證券投資知識匯總十篇

序論：好文章的創作是一個不斷探索和完善的過程，我們為您推薦十篇證券投資知識范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

教學現狀

改革

【中圖分類號】G423 【文獻標識碼】A 【文章編號】1006-5962（2013）06（a）-0039-01

隨著近年來我國證券市場的不斷完善發展和人民群眾日益增強的理財觀念建立，證券投資成為了金融專業學生的一門必修課。這門課程和其他課程相比，有著應用性和實踐性極強的鮮明特色。目前，對高職院校而言，這門課的教學總逃不脫本科教育的影子，這跟未來的實際工作崗位對高職院校學生的要求相去甚遠，究其原因跟《證券投資實務》這門課程在高職院校的教學現狀不無關系。

1 高職《證券投資實務》課程教學現狀分析

1.1教材缺乏針對性

目前我們所采用的教材大多是外國各種投資理論的翻版集，合，有些理論和我國發展快、變化大的證券市場表現出來的狀態似乎“水土不符”。教材也多采用本科教育體系下的章節編排形式，嚴重缺乏實踐環節，不能達到培養學生的實際分析能力和實現“培養高素質技能型專門人才”的高職培養目標。

1.2教學設備落后、教學方法單一

很多高職院校受資金欠缺、教學資源緊張等多種因素的制約，《證券投資實務》課程多在普通教室進行，沒有可聯網的多媒體教學設備，教師采用過去“粉筆+黑板”的傳統教學方法。但在講解證券投資技術分析時，需要大量的圖表、各種圖表之間的不斷轉換、實時交易的證券價格變化狀態等，而這些是單靠一塊黑板、一支粉筆根本無法完成的，結果造成一方面教師不僅講課過程痛苦而且還達不到預期效果，另一方面學生聽課效率低的尷尬局面。

1.3實踐環節薄弱

我國目前很多高職院校沒有配備專門的證券投資實驗室，即使有，也往往存在設備條件不夠、網絡速度跟不上等原因使得實驗室不能滿足教學需求。再加之能適用于高職層面學生的實踐教材少之又少，導致了證券投資課程的實際操作、模擬交易等實踐教學環節或流于形式、或放任自流。

1.4評價方式單一

我們目前多數高職院校的證券投資課程均采用傳統的試卷考試評價方式，對于一門實踐性極強的課程而言，用一兩張考卷就決定學生對課程知識的掌握情況，判斷學生的學習效果，未免過于單一、簡化，無法判斷學生的實際操作能力，更談不上讓學生將理論知識真正轉化為自己的分析能力和實際動手能力。

2 高職《證券投資實務》課程教學改革思路

2.1編寫適合高職學生使用的教材

高職層面的《證券投資實務》教學應當對實踐部分給予更多的關注，把理論和實踐部分有機地整合，同時可以針對項目教學法或任務教學法進行教材編排。首先，在教材理論編寫方面，不僅收錄國際上已成熟的證券投資理論，也可結合近年來我國證券市場發展的特性加入具有中國特色的證券市場理論，同時融入案例解析。其次，在每部分理論之后直接插入對應的實踐練習。

2.2提高教學手段信息化水平

信息化時代的多媒體技術應充分運用到教學過程中，并結合網絡技術讓學生能看到實時的證券市場行情，理解技術分析中的理論方法在實際投資過程中的運用，然后再輔以實踐操作，讓學生能夠較快地掌握理論知識并運用到實踐中。

（一）采用多樣化的教學方法

從《證券投資實務》課程的特性來看，單靠傳統的“老師講臺上講，學生座位上聽”，“以教師為主體，以知識為本位”的教學理念與方法是達不到讓學生真正學會投資的，因此應根據教學內容的不同，突破傳統，采用案例教學、項目教學、模擬炒股等多樣化的教學方法。

（二）加強實踐環節

目前市場上有各類證券投資類軟件，學院可根據自身情況進行采購，并建立證券類模擬實驗室，將實踐環節真正加入到教學過程中，其課時量可占到總課時的三分之一到二分之一，建立一套理論與實踐教學并重的教學體系。將課堂搬到實驗室進行，讓實踐貫穿于整個教學過程，積極倡導學生在“做中學，學中做”的發現式、探索式學習方式。在課程結束之前，組織學生進行證券投資的模擬交易。通過模擬交易軟件給每個學生分配一定金額的虛擬資金，進行模擬交易。

篇（2）

1、資格考試納入學歷教育考核的必要性

資格考試是勞動就業制度的一項重要內容，也是一種特殊形式的國家考試制度。它是指按照國家制定的職業技能標準或任職資格條件，通過政府認定的考核鑒定機構，對勞動者的技能水平或職業資格進行客觀公正、科學規范的評價和鑒定，對合格者授予相應的國家職業資格證書。通過資格考試獲得的資格證書是表明勞動者具有從事某一職業所必備的學識和技能的證明。它是勞動者求職、任職、開業的資格憑證，是用人單位招聘、錄用勞動者的主要依據，也是境外就業、對外勞務合作人員辦理技能水平公證的有效證件。我國《勞動法》 第八章第六十九條規定：“國家確定職業分類，對規定的職業制定職業技能標準，實行職業資格證書制度，由經過政府批準的考核鑒定機構負責對勞動者實施職業技能考核鑒定”。

學歷教育考核的主要方式是考試，它是課程教學效果評價的工具。現今高等教育的指導思想是 “大眾化”，而課程考核的方法還是與“精英式”培養背景下的考核方法沒有太大的變化。其主要特點表現為：考核內容“重知識輕能力”，考核方式“重筆試輕實踐”。這不僅不利于培養學生的學習興趣，也不利于創新型人才的培養。

在經濟發達國家，資格證書教育體系發展得較為成熟，我們比較熟悉的有澳大利亞的職業資格認證框架體系、德國的“雙元制”職業培訓制度、英國的NVQ證書和GNVQ證書制度、日本的國家技能鑒定制度等。獲得資格證書是學生結束學歷教育，走上工作崗位的條件之一。發達國家將資格證書的獲得作為學生學歷教育階段學習的入學資格之一，通過課程學分進行折算的方式將資格證書教育與學歷教育的課程體系進行銜接，各級資格證書和學歷的連續性不受教育系統和地域的限制。從教學內容上構建起學歷教育與職業教育相互貫通的立交橋。

由此可見，高等教育考核方式的創新是很有必要的。挑選適當的專業，適當的科目將資格考試納入學歷教育的考核體系中來，不僅有利于增強學生課堂學習的興趣，提高學生掌握知識的效率，更能夠為其未來就業增加重要的砝碼，使其更快的融入到社會實踐中去。

2 資格考試納入證券投資學課程考核的指標構建

2.1教學模式

在傳統的“注入式”教學模式的基礎上，增加“信息加工”教學模式、“個性化”教學模式和“合作”教學模式的運用。

2.1.1“信息加工”教學模式：在教學過程中注重知識的獲得和智力的發展，注重培養學生的信息處理能力、理論學習能力和概念獲得能力。

2.1.2“個性化”教學模式：依據個別化教學理論和人本主義的教學思想，增強學生在教學中的主觀能動性，培養學生自主分析問題和解決問題的能力。在教學過程中注重與學生的思想交流，發掘學生的個人潛力，培養學生完善的人格和正確的思想價值觀。

2.1.3.“合作”教學模式：在教學過程中充分發揮《證券投資學》課程的實踐性特點，加強校企合作。首先，通過與證券公司的合作，邀請有豐富實踐經驗的證券投資專家到課上進行講學；其次，選派優秀的學生去證券公司參與實習；另外，還定期與社會企業合作，舉辦“證券投資模擬大賽”，增強學生的實戰能力。

2.2教學內容

證券投資學課程是金融學專業學生的專業基礎課，為增強學生的實踐動手能力，可以在理論教學的基礎上安排與理論教學同比重的實踐教學環節，實踐課通

表2-1 證券投資學課程教學內容詳表

理論教學內容 實踐教學內容

證券投資工具：包括債券、股票、證券投資基金和金融衍生工具 大盤操作：運用所學的基本分析和技術分析知識，通過實驗室的模擬操作系統進行股票投資操作，撰寫操作報告。

證券市場：包括證券市場的微觀主體、證券市場運行、股票價格指數和證券市場法律和監管

專家講座：聘請證券公司專家進行專題講座，使學生了解最新的股票市場信息及證券投資行業的行業特點。

資產定價理論及其發展：包括資本資產定價理論、套利定價理論、期權定價理論

證券投資的基本分析：包括宏觀經濟分析、產業周期分析、公司財務和價值分析

舉辦“證券投資模擬大賽”，通過比賽選派優秀學生進入證券公司實習

證券投資的技術分析：包括技術分析的理論和方法、技術指標

證券組合管理：包括投資組合業績評價模型和債券組合管理理論

證券投資咨詢業務與證券分析師、投資顧問

過模擬操作系統進行操作，系統數據與股票市場大盤數據實時同步。為了配合學生參與資格考試，在講授教材知識的同時，應適當加入證券從業資格考試中的重點和難點內容的講解。由于證券從業資格考試所考核的內容和知識點較多，而課上授課又受到課時和教材內容的限制，無法將證券從業資格考試的全部知識點都在課上講到。綜合考察教材內容和證券從業資格考試的考試大綱內容，可以將理論與實踐教學的具體授課內容安排如下。

2.2.1理論教學內容介紹：證券從業資格考試的科目包括基礎科目和專業科目，基礎科目為證券市場基礎知識，專業科目為證券交易、證券發行與承銷、證券投資分析和證券投資基金。其中，基礎科目為必考科目，專業科目考生可根據需要選擇。證券投資學課程的教材內容基本涵蓋了證券市場基礎知識和證券投資分析兩個科目的全部內容，只有證券市場運行和證券投資咨詢、證券分析師和證券投資顧問的內容未包括在證券投資學教材中，因此應在理論教學過程中加入了這幾方面知識的講解。

2.2.2實踐教學內容介紹：在實踐教學中，課程組老師應充分調動學生的積極性。通過讓學生自主進行股票操作的方式使學生能夠學以致用。在此基礎上，聯合社會企業吸納學生參加校外實習并舉辦 “大學生證券模擬大賽”。通過比賽的方式增強學生學習的積極性也為學生未來的就業開辟廣闊的社會渠道。

2.3指標構建及考核方式

由于本課程實踐性較強，學過該門課程的大部分學生都應主動參加證券從業資格的考試。因此，課程考核方式可以由原來的“平時成績+卷面成績”兩步走，轉變為 “平時成績+卷面成績+資格考試”三步走的模式。

針對未參加證券從業資格考試的同學，考核方式為“平時成績+卷面成績”。

其中，平時成績占30%，包括課上出勤、課上回答問題、課后作業和實習成績四部分；卷面成績占70%。

針對參加證券從業資格考試并取得合格證的同學，考核方式應為“平時成績+卷面成績+資格考試”。證券從業資格考試涵蓋的科目較多，參考學生可以根據需要自主選擇，同時不同的科目與證券投資學教材內容的匹配程度不同。因此，在將其納入學歷教育考核的過程中我們給出以下幾種不同的選擇：

第一，對于參考證券市場基礎知識和證券投資分析兩門科目，并取得合格證的學生，可以將兩門課的考試成績折抵卷面成績，即學生無需參加校內的考試，期末成績考核方式為“平時成績+資格考試”。折算方式為：

總成績=平時成績×30%+（證券市場基礎知識成績+證券投資分析成績）×50%×70%

第二，對于參考證券市場基礎知識和其他科目（包括證券交易、證券發行與承銷以及證券投資基金）并取得合格證的學生，期末成績考核方式為“平時成績+卷面成績+資格考試”。折算方式為：

總成績=平時成績×30%+[卷面成績×75%+max{證券市場基礎知識成績×25%，卷面成績×25%}]×70% 1

3、效果評價

將資格考試納入證券投資學課程的考核有利于激發學生課堂學習的熱情、鼓勵學生理論與實踐的結合同時也有利于開拓學生的就業渠道、加強“校企合作”，促進教師教學水平的提高，并且在實踐中也取得了非常好的效果。

注釋：

注：卷面成績占75%權重，資格考試成績占25%權重，原因在于《證券投資學》教材中證券市場基礎知識占比約為25%，證券投資技術分析等占比約為75%。另外，為了照顧學生參與證券從業資格考試的熱情，我們在證券市場基礎知識部分中取卷面考試和資格考試中的最大值參與考核。

參考文獻：

[1] 鐘蘇婷.在考試改革背景下教師應如何轉變考試觀念[J].現代教育科學.2011，12.

