時間:2023-05-24 16:48:04
序論:好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程,我們為您推薦十篇綠色債券市場格局范例,希望它們能助您一臂之力,提升您的閱讀品質,帶來更深刻的閱讀感受。
基于以上這四方面背景,我們提出八項倡議。
第一,基于自愿、對等、互信、互惠的原則,成員機構協商建立跨國評級業務合作機制,充分利用成員機構遍布在各國的評級資源,為特定成員的國際評級作業提供協作支持。
第二,以實現各成員機構的評級結果互認為愿景,研究制定亞洲信用評級協會的參考評級技術指引、作業程序指南和標準體系,供成員機構自愿采{,或者參考建立本機構評級結果與亞洲信用評級協會評級標準之間的映射關系,最終實現各國評級機構、評級結果的可比性。
第三,在亞洲信用評級協會設立評級技術委員會,主要由各成員機構評級總監組成,負責制定支撐級別互認的參考評級技術指引,作業程序指南和標準體系,以及成員機構之間所有的技術交流銜接事宜。
第四,建立亞洲信用評級協會互認機制的品牌授權機制,僅允許由亞洲信用評級協會理事會授權、經過評級技術委員會評估達到亞洲信用評級協會參考評級技術指引、作業程序指南和標準體系互認標準的成員機構使用該品牌。
第五,各成員機構應該積極游說所在國政府、監管機構,認可亞洲信用評級協會互認機構的其他成員機構及其出具的評級報告效力,并協助其他成員機構遵循本國評級相關法律法規或者監管規定。
第六,進一步豐富亞洲信用評級協會官網的內容,將其升級成為各成員機構評級報告和研究成果的一個統一平臺和數據庫。其中內部版本供各成員機構間相互交流和互換數據,外部版本可以供各類使用者集中查詢所有成員機構的評級結果。
第七,研究探討制定亞洲信用評級協會評級方法和標準體系,形成由各成員機構評級總監集體投票評定各國評級結果的機制,對外頒布亞洲信用評級協會版的各國評級報告。
第八,以亞洲評級協會互認機構成員和統一數據庫為基礎,吸納相關各國征信、認證、信息、咨詢等各類信息服務機構,逐步形成亞洲信用聯盟,實現跨國數據和服務的共享與互換,為各國政府、金融機構、企業、個人等提供全業務鏈跨國信用服務。
作為正在積極布局國際信用評級業務的中國評級機構,我們愿意與中國的同行、亞洲的同行一起共同完善倡議,推廣倡議,落實倡議,共同促進亞洲信用評級機構的跨境合作與交流,共同為跨國信用服務需求方提供高質量的國際評級服務,共同提升亞洲信用評級機構的國際話語權。
中國銀行首席研究員宗良:亞洲債券市場的發展與信用評級業的機遇
目前,全球經濟在回暖,這為推動債券市場回暖創造了條件。全球經濟重心正在向亞太地區轉移,這是未來全球經濟的最熱點地區,也是投融資最活躍的區域。
2016年人民幣加入了SDR貨幣籃子,為亞洲債券市場發展提供了一個重要的計價貨幣選擇,未來十年很有可能達到至少一萬億美元的巨大市場空間,這個空間都需要市場評級,因此評級的業務發展空間也非常大。“一帶一路”倡議帶來了巨大的投融資需求,同時債市通今年也將要開啟,這為債券市場開辟了新的格局,人民幣債券市場將取得快速發展。
第一,“一帶一路”倡議的實施將助推亞洲債券市場發展。今年5月,“一帶一路”峰會召開,“一帶一路”戰略將進入新的快速發展階段,這其中必然伴隨著大量投融資需求,而債券又是投融資需求實現的重要保障。目前,在亞洲領域內發行的債券多數還是美元債券。隨著亞洲經濟的發展,未來還需要多發行以本區域內貨幣計價的債券,也需要區域內信用評級機構多參與市場評級。我們要深化人民幣離岸、在岸市場,促進債券市場發展,這是促進亞洲金融基礎設施建設和實體經濟發展的需要,最終將強化亞洲地區金融市場的整體抗風險能力。
第二,亞洲債券市場的發展為信用評級業帶來了巨大機遇。隨著亞洲債券市場的發展,未來對信用評級的有效需求會不斷增加,亞洲信用評級機構面臨良好的外部發展環境。亞洲信用評級機構對當地的情況比較了解,理應參與相應評級。當前,債券市場上新型債券發展很快,比如綠色債券,這也為亞洲信用評級機構提供了機遇。中國是全球綠色債券發行量最大的國家,可以在這一塊藍海中發揮更加重要的作用。
第三,亞洲債券市場發展和創新對評級業提出了新的要求。在當前國際評級業的市場格局下,亞洲評級機構需要爭取一定的話語權,在此過程中,需要推動評級的多邊合作,促進亞洲評級體系建設,助推亞洲金融體系合作,實現互聯互通。此外,國際評級標準還需要不斷改進。我們看到某些國際評級機構的評級標準中添加了某些政治性的標準,比如是否為市場經濟制度、是否貨幣完全可兌換等等,這些標準與實際償付能力并沒有必然關系,因此有必要建立公平、公正的標準,打造更加公平的亞洲債券市場環境。
第四,加強合作打造信用評級業新高地。從總體來看,亞洲信用評級機構規模還較小,能夠介入的業務比較少。亞洲信用評級機構要想發展壯大,必須依靠合作,只有合作才能打造亞洲信用評級業的新高地。在此過程中,需要統一亞洲區域的信用評級標準,實現評級業信息互通、數據共享和交換,加強信用評級機構的跨境交流與合作,共享業務發展機會。
我們期待亞洲信用評級機構能夠立足亞洲,建立具有國際競爭力的信用評級機構,為全球資本在亞洲匯集提供全方位的綜合服務。
亞洲信用評級協會主席 Faheem Ahmad:凝聚共識 發揮亞洲信用評級體系作用
現在我們處在一個全球村,如果在某一個地方失信了,它會產生多米諾骨牌效應。2008年發生了全球性金融危機,它產生的原因不是因為經濟出現問題,而是因為經濟方面出現了很大風險,在宏觀上和微觀上都有一些風險。
我們不能忽視信用評級的重要性,全球需要一個發展良好的評級體系。我們要在全球層面對各個機構進行有效的信用評估,并且讓這些評級結果在不同司法體系、不同國家具有可比性,因此這種國際合作很重要,而且在一些互聯度非常高的金融體系中也變的日益重要。正是基于這個原因,我們探討了如何加強亞洲信用評級機構的合作以滿足國際市場和國際投資者的需要。
1993年,意大利博科尼大學Pagano發表于《歐洲經濟評論》的論文《金融市場與經濟增長》對內生經濟增長模型AK模型重新解釋,分析了金融作用于經濟增長的機制。根據Pagano的分析,金融發展影響經濟增長的機制是,通過影響資本的邊際產出率、儲蓄率、儲蓄—投資轉化率,進而影響經濟增長。[1]在Pagano模型的基礎上,我國一些學者進一步研究了金融作用于經濟增長的機制。例如,張宗新認為,融資制度創新對經濟增長的作用過程,主要體現在雙輪驅動效應方面:一是體現在實現資本有效動員,為經濟增長提供持續資本支持。二是體現在資本優化配置,促進全要素生產率的提高。[2]李國旺等認為,資本市場促進經濟增長主要機制有流動性支持、風險分散、降低信息不對稱、促進儲蓄向投資的轉化和企業的控制與監督。[3]
(二)金融促進低碳經濟發展的機制
發展低碳經濟,是推進經濟發展創新、轉變經濟發展方式的方向。而金融創新是促進低碳經濟發展的重要途徑。[4]1.實現資金向低碳經濟配置。在低碳經濟發展初期,一些產業成熟度不高,經營成本較高,盈利能力不強。同時,資本的逐利特征,導致資金很難流向低碳產業。這就需要通過低碳金融創新,明確產權,降低交易成本,引導資金流向低碳產業,實現資本向低碳經濟配置。2.促進低碳技術創新。在現代經濟中,技術創新需要投入大量的資金、人力和物力。許多情況下,資本積累往往是新技術應用的決定性因素。通過金融創新,第一,促使金融資本能夠迅速地集聚并集中投入到低碳技術開發中。第二,把已經發明的低碳技術應用到低碳經濟發展中。低碳技術創新能否轉化為低碳經濟發展的動力,取決于可吸收低碳技術創新的金融資本投入量。如果沒有金融支持,低碳技術創新不可能獲得持續的資金。3.分散低碳經濟發展中的風險。發展低碳經濟,就企業而言,由于低碳技術創新的不確定性和發展模式的探索性,存在一定的風險,加之投資者風險承受能力有限,致使部分企業不愿意涉足低碳產業,制約了低碳經濟的發展。而通過金融創新和金融系統功能的發揮,不論是銀行信貸還是股權融資、債券融資、風險投資,都可以發揮金融分散風險的功能。
二、金融保障經濟發展創新面臨的問題
根據世界經濟論壇2016—2017年的全球競爭力報告,中國的綜合競爭力排名第28位,金融市場發展水平排名第56位,金融服務滿足商業需求排名第64位,金融壓抑現象較為嚴重。[5]
(一)金融資源配置不均衡
1.金融資源在三次產業的配置差異較大。金融資源重點向第二產業,特別是第二產業中的重化工業配置,第一產業和第三產業配置不足。這是導致我國第一產業基礎薄弱,第三產業比重偏低的重要原因。2.金融資源重點向大企業配置,中小微企業特別是小微企業配置不足。[6]近年來,雖然國家鼓勵中小微企業特別是小微企業的發展,專門出臺了《國務院辦公廳關于金融支持小微企業發展的實施意見》,[7]但仍然存在小微企業貸款難的問題。從貸款余額看,2015年末,人民幣小微企業貸款余額17.39萬億元,雖然同比增長13.9%,增速比同期大型和中型企業貸款增速分別高2.7個和5.3個百分點,但也只占企業貸款余額的31.2%。[8]而截至2013年底,我國共有小微企業1169.87萬戶,占企業總數的76.57%。[9]小微企業是我國實體經濟中最具發展活力的群體,但金融支持的缺位,嚴重桎梏著小微企業的健康發展。[10]3.金融對消費需求的支持不足。改革開放以來,我國最終消費率呈現波動中逐步下滑趨勢,1978年為62.1%,1981年達到66.7%。而到1995年,呈現明顯的下滑趨勢,最終消費率降到59.1%。此后,1996—2000年,呈現上升,2000年為63.7%。2000年以來,其下滑趨勢更加強烈和明顯,2010年,最終消費率僅有49.1%。2011年開始有所回升,為50.2%;2014年為51.4%。[11]即是說,進入21世紀以來,我國最終消費率下降了約12個百分點。4.金融資源重點流向東部發達地區,中西部地區金融資源缺乏。這是造成中西部地區與東部地區發展差距大的重要原因。我國有學者劃分了我國金融發展的三個階段及包含的地區。第一個階段是金融自由化階段,包含的區域范圍有北京、上海、廣東。第二個階段是金融約束階段,包含的區域范圍有浙江、江蘇、山東、福建、海南、天津、河北、山西、遼寧、吉林、黑龍江、湖北、湖南、河南、安徽、江西、重慶、四川、陜西、甘肅、新疆。第三階段是金融抑制階段,包含的區域范圍有云南、貴州、廣西、青海、寧夏、內蒙古、。[12]
(二)科技金融和綠色金融存在深層次問題
1.科技金融方面。科技金融是科技與金融的有機融合,是推進科技創新和進步的重要途徑。我國自20世紀80年代中期啟動科技金融工作以來,特別是2011年10月,科技部、財政部、中國人民銀行等八部委聯合出臺《關于促進科技和金融結合加快實施自主創新戰略的若干指導意見》以來,科技和金融的結合雖然取得了很大的成效,但目前仍然存在以下深層次問題:第一,新興產業金融資源配置不足,存在兩大矛盾:一是信貸資產質量低下與新興產業資金短缺的矛盾。效益相對低下的傳統產業占用大量貸款,戰略性新興產業受資金限制形不成規模效益。二是科技投入高風險與收益周期長的矛盾。金融業擔心新興產業科技貸款投入時間長,貸款風險大,從而對科技開發信貸信心不足、支持動力不足。[13]第二,傳統銀行信貸模式難以為科技型企業提供融資服務。科技型企業由于缺乏抵押物或質押物、技術風險大、成長性難以把握、放貸成本高、收益相對較低,因此難以成為銀行的重點關注對象。[14]第三,科技擔保體系尚處于初創階段,擔保公司數量少、規模小,未發揮應有作用。第四,多層次資本市場體系建設尚不完善、發展緩慢,支持科技型企業發展的潛力遠未發揮。由于中小板、創業板市場實際進入門檻仍然較高、發行審核效率偏低,創業板市場對自主創新企業和戰略性新興產業支持不足。債券市場仍不發達,雖然近些年市場規模有較大擴展,但市場上針對中小企業的集合債券、集合票據等債券仍處于起步階段。[15]第五,我國創業投資發展依然處于初級階段,規模有限、專業投資能力不強。創業投資10年來不足1500億元,且大多投資于成熟期的、傳統產業領域內的企業,僅有約三分之一的資金支持了種子期和初創期的科技型企業。[16]第六,科技保險還存在許多問題。一是國家層面針對科技保險的資金支持還沒做任何安排,對地方的引導和激勵缺乏有效手段。二是科技企業保險意識亟待提高。三是部分政策落實不到位,如實施細則不夠明確、相關稅收政策沒有落實等。四是相關合作機制不完善,科技保險涉及的部門間缺乏順暢的溝通和協作機制。[27]2.綠色金融方面。綠色金融是指金融部門把環境保護作為一項基本政策,在金融決策和經營活動中注重對生態環境的保護以及環境污染的治理。綠色金融是發展低碳經濟、綠色經濟、循環經濟的客觀要求。近年來,我國綠色金融的發展取得了很大的成效,但目前仍然存在以下深層次問題:[18]第一,金融機構的盈利性與社會責任之間存在矛盾。作為市場主體的金融機構,追逐利潤是其基本目標。這種對利潤追逐的內生動力,推動了金融機構的活力和進步。從商業銀行的實踐看,承擔社會責任,支持環境保護會影響其盈利性,甚至認為盈利性與社會責任、環境保護之間是矛盾的。追逐利潤的內生性與履行社會責任的外生性之間存在矛盾,致使金融機構在二者之間作選擇時,在不履行社會責任承擔的成本有限的情況下,必然會選擇追逐利潤。第二,信息不對稱,金融機構甄別高耗能、高污染企業的能力有限。由于我國的環境保護法制建設處于發展完善時期,企業公布的環境信息有限,環保部門掌握的企業環境信息也有限。在這種信息不對稱的情況下,借款企業可能存在逆向選擇和道德風險。為了獲得貸款,借款企業可能想盡辦法掩蓋環境問題,結果,商業銀行最終提供貸款的企業可能是存在潛在環境風險的企業。也可能由于利益的驅使,借款企業沒有按照借款合同約定使用貸款,要么沒有實施必要的環保措施,要么改變資金使用范圍,投向高盈利性同時具有污染的項目。第三,綠色金融政策與赤道原則相比差距較大。我國金融機構實施的綠色金融政策中,綠色信貸政策更多是“一票否決制”,綠色保險政策采取的是自愿保險,綠色證券政策采取的是上市公司環境標準審核制度。這些措施更多體現為行政手段。從實施效果看,綠色信貸政策效果比較明顯,綠色證券政策次之,綠色保險政策最差。這說明,我國的綠色金融政策停留在行政手段的層面,沒有站在潛在污染企業是經濟人的角度制定經濟性的措施,導致政策效果有限。
