間，寶鋼權(quán)證、萬科權(quán)證臨近行權(quán)日，開始大幅下跌，使投資者感受到了權(quán)證價格暴跌的巨大沖擊力及風險所在，于是寶鋼、萬科權(quán)證的示范效應(yīng)帶動了整個權(quán)證市場的羊群效應(yīng)，投資者開始大量撤出資金，價格虛高的現(xiàn)象都得到了緩解[6]。

再次，權(quán)證本身的特性也引導(dǎo)了權(quán)證的回歸理性。認股權(quán)證的本質(zhì)代表著一種“做多機制”，即同股票市場指數(shù)成正相關(guān)關(guān)系。2006年5月之前，由于股權(quán)分置改革的順利進行，市場指數(shù)節(jié)節(jié)攀升，權(quán)證受其帶動也屢創(chuàng)新高；2006年5月至6月間，市場行情進入整理階段，權(quán)證市場上升的動力減弱，為其價格回歸理性奠定了市場基礎(chǔ)。

最后，價值投資的理念逐漸在權(quán)證市場興起也促進其回歸理性。越來越多的投資者在購買權(quán)證前開始考察權(quán)證的內(nèi)在價值，這在權(quán)證上市初期是比較少見的。

(二)認沽權(quán)證沒有回歸理性的原因分析

研究表明，權(quán)證市場回歸理性是相對的理性，表現(xiàn)為其中的認沽權(quán)證并沒有表現(xiàn)出回歸理性的趨勢。造成這一現(xiàn)象的原因是，由于認股權(quán)證同股票的性質(zhì)很類似，從而在我國證券市場中，投資者表現(xiàn)出并不關(guān)注權(quán)證的定義與本質(zhì)，而是將其視為另一種股票來進行投資，也就導(dǎo)致了認股權(quán)證同股票和指數(shù)相關(guān)度較高成為了順理成章的事，相應(yīng)的非理性天數(shù)所占比率也不斷降低。從一定程度上說，投資者的投資習慣和思維定式成就了認股權(quán)證的價值回歸。

相比之下，在我們的市場環(huán)境和投資者的投資慣性下，代表作空機制的認沽權(quán)證就不能以其本來的“面目”為市場所接受，市場還沒有認知認沽權(quán)證的特性，事實上，只是在我們實證研究所考察的后幾個月，認沽權(quán)證的特性才開始被市場認知[7]，但認知的程度不斷反復(fù)，認沽權(quán)證始終游走于理性與非理性之間。

(三)認股權(quán)證與認沽權(quán)證之間正相關(guān)的原因分析

同一股票的認股權(quán)證與認沽權(quán)證 “同升同降”，主要是因為市場投資者放棄了權(quán)證的市場功能，而把它當成普通股票來炒作。正如上文的分析所指出的，我國市場放棄了權(quán)證的原有功能，并將其視為新的“市場熱點”來炒，也就沒有了區(qū)分“認股”與“認沽”的必要了，大量資金不停的游走于各個權(quán)證之間，各權(quán)證相繼成為炒作的對象，導(dǎo)致兩者價格同時居高不下；而當資金覺得權(quán)證價格已無上升空間時，即開始同時拋售，又使得兩種權(quán)證的價格同時下跌。

綜上所述，我國的權(quán)證市場在開啟后將近一年的時間內(nèi)逐漸恢復(fù)到相對的、部分的理性狀態(tài)。這一過程中，主要是靠市場和投資者自身的力量來認知權(quán)證、投資權(quán)證的，并最終回歸理性，付出的代價是廣大中小投資者的虧損[8]。

五、啟示與建議

本文的研究啟示我們，在我國特殊的市場環(huán)境下，對金融衍生品的監(jiān)管應(yīng)該更加積極主動，并不斷嘗試適合我國金融衍生品市場的監(jiān)管模式與方法。通過研究權(quán)證市場回歸相對理性的過程、特點與原因，采取如下一些措施來減輕市場的非理性程度，以促進權(quán)證市場乃至整個金融衍生產(chǎn)品市場的健康發(fā)展。

一是選取適合的指標，對金融衍生品市場的運行情況進行檢測。對于不同的金融衍生品，應(yīng)該選取或設(shè)計個性化的指標進行檢測。被選取指標應(yīng)達到以下標準：①能夠反映特定金融產(chǎn)品區(qū)別于其它品種的特性；②易獲得性，即通過對市場交易數(shù)據(jù)進行簡單加工即可獲得，降低成本，提高可用性；③可以進行動態(tài)分析，這對于監(jiān)管機構(gòu)把握市場趨勢有重要意義。④應(yīng)有理論支撐，但更應(yīng)從現(xiàn)實中探索出切合實際的監(jiān)測指標。

二是完善金融衍生產(chǎn)品的交易制度。適合的交易制度可以在相當程度上抑制非理性的投機行為。權(quán)證市場的波動說明，照搬已有的或模仿較成熟市場[9]的交易制度并不一定適應(yīng)我國證券市場的環(huán)境，反而有可能為過度投機和市場操縱行為留下空間。應(yīng)針對我國證券市場環(huán)境以及投資者結(jié)構(gòu)來對既有的交易制度進行調(diào)整。

三是對新上市的金融衍生產(chǎn)品進行彈性監(jiān)管。所謂彈性監(jiān)管，即監(jiān)管機構(gòu)根據(jù)市場的理性程度適當?shù)恼{(diào)整管理的嚴格程度，當市場處于相對理性的階段，監(jiān)管適度從寬；當市場處于相對非理性階段，監(jiān)管適度從緊。如果市場運行正常，采取過于嚴厲的監(jiān)管手段有可能抑制交易，阻礙金融衍生品市場的發(fā)展；如果市場出現(xiàn)了過度投機，處于非理性狀態(tài)，則有必要采取相對嚴厲的手段來規(guī)范投資者行為。我國對操縱股票價格行為的監(jiān)管更加重視，也更加完善，應(yīng)考慮將其監(jiān)管經(jīng)驗及手段借鑒到權(quán)證及其他金融衍生品的監(jiān)管上來。

四是培育理性投資者與推出金融衍生產(chǎn)品相同步。本文的研究表明，一方面，雖然金融衍生品(如權(quán)證)一般具有風險大于原生品的特性，而且一定時期內(nèi)可能引發(fā)市場的非理性，但市場這只“看不見的手”是有能力將其恢復(fù)理性的，這也就是說，配合上面的監(jiān)測指標、交易制度和監(jiān)管方式的設(shè)計，我們不應(yīng)對金融衍生品的風險過于夸大，甚至因噎廢食。另一方面，本文的研究也顯示，盡管有關(guān)監(jiān)管方一再強調(diào)“權(quán)證有風險，投資需謹慎”這一投資警示，但總體上說投資者教育顯然是不夠充分的，其重要表現(xiàn)之一即認沽權(quán)證還是沒有回歸理性。這也就提示我們，不能僅僅靠市場自身的力量，而應(yīng)在金融衍生品推出的同時，通過大量的、不同方式的“預(yù)演”手段，使投資者對不同衍生品的特性、定價和功能等有一個較為全面的認識，這是我國發(fā)展金融衍生品市場不可或缺的一環(huán)。

[注 釋]

①特別是我國香港的權(quán)證市場，其發(fā)展更加成熟、穩(wěn)定，已經(jīng)成為世界上最大的權(quán)證交易場所之一。

②早在上世紀90年代，我國就開始發(fā)行權(quán)證，并得到了市場的高度關(guān)注，但由于投機嚴重、交易秩序混亂而最終被叫停。

③Black和Scholes在1973年發(fā)表的《The Pricing of Options andCorporate Liabilities》一文中系統(tǒng)闡述了B-S模型在期權(quán)定價中的應(yīng)用，該模型也是我國權(quán)證定價的重要理論依據(jù)之一。

④這從一個側(cè)面進一步支持了李卓威(2006)所做的研究。

⑤李學峰(2006)從投資策略與風險偏好的匹配性角度，揭示了機構(gòu)投資者的典型代表――證券投資基金――其投資行為的趨同性。

⑥這也就解釋了為什么認股權(quán)證的趨于理性發(fā)生在2006年4月以后。

⑦例如華菱認沽權(quán)證，在2006年6月至9月期間，非理性天數(shù)比例僅為20%至30%，相比前幾個月，投資者可以更有把握地通過預(yù)測正股的走勢來決定認沽權(quán)證的投資策略。

⑧相關(guān)研究表明，有90%的權(quán)證投資賬戶是虧損的，這些賬戶主要是廣大中小投資者。

⑨即使是較成熟金融市場的交易制度，也并不能保證其本身的絕對理性，如香港權(quán)證市場。

[參考文獻]

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A Research on the Fluctuation of Chinese Warrants Market――the Characteristics， Contributing Factors and Enlightenment of the Development of the Derivative Market

Li Xuefeng，Zhang Jian

篇（3）

一、市場主體：美國承包商數(shù)量銳減，發(fā)展中國家承包商迅速成長

(一)承包商國別構(gòu)成

金融危機對歐美承包商影響很大，美國公司首當其中，人選225強的美國企業(yè)從2007年的35家銳減至2009年的20家。與此同時，發(fā)展中國家的承包商迅速成長，躋身榜單的中國和土耳其企業(yè)數(shù)量再創(chuàng)紀錄，分別從2007年的51和23家，增至2009年的54和33家。

(二)承包商業(yè)績

盡管人選225強的發(fā)達國家承包商數(shù)量減少，但它們的完成營業(yè)額仍占國際市場營業(yè)總額的四分之三以上，行業(yè)集中度較高。62家歐洲企業(yè)完成營業(yè)額2000.13億美元，平均營業(yè)額32.26億美元；20家美國企業(yè)完成營業(yè)額497.33億美元，平均營業(yè)額24.87億美元。

從國際市場營業(yè)額增幅來看，加拿大、韓國和中國的承包商業(yè)績均實現(xiàn)兩位數(shù)的增長，分別達到54.95％、43.25和17.06％。

(三)行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)業(yè)績

2009年的全球前十強名次變化不大，仍為歐美承包商牢牢占據(jù)，霍克蒂夫公司(德國)、萬喜集團(法國)和斯特拉巴格公司(奧地利)依然名列三甲，柏克德集團公司(美國)、布依格公司(法國)、斯勘斯卡公司(瑞典)、SAIPEM(意大利)、比爾芬格柏格建筑公司(德國)、福陸公司和泰克尼普集團(法國)分列第四至第十位。2009年全球十強的總營業(yè)額為1373.5億美元，比上年度的1455.8億美元減少了5.7％。

(四)中國企業(yè)業(yè)績

2009年，中國國際工程承包商業(yè)績突出，入選企業(yè)數(shù)量繼續(xù)增加，新生力量迅速成長，營業(yè)額增幅明顯，平均營業(yè)額有所增長。

人選全球最大225家國際工程承包商的中國企業(yè)數(shù)量再創(chuàng)紀錄，達到54家，連續(xù)三年保持在50家以上。泛華集團、南通建工集團股份有限公司、江蘇南通三建集團有限公司、云南建工集團有限公司、上海隧道工程股份有限公司和江蘇南通六建建設(shè)集團首次入選該排名。

入選企業(yè)完成營業(yè)額合計505.9億美元，比上年的357.14億美元(2008年數(shù)據(jù)已修正)增長41.6％。企業(yè)平均營業(yè)額為9.36億美元，比上年的7.14億美元上升31％。

盡管中國企業(yè)排名普遍提高，平均營業(yè)額增長較快，但大部分企業(yè)排名比較靠后，國際市場營業(yè)額較歐美企業(yè)差距較大。全球225強平均營業(yè)額為17.05億美元，中國企業(yè)的平均營業(yè)額只有它們的一半。54家中國企業(yè)的國際市場完成營業(yè)總額僅占全球十強的36.8％。

二、行業(yè)市場：傳統(tǒng)行業(yè)普遍低迷，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)凸現(xiàn)亮點

2009年，制造業(yè)、電訊、供水、危險廢棄物處理、工業(yè)和房屋建筑行業(yè)市場出現(xiàn)衰退，投資額大幅縮減。與此同時，電力、供水、交通運輸?shù)然A(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的投資保持增長，呈現(xiàn)發(fā)展?jié)摿Α?/p>

(一)交通運輸

2009年，交通運輸行業(yè)共投資1123.4億美元，占國際市場總營業(yè)額的29.3％，比上年增長10.6％。

作為交通運輸行業(yè)的前十強，萬喜集團(法國)、斯特拉巴格公司(奧地利)、布依格公司(法國)、中國交通建設(shè)集團有限公司(中國)、霍克蒂夫公司(德國)、柏克德工程公司(美國)、FCC(西班牙)、比爾芬格柏格建筑公司(德國)、斯勘斯卡公司(瑞典)和RoyalBAMGroupNV(荷蘭)共完成營業(yè)額594億美元，占該行業(yè)112.3億美元總投資額的52.9％。

(二)石油化工和工業(yè)

石油化工行業(yè)營業(yè)額合計914.2億美元，占國際市場總營業(yè)額的23.8％，同比增長0.64％。工業(yè)領(lǐng)域投資額合計206億美元，占5.4％，同比下降10.44％。

石化和工業(yè)領(lǐng)域的前十強企業(yè)包括Saipem(意大利)、柏克德工程公司(美國)、泰克尼普集團(法國)、福陸公司(美國)、凱洛格布朗路特公司(美國)、福斯特惠勒公司(美國)、Petrofac有限公司(英國)、聯(lián)合承包商國際公司(希臘)、McDermott國際公司(美國)和比爾芬格柏格建筑公司(德國)，共完成營業(yè)額578億美元，占該行業(yè)投資總額的51.6％。