[2] 金敏力，聶磊，宋勤.面向實踐能力培養的考試改革[J].中國高校科技.2012，01.

[3] 汪艷麗.面向應用性人才培養的課程考試改革與創新[J].教育與職業.2010，20.

[4] 錢厚斌.創新人才培養視界的高校課程考試改革[J].黑龍江高教研究.2010，09.

[5] 林靜.高校考試改革的有效管理研究[J].中國高教研究.2010，11.

篇（3）

一、 系統性風險

系統性風險，又叫不可分散風險，是指由于某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動，這種因素會對所有證券的收益產生影響。

宏觀經濟形勢的好壞，財政政策和貨幣政策的調整，匯率的波動，資金供求關系的變動等，都會引起證券市場的波動。對于證券投資者來說，這種風險是無法消除的，投資者無法通過多樣化的投資組合進行證券保值。這就是系統性風險的原因所在。系統性風險的來源主要由政治、經濟及社會環境等宏觀因素造成。它包括以下四個方面：

1.政策風險:指政府有關證券市場的政策發生重大變化或是有重要的法規、舉措出臺，引起證券市場的波動，從而給投資者帶來的風險。

政府的經濟政策和管理措施可能會造成證券收益的損失，這在新興股市表現得尤為突出。經濟政策的變化，可以影響到公司利潤、債券收益的變化；證券交易政策的變化，可以直接影響到證券的價格。

2.經濟周期性波動風險：指證券市場行情周期性變動而引起的風險。這種行情變動不是指證券價格的日常波動和中級波動，而是指證券行情長期趨勢的改變，它可分為：看漲市場或稱多頭市場、牛市和看跌市場或稱空頭市場、熊市兩大類。證券行情隨經濟周期的循環而起伏變化。在看漲市場，隨著經濟回升，股票價格從低谷逐漸回升，隨著交易量擴大，交易日漸活躍，股票價格持續上升，升至很高水平后，資金大量涌入并進一步推動股價上升，但成交量不能進一步放大時，股價開始盤旋并逐漸下降，標志著看漲市場的結束；看跌市場是從經濟繁榮的后期開始，伴隨著經濟衰退，股票價格也從高點開始一直呈下跌趨勢，并在達到某個低點時結束，在看漲行市中，幾乎所有的股票價格都會上漲：在看跌行市中，幾乎所有的股票價格都會下跌，因此，盲目的股票買賣不可取。

3.利率風險：指市場利率變動引起證券投資收益變動的可能性。利率與證券價格呈反方向變化，即利率提高，證券價格水平下跌；利率下降，證券價格水平上漲。利率主要從兩個方面影響證券價格：①改變資金流向②影響公司的盈利。當市場利率提高時，會吸引一部分資金流向銀行儲蓄、商業票據等其他金融資產，減少對證券的需求，使證券價格下降；當市場利率下降時，一部分資金流回證券市場，增加對證券的需求，刺激證券價格上漲。另一方面，利率提高，公司融資成本提高，在其他條件不變的情況下凈盈利下降，派發股息減少，引起股票價格下降；利率下降，融資成本下降，凈盈利和股息相應增加，股票價格上漲。

利率風險是債券的主要風險。當市場利率提高時，以往發行又尚未到期的債券利率相對偏低，此時投資者若繼續持有債券，在利息上要受損失；若將債券出售，又必須在價格上作出讓步，要受損失。可見，此時投資者無法回避利率變動對債券價格和收益的影響。而對普通股票來說，其股息和價格主要由公司經營狀況和財務狀況決定，而利率變動僅是影響公司經營和財務狀況的部分因素，所以利率風險對普通股票的影響不像債券那樣沒有回轉的余地，長期上，取決于上市公司對利率變動的化解能力。

4.購買力風險：購買力風險又稱通貨膨脹風險，是由于通貨膨脹、貨幣貶值給投資者帶來實際收益水平下降的風險，在通貨膨脹的情況下，物價普遍上漲，社會經濟運行秩序混亂，企業生產經營的外部條件惡化，證券市場也難免深受其害，所以購買力風險是難以回避的。購買力風險對不同證券的影響是不相同的，最容易受到影響的是固定收益證券，如優先股、債券。而普通股股票的購買力風險相對較小，當發生通貨膨脹時，由于公司產品價格上漲，股份公司的名義收益會增加，公司凈盈利增加，此時股息也會增加，股票價格隨之提高，普通股股東可得到較高收益，部分可減輕通貨膨脹帶來的損失。一般來說，率先漲價的商品、上游商品、熱銷或供不應求商品的股票購買力風險較小；國家進行價格控制的公用事業，基礎產業和下游商品等股票購買力風險較大。

在通貨膨脹初期，企業消化生產費用上漲的能力較強，又能利用人們的貨幣幻覺提高產品價格，股票的購買力風險相對小些，當出現嚴重通貨膨脹時，各種商品價格輪番上漲，社會經濟秩序紊亂，企業承受能力下降，盈利和股息難以增加，股價即使上漲也很難趕上物價上漲，此時普通股票也很難抵償購買力下降的風險了。

二、 非系統性風險

非系統性風險，又稱可分散風險或可回避風險，指只對某個行業或個別公司的證券產生影響的風險。

單個股票價格同上市公司的經營業績和重大事件密切相關。公司的經營管理、財務狀況、市場銷售、重大投資等因素的變化都會影響公司的股價走勢。這種風險主要影響某一種證券，與市場的其他證券沒有直接聯系，投資者可以通過分散投資的方法，來抵消這種風險，若投資者持有多樣化的不同證券，當某些證券價格下跌，收益減少時，另一些證券可能價格正好上升，收益增加，這樣就使風險相互抵消。

非系統風險包括以下四個方面：1.信用風險。信用風險又稱違約風險，指證券發行人在證券到期時無法還本付息而使投資者遭受損失的風險。它主要受證券發行人的經營能力、盈利水平、事業穩定程度及規模大小等因素影響。債券、優先股、普通股都可能有信用風險，但程度有所不同，債券的信用風險就是債券不能到期還本付息的風險，因為債券是需要按時還本付息的要約證券，故而，信用風險是債券的主要風險。政府債券的信用風險最小，中央政府債券更是幾乎沒有信用風險，其他債券的信用風險依次從低到高排列為地方政府債券、金融債券、公司債券。股票沒有還本要求，普通股股息也不固定，但仍有信用風險，不僅優先股股息有緩付、少付甚至不付的可能，而且如公司不能按期償還債務，立即會影響股票的市場價格，更不用說當公司破產時，該公司股票價格會接近于零，無信用可言。

在債券和優先股發行時，要進行信用評級，投資者回避信用風險的最好辦法是參考證券信用評級的結果，信用級別高的證券信用風險小，信用級別越低，違約的可能性越大。

2.經營風險。是指公司的決策人員與管理人員在經營管理過程中出現的失誤而導致公司盈利水平變化，從而使投資者預期收益下降的可能。公司的經營狀況最終表現于盈利水平的變化和資產價值的變化，經營風險主要通過盈利變化產生影響，對不同證券的影響程度也不同。經營風險是普通股票的主要風險，公司盈利的變化既會影響股息收入，又會影響股票價格。當公司盈利增加時，股息增加，股票價格上漲;當公司盈利減少時，股息減少，股價下降。公司債的還本付息受法律保障，除非公司破產清理，一般情況下不受企業經營狀況的影響，但公司盈利的變化同樣可能使公司債的價格是同向變動，因為盈利增加使公司的債務償還更有保障，信用提高，債券價格也會相應上升。

影響公司經營業績的因素很多，投資者在分析公司的經營風險時，既要把握宏觀經濟大環境的影響，又要把握不同行業、不同經營規模、不同產品特點、不同管理風格等對公司經營業績的影響。

3.財務風險。是指公司財務結構不合理、融資不當而導致投資者預期收益下降的風險，主要表現為無力償還到期的債務，利率變動風險，再籌資風險等。形成財務風險的因素有資本負債比率、資產與負債的期限、債務結構等。一般而言，公司的資本負債比率越高，債務結構越不合理，其財務風險也就越大。投資股票就是投資于公司，投資者的股息收益與通過股票價格變動獲得的資本利得與公司的經營效益密切相關。所以，股票的財務風險將直接取決于公司的經營效益。投資者在投資時應注重公司財務風險的分析。

4.道德風險。道德風險主要指上市公司管理者的道德風險。上市公司的股東和管理者是一種委托-關系。由于管理者和股東追求的目標不同，尤其在雙方信息不對稱的情況下，管理者的行為可能會造成對股東利益的損害。

三、交易過程風險

即投資者由于自己不慎或券商失責而遭致股票被盜賣、資金被冒提、保證金被挪用等風險。

對于此種風險，建議投資者注意以下有關事項，學會自我保護，盡可能降低交易過程風險。

1.選擇一家信譽好的證券公司營業部。投資者買賣股票，必須通過證券公司的下屬營業部進行。因此，證券公司及其營業部管理和服務質量的好壞直接關系到投資者交易的效率和安全性。根據國家規定，證券公司及其營業部的設立要經過證券監督管理部門的批準，投資者在確定其合法性后，可再依據其他客觀標準來選擇令自己放心投資的證券營業部。這些標準包括：①公司規模②信譽③服務質量④軟硬件及配套設施⑤內部管理狀況。

2.簽訂指定交易等有關協議。投資者選擇了一家證券公司營業部作為股票交易人時,必須與其簽定《證券買賣協議》和《指定交易協議》等,形成委托的合同關系,雙方享有協議規定的權利和義務。指定交易,是指投資者可以指定某一證券營業部作為自己買賣證券的唯一的交易營業部,在與該證券營業部簽定協議并完成一定的登記程序后，投資者便可以通過指定的證券營業部進行委托、交易、結算、查詢以及其他服務。

3.認真核對交割單和對帳單。目前A股交易采用T+1交收制度，即當天買賣，次日交割。投資者應在交易日后一天在證券營業部打印交割單，以核對自己的買賣情況。如發現資金賬戶里的資金與實有資金存在差異，應立即向證券營業部提出進行查詢核對。

4.防止股票被盜賣和資金冒提。投資者股票被盜賣和資金被冒提，主要有兩個原因：一是股民的相關證件和交易資料發生泄露，使違法者有機可乘；二是因為證券公司管理不嚴等因素，使違法者得以進行盜賣或冒提，為保障投資者的股票和資金安全，維護正常的市場交易秩序，證券公司應建立規范的風險管理體系和健全的內控制度，而投資者也必須在日常投資過程中增強風險防范意識。尤其要注意以下事項：①在證券營業部開戶時要預留三證（身份證、股東卡、資金卡）復印件和簽名樣本；②細心保管好自己的三證和資金存取單據、股票買賣交割單等所有的原始憑證，以防不慎被人利用；③經常查詢資金余額和股票托管余額，發現問題及時處理，減少損失；④注意交易密碼和提款密碼的保密；⑤不定期修改密碼；⑥逐步采用自助委托等方式減少柜臺委托。