(三)金融組織體系和市場體系結構不合理
1.直接融資與間接融資結構比例明顯失衡。根據融資規模、總資產及相關指標來看,銀行業在我國社會融資格局中占的比例明顯過高,直接融資特別是債券市場不發達。目前,我國債券存量占國民生產總值的比例約為50%,遠低于美國的150%和日本的250%,也低于發展中國家100%的平均水平。這種過分依賴間接融資的社會融資結構,導致了市場配置資源的功能弱化,很大程度上造成了中小企業融資困難,還使得企業財務杠桿率過高,金融風險過多集中于銀行體系,增大了整個金融體系的脆弱性。2.市場體系不完善。與實體經濟聯系密切的股票市場、債券市場、期貨市場等發展滯后,不能高效地為企業融通資金,在優化資源配置和鼓勵創新等方面難以發揮應有的作用。特別是股票市場在一些時期脫離企業基本面和經濟基本面暴漲暴跌,無法體現經濟“晴雨表”的功能。[19]
三、金融保障經濟發展創新的路徑
(一)金融促進經濟結構調整和優化的路徑
1.優化信貸結構,促進產業結構優化升級。目前,我國產業結構不合理,經濟發展主要依靠第二產業的帶動,第一產業基礎薄弱,第三產業比重偏低。為此,要優化信貸結構,充分發揮金融促進產業結構優化升級的作用。第一,加強對戰略性新興產業的金融支持,促進節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料、新能源汽車等戰略性新興產業的發展。第二,加強對服務業的金融支持,加快發展生產業,大力發展生活業,推動服務業特別是現代服務業發展壯大。第三,加強信貸監管,調整優化第二產業特別是重化工業。通過提高信貸準入條件、提高信貸利率等措施,抑制高耗能、高污染、高排放的重化工業發展。第三,加強金融對第一產業即農業的支持。通過降低信貸準入門檻、降低貸款利率等措施,不斷夯實農業發展基礎。2.大力發展“小微金融”,促進中小微企業特別是小微企業的發展。要全面落實前述《國務院辦公廳關于金融支持小微企業發展的實施意見》,全力做好小微企業金融服務工作,全力支持小微企業良性發展。同時,在加強監管前提下,允許具備條件的民間資本依法發起設立中小型銀行等金融機構,解決小微企業金融供給不足的問題。[20]3.大力發展消費金融,支持需求結構調整。拓展消費信貸范圍,促進居民儲蓄向居民消費的轉化;增強金融對居民就業和再就業的拉動作用;引導資金流向,促進投資向科、教、文、衛等事業領域的流入。[21]4.大力發展普惠金融,促進區域協調發展。充分發揮金融在國家實施西部開發、東北振興、中部崛起、東部率先區域發展總體戰略和“一帶一路”、長江經濟帶、京津冀協同發展等重點戰略中的作用,引導金融資源更多向中西部地區配置。我國學者針對前述我國金融發展的三個階段及包含的地區,提出了開展分層金融的建議:對處于第一個階段即金融自由化階段的地區,給予金融發展的自由權利,適當結合自我特點,向國家化進軍,打造區域金融中心、國內金融基地,或者是國際金融標桿;對處于第二個階段即金融約束階段的地區,各個金融機構應該形成互補的格局,結合自我條件和金融實力,規避惡性競爭,發揮各自優勢,形成整體合作績效;對處于第三個階段即金融抑制階段的地區,主要任務是在政府指引下,加強區域內金融體系的完善和優化,借助區位優勢,主動加強與周邊金融發達地區的互助和合作,實現協調性發展。[22]5.大力發展縣域金融,促進農村經濟發展。實施金融惠農政策,鼓勵、引導縣級和農村金融機構將本地金融資源更多用于支持縣域和“三農”發展,不斷提高縣級金融機構存貸比。[23]
(二)發展科技金融和綠色金融的路徑
1.大力發展科技金融,推進科技創新??萍冀鹑谑峭ㄟ^金融制度的創新,打破技術和資本的壁壘,促進科技與金融深度融合、互動發展,產生科技創新與金融創新的價值疊加效應。[24]針對目前我國科技金融存在的深層次問題,要通過以下途徑加以破解,從而促進科技金融的大發展。第一,促進金融資源向新興產業配置。“充分發揮政策性資金的導向作用,通過設立創業投資、科技貸款、科技保險、科技擔保等政策性專項引導基金,提供風險補償和費用補貼,引導更多的民間資本進入創投領域,”引導商業銀行和其他金融機構向新興產業融資。同時,“成立類似于美國硅谷銀行的科技銀行等專業金融機構,實行‘銀行+擔保+額外風險補償’的運作模式”?!肮膭詈头龀诛L險投資機構和創業投資機構的成長,”培育多元化的新興產業科技金融投資主體。[25]第二,加強對科技型企業特別是科技型中小微企業的金融支持??萍夹椭行∥⑵髽I主要從事與高新技術相關的活動,處于產業鏈的高端,擁有自主知識產權和專有技術,發展速度快、創新能力強,是我國科技自主創新、成果轉化、產業化的排頭兵。[26]要創新財政科技投入方式,引導和帶動社會資本加大對科技型企業特別是科技型中小微企業的投入。探索建立科技型企業特別是科技型中小微企業信貸資金的風險補償機制,允許專利等知識產權作為抵押物,擴大科技保險覆蓋范圍。第三,建立健全科技擔保體系。大力發展科技擔保公司,“綜合運用資本注入、業務補助等多種方式”,提高擔保機構對科技型企業的融資擔保能力和積極性,“創新擔保方式,加快擔保與創業投資的結合”,推進多層次企業融資擔保體系建設。[27]第四,健全多層次資本市場體系。以顯著提高直接融資比重為目標,推進股票發行注冊制改革,弱化行政審批,增強發行制度的彈性和靈活性,降低股票發行成本,提高融資效率;多渠道推動股權融資,在繼續完善主板、中小企業板和創業板市場的同時,繼續推進三板股權市場建設;發展并規范債券市場,發展中小企業集合債券、私募債等融資工具,拓寬企業融資渠道。[28]第五,促進創業投資加快發展。這是提高自主創新能力的一項關鍵措施,是擴大直接融資規模的有效途徑,也是推進中小微企業發展的助推器。為此,要設立創業投資引導基金、拓寬創業投資資金來源,發展創業投資企業和管理機構,培育優質創業投資項目源,建立創業投資管理團隊激勵機制,加大對創業投資的政策扶持,完善創業投資管理和服務體系,加快創業投資發展。[29]第六,積極推動科技保險發展。一是完善保險經濟補償機制,研究建立專業中介機構保障基金。推動巨災保險立法進程,界定巨災保險范圍,建立由政府推動、市場化運作、風險共擔的多層次巨災保險制度。[30]二是加強和完善保險服務?!氨kU機構根據科技型中小企業的特點,積極開發適合科技創新的保險產品”?!凹涌炫嘤屯晟瓶萍急kU市場,在科技型中小企業自主創業、并購以及戰略性新興產業等方面提供保險支持,進一步拓寬科技保險服務領域。”“探索保險資金參與國家高新區基礎設施建設、戰略性新興產業培育和國家重大科技項目投資等支持科技發展的方式方法。支持開展自主創新首臺(套)產品的推廣應用、科技型中小企業融資以及科技人員保障類保險。”[31]2.大力發展綠色金融,加強生態環境保護。金融要支持低碳經濟、綠色經濟、循環經濟發展,綠色金融、碳金融是必經之路。[32]針對目前我國綠色金融存在的深層次問題,要從以下方面努力,促進綠色金融的大發展。第一,大力宣傳,引導金融機構強化履行環境保護的社會責任。一是要通過報刊、網絡、電視、廣播、移動通信等各種媒體,大力宣傳發展低碳經濟、綠色經濟、循環經濟的必要性和緊迫性,提高全社會的認識。二是要宣傳金融機構發展綠色金融的實踐,引導金融機構強化履行環境保護的社會責任。比如,2014年3月14日,《云南日報》以《“綠色金融”服務枝繁葉茂》為題,宣傳了華夏銀行昆明高新支行打造“綠色主題銀行”,在提供促進節能減排、支持循環經濟、推動產業升級方面的綠色金融服務,對其他商業銀行就具有啟發和借鑒價值。第二,完善商業銀行綠色信貸政策。目前,我國商業銀行探索實施的綠色信貸政策,更多是對列入國家環境保護部公布環保黑名單的企業,實行信貸“一票否決制”。這種做法的優點是簡單,容易操作。然而,盡管有些企業未列入環保黑名單,但有可能對環境的污染處于臨界值。因此,商業銀行應成立負責企業碳排放評價及碳排放審查的部門,把碳排放評價引入商業銀行的信貸流程,使商業銀行通過客觀、科學評價企業碳排放情況,以此作為是否發放貸款及確定貸款利率的依據。政府應制定科學的碳排放評價測量方法和不同產業碳排放標準,在此基礎上,商業銀行根據不同企業的碳排放量制定差別利率。第三,完善證券業、保險業綠色金融政策。修改完善《關于加強上市公司環境保護監督管理工作的指導意見》,使相關制度不僅涵蓋企業上市融資的環境要求,而且涵蓋企業發行債券等資本市場融資方式。改變綠色保險政策采取的是自愿保險的做法,通過制定《環境污染責任保險實施細則》,使環境污染責任保險成為一種強制保險。加大監管力度,加強環保部門、保險及證券監管部門之間的合作與溝通。
所謂“格林斯潘之謎”是指美國短期利率上升,但長期無風險利率反而下降的現象。
美聯儲自2004年6月以來經數次加息后到2005年6月份,美國聯邦基金利率從1%提高至3.25%,但同期美國10年期國債的收益率卻從4.7%左右降至4.2%左右,下降了0.5個百分點,導致美國10年期國債與聯邦基金利率之間的利差進一步走低。與此同時,長期利率走低也是歐債危機前,各主要國家的明顯趨勢。
世界范圍內長期利率下降的趨勢刺激投資者追求更高的回報,這將降低對承擔信用風險和其他金融風險的補償,即積累了大量的金融風險。各國中央銀行通過提高短期利率引導長期利率上升從而調節宏觀經濟的努力大打折扣。
就中國來說,進一步推動利率市場化并向以利率為主要工具的價格型貨幣政策調控轉型,是中國宏觀政策的大方向。如何認識中國式“格林斯潘之謎”,并在今后的政策選擇中進行哪些相應的準備,這對中國未來政策改革而言具有重要的意義。
中國現象
長期利率過低
與主要發達國家相比,中國長期國債收益率水平明顯偏低。上世紀90年代以來,各國長期國債收益率呈現明顯下降趨勢,而中國國債收益率不僅大大低于發達國家90年代水平,還明顯低于2008年全球金融危機之前的美國、英國和德國同期國債收益率。
只是由于金融危機之后,各國中央銀行普遍實行了低利率或零利率政策,而中國因經濟和政策周期與之不同, 10年期國債收益率才高于各國。
資本回報率的測算,對于判斷長期利率水平是否合理,具有關鍵性意義。例如,白重恩等人對當前中國資本回報率(含所得稅等因素)估計為16%,從國際比較看,超出美國10%左右的水平,而扣除稅后的資本回報率也在10%左右。換句話說,中國的凈資本回報率基本上等于實際增長幅度。
與此形成鮮明對比的是,較低的長期利率與長期均衡水平下的利率水平,也即資本的凈收益率,存在著較大差距,容易刺激長期投資并誘發投資“羊群效應”,不利于資源的優化配置和經濟結構的調整。
自從2004年放開貸款利率上限后,貸款利率并未迅速上升,甚至還曾出現貸款利率上浮占比一定程度的下降。2006年之前中國通貨膨脹水平較低,但2007年以后經歷了兩輪反通貨膨脹周期,而長期國債收益率并沒有明顯上升,與發達國家通脹高漲時期的長期國債收益率相比甚至更低。即使在貨幣政策趨緊期間,貸款利率實際上升幅度也沒有想象的大。
2011年貸款基準利率較2007年最高水平低80個基點左右,但2011年金融機構貸款利率上浮50%及以上的貸款占比反而低于2006年至2007年;2011年三季度一般貸款的加權平均利率甚至比2008年三季度還低39個基點。
長期利率對短期利率不敏感
與此同時,中國與投資密切相關的長期利率對短期利率的變化很不敏感。根據利率期限結構的預期理論,長期利率等于未來短期利率的加權平均。如果短期利率上升,通常情況下長期利率也隨之提高。但令人驚訝的是,預期理論作用的發揮受到了很大的限制,長期利率與短期利率變化的關系并沒有理論所揭示的那樣明顯。
例如,在連續上調存款準備金率和加息政策的作用下,中國貨幣市場利率在今年二季度開始全面上揚,6月,3月期國債收益率由2008年四季度以來的2.5%左右躍升至3.2%以上,直到10月仍高達3.25%。但是10年期國債收益率變化卻并不明顯,基本與2010年11月份以來的水平持平,為4%左右。
2006年至2011年5月份,除2008年三季度全球金融危機爆發期間外,10年期國債與3月期國債收益率之差都至少在100個基點以上,最高達257個基點(2009年11月),但2011年6月以來,10年期國債與3月期國債收益率之差下降到70多個基點,9月甚至僅為53.7個基點。
雖然2009年年中中國經濟已強勁反彈,而美國經濟2011年重陷低迷,但美國國債的長短期利差則明顯高于中國。特別是2011年中美兩國長短期國債收益率之差進一步擴大,說明中國長期利率對短期利率的敏感度有所降低。
潛在影響
中國式“格林斯潘之謎”是把“雙刃劍”,既有有利的一面,也有不利的一面。
有利于降低企業融資成本
中國是以投資和出口趨動為主的經濟增長模式,即使利率根據市場供求自由決定,利率仍然可能維持在相對較低的水平,而這將進一步刺激長期投資,推動經濟增長。
雖然中國對銀行貸款利率實行下限管制,而且基準利率水平實際上是長期偏低的,但與債券直接融資方式相比,由于長期無風險收益率曲線偏低,銀行貸款基準利率下限仍然是比較高的。
在中國債券市場,一般大型企業(主要是國有企業)的評級都較高。長期債券市場遂成為大型國企融資的重要方式,減輕了企業財務成本,支持了長期投資和經濟發展。