(三)房屋建筑業(yè)

房建領(lǐng)域投資萎縮，降幅8.59％，總投資859.9億美元，占全球市場的22.4％。

該行業(yè)前十強完成營業(yè)額464億美元，占國際市場營業(yè)總額的54％。排名前十位的公司分別為霍克蒂夫公司(德國)、斯勘斯卡公司(瑞典)、鮑維斯林德(澳大利亞)、斯特拉巴格公司(奧地利)、鮑佛貝蒂公司(英國)、布依格公司(法國)、中國建筑工程總公司(中國)、Royal BAMGroupNV(荷蘭)、萬喜集團(法國)和FCC(西班牙)。

(四)電力

電力市場發(fā)展迅猛，營業(yè)額為356.9億美元，占國際市場營業(yè)總額的9.3％，同比增長33.57％。

中國機械工業(yè)集團公司在電力行業(yè)力拔頭籌，與現(xiàn)代工程建筑公司(韓國)、Abeinsa SA(西班牙)、Iberdrola Ingenierla y Con-struccion(西班牙)、Grupo ACS(西班牙)、上海電氣集團股份有限公司(中國)、GrupoIsoluxCor-san SA(西班牙)、山東電力建設(shè)第三工程公司(中國)、中國水利水電建設(shè)集團公司(中國)、和Maire Tecnimont SpA(意大利)共同完成147億美元營業(yè)額，占電力市場總投資的41.2％。

(五)供水

供水市場的營業(yè)總額為112.2億美元，占國際市場營業(yè)總額的2.9％，同比增長17.5％。

行業(yè)前十大公司，霍克蒂夫公司(德國)、IMPREGILO公司IMPREGILO SpA(意大利)、撒利尼建筑公司(意大利)、聯(lián)合承包商國際公司(希臘)、斯特拉巴格公司(奧地利)、萬喜集團(法國)、

SNC-Lavalin國際公司(加拿大)、斯勘斯卡公司(瑞典)和中地集團公司(中國)共完成營業(yè)額65億美元，占112億美元總投資的58％。

三、地區(qū)市場：歐美市場萎縮，發(fā)展中國家相對穩(wěn)定

受全球金融危機影響，歐洲與美國的建筑市場波動較大，債務(wù)危機促使各地政府削減開支，建筑業(yè)的投資和消費支出均有所減少。2009年，225強在歐洲完成的國際市場營業(yè)額為1141億美元，同比下降11.7％，但歐洲仍是最大的國際建筑市場，占全球市場的26.3％。美國位居第四，占9.1％，投資額達348.8億美元，同比下降16.5％。

中東地區(qū)部分石化項目暫時擱淺，但在中東國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)多元化發(fā)展趨勢的推動下，基礎(chǔ)設(shè)施和工業(yè)領(lǐng)域投資增加。因此，2009年中東市場規(guī)模與上年基本持平，225強完成營業(yè)額775.6億美元，占市場總額的20.2％。35家中國企業(yè)完成營業(yè)額83.9億美元，占市場總額的10.8％。

亞太地區(qū)仍為全球第三大地區(qū)市場，225強完成營業(yè)額731.8億美元，增長6.8％。46家中國企業(yè)在亞洲地區(qū)完成營業(yè)額182.1億美元，占市場總額的24.9％。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動了非洲市場的增長，2009年225強完成營業(yè)額568億美元，同比增長31.2％。47家中國企業(yè)在非洲市場競爭力較強，共完成營業(yè)額208億美元，占36.6％。

最大的225家承包商在拉美、加勒比地區(qū)市場完成營業(yè)額238.4億美元，同比增長13.7％。西班牙、意大利等南歐承包商在該地區(qū)表現(xiàn)突出，完成營業(yè)額121億美元，占該地區(qū)營業(yè)總額的44.6％。

四、國際建筑市場發(fā)展展望：互利共贏前提下的恢復(fù)性增長

在未來幾年內(nèi)，金融危機仍將繼續(xù)影響國際建筑市場的發(fā)展。但總體來看，增長和發(fā)展將是各國政府和企業(yè)共同的利益訴求。

(一)基礎(chǔ)設(shè)施投資保持增長

2008年全球金融危機爆發(fā)以后，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的投資已經(jīng)成為推動世界經(jīng)濟復(fù)蘇的發(fā)動機。預(yù)計未來幾年，各國政府仍將加大基建投資力度，以此帶動經(jīng)濟復(fù)蘇。

隨著經(jīng)濟全球化發(fā)展，各國進一步開放市場，人員和物資流動也將進一步加快。因此必須推動基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展適應(yīng)這些新的變化。未來的基建項目將呈現(xiàn)可持續(xù)性、高效能、高品質(zhì)的發(fā)展趨勢。此外，未來的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目必須符合新的環(huán)保標準，向低碳、低污染方向發(fā)展。

(二)公共投資縮減，私人投資存在商機

篇（4）

金融市場結(jié)構(gòu)，即金融市場中的各子市場和其他的組成部分在整個系統(tǒng)中的組合與分布，及其相互之間的關(guān)系。金融市場結(jié)構(gòu)的組成會受到整體經(jīng)濟環(huán)境和金融生態(tài)環(huán)境等的影響，也會反過來影響經(jīng)濟環(huán)境。但是，現(xiàn)階段我國金融市場結(jié)構(gòu)存在著很多難以避免的問題，這些問題制約了金融市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和作用的發(fā)揮，因此，金融市場研究者應(yīng)該在分析金融市場問題產(chǎn)生原因的基礎(chǔ)上，不斷優(yōu)化金融市場結(jié)構(gòu)，保證金融市場正常有序運行。

一、我國金融市場結(jié)構(gòu)的基本特征

我國金融市場結(jié)構(gòu)的特征主要有以下幾個方面：首先，我國金融市場結(jié)構(gòu)存在非均衡性。我國金融市場中的金融衍生品市場與原生市場相比發(fā)展嚴重滯后，在原生市場體系中，資金市場的發(fā)展較快，而外匯、黃金等市場卻發(fā)展緩慢。而在金融衍生品市場中，金融期貨業(yè)務(wù)發(fā)展速度滯后于實物商品期貨業(yè)務(wù)的發(fā)展速度。其次，在市場行為的結(jié)構(gòu)上存在嚴重的不配合性。作為金融市場三個部分部分，保險市場、資本市場和貨幣市場在三者在相互之間的配合與溝通上，難以保持平穩(wěn)有序運行，并且三部分市場的收益率差異過大，導(dǎo)致發(fā)展不平衡，這種嚴重的不平衡狀態(tài)給金融市場結(jié)構(gòu)帶來較大的潛在風險。最后，我國金融市場結(jié)構(gòu)層次較為單一。我國金融市場長期以來都以原生市場為主，而衍生品市場卻是剛剛興起，且發(fā)展緩慢。另一方面，但就原生市場來說，其內(nèi)部結(jié)構(gòu)也存在嚴重的發(fā)展不均衡問題，結(jié)構(gòu)較為單一。

二、我國金融市場結(jié)構(gòu)存在的問題

1.資本市場與貨幣市場間存在結(jié)構(gòu)失衡

資本市場的發(fā)展是建立在貨幣市場基礎(chǔ)之上的，但是我國長期以來的實際卻是貨幣市場的發(fā)展落后與資本市場的發(fā)展，這一問題導(dǎo)致了我國金融市場的整體結(jié)構(gòu)變形，無法發(fā)揮作用，且宏觀調(diào)控的作用得不到體現(xiàn)。另一方面，我國在對待這個市場的態(tài)度上夜存在問題，過于重視資本市場，而忽略了貨幣市場的發(fā)展，是貨幣市場的基礎(chǔ)作用得不到發(fā)揮，也限制了央行利用貨幣手段調(diào)控經(jīng)濟的力度。

2.間接融資市場和直接融資市場間也存在結(jié)構(gòu)上的不平衡

融資市場的主要作用就是促進資本的流動，讓資本價值實現(xiàn)最大化，但間接融資和直接融資因為融資的方式不同，所以，其特點和作用也不盡相同。金融市場的健康發(fā)展需要兩個融資市場的協(xié)調(diào)、互進發(fā)展，然而我國融資市場由于多種原因卻呈現(xiàn)出了嚴重的不平衡性，主要表現(xiàn)在：國有銀行在融資市場上處于壟斷地位，制約了其他金融機構(gòu)的發(fā)展；間接融資市場在信貸業(yè)務(wù)上存在著結(jié)構(gòu)錯配問題；直接融資市場上，債券市場發(fā)展嚴重滯后。

三、我國金融市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生問題的原因分析

1.過于強調(diào)數(shù)量上的簡單擴張，而忽視了整體結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和作用的發(fā)揮

受到傳統(tǒng)思想和歷史原因的影響，我國的金融市場在發(fā)展時，一味注重數(shù)量和規(guī)模上的擴張，卻嚴重忽視了金融市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化組合，以及金融市場作用的發(fā)揮，造成了很多結(jié)構(gòu)不合理現(xiàn)象。為保證金融市場健康運行和發(fā)展，我國在注重金融市場在數(shù)量增長的同時，還要注重提高金融市場運行的質(zhì)量和結(jié)構(gòu)，在具備了一定的數(shù)量和規(guī)模基礎(chǔ)之后，要及時調(diào)整結(jié)構(gòu)中存在的缺陷，使其能夠發(fā)揮應(yīng)有作用，為我國社會經(jīng)濟發(fā)展更好地服務(wù)。另一方面，還要加強金融市場的創(chuàng)新活動，為金融市場的發(fā)展源源不斷地注入活力，增強金融市場的發(fā)展后勁，提高市場效率和總體競爭力。

2.不斷完善金融市場的各項基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)

篇（5）

離岸金融市場（Off-shore Financial Markets）是經(jīng)營境外貨幣存儲與貸放的市場，其資金的借貸或供求雙方都不是本國居民。它不同于傳統(tǒng)的國際金融市場，具有交易主體非居民性、交易貨幣境外性、利率體系獨特性、融資規(guī)模龐大性、交易業(yè)務(wù)便利性、管理環(huán)境寬松性等顯著特點。隨著全球經(jīng)濟一體化、金融自由化浪潮的推進，發(fā)展金融中心已是世界各國金融競爭的新特點和新趨勢。對于處于東亞中心地位的中國來講，如何把握時機，利用自身的優(yōu)越條件，積極迎接挑戰(zhàn)，構(gòu)建自己的金融中心，已是一個迫在眉睫的重要課題。

一、發(fā)展離岸市場是我國金融市場國際化的必由之路

任何一個國際金融中心的形成與發(fā)展都離不開離岸金融市場的發(fā)展。中國要想構(gòu)建國際金融中心自然也不能例外，必須加快構(gòu)建離岸金融市場，在離岸銀行業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上創(chuàng)造出適合自己具有國際競爭力的離岸金融特色品牌。這樣既有助于繼續(xù)推進人民幣金融賬戶下自由兌換的進程，為人民幣國際化奠定基礎(chǔ)，也可以大幅度地降低人民幣的結(jié)匯數(shù)量，從而有效減輕外匯儲備增加和人民幣升值的壓力，并為巨額的外匯儲備存量尋找出路。

我國曾于1989在深圳選取四家銀行開展離岸金融業(yè)務(wù)，1998年底，由于東南亞金融危機的影響，國內(nèi)銀行離岸資產(chǎn)質(zhì)量惡化，央行和國家外匯管理局暫停了所有中資銀行的離岸業(yè)務(wù)。2002年6月，央行全面恢復(fù)招商銀行和深圳發(fā)展銀行的離岸業(yè)務(wù)，并同時允許交通銀行和浦東發(fā)展銀行開辦離岸業(yè)務(wù)，上海開始發(fā)展離岸金融市場。國內(nèi)和國際經(jīng)濟發(fā)展對離岸金融業(yè)務(wù)提出了巨大的需求，繼續(xù)發(fā)展離岸金融市場具有客觀性。作為發(fā)展中國家，我國構(gòu)建離岸金融市場需要政府的支持和推動。而制定和實施優(yōu)惠政策是政府推動的主要形式,這些優(yōu)惠政策可包括：稅收優(yōu)惠；逐步實行自由外匯制度；降低經(jīng)營成本，免提存款準備金、存款保險金，降低對流動性比率和清償力的要求。

二、我國的離岸金融市場應(yīng)選擇分離型模式

離岸金融市場有四種類型，分別是內(nèi)外一體型、內(nèi)外分離型、避稅型和滲透型。目前對于我國離岸金融市場發(fā)展模式的選擇，有兩種觀點。一種觀點認為應(yīng)繼續(xù)選擇分離型模式。另外一種觀點認為，離岸資金與在岸資金之間存在綜合成本和綜合收益的差異，這種隔離只能是非常態(tài)的、相對的和有限的，而內(nèi)外資金的平衡流動和相互滲透則是常態(tài)的、絕對的。因此應(yīng)放松管制，選擇滲透型發(fā)展模式。