證券投資者的兩大目標在于投資收益最大化以及同時風險最小化。股市是一個復雜的投資場所，對于股市投資，許多新股民并沒有足夠的思想準備和知識準備，對股市風險還缺乏清醒的認識，在投資方式上存在明顯的認識誤區，認為低價股便宜，ST就等于要重組。按照規定，上市公司連續三年虧損，將實施退市制度。一旦退市，幾元錢的股票，退市后基本上都不到一元。其實，股價高低不是衡量風險大小的依據，低價股很多是虧損的垃圾股，風險遠遠大于藍籌股。許多剛入市的股民，在ST股票的連續漲停中獲利，而大盤藍籌股卻表現平平。這樣的經歷促使他們產生了一個很大的認識誤區，使得缺乏經驗的新股民，更偏愛低價股，錯誤地認為低價股有更多上漲的機會，而忽略了其潛在的風險。垃圾股一般價位較低，容易受主力控制，升得快，跌得也快，如果資金及止損等制定不好的話，容易造成損失，甚至一些績差公司暴露出來的問題可能僅是冰山一角。此類股票的市盈率、換手率大多遠高出市場平均水平，有很強的投機性。然而缺乏實質性的投資價值作支撐，低價股終究風險很大，一旦大盤風云突變，低價股更可能出現以連續跌停方式急劇回落，中小股民根本沒有出逃的機會。然而在投資過程中，由于資金量和經驗的限制，新股民相當比重的投資集中于低價股和“垃圾股”，這正是當前股市的風險所在。

一般來說，一家上市公司的股票之所以淪落為垃圾股，與企業的現存情況有巨大的關系。因此依靠其自身的力量往往難以改變其垃圾股的狀況，大部分須依賴外部力量進行重組才有可能。重組能給企業帶來全新的變化和發展動力，對二級市場的股價會產生極大的做多效應，股價也會相應出現上漲，因此，要仔細研究該股之所以淪為垃圾股的原因。有些上市公司由于沒有明確主業導致業績下降；有些上市公司管理不善而導致業績不佳；有些是由于背負巨額債務而拖累經營情況難以改善，特別是一些上市公司，債務沉重，動輒上十億，或者官司纏身，這樣的垃圾股少碰為妙，即使有人愿意重組，往往面對如此狀況也會望而卻步。這樣的公司往往表現機會不大，應盡量少碰。只有在該公司動了“大手術”后，才可關注。因此，對投資垃圾股應控制好風險，慎之又慎。

從長期來看，真正讓投資者分享股市上漲的仍將是大盤績優藍籌股，市場中藍籌股和低價題材股的漲升其性質是有區別的，因而投資策略也是需要有所不同。它從行業的發展態勢入手，立足于預測相關上市公司未來的業務收入和凈利潤水平，從而選擇有潛力的股票進行投資，這種投資模式不管從程序上還是內容上都是科學的、理性的，這種理念就是價值投資。隨著我國證券市場制度建設和監管的日益完善，價值投資理念正日益成為主流投資理念，所謂價值投資，是指對影響證券投資的經濟因素、政治因素、行業發展前景、上市公司的經營業績、財務狀況等要素的分析為基礎，以上市公司的成長性以及發展潛力為關注重點，從而判定股票的內在投資價值的投資策略。價值投資的真諦就在于通過對股票基本面的經濟分析，去估計股票的內在價值，并通過對股價和內在價值的比較去發現并投資那些市場價值低于其內在價值的潛力個股，從而以期獲得超過大盤指數增長率的超額收益。進行證券投資分析有利于提高投資決策的科學性，減少盲目性，采用基本分析和技術分析等專業分析方法和手段，指導投資決策，從而保證了在降低投資風險的同時獲取較高的投資收益。一般來說，價值投資包括宏觀經濟分析、行業分析、公司分析。

（一）宏觀經濟分析是價值投資的前提

通過宏觀經濟分析，可以把握證券市場的總體變動趨勢，判斷整個證券市場的影響力度與方向，宏觀經濟分析以國家整體經濟走勢和經濟政策走向為研究基礎，主要研究國內生產總值、就業狀況、通貨膨脹、國際收支等宏觀經濟指標對證券市場的影響，并結合對財政、貨幣政策的分析，來分析和預測宏觀經濟走勢，以此來判斷大盤的走勢。證券市場對國家經濟政策十分敏感，近年來,我國宏觀經濟形勢一片大好,經濟高速穩定增長,這加速了藍籌股股票業績的提升。因此，對國家預算、稅收、投資政策、利率和匯率變動的分析是價值投資模式的基礎。

（二）行業分析是價值投資的基礎

從證券投資分析的角度看，宏觀經濟分析是為了掌握證券投資的宏觀環境，把握證券市場的總體趨勢，但宏觀經濟分析并不能提供具體的投資領域和投資對象的建議。行業分析主要是針對行業現狀和前景的研究，來判斷行業投資價值，揭示行業投資風險，從而為投資者提供投資依據。在進行行業分析時，比較研究法是一種較常用的分析方法。比較研究又分為橫向比較和縱向比較，橫向比較是取某一時點的狀態或某一固定時段（如一年）的指標，在這個橫截面上對研究對象及其比較對象進行比較分析；縱向比較是利用行業的歷史數據，如：銷售收入、利潤、企業規模等，分析過去的增長情況，并據此預測行業的未來發展趨勢。利用比較研究法可以直觀和方便地觀察行業的發展狀態和比較優勢。投資者通過宏觀經濟預測和行業經濟分析，可以判斷當前經濟所處的階段和未來幾年內的發展趨勢，這樣可以進一步判斷未來幾年內可以有較大發展前景的行業。

（三）公司分析是價值投資的關鍵

公司分析以上市公司財務狀況和發展潛力為研究基礎。其中，最重要的是公司財務狀況分析。財務報表通常被以為是能夠發現有關公司信息的工具。在信息披露規范的前提下，已公布的財務報表是上市公司投資價值預測與證券定價的重要信息來源。具有投資價值的股票不但要有良好的業績，更要能長久保持穩定的發展，所以，把公司的行業競爭能力，經理層的管理能力，各種財務指標的綜合評價等統籌起來分析，預測公司將來的盈利能力，是價值投資理念分析的重中之重。

龍頭股是各行業中最具有投資價值的股票。這類公司往往市場份額很大、競爭優勢明顯、業績增長平穩、投資風險較小,因此容易受到機構投資者的青睞。具有很高的投資價值。

篇（4）

一、學生沒有系統學習證券專業知識，缺乏證券投資學習能力與實踐能力

（一）家長注重孩子理財能力的發展

我國中小學教育體系以語文、數學、英語等基礎課程為主，而沒有涉及金融相關的課程，來源于《證券投資與理財》公選課程上一項調查的結果是：有91.5%的學生家長詢問他們念大學的孩子是否懂得股票，且認為大學生無論就讀什么專業，都應該掌握這一重要的基本理財工具，并在這一領域超越他們的父輩。另一項的調查是：95%學生家長投資股票的同時所從事的職業與證券無關，他們幾乎沒有在沒有任何知識和學習的情況下進入市場交易，最終的結果是賠錢。

以上的調查表明國民追求財富的態度是比較積極的，但是所掌握的投資理財相關知識不夠，再加上通脹高企的外部環境，自身對品質生活的追求和向往，令許多人患上了不同程度的“財富焦慮癥”，大家都想讓自己的財富保值與增值，與此同時，家長們也認識到：下一代人在人生的學習階段培養理財的能力是非常重要的。

（二）學生的證券知識水平尚處在粗淺認知的階段

學生可能是未來的交易者，在工作一段時間后，他們就成為了家庭和社會的“頂梁柱”，親友、家庭、個人的積蓄需要進行理財，如何管理手中的財富？這是家長和學生都迫切希望在校期間能補上所缺的一課。調查顯示學生接受知識的途徑主要有這幾方面：一是家長們的交談；二是高中時歷史課上的金融危機“美國大蕭條”、“東南亞金融危機”；三是在廣播報紙和網絡財經新聞。學生們所具有的知識水平特點是：證券知識是貧乏、零亂，大多數人沒有股票交易的經驗，可以視為不具有證券專業知識。如何解決這一問題，只有選擇勤學操練。

二、學生選擇自主學習提高證券投資知識和技能

在本校的公選課程中，《證券投資與理財》是最深受學生歡迎的課程，在網絡開放選課10分鐘后，即被選完，也有學生建議在他們的專業上增加一個證券投資的課程，或在周末課開設與證券投資相關的金融課程，即使是收費也可以接受。

這種狀況與我國的經濟日益強大，伴隨著國民財富迅速增加有關，家庭經濟狀況的逐漸改善，國民享受到了財富帶來的生活質量的提高和生活樂趣的增加，追求金錢被看成是一件天經地義的事情，理智追逐財富的熱情對年青的下一代產生了深刻的影響。隨著投資手段的豐富，儲蓄、保險、股票、基金等各種投資項目的出現，國民愿意為豐富財富知識支付學費，注重財富性格的培養，加強投資風險意識，財富是生活質量的根本保障。

三、財富效應對學生的價值觀產生強烈沖擊，激發學生主動學習

理財主要指一個人對財富的認知、獲取和運用的能力。財富效應是指由于金融資產價格上漲，導致金融資產持有人財富的增長，進而促進消費增長，就是指人們資產越多，消費意欲越強，這一概念是C?哈伯勒提出來的。

班上有一位2009級工業材料專業同學，他的家長把家里閑置的錢交給在銀行工作的親戚，到了年底家里拿到了幾倍銀行利息的分紅，全家人欣喜之余，贊嘆這位親戚的投資才干：通過銀行投資理財獲得高于銀行的利息收益，主要是投資了股票和基金。成功的投資收益，打破他的家庭所有成員已經秉承了千百年來農村依賴農耕為收入來源的傳統價值觀，深深觸動了該同學，這些事情成為他渴望在證券市場中獲得成功的主要動力，信息和專業知識可以用于做股票賺錢，資金投資不同領域的收益不同，正確進行投資使財富增值等各種新的價值觀影響著他，使他將更多的注意力轉到證券知識的學習。

四、利用自己本專業知識在證券市場中實現自我價值，專業課與選修課相得益彰，提升和培養學生的學習興趣

在《證券投資與理財》課程的學習中，學生可以掌握證券投資分析的基本方法，并能進行簡單運用。每堂課必有的市場分析，每講到一種分析方法，都用市場的實際案例進行分析，如技術指標中的MACD，講完其頂背離運用法則后，馬上給出一個實際案例進行分析，讓學生理解MACD指標的應用法則，接下來學生自己上機，在行情軟件中尋找股價頂背離的案例，提高對MACD指標的識別能力，講完所有技術分析方法后，再給出一只股票，讓學生用學過的各種技術方法對其進行分析，通過層層推進的實訓，學生不僅掌握了理論知識要點，也掌握了所學理論如何在實際中運用。

在《證券投資與理財》課程的學習中，學生還可以初步掌握證券投資所需的基本能力。整個的教學過程分成幾個步驟進行：一是學生需要收集分析所需的各種信息，然后依次完成宏觀、行業、公司、技術分析；二是根據自己的分析成果進行短線模擬交易；三是闡述自己的分析成果和操作成果。該項實訓在一個星期的時間內完成，通過短時間的集中綜合訓練，學生能夠提高信息的綜合收集整理能力；提高信息的綜合分析能力和選股能力；提高交易技巧；提高表達能力。