同時,促使中國以銀行為主體的間接金融結構向直接融資方向轉變。由于金融創新、直接融資等迅速發展,傳統銀行信貸以外的融資迅速增長,新增信貸在全社會融資總量中的比重已由最高的92%(2002年)下降至2011年上半年的53.7%。
不利于利率進一步市場化
2010年,周小川在《關于推進利率市場化改革的若干思考》中明確提出推進利率市場化改革的條件之一是“需要進一步完善貨幣政策傳導機制”。
經過十多年的努力,中國利率市場化已取得重要進展。目前,銀行間同業拆借市場和債券市場已完全實現了市場化,存貸款利率也僅實行貸款利率下限和存款利率上限的利差管理。但是,作為利率市場化關鍵一步的基準收益率曲線建設尚需完善。
當前中國基準收益率曲線的問題是,期限品種結構不健全,收益率的市場化決定程度不夠高。在成熟市場經濟國家,商業銀行都是根據無風險收益率曲線(主要是國債收益率曲線)加上客戶的風險溢價進行資金和貸款定價。
2007年,上海銀行間同業拆放利率(Shanghai Interbank Offered Rate,下稱Shibor)正式運行以來,Shibor貨幣市場基準利率作用越來越強,但貨幣市場利率仍屬信用交易,需要參考無風險收益率曲線。由于一年以下短期國債發行數量很少,且國債發行規律性有待加強,中國仍缺乏一條完整的國債收益率曲線。
雖然央票發行利率一定程度上起到了中央銀行目標利率的作用,但央票多為一年以下短期,最長也僅為三年中期,且中期央票發行數量較少。因此,長期收益率曲線建設和完善對于實現利率市場化目標具有非常重要的意義。但當前中國中長期國債收益率明顯偏低,這顯然不利于利率市場化的最終完成。
不利于轉向價格型貨幣政策
進入上世紀90年代以后,各國貨幣政策更加遵循一定的規則并對市場預期高度重視,中央銀行普遍采用了以穩定通貨膨脹為最主要目標并僅調節短期貨幣市場利率的貨幣政策框架,其背后的理論依據就是利率期限結構的預期理論,即中央銀行調節短期利率就能夠影響長期利率的變化,從而實現貨幣政策的目標。
但是,“格林斯潘之謎”現象的存在,長期利率對短期利率變化不敏感,甚至為抑制經濟的過快增長而提高短期利率政策的同時,長期利率卻出現了相反的變化,長短期利差下降,與投資、消費等密切相關的中長期利率水平較低,這將與貨幣政策調控的意圖相違。
國際金融危機爆發以來,國際社會在反思危機教訓過程中已取得不少共識,其中之一就是要保持一定水平的名義利率。
IMF前首席經濟學家布蘭查德2010年2月在題為《反思宏觀經濟政策》的IMF報告中指出:不能只盯住通貨膨脹一個變量,而要同時關注包括產出構成和資產價格在內的多個變量。該報告建議各主要經濟體的央行應在經濟正常的情況下,將控制通貨膨脹目標從原來的2%提高到4%,屆時短期利率可能在6%-7%。
由于中國主要以投資導向型增長為主,這樣為抑制投資的過熱,在以利率為目標的價格型貨幣政策模式下,要求短期利率水平提高。而由于長期利率對短期利率不敏感,為了實現既定的政策目標,必須將短期利率提高到非常高的水平,而這將對金融市場和實體經濟帶來非常大的沖擊,進一步增加了央行使用利率工具的難度。
成因假說
中國式“格林斯潘之謎”給宏觀政策帶來了巨大挑戰。研究其成因,有助于在今后的政策選擇中,采取相應措施,進一步提高長短期利率彈性,充分發揮利率機制的作用,從而提高貨幣政策傳導機制的有效性。我們對中國式“格林斯潘之謎”的解釋如下:
一、長期經濟增長率下降
過去的30多年,中國經濟連續保持了10%的高速經濟增長,堪稱中國奇跡。但這決非經濟發展的常態。中國是投資驅動兼出口導向型經濟,這主要是得益于人口紅利并參與全球分工。
但是,這一增長的動力開始弱化。隨著人口迅速老齡化,中國已經接近劉易斯拐點和“巴拉薩-薩繆爾森效應”起點(沈建光,姚余棟,2011)。
2011年,國務院發展研究中心課題組對中期內中國經濟增速作了預測,結果顯示,中國經濟潛在增長率很可能在2015年前后下一個臺階,時間窗口的分布是2013年-2017年。目前國內的共識是潛在經濟增速將會下降到7%左右。
按照這一假設,根據姚余棟、譚海鳴(2011)測算,未來要將中長期通脹預期穩定在2%左右,通貨膨脹穩定在4%,中國非加速通貨膨脹經濟增長率(NAIRG)在8%左右。由于對未來經濟增長前景預期下降,因而中國的長期無風險收益率水平也較低。
二、中長期通脹預期穩定
1996年以來,中國成功控制了通貨膨脹。1996年至2010年的年均CPI僅為2.06%,這比1980年至1995年11.4%的平均水平要好得多。而且,1990年代中期以來,中國物價波動也明顯低于之前的水平。1996年至2010年CPI的標準差僅為2.78,而1980年至1995年則高達6.88。
正是由于成功控制了通貨膨脹,未來通脹預期也隨之減弱,導致長期利率偏低。姚余棟、譚海鳴(2011)的測算表明,中國金融市場的中長期通脹預期若能穩定保持在2%左右的較低水平,那么中長期利率也不會很高。
三、人口老齡化加速
隨著中國逐步進入老齡化社會,養老金日益成為社會關注的重點。根據蔡(2010)等很多學者測算,2015年中國總勞動人口將開始減少,2030年總人口將開始下降。中國人口老齡化向發達國家趨同的速度超過人均收入趨同的速度,形成“未富先老”的格局。
老年人的生命周期缺口問題理論上可通過資產(如退休計劃、個人儲蓄、家庭、耐用消費品、企業等的資產)積累得到解決。當老年人更多依賴于自身積累的資產養老時,對年輕人口造成的負擔將相應減輕。
但是,中國養老金體系的實際情況卻是之前的養老金積累不足,只是最近十幾年才開始加強養老金體系建設。隨著老年人與勞動年齡人口比例的上升,通過現收現付制的公共社會保障體系為這些老年人的消費提供資助將更加困難,其個人積累資產成為自我保障的主要渠道。而各種“個人賬戶”資產存量與預期存量差距很大,需要“餓補”。
2008年至2010年,中國保險業壽險保費收入年均增速高達30.3%,比全部保費收入高2.5個百分點;企業年金繳費金額增速更是高達68%。同時,中國老齡化加速和全民社會保障體系的完善,養老基金和保險基金會增大對長期國債的需求量,而這將提高長期國債的價格,致使長期國債利率偏低。
但是中國的債券市場中,中短期債券占據了非常大的比重,而長期債供給相對較少。這樣,勢必將提高長期債券價格,致使長期利率偏低。
四、長期債券供給不足,流動性較差
中國債券市場規模仍然有限。根據BIS的數據1,2010年美國和歐元區16國債券市場余額分別為3.24萬億美元和2.48萬億美元,占GDP的比重分別高達229.98%和203.88%,但當年中國債券市場余額僅為3031.4億美元,占GDP的比重僅為51.57%。從發行來看,10年期以上長期債券在各類型債券中的比例也是非常小的。
為了保持債務可持續性和留存一定程度的“財政空間”,財政政策總體上可能會較為穩健,導致長期國債發行量有限,這將進一步限制長期無風險債券的供給,不利于市場的深化和長期收益率曲線的培育。
與債券市場規模有限相伴隨的是,中國公司債券,特別是長期公司債券發展明顯不足。美歐債券市場主要以公司債和金融債為主,2010年政府債券余額占比分別僅為市場的34.36%和35.05%,中國則高達53.53%。
顯然,今后中國債券市場應更多地發展公司信用債和金融債,豐富債券市場品種。但是,目前中國債券市場優質的合格企業明顯不足。同時,由于市場評級、信用體系等市場基礎實施建設仍然有一定差距,這在一定程度上妨礙了債券利率定價。
由于中國長期債券(無論是國債還是非政府債券)供給存在嚴重不足,而銀行和保險等金融機構對長期債券存在非常強烈的需求,且選擇性很少,導致對長期債券資產配置偏好同質化嚴重。由于全國性商業銀行在一級市場承銷中占有非常大的市場份額,因而往往長期債券在一級市場上就被超額認購。
同時,中國長期債券很少進入二級市場的現券交易之中,一般都是持有到期。二級市場現券買賣主要是以央票為主的短期債券交易,這一定程度上導致長期債券市場流動性不足,進一步導致長期債券市場利率的形成機制不合理,缺乏必要的市場深度。
應對之策
我們對中國式“格林斯潘之謎”提出了四個可能的解釋,但未能夠對此充分解答。
例如,盡管中國的中長期增長率將下降,但未來中國的潛在經濟增速仍然較發達國家2%左右的增長水平高得多,因而無法解釋為什么中國的長期利率要大大低于發達國家。
中國的通脹預期在通貨膨脹中的作用越來越大,既有較強的慣性,也根據政策和物價走勢對通脹趨勢進行判斷,因而既包含了適應性預期,也有理性預期成分,屬于“瞻前顧后”型通脹預期。
隨著勞動力供給逐步趨緊,“巴拉薩-薩繆爾森效應”,也即國際貿易中要素價格均等化效應,將最終發揮作用。非貿易品價格可能會出現加快上漲,推動成本的上升和整體物價水平的上漲。
中國非貿易產品大多是低生產率且人工密集型產品,這是這些部門勞動力分享經濟高增長收益的重要途徑。這種趨勢性的成本推動的通貨膨脹不大可能使通脹預期輕易降低。
長期債券供求存在巨大矛盾,導致價格偏高,利率偏低,且基本是持有到期,對短期利率調整不敏感。一方面由于老齡化等因素需求巨大,另一方面,合格企業數量不足等因素導致供給不足。但這個供求缺口還缺乏更多定量分析。因此,中國式“格林斯潘之謎”仍有待各方深入研究和探討。或許,長期債券的巨大需求與老齡化社會所導致的高儲蓄率經濟結構是造成這一現象的重要因素,而未來中國經濟增長適當減速,也將在一定程度上,使較低的長期利率具有合理性。
中國式“格林斯潘之謎”既可以“擅用”,也需著力破解。在已經取得巨大實效的基礎上,今后應繼續大力發展債券市場,特別是長期債券市場。
在發展國債市場的同時,利用中國式“格林斯潘之謎”,加大長期國債的發行量。在控制風險的前提下,大力發展準國債性質的政府支持資產機構債券,積極培育合格企業發行長期債券,使短、中、長期都有良好的、充足的債券產品,增加市場深度和流動性。
鼓勵企業發長期債券,投資國家戰略新興產業和發展綠色經濟,利用中國式“格林斯潘之謎”,加速結構調整和升級。通過改革提高市場效率,構建有效的基準收益率曲線,為金融機構及各個金融市場提供較真實的利率基準。
與此同時,本報了解到,匯添富理財30天、60天產品也雙雙獲批,其中添富理財30天產品也將于5月2日起正式發行。從資金使用效益和風險角度看,在產品到期日,投資者沒有提出贖回的情況下,匯添富理財30天、60天產品每期本息將自動滾入下一期,不留任何收益空白期。
短期理財基金的問世,意味著在摒棄傳統產品導向進而轉向需求導向的發展戰略中,創新差異化將成為基金公司產品研發的重要思路。
本周,《投資者報》“基金經理面對面”專欄邀請的嘉賓分別是國泰基金投資總監黃焱、鵬華基金管理部總經理程世杰、海富通中證內地低碳指基經理劉瓔、建信轉債增強債基經理彭云峰、匯添富信用債基經理王玨池、鵬華豐收債基經理陽先偉、東方紅―新睿2號投資經理吳鐵。
藍籌股近期強勢并不偶然
《投資者報》:自4月下旬以來,藍籌股表現持續強于中小盤股,不僅帶領指數率先反彈,甚至在市場表現不佳時,還擔當了定海神針的作用。當下低估值低風險的股票,是否會成為基金配置的主流?
黃焱:藍籌股近期的強勢并不偶然,今年以來,藍籌股投資價值在受到相關監管層認可后,包括IPO發行、上市公司分紅制度改革、增強市場買方力量等舉措都對基金等機構投資者的投資方式、邏輯和文化產生重大影響。
我們認為在累加效應之下,A股市場的藍籌股投資價值將會逐漸得到體現。未來可以預見的經濟結構轉型的大趨勢以及投資者結構的變化都將促使藍籌股成為今年,甚至未來中長期獲取超額收益的投資品種。
程世杰:如果想在股票市場上賺錢,較好的辦法是選擇優良個股,將波動放在一個較長的時間里來觀察。我在買股票的時候更偏向于買一些低估值、低風險的股票。買一只股票,我先往下看,看會有多少風險,然后再往上看,看有多少上漲空間。這樣做的目的,是要首先看會不會賠錢,盡量不賠錢或少賠錢,再看會不會賺錢。
《投資者報》:近期海富通推出了國內首只以低碳指數為標的的基金,這對投資者而言,還是個新鮮產品。怎么理解碳基金?
劉瓔:在碳基金方面,我國發展起步較晚,面向普通投資者的碳指數基金更是史無前例。據了解,2006年我國碳基金成立,2007年推出首個中國綠色碳基金之后,碳基金在北京、山西、大連、杭州相繼啟動,但它們實際上都是公益基金計劃,并不是可投資的公募基金產品。
二季度債市可能維持震蕩
《投資者報》:基金一季報顯示,77%基金遭遇凈贖回,但部分債基逆勢實現凈申購,如鵬華豐收債基凈申購量增幅超50%。債基凈申購無疑代表著投資者趨穩、求安的一種心態,二季度債市還能帶來賺錢效應嗎?
陽先偉:一季度債市繼續反彈,但結構特征有所變化,利率品種及高等級信用品種收益率呈現窄幅波動的格局,中低評級信用品種漲幅較大。我們認為二季度債市很可能維持震蕩格局,各類品種均難以出現趨勢性上漲機會,但部分中短期信用產品由于票息較高,在短期資金相對寬松下具有較好的持有價值。
王玨池:今年以來,債券市場整體表現為結構性行情,對比利率產品,信用債的表現大幅領先。我們判斷這一行情有望持續。未來經濟如仍處于疲弱狀態,利率產品走強,信用債也將隨之上漲;若經濟在政策推動下復蘇,信用利差收窄,信用債相對利率產品更具優勢。
彭云峰:從貨幣政策看,相對于2011年,2012年貨幣政策已有較大放松。今年經濟政策的主基調是“穩中求進”,防止大起大落并推進經濟增長方式的轉變。通脹趨于溫和加之流動性緩解,增加了債券發行人融資的便利性,有利于降低信用風險,給債市帶來較好的投資機會。今年將是債券迎來大發展的一年。
大宗交易折價率超過6%
《投資者報》:上海證券交易所3月《關于征求優化大宗交易機制有關措施意見的函》,旨在進一步優化大宗交易機制。若新措施實施,大宗交易將呈現“供強需弱”格局,其折價率是否會進一步擴大?大宗交易到底是怎樣一種交易機制?