目前，中國人民銀行規(guī)定“離岸賬戶與在岸賬戶嚴格區(qū)分，銀行的離岸資金與在岸資金不得相互抵補”，是一種“內(nèi)外分離型”離岸金融市場，這可以有效阻止離岸金融交易活動對我國貨幣政策的影響和沖擊。目前我國政府金融監(jiān)管的能力尚處于軟弱狀態(tài)，主要還是運用信貸規(guī)模來控制和調(diào)節(jié)市場貨幣流通量。繼續(xù)采用內(nèi)外分離型的離岸金融市場模式，一方面有利于我國金融管理當局對國內(nèi)業(yè)務(wù)、在岸業(yè)務(wù)、離岸業(yè)務(wù)分別加以監(jiān)管，另一方面可以較為有效地阻擋國際金融風險對國內(nèi)金融市場的沖擊，增強風險防范能力。在離岸金融市場發(fā)展成熟之后，可考慮逐步向滲透型過度。

篇（6）

一、引言

金融危機又俗稱經(jīng)濟危機，其一旦發(fā)生，將會給金融市場一次致命性的打擊，其后果往往伴隨著經(jīng)濟的逐漸蕭條，大量的公司倒閉和工人失業(yè)，嚴重的會造成社會動蕩不安等嚴重后果。金融體系有其脆弱的一面，金融危機的形成既有內(nèi)因又有外因，內(nèi)因是金融市場的脆弱性，導(dǎo)致在風險來臨時承受能力低下；外因是來自金融系統(tǒng)外部的資金沖擊，比如國外大量資金的惡意打壓等都可能造成一定的金融威脅。金融危機還具有超周期性、傳染性等特點，金融危機一旦爆發(fā)，會在很短的時間內(nèi)波及各行各業(yè)，是一種無差別攻擊模式，當全面爆發(fā)后，會持續(xù)很長一段時間，并不會遵循上一次金融危機的時間節(jié)點來進行破壞，所以金融自由化的放任力度要適中，不能放任不管，也不能全盤掌控。充分認識金融危機的形成原因是做好防范工作的必要前提，結(jié)合世界各國爆發(fā)的金融危機對現(xiàn)階段我國的金融市場進行自由化改革而言具有劃時代的意義。

二、金融危機成因

(一)經(jīng)濟周期

金融危機與市場經(jīng)濟密不可分，金融風險的產(chǎn)生，在量的積累達到一定程度后就會爆發(fā)金融危機，金融危機的產(chǎn)生是由人們對市場的不理性投資或者不正當行為造成的后果。當經(jīng)濟飛速增長時，帶動各行各業(yè)的繁榮發(fā)展，人們開始進行各種投資，以求得自身利益的最大化，不斷擴大在銀行的債務(wù)，使得經(jīng)濟陷入一種“假繁榮”現(xiàn)象，隨著投資的不斷追加，最后導(dǎo)致債務(wù)人無力償還高額的債務(wù)，形成市場上的資金短缺，這就是俗稱的“泡沫經(jīng)濟”。由于債務(wù)人無法償還欠下的高額債務(wù)，隨著時間的延長，會被銀行等其他金融機構(gòu)進行強制清算資產(chǎn)，這種行為一旦蔓延開來，會造成一定的恐慌，造成很多債務(wù)人逃跑，進而導(dǎo)致一定的流動性危機、債務(wù)危機和銀行危機。

(二)內(nèi)外經(jīng)濟不平衡

貨幣危機在狹義上可以簡單的理解為某種固定匯率的突然崩盤，而廣義的含義可以理解為貨幣在其固有的流通領(lǐng)域內(nèi)發(fā)生混亂。在國際化金融市場大環(huán)境下，收支平衡一旦被打破，貨幣的匯率就會出現(xiàn)大的動蕩，各國為了維持其當前的固定貨幣匯率，勢必會提高國內(nèi)的利率，其目的是為了維持匯率的平衡。然而金融市場的貨幣貶值一旦無法通過提高利率來平衡，投資者勢必會為了保護自身的利益而決定強行兌換高利率的外幣，如果投資者在心理上承受不了就會出現(xiàn)大量的跟風現(xiàn)象，這種行為會推動金融危機的產(chǎn)生。由于貨幣不斷被別國投資者大量兌換走，造成國內(nèi)嚴重的財政赤字，為了填補財政赤字，國內(nèi)的金融市場勢必會極度擴張。如果銀行的監(jiān)管力度不夠的話，極易造成信貸失衡，嚴重的會導(dǎo)致金融機構(gòu)大量的非法資金增多和增大流動風險，同時國內(nèi)的經(jīng)濟市場也會面臨嚴重的投資風險的沖擊。

(三)制度建設(shè)薄弱

健康的金融市場，需要一整套完善的會計制度，完全透明的管理制度，清晰的商業(yè)和金融機構(gòu)的固定結(jié)合法律條款，金融市場本身對金融風險的免疫力很低，一旦發(fā)生金融風險，首當其沖受到影響的肯定是金融市場。一個健康的、積極地金融市場，前提必須要實現(xiàn)是制定出相對應(yīng)制度來進行科學合理的監(jiān)管，有制度來不斷規(guī)范金融市場的一些操作流程，在一定程度上會增強現(xiàn)有經(jīng)濟體系的穩(wěn)定性。

三、我國金融體系現(xiàn)狀

我國早期的經(jīng)濟是計劃型經(jīng)濟，所以現(xiàn)有的金融體系完全集成了計劃經(jīng)濟的特點，在全球金融體系的大環(huán)境下，我國的金融體系還處于起步階段。在金融自由化改革方面，我國還沒有形成一整套的有效管理機制，市場的主體還是政府來進行引導(dǎo)把控，缺乏自身的主觀能動性。資本架構(gòu)也沒有構(gòu)建完善，現(xiàn)有的公司規(guī)章制度也需要進一步完善。由于很多制度還未完善，導(dǎo)致銀行體系出現(xiàn)混亂，國有企業(yè)出現(xiàn)大量的道德方面的風險。當前我國的金融制度首先要解決的問題是激勵和監(jiān)管機制的失效問題以及權(quán)力和責任的不對稱矛盾。我國金融市場直接受政府控制，資金的融資在政府的把控下出現(xiàn)不均衡的情況，時常出現(xiàn)金融腐敗現(xiàn)象。這種種不良現(xiàn)象會直接導(dǎo)致市場的不穩(wěn)定性，造成較大的波動，通過金融危機的易傳染性特點，會迅速的關(guān)聯(lián)到整個金融市場，最終導(dǎo)致金融危機的爆發(fā)。還有一個重要的方面就是金融市場的法律制度還不夠完善，對金融市場的監(jiān)管力度也不夠強硬，到時金融市場在出現(xiàn)問題的時候無法可依，這在很大程度上使得金融市場受沖擊的能力下降，投機倒把的現(xiàn)象會更加的肆無忌憚，所以金融市場需要一整套完善的法律法規(guī)來進行強有力的監(jiān)管。

四、金融危機防范

(一)構(gòu)建完善的金融危機預(yù)警體系

為了金融體系的穩(wěn)定，需要對金融市場的前期評估，加強對金融風險的檢測和分析，這幾個方面在其中起到很關(guān)鍵性的作用，可以再一定程度上有效的預(yù)防金融危機的產(chǎn)生。一方面要根據(jù)金融預(yù)警體系來不斷的深入研究金融危機形成的根本性原因，選擇出相對應(yīng)的預(yù)警提示，另一方面在結(jié)合實際狀況來確定瀕臨爆發(fā)的臨界點，通過這兩方面的內(nèi)容來確保預(yù)警系統(tǒng)發(fā)出信號的準確性。

(二)循序漸進地進行金融自由化改革

金融的自由化改革必須要逐步進行，不能一口吃個大胖子，必須要在宏觀的社會主義經(jīng)濟條件下進行穩(wěn)定的改革，在這一過程中要注意很多方面內(nèi)容，比如避免貨幣利率的上下起伏過大，對外匯率的不規(guī)則流動等問題，特別要注意的千萬不能引起銀行危機的出現(xiàn)，否則會很容易造成金融危機的爆發(fā)。金融自由化改革必須做好價格方面的改革，要在價格在趨于穩(wěn)定的前提下進行自由化改革，否則極易造成資金的流向出現(xiàn)偏差，導(dǎo)致資源的分配出現(xiàn)嚴重不均衡，進而造成整個金融經(jīng)濟的不穩(wěn)定。在實施改革的同時，要密切警惕和防范國外投資者的投機倒把，一旦發(fā)現(xiàn)此類現(xiàn)象的出現(xiàn)，要及時根據(jù)國內(nèi)外的經(jīng)濟現(xiàn)狀做出合理化調(diào)整，最后還應(yīng)當合理的控制對外的貸款管理制度，嚴格控制好放款的比例，在足夠資金儲備的前提下，在根據(jù)經(jīng)濟條件進行證券投資和短期貸款業(yè)務(wù)的拓展。顯而易見，單一的政策調(diào)整或單純的依賴于匯率來進行資本升值，都難以從根本上解決我國在國際上的收支不平衡問題，所以還是應(yīng)該以消費需求為前提，通過擴大內(nèi)需、降低銀行儲蓄利率、調(diào)整國外投資企業(yè)的優(yōu)惠政策、擴大進易量、市場的全面性開放等結(jié)構(gòu)性政策，同時輔以匯率規(guī)律性浮動，各方面共同進行改革，只有這樣才能在根源上解決我國在國際上收支不平衡所帶來的問題，避免我國金融危機產(chǎn)生的機率。

(三)完善金融制度，加強金融調(diào)控和監(jiān)管

金融制度的完善，要在現(xiàn)有制度的基礎(chǔ)上結(jié)合當今金融市場經(jīng)濟的特點做出相應(yīng)的創(chuàng)新，均衡市場架構(gòu)，保證市場秩序的穩(wěn)定性發(fā)展。建立一套能及時進行信息提醒的預(yù)防性體系。建立健全金融體系的法律法規(guī)制度，首先，逐漸完善我國金融市場的法律法規(guī)監(jiān)管體系。其次，加強相關(guān)部門對金融市場法律法規(guī)執(zhí)行情況的合理化檢查。金融市場體系要正確區(qū)分發(fā)展與監(jiān)管兩者之間的關(guān)系，堅決把預(yù)防金融市場風險放在首要位置上。對金融市場要搞好各類問題的調(diào)查分析，以便于及時的發(fā)現(xiàn)問題和提出解決問題的方式方法，其目的是為了保障各項金融市場法律法規(guī)的順利實施，并保證其正確性。再者就是要增強金融市場方面的法律法規(guī)意識。建立了相應(yīng)的法律法規(guī)后，還要設(shè)立相應(yīng)的監(jiān)管機構(gòu)來行使監(jiān)管權(quán)力，監(jiān)管者根據(jù)不同的監(jiān)管制度來進行全方位的監(jiān)管，明確確立個監(jiān)管部門在整個金融體系中各自的職責和地位，建立一個和諧的金融監(jiān)管體系。首先要確立中央銀行的宏觀統(tǒng)籌能力，其次要逐步提高各監(jiān)管部門的監(jiān)管水平。增強各部門之間的溝通，以便于工作的順利進行。防止出現(xiàn)跨越市場、體系等金融市場信息方面的共享，出現(xiàn)延誤的現(xiàn)象，最終是要在強有力的監(jiān)管下，依照相應(yīng)的法律法規(guī)眼里打擊違法違規(guī)現(xiàn)象和行為。

(四)積極參與國際金融合作

隨著中國加入世界貿(mào)易組織（WTO），金融市場不斷在對外開放，越來越多的國外金融市場注意到中國市場。我國是一個人口大國，占據(jù)著世界五分之一還多的人口，中國早已成為世界金融市場的重要組成部分，雖然我國的GDP所占比率還不高。中國經(jīng)濟牽制著世界經(jīng)濟的發(fā)展與進步，如果中國經(jīng)濟市場出現(xiàn)問題的話，世界經(jīng)濟必然后會出現(xiàn)相對應(yīng)的問題，這是誰也不可否認的。所以，我們不應(yīng)該只站在自己的角度去看問題，思考問題，而是應(yīng)該站在全人類的高度上去看問題。金融危機是全球性質(zhì)的危機，它不可能只局限于一個城市，一個國家，因為它一旦爆發(fā)，將會是全球性質(zhì)的。所以我們更應(yīng)該秉著對全人類負責的態(tài)度與研究金融危機的形成原因。要提高應(yīng)對金融危機所帶來危害的能力，比如要積極參與到國際化的金融合作中來，只有這樣才能增強對金融危機沖擊力的抵抗力。這就要求我們要進一步加強國際化金融大環(huán)境的經(jīng)營、內(nèi)部掌控、國際金融市場的制約以及監(jiān)管力度的合理化實施，只有這樣才能做到更好的進行各國家之間的協(xié)調(diào)與合作。中國是一個經(jīng)濟大國，在世界上也是占主導(dǎo)地位的，所以更應(yīng)該提出大膽的建設(shè)性思路，推動發(fā)展中國家的金融市場逐步向發(fā)達國家的金融市場靠攏，以增強自身在金融危機中的抵御能力。總之，在我國現(xiàn)有經(jīng)濟體制改革下金融危機的防范，需要我們不斷去研究和探索，為推動我國金融市場的長期繁榮發(fā)展不斷努力。

作者:李慧玲 單位:河南省商丘市睢陽區(qū)婦幼保健院

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(一)理財業(yè)務(wù)特點明顯。

在我國經(jīng)濟不斷發(fā)展的同時，人們的生活水平得到了很大的提升。這樣人們的理財觀念也發(fā)生了很大的變化，傾向于尋找高收益的理財方式，傳統(tǒng)的方式已經(jīng)不能滿足人們的需求。這樣導(dǎo)致商業(yè)銀行也逐漸開始推出了各種新型的理財產(chǎn)品，以此來提升自身的競爭力，使其能夠在競爭激烈的市場中站穩(wěn)腳跟。