在證券投資實踐中，要求學生選擇自己熟悉了解的投資項目，充分利用自己已有的專業知識和成熟經驗，這是投資投資界大師們堅持倡導的，穩定成功、安全獲益的有利因素。如對于股票投資，選擇自己熟悉了解的行業的上市公司、運用自己便于掌握的方法來決定操作手段，提高成功獲利的幾率。通過這樣綜合訓練，學生體會到：自己變得更加專注本專業的學習了，以及追求專業知識的精益求精，特別是對于枯燥工科專業課的學有裨益。

在投資股票的同時，可以不斷認識自己投資的股票所在行業發展趨勢，不斷的了解國內外各種因素對這些行業的影響，開擴了眼界，知識更豐富，在證券市場中實現自我的價值。

五、結論

通過對我校高職學生證券投資學習能力與實踐能力的調查研究，我們看到了《證券投資與理財》課程有效地幫助了各專業學生普及金融知識，提高了學生的理財能力，拓寬學生專業實踐、實習內容，使他們專業知識領域與金融知識領域有效地結合在一起，提高了宏觀經濟分析能力，對國內外經濟分析能力，信息意識與信息處理能力，溝通意識與交流交際能力等。這是我們從事職業教育的工作者探索職業教育向職業培訓轉型的道路之一，希望能為職業教育教學改革提供經驗和借鑒，進一步證明了職業教育不是簡單的技能和“窄基礎”知識的灌輸方式，應該轉向“綜合技能”與“寬基礎”的職業教育模式發展，才能使學生適應全球經濟一體化的復雜形勢。

參考文獻：

篇（5）

2012年8月召開的內蒙古經濟形勢分析會議指出，降低融資成本和投資成本是緩解當前經濟下行危險的主要措施。知識產權證券化有助于實現高新技術轉化、提高自主創新能力和降低融資成本。對投資者進行保護是知識產權證券化順利實施的重要保障。然而2011年中國上市公司投資者保護水平比2010年平均下降4.3%，全國會計信息指數的平均水平為55.10，其中納入計算基數的內蒙古上市公司只有15家，占全國的0.78%，平均值為51.55，與全國平均水平存在相當大的差距。因此，借助知識產權證券化的情境來研究區域性的基于財務與會計信息披露的投資者保護問題，不僅具有針對性和可操作性，更具有前瞻性。

一、知識產權證券化中的投資者保護問題

（一）國內現有研究成果簡要回顧

國內對投資者保護的研究已經較為成熟。北京工商大學張宏亮博士所在的研究團隊（吸收了南開大學研究團隊的部分研究工作）在投資者保護評價方面作出過貢獻，曾經過中國上市公司會計投資者保護指數。他們對投資者尤其是股權投資進行了普適意義上的研究，但并未專門關注過知識產權等無形資產的投資保護問題。而一方面社會財富的形態正從實物資產更多地表現為無形資產；另一方面無形資產自身也具有較為特殊的價值規律，對投資者的保護顯得更為重要。

國內缺乏知識產權證券化過程中對投資者進行保護的直接研究成果。宋紅波（2011）認為在知識產權證券化時，應立足制度設計、信息披露、政府監管和法制建設等方面對投資者進行保護。該研究成果雖然關注了信息披露問題，但并未將該問題作為研究的重點進行更深入的研究。

知識產權證券化只是知識產權融資的一種方式，如果將研究環境放寬至知識產權融資領域，相關的研究就更加深入。天津財經大學苑澤明教授所在的研究團隊在這方面作出了突出的貢獻，已經發表了9篇有顯示度的相關重要研究成果。該團隊抓住了知識產權融資問題的核心即知識產權價值，再結合具體的融資方式去研究如何發現知識產權等無形資產的價值，然后研究基于融資目的的信息披露問題，進而考慮如何利用信息披露去解決投資者保護問題，如融資風險、信用等具體問題。筆者作為該研究團隊的主要成員，將延續這條研究主線，研究知識產權證券化過程中基于投資者保護的信息披露規律并提出相應的對策。

（二）知識產權證券化基本流程回顧

1.知識產權相關收益權的轉讓

知識產權人將知識產權未來特定期間的許可使用收費權轉讓給特設機構（即SPV），用于資產證券化（ABS）運作。

2.信用評級、增級與確認

SPV在實施ABS之前聘請中介機構進行信用評級，并根據評估結果采用保險、信用擔保、抵押等信用增級措施，提高ABS的信用級別以達到知識產權人的融資要求。SPV再次通過中介機構進行信用評級以確認達到知識產權證券化的信用要求。

3.證券發行與托管

SPV實施ABS，吸引投資者，用發行收入彌補向知識產權人支付的購買未來許可使用收費權的成本并獲取收益。知識產權證券化的最終現金流入來自于知識產權許可費收入，該收入由托管人負責管理，在投資者之間進行分配，并支付中介機構等知識產權證券化過程中發生的費用。

（三）基于流程的知識產權證券化投資者保護

從知識產權證券化的流程來看，投資者對知識產權的信用“包裝”、證券化后的資產收入及其分配等方面可能存在信息不對稱，需要證券監管部門出臺規則加以保護。

1.資產管理

資產管理的目標是要建構一個能穩健處置風險的知識產權資產池，該資產能在未來產生穩健的現金流。因此通過度量風險來選擇優質知識產權資產，并運用資產組合進行風險分散或對沖，是有利于保護投資者的措施。

2.風險處置

知識產權證券化中的主要風險源自SPV的破產風險，因此風險隔離是必要的風險處置措施，能夠把破產風險與投資者原始資產風險、知識產權人的資產風險隔離開來，從而達到保護投資者的目的。

3.信用管理

知識產權資產具有高度專用性特征，而普通投資者缺乏相關的專業知識和技能，必須借助具有一定公信力、經市場準入等強制約束的中介機構，通過信用評估和增級手段來強化ABS的信用，達到對投資者進行保護的目的。

4.監管

通過強制信息披露、政府監管和制度建設等手段，加強對知識產權證券化的監管，實現對投資者的有效保護。

二、知識產權證券化與財務、會計信息披露

（一）知識產權自身信息的披露

知識產權不僅是制度化的產物，而且在經濟特性上表現為高度的資產專用性。因此，必須對知識產權自身信息進行充分的披露，才能夠使投資者擁有足夠的信息來幫助他們進行決策。這些信息包括：知識產權的權屬、類型、所處地區、專用性特征（獨立性、用途、可替代性等）、剩余保護期限、技術的先進性、應用程度、獨立性、所處技術鏈階段、評估金額等等。

（二）知識產權會計信息的披露

通常，知識產權在會計上可確認為無形資產。當前我國無形資產會計信息披露不足，不能滿足各類會計信息使用者的需求。針對知識產權，這些信息應包括：知識產權的成本信息、知識產權類型、知識產權運營信息、知識產權相關的現金流量信息、知識產權的動態價值信息（如貶值、攤銷等）、知識產權會計信息披露的范圍和披露方式、知識產權風險信息等等。

（三）知識產權融資信息的披露

包含知識產權證券化在內，基于融資目的的知識產權信息披露至少應包括如下信息：資本增量、融資方式、擔保或保證能力、信譽、信用等級、信用評估公信力、地區金融發展水平、知識產權證券化等融資政策、政治聯系、抵押歧視情況、估價操縱情況、估價風險情況，以及企業的資金政策、資本結構、融資習慣，中介服務機構情況，國家宏觀政策情況，等等。

三、基于投資者保護的知識產權證券化財務與會計信息披露機制構建

（一）強制信息披露

我國知識產權相關的會計信息強制披露要求主要源自無形資產準則。準則規定，企業應當按照無形資產的類別在附注中披露與無形資產有關的下列信息：無形資產的期初和期末賬面余額、累計攤銷額及減值準備累計金額；使用壽命有限的無形資產，其使用壽命的估計情況；使用壽命不確定的無形資產，其使用壽命不確定的判斷依據；無形資產的攤銷方法；用于擔保的無形資產賬面價值、當期攤銷額等情況；計入當期損益和確認為無形資產的研究開發支出金額。

不難發現，源自會計準則的強制信息披露是基本的會計信息披露要求，不能夠完全滿足前述的知識產權證券化中的保護投資者的要求，需要通過其他的信息披露方式來進行補充，尤其是利益相關者更為關注的與知識產權融資有關的財務信息。

（二）自愿信息披露

為完善知識產權證券化中的投資者保護，保障知識產權證券化的順利實施，自愿信息披露是知識產權人、SPV和相關中介機構提高融資效率的重要手段。與會計信息相比，知識產權證券化過程中的自愿信息披露對財務信息更有價值，主要應包括：

1.SPV相關的信息

SPV的破產風險將決定知識產權證券化的成敗，因此雖然會計準則中沒有強制性的規定，SPV也應該披露其自身的財務信息。（1）組織結構方面的信息，例如公司章程、股東結構、控制權與關聯方信息、發行證券資質、注冊資本、組織結構、高級管理人員情況等反映機構特征方面的信息。（2）財務狀況方面的信息，如資產狀況、負債狀況、財務狀況、歷史發行證券情況、經營成果與現金流量等能真實體現發行人實力與信用的信息。（3）投資與利益分配等相關信息。

2.知識產權信息

知識產權證券化的過程是圍繞知識產權資產來進行的，包括知識產權資產的選擇、組合、包裝、評信、證券化、許可等行為。因此，雖然會計準則并沒有要求詳細披露知識產權信息，但為了保護投資者的利益，應該鼓勵知識產權證券化活動中的各相關主體披露知識產權相關信息，主要包括：（1）知識產權類型；（2）核心知識產權；（3）知識產權權屬；（4）知識產權剩余保護期限；（5）知識產權的先進性；（6）知識產權的固有風險；（7）知識產權的訴訟風險；（8）知識產權的質量特征；（9）知識產權的授權方式；（10）地區知識產權保護指數。

3.交易信息

知識產權證券化是以知識產權及其組合的市場需求為前提的，因此在財務報告中披露相關的交易信息也有助于投資者的判斷。例如知識產權面臨的交易限制、知識產權市場供需狀況、知識產權可轉讓性、知識產權可替代性、知識產權的獨特性、知識產權的維護成本、知識產權相關產品或服務的市場狀況、知識產權潛在需求者的狀況等等。

4.融資信息

知識產權融資風險相關信息的披露，如知識產權的技術風險、法律風險、評估風險等，前已述及。

（三）證券信息監管

知識產權證券化在我國屬于政府主導下的證券市場的投融資活動，中國證監會應對其加強監管，利用行政手段解決知識產權證券化中的信息不對稱問題，以保護投資者的利益。主要思路是對知識產權證券化的各市場參與主體進行規范，通過審批和處罰等手段，提高強制會計信息披露甚至融資等財務信息披露的要求，從根本上改變投資者在知識產權資產證券化過程中的信息劣勢地位，達到保護投資者的目的。

（四）風險管理法制

知識產權證券化過程中通過財務與會計信息披露實現對投資者的保護，不管是財務與會計監管還是證券監管，最終都依靠相關法制的完善和執行。一是對知識產權證券化參與主體的規范。對參與SPV的機構進行審查，建立資產質量、償債能力等財務狀況的審批標準，并要求其向潛在的投資者公開披露財務與會計信息。對信用評級機構實施資格準入制度，提高其公信力。對知識產權評估、法律服務等中介服務機構建立資格審查制度，確保其專業勝任能力。二是知識產權證券化業務的規范。核心問題是建立風險隔離制度，使SPV的財務風險不會漫延至知識產權人和投資者。三是知識產權證券化融資風險的救濟。在融資失敗或SPV違約時，要建立相應的制度來分散風險并對投資者進行救濟，目前我國正在研究建立的是知識產權保險制度。

【參考文獻】

[1] 張宏亮.2011中國上市公司會計投資者保護狀況報告[J].財務與會計（理財版），2012（2）.

[2] 牛，張宏亮.會計投資者保護：評價體系及其指數檢驗[J].會計之友，2012（21）.