吳鐵:近期,大宗交易平臺交易活躍。截至4月16日,今年以來A股的大宗交易累計成交1370筆,累計成交額達到334.35億元。其中,僅3月,大宗交易總額為170億元,較去年同期的140億元,同比放大超過20%。
大宗交易,按上交所定義,是指在交易所進行的證券買賣單筆申報數量或交易金額達到相關規定,并通過證券交易所大宗交易系統實施的交易。具體交易而言,交易數量在50萬股及以上,或交易金額在300萬元(含)人民幣以上,價格則由買賣雙方在當日價格漲跌幅限制內確定。
大宗交易類似“批發―零售”模式,投資者通過大宗交易平臺獲得大宗具有一定折價率的股票,然后二級市場分拆出售。根據東方證券資產管理公司統計,2009年~2011年大宗交易的折價率分別為6.08%、6.69%和6.18%,三年平均折價率超過6%。
2016年,資產證券化市場(以下稱“ABS市場”)規模保持了快速增長的勢頭。全年發行產品8460.31億元,同比增長37.97%;市場存量為1.2萬億元,同比增長52.66%。在盤活存量資產、提高資金配置效率、服務實體經濟等方面發揮著越來越重要的作用。
(一)信貸資產證券化市場穩健運行
2016年信貸資產證券化市場(以下稱“信貸ABS市場”)運行較為平穩(見圖1),市場基礎資產進一步豐富,并呈現出以下幾個特點:
一是不良資產證券化重啟。全年共有6家試點機構發行156.1億元,占試點額度的31%。基礎資產類型涵蓋了對公不良貸款、零售類不良貸款、個人住房抵押類不良貸款等,拓寬了銀行不良資產市場化處置渠道。
二是個人住房抵押貸款支持證券(RMBS)駛入發行快車道。隨著基礎資產類型增加和產品標準化程度提高,各類產品發行規模趨于均衡化。尤其是RMBS駛入發行快車道,全年發行規模已接近對公貸款資產支持證券(CLO),市場化、規模化特征明顯。
三是綠色資產證券化創新加速。在國家大力倡導綠色金融的背景下,綠色資產證券化業務也取得了突破。2016年1月,興業銀行發行年度首單綠色信貸ABS,發行額26.46億元,基礎資產全部為綠色金融類貸款,盤活的資金也投放到節能環保重點領域。
四是流動性進一步得到改善。信貸ABS現券與質押式回購結算量增長明顯。中央結算公司2016年處理的信貸ABS現券結算量為1435.28億元,是上一年度的2.64倍;信貸ABS質押式回交割量1345.31億元,是上一年度的1.75倍。不過,相比債券市場整體換手率,信貸ABS的流動性依然偏低,這也成為制約市場發展深度的關鍵因素,亟待解決和突破。
(二)企業資產證券化市場快速發展
2016年,企業資產證券化市場(以下稱“企業ABS市場”)發行4385.21億元,同比增長114.90%,存量規模5506.04億元(見圖2)。市場運行呈現以下特點:
一是基礎資產類型豐富。企業ABS涵蓋了較多的基礎資產類型,除租賃租金、應收賬款、信托受益權和小額貸款等主要資產類型之外,還包括企業債權、基礎設施收費權、類REITs產品、保理融資債權、委托貸款、融資融券債權、住房公積金貸款、航空票款、門票收入權和股票質押回購債權等。
二是類REITs產品進一步發展?;A資產涵蓋了寫字樓、商場等物業類型,呈現出了債權與權益混合的特征。但由于國內尚未頒布嚴格意義上相關領域的法律法規,因此目前發行的都是符合國外成熟市場標準的類REITs產品。相信隨著市場的發展,我國的REITs產品將在資產分散、永續性、稅收等方面取得突破,建立健全符合國情的市場體系。
資產證券化市場發展存在的不足
第一,市場總體規模較小,發起機構動力不足。2016年末我國信貸ABS存量規模6173.67億元,占同期信貸規模的比重僅為0.55%。而同期美國抵押貸款支持證券(MBS)存量為8.92萬億美元,約占同期消費信貸規模的71.70%。雖然中美金融結構有著顯著的差異,但是從數據的對比上仍可觀察到我國ABS市場規模還有較大的發展空間。
第二,信貸ABS市場結構有待平衡。雖然2016年RMBS的發行規模有了較大幅度的增長,但就存量規模而言,CLO依舊是占比最大的產品類型。美國2016年MBS發行規模為1.91萬億美元,占全部ABS規模的90.22%。造成這種差異的原因與我國信貸結構有著直接關系,同時也應鼓勵個人住房抵押貸款、融資租賃資產、消費貸款等類型ABS產品的發行,進一步平衡市場結構。
第三,基礎資產集中程度較高。2016年企業ABS出現首單違約,這提示我們,無論是單一收益權類產品還是基礎資產較少的CLO產品,對于風險集中的資產證券化產品,現金流易受經濟環境和經營情況波動的影響,需要進一步完善項目結構設計、外部增信、跟蹤監控等環節。
第四,信息披露制度需要健全。一方面底層資產披露面臨障礙。國際成熟市場對ABS產品底層資產有逐一披露的要求,而我國目前沒有類似的要求。特別是CLO的特點是基礎資產規模較大、分散相對不足、難以使用大數法則進行風險分析,因此需要打開資產包進行逐筆檢查才可能有效防范基礎資產風險。另一方面現金流披露標準有待提升,中介費用不公開導致無法準確預測產品各檔未來現金流的分布情況,影響投資者對ABS產品的精確分析。
第五,創新與風險需要進一步平衡。企業ABS市場活躍,而信貸ABS市場則不溫不火,二者分化明顯。另外,在創新的同時,也應注意基礎資產現金流的持續穩定性以及資產池的風險分散程度,警惕具有潛在風險特征的“創新”設計和措施,保證市場有序運行。
從供給側進一步助推資產證券化市場發展的建議
2017年是國家實施“十三五”規劃的重要一年,也是供給側結構性改革的深化之年,資產證券化市場的改革發展也跨入新階段,建議從供給側進一步助推市場發展:
第一,加強基礎資產監管,提升資產質量。基礎資產是證券化產品的核心,資產質量決定了市場的健康和長遠發展。各種證券化技術的應用,無論是風險隔離還是內外部增信等,均是對基礎資產進行重構改造?;A資產的選擇應遵循“持續、穩定、可預期、有規?!钡臉藴?,實現可持續發展。
第二,完善基礎資產變更登記制度。當前“事后變更”的基礎資產變更登記方式存在風險:如果發生糾紛,則善意第三人的受償順位可能會排在受托人的前面;如果采用發起機構贖回,也可能出現替換資產不匹配、替換資產不足或其他無法贖回的情況。這方面有國際成熟經驗。美國抵押權的轉讓登記是通過名為MERS的抵押貸款電子登記系統來完善的。出于完善制度機制的考慮,對于基礎資產物權變動問題,應清晰界定法律關系,健全基礎資產物權變動規則,合理緩釋業務風險。同時發行人也要充分揭示風險。
第三,支持綠色資產證券化發展。一方面應保證募集資金??顚S?,保障綠色信貸的嚴肅性和公信力;另一方面應給予信貸規模管理、稅收減免等配套支持政策。完善產業結構,增強綠色經濟意識。
第四,推動上海自貿區ABS產品發行。2016年,上海市政府發行全球首單自貿區債券。隨著債券市場開放步伐加快,可積極推動上海自貿區ABS產品發行,助力資產證券化的國際化。
在市場經濟條件下,區域間資金流動更多地取決于地區信用環境和金融環境即金融生態。一個地方金融生態好,就會吸引更多資金流向這個區域。但是,西部金融生態現狀很不容樂觀。
一、東西部金融生態建設的差異
1.金融發展水平的差異
東西部金融發展水平的差異性表現在以下方面:在金融資產總量上。2005年東西部地區金融機構本外幣各項存貸款余額占全國的比重分別為61%、16%,東部是西部的3.8倍。省級金融機構存貸款規模的差距也極為懸殊。以廣東省為例,2005年廣東省金融機構各項存款為38119億元,是云南省的7.6倍,貴州省的13.6倍;同年廣東省金融機構各項貸款余額23261億元,是云南省的5.7倍,貴州省的9.9倍。
在金融深化程度上,東、西部金融機構與本地區GDP的相關比例分別為267%、213%,東部金融深化程度明顯高于西部。
在金融開放程度上,由于東部地區開放的時間比較早,金融市場化的開放程度比較高,而西部地區隨著近年來西部大開發政策的實施金融開放程度也得到了較快的提高,但其資源配置的效率并不高。
2.金融市場結構的差異
一是股票市場存在差異。西部地區上市公司數量少,質量不高。截至2005年底,西部十二個省、市、自治區已經有224家上市公司,股本總額達518.8億元,占全國股本總額的13.68%,累計籌資253.8億元,占全國籌資總額的16.47%。與東部相比,西部上市公司在規模、數量和籌資能力等方面都相對不如東部公司,而且存在法人治理結構不健全、資產重組滯后、融資渠道較窄等問題。二是債券市場的差異。2005年,東西部分別通過債券融資1413億元和27億元。而西部的債券市場發展極為落后,2005年,、青海和甘肅無一家企業發行債券。
3.金融機構分布的差異
金融機構是金融生態系統中主要的金融主體,其發達與否,直接影響地區金融生態環境的質量。東部國有商業銀行數是3066個,是西部的2.03倍;股份制商業銀行數是391個,是西部的5.9倍;城市商業銀行數是245個,是西部的2.3倍;債券公司和保險公司分別是7個和31個,是西部的3.5倍和1.5倍。特別是、青海和寧夏沒有一家股份制銀行,金融機構較為單一。這種差異性必將影響西部資本形成能力的強弱。
4.信用體系建設的差異
目前,東部已經不僅建立了社會征信系統,而且建立了信用擔保體系。上海等地還開展貸款企業咨詢業務,并建立了個人信用征信系統,而這在西部還是一片空白。西部信用擔保體系還處于起步階段。
二、制約西部金融生態建設的因素
這里從金融生態環境、金融生態主體、金融生態調節三方面對金融生態展開研究。
1.金融生態環境
(1)金融市場法制不健全。西部的金融法制環境存在不少問題。首先從借款人角度看,法律制度的不健全使得他們可以通過非正常關系來獲取銀行貸款,而在銀行發現不良資產后往往卻拿不回錢。其次金融市場也應該有市場準入條件、自由競爭機制和市場退出條件。但金融市場法律關鍵缺乏金融機構的破產法規,金融機構有準入沒有退出,導致缺乏優勝劣汰的競爭機制,不能有效處置經營不良的金融機構,造成金融生態日益惡化。
(2)社會信用體系不健全。企業缺乏信用意識和信用管理措施,社會信用中介機構不健全,信用數據不透明,失信成本低。部分地區出現銀行有錢不敢貸,企業借錢不想還的環境沖突。
2.金融生態主體
(1)西部金融機構運營效率不高。首先是西部金融機構普遍存在不良貸款比率較高,資本充足率偏低,這就客觀上限制了金融機構的活動空間。西部商業銀行資產結構較為單一,在盈利資產中90%以上都來源于貸款,中間業務收入只占很小的份額。商業銀行的盈利能力在當前情況下只能體現在信貸規模的擴大,這樣無形中又加大了銀行的信貸風險。再次,西部金融機構的收益率水平較低,導致對不良資產的“消化”能力不強。
(2)金融產品單一。金融產品的開發是金融機構盈利的主要手段之一。西部金融機構單一的負債經營模式不能滿足經濟發展對金融產品的需求,特別是對金融衍生產品的需求。
3.金融生態調節
(1)金融機構缺乏自我調節機制。首先,對金融業的過度保護和管制措施,極大地削弱了競爭力。其次,國家信用擔保機制把金融的信用演變提升為國家信用,一旦出現風險都是由中央銀行等對問題金融機構的救助,這不僅違背市場經濟規律,不符合優勝劣汰的生存競爭規則,使金融機構對內控和發展的重要性認識不足,自我抵抗風險、自我調節的能力受到較大局限。
(2)缺乏有效的金融監管協調機制。隨著銀監會的成立,我國金融業形成了“一行三會”的格局。但是,在新的監管格局下,由于缺乏協調機制,人民銀行及其分支機構與各金融監管部門及金融機構之間不能進行及時、有效的溝通和協調,無法實現信息共享,直接影響了金融工作的效率。
(3)政府干預金融市場的情況比較普遍。對金融業的保護和管制政策極大地削弱了金融機構自主經營的能力,從而使西部金融機構不能在一個充滿競爭的市場經濟環境中成長。西部一些地方政府在思想上仍然認為銀行是國家的,企業是地方自己的。因此當企業融資出現問題時,不在企業內部找其原因,而是強行要求銀行放貸或把企業“包裝”上市融資。但這些企業由于自身的重大缺陷很快就又陷入虧損,這些損失最終只能轉嫁給銀行和廣大投資者。
三、構建西部綠色金融生態的根本思路
1.堅持市場導向,建立和完善自愿交易的平等競爭的金融生態環境
(1)完善企業破產制度。與金融生態有關的法律制度主要是破產方面的法律,它不能適應經濟發展的需要,使一些市場行為無法進行實質上的規范,這使得銀行對借款企業沒有最后的“殺手锏”來威懾,致使企業逃廢債務等不能得到有效遏制,大大破壞了金融生態環境。另一方面,對于金融機構缺乏一部實用的破產法規,實踐中對經營失敗的金融機構得不到有效的處置,對金融生態環境形成一定影響。因此要盡快出臺一部《金融機構破產法》。
(2)規范社會信用體系。西部的金融生態系統中,信用缺失已成為制約金融生態發展的瓶頸。建立健全社會信用體系已成為構建西部金融生態的當務之急。
首先要建設信用政府。政府信用是社會信用的基礎,政府要在信用建設中率先垂范,強化公共服務意識,嚴格依法行政,增強政務透明度,提高政務質量和效率,同時要構建信用激勵和懲戒機制,積極懲治危害社會信用的各種行為。
其次,要提升企業信用。企業是金融資源的主要載體,是金融生態優化的微觀基礎。因此,要加強企業信用制度建設,強化企業信用管理,全面提升誠信觀念,推進企業誠信經營。
第三,要積極構建個人信用。社會信用歸根結底是個人信用,政府信用和企業信用均與個人信用有關。要通過各種途徑加強誠信教育,弘揚和培植信用文化,強化信用道德,建立守信的激勵機制和失信的懲戒的機制,提高公民個人誠信素質。
第四,加強對信用中介機構的管理,規范信用中介機構的行為。對律師事務所、會計師事務所、審計師事務所、信用擔保機構、評估機構、評級機構等信用中介機構進行全面的整頓和管理,規范其行為,提升其服務水平和誠信水平。
2.加快對現有金融機構改造,完善金融生態主體體系