(二)金融機構(gòu)同質(zhì)化。

現(xiàn)今，對于我國國內(nèi)的一些金融機構(gòu)來說，其中很多機構(gòu)原本都存在一些業(yè)務(wù)界限，但是近年來在金融行業(yè)的不斷發(fā)展下，各個金融機構(gòu)所推出的金融產(chǎn)品的界限都逐漸開始淡化，很多行業(yè)之間的業(yè)務(wù)都出現(xiàn)了重疊的狀況，這使得各種業(yè)務(wù)都向著綜合化方向發(fā)展，也增加了各個金融機構(gòu)之間的競爭性。

(三)金融創(chuàng)新要具有獨特性。

目前我國的金融創(chuàng)新比較活躍，但是由于金融機構(gòu)紛繁復(fù)雜，金融產(chǎn)品復(fù)雜多樣，各個機構(gòu)之間的產(chǎn)品大同小異，導(dǎo)致在市場中存在著大量的同質(zhì)化產(chǎn)品。各個金融產(chǎn)品缺乏深度和廣度的發(fā)展，所以各個金融機構(gòu)要研發(fā)具有獨特特點的金融產(chǎn)品，增加金融產(chǎn)品的競爭力。

二、金融創(chuàng)新條件下的金融風險

(一)金融創(chuàng)新條件下的風險。

1．金融資產(chǎn)在一定程度上導(dǎo)致資產(chǎn)證券化，加劇金融風險。對于新時期，我國的金融發(fā)生了很大程度上的創(chuàng)新，證券化有效提升了資產(chǎn)的流動性。并且提升了金融產(chǎn)品的標準化，也在一定程度上防范了金融風險。但是目前來看，對于資產(chǎn)證券化也存在很大的問題，其證券化主要是一些比較好的資產(chǎn)，能夠通過時間差來進行不良資產(chǎn)的置換。然而在這個過程中，會出現(xiàn)一些信譽受損的風險，若是出現(xiàn)證券化那么將會導(dǎo)致貨幣當局資產(chǎn)負債表的控制力，影響到貨幣政策的執(zhí)行效力。

2．金融創(chuàng)新增加了金融行業(yè)的經(jīng)營風險。對于金融創(chuàng)新來說，將會導(dǎo)致金融產(chǎn)品的同質(zhì)化，這樣將會提升金融機構(gòu)之間的競爭能力，縮小存貸利差，激烈的競爭使得各個金融機構(gòu)之間不得不從事高風險的金融業(yè)務(wù)，使得金融機構(gòu)信用等級下降，增加金融機構(gòu)經(jīng)營風險。隨著經(jīng)濟全球化的不斷發(fā)展，外資的大量涌入影響一國的匯率和銀行的流動性。金融創(chuàng)新也導(dǎo)致一些金融風險甚至會影響全球的資本市場，這不僅影響著全球經(jīng)濟的穩(wěn)定性，也加大了金融體系的脆弱性。

3．金融創(chuàng)新影響投機市場，加大了風險的破壞性。金融創(chuàng)新為金融市場提供了安全的工具，但是也存在大量的投機行為。避險者可以通過投機者將風險轉(zhuǎn)移，高流動性的衍生產(chǎn)品市場具有一定的杠桿作用，對金融市場具有一定的破壞性和波動性。因為如果出現(xiàn)投機失敗的情況，不僅不能避險，還能嚴重沖擊和破壞金融市場。

(二)金融創(chuàng)新與金融風險管理的關(guān)系。

1．金融創(chuàng)新帶來新的金融風險。在金融市場中，為了消除或是預(yù)防各種風險，往往需要進行有效的風險管理，分析引發(fā)風險的因素，評價風險的大小以及可能性。金融行業(yè)本來就是高風險行業(yè)，人們?yōu)榱双@得高收益往往愿意冒很大的風險。在金融市場中，有的能獲益，有的就會損失，各種損失和收益在總量上并沒有變化。不斷的金融創(chuàng)新不僅降低了金融產(chǎn)品微觀方面的風險，也將風險轉(zhuǎn)移到風險偏好者身上。

2．風險管理和風險創(chuàng)新不斷博弈。風險管理和風險創(chuàng)新之間不斷相互促進，隨著金融市場的不斷發(fā)展，增加了各種風險的因素，這就需要借助風險管理來維護金融市場的安全和穩(wěn)定。目前來看，很多的金融機構(gòu)都不斷推出了新的金融產(chǎn)品，以此來規(guī)避監(jiān)管，同時金融監(jiān)管也在不斷隨著金融的創(chuàng)新不斷完善，這樣也促使金融機構(gòu)不斷進行金融產(chǎn)品的創(chuàng)新。

三、提高金融風險管理水平推進金融創(chuàng)新的對策

(一)加強金融創(chuàng)新的內(nèi)部自我管理。

金融創(chuàng)新衍生工具對整個金融市場影響是巨大的，金融主體難以估計在危機爆發(fā)時產(chǎn)生的影響。金融危機嚴重影響著金融創(chuàng)新，在實施金融創(chuàng)新的時候，必須要做好對金融風險的有效預(yù)估，從而來將風險意識直接融入到相關(guān)的金融創(chuàng)新中，并且在進行金融創(chuàng)新的同時，必須要結(jié)合實際的情況，從而來充分制定出一個可續(xù)合理的措施做好對金融風險的防范以及預(yù)測。并且采取有效的措施對金融風險加以控制和防范。金融機構(gòu)在業(yè)務(wù)以及金融產(chǎn)品創(chuàng)新時，要充分根據(jù)市場情況進行調(diào)查和分析，嚴格遵循市場的發(fā)展規(guī)律，促進金融市場的有序發(fā)展。

(二)規(guī)范金融市場秩序，加強市場約束。

金融機構(gòu)在金融市場中的發(fā)展，必須要由政府來進行相應(yīng)的監(jiān)管，在我國市場經(jīng)濟體制不斷發(fā)展以及完善的過程中，政府必須要對各個參與者來進行監(jiān)督，現(xiàn)今各個市場主體逐漸開始意識到了約束性。對于金融市場，必須要規(guī)范自身的市場順序，只有這樣才能有效加強對金融債券的管理，以此來做好市場信息的披露，并且提升市場主體的風險意識、市場信用以及一些信用意識，從而來充分發(fā)揮市場的監(jiān)管作用。做好金融市場的管理以及監(jiān)控，這樣能夠在根本上做好對金融風險的防范，同時也能夠?qū)Ω黜楋L險進行有效的管理。

(三)改善金融監(jiān)管，增強監(jiān)管力度。

在新時期金融監(jiān)管也要有新的發(fā)展，進行必要的創(chuàng)新，改變傳統(tǒng)的理念、方式和措施。隨著證券、保險和信托等金融主體的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)的以銀行為主體的金融市場，并且隨著金融市場的不斷發(fā)展，金融機構(gòu)也在不斷發(fā)生著變化。在新時期金融創(chuàng)新條件下的金融風險管理，不僅要改善管理理念，還要改善管理方式和措施。金融監(jiān)管不僅要保護金融機構(gòu)的運行，同時還要做好對金融機構(gòu)運行的合法維護，做好對整個金融體系的有效監(jiān)管，最終要為了我國金融市場的穩(wěn)定運行，做好金融創(chuàng)新管理工作。

篇（8）

（一）以學生為中心

建構(gòu)主義學習理論認為學生是學習的主體，學習的過程是學生主動學習并建構(gòu)其知識體系的過程。而傳統(tǒng)的教學方式則是以教師傳授為主，學生只是充當被動的接受者。建構(gòu)主義者認為教師應(yīng)該轉(zhuǎn)變其在教學中主導(dǎo)的作用，而致力于激發(fā)學生學習的動力，引導(dǎo)并組織學生自主學習。因此，教學設(shè)計時應(yīng)時刻突出“以學生為中心”這一主題，使學生做到以下幾點：一是主動學習。建構(gòu)主義認為建構(gòu)知識應(yīng)該是一個人主動的過程，學生對知識的學習應(yīng)該是自發(fā)的、主動的。二是積極運用知識。學生應(yīng)該在多種不同環(huán)境下積極運用知識，將所學的知識“外化”。三是努力實現(xiàn)自我反饋。根據(jù)自身行為的反饋信息，學生能夠形成對客觀事物的認識并提出解決實際問題的方案。

（二）強調(diào)學習環(huán)境

建構(gòu)主義者對教學環(huán)境與學習環(huán)境進行了區(qū)分，前者是由教師控制并主導(dǎo)的，而后者則更加自由。在學習環(huán)境中，學習是主動且自由的，學生不僅可以利用環(huán)境中的工具和資源完成自己的學習，也可以得到教師的指導(dǎo)和其他學習者的協(xié)作與幫助。自由開放式學習環(huán)境的設(shè)計需要更加注重情景的構(gòu)造，因為知識總是與特定的歷史文化背景相聯(lián)系的，且在不同情景下對知識靈活運用的能力是建構(gòu)知識的一個重要組成部分。通過創(chuàng)造各種與現(xiàn)實相似的虛擬情景，激發(fā)學生運用新知識解決“現(xiàn)實問題”的愿望，使其對知識進行主動的探索和自主的學習。

（三）堅持合作學習

如果學生孤立地憑借自身的經(jīng)驗對某一知識進行學習，則由于自身的局限性必然對知識的建構(gòu)也是不全面的，同時也缺乏與現(xiàn)實世界的聯(lián)系。而合作學習則克服了這個缺點，它更加注重團隊之間的交流，不同的學生可以在協(xié)商互助中加深對知識的理解，完善知識的建構(gòu)。在設(shè)計合作學習方面，教師可以根據(jù)具體的學習內(nèi)容進行分組，給每一個小組特定的學習內(nèi)容，先在小組內(nèi)部進行學習、交流、討論并提出問題和總結(jié)小組結(jié)論，然后與全班分享小組成果并再次展開全班內(nèi)的觀點交流。［3］這樣在合作和交流的過程中，學生可以取長補短，在討論中汲取他人的觀點，完善自身對知識的理解，并激發(fā)新的領(lǐng)悟。同時，在合作學習中教師不再只是教授者，還是合作學習的組織者和參與者，親自參與到學生對知識建構(gòu)的過程中，起導(dǎo)向性作用。

二、《金融市場學》課程的教學特點

《金融市場學》是一門研究市場經(jīng)濟條件下金融市場運行機制及其各主體行為規(guī)律的科學。作為高校金融學專業(yè)的一門主干課程，《金融市場學》有許多顯著特點。

（一）內(nèi)容重疊，篇幅宏大

《金融市場學》與其他課程的教學內(nèi)容有很多重疊之處。例如，傳統(tǒng)金融市場部分一般是《貨幣銀行學》所側(cè)重介紹的內(nèi)容；金融衍生產(chǎn)品市場部分是《金融工程學》的主體內(nèi)容；外匯市場、保險市場、證券投資、金融監(jiān)管等部分則有專門的《國際金融學》、《保險學》、《證券投資學》和《金融監(jiān)管學》等課程加以對應(yīng)并詳細介紹。在體系方面，一本較為全面的《金融市場學》教材往往除了涵蓋上面已提到的內(nèi)容外，還包括風險投資與二板市場、效率市場理論、金融資產(chǎn)定價理論、國際金融中心、國際金融組織和金融市場風險等內(nèi)容，儼然是一部范疇眾多、體系繁雜、篇幅宏大的金融學小百科全書?！督鹑谑袌鰧W》課程的這一特點提高了教師教學時對授課內(nèi)容安排的設(shè)計難度，任何一個知識點的脫節(jié)都會增加下一節(jié)內(nèi)容的理解難度。

（二）注重實踐，史論結(jié)合

《金融市場學》的教學目的就是希望學生通過對本課程的學習能夠?qū)ΜF(xiàn)實中的金融市場體系及其運作狀況有較為全面、準確的了解，并在熟悉我國金融市場的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上具備獨立分析和解決金融市場問題的能力。講授這種旨在將課本的理論運用于實踐的學科需要教師借助良好的實踐認知和和廣闊的歷史背景，以幫助學生加深對所學知識的理解和掌握?！督鹑谑袌鰧W》涉及很多歷史事實與典故，在講授《金融市場學》時，要熟悉這些內(nèi)容，要善于從各種零散、破碎的歷史事實與典故中找出相關(guān)理論的線索，梳理理論，總結(jié)規(guī)律。反過來，為了將這些歷史講得有骨有肉，又需要將相關(guān)理論貫穿其中，拓寬廣度，挖掘深度。

（三）時效性高，開放性強

在這個日益開放和自由化的經(jīng)濟環(huán)境中，金融市場的變化可謂日新月異。尤其是隨著中國金融體制改革的不斷深化和金融市場開放程度的不斷提高，新的交易方式、工具乃至市場層出不窮。教科書的更新步伐難以跟上金融市場的發(fā)展步伐，學生不可能永遠生活在校園與書本的象牙塔中，他們終將會面對這個迅速發(fā)展的市場。一旦他們跨入金融市場，顯然僅僅依靠書本上教授的知識是遠遠不夠的。因此，《金融市場學》是一門對時效性要求極高的學科，教師在教學時必須時時注意緊跟金融市場領(lǐng)域的最新動態(tài)和金融市場理論的最新進展，對市場趨勢和熱點問題進行有目的、有前瞻的篩選和加工，然后結(jié)合課本，合理地給學生傳授及時、科學、新穎的知識。