[3] 宋紅波.論知識產權證券化中的投資者保護[J].河南師范大學學報（哲學社會科學版），2011（3）.

篇（6）

JEL分類號：G28 中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A

文章編號：1006-1428（2012）07-0084-05

一、美國證券私募合格投資者制度的內容及特色

美國對證券私募發行的規定，源于1933年《證券法》第4（2）條：“（本法第5條不適用于）不涉及公開發行之發行人的交易（transactions by an issuer not in-volving any public offenng）”。然該條本身較為粗糙，既未對“不涉及公開發行”（public offering）予以界定，也未正面涉及投資者的資格要求問題。實踐中，該問題的具體規范主要是通過聯邦各級法院的判例、SEC的規章、美國律師協會的報告等多方的歸納與解釋中逐步形成的。

（一）聯邦法院對證券私募合格投資者的判例解釋

首先，對于何謂“不涉及公開發行”即私募的內涵，美國聯邦最高法院在1953年審理SEC V.RalstonPurina Co案中就開宗明義地指出，“《證券法》的意圖是通過促進信息充分披露保護投資者，使其能夠在掌握信息的基礎上進行投資決策。解釋私募發行豁免自然不應離開這一立法意圖。亦即豁免適用與否就應取決于所涉及的某類特定人是否需要《證券法》的保護。而針對那些有證據表明能夠實施自我保護（fend forthemselves）的人進行要約發行，屬于‘不涉及公開發行’的交易”。可見，美聯邦最高法院在界定私募的同時已經蘊含著對私募投資者理應有高于一般投資者資格的認識。

其次，在私募投資者人數標準上，美國法院的立場則經歷了一個由松到緊的變化過程。如針對1935年SEC法律總監在SEC的一份通告中所提出的“在通常情況下，向不超過大約25人發出要約并不是向很多人發出要約，一般來說不涉及公開發行”的立場，聯邦最高法院在1953年的SEC v.Ralston Purina co案中就認為采用“人數標準”在《證券法》上缺乏根據，即“《證券法》本身似乎沒有以人多人少來決定‘公開發行’的適用與否”。“人數標準”也曾因此一度被淡化。然而，規則在實踐中的變化卻是漸進的。在1954年《證券法》被修正中，眾議院委員會在其提交的報告中也肯定了SEC的25人標準。此后，越來越多的法院在司法裁判中也傾向于考慮“人數標準”。如在1966年的Hirtenstein v.Tenney案中，紐約南區的法院認為“雖然最高法院在Ralston案中淡化了私募發行對象的人數標準，但這只是表明人數并非是決定私募的關鍵要素，并沒有因之說其可被隨意舍棄。人數與私募發行顯然是密切相關的。”進一步地，在1967年的Strahan v.Pedroni案中，聯邦第五巡回法院認為，“私募投資者需要保護是普遍的判斷標準。這是人們看到《證券法》第4（2）條后正常推理可以想到的。而根據此標準，私募受要約人數多少明顯是有關系的。因為完全不受人數限制的私募是不太現實的”。進入上世紀70年代后，聯邦最高法院也一改最初對私募發行不予人數限制要求的寬松立場，其在1975年的United Housing Foundation，Inc.v.Forman案中最終認可了“人數標準”可成為考量私募發行得以豁免的要素之一。

再次，在關于私募投資者類型上，美國法院主要有兩點解釋：其一，將私募投資者細分為受要約人和最終購買者。如在1971年的Hill York Corp.v。American International Franchises，Inc.案中，13個購買者各自支付5000美元購買被告發行的股票。且這些購買者全都是“經驗老到的生意人或律師，只需一個電話就可以獲取其希望了解的有關發行人的任何情況”。在這種情形下，聯邦第五巡回法院仍然判決被告沒有盡到其舉證責任，不能享受私募發行豁免，因為“對購買者的考察不能替代對受要約人的考察”。也就是說，在法院看來，即使最終購買者具有獲取投資信息的能力，但也并不必然意味著受要約人具備此能力。因為受要約人和最終購買者很可能是不一樣的。這表明，法院更加注重在受要約人層面控制風險，對私募發行進行嚴格限制。其二，在何種對象可成為私募受要約人上，法院關注的重點有：（1）對象的經濟能力、是否有相應的商業、金融知識。比如，在1971年的lively v.Hirschfeld案中，聯邦第十巡回法院就認為，“只有當全部受要約人都具有相當豐富的商業經驗，并且處在一個能夠時常獲取公司信息位置時，私募發行方可享受豁免”。（2）對象與發行人是否有某種關系，諸如高級雇員、親屬、朋友等。在1972年的SEC v.Continental Tobacco Co.案中，第五巡回法院否認了被告私募發行的主張，原因在于“被告提供的證據沒有顯示每一受要約人與被告之間存在某種關系以使受要約人獲得注冊所應披露的信息。所以這些受要約人包括牙醫、內科醫生、商人與家庭主婦等，除了購買股票成為股東外，并沒有機會自行查看被告的記錄或驗證其提供信息，有的甚至連被告人員都沒有看到”。特別地，在1977年審理Doran v.Petroleum Management Co.案中，第五巡回法院總結了該院在判斷“私募發行”時經常考量的三個因素，包括：（1）受要約人的人數；（2）受要約人與發行人的關系；（3）受要約人的成熟程度。當時的主審法官古登伯格（Goldberg）非常強調后兩個因素應被予以重視，因為它們是確保受要約人能否獲取必要信息的關鍵，也是踐行《證券法》保護私募投資者的關鍵所在。

（二）SEC對證券私募合格投資者的解釋

SEC自1933年《證券法》第4（2）條頒布后，曾在不同場合多次以通告形式表明自己的立場。這些通告中比較重要的除了前述提及的1935年的通告外，還包括1962年11月SEC針對Ralston Purina Co案的通告。在該通告中，SEC對聯邦最高法院的觀點表示了認同，認為私募受要約人不在于多少。關鍵在于他們是否和發行人有必要的聯系，是否了解發行人的情況。與不受限制，沒有關聯的潛在受要約人談判或勸誘其購買，是與第4（2）條相違背的，盡管最終實際上只有少許成熟的購買者購買。隨后，經過10年的醞釀及反復提議后，SEC于1974年6月10日頒布了規則146（Rule 146），首次以規章的形式為第4（2）條豁免適用提供了一個更加確定的預期。規則146不僅要求私募投資者即受要約人有必要的金融、商業知識和經驗及承擔投資風險的經濟能力，還要求受要約人之代表人也有必要的金融、商業知識和經驗，能提供投資決策意見，同時將投資者的人數上限提高到35人之內。“由于規則146忽略了那些因信息和能力問題而無法“保護自己”的投資者的存在，1982年SEC在承繼規則146的基礎上又出臺了D條例。

較之于規則146，D條例在私募投資者的分類規制上，無疑顯得更為務實與精細。第一，在投資者類型方面，D條例既吸納了上述聯邦第五巡回法院在American International Franehises，Inc，案中的做法，將其劃分為“受要約人”和“最終購買者”，但又有所創新，將規范的重點從以往“受要約人的資格”轉移到了“最終購買者的資格”上。即要求發行人在銷售前必須合理地確信：不僅受要約人，而且每一個最終的購買者都具備應有的商務知識和經驗，以使其能夠評估投資所蘊涵的價值和風險。第二，根據最終購買者的實際情況，D條例又進一步將其區分為“獲許投資者”與“非獲許投資者”。其中，“獲許投資者”是指銀行、保險公司、投資公司、信托公司等機構投資者；“非獲許投資者”就是屬于規則146以往所忽略的不具備“自我保護”能力的自然人投資者。對這部分人，發行人必須在要約發行過程中、證券銷售前向其進行信息披露和提供合理時間使之有機會確認信息合理性。第三，在人數限制方面，D條例不僅在保留原有35人上限的基礎上增加了“發行人合理地相信其購買者不超過35人”的規定，還列舉了不被計入該35人之列的四種例外情形，包括：（1）與購買者有共同住所的任何親屬；（2）對購買者擁有50%以上的信托財產或不動產；（3）對購買者擁有50%以上的公司或其他組織；（4）任何“獲許投資者”。第四，與規則146不同，D條例非常強調投資者經濟實力的真實性。第五，與規則146相仿，D條例不僅保留規則146的“購買代表人”制度，要求購買代表人具有足夠的知識和經驗，而且還強調他也應與發行人保持應有的關系。

（三）美國律師協會對證券私募合格投資者的報告解釋

美國律師協會（Assoeiation Bar of American，ABA）在1975年提出了一份報告，就《證券法》第4（2）條表明自己立場。在該報告中，ABA表明一個合格的證券私募投資者必須具備的3個條件：（1）“成熟”（sophistication），即有經驗，能夠理解投資風險；（2）“富有”（wealth），即有能力承擔投資失敗的損失；（3）“關系”frelationship），即要求與發行人有某種基礎關系，包括但不限于親屬關系、朋友關系、雇傭關系或之前存在的業務關系等。

如果說ABA報告對私募投資者三個資格的直接界定與法院、SEC的解釋并無不同，那么其強調從發行人視角間接解釋私募投資者資格的提議則是獨樹一幟的。比如，在考量投資者是否具備“成熟”資格上，ABA認為除了對象本身因素外，還與發行人的信息披露質量密切相關。亦即發行人信息披露越細致、越精心，則受要約人越有可能被認為能夠理解風險，更具“成熟”之資格。又如，為保證投資者資格被良好地界定與執行。ABA報告還建議如果因為發行人的原因導致私募發行中受要約人中有一位或幾位不具備上述“資格”，則該發行人無權享受豁免，應返還出資。這種解釋思路避免私募發行人對投資者“資格”的審查流于形式。不可謂不別出心裁。

綜上比較，在私募適格投資者的判定上，美國法院和SEC都從投資者本身的角度設置正面的門檻條件，這是法院作為中立裁判者和SEC作為市場監管者的角色使然。而ABA報告則傾向于從發行人角度來間接對投資者作出限制，這與其作為律師利益的代表機構。試圖幫助律師們拓展在私募發行領域訴訟業務的動機有關。然而，不管是直接從投資者本身抑或是間接從發行人角度，法院、SEC與ABA三個機構對私募合格投資者的認識都較為統一：既有整體上的人數限制要求，又有個體經濟實力、商務知識、判斷能力及是否與發行人存有關系等方面的微觀審慎要求。此外，美國法律的一大特色是特別注意投資者中的“受要約人”和“最終購買者”及“獲許投資者”與“非獲許投資者”的區分，從而在甄別投資者身份與確保投資者信息知曉方面對私募發行人提出相應的義務要求。

二、我國證券私募合格投資者的制度規范及問題揭示

第一，從狹義法律層面來看，我國《證券法》第10條規定：“有下列情形之一的，為公開發行：（一）向不特定對象發行證券的；（二）向特定對象發行證券累計超過200人的；（三）法律、行政法規規定的其他發行行為。非公開發行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式”。該條規定雖然賦予了“非公開發行”即私募的合法地位，為我國商事組織進行私募發行提供了基本的法律依據，但因其沒有正面對“非公開發行”加以界定，很容易讓人據此推導出“只要向不超過200人的特定對象的發行”就是私募發行的結論，從而忽略了投資者的經濟實力、信息獲取能力和風險判斷能力等方面要求，這無疑會擴大“非公開發行”的范圍。并且，對于何謂“特定對象”、何謂“公開勸誘”或“變相公開”等，該條款也沒有進一步的說明。這顯然會造成私募在便利籌資與保護投資者利益之間出現嚴重失衡。由此可知，盡管新的《證券法》有條件承認了私募發行，但恰恰因其缺乏該條件的具體規定，致其難以在防范私募投資風險與保護投資者上有所作為。