西部金融機構要提高運營效率,首先要繼續推進國有銀行的股份制改造,使其產權明晰化,各級經營者對其經營成果真正負責起來。其次,在規范地方性金融機構的同時,積極探索對農信社、誠信社等產權改革的方案,放低民營資本進入金融業的門檻,將有利于營造良好的競爭環境。最后,還應大力發展各類中介服務機構,即深化中介機構改革,實行市場化、公司化運作;強化中介機構的市場競爭;加強市場監管和行業自律。
3.建立和諧的金融生態調節機制
提高西部金融生態的自我調節能力,必須健全金融生態調節機制。首先,制定和完善金融監管的績效評估和考核機制。具體應強化三方面工作:一是要建立和完善統一的、健全的會計核算制度;二是要及時量度金融機構資產風險;三是要及時啟動、并在實踐中不折不扣地運用矯正措施。
其次,建立存款保險制度,完善金融穩定機制。在金融生態建設中,銀行破產會極大地損害存款人的利益,而且會造成社會和經濟的震蕩。為維護存款人的利益,維護金融體系的穩定,建立存款保險制度很有必要。
參考文獻:
[1]張 杰 劉紅艷:我國區域金融環境構建芻議[J].集團經濟研究,2007(1)
一、中國參與全球金融治理的歷程與現實需求
中國參與全球金融治理的過程是一條曲折的“U型曲線”,從最初的被動者、服從者,逐漸發展為參與者、改革者、引領者。尤其自2008年以來,中國積極參與全球金融治理的改革與建設,為促進世界經濟穩定發展貢獻了中國智慧和力量。
首先,中國已經成為全球金融治理的重要參與者。隨著經濟實力的不斷增強,中國更加全面地參與全球金融治理調整規則和制定標準。至今中國已參與了幾乎所有國際金融組織或多邊框架。通過這些平臺,中國在國際金融領域不斷加強多國交流合作,積極參與引導世界金融發展議程,創新發展全球金融治理理念。同時,通過倡議成立亞洲基礎設施投資銀行、金磚國家銀行等積極探索,籌建多邊國際金融機構,完善發展全球金融新秩序。其次,中國逐漸成為重要改革者。自匹茲堡G20開始,中國開始承擔全球金融治理改革者的角色。2009年至今,中國積極推動了IMF的資源補充和份額改革、建立和重啟了國際金融架構工作組、人民幣成功加入SDR貨幣籃子等一系列事件,積極推動全球金融治理改革不斷發展。再次,中國將會成為重要引領者,中國智慧開始融入全球金融治理的各項工作中。比如,2016年的杭州G20峰會中國發起了綠色金融研究小組,首次把綠色金融列入G20議題。同時提交了《G20數字普惠金融高級原則》等重要文件,成為未來世界普惠金融發展的指引性文件。
當前,世界經濟緩慢復蘇,但仍增長乏力。美國加息政策充滿不確定性;受歐洲債務危機之困和英國脫歐的影響,歐盟經濟增長緩慢,失業率高企;一些國家貿易保護主義抬頭,不斷通過各種途徑,封閉市場,打擊其它國家貿易的進展,經濟全球化出現一定程度的倒退;新興經濟體和發展較快的發展中國家的經濟,出現了大幅度的下滑;國際投資與貿易低迷;資本國際流動加劇,高泡沫、高風險等風險在積聚;金融市場反復動蕩。面對新的挑戰、新的形勢,中國作為負責任的大國,更要積極?⒂臚晟聘母鍶?球金融治理,維護全球金融市場穩定,提高世界經濟抗風險的能力;推動金融體制更有效地支撐實體經濟促進世界經濟增長,助推世界經濟復蘇,為新一輪繁榮增長做出自己的貢獻。
二、中國參與全球金融治理的優劣勢分析
一國的國際金融實力是參與全球金融治理能力的重要基礎和關鍵環節。2008年以來,中國的國際金融實力不斷增強,進一步強化了作為新興金融大國的地位,但同時也存在很多固有缺陷而在一些方面有明顯的弱勢。
1.從金融機構的角度來說。中國金融機構在海外實現了大規模的擴張,國際影響力逐步擴大。首先是銀行類金融機構,它是國家金融實力的基礎力量。根據《銀行家》排名,2008年中國有兩家銀行――中國工商銀行和中國銀行進入了世界前十大銀行之列,分別排在第7和第9位。到了2015年,中國有四家銀行入圍,其中中國工商銀行和中國建設銀行排在前兩位。表明中國的銀行在金融危機期間進行了國際大規模的擴張。其次是世界資本市場的主要參與者金融投資機構。2015年,中國沒有一家金融機構能排在世界投資銀行的市值前20名。世界主要的投行、私人基金等都在美國,中國在這方面處于弱勢,與美國差距很大。但在中國,由政府掌握的主權財富基金卻很強大,總規模排名世界第一,其中中司在世界主權財富基金中排名第三,這一點在金融投資方面是中國的優勢。最后,國際金融市場越來越重視信用評級機構的作用。信用評級機構掌握大量政府與公司的信用信息與專業知識,具有強大的金融影響力。而國際金融市場的信用評級幾乎全被美國的信用評級公司(標普、惠譽、穆迪)所壟斷,中國在這方面處于弱勢,基本沒有信用評級話語權。
2.金融市場發展不完善。首先,從資本市場的角度來說,中國的融資方式一直是間接融資為主,資本市場雖有較快發展,但存在市場分割、市場制度不完善、開放程度較低的特點,在規模和發展程度上相較于美國等發達經濟體來說發展不足,處于劣勢。就債券市場規模而言,在過去十年中,中國國內債券市場規模雖然擴張了七倍,但2014年仍然只排名世界第七,不僅落后于日本、意大利、英國、法國和德國,而且只有美國的1/10。①相對于債券市場規模,中國股票市場的規模成長更快,2014年中國股票總市值超過6萬億美元,成為世界第二大股票市場,但仍然只有美國股票市場規模的1/4。②其次,中國的利率匯率改革雖然取得了階段性的成果,但是利率市場化水平仍然較低,匯率市場化受其他因素的干擾影響比較大,仍需要有序穩步推進。
3.從人民幣地位的角度來說。自2008年以來,人民幣國際化的步伐不斷推進,至2014年12月,人民幣已經成為世界第二大貿易融資貨幣、第五大支付貨幣、第六大外匯交易貨幣。③至2016年10月,世界已有101個國家使用人民幣作為貿易結算貨幣。2016年10月1日起,人民幣正式加入SDR貨幣籃子,人民幣國際化取得了堅實的進展,人民幣的國際地位逐漸提高。但是,也要看到,人民幣自由化使用程度不高,國際化水平不足,還沒有成為如美元、歐元等那樣的真正的國際貨幣,人民幣的國際化進程還要持續不斷的努力。
三、中國參與全球金融治理的策略分析
總體上來說,提高中國參與全球金融治理能力,需要從提高經濟金融實力、積極營造有利的國際環境、加強國際金融合作等方面綜合考慮。
1.推動金融體制改革,增強金融實力。金融領域是全球金融治理的關鍵領域,要提高參與全球金融治理的能力,必須有發達的金融體系作為有力支撐。從目前看,中國金融體制改革應該重點做好以下幾個方面的工作,逐步提升金融市場化程度,壯大金融實力。
第一,繼續推進利率市場化改革,發揮好金融機構、自律組織、央行三道防線的作用,進一步健全利率市場化的形成和調控機制。進一步提高金融機構的自主定價能力,讓利率根據市場的供求關系來自行認定,不斷健全利率市場化的形成機制;完善央行利率調控和傳導機制,疏通利率傳導渠道,提高央行引導和調控市場利率的有效性;針對非理性定價行為做好行業自律和監督管理。
第二,持續推進人民幣匯率改革。去年以來,受美聯儲加息、英國脫歐、法國恐怖襲擊、美國總統大選等國際事件的影響,人民幣匯率出現一些波動,尤其是2016年10月份以來,人民幣兌美元持續下跌,讓市場對人民幣匯率的走勢產生議論。匯率波動與一國經濟運行密切相關,是經濟運行的結果而不是原因。一國經濟運行穩定則其貨幣自然穩定。2016年前三季度中國GDP保持69%的穩定增長,雖然中國經濟基本面不支持人民幣長期貶值,但仍有必要做好人民幣匯率波動的預期管理。中國央行應進一步完善市場化匯率形成機制,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。中長期來說,保持匯率穩定的根本辦法,還是要加快推進供給側結構性改革,健全法制、完善市場制度,把經濟基本面做大做強,保持宏觀經濟穩定,營造更加透明公平、更可預期的投資環境,加大開放力度,使得中國吸引外資規模和水平保持向好態勢,提高中國吸引外資的綜合實力。
第三,發展完善中國的資本市場,在市場中培育多元化的投資主體,逐步提高直接融資的比例,積極促進國有企業的資產證券化;改革發展和建立靈活高效、統一大容量的貨幣市場;推進債券市場擴大發行主體和品種,完善推進市場的評級、清算和擔保等基礎設施建設,著力發展國債市場。
第四,進一步發展數字貨幣。數字貨幣即是貨幣的數字化,廣義上是一種電子貨幣,與網絡技術緊密相關,具有支付和流通屬性,可以作為紙幣的替代品。當前,紙幣趨向電子形態,全球范圍內支付方式發生巨大變化。在這一背景下,世界多國的貨幣當局開始研究數字貨幣的發行。中國央行率先研究數字貨幣,已經走在世界前列。目前,中國央行發行法定數字貨幣的原型方案已完成兩輪修訂,未來有希望在票據市場等相對封閉的應用場景先行先試。發行數字貨幣是金融領域的一次重大革新。數字貨幣的發行能夠節約紙幣發行、流通、保存的成本,安全程度高。其可追蹤性能夠提升經濟交易活動的便利度和透明度,能有效減少洗錢、逃漏稅等違法行為。由央行發行數字貨幣還能保證貨幣政策的獨立性和完整性,增強了央行直接掌控資金的能力,使得央行能夠繞過銀行和支出部門直接影響市場,向實體經濟直接注入流動性,使貨幣政策更加有效,金融部門更加有力地支撐實體經濟的發展。
最后,發展普惠金融。所謂普惠金融,就是要加增大金融服務的包容性,讓金融服務更好地為廣大民眾、中小微企業等弱勢群體服務。中國一直高度重視發展普惠金融,尤其是數字普惠金融,并首次將發展普惠金融納入2016年G20杭州峰會中,取得了顯著成果。對于數字普惠金融的發展,今后要平衡創新與風險,構建法律和監管框架,發展基礎設施生態系統,普及金融基礎知識,促進客戶身份識別,檢測發展進程。中國會以實際行動推動數字普惠金融的發展。
2.推動G20逐步成為全球金融治理的核心力量。2008年金融危機以后,G20逐漸成為發達國家與新興市場國家進行開放性對話協商的重要機制,逐漸實現了全球金融治理從G7到G20的轉變,中國通過制度突變的方式解決了參與全球金融治理的問題。④G20是當前國際經濟金融協調發展的最為重要的平臺。對中國來說,G20取代G7有非常重要的意義,因為G20是當前在全球金融治理中最能體現“中國智慧”的平臺,它也將在未來深刻影響全球經濟合作。中國能為新興經濟體和發展中國家爭取更大的發言權,從而使G20能夠更充分地反映世界經濟金融格局的新變化。在G20中,中國等新興發展中國家與發達國家的地位是平等的,力量對比也是均衡的。G20是在機制上能真正實現發達國家與發展中國家平等對話的平臺。2008年以后,中國多次在G20峰會上捍衛呼吁發展中國家的利益。隨著經濟綜合實力的不斷增強,中國在國際社會的影響力也在逐步擴大,作為G20的重要成員國,中國可以逐漸影響其運作,如積極參與議題設置、決策制定執行等關鍵環節,引導世界關注新興國家利益。
2016年中國在杭州主辦G20第11次峰會,以“構建創新、活力、聯動、包容的世界經濟”為主題,提出了“平等、開放、合作、共享”的全球經濟金融治理觀,提出了“創新增長方式、強勁發展國際貿易與國際投資、更高效的全球金融治理、包容聯動式發展”四大重點議題,對世界經濟的未來發展走向貢獻了中國智慧。中國通過G20這一多邊國際合作平臺,旨在推動國際貨幣金融體系改革,完善全球金融治理機制。完善的國際金融治理機制能鞏固全球經濟增長的基礎,對實體經濟來說,能夠保持國際金融市場穩定,提高全球經濟抗風險能力;能夠及時發現識別風險,有效處理危機爆發,防范危機擴散;能夠使金融更加有效地支持實體經濟的增長,為世界經濟復蘇增長奠定基礎。中國一直致力于建設完善的國際金融治理機制,??任G20輪值主席國以后,中國重新啟動國際金融架構工作組,致力于從擴大SDR使用,加強全球金融安全網建設、完善主權債務重組機制、推動IMF份額和治理結構改革、改善資本流動的檢測與應對這幾個方面,推動國際貨幣體系改革,完善全球金融治理機制。
3.進一步推動SDR改革。SDR改革對于國際貨幣金融體系的穩定具有重要的意義,它的使用正在逐漸擴大。2009年3月,央行行長周小川提出SDR為國際貨幣體系改革提供希望,首次發出倡議改革SDR以提升超主權國際貨幣地位。中國人民銀行從2016年4月起,開始同時用美元和SDR中國外匯儲備、國際收支和國際投資頭寸的數據。世界銀行于當年8月份在中國銀行間債券市場成功發行了金額5億元的3年期SDR計價債券,認購倍數達到25,這是推動SDR市場化的成功嘗試,也是擴大使用SDR的標志性事件。由于SDR計價債券有分散風險的優勢,所以得到了國內外各類金融機構的積極認購。采用SDR記賬能夠降低匯率的波動性。在不久的將來,中國將為SDR計價債券和相關金融產品的發行創造更加完善的條件。
SDR改革包括貨幣職能和貨幣結構改革兩個方面。首先改革的核心是提升其國際貨幣職能。SDR是記賬貨幣,發行量小,不能夠滿足世界經濟貿易對國際貨幣的定價、交易等需求。SDR只有具備定價功能,才能在國際貨幣體系中發揮更大作用,如果SDR在匯率安排中起作用,就能成為主權貨幣匯率定價的基準,就能成為一種國際貨幣而被廣泛接受和使用。SDR的匯率波動幅度較低,其作為發展中國家貨幣的一種定價基準具有重要的價值,可以提議嘗試建立發展中國家以SDR為定價基準的匯率安排。其次,SDR的貨幣結構完全由發達國家貨幣組成,不能代表當前全球經濟發展的總體現狀,為增強SDR的代表性和合法性,必須增加貨幣籃子的幣種,尤其是經濟發展迅速的新興經濟體的貨幣。人民幣于2016年10月1日正式加入SDR,即是對SDR改革的重大推進,這一歷史性事件將會加快全球金融治理改革的進程。
4.加強與新興國家和周邊區域的國際金融合作。在自身經濟實力開始崛起的背景下,中國除了努力改革現有的國際金融機制,反映中國在全球金融體系中的利益與訴求之外,還應該繞開既有的金融制度體系而另辟蹊徑,積極展開區域層面的“建制”嘗試,尤其是中國加強與新興國家和周邊地區國家進行國家機制性合作,能更有效發揮中國經濟金融的潛能,使中國在參與全球金融治理中發揮更大作用,成為支持中國金融發展的堅實區域制度基礎。