三、基于構(gòu)建主義的《金融市場學》教學設(shè)計

《金融市場學》課程的教學特點決定了建構(gòu)主義理論對其教學具有重要的指導(dǎo)意義，將之貫穿于《金融市場學》教學設(shè)計，無疑有助于提高教學質(zhì)量和教學效率。根據(jù)構(gòu)建主義原理，《金融市場學》應(yīng)做好如下幾點教學設(shè)計：

（一）提綱挈領(lǐng)，抓好入門介紹

建構(gòu)主義強調(diào)學習的主動性與自主性。正如愛因斯坦所說“興趣是最好的老師”，即一個人一旦對某事物有了濃厚的興趣，就會主動去求知、去探索、去實踐，并在此過程中產(chǎn)生愉快的情緒和體驗。愛因斯坦的這一說法為實現(xiàn)構(gòu)建主義教學原則提供了一種思路——培養(yǎng)興趣。為了培養(yǎng)學生學習《金融市場學》的興趣，教學伊始，任課教師就應(yīng)緊緊抓住師生第一次見面的寶貴機會，充分利用學生對教師的陌生感與對課程的新鮮感和好奇心理，從理論與實踐雙重視角，提綱挈領(lǐng)地做好入門介紹，激發(fā)學生的學習興趣與求知欲。對有經(jīng)驗的教師而言，要做到這一點并不難，可供選擇的方法有很多。以己為例，為了介紹實體經(jīng)濟、金融市場和《金融市場學》之間的關(guān)系，從而加深學生印象，使其能從具體到抽象再到具體地了解并體會金融市場的重要性和《金融市場學》的學習意義，筆者采用了圖解法，具體如圖1所示。圖1是學生十分熟悉的簡單的兩部門經(jīng)濟模型，它對現(xiàn)實中市場主體錯綜復(fù)雜的經(jīng)濟金融關(guān)系進行了最大程度的簡化與抽象。其中，在商品市場上，作為要素的唯一所有者，家庭部門向企業(yè)提供生產(chǎn)要素獲得收入并憑此購買消費品；而作為唯一的生產(chǎn)者，企業(yè)則向家庭購買生產(chǎn)要素生產(chǎn)商品，并將其出售給家庭部門。最初，家庭與企業(yè)之間通過直接的物物交換來獲得彼此的產(chǎn)品，這種交換不需要貨幣作為媒介，貨幣尚未出現(xiàn)，因而也就沒有所謂的“金融市場”。但物物交換面臨所謂的時間與空間的一致性問題，為解決這一問題，人類創(chuàng)造了貨幣，用來作為交易媒介方便商品交易。隨著貨幣的出現(xiàn)，貨幣流通產(chǎn)生。但貨幣流通還不是嚴格意義的現(xiàn)代金融，只有隨著社會生產(chǎn)力和商品經(jīng)濟的發(fā)展，家庭部門有了閑余資金，即儲蓄，而企業(yè)又需要借入資金進行生產(chǎn)經(jīng)營活動時，資金融通才成為可能并必要。于是，金融市場應(yīng)運而生。金融市場是實現(xiàn)儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的橋梁，決定著社會資金的融通規(guī)模與效率，對市場經(jīng)濟的高效運行至關(guān)重要，對實體經(jīng)濟的發(fā)展影響深遠。作為一門研究金融市場運行機制及其各主體行為規(guī)律的學科，《金融市場學》不僅有助于我們深刻認識現(xiàn)實世界和深入了解國民經(jīng)濟如何運行，也有助于我們積極投身現(xiàn)實，成為金融市場的弄潮兒。

（二）講練結(jié)合，突出學生自主性

經(jīng)過無數(shù)人的努力與實踐，《金融市場學》的教學內(nèi)容現(xiàn)已大同小異，其主要內(nèi)容如圖2所示。顯然，這些教學內(nèi)容既涉及一般知識的介紹，又涉及各種理論的應(yīng)用。因此，在教學時，不能讓教師唱獨角戲，進行傳統(tǒng)的灌輸式講授。相反，應(yīng)根據(jù)建構(gòu)主義教學原則，突出學生自主性，讓學生自己多動手、多練習，實現(xiàn)干中學。這要求任課教師在進行《金融市場學》教學時，應(yīng)努力做到以下幾點：一是認真?zhèn)湔n，對各章節(jié)教學內(nèi)容展開全面、科學的分析，找出重點、難點和熱點，授課時精講、重點講，甚至只講這些內(nèi)容，而對其他內(nèi)容則需泛講或略講；二是抓好學生的課前預(yù)習和課后練習，課前將教材中容易理解的章節(jié)布置給學生自學，課后有針對性地布置一些練習題和思考題；三是介紹一些與課程密切相關(guān)的網(wǎng)絡(luò)資源和專業(yè)報刊雜志，引導(dǎo)學生多瀏覽這些網(wǎng)站，多看財經(jīng)報紙雜志，并鼓勵其在課堂上多利用獲取的第一手資料和數(shù)據(jù)展開討論；四是針對教學內(nèi)容，開列參考教材書目單，讓學生廣泛閱讀各類教材，采眾家之長，加寬、加深對知識的掌握和理解。

（三）利用案例，強化合作學習

所謂案例教學就是一種通過使用比較能反映教材內(nèi)容的實例，讓學生展開分析討論，使其從特殊的實例中歸納出一般原理的教學方法，它通過對具體情境下事件的研究使學生活用課本知識。［4］在教學中選擇合適的案例讓學生展開討論能使書本上枯燥的理論形象化、生活化，培養(yǎng)學生自主學習的興趣和能力。案例教學與建構(gòu)主義的知識觀、學習觀和學生觀高度契合。因為在案例教學中教師所關(guān)注的不再局限于學生對課本中基礎(chǔ)理論的掌握，而是學生解決和處理實際問題的能力。而且在分析案例的過程中，教師還可以從臺前走到幕后，給予學生充分發(fā)揮其創(chuàng)造性思維和分析問題的能力的機會，充分調(diào)動學生學習的積極性。同時，引入小組模式，讓學生以小組為單位對具體案例進行研究和探討，小組成果可以通過ppt和演講等形式予以展示，然后全體再就小組結(jié)論提出問題和發(fā)表意見。這種群體間的觀點和思想交流不僅可以激發(fā)學生獨立思考，而且可以培養(yǎng)學生形成一套適合其自身的分析和解決問題的思維方式。在《金融市場學》案例的選擇方面，可依據(jù)教學內(nèi)容的不同，采用兩種方式來進行：一種是在講解金融市場的基本概念和基礎(chǔ)理論時，可以使用一些說明式案例來輔助學生對所學內(nèi)容進行理解和掌握，例如在講解金融衍生產(chǎn)品的風險規(guī)避功能時，可以通過舉一個套期保值的實例讓學生對這一抽象概念加以形象化理解。另一種是在講解應(yīng)用性較強的基礎(chǔ)知識時，可采用討論性的案例教學模式，例如在講解股票市場的發(fā)行和流通時，可以讓學生就目前國際上不同的股票發(fā)行制度展開討論和研究。

篇（9）

文章編號：1003-4625(2009)09-0036-05

中圖分類號：F830.9

文獻標識碼：A

金融市場結(jié)構(gòu)是指金融各個子市場及其組成要素在經(jīng)濟體系中的存在、分布、運行以及相互適應(yīng)、相互作用與相互聯(lián)系的框架狀態(tài)。金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化是指對金融市場結(jié)構(gòu)進行帕累托改進，使之不斷接近于帕累托最優(yōu)狀態(tài)的過程。調(diào)整和優(yōu)化金融市場結(jié)構(gòu)既是一國金融市場自身發(fā)展的內(nèi)在要求，也是轉(zhuǎn)變一國經(jīng)濟增長方式的客觀需要。

一、決定金融市場結(jié)構(gòu)變遷的基本條件

從根本上說，一個國家(或地區(qū))的金融市場結(jié)構(gòu)主要是由其經(jīng)濟金融發(fā)展過程中的內(nèi)外條件所決定的，各國金融市場結(jié)構(gòu)之所以出現(xiàn)差異，則是因為形成其金融市場結(jié)構(gòu)的基本條件不同。一般說來，決定金融市場結(jié)構(gòu)及其變遷的基本條件主要有以下幾個方面：

(一)經(jīng)濟金融發(fā)展水平

金融發(fā)展具有雙重表現(xiàn)，即金融總量的增長和金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。金融總量和金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化是金融發(fā)展的兩個不可或缺的有機組成部分。金融發(fā)展與金融總量增長和金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間存在著相互影響、相互促進的關(guān)系。金融總量的增長是金融結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化的基礎(chǔ)，只有在金融總量不斷增長的基礎(chǔ)上才可以實現(xiàn)金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，而只有經(jīng)過金融結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化才能實現(xiàn)金融發(fā)展的質(zhì)的飛躍。反之，如果金融結(jié)構(gòu)不合理，金融總量的增長必然失去持續(xù)的動力。金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化是金融市場在發(fā)展過程中的內(nèi)外因素共同作用下逐步形成與演變的結(jié)果。金融發(fā)展水平越高，意味著金融機構(gòu)和金融市場分化和演進的越充分，當然也意味著金融結(jié)構(gòu)特別是金融市場結(jié)構(gòu)越復(fù)雜。而金融市場的發(fā)展變化始終反映了經(jīng)濟金融發(fā)展的內(nèi)在要求，是與一國經(jīng)濟金融發(fā)展的階段相對應(yīng)的。換句話說，處于一定發(fā)展階段的經(jīng)濟體中的最適金融市場結(jié)構(gòu)應(yīng)當隨著經(jīng)濟金融的發(fā)展變化而作相應(yīng)的內(nèi)生演變。最適的金融市場結(jié)構(gòu)應(yīng)當及時適應(yīng)這些特性，克服金融交易中的不對稱問題，節(jié)約交易成本，實現(xiàn)資金的優(yōu)化配置，促進要素稟賦結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和技術(shù)結(jié)構(gòu)的快速提升，最終滿足經(jīng)濟的又好又快發(fā)展。從金融市場的產(chǎn)生和發(fā)展歷史來看，金融市場結(jié)構(gòu)的升級與轉(zhuǎn)化的特點總是從簡單到復(fù)雜、從低級到高級、從粗放到集約、從僵化到創(chuàng)新以及從封閉到開放的有序變遷過程，而這一過程也總是與經(jīng)濟金融發(fā)展過程相伴隨。正是由于經(jīng)濟金融的發(fā)展，多元化的金融交易主體、豐富多彩的金融工具、有效的交易價格、合理的交易方式、高效的監(jiān)管機制以及完善的政策法規(guī)框架才得以產(chǎn)生和建立?？梢?，金融發(fā)展的階段和水平乃是金融市場結(jié)構(gòu)變遷最重要的決定條件之一，它直接決定了金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化的層次和水平。

(二)金融制度安排

金融制度是關(guān)于金融交易的一系列規(guī)則、慣例和組織安排。具體地說，它是一個國家通過法律、規(guī)章制度和貨幣政策等形式所確定的關(guān)于金融交易主體、交易規(guī)則和交易環(huán)境以及金融交易主體的地位、作用、職能和相互關(guān)系的一系列安排的總和。金融市場是一種特殊的契約制度安排。作為制度的金融市場，也是從事金融活動的當事人之間關(guān)系契約的網(wǎng)絡(luò)，其發(fā)展變化必然會受制于金融制度。金融制度對于金融市場結(jié)構(gòu)變遷的決定作用主要是通過金融制度對于金融市場發(fā)展的影響而發(fā)生的。其影響主要表現(xiàn)在以下幾個方面：首先，金融制度為規(guī)范金融市場交易行為提供了制度保障。在金融市場交易中，由于機會主義的廣泛存在，會造成金融市場運行的紊亂和低效率，導(dǎo)致交易費用的上升，而金融制度的機制和規(guī)則可以有效監(jiān)督、約束和懲罰機會主義行為，從而規(guī)范金融市場交易行為，提高金融市場交易效率。其次，金融制度有助于降低金融市場中的金融風險。借助于一定的金融制度就可以把金融市場中的金融風險轉(zhuǎn)移分散給那些愿意承擔風險的機構(gòu)和個人。同時，金融制度提供的某些規(guī)則和慣例也能夠使金融市場主體形成穩(wěn)定的預(yù)期，減少其金融交易的盲目性。再次，金融制度有助于金融市場發(fā)揮其自身的功能。金融制度所提供的規(guī)則或機制能夠促使金融市場主體產(chǎn)生積極從事金融交易活動的內(nèi)在動力，界定市場主體的選擇空間，約束市場主體之間的相互關(guān)系，從降低金融市場的運行成本，減少金融市場交易中的不確定性，這樣金融市場的動員儲蓄功能、配置資源功能、分散金融風險功能以及集散經(jīng)濟信息功能等就容易發(fā)揮出來。可見，金融制度安排也是一國金融市場結(jié)構(gòu)變遷的基本決定條件之一，它決定了金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化的方向和力度。