第二，從規章層次上來看，我國當前恪守的是分業監管模式，在各監管機構的監管經驗、監管目的與監管手段不同的情形下，各監管機構對自己領域內被監管對象進行私募發行的風險認知并不一致，結果使得各機構頒發的部門規章在對一些私募產品發行的描述和投資者的條件要求差異甚大。表1對這些規章中涉及私募投資者條件的要求做了歸納與比較。從中不難發現：在投資者人數方面，只有2011年證監會頒發的《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》有明確要求不得超過200人外，其余部門規章均無此限制。而在經濟實力方面，雖然各規章都無不例外根據產品屬性設置最低投資額度，但除了銀監會2007年和2011年頒布的《信托公司集合資金計劃管理辦法》與《商業銀行理財產品銷售管理辦法》中有專門要求提供相關財產或收入證明外，其余的均無這一實質性要求。至于投資者是否必須具備一定的商務知識、投資經驗或風險判斷能力等要求，也只有前述《信托公司集合資金計劃管理辦法》與《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》兩部規章有簡單提及，其余的則付諸闕如。無疑，這種重經濟實力而輕風險判斷能力的監管要求缺乏對投資者成熟性的考量，顯然不足以從本質上將私募投資者與公募投資者區別開來，未能很好體現私募注冊豁免的初衷。

總之，就目前而言，我國私募發行的監管規章的確較為零散混亂，不僅未能在《證券法》的統帥下各司其職、形成相互協作的有機制度框架，而且很多規定相互柢牾，在標準上畸輕畸重。這種各自為政、互不買賬的監管安排容易引發不同市場之間過度的次級競爭與監管套利等問題，久而久之還會釀成私募發行中的跨市場風險，給投資者帶來損害。

三、完善我國證券私募合格投資者制度的若干思考

針對上述我國私募監管的現狀及實踐操作中可能暴露出的問題，借鑒美國近百年來的成熟監管經驗，筆者提出了如下幾點思考與對策，以期在今后能更好地推進我國私募合格投資者制度的施行：

首先，要嚴格限制投資者的人數。避免私募發行人在操作中出現要么對此棄之不顧，要么不明就里、過分謹慎小心的兩難局面。既然我國《證券法》已間接規定“非公開發行”不應超過200人，則我國就應以此整合上述各私募發行規章，明令要求各私募產品發售時嚴格遵循這一上限標準。當然，基于不同金融機構提供的私募產品的種類與特質各不相同，各監管機關亦可從控制風險和保護投資者的目標出發，根據自己所負責的監管對象的實情，對投資者的人數范圍再作更為靈活與特別的限制。然不管作如何的限制。為保證法律上下位階的完整性，筆者認為都不能突破《證券法》所確立的上限標準，否則就應視為公募發行，不能享受注冊豁免。

其次，要確保投資者經濟實力的貨真價實。雖然我國上述各規章對投資者經濟實力均有不同程度的涉及。但是，像我國這樣僅停留在最低認購份額的要求而沒有外加相應的收人證明遠遠不夠。因為一些不具備真實經濟實力的投資者很容易通過借貸或謊報財產等方式來規避這種準入規定，而發行人出于營銷動機也往往怠于這方面的核實，以致于現實中經常出現私募基金在證券公司門口散發傳單專門招徠退休老年人的情形。為遏制這種不規范的發售行為，我國應仿效美國做法，在最低投資額度的基礎上增設以下兩項規定：一是要求投資者在購買證券時提供法律要求的個人凈資產或年度收入的有效證明；二是要求發行人應對投資者經濟實力加以核實。唯其如此，才能標本兼治，從源頭上甄別出真正有經濟實力的投資者，避免發行人在發售時的隨意性。

篇（7）

投資人的理性程度與開放式證券投資基金的贖回風險大小有著重要的關系，我國是很有代表性的新興市場，投資人的理性投資意識、投資方法都還尚未普遍形成，為何投資證券投資基金以及如何投資證券投資基金也還沒有形成普遍的正確認識，因而我國開放式證券投資基金市場的贖回風險問題尤其值得注意。

一、雙向選擇困難――贖回風險的來源

1．信息泛濫導致投資人在證券投資基金選擇上的“理性漠視”。信息是投資者選擇的依據，包括宏觀環境信息及單只證券投資基金的微觀信息。由于現代信息社會的特點，信息來源極其多樣，信息的易得性是伴隨著信息量的爆炸性增長而增長的，信息獲取成本的降低同時意味著信息篩選成本的增加，這種成本很大程度上表現為時間與精力上的消耗，而基金誕生本身就是要克服普通投資者投資時所遇到的這種問題，因而也是基金產品本身受歡迎與否的一大重要因素，然而在眾多基金中篩選出適合自己的基金同在股票市場上選擇股票一樣耗費時間和精力時，基金產品本身（作為眾多投資工具的一種）的優勢已經打折扣了；另一方面，信息量和易得性的增加導致的另一個問題是信息價值問題，膚淺的評論、脫離實際的空談甚至根本錯誤的觀點充斥整個輿論界的時候尤其需要投資人自己獨立的判斷，而獨立的判斷則需要廣泛的專業知識、需要花時間的研究和從性格角度上的獨立意識，而這恰巧是現階段普通投資人所欠缺的，也正是證券投資基金存在的另一個價值，然而由于信息甄別的困難這一價值也難以發揮。所以普通投資者會基于一種“理性漠視”（rational ignorance）理所當然的認為他所掌握的現有信息并不是全部信息，基于現有信息的資產配置決策（將自己的多少資產以銀行儲蓄形式存在、多少資產投資于證券投資基金）并不是最優決策，而基于尚未掌握的信息所做出的決策很有可能與現有決策相沖突，因而從根本上否定處理信息并基于已掌握的信息來挑選合適自己投資風格的證券投資基金這一資產配置決策的有效性和必要性。而證券投資基金的存在本身是基于現資組合理論的，現資組合理論則是基于這樣一個假設，投資者本身是理性的，作為理性的投資者理應根據自己的投資風格和外界信息判斷自己投資于何種證券投資基金。探討至此便出現了一個操作層面的矛盾――作為普通投資人無法找到自己合適的證券投資基金而作為基金管理公司同樣也沒有辦法鎖定自己的目標客戶群體。下面的論述將更深入的探討這個問題。

2．由于“逆向選擇”證券投資基金經理很難擺脫營銷和目標客戶選擇上的被動地位。逆向選擇（adverse selection）是由于信息不對稱帶來的一個問題，是指交易一方如果能夠利用多于另一方的信息使自己受益（同時會使另一方受損），則該方傾向于簽訂協議以進行交易。逆向選擇問題是證券投資基金業的一大威脅。那么，逆向選擇問題是怎樣在證券投資基金營銷中體現的呢？如果證券投資基金經理為了“沖規模”進行主動營銷，通過營銷人員的努力，將會有更多的投資人投資于該基金，基金規模在推廣運動結束后將會有提升，但是從投資人結構來看，通過促銷方法獲得的新投資人往往不是基金經理所理想的具有專業知識和良好投資理念的人，因為這類人往往主動尋找自己合適的投資渠道，也就是說，是他們選擇基金，而不是基金選擇他們。相反，促銷所吸引的往往都是缺乏專業知識和投資理念并且易被廣告所吸引的那一類。也就是說基金促銷活動在需求傳遞效果上對這類投資者最為顯著，基金的主動營銷最先吸引的也就是該類投資人，在缺乏固定投資理念支持下這類投資人在意識到也許這只證券投資基金并不適合自己的時候便會撤退出場。而證券投資基金往往在逆向選擇上無法提供有效的規避機制，因此處于被動地位，任何主動的營銷手段都會招致逆向選擇問題而其傷害又是裸的。由于很難采取主動營銷，證券投資基金經理在選擇自己所中意的目標投資者時也會處于被動地位，想要使自己的投資人群體都符合證券投資基金資產配置要求很困難。

綜上所述，由于多種不利因素的存在將導致普通投資者與證券投資基金經理間雙向選擇的困難，進而增加了基金的贖回風險。這一問題雖然很難從開放式證券投資基金自身機制設計上有效解決，但是從市場營銷學的角度來說，該問題實際上是目標市場確定和營銷過程控制問題，在基于正確的營銷理念運用正確的營銷原理和具體方法，雙向選擇困難的問題還是可以得到較好的解決的。

二、基于精準營銷理念實現證券投資基金的穩定運行

（一）精準營銷理念概述

精準營銷（Precision Marketing）是建立在精準定位的基礎上，依托現代技術手段，建立非傳統的客戶溝通服務體系，實現企業可度量的低成本擴張。這個含義具體來說有三個層面來構成：第一，明確的營銷思想，確定相對穩定的營銷戰略，包括營銷對象等；第二，精準營銷要求將營銷管理的各個要素轉化為可以量化的參數以作為實現精準的手段；第三，精準營銷依靠已量化的要素及相互間內在關系進行營銷決策。精準營銷在理念層面上最核心的部分就是“量化”――傳統營銷手段一大弱點在于市場定位的分析和應用手段只能是“定性”的，精準營銷就是要依托數據挖掘技術、數據庫管理等手段將營銷因素量化以求實現可以精準度量精準控制。

（二）證券投資基金的精準營銷手段

1．投資者效用評分模型。在營銷戰略相對穩定的基礎上，可以對證券投資基金精準營銷方法進行研究――確定變量并構造關系。要考察證券投資基金運行的穩定性狀況，我們所要關心的是投資者什么時候會做出買入決策、什么時候會跨越贖回費障礙做出退出決策，在實際中促使投資人做出以上兩種決定的因素很多，因此需要在沒有過多損失的條件下進行適度的抽象，在這里使用許多金融理論者及CFA所廣泛應用的一種投資者效用評分模型。首先應做以下假設：（1）投資人自身財務狀況穩定。（2）投資人理性程度不變。（3）風險狀況相同的證券投資基金所帶來的投資回報相同。現引入投資者效用評分模型：

其中U為投資者效用，E(R)為某項投資的收益期望值， 為一約定俗成的系數，A為投資者風險厭惡系數，為該項投資工具的風險衡量參數，即其收益的方差。

2．R指數的構造。首先給投資者風險厭惡系數A設定一個合理的范圍，在此引入經濟學中常用于衡量消費者（此處即為投資人）效用水平的序數效用法。序數效用理論認為，因為“效用”是主觀的，很難賦予一個具體的值，然而在實際的消費者行為分析中，并不要求衡量具體的效用是多少，而只是要求消費者能依據自己的偏好給不同的商品組合的效用排列出一個順序即可。現在回到消費者效用評分模型中，為了分析投資人什么時候會做出退出決策――我們可以將根據模型求出的投資人效用U進行排序并分為兩類：第一類是使投資人選擇繼續持有證券投資基金的效用水平集合、第二類是使投資人選擇“用腳投票”的效用水平集合，U=0為投資人決策臨界點。當U=0時，正的預期收益剛好被負的風險值與風險厭惡系數的乘積所抵消，投資人將認為沒有必要作出任何決策。因此，可見，維持投資者持有證券投資基金意愿所必需的最低收益數值上等于 Aσ2，在基金經理的角度設想在何種期望收益之下將導致“相當規模”的投資人“用腳投票”而導致巨額贖回，作為基金經理，利用分析人員和自己的經驗確定一個底線收益σ2，作為證券投資基金目標投資人的最低要求回報，投資組合的方差為 ，所要求的標準風險厭惡系數為A。令U=0，則E(r)1= Aσ2，A= ，然而此時的A值往往不是整數，為了便于考量，將A乘以固定乘數IER而整數化以得出標準風險厭惡系數Astd：