第一,強化金磚國家金融合作機制。以金磚國家為代表的新型經濟體的快速崛起,使全球經濟格局發生重心的轉移,全球金融治理也進入新的發展階段,積極推進金磚國家金融合作,有助于世界經濟復蘇增長,有利于提高金磚國家的金融地位,使之更有效參與全球金融治理并推動其改革。首先,中國須加強區域貨幣合作和增進自身貨幣在貿易中的使用,推動多元國際貨幣體系的建立,制衡美元依賴。其次,與金磚國家合作建立金融安全網,合作監測宏觀經濟與金融市場,加大對全球資本流動的監測力度,共同防范金融風險的跨境傳遞。加強金磚成員國之間對金融機構的監管,增強金融市場和產品的透明度。優先發展金磚債券市場,充分利用各層次的多邊合作機制,加強貨幣金融合作的基礎,降低對發達國家的依賴。最后,有效發揮金磚國家開發銀行、金磚應急儲備機制的作用,使金磚金融合作進入務實新階段。深入探討增加國際儲備貨幣幣種,加強擴大貨幣互換、本幣貿易結算等貨幣合作,支持金磚各國政府、多邊開發銀行發行SDR計價債券,優化金磚成員國的投資組合。中國應該引導金磚國家積極參與非洲開發銀行、泛美開發銀行等地區性多邊機構的事務,努力提高中國和其他金磚國家的影響力和話語權。
第二,升級東亞金融合作機制。東亞金融合作自2008年以來逐步進入深化合作階段,但美元依賴和區內不發達的金融市場等因素仍然牽絆著東亞金融合作的步伐。在全球經濟復蘇乏力,貿易保護主義不斷加劇的去全球化背景下,發展東亞金融合作對于促進亞洲經濟一體化、拉動世界經濟增長有著重要的意義。從長期看,東亞金融合作首先要加強區內金融風險識別能力,提高風險防范管理,抵御域外風險沖擊。加強對資本流動的管理,降低對區外貨幣的依賴。其次,中國作為世界第二大經濟體,承擔著重要的國際責任,也有提升自身的話語權的迫切需求,中國有能力而且有必要在東亞金融合作新規則制定中發揮引領作用,從參與配合者轉變為領導塑造者。比如,中國可以通過“一帶一路”發展戰略、亞洲基礎設施投資銀行的融資體系、人民幣國際化中的東亞貨幣合作等,推動東亞金融合作進入更深層次。
第三,推動上海合作組織(以下簡稱“上合組織”)金融合作。上合組織的創建和發展為穩定中國的西部戰略環境發揮了非常重要的作用,是中國國際制度建設史上的重要篇章。2005年10月,上合組織成立了銀行聯合體,為各成員國的農業、能源、基礎設施等重要項目提供融資支持,成為推動區域合作的重要融資平臺,標志著上合組織金融合作的開始。上合組織大多為發展中國家和新興經濟體,處于工業化進程,發展潛力巨大,合作前景廣闊。今后,中國應在以下幾個方面繼續推動上合組織的金融合作:首先,需要大力推動成員國之間的貨幣互換,推動雙邊貨幣互換逐步多邊化,建設區域金融自救機制,貨幣互換有利于維護金融穩定和貨幣安全。通過貨幣互換各國央行之間把對方貨幣融入本國金融體系,用來支付從對方國進口的商品,有利于作為穩定貨幣的人民幣的國際流通。其次,建立多邊框架下的區內貿易投資結算支付體系,這是貨幣金融合作的重要內容,能滿足貨幣經濟合作的需求。同時嘗試建立上合組織區域債券市場,促進區域金融市場的合作。最后,加快建立上合組織開發銀行,積極發揮上合組織銀聯體的作用,為成員國互聯互通和產業合作拓展融資渠道,創新地使用PPP模式和適合本區域發展的其他融資模式。
第四,推動亞洲基礎設施投資銀行(簡稱“亞投行”)對全球金融治理機制的改革。2008年金融危機之后,亞洲新興市場國家成為拉動世界經濟增長的引擎,然而它們在全球金融治理體系中沒有發言權,自身利益和訴求得不到保障反而受到損害。同時,隨著亞洲經濟的快速發展,亞洲地區的基礎設施投資需求越來越大,而既有的國家金融機構無法滿足巨大的投資需求,迫切需求建立新型的多邊金融機構給予支持。在這樣的背景之下,中國于2013年10月倡議建立亞投行,旨在推動亞洲的互聯互通和地區經濟共同發展,這一倡議得到了包括發達國家在內的多國的支持,至2016年1月亞投行成立之時,一共有57個國家成為創始成員國。亞投行的成立和正式運作,對全球金融治理改革具有積極的建設性意義。首先,加快亞投行建立國際儲備貨幣多元化進程,在資金籌集和項目運營中推動人民幣成為主要資本貨幣,可以在香港、新加坡、倫敦發行人民幣計價債券,推動人民幣國際化進程。其次,推動IMF和世界銀行等國際金融機構的運行制度更加公正合理。中國雖然是第一大股東,但與IMF和世界銀行不同,亞投行遵循開放公平公正的原則,行長副行長來自不同的成員國,亞投行的重大決定需要有75%的超級多數才能通過,中國作為大股東,會承擔更大的責任,發揮更大的作用。再次,通過亞投行與IMF的互動合作,加強國際金融?O管。亞洲是世界經濟活力最強的區域,亞投行的運行項目集中在亞洲國家,由于亞洲各國經濟實力具有多樣性,亞投行在運營中對亞洲的金融風險和金融市場將會有更深入的了解并積累豐富的經驗,加強與IMF共享和交流金融市場信息,便于雙方快速掌握國際金融市場的風險程度,快速采取措施,應對突發的金融風險和大規模的金融動蕩。
5.推動區域全面經濟伙伴關系(RCEP)協定盡快達成。RCEP是東盟發起、主導,邀請中日韓澳新印6國參與的談判,簡稱“10+6”,目標是建立16國統一大市場的自由貿易協定。RCEP涵蓋35億人口,GDP占全球總量的1/3,如果RCEP達成談判,將成為世界上最大的自貿區。自2011年始,16國已經舉行了15輪談判和4次經貿部長級會議。RCEP談判一直以來受到美國主導的跨太平洋協定(TPP)的強大外部壓力,即參與了RCEP又參加了TPP的國家,如日本、澳大利亞,更傾向于追隨TPP的步伐,加上各成員國之間經濟發展差距過大,各自的利益和訴求紛繁復雜,使得協議尤其是高標準的協議不容易達成,原定于2015年底結束的談判,至今未能實現。但是面對疲軟的世界外部需求困境,各成員國都有擴大出口、加強區域之間貿易的迫切需求。所以加快推進RCEP談判進程,符合各成員國的根本利益。2016年11月21日,美國新當選總統特朗普宣稱自己上任后將退出(TPP),使得TPP前途未卜,充滿變數,追隨TPP的國家開始把重心轉向RCEP,加之多哈回合談判步履維艱,這對于推進RCEP來說應該是個非常好的時機。
中國一直是亞太區域經濟一體化和經濟全球化進程的積極推動者和參與者。自RCEP談判開始,中國一直積極響應并努力推動其發展,還將促進RCEP達成談判納入國家的“十三五”規劃中。對中國來說,積極推進RCEP談判,對于維護自身合法權益,提升在亞太區域經濟金融合作重要地位與作用,幫助建立公正合理的全球經濟金融新秩序,具有重大的意義。今后,中國應從以下幾個方面做出策略選擇。首先,加快落實中國-東盟自貿區升級版,深化與東盟的合作,增強戰略互信,消除猜忌。加快在貿易、投資和基礎設施等方面的發展和升級。其次,推進中日韓自貿區(FTA)談判。中日韓是區域內三個最大的經濟體,實現中日韓FTA會是RCEP進一步發展的重要推力。三方應加強政治互信,加快經濟融合,妥善處理談判中的矛盾,深化貿易合作,爭取盡快達成共識。最后,中國應積極參與RCEP規則制定。在RCEP中6國的經濟實力較強,協調10+6的關系,需要一個有能力的主導機制,中國參與規則的制定,是作為負責任的大國建立公正合理經濟秩序的需要。中國在尊重東盟主導作用的同時,應當積極引導RCEP進程。中國應倡導RCEP的下一步目標,不能僅側重市場開放度,還應為RCEP提出新的內容,如規則的更新方面,包括環境問題、勞動標準問題等??傊袊鴷c各方通力合作,積極參與和引導談判,不斷貢獻中國智慧,并積極努力從自身出發,繼續深化改革,擴大開放,力爭盡快結束談判。
注釋:
①歐威廉等著,李巍、蘇哈譯:《人民幣的崛起:全球貨幣新體系的興起》,上海:格致出版社2016年版,第95頁。
中圖分類號:F830.3 文獻標識碼:A 文章編號:1000-176X(2010)03-0044-06
一、貨幣信貸運行狀況評析
1.適度寬松貨幣政策導向下,貨幣供給量迅速增長,貨幣流動性增強
為了應對國際金融危機的沖擊,2009年我國實施了適度寬松的貨幣政策。一方面,通過適時適度開展公開市場操作,靈活調動商業銀行頭寸,保持金融體系流動性總體充裕,從而維護金融體系預期的穩定性。另一方面,大力促進信貸的發展,并通過“窗口指導”等手段,堅持“區別對待、有保有壓”的原則,引導金融機構優化信貸結構,在控制風險的前提下加大對經濟發展的支持力度,保證貨幣政策傳導的有效性。尤其是在下半年,中央銀行對過快的信貸增長開始保持警惕,逐步采取發行定向票據等措施有意識控制信貸總量的過快增長。
在主要政策工具的選擇上,由于2008年底中央銀行大幅調低存貸款利率,我國存貸款利率水平已經接近歷史低位,下調空間不大。因此,2009年的貨幣政策工具主要是使用公開市場業務以及央行票據,截止2009年9月底,中央銀行累計開展正回購操作3.17億元,發行央行票據2.71億元。
在中央銀行的積極努力下,2009年貨幣供應量出現快速增長,截止2009年12月末,我國廣義貨幣供應量(M2)余額為60.62萬億元,同比增長27.68%,狹義貨幣供應量(M1)余額為22萬億元,同比增長32.35%。尤其值得注意的是,在2009年9月份M1增速超過了M2,這種情況在一定程度上反映出經濟活躍度已經出現了明顯提升,貨幣流動性在不斷增強。
2.銀行貸款高速增長為我國宏觀經濟企穩回升做出了積極貢獻,各項存款尤其是企業存款較快增長
2009年,在適度寬松貨幣政策的刺激下,金融機構貸款出現高速增長,截止12月末,金融機構人民幣各項貸款余額39.97萬億元,同比增長31.794%,全年人民幣各項貸款增加9.59萬億元,同比多增4.69萬億元。企業新增貸款中,中長期貸款增長迅速,比2008年多增2.7萬億元。金融機構人民幣貸款的迅速增長,是我國貨幣信貸的一個亮點,為經濟發展提供了有力的資金支持,對于我國宏觀經濟迅速企穩回升做出了積極貢獻。
當然,我國貨幣信貸結構的增長并不完全合理,房地產消費信貸與國有企業信貸的增長速度要明顯快于其他行業及經濟主體,這種增長格局也造成了一些負面影響,一方面導致全國性房地產價格的持續上漲,另一方面也不利于宏觀經濟結構的調整,不利于民營經濟的發展,影響經濟活力。
2009年各項存款也出現持續攀升,截止2009年12月末,我國金融機構人民幣各項存款余額為59.77萬億元,同比增長28.2%,人民幣各項存款增加13.13萬億元,同比多增5.44萬億元。存款的快速增長,為我國貨幣信貸的擴張提供了基礎條件,降低了商業銀行等金融機構的經營風險。但是,存款增長也出現了一定的結構失衡,企業存款尤其是企業活期存款增長明顯快于居民存款,這反映了非金融企業在獲得大量貸款之后,由于投資項目儲備不足而短期內出現資金閑置。
3.外匯儲備在出現短暫負增長之后重新大幅增長,人民幣匯率穩定之中帶有結構調整
2009年我國外匯儲備總體保持增長的態勢,除2009年1、2月分別出現325.74億美元和13.9億美元的負增長之外,其余月份均快速回升,并且在2009年4月突破2萬億美元大關,此后均保持在2萬億美元之上。分季度看,第1、2、3、4季度分別增長71.11億美元、1778.65億美元、1409.89億美元和1265.47億美元,截至12月底我國外匯儲備規模達到23 991.52億美元。
2009年,人民幣兌主要貨幣的匯率水平有升有降,波動彈性增強,但仍保持了相對穩定。從月度平均數值來看,2009年第一季度,人民幣兌美元出現貶值趨勢,對其他貨幣出現升值趨勢,但從3月底開始,人民幣兌美元重新出現升值趨勢,兌其他貨幣出現貶值趨勢。
4.跨境貿易人民幣結算試點啟動
受國際金融危機的影響,美元、歐元等國際結算貨幣近年來的波動幅度明顯增大,這也波及到中國同臨近亞洲國家開展跨境貿易時的貨幣結算,為了穩定預期,降低跨境貿易中的匯率風險,2009年4月8日,國務院決定在上海市和廣東省廣州、深圳、珠海、東莞4城市開展跨境貿易人民幣結算試點工作。2009年7月《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法》和《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法實施細則》正式,統一規范了人民幣貿易結算業務活動。辦法推出以來,跨境貿易人民幣結算試點進展順利,資金清算渠道安全、暢通。根據人民幣跨境收付信息管理系統(RCPMIS)的統計,截止2009年9月30日,跨境貿易人民幣結算量已超過1億元人民幣,人民幣賬戶融資、貿易融資等相關業務也順利開展??缇迟Q易人民幣結算試點是人民幣走出國境的第一步,為未來人民幣的國際化奠定了基礎。
5.積極開展應對國際金融危機的國際合作
2009年,世界各國的普遍任務都是應對國際金融危機給本國經濟帶來的影響,穩定本國經濟與金融形勢。在解決國際金融危機不利影響的過程中,需要加強各國央行之間的溝通合作,共同行動起來。為此,2009年我國央行積極參與國際金融合作。第一,與韓國、中國香港、馬來西亞、白俄羅斯、印度尼西亞、阿根廷等六個經濟體貨幣當局簽署了總計6 500億元人民幣的雙邊本幣互換協議,使其成為增強地區流動性互助能力的重要手段。第二,積極參與共同外匯儲備庫建設,為本地區的經濟金融穩定提供資金支持。2009年2月,中國與東盟、日本和韓國(東盟+3)決定將2008年5月建立的共同外匯儲備庫規模擴大到1200億美元,中、日、韓三國在5月初就儲備庫出資份額達成共識。其中,中國將與日本各出資384億美元。第三,中國設立總規模為100億美元的“中國一東盟投資合作基金”,并將在今后3―5年內向東盟國家提供150億美元信貸。
二、金融機構狀況評析
1.銀行類金融機構出現快速擴張
(1)商業銀行經營狀況良好,資產質量得以明顯提升