(三)金融創(chuàng)新力

所謂金融創(chuàng)新力，是指將創(chuàng)新思想具體應(yīng)用于金融發(fā)展過程中所表現(xiàn)出的能力。對于金融市場而言，創(chuàng)新力具體表現(xiàn)為在制度創(chuàng)新、機構(gòu)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、服務(wù)創(chuàng)新、工具創(chuàng)新、功能創(chuàng)新、定價創(chuàng)新以及技術(shù)創(chuàng)新等方面的能力。金融市場的創(chuàng)新力越大，新的金融市場、金融機構(gòu)、金融產(chǎn)品、金融工具、交易方式以及交易技術(shù)等就會越多，相應(yīng)的，金融市場結(jié)構(gòu)的升級和轉(zhuǎn)換就越快。對于成熟市場國家而言，金融市場的基本框架比較完善，基本功能都已齊備，金融創(chuàng)新往往是指金融衍生產(chǎn)品的開發(fā)與使用等。但對于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之中的新興市場國家來說，金融市場的基本框架尚未完全建立，金融市場的基本功能尚未發(fā)揮出來，這時的金融創(chuàng)新并不僅僅是指金融衍生產(chǎn)品，而且是指金融市場的整體基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和金融市場基本功能的建立與健全，包括理順各個子市場之間的關(guān)系等也是一種創(chuàng)新。因此，對于市場管理者來說，要善于引導(dǎo)和把握金融市場創(chuàng)新的方向和節(jié)奏；對于創(chuàng)新主體來說，要善于觀察和抓住一切創(chuàng)新機會，在一定的法律和監(jiān)管框架內(nèi)有序地推進各種創(chuàng)新，使更多的創(chuàng)新不斷滿足社會經(jīng)濟發(fā)展對于金融市場結(jié)構(gòu)的客觀要求。從世界范圍看，金融創(chuàng)新越活躍的國家，其金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化就越充分、越合理和越有效；反過來，合理的金融市場結(jié)構(gòu)越有利于金融市場整體功能的發(fā)揮，越有利于金融市場的持續(xù)健康繁榮發(fā)展。這說明金融創(chuàng)新和金融市場結(jié)構(gòu)的變遷是一種高度的正相關(guān)關(guān)系。從歷史階段上看，哪個時期的金融創(chuàng)新多，哪個時期的金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化就越及時、越主動和越到位，相應(yīng)的，其金融市場發(fā)展就越好越快?？梢姡鹑趧?chuàng)新對于金融市場結(jié)構(gòu)變

遷的影響也具有決定性作用，它是金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整與變遷的基本推動力。

(四)金融開放度

所謂金融開放度，是指一國金融市場對外開放程度的指標體系，它具體由銀行業(yè)的開放度、證券市場的開放度以及保險市場的開放度等加總而成。金融開放是一國金融發(fā)展中的一種特定狀態(tài)，它不僅是一國金融現(xiàn)代化的要求，也是國際貿(mào)易自由化的重要前提。對于一國的金融市場來說，金融市場開放對其金融市場結(jié)構(gòu)具有很大的影響。一般說來，在開放經(jīng)濟條件下一國的金融市場結(jié)構(gòu)在相當程度上會受到外部因素的支配與影響，特別是與本國金融關(guān)系密切的發(fā)達國家。它們通過金融機構(gòu)的進入、金融業(yè)務(wù)和交易技術(shù)的帶人以及資本流動等形式，將使東道國的金融市場結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。這種變化的基礎(chǔ)在于金融市場運行的主體發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化和功能性變化：一方面，外資金融機構(gòu)的進入使東道國金融市場活動的主體發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化；另一方面，東道國金融市場活動主體的經(jīng)營行為也會相應(yīng)發(fā)生變化，其參與國際金融市場的頻率與規(guī)模明顯增加，致使其國內(nèi)金融市場結(jié)構(gòu)發(fā)生功能性變化。金融開放使金融市場的參與主體、監(jiān)管主體、金融交易工具以及金融中介等呈現(xiàn)多元化，尤其增加了新的市場參與主體和交易工具，使其對外依賴程度大大增強，原有的金融市場運行機制受到巨大沖擊。可見，金融開放度也是金融市場結(jié)構(gòu)變遷的基本決定條件之一，而且金融開放程度對其金融市場結(jié)構(gòu)的影響是長期的、深刻的和全面的。金融開放也為一國金融市場結(jié)構(gòu)向高級化和梯度化的升級和轉(zhuǎn)換提供一個重要的機遇和平臺。

(五)科學技術(shù)水平

金融市場的發(fā)展總是與科學技術(shù)的進步緊密聯(lián)系在一起的。技術(shù)進步不僅是推進產(chǎn)業(yè)革命，而且也是推進金融革命的重要動力。現(xiàn)代科學技術(shù)手段在金融領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用，導(dǎo)致金融市場及其結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻的變化，特別是在推進金融市場結(jié)構(gòu)的高級化方面表現(xiàn)更為突出?，F(xiàn)代科學技術(shù)對于金融業(yè)的影響首推電子計算機及其網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在金融活動中的應(yīng)用，其直接結(jié)果是數(shù)據(jù)處理由手工操作轉(zhuǎn)變?yōu)殡娮佑嬎銠C自動化運作；金融交易與支付實現(xiàn)了網(wǎng)上操作，大大降低了金融交易成本，提高了交易效率；金融服務(wù)信息實現(xiàn)了全球計算機聯(lián)網(wǎng)，實現(xiàn)了金融信息的及時對接和披露等。具體地說，以電子計算機及其網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為代表的現(xiàn)代科學技術(shù)在金融領(lǐng)域中的應(yīng)用對金融市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響主要表現(xiàn)在以下幾個方面：第一，推進新型金融市場產(chǎn)生。現(xiàn)代計算機及其網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的應(yīng)用，不僅推進了新型金融市場的產(chǎn)生和發(fā)展，而且也為金融市場國際化提供了技術(shù)保障，從而使金融市場在層次結(jié)構(gòu)、地域結(jié)構(gòu)等發(fā)生重大變化。第二，促進新型金融機構(gòu)誕生，提升金融機構(gòu)層次。如網(wǎng)絡(luò)銀行、貨幣市場互換基金、銀行持股公司、金融資產(chǎn)公司等新型機構(gòu)的問世，無疑推進了金融機構(gòu)結(jié)構(gòu)的變化。第三，創(chuàng)新金融工具，促進金融工具結(jié)構(gòu)的高級化。第四，引起金融監(jiān)管技術(shù)的創(chuàng)新和金融監(jiān)管方式的變化?？梢?，以電子計算機和現(xiàn)代網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為基礎(chǔ)的信息技術(shù)在金融市場中的廣泛應(yīng)用，將對金融市場發(fā)展和金融市場結(jié)構(gòu)的變遷也具有深刻的決定性影響。金融技術(shù)促進了金融市場結(jié)構(gòu)向著合理化、高級化和梯度化的方向發(fā)展。

二、制約我國金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的內(nèi)生性因素

我國金融市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化將遵循一定的內(nèi)在規(guī)律，是客觀的不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。但能否順利實現(xiàn)金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標，還會受到多方面因素的制約。一般來說，制約我國金融市場結(jié)構(gòu)完善與優(yōu)化的內(nèi)生性因素主要有以下幾個方面：

(一)金融市場參與主體的理性化程度

金融交易主體的理性化程度越高，對金融市場需求就越旺盛，相應(yīng)的金融業(yè)務(wù)、金融交易、金融機構(gòu)以及金融工具的種類就越多，投融資的方式與渠道也越多，金融市場結(jié)構(gòu)層次就越高、梯度化就越明顯，這樣就越有利于金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。隨著金融市場的深入發(fā)展，各市場參與主體對金融產(chǎn)品、金融工具以及金融服務(wù)的現(xiàn)實需求呈現(xiàn)出多樣化、多層次、多梯度的特點，需要有相應(yīng)的金融市場結(jié)構(gòu)與之配合。這就提出了對現(xiàn)實金融市場結(jié)構(gòu)進行調(diào)整與優(yōu)化的強烈愿望。第一，從居民家庭來看，隨著經(jīng)濟發(fā)展水平的提高，居民收入水平也不斷提高，他們對收益與風險對等加深了理解，從而產(chǎn)生了更高的理財要求和更便利的投融資需求。他們開始關(guān)注金融機構(gòu)的服務(wù)效率，強調(diào)個性化服務(wù)等，進而對金融服務(wù)和金融市場提出細分和精細化的要求等。這些需要都將會對金融市場提出更高的創(chuàng)新要求，從而引起金融市場結(jié)構(gòu)的變化。第二，從企業(yè)角度看，隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步建立，它們對金融市場結(jié)構(gòu)提出了更高的要求：一是需要一個發(fā)達完善的資本市場加以支持和保證；二是對融資方面的市場化要求；三是現(xiàn)代企業(yè)的法人治理結(jié)構(gòu)問題也對金融市場結(jié)構(gòu)提出了市場化的要求。顯然，這些方面都對中國金融市場結(jié)構(gòu)提出了更加緊迫的調(diào)整和優(yōu)化要求。第三，從金融機構(gòu)的角度看，集中表現(xiàn)為對其自身的改革需求上。例如，中國目前的商業(yè)銀行體系能否有效地發(fā)展直接制約著中國經(jīng)濟改革的順利進行，而商業(yè)銀行面臨兩個亟待解決的問題，即資本充足率問題和不良資產(chǎn)問題。這兩個問題的根本解決需要對金融市場結(jié)構(gòu)進行較大的調(diào)整。第四，從政府角度看，表現(xiàn)為政府籌資活動和調(diào)控活動的市場化要求。政府對經(jīng)濟的調(diào)節(jié)也開始向“市場守夜人”的角色轉(zhuǎn)換，而運用經(jīng)濟手段調(diào)節(jié)的載體是結(jié)構(gòu)優(yōu)化的金融市場。可見，金融市場參與主體的理性化程度與金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化息息相關(guān)。

(二)金融市場效率的高低

金融市場效率既是金融市場結(jié)構(gòu)的合理化的最根本體現(xiàn)，也是制約金融市場結(jié)構(gòu)合理化的根本因素。一方面，合理的金融市場結(jié)構(gòu)有利于金融市場整體功能的發(fā)揮和金融效率的提高；另一方面，金融市場效率的高低也直接反映出金融市場結(jié)構(gòu)的合理化程度。因此，金融市場效率是制約金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵因素。金融市場效率具體包括市場運營效率、市場交易效率、市場定價效率、資金配置效率以及競爭效率與信息集散效率等。衡量金融市場效率高低的標準，就是看其能否將資金配置到回報率最高的產(chǎn)業(yè)部門和企業(yè)，促進實體經(jīng)濟的快速發(fā)展。這說明，金融交易的機制或效率直接決定著一國金融市場的均衡結(jié)構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)總是隨著金融交易效率的變化而變動。

(三)金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的完善程度

金融市場基礎(chǔ)設(shè)施是指保證金融市場正常運行的基礎(chǔ)性制度、中介服務(wù)體系、法規(guī)框架、稅收待遇以及會計審核標準等。它是金融市場有效價格機制形成的基礎(chǔ)，是市場交易主體公平公正交易的平臺和市場主體在交易過程中財富不被掠奪的保護機制。我國金融改革的初始條件同其他發(fā)展中國家有許多相似之處，同時我國又處于計劃經(jīng)濟向社會主義市場經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)軌過程中，這就決定了我國金融改革是涉及社會、經(jīng)濟多方面

的系統(tǒng)工程。同時，我國金融改革的系統(tǒng)性、復(fù)雜性特點，決定了在金融改革中要統(tǒng)籌兼顧、瞻前顧后、突出重點、相互促進。目前，我國金融市場上仍面臨著法制建設(shè)和執(zhí)法環(huán)境不配套、市場主體運作不規(guī)范、市場結(jié)構(gòu)仍需要完善，以及監(jiān)管工作有待進一步加強和改善等方面的挑戰(zhàn)。應(yīng)在金融改革中大力發(fā)展和完善我國金融市場，促進金融市場的均衡發(fā)展。同時，要通過貫徹科學發(fā)展觀，加強市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)，解決市場的深層次矛盾和結(jié)構(gòu)性問題，形成市場穩(wěn)定運行的內(nèi)在基礎(chǔ)，不斷完善市場功能，推動金融市場健康發(fā)展。因此，不斷加強市場基本性制度建設(shè)，乃是金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化的有力保證。