這樣就得到了一個證券投資基金經理所需要的精確的風險厭惡系數，可以Astd為中心左減右加若干整數來描述所有證券投資基金投資人風險厭惡程度，上面將Astd定為2，那么可以將所有投資人的風險厭惡程度分為3級，并賦予相應的風險厭惡系數：A1=2、A2=4、A3=6，A1表示最為激進的投資者、A3表示最為保守的投資者。相應的，我們就可以得出每種類型的投資人的投資人決策臨界點，即求出U=0時每類投資人的預期收益，當已實現收益低于某個級別的預期收益時，該級別及風險厭惡系數大于該級別風險厭惡系數的投資者便會選擇撤場。

設期末已實現收益為R。當R Aσ2時，投資者繼續持有該證券投資基金，當R< Aσ2時，投資者將拋售，最終的衡量標準是期末已實現收益R，它將決定下一期投資者是否繼續持有該投資組合。可以把它看成是衡量證券投資基金運行穩定性的一個參數。σ2是證券投資基金經理所確定的投資組合的特征值，是證券投資基金經理在制定投資戰略后確定投資組合中已經確定下來的。風險厭惡系數A是投資人所特有的變量，A越大，證明投資者越討厭風險，相對而言對預期收益的要求也越高。為了簡化分析過程，我們以上的投資者分級為三級（實際操作中當然分級越細越好）：極端厭惡風險者，A=6；溫和風險厭惡者，A=4；風險忽略者，A=2。那么，當U=0時：極端厭惡風險者的預期回報Er1=3σ2，溫和厭惡風險者的預期回報Er2=2σ2，風險忽略者的預期回報Er3=σ2，這時，我們假設期末實現收益為R，當R3σ2時，證明投資組合的業績不錯，三類投資者都沒有理由撤出；當2σ2R3σ2時，極端厭惡風險者認為相對于其承受的風險而言，真實回報R太小以至于效用為負，該類投資者會果斷撤出，另外兩類投資者仍將選擇繼續持有。

設極端厭惡風險者所持有的證券投資基金份額為n，證券投資基金份額總規模為N。那么將會有 的投資人撤出。可見，證券投資基金基于風險厭惡程度的投資者結構將會對證券投資基金運行穩定與否產生重要影響，上例中，如果極端風險厭惡者證券投資基金持有數超過10%，即會構成巨額贖回，將面臨從監管到輿論到基金投資管理的重大壓力。更一般的，利用風險厭惡系數A將投資者分為s級，即風險厭惡系數A∈[1,s]，各級投資者所持有的證券投資基金份額為n1，n2，…ni，…ns；證券投資基金總規模為N，令期末實現收益R= iσ2（i ∈[1,s]）、贖回比率為D，那么D= ×100%，當D≥10%時，證券投資基金將被巨額贖回。但是當D被確定下來的時候贖回就已經發生了，我們所要關心的是在實際贖回發生之前我們是否能夠進行有效的預測，為了能在證券投資基金運行過程中就及時發現證券投資基金的投資人風險厭惡結構所存在的風險，我們可以將風險厭惡等級在Astd以上的投資人所持有的證券投資基金份額總數（n）與基金份額總規模（N）進行對比并指數化，得出正常情況下投資人集體中會有多少人可能會對在一定風險下所產生的收益不滿而產生贖回風險，即，取風險指數R，則R= ×100，這樣，就有了一個在證券投資基金運行過程中就可以實時衡量衡量證券投資基金贖回風險的觀測指標。

3．對風險厭惡系數A的進一步討論。因為風險厭惡系數A是每個投資者所特有的值，受很多因素影響，但是從證券投資基金經理的角度出發，A值是綜合投資者本身各種因素的結果，更關心每個投資者A值具體是多少，而無需分析A值背后的構成因素。A值的獲得，需要從營銷的過程管理中解決――設計一套問卷，通過投資者的反饋來建立基于風險厭惡程度的證券投資基金投資人特征數據庫。在市場營銷過程管理上，根據問卷中投資者所獲分數來劃分不同的風險厭惡等級并賦予相應的風險厭惡系數A，得分越低，A值越高。這樣就可以讓投資人的風險厭惡系數與證券投資基金經理所設定的Astd相聯系，并以Astd為基準向左右兩端確定一個風險厭惡范圍。然而，完全理性的投資者是不存在的，要想通過一次測試便可獲知投資者自身都不是很明確的風險厭惡程度值是不現實的，所以，客戶經理們在日常工作中在精準營銷理念指導之下的一大任務就是在與投資人溝通的過程中去發現投資人真實風險厭惡程度與數據庫中的偏差并隨時調整。在確定所有投資人A值之后，R指數便可以應用來實時指示證券投資基金投資者結構穩定狀況了。

利用R指數指示投資人結構，利用市場營銷過程管理控制證券投資基金運行風險：一方面努力維護與目標投資人的客戶關系，另一方面同時積極對非目標投資人進行投資人教育，將其持有的證券投資基金頭寸維持在合理水平上。同時，值得再次強調的是，證券投資基金的市場營銷遠不只是把證券投資基金推銷給投資人這一簡單工作，而是牽扯到證券投資基金運行穩定和持續盈利的一項意義重大而且運作復雜的系統性工程。

參考文獻

[1]黃亞均．微觀經濟學[M]．北京：高等教育出版社，2005：397

[2]（美）弗雷德里克?S?米什金．貨幣金融學[M]．鄭艷文譯．北京：人民大學出版社，2006：176

[3]（美）滋維?博迪．投資學[M]．陳收，楊艷譯．北京：機械工業出版社，2010：106

篇（8）

經過近二十年的發展，中國證券市場日益壯大，成為新興市場經濟國家中最具代表性的資本市場，它在國有企業改革、優化資源配置、改革中國金融體系、完善市場經濟結構、企業融資等方面，發揮了巨大的作用。證券行業是一個政策性強、變化很快的行業，它與國家的宏觀經濟、行業發展及經濟政策息息相關，這種多變性使證券投資專業教學開展存在一些困難。

目前，湖南省開設證券與管理專業的高校有20多所，其中，本科院校有8所，其開設的與證券投資相關的專業或方向一般都含在金融學或者金融管理實務等專業中，所開的課程重理論、厚基礎，相對寬泛，缺乏針對性；而且，本科院校金融專業的畢業生的就業預期相對較高，而證券經紀的工作壓力大，部分畢業生不愿意從事證券經紀與金融銷售等證券市場一線工作崗位。在高職院校中，開設證券投資與管理專業的有7所，開設與之相關的專業（比如金融管理實務、金融與保險、投資與理財等）的有8所。以上高職高專院校的證券投資與管理專業及金融管理實務等專業的招收的學生人數一般為每年80―100人，以此測算，湖南省金融證券行業的人才供給量遠遠不能滿足市場與行業需要。由此看來，大批經過專業訓練的高素質應用型證券專業人才的培養目前成為我國證券市場發展的迫切要求，也是服務湖南省地方經濟發展的必然選擇。

一

我對湖南證券公司及其他金融投資咨詢公司進行了一次系統調研，調研內容包括對市場前景的預測、專業人才需求狀況、專業人才素質要求。調研結果顯示。

1.大多數證券等金融機構對中國的資本市場是看好的，有75%左右的金融機構對資本市場前景持樂觀態度，只有10%左右的機構表示悲觀。由此可以看出，證券投資與管理專業前景是看好的。

2.這些金融機構最缺乏的是經紀性人才，占到所缺人才的75%以上，同時，在這些人當中，非證券投資專業的人士占大多數，符合專業崗位要求的證券經紀人很少。因此，可以通過對在校學生的經紀業務能力的培訓，搭建證券投資專業學生未來的就業平臺，充分利用校企合作辦學的比較優勢，達到雙贏效果。

3.大部分實習單位認為，如果實習學生在實習過程中表現優秀，就會考慮直接聘用。我們可以利用實習機會為學生創造就業的機會。

二

根據以上調研結果，湖南省高職院校應從課程體系的設置、實踐教學的安排、校內外實習基地建設等方面，盡量融入行業企業因素，體現“理論與實踐一體化”特點。具體建議如下。

1.設置適應市場發展需求的課程體系

隨著證券市場發展的日益規范化，證券從業人員必須具備證券從業資格，這是一個就業門檻問題。根據證券行業混業經營的發展趨勢，高職證券投資專業應以行業企業的要求為基礎，以崗位能力要求為依據，把證券從業資格證書考試、期貨從業資格證書考試、助理理財規劃師考試等資格認證考試內容納入課程體系，建立“課證結合”課程體系與教學體系。在課程考核上，可嘗試引入一些新的考核方式，比如“以證代考”，進而實現證書考試與專業學習良性互動，即以證券從業資格證書考試促進專業學習，通過專業學習促進證券從業資格通過率的提高。

2.構建適合專業特點的實踐教學體系

通過調查與分析，我們發現，湖南的證券企業人士認為目前大部分金融證券專業的畢業生的實踐能力差，對金融市場缺乏必要的了解，不清楚金融業務開展的流程，特別是缺乏金融業務的市場經驗。究其原因，是因為金融行業具有“虛擬性”的特點，其金融產品、業務過程、業務結果是無形的，只體現為數字。因此，讓學生在學習中能真實地感受到金融證券行業的業務過程與職業情境，就成為解決證券投資與管理專業人才培養的關鍵。

實踐教學與理論教學并非截然分開的，高職證券投資專業可從總體上建立課程實訓、專項實訓、綜合實訓、畢業頂崗實習幾個實踐教學環節，采取“以課堂實訓為基礎，以專項和綜合實訓為延伸，以畢業頂崗實習為最終檢驗”的實踐教學體系。從微觀上關注實踐教學過程中每個環節的效果，通過“課堂與課后的交叉，把專業競賽融入各個實踐教學環節”的做法，提高學生學習的積極性，增加學生了解證券市場的興趣，形成你追我趕的競爭性的學習氛圍，培養學生的動手能力。

3.抓好校外實訓基地的建設

為了進一步完善證券投資專業的實習實訓的教學體系，可建立適合高職證券投資專業實踐教學要求的相對獨立的模擬實訓基地證券實訓機房，配備較好的計算機，安裝錢龍金融教學軟件、證券交易軟件等軟件，實現證券行情實時對接和實時傳輸，同時能夠進行實際下單買賣，使教學過程現場化，就像在證券公司等金融機構現場進行證券交易與工作，在機房邊教學邊實踐，邊學習邊操作。通過模擬教學和實踐，以及對各種案例分析，學生能把學到的理論知識和實踐更完善地結合。

篇（9）

1 引言

在歐美國家證券市場比較成熟，證券分析的主要方法是基本面分析法，證券價格能夠非常好地反映基本面信息，證券價格和證券價值具有非常大的相關性。2012年我國基金業已經經歷了15年的歷程。1997年我國頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，在這之后證券投資基金業得到了快速發展，同時得到了十年牛熊輪換的檢驗，中國證券投資基金目前已轉變為證券市場上非常重要的機構投資者，得到了資產管理者的普遍關注。從2012年1月底以前的數據統計可以看出，我國一共有63個基金管理公司，包括了34個合資基金管理公司；所有基金管理公司一共管理484只基金，所有基金的資產凈值為234225.63億元，偏股型基金為17512.36億元，占有A股市場流通市值的25.4%。在十幾年的創新和完善中，中國證券投資基金業已經有了非常明顯的發展。

我國證券投資基金價值投資的研究在理論上和實踐上都具有非常大的意義。從理論上看，實證研究可以找出我國證券投資市場價值投資策略的發展趨勢；能夠建立價值型股票的內在價值模型；通過相關理論和我國股市發展過程中歸納出的經驗來分析基本面因素對于股價變動的影響。從實踐上看，依據實證分析能夠有效地驗證我國證券投資基金市場價值投資策略的應用效果；相關性計量分析的結果為價值投資者利用價值投資策略進行證券投資時提供較好的價值評估參考應對措施。