隨著2009年我國商業銀行存貸款業務的快速增長,商業銀行規模不斷擴張,截至2009年9月末,我國銀行業總資產75.31萬億元,總負債71.13億元,同比分別增長26.9%和27.5%。在規模擴張的同時,商業銀行的資本充足率保持較高的水平,不良貸款率則出現明顯下降。例如,截止9月末,中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行和交通銀行的資本充足率分別為12.6%、11.6%、12.1%和12.5%,其中工商銀行與建設銀行的資本充足率基本與去年同期持平,而中國銀行與交通銀行則分別下降了2個和1個百分點;中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行和交通銀行不良貸款率分別為1.7%、1.6%、1.6%和1.4%,均比去年同期出現0.4%―1%的下降。
(2)銀行體系市場化改革繼續穩步推進,政策性銀行成為改革重點
2009年1月16日,中國農業銀行股份有限公司正式掛牌成立。此后,中國農業銀行按照改革方案要求,圍繞“面向三農、商業運作、整體改制、擇機上市”的總體目標,穩步推進事業部制管理體制改革,制定面向“三農”的專門信貸政策,強化“三農”業務風險管控。目前,中國農業銀行正在進行戰略投資者選擇工作,很有可能在2010年上市。
政策性金融機構改革穩步推進。國家開發銀行股份有限公司自2008年底掛牌后,正穩步推進風險管理和內控等內部制度建設,穩健拓展業務領域,完善運作機制。2009年8月末,成立國開金融有限責任公司,將在傳統業務的基礎上通過國開金融公司大力發展股權投資業務。2009年3月,中國人民銀行會同有關部門成立了中國進出口銀行和中國出口信用保險公司改革工作小組,修改完善兩家政策性金融機構的改革方案及章程。這兩家機構仍保留政策性金融機構定位,并在以政策性業務為主的同時,適當經營自營性業務,未來的改革方式將有注資、完善公司治理、加強內部控制和外部約束等等,不斷提高其運作效率和經營管理水平。
農村信用社改革進展順利。截至2009年9月末,中央銀行已累計向2 321個縣(市)農村信用社兌付專項票據1601億元,兌付進度達到95%以上;發放專項借款15億元。經過改革,農村信用社資產質量顯著改善,按貸款四級分類口徑統計,9月末全國農村信用社不良貸款余額和比例分別為3 617億元和7.7%,比2002年末分別下降1530億元和29個百分點。同時,產權制度改革穩步推進,銀行化進程加快,截至9月末,全國共組建農村商業銀行29家,農村合作銀行181家,組建以縣(市)為單位的統一法人機構2 055家。
2.非銀行類金融機構經營重新恢復
(1)保險公司業務發展順利,資產規模明顯回升
2009年,保險公司的業務發展良好,保費收入保持較快增長;截止2009年11月底,我國保險公司累計實現保費收入11216.76億元,同比增長22.6%,比2008年底提高了14.6個百分點??傎Y產39 063億元,比上年同期增長18.66%,比上年底增長16.89%,保險公司總資產明顯回升的情況一方面是由于保費收入的增長,另一方面,也得益于國內A股市場的重新上漲。
(2)證券公司各項業務出現恢復性增長,制度創新也為其發展帶來新機會
從證券公司角度看,隨著2009年股票市場的企穩回升,股票市場交易量重新回升,加上國內A股市場IPO重啟,證券公司的經紀、投資銀行、自營和資產管理等各項業務都不同程度開始恢復,尤其是在創業板推出之后,很多中小型證券公司也得以進入IPO市場,證券公司的利潤點增加,業務運轉更加順暢。
三、金融市場狀況評析
1.貨幣市場
近年來,我國貨幣市場發展較為迅速,交易量穩步增長,參與主體不斷增加。截止2009年11月底,全國銀行間市場債券質押式回購成交60.6萬億元,同比增加21.4%;同業拆借累計成交17.2萬億元,同比增加25.4%。2009年貨幣市場出現迅速增長的主要原因是當年信貸政策的適度寬松,給貨幣供給增長帶來明顯壓力。為此,中央銀行公開市場操作明顯增加,使得貨幣市場成交處于活躍狀態。
貨幣市場利率穩中有升且波動性加大。在市場流動性總體寬松的環境下,2009年上半年質押式債券回購和同業拆借月加權平均利率基本穩定在0.85%左右;6月下旬以來,受新股發行重啟等因素影響,各期限貨幣市場利率均出現了不同程度的上升,且波動性有所加大。9月份質押式債券回購和同業拆借月加權平均利率為1.28%和1.27%,分別比6月份上升37個和36個基點。
2.債券市場
債券市場發展明顯提速,截止2009年11月底,我國中央國債登記結算公司登記的債券余額為172 205.26萬億元,各類債券的具體余額見表1所示。
截止2009年11月底,我國年內已發行國債共15 368.48億元,其中記賬式國債11873億元,憑證式國債1485.48億元,另代地方政府發行債券2 000億元;金融債發行49 641.6億元,其中政策性金融債11178.1億元,商業銀行債券2 578.5億元,非銀行金融機構債券225億元,央票35 660億元;廣義企業債發行14 398.38億元,其中短期融資券發行4 225.05億元,中期票據6 373億元,企業債3 800.33億元。
2009年以來,債券市場走勢隨著貨幣信貸的大幅擴張而逐步下跌,尤其是在1月份,債券市場出現快速下跌,市場成交量開始低迷,6―7月份,由于債券發行量加大,加之IPO重啟之后部分避險資金從債市回流股市,債券市場出現新的一輪下跌,8月份企穩,在11月份,由于對通貨膨脹的擔憂和加息預期加大,債券市場出現一定幅度的回升。
3.股票市場
截止2009年12月底,中國上海、深圳證券交易所共有上市公司1718家,總市值24.39萬億元,流通市值15.13萬億元。2009年,企業通過IPO以及增發的方式從A股市場募集資金3 809.2億元,其中IPO募集資金1344.78億元,增發募集資金2 341.86億元,配股融資75.9億元。
2009年,中國股票市場在經歷了2007年下半年開始的一路下跌之后,出現了明顯上漲,上證綜指從2009年1月5日開盤的1849.02點一路上漲到8月4日的3 478.01點,最大漲幅88.1%。此后出現高位震蕩整理的走勢,12月31日收盤3 277.14點。
經過上漲,中國A股市場估值泡沫逐漸顯現,雖然以12月31日收盤價計算的全部A股靜態市盈率平均在27.64倍,低于歷史平均的39倍,但是,上市公司估值出現明顯的板塊分化,銀行等大市值板塊市盈率僅為20倍左右,有色金屬行業平均為159倍,創業板股票的靜態市盈率也已經超過100倍。2008年10月份延續到整個2009年的股票市場走勢很好地體現了股票市場作為宏觀經濟晴雨表的作用,提前顯現了宏觀經濟觸底回升的趨勢。這表明,全流通之后的股票市場與實體經濟的聯系
進一步增強,股票市場與經濟運行態勢的聯動性逐步增強,股票市場已經開始成為宏觀經濟走向的經濟晴雨表。
2009年,中國股票市場的制度性建設也逐步展開,創業板的推出不僅僅在于為投資者提供了一個新的投資市場和產品,更為重要的是,創業板的推出為我國大量中小企業提供了一個新的融資渠道。對于一定程度上解決中小企業融資難問題起到了積極作用。同時,創業板的快速增長,也為創業資本提供了一個最有利的退出渠道,對于促進創業投資的發展也具有重要意義。
四、2010年我國金融運行展望
度過了新世紀以來最為困難的2009年,從投資、消費和出口“三駕馬車”的情況看,2010年的宏觀經濟將會好于去年。投資方面,由于前期信貸的大量投放,企業資金較為寬裕,隨著宏觀經濟的復蘇,投資意愿增強,雖然可能會低于2009年的投資增速,但2009年投資的快速增長主要是因為政府基礎設施投資導致的,2010年里,企業投資尤其是民間企業投資增速將會重新提升;消費方面,我國政府也一直在大力拉動內需,尤其是著重啟動農民的消費需求,消費方面應該也會成為推動宏觀經濟的積極因素;出口方面,隨著國際經濟的復蘇,從2009年第四季度開始的出口增速企穩回升趨勢在2010年應該能夠持續,這說明出口方面至少不會成為阻礙經濟增長的因素。因此,我們認為,2010年我國的宏觀經濟還會繼續回升,經濟走勢向好,在適度寬松貨幣政策的調控下,我國金融運行將會繼續保持平穩,金融市場和金融機構均能夠獲得穩步發展,速度也會快于2009年。
1.貨幣政策將會趨于穩健,更加靈活機動
從中央經濟工作會議的情況看,2010年我國不會馬上實現積極宏觀經濟政策的“退出”,而是要保持政策的連續性和穩定性,在“擴內需、保增長、調結構、促民生”的既定方向上實現適度“寬松”,貨幣政策整體要比2009年收緊,但與其他年份相比仍然較為寬松,推動銀行信貸和貨幣供應增長趨于更合理的水平,同時根據2010年宏觀經濟發展的不確定性,下一步中央銀行將會著力提高政策的針對性和靈活性,綜合運用多種貨幣政策工具,合理安排貨幣政策工具組合、期限結構和操作力度,加強流動性管理,力求保持銀行體系流動性合理充裕。
從三大貨幣政策工具看,央行票據和正回購等公開市場業務將是央行2010年貨幣政策微調的主要手段。在貨幣政策適度寬松的總體基調不變的前提下,央行將會通過加大公開市場回收力度、加強窗口指導、加大風險提示等方式靈活動態地對宏觀經濟進行微調,采取措施適時干預引導信貸合理增長,堵住銀行資金和信貸違規流入資產市場的政策漏洞,使信貸資金進入實體經濟,在控制風險的同時保證貨幣政策的靈活性和針對性。
從利率政策看,2010年還存在利率上調的可能性,如果我國物價水平的變動情況出現較為明顯,尤其是石油、大宗原材料等國際大宗商品價格持續反彈,可能會形成輸入性通貨膨脹壓力,也許會導致通貨膨脹形勢失控;另外,從已經公布的經濟數據情況看,美國經濟也已出現觸底反彈跡象,2010年不排除實行量化寬松貨幣政策的退出,進入加息通道。如果出現上述情形,我國不排除對利率進行適當調整。不過即使上調,幅度也不會很大。這是因為,在全球經濟實現全面復蘇之前,由于普遍的產能過剩,短期內通貨膨脹形勢不會迅速惡化;同時,我國利率水平仍然要高于西方主要發達國家,如果我國單方面提高利率,很可能會吸引熱錢流入,增加宏觀調控的難度。
從存款準備金率情況看,可能會做出一定的調整,從調整動因分析,預計一方面是由于宏觀調控壓力所致,另一方面是用于對沖外匯占款不斷增長對貨幣供應的明顯擴張作用,防止貨幣供應量增長失去控制,但這一工具應該是與公開市場業務配合使用的,是在外匯占款出現大幅度增長的情況下才可能會出現的。
2.信貸增速將會放緩,信貸結構面臨調整
從目前的情況看,實現2010年適度寬松貨幣政策的一個重要途徑是對信貸增長的控制。這是因為,經過2009年的迅速增長,銀行信貸已經成為我國寬松貨幣政策的主要驅動因素,如果要實現適度寬松,中央銀行的首要任務是將信貸增長控制在合理水平之內,不出意外,可能會控制在7萬億左右的水平,并且中央銀行還會盡量使貸款保持均衡,防止季度之間、月底之間異常波動。
信貸政策在保持合理增長的同時,還要體現出的將是信貸結構上的變化。從實體經濟的角度看,信貸政策將更加側重于產業的結構調整和支持內需的需要,將可能加大對消費信貸、三農、中小企業和中西部地區的支持力度,加大對經濟社會薄弱環節、戰略性新興產業、產業轉移等方面的支持,尤其是可能會發展“綠色信貸”,嚴格控制對高耗能、高排放行業和產能過剩行業的貸款。
3.商業銀行業務拓展會受到資本充足率的影響,中間業務將成為重要著力點
經過2009年的“井噴”,商業銀行信貸出現快速擴張,這導致商業銀行的資本充足率水平出現一定程度的下降,2010年如果繼續大幅擴張信貸,商業銀行在今后的時間內將不得不面臨無資本金規模可貸的境地,解決商業銀行資本充足率問題的途徑主要有兩大類:一類是增加資本,包括核心資本與附屬資本,但核心資本的增加需要在二級市場進行增發,在股票市場走勢不好的情況下,商業銀行很難通過這一渠道融入資本金,實際上目前銀行股二級市場較低的估值水平就反映了這一預期;附屬資本的增加雖然可以一定程度上緩解銀行資本充足率問題,但銀監會規定,商業銀行附屬資本只有在銀行核心資本超過7%時才可發行,且發行的總額度不能超過核心資本的25%,這大大限制了附屬資本的增長。因此,增加資本方面面臨實際困難。另一類是降低風險資產,對我國商業銀行來說,主要選擇就是控制貸款的增長。
為了緩解資本充足率問題給商業銀行帶來的經營壓力,商業銀行未來需要通過發展中間業務,降低銀行利潤嚴重依賴存貸款的局面。我國商業銀行的利潤只有10%―15%左右是來自其向客戶收取手續費的中間業務,這一比重大大低于國際商業銀行的中間業務利潤40%―50%的水平,這表明我國商業銀行在這一領域還有很大的發展空間;另外,商業銀行也要加快資產證券化的步伐,通過把部分信貸資產進行證券化,可以將其移出銀行資產負債表外,從而降低風險資產的總額,緩解資本充足率壓力對商業銀行信貸業務的困擾。
4.金融市場將會在曲折中穩步發展,制度建設與創新進一步增強
在這種宏觀經濟和金融運行背景下,2010年我國金融市場將會在前期的基礎上繼續穩步發展,但在面臨較大不確定性的情況下,金融市場的發展將會出現較大波折。
正如國開行董事長陳元的年報致辭所言,“這一年,國開行始終把服務國家戰略、承擔社會責任與自身健康發展緊密聯系在一起,積極探索解決‘三農’、民生等瓶頸領域和社會薄弱環節融資難問題,努力實現國家利益、風險防范與股東回報的內在統一?!?/p>
2009年,國開行一方面扎實推進商業化轉型,一方面積極應對金融危機的影響,全力以赴落實中央“保增長、擴內需、調結構”的各項政策措施,發揮中長期投融資在平抑經濟周期波動中的重要作用。國開行把2009年作為“規劃年”,進一步加強與地方政府、企業和科研院校的規劃合作,以規劃先行落實國家中長期發展戰略,開發關系國計民生的重要項目,建立了一整套規劃支撐中長期投融資業務發展的體制機制。