三、制約我國金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的外生性因素

在制約我國金融市場結(jié)構(gòu)完善與優(yōu)化的諸多因素中，除了上述的內(nèi)生性因素之外，還有一些外生性因素，具體包括以下幾個方面：

(一)金融制度及其創(chuàng)新程度

不同的制度安排及其創(chuàng)新程度對一國的金融市場結(jié)構(gòu)具有重要的影響，這具體表現(xiàn)為：第一，經(jīng)濟和金融體制的不同安排對金融市場結(jié)構(gòu)影響顯然是不同的。在計劃經(jīng)濟的金融體制下，金融機構(gòu)高度統(tǒng)一、融資方式簡單、金融要素單一，所以不存在真正意義上的金融市場，當然也就沒有金融市場的結(jié)構(gòu)問題。而在市場經(jīng)濟的金融體制下，各種金融要素，如金融機構(gòu)、金融工具、金融業(yè)務(wù)以及交易方式等都是多元化的，金融市場比較發(fā)達，因而相應(yīng)的金融市場結(jié)構(gòu)也是相對復(fù)雜的。第二，金融監(jiān)管體制的不同安排對于實行不同監(jiān)管體制的國家和對于同一國家的不同時期來說，其金融市場結(jié)構(gòu)的形成將是不同的。一般來說，在分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管的體制下，由于金融機構(gòu)、金融業(yè)務(wù)、金融工具以及市場參與主體的細分，會使金融市場結(jié)構(gòu)更為細密復(fù)雜；隨著監(jiān)管體制由分業(yè)監(jiān)管逐步地向混業(yè)監(jiān)管方式的轉(zhuǎn)變，其金融機構(gòu)、金融業(yè)務(wù)、金融工具以及市場參與主體必將發(fā)生相應(yīng)的變化，在此情況下金融市場結(jié)構(gòu)自然也發(fā)生巨大的變化。第三，金融制度的內(nèi)容安排將會直接影響金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化的全面性。一般來說，金融制度的內(nèi)容越豐富，對于金融市場結(jié)構(gòu)的合理性調(diào)整就越有利；反之，如果金融制度內(nèi)容方面存在某些漏洞，就會造成金融市場結(jié)構(gòu)的先天性缺陷。第四，金融制度的創(chuàng)新安排對于金融市場結(jié)構(gòu)的影響是巨大的。一方面，金融市場制度和機制的創(chuàng)新可以大幅度地提高金融市場效率和金融市場化程度，從而金融市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和升級才有現(xiàn)實的可能；另一方面，金融市場要素的創(chuàng)新可以極大豐富金融機構(gòu)、金融資產(chǎn)、金融工具以及交易組織方式的內(nèi)容，從而使金融市場結(jié)構(gòu)得到極大的改善與優(yōu)化?？梢姡鹑谥贫燃捌鋭?chuàng)新對于金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化具有重要的影響，它是金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的主要推動力。

(二)金融改革與開放進程

金融改革是指對一切不合適的金融規(guī)則所進行的調(diào)整和改變。金融改革的內(nèi)涵一般包括三個層次，即消除金融抑制，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)和實現(xiàn)金融發(fā)展。金融改革的目的在于消除金融抑制，提高金融對資源配置的效率，增強金融體系的整體功能，在開放中更好地利用國際金融市場的優(yōu)勢。金融改革的過程是一個與金融深化密切聯(lián)系，逐步實現(xiàn)金融發(fā)展和金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的過程。中國作為發(fā)展中的經(jīng)濟大國，金融深化理論對于中國金融改革與發(fā)展無疑具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。中國的經(jīng)濟金融改革與開放實踐乃是金融深化理論在中國的具體運用，是與金融深化緊密聯(lián)系的。事實證明，中國的金融體制與經(jīng)濟發(fā)展之間也存在著一種相互促進和相互制約的關(guān)系。金融深化的過程就是經(jīng)濟金融改革開放的過程，就是金融市場得以發(fā)展的過程，也是金融市場結(jié)構(gòu)得以調(diào)整和優(yōu)化的過程。從某種意義上說，中國金融改革與開放的進程是中國金融市場發(fā)展和金融市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化的前提和基礎(chǔ)。沒有金融改革與開放，金融市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化就會失去動力。

(三)金融市場參與主體的文化、習俗與偏好

不同的社會文化、習俗與偏好，通過對人們經(jīng)濟行為和金融行為的作用而在金融市場結(jié)構(gòu)的形成中具有重要的影響，這樣在長期的歷史進程中，逐漸形成了本國特有的金融市場結(jié)構(gòu)。我國長期以來一直處于計劃經(jīng)濟的體制下，各金融市場參與主體在對金融產(chǎn)品、金融工具、金融交易方式以及金融服務(wù)形式的要求上缺乏能動性，習慣于被動接受或繼承過去的做法，因而形成一定的路徑依賴，比如居民偏好儲蓄存款、企業(yè)偏好從銀行貸款等，這些習慣做法雖然近些年有所改變，但仍然是決定金融服務(wù)種類和形式取向的主流。同時，作為金融產(chǎn)品、金融工具和金融服務(wù)的提供者，金融機構(gòu)也在自身行為上存在習慣勢力，缺乏創(chuàng)新的動力。由于沒有真正從需求者偏好的角度出發(fā)，因而所推出的創(chuàng)新品種常常遭遇無人問津的尷尬境地。這種狀況乃是導(dǎo)致我國金融市場結(jié)構(gòu)不能得到及時轉(zhuǎn)換和升級的重要原因。另外，社會心理和歷史文化背景對金融市場結(jié)構(gòu)的影響表現(xiàn)在：一是中國傳統(tǒng)文化和民眾的心理偏好相對保守，缺乏必要的冒險精神；二是中國歷史文化長期形成的勤儉持家、量入為出和無債一身輕的觀點也對金融市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響。這些將從金融市場需求方面制約金融市場供給的創(chuàng)新，對金融市場結(jié)構(gòu)的多樣化、分層化以及梯度化等都是很不利的?？梢姡鹑谑袌鰠⑴c者的文化、習慣與偏好等對金融市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響也是不可輕視的。

(四)金融市場的科技吸收能力

科技進步歷來都是促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)變化進而推進經(jīng)濟發(fā)展的重要力量，這對金融市場也不例外?，F(xiàn)代科技的日新月異變化及其在金融業(yè)的廣泛應(yīng)用，已經(jīng)并將繼續(xù)導(dǎo)致金融市場結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大的變化。其中，最為突出的是微電子技術(shù)及其計算機網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在金融市場中的廣泛運用，改變了傳統(tǒng)的金融市場結(jié)構(gòu)。金融業(yè)務(wù)處理電子化、資金流轉(zhuǎn)電子化、信息處理電子化以及交易電子化等方面的新進展，為多種新型金融工具、新型金融業(yè)務(wù)、新型金融交易方式以及新型金融管理模式的產(chǎn)生提供了基本的技術(shù)支撐。實踐證明，中國金融市場的改革與發(fā)展始終是與科技進步緊密聯(lián)系在一起的。例如，網(wǎng)絡(luò)銀行的出現(xiàn)推動了網(wǎng)絡(luò)貨幣市場和網(wǎng)絡(luò)外匯市場的形成；網(wǎng)絡(luò)技術(shù)與傳統(tǒng)證券市場、保險市場以及期貨市場的結(jié)合，產(chǎn)生了網(wǎng)絡(luò)證券市場、網(wǎng)絡(luò)保險市場和網(wǎng)絡(luò)期貨市場。同時，由于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的應(yīng)用，使金融市場突破時空的限制，形成了全球金融市場一體化。這為金融市場結(jié)構(gòu)的高級化和梯度化發(fā)展無疑奠定了堅實基礎(chǔ)?？梢?，新技術(shù)在金融領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用是金融市場結(jié)構(gòu)高級化的本質(zhì)反映。

另外，金融生態(tài)環(huán)境對于金融市場結(jié)構(gòu)同樣具有重要的影響作用，也是我國金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整與優(yōu)化的不可或缺的重要因素。

參考文獻：

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［中圖分類號］F823.5 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1673-0461（2013）02-0001-04

一、研究背景

社會主義市場經(jīng)濟中中小企業(yè)是不可或缺的組成部分。尤其創(chuàng)新型社會建設(shè)，中小企業(yè)是新創(chuàng)企業(yè)的主要類型，中小企業(yè)發(fā)展壯大能夠蛻變成大型企業(yè)。目前，我國中小企業(yè)已經(jīng)超過4，000萬戶，占全國企業(yè)總數(shù)的99.6％，然而，中小企業(yè)的成活率并不高，平均壽命只有3.7年，遠低于歐洲和日本的12.5年。導(dǎo)致這一現(xiàn)象的主要原因是中小企業(yè)融資難問題，約只有10%的中小企業(yè)能夠從正規(guī)銀行體系獲得貸款支持。融資難問題既有宏觀政策支持、金融市場約束等外部原因也有諸如信息不對稱、企業(yè)抗風險能力差等內(nèi)部原因。在內(nèi)外交困約束下中小企業(yè)不得不轉(zhuǎn)向民間融資。然而由于監(jiān)管缺失，民間金融市場處于供求渠道不暢的不規(guī)范地下狀態(tài)，存在較高的金融風險。今年出現(xiàn)的溫州中小企業(yè)大批破產(chǎn)，老板跑路現(xiàn)象就是民間融資風險失控的結(jié)果。如何確立民間融資合法地位，規(guī)范民間融資行為成為中小企業(yè)可持續(xù)發(fā)展亟待解決的問題。本研究從溫州“倒閉潮”現(xiàn)象入手，研究中小企業(yè)民間融資困境，試圖破解中小企業(yè)民間融資監(jiān)管難難題。

二、從溫州老板跑路現(xiàn)象看中小企業(yè)民間融資困境

2011年4月份開始，浙江省溫州市、臺州和寧波等多個地區(qū)民營中小企業(yè)出現(xiàn)資金鏈斷裂，企業(yè)經(jīng)營難以維系，為逃避債務(wù)，部分老板紛紛“跑路”。短短幾個月就有近40名老板不知所蹤。僅9月一個月就有接近20起。這場跑路風波源于民間高利貸融資。為控制通貨膨脹，央行采取緊縮貨幣政策，商業(yè)銀行收緊銀根，中小企業(yè)特別是微小企業(yè)不得不轉(zhuǎn)而求助于民間融資。旺盛的資金需求和無約束的地下市場將溫州民間借貸的利率推高到歷史最高值，月息達到2分到6分，有的甚至高達0.15元，年利率達180%。而大多數(shù)中小企業(yè)毛利潤率不會超過10%，一般在3%～5%之間。如此高利借款無異于飲鴆止渴。借款規(guī)模越大企業(yè)倒閉越快，跑路老板越多。從溫州老板跑路現(xiàn)象不難看出，中小企業(yè)民間融資已陷入一個兩難選擇的尷尬境地。

1． 銀行信貸將中小企業(yè)邊緣化，民間融資成為必然選擇

中小企業(yè)具有規(guī)模收益低，資金積累緩慢等特點，企業(yè)發(fā)展對銀行貸款產(chǎn)生依賴。根據(jù)2009年一季度末人行溫州中心支行對144家監(jiān)測企業(yè)的統(tǒng)計，92%以上民營企業(yè)的外源性融資來自銀行信貸資金[1]。但鑒于中小企業(yè)風險承擔能力差，銀行貸款成本和監(jiān)督成本高，放貸規(guī)模不經(jīng)濟等，銀行對中小企業(yè)不屑一顧而青睞于“雙優(yōu)”、“雙大”企業(yè)，如四大國有商業(yè)銀行集中度高達80%的金融資產(chǎn)大部分配置到國有企業(yè)[2]。一旦貨幣政策調(diào)整，銀行收緊銀根，受影響最大的首當其沖是中小企業(yè)。為維持生存中小企業(yè)不得不轉(zhuǎn)向民間融資。相對于正規(guī)金融機構(gòu)復(fù)雜而漫長的運作程序、統(tǒng)一化的規(guī)則和標準化的信貸合同而言，民間融資具有操作簡便，合同內(nèi)容簡單而實用，可根據(jù)企業(yè)不同情況設(shè)計個性化信貸合同，這些特征迎合了中小企業(yè)投資量小、頻繁和周期短特點，并且民間融資主要以個人信用為擔保，不需要抵押或擔保物，規(guī)避了中小企業(yè)抵押能力差的特點。被正規(guī)金融市場邊緣化的中小企業(yè)不得已求助于民間金融市場，民間借貸成為必然。

2. 民間借貸利率走高，中小企業(yè)難以承受

雖然最高人民法院對民間借貸利率作了明確規(guī)定：“民間借貸的利率可以適當高于銀行的利率，……，但最高不得超過銀行同類貸款利率的四倍，超出此限度的超出部分的利息不予保護?！盵3]但除依靠法律保障外，依托地緣、人緣和血緣關(guān)系的民間借貸，其借貸合同還依賴信用或聲譽擔保，這種基于社會關(guān)系擔保機制對借款人的約束效力甚至不低于法律效力。這樣，民間借貸的實際風險大大降低，借貸利率遠遠超出了銀行同類貸款利率的四倍。民間借貸利率基本上由市場供求形成，中小企業(yè)資金的剛性需求（如歸還到期借款）將民間借貸利率推高到一個不合理的高水平，借款的中小企業(yè)不堪重負。民間借貸是一把雙刃劍，借款規(guī)模越大，企業(yè)越趨于破產(chǎn)邊緣。

3. 民間借貸自由化助長信貸風險，監(jiān)管責任缺失導(dǎo)致風險失控

近乎完全自由化的民間金融市場本身存在較高風險，市場主體的趨利動機會促進風險的形成。政府只注重正規(guī)金融市場而嚴格限制非正規(guī)金融市場的發(fā)展，也沒有給與非法金融行為相應(yīng)的懲處，如沒有針對民間高利貸行為的處罰措施等。金融市場的嚴格管制讓民間借貸市場轉(zhuǎn)入地下，隱蔽的民間金融活動不被貨幣當局統(tǒng)計觀測和監(jiān)控，也沒有納入國家宏觀調(diào)控與監(jiān)控范圍。政府對突破限制的民間借貸活動采取了放任態(tài)度，任其風險的增大和蔓延。貨幣當局監(jiān)管責任缺失使民間金融市場風險失控。

三、加強中小企業(yè)民間融資監(jiān)管的必要性

中小企業(yè)及其民間融資的特點要求政府履行中小企業(yè)民間融資的監(jiān)管責任，民間借貸市場只有在合理監(jiān)管情況下才能得以規(guī)范、有序和完全運行。

1. 中小企業(yè)的外部性要求政府給與扶持

中小企業(yè)的存在和發(fā)展產(chǎn)生正的外部性。首先，中小企業(yè)吸納較大比率的勞動力就業(yè)，緩解了政府的就業(yè)難題。目前GDP占全國58.5％的中小企業(yè)創(chuàng)造了75%的城鎮(zhèn)就業(yè)機會。其次，中小企業(yè)是新創(chuàng)企業(yè)的雛形，有望發(fā)展成大型企業(yè)。如果中小企業(yè)存活率低也就表明創(chuàng)業(yè)成功率低，這將大大降低全民創(chuàng)業(yè)的積極性。創(chuàng)業(yè)創(chuàng)造崗位是就業(yè)政策導(dǎo)向，創(chuàng)業(yè)活動帶動勞動力就業(yè)，產(chǎn)生了外部經(jīng)濟。新創(chuàng)企業(yè)的健康發(fā)展是創(chuàng)業(yè)者和政府的共同目標。再次，科技型中小企業(yè)發(fā)展是產(chǎn)業(yè)演進和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的引擎。科技創(chuàng)業(yè)是新興產(chǎn)業(yè)形成的根本，新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大推進產(chǎn)業(yè)升級。科技創(chuàng)業(yè)和科技型中小企業(yè)發(fā)展對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型產(chǎn)生外部性。承擔經(jīng)濟社會管理職能的政府要享有中小企業(yè)溢出收益就必須扶持中小企業(yè)，保障中小企業(yè)健康發(fā)展。

2. 宏觀調(diào)控要求政府將非正規(guī)金融市場納入監(jiān)管和調(diào)控范圍

貨幣政策的作用對象是正規(guī)金融機構(gòu)，非正規(guī)金融機構(gòu)沒有納入宏觀調(diào)控范圍。非正規(guī)金融市場的存在讓金融市場重新洗牌。非正規(guī)金融市場的高利率和風險特性影響存款人的儲蓄行為，經(jīng)濟理性的存款者會根據(jù)自身風險偏好特性選擇非正規(guī)金融機構(gòu)。這樣，正規(guī)金融機構(gòu)的儲蓄量和可放貸量減少，政府調(diào)控標的規(guī)?？s減，宏觀調(diào)控效率降低，調(diào)控目標將難以實現(xiàn)[4]。另一方面，產(chǎn)業(yè)政策效力也會削弱。一些不符合產(chǎn)業(yè)政策的低端產(chǎn)業(yè)由于民間融資的支持而難以打壓下去，而需要政策扶持的新興產(chǎn)業(yè)卻得不到足夠的資金支持。民間金融的存在，削弱國家政策的實施效果。要達到宏觀調(diào)控目標，政府需要將非正規(guī)金融機構(gòu)納入監(jiān)管范圍。

3. 非正規(guī)金融市場的無序和混亂要求政府加以規(guī)范

由于非正規(guī)金融市場監(jiān)管缺失，一些黑惡勢力趁機渾水摸魚，擾亂金融市場秩序。如溫州高利貸與黑惡勢力勾結(jié)放貸，一旦借款者不能如期歸還借款，高利貸者將以暴力手段討債，這也是溫州老板跑路的原因之一。另外，由于政府監(jiān)管缺失和法律不完善，民間借款合同簽訂不規(guī)范，合同糾紛調(diào)解缺乏法律依據(jù)。政府在非正規(guī)金融市場沒有發(fā)揮“守門人”作用，導(dǎo)致民間金融市場無序和混亂，民間借貸亟需政府規(guī)范。

4. 民間金融市場高風險性要求政府加強監(jiān)管

民間金融市場存在較高的風險和風險誘因。第一，民間金融游離于國家金融監(jiān)管范圍之外，沒有國家強制力作為擔保，缺乏完善的風險控制機制，容易導(dǎo)致風險失控。第二，民間融資不但要求借款企業(yè)承擔較高的利息成本，還提高了企業(yè)資產(chǎn)負債率，增加了企業(yè)的財務(wù)風險。第三，民間金融機構(gòu)自身規(guī)模小，抵御經(jīng)營風險的能力差，發(fā)生破產(chǎn)倒閉的風險較大，容易給存款人帶來儲蓄風險。無論就借款人還是存款人而言，民間金融市場的高風險性都要求政府加強金融監(jiān)管。

四、中小企業(yè)民間融資監(jiān)管的可行路徑

民間金融市場與正規(guī)金融市場之間是互補關(guān)系而不是替代關(guān)系。正規(guī)金融市場具有較高的規(guī)范性，非正規(guī)金融市場具有較高的自由度。自由的金融市場有助于激發(fā)市場主體的經(jīng)營活力，規(guī)范的金融市場有助于降低市場風險，保障市場主體的權(quán)益。政府金融市場監(jiān)管就是在市場活力與市場風險之間尋找一個契合點，實現(xiàn)自由度與規(guī)范度之間的平衡。在這個平衡點，既能讓市場主體發(fā)揮應(yīng)有活力還能將金融風險置于可控水平。如果政府采取高壓金融監(jiān)管甚至取締非正規(guī)金融市場，正規(guī)金融機構(gòu)又沒有完全向中小企業(yè)敞開，中小企業(yè)無處融資，也將難以生存。政府適度監(jiān)管應(yīng)該注重監(jiān)管效應(yīng)。政府非正規(guī)金融市場管制效應(yīng)如圖1所示。

圖1中，D是中小企業(yè)資金需求曲線。當中小企業(yè)資金需求從正規(guī)金融機構(gòu)無法得到滿足時，在應(yīng)急狀態(tài)下為維持資金鏈，非正規(guī)金融市場融資成為中小企業(yè)不得已的選擇。中小企業(yè)在非正規(guī)金融市場的需求可以看成是近乎剛性需求。S是非正規(guī)金融市場的資金供給曲線。只要非正規(guī)金融市場利率高于正規(guī)市場，在風險可控的情況下，非正規(guī)金融市場就會有源源不斷的資金供給，其供給曲線缺乏彈性。E0是無政府干預(yù)狀態(tài)下非正規(guī)金融市場資金供求平衡點。政府非正規(guī)金融市場管制主采用兩種方式：一是確定市場主體的合法地位，取締黑惡勢力等非法主體的交易資格。二是通過利率管制抑制高利貸行為。第一種管制讓資金供給曲線從S左移到S，資金供給量減少了與Q1Q2相等的數(shù)量。第二種管制讓借貸利率從R0降低到R1，資金供給量減少了Q0Q1，如果雙管齊下，兩種管制措施產(chǎn)生了Q0Q2的超額需求。這是政府管制的副效應(yīng)。為維持非正規(guī)金融市場的供需平衡，政府政策應(yīng)激勵正規(guī)金融機構(gòu)增加對中小企業(yè)的放貸量，放貸增量至少應(yīng)達到Q0Q2水平。

由于全國各地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平差異較大，政府應(yīng)該放權(quán)，允許各地根據(jù)經(jīng)濟社會發(fā)展階段建立管制程度不同的多元化金融市場。如圖2所示。

圖2顯示，管制程度高的金融市場屬于偏正規(guī)金融市場，其市場規(guī)范度高；管制程度低的金融市場屬于偏靈活金融市場，其市場自由度高。規(guī)范度高的金融市場的風險可控性也高，自由度高的金融市場的風險可控性較低。在正規(guī)金融市場基礎(chǔ)上，發(fā)達地區(qū)可建立偏靈活的金融市場，經(jīng)濟落后地區(qū)可以建立偏正規(guī)的金融市場。無論是發(fā)達地區(qū)還是不發(fā)達地區(qū)，政府都要對市場主體資格加以明確界定，以維護金融市場有序、合理和安全運行。

五、對民間融資進行合理監(jiān)管的政策建議

1． 完善法律法規(guī)，確立民間融資的合法地位

我國民間借貸尚沒有得到法律的認可，民間融資尚處于地下活動。與其無視民間融資的客觀存在而任其風險蔓延，不如給予部分規(guī)范化的民間融資合法地位，使其陽光化而便于監(jiān)管。從境外看，美國、中國香港、南非等都曾讓民間借貸準合法化來監(jiān)管民間金融市場并取得了較好的效果。當前，法律只對“非法（或變相）吸收公眾存款罪”加以界定，而對正常民間融資沒有給予肯定，也沒有明確區(qū)分非法集資與正常民間融資邊界。如《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》中說明，“未向社會公開宣傳，在親友或者單位內(nèi)部針對特定對象吸收資金的，不屬于非法吸收公眾存款”[5]?！督忉尅分衅娴卣f明了不屬于非法吸收公眾存款部分，而眾多其他現(xiàn)象是否也不屬于非法吸收存款沒有給予明確解釋。當前應(yīng)盡快出臺民間融資相關(guān)法律法規(guī)，從法律上明確界定非法集資與正常民間借貸的邊界，通過法律手段使民間融資逐步合法化和規(guī)范化。

2. 制定分層監(jiān)管制度，建立多元化金融市場

由于地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展程度不同，市場主體的融資需求不同。東部地區(qū)經(jīng)濟活動頻繁，正規(guī)金融市場難以滿足中小企業(yè)的全部資金需求，中小企業(yè)對民間資本的依賴性較強，民間金融市場組織化程度和風險控制能力較高。中西部地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展相對滯后，中小企業(yè)對民間資本的依賴性較差，民間金融市場發(fā)展的經(jīng)驗不足。國家民間金融監(jiān)管應(yīng)采取分層次監(jiān)管戰(zhàn)略。對東部地區(qū)，在加大正規(guī)金融支持力度基礎(chǔ)上，適度放開民間金融市場，允許民間金融市場存在一定的自由度和風險性，以民間金融市場發(fā)展彌補正規(guī)金融放貸能力的不足。對中西部地區(qū)，可以先采取較嚴格金融監(jiān)管，根據(jù)地區(qū)發(fā)展水平逐步放開民間金融市場限制。

3. 明確界定民間借貸市場主體資格，維護非正規(guī)金融市場秩序

民間融資的高風險性要求明確界定民間借貸市場的主體資格，尤其需要取締黑惡勢力把控民間金融市場，遏制中小企業(yè)發(fā)展。目前國家對正規(guī)金融市場主體資格管制嚴格，《銀行管理暫行條例》規(guī)定：“個人不得設(shè)立銀行或其他金融機構(gòu)，不得經(jīng)營金融業(yè)務(wù)；非金融機構(gòu)也不得經(jīng)營金融業(yè)務(wù)。”[6]對非正規(guī)金融市場而言，政府應(yīng)該適度放松市場準入限制，允許有實力的非金融機構(gòu)開辦專業(yè)的投融資公司，并將其金融活動納入規(guī)范化監(jiān)管。同時堅決取締不具有經(jīng)營實力而低價借進高價貸出的金融投機者以及同時與黑惡勢力相勾結(jié)從事高利貸活動的個人或團伙的市場準入資格，切實維護非正規(guī)金融市場的秩序。

4. 建立“雙軌”利率體系，合理監(jiān)控民間借貸風險

允許正規(guī)金融市場與非正規(guī)金融市場并存就要建立“雙軌”利率體系，即在正規(guī)金融市場仍實行管制利率，對非正規(guī)金融市場實行有管制的市場化利率。民間金融市場可以在銀行基準利率下在一定范圍內(nèi)自主決定利率的高低[7]，貨幣管理當局只設(shè)立一個地區(qū)性的利率限價。民間金融市場實行市場化主導(dǎo)的利率有利于擴大民間金融貸款利率浮動區(qū)間和自主定價權(quán)，提高稀缺的民間資金的配置效率和使用效率。此外，國家金融政策應(yīng)降低中小企業(yè)尤其科技型中小企業(yè)應(yīng)急貸款門檻，讓正規(guī)金融機構(gòu)滿足中小企業(yè)大部分資金需求，減少中小企業(yè)對民間借貸市場的依賴程度，削弱民間金融市場利率飚升的推動力，合理控制民間借貸風險。

5. 探索民間融資組織創(chuàng)新，提高非正規(guī)金融市場組織化程度

金融組織機構(gòu)是金融市場的載體，市場組織化程度提高相應(yīng)地提高了市場抵御風險的能力。第一，嘗試建立多樣化的民間金融機構(gòu)，如小額貸款公司、創(chuàng)業(yè)風險投資公司和貸款擔保公司等非銀行金融機構(gòu)，國家政策引導(dǎo)民間資本有序進入上述非銀行金融機構(gòu)，提高民間資本的組織化程度，拓寬中小企業(yè)民間融資渠道。第二、發(fā)展行業(yè)性或區(qū)域性小型金融機構(gòu)如村鎮(zhèn)銀行、社區(qū)銀行等，延伸民間資金供求鏈，吸納和集聚民間閑散資金。小型金融機構(gòu)建設(shè)可以以股份制形式在發(fā)達地區(qū)先行試點。第三、建立面向中小企業(yè)的專業(yè)金融機構(gòu)。逐步將運營較好的民間金融組織升級為規(guī)范化的中小商業(yè)銀行。這些銀行定位于專門為中小企業(yè)融資服務(wù)的民營金融機構(gòu)。此外，國家金融政策可以鼓勵城市商業(yè)銀行，農(nóng)村信用合作社等開展專門服務(wù)于中小企業(yè)的金融業(yè)務(wù)。

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Economic Analysis on the Rational Supervision for the Private Financing of Small and Medium-sized Enterprises

Liu Hongyin