2 價值投資的基本理論

1934年，著名學者本杰明·格雷厄姆提出了價值投資的概念，雖然到現在已經有了大約80年的時間，但是價值投資理論對目前我國的證券投資具有非常大的借鑒意義。格雷厄姆提出價值投資的依據是金融市場的特點，分別表現為：金融證券市場價格的影響因素通常情況影響比較深遠而且變化難以預料；雖然金融資產的市場價格有較大的不確定性，但是很多資產具有非常穩定的價值，換言之，證券的經濟價值和現在的交易價格具有本質上的區別；如果證券的市場價格和求出的價值相比非常小時可以購買證券，最終將得到超值的回報。

目前，社會產生了較快的發展，格雷厄姆所提出的三要素定價法已經和目前的基金市場不在適應，但是其中蘊涵的基本理念能夠在未來得到檢驗。目前，大多數人已經逐步地認可了價值投資的基本理念，人們普遍比較重視公司以后的盈利水平，公司的賬面價值，現金分紅以及未來的現金流情況，逐步地成為了基金內在價值的決定性因素。基于已有的理論以及實踐，可以構建價值投資組合的基本依據：可以把基金劃分為兩大類，一個是具有較高帳面價值的價值股，主要包括賬面價值/市場價值、分紅/基金價格、盈利/基金價格以及現金流量/股票價格的比值，另外一類是成長股，主要包括比率比較小的股票。根據價值投資理論，證券投資者應該把價值股買入，把成長股賣出，此外，價值投資理論認為價值投資策略能夠超越市場，其中被應用的最廣泛的指標就是賬面價值和市場價值比率（B/M），并由此產生市盈率定價法等投資分析方法。

3國內外研究進展

在國外，最初對股票理論價格的探索是按照證券投資市場中投資者的投資需要來執行的，所以，國外的相關文獻中把這個理論價格定義為股票投資價值，因此明確了投資價值和市場價格的不同。在20世紀之初，投資價值的定義得到了明確，最開始把股票價格和價值區別開來的研究學家是普拉特，普拉特撰寫了《華爾街動態》這本書，在這本書中普拉特認為股票價值和企業的收益具有非常密切的聯系，股息在其中起到了非常重要的作用，其他為間接因素，可以通過股息對股票價值產生相應的影響。普拉特通過理論分析結果得到如下結論，股票的價值和股票的價格一般而言是一一對應的，但是在實踐過程中這兩個因素有著較大的區別。然而，普拉特所提出這個理論不僅僅可以適用于股票，同時在某些特殊的條件下也適用于其他商品，但是股票由于自身的特點存在著一些特殊的地方。依據股票價格的形成，一般情況下將和供需因素有著密切的聯系，所以不能和它的真實價值保持較好的一致性。研究學者霍布內將普拉特提出的理論采取了進一步的改進，霍布內從理論的角度比較透徹地分析了股票價格以及價值之間的聯系，進而可以為證券投資提供有利的決策參考依據。此外通過對股票發行公司財務情況的考察了解股票的價值狀況。霍布內認為股票價格以及其本質的價值具有一致的特點，依據長期股票的股價變動的情況，長期預期收益和資本還原率和股票的價值有著較大的聯系。學者多納撰寫了《證券市場與景氣波動原理》這本書，在書中就相關問題進行了比較深刻地剖析，并且得到了比較好的結論，股票價格一般而言和證券市場的供求關系是密切相關的，然而股票價值通常情況下和公司的收益有密切的聯系。雖然真正的股價波動情況和公司的收益改變狀況有著明顯的不一致性，但是依據長遠的視角來分析，股價的變化與公司的收益以及利率都是密不可分的，就是說，隨著股票價值的變化而變化。格雷厄姆以及多德同樣進行了比較深入地探索，并且提出更為完善的股票理論，相對于以上的股票理論更進了一步。這兩個學者聯合撰寫了《證券分析》這本書，在書中提出了內在價值理論的概念，并且進行了深入地探討。這兩個學者認為，股票的內在價值和企業今后的盈利水平有著比較密切的聯系，同時針對公司今后的獲利水平，不僅僅是對公司財務狀況的分析，而且還應該從經濟的角度分析其未來的發展動態，從而為分析企業的贏利水平提供前提條件，同時應該對考慮到資本還原狀況。股票價格將返回到其經濟價值之中，因此證券分析師應該認真地考察相關發行人的財務信息，盡力地挖掘該股票的內在價值，并且根據相應的內在價值，對股票價格進行合理地評價，為證券投資提供有利的決策依據，相應的計算表達式如下所示：

資本還原倍數通常情況下和公司的發展和股息的波動是緊密相聯的；預計收益 的三分之一可以表征按照當時普通上市企業規范的需求基本上是把2/3的收益以股息的形式發放出去，對于其余的1/3收益，應該以盈余的形式予以保留，從而能夠有利于企業基金的持續發展。學者威廉姆斯出版了《投資價值學說》這本書，研究了普通股的估價方法，相應的思路如下：股票表示收益憑證，股票價值是指股票通過未來所產生的各個期間收益的現值的和，股票價格一定要從股票價值的角度來考慮。威廉姆斯提出公司保留盈余并不需要體現在股票價值上，威廉姆斯認為股票的投資價值是以后可以獲得的所有股息以及資本還原的當前價值的全部數額。公司保留的盈余也可以成為公司未來的收益，遲早會轉變為股息被發放出去。威廉姆斯提出買進股票可以表示“現在財富以及今后財富的彼此互換”，然而今后收益就是未來中期的“股息”，對其采取資本還原就可以得到目前的股票的投資價。威廉姆斯為投資價值理論的改進做出了非常重要的貢獻，主要反映在其通過以后各期股息作為依據通過相應的數學模型表示股票投資價值，并且最早利用數學模型因子表示股票投資價值，從而為未來的投資價值探索提供了相應的理論依據。

Michael Adams（2007）研究了價值投資理論在證券投資市場的發展趨勢，分析了價值投資在組合投資策略中的重要性，討論了價值投資在組合投資策略應用過程中存在的問題，并且提出了相應的應對策略。Heng-Hsing Hsieh Georged（2011）對價值投資理論進行詳細的歸納和總結，并且建立相應的數學模型研究了證券投資過程中使用價值投資策略的適用性，并且提出了相應的實施措施。Athanassakos（2012）研究了價值投資和現代組合投資理論的關系，分析了價值投資的基本概念，并且提出了基于價值投資的組合投資策略，對未來的發展趨勢進行了探索。

劉玥宏（2010）探討了投資價值策略在中國證券市場上的適用性，從市場的有效性出發，確定了測量股票內在價值的標準和方法，對股票價格的波動性進行了深入地剖析，研究結果表明價值投資策略在中國證券市場的有效性。黃惠（2010）平等人對價值投資在我國證券市場是否適用和有效進行了深入地探討，并且進行了實證研究，驗證了價值投資的適用性，研究結果對于理性投資和避免過度投資提供了有利的依據。羅欣（2010）深入地研究了價值型投資分析在我國證券投資中的應用，分析了證券投資的基本理論和發展歷程，討論了價值型投資的必然性和可行性，研究了財務分析和價值型投資的關系，并且進行了實證研究，研究結果表明價值型在證券投資中起到了決定性作用。柯原（2011）將證券投資組合理論和價值投資融合起來，提出了最優證券投資組合，并且進行了相應的實證研究，研究結果表明基于價值投資理論的最優證券投資組合可以在承擔較小風險程度的前提下獲得最佳的投資匯報率。陸帆（2012）從價值投資的基本原理出發，研究了價值投資策略在中國證券市場的適用性，經過實證研究得出了如下結論：證券市場的制度正在不斷完善，投資者的數量也不斷增加，投資價值理念將成為中國股市主流的投資理念。

4 我國證券投資價值投資方法的實例分析

價值投資策略在我國證券市場中的應用是可行的，在成長投資組合和大盤指數上已經獲得了比較客觀的收益。我國證券市場擁有價值投資的支持條件。為了驗證價值投資策略在我國證券投資中的適用性，進行相應的實證研究。

實證研究的數據從巨靈金融服務平臺獲得，一共選用了深證300指數股。由于盈利能力不強的上市公司價值投資研究價值不大，而且缺少較大的收益時間，無需把每股收益看作參考依據，所以為了避免非正常值的導致的影響，選擇的依據必須滿足每股收益大于等于0.1，此外，將不完整的上市公司數據排除。最終的選擇結果如下：2009年188 只、2010年205只、2011年226只，總共有619只。

（1）樣本期內各個時間段內的基本面量化指標和股票價格的相關研究。首先，利用SPSS16.0軟件計算出2009-2011年各個時間段的基本面量化指標和相應時間段的股票價格間的Pearson因子，相應的統計數據結果見表1。多元模型的自變量選擇那些和股票價格有明顯相關性的數據指標，排除與股票價格存在較小相關性指標，進而能夠為下一步各時間段的多元回歸分析提供合理的數據支持。在該階段，能夠保留下來指標的相關系數必須滿足0.05水平上的顯著性檢驗。然后，為了避免回歸過程中的自相關，所以將排除凈資產收益率。同時，因為流動比率在決策過程中可能轉換為風險控制因素，和股票價格間有較強的非線性，所以也應該給予剔除。

（2）優化選擇后的量化指標對股票價格貢獻度的影響分析。選取2009-2011年3組數據作為研究對象，利用Stepwise的輸入技術進行三次多元回歸分析，可以得到三組輸出。研究過程中關鍵要討論標準化因子和可決因子。標準化因子是指量化指標經過一個標準差的改變對股票價格產生的影響程度。該因子能夠防止由于不同指標的量綱不一樣而無法比較影響程度的問題。標準化因子絕對值越大，表示該因子對股票價格的解釋水平越高。可決因子是在調整回歸方程后獲得的，主要是指全部指標對股票價格的整體解釋水平。可決因子越大，表明該模型對股票價格的解釋水平越高，也就是說股票價格的變化對基本面因素變化有較大的影響，投資的合理性越大。相應的回歸分析結果見表2。

根據回歸分析的計算數據能夠獲得如下結論：在觀察時間，每股收益包含在回歸模型之中，具有最佳的解釋股票價格的水平，因此，這個結果表明上市公司的盈利能夠受到了較好的關注。回歸數據表明大多數情況下每股收益和總資產收益率均包含在回歸模型內，從而表明證券投資者非常關注對股票價值有較大影響的基本面，這一結果表明價值投資意識已經不斷地深入人心。從回歸分析結果數據可以看出，在2011年營業利潤增長率包含于回歸模型，從而說明證券投資者已經對上市公司的成長性有了關注，同時能夠表明證券投資者對和內在價值有關的基本面因素有了更為深刻地認識。

從回歸分析數據可以看出，2010年和2011年期間每股凈資產已經退出了回歸模型，表明證券投資市場不夠關注風險水平。每股凈資產是指上市公司在破產時證券投資者股票的內在價值。每股凈資產屬于主要的風險評估基本面因素，正在被證券市場逐步地認可，說明證券市場對股票的關注不僅停留在投資回報上，同時非常關注風險的存在，這正式證券市場不斷趨向于理性的具體表現。然而，對通過對2009年和2010年的回歸分析可知，每股凈資產指標出現了缺失。主要原因在于2008年股票市場比較好的局面導致了證券投資者的思維定式，降低了對風險的關注度。

經歷了一段時間，大量的解釋變量符合了回歸模型，這表明投資者對基本面的研究更加完善。根據回歸分析的結果，證券投資者不斷地利用更多的指標，通過不同的層面更為全方位地考慮證券的內在價值，證券市場不斷向以價值投資為中心的投資方向發展。此外，可決因子的周期變化表明在我國證券市場中，基本面因素對股票價格的解釋能