年報顯示,國開行2009年堅持“兩基一支”、基層金融和國際合作“三位一體”的發展戰略,大力支持政府投資項目、擴內需重點領域和薄弱環節建設。全年向中央投資項目貸款2069億元,占該行新增貸款的32.6%;向保障性安居工程、農村基礎設施、重大基礎設施建設、醫療衛生等擴內需領域新增貸款4813億元,占比達75.8%;此外,國開行還支持了南水北調、高速鐵路、上海世博會等一批重點項目建設。為貫徹國家宏觀經濟政策,該行支持十大產業振興規劃的實施,促進文化、高科技產業和綠色經濟、低碳經濟發展。
亮點二:擔當對外投融資主力
國開行行長蔣超良對記者表示,“金融危機為中國金融機構開展‘走出去’業務提供了難得的機遇,實現以貸款換資源、換市場”。
國際合作業務是國開行去年年報中濃墨重彩的一筆。2009年,國開行通過各種方式與外國政府、境外企業和金融機構開展合作,國際合作業務在國際金融危機的狂風巨浪中取得了長足發展,實現多方互利共贏。截至2009年底,國開行外幣貸款余額974億美元,資產質量繼續保持優良,成為中國最大的對外投融資合作銀行。
2009年,國開行積極配合國家能資源戰略和經濟外交政策,大力開拓國際業務“藍?!保晒\作了中俄石油、中巴石油、中土天然氣合作等一批重大戰略性項目;積極配合高訪活動,簽訂了20多項重要金融合作協議和融資協議。作為我國對非洲合作八項新舉措之一,國開行設立10億美元非洲中小企業發展專項貸款,開啟了中非金融合作新領域。目前,該行國際業務已覆蓋78個國家,呈現信貸、基金、股權投資、融資并購等多元化發展格局,保持良好發展態勢。
亮點三:保持多年一流業績
年報顯示,2009年國開行資產總額比上年增長近二成,凈利潤增長54%,完成319億元;不良貸款率連續5年保持在1%以內,資產減值準備對不良資產覆蓋率215%。
經營業績是風險管理的一面鏡子。國開行的風險管理能力在2009年再上層樓,實現了信用、市場、操作和合規風險的統一集中管理,推進了垂直、獨立、具有全面覆蓋能力的內審體制機制改革。該行密切關注行業、國際業務和融資平臺風險,及時制定風險防控和化解預案。尤其是對于地方融資平臺,國開行去年開始對全行平臺存量貸款逐項目進行摸底統計和風險排查,加大對平臺授信額度管控與貸后監控的頻度和力度,推動各地做實做強融資平臺。
亮點四:彰顯債券銀行特色
在我國的金融生態中,國開行的定位是一家債券類、中長期、批發性的銀行。2009年,該行堅持定位,在發揮自身特色上更進一步,積極應對改革轉型和經濟下行帶來的雙重挑戰,繼續以債券融資為主的方式支持中長期貸款業務發展。2009年,該行發行本外幣債券累計突破5萬億元,余額達3.3萬億元,占全國銀行間市場債券存量的四分之一,也使國開行躍居全球發行債券余額最大的銀行。
國開行還在香港成功發行30億元人民幣債券,成為首家在港發行以Shibor為基準人民幣浮息債的中資機構。另外,該行自主發行的400億元次級債券也進一步豐富了我國債券市場的金融產品。
亮點五:主動承擔社會責任
武漢市擬從明年起,在財政預算中安排專項資金,用于補充擔保機構的風險準備金,以進一步緩解中小企業融資難問題。同時,武漢市政府正在加緊指導相關部門制定《武漢市中小企業信用擔保機構補償資金管理辦法》,對達到一定規模、依法經營、管理規范的擔保公司,按照其當年對中小企業提供貸款擔保額的一定比例,予以擔保風險補償。
近年來,各級政府扶持中小企業發展的各種措施不斷出臺,表明其對中小企業融資難這一問題的重視程度不斷加深。中小企業融資難,已不是一個新鮮的話題。在中小企業已成為推動我國經濟發展重要力量的今天,中小企業獲得的待遇與它們為國民經濟做出的貢獻嚴重不成正比。即使在以中小企業為主體的中關村,每年仍有20%-30%的中小企業因為不能得到及時的貸款而死亡。
融資困境,原因為何
中小企業融資,為何面臨如此多的困難?是誰冷落了這些為GDP做出了重大貢獻的“草根企業”?原因是多方面的。
在今年年初由中國改革發展研究院召開的“中國改革評估――進程與挑戰”形勢分析會上,國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松認為,中小企業融資難問題凸現了金融體制改革滯后的一系列缺陷。他認為,導致中小企業融資困難主要有以下四個方面的原因:
首先,表現在銀行貸款方面,就是銀行對于中小企業的風險狀況缺乏有效的識別手段。在2004年10月29日央行取消貸款浮動的上限之后,商業銀行完全可以充分運用利率浮動手段,對不同風險狀況的中小企業進行貸款定價。但由于商業銀行總體上缺乏獨立的風險定價能力,因此在中小企業貸款方面選擇的策略是簡單地退出市場。
其次,從我國目前融資結構看,仍屬于嚴重依賴銀行貸款的融資格局。銀行特別是四大國有商業銀行占據了社會大部分閑置資金。金融市場發展失衡、資本市場發展滯后限制了中小企業貸款。
第三,目前銀行績效考核中存在的缺陷也是導致中小企業融資困難的一大原因。目前一些商業銀行的負責人,任期通常也就是幾年的時間。與大企業的長期貸款相比,中小企業貸款具有數量小、次數頻繁的特點。而在嚴格要求降低不良資產比率的考核約束下,長期貸款在出現償還困難之前,通常容易被視為是正常的貸款,因此這些商業銀行的負責人有動機發放長期貸款,冷落中小企業貸款。
第四,中小企業融資難還反映了金融創新體制和監管體制存在的缺陷。從金融結構上看,企業融資的一個顯著特點就是結構過于單一,以銀行貸款為代表的間接融資比率過高,風險不斷向銀行體系集中。而商業銀行在貸款上的風險偏好,又決定了貸款形式的融資難以有效地滿足中小企業的高風險融資以及長期性的資金需求。所以在當前的金融環境下,不太可能期望單一的商業銀行在中小企業融資上發揮更大的作用。
而在今年7月份在北京召開的首屆中國財富論壇上,我國著名經濟學家、中國社科院金融研究所所長李揚教授強調了中國間接融資市場的不完善是導致中小企業融資困境的一大原因。
李揚認為,目前我國債券市場中服務于工商企業和居民的份額很小。我國目前的主要債券,國債、政策性金融債券是金融機構使用的,金融機構次級債券是銀行使用的,普通金融債券是證券公司這樣的金融機構使用的,短期融資債券有一部分是企業債券,但是大部分是金融機構債券,中央銀行票據是各種各樣的中央銀行貨幣市場中進行交易時金融機構使用的,企業債券是企業使用的。以上七種在我國流通的主要債券中,有六種是服務于金融機構的。它們占據了我國債券市場的絕大部分,籌集來的資金在金融機構繞來繞去,就是到不了中小企業的手中。中國缺少服務于工商企業、居民和實體經濟的債券,很多需要發債的企業都發不了債,少數能夠發債的企業也是要經過嚴格的審批才能發行債券。
而對于目前議論得沸沸揚揚的中小企業板,李揚教授認為,我國的股票市場根本不是中小企業能籌資的地方,中小企業板實際上是主板的翻版。
其實,在這些諸多外部原因限制中小企業融資發展的背后,中小企業自身存在的問題也是使其陷入融資困境的重要原因。規模小、資信差、經營不規范、抵抗風險能力差、治理機構不完善、信息不透明等是中小企業與生俱來的缺點。這些缺點把中小企業隔在了貸款大門之外。解決之道,在于各種聯眾擔保機制的創新,在于一個“誠信”社會的建立。
融資春天,初現端倪
中小企業融資的春天正悄然到來。原因是最近各地為解決中小企業融資困難而進行的金融改革與創新一潮高過一潮,扶持中小企業融資的各種政策利好消息也不斷傳來,振奮著人們的精神。
今年上半年,央行行長周小川在《財經》雜志上發表文章指出,今年金融改革要實現六個轉變,其中第一個就是要使金融機構的融資服務更加注重小企業和非公有制企業,我國銀行體系在融資政策上要完成從原來的注重所有制逐漸向對不同所有制一視同仁轉變。
7月底,銀監會了《銀行開展小企業貸款業務指導意見》,意在鼓勵、支持和促進銀行開展小企業貸款業務,完善小企業金融服務。
8月10日,中國銀監會主席劉明康在銀行小企業貸款業務培訓會上表示將在小企業貸款上做好四個“規定動作”,以大力破解中小企業融資難題。
最近,各地、各行業也紛紛實行了促進中小企業融資的一系列活動。
6月29日,中關村科技園區召開信用體系建設工作會議暨征信產品會,公布了《中關村科技園區企業征信報告》(包括《標準征信報告》和《深度征信報告》),在2003年7月成立的中關村企業信用促進會的基礎上,進一步完善了中關村企業的信用評級體系,為中小企業融資提供了更加廣闊的空間。同時,在中關村管理委員會的支持推動下,中關村科技擔保公司得到了蓬勃的發展,自成立以來,已為千余家中小企業提供了幾十億元的擔保支持,有效地推動了中關村中小企業的發展。
9月1日在北京召開的首都金融文化節暨北京國際金融投資理財博覽會上,參展的10家典當行引起了人們的注意。他們打出了“中小企業融資的綠色通道”的旗號。北京寶瑞通典當行有限公司市場部副經理王朝陽說:“典當行漸漸成為中小企業尋求資金的有效渠道”。只要有足夠的抵押物,中小企業就能從典當行獲取它們所需要的資金,免去了中小企業從銀行融資時需要的各種冗繁的手續,及時解決中小企業的燃眉之急。
9月5日,在渣打銀行廣州分行開業儀式上,渣打銀行中國區總裁曾璇強調:“渣打未來在中國業務發展的重點之一,就是為中小企業融資服務”,“渣打擅長中小企業融資業務,這是我們的特色,在香港如此,在內地包括廣州亦同樣如此”。
渣打銀行通過零售業務部門管理對中小企業的貸款,“為每個中小企業量身定做融資服務”。除了渣打,花旗、匯豐、恒生、東亞、美國等外資銀行或成立中小企業信貸部,或積極參與中小企業資信評級的工作,都在以各種方式介入中小企業融資的活動中。這些擁有強大資金實力,掌握先進的金融工具的外資銀行進入中小企業融資市場,除了給國內銀行帶來沖擊外,更多的是給廣大中小企業帶來了發展的際遇。
與此同時,國內各商業銀行也針對中小企業融資,設計出了一系列新型的金融創新產品。
深圳發展銀行上海分行最近就推出了一款名為“創業寶”的融資產品。主要面向當地的中小企業主們。申請人以該行認可的具備合法所有權和支配權的房產作為抵押,在授信期限內可多次循環使用貸款額度內的款項。深發展在上海推出的這款“創業寶”貸款授信額度達到500萬元人民幣,極大地解決了當地中小企業融資難的問題。
另外,上海浦東發展銀行杭州分行推出了三方協議擔保、國內保理業務、法人按揭貸款等一系列針對中小企業可供抵押的資產不多、擔保難的困境而設計的金融產品;北京銀行與多家擔保公司聯手,開通了中小企業融資綠色通道,推出了符合中小企業特點的“銀行評級標準”;民生銀行一位管理人員向媒體透露,民生銀行將在今年年底前成立中小企業發展部,專門發展對中小企業貸款業務……
中小企業融資問題越來越引起人們的重視,很多切實可行的措施不斷浮出水面,我們有理由相信:中小企業融資的冬天即將過去。
融資渠道,專家獻策
如何破解中小企業融資的難題,經濟學家們給出了各種建議:
討論多年的中小商業銀行和民營銀行被認為是解決中小企業融資難題的有效方式之一。
立足于各地區的中小商業銀行和民營銀行與中小企業有著與生俱來的緊密關系。規模小,資金不足,抵御風險能力不強,在各自領域的劣勢地位使它們更容易惺惺相惜,團結起來。各中小銀行和民營銀行比大銀行更容易了解中小企業的需求,獲得它們經營的相關信息,其放貸成本要明顯低于大銀行。
而在中小商業銀行和民營銀行的基礎上,經濟學家們更提出了“社區銀行”的概念。
社區(community)概念是由德國社會學家F?滕尼斯首先提出來的,社區銀行(community bank)是指在一定地區的社區范圍內按照市場化原則自主設立、獨立按照市場化原則運營、主要服務于中小企業和個人客戶的中小銀行。凡是資產規模較小、主要為經營區域內中小企業和居民家庭服務的地方性小型商業銀行都可稱為社區銀行。它最主要的特點就是扎根在民間,是從民間自上而下組建起來的金融機構。
社區銀行具有區域性的特點,它與中小企業在同一個區域內,使其輕易地掌握了成本和信息的優勢,可以及時獲取中小企業的變化信息,并迅速做出決策,以較低的成本實現較強的貸款調查、發放和管理,能夠在推動自身發展的基礎上,更好地為中小企業服務。
我國目前金融體制改革正在緊鑼密鼓地進行,隨著民生銀行的上市和民營銀行改革試點的呼聲日高,在我國成立社區銀行的時機已漸近成熟。目前我國已成立了11家股份制商業銀行和112家城市信用社,以及數以萬計的農村信用社的情況下,可以采取“改造”的方針,通過吸收民間資本,對現有城市銀行、城市信用社、農村信用社進行改造的方式,使民間資本獲得進入銀行業的許可證,也使中小企業融資的方式更加靈活、融資的渠道更加暢通。
而從宏觀層面看,推動中小企業融資,就要改革目前金融體制中不適宜中小企業生長的環節,為中小企業成長創造良好的制度環境。
李揚教授認為,改革目前金融體制中不適合中小企業生長的環節,需要發展多層次的資本市場。他提出,發展多層次的資本市場,可以從以下六個方面著手:
第一,完善企業產權制度,讓企業家能夠放心、自由地創業。李教授認為,企業決定金融最基本的立場,發展資本市場,資本市場要交易,就必須在市場上創造大量可以進行交易的企業,要辦公司,要讓它創業,讓它能夠自由地創業。他認為,良好的創業環境能夠激發創業者的熱情。如溫州,到處都有小老板,那個地方有創業的熱潮,人們到了溫州,就容易被激發出創業的熱忱。而溫州也有別的地方所沒有的支持創業的浪潮。而要創造這么自由創業的環境就需要在全國進行各個層次上的制度安排。
第二,營造有利于企業創業的法律環境,鼓勵設立股份公司。李教授以臺灣為例,說明法律對中小企業創業的重要性:在臺灣,設立股份公司除極少數類似汽車制造這種資本密集型行業外,最低注冊資本只需要300萬新臺幣,75萬元人民幣左右。2002年7月底,臺灣股份公司數量達到15.9萬家。而在中國大陸地區,《公司法》將設立股份公司的最低標準定為1000萬元人民幣,到2003年底,工業領域股份公司數量僅有0.57萬家。
第三,大力發展服務于中小型企業特別是草根企業的權益市場,無論是以中小企業創業板還是別的什么形式,總之,要讓這些市場真正服務于中小企業。
第四,容忍各種非正規權益市場的存在和發展,這是和第三條相對應的。因為對于越低層次的企業,它的權益交易越不規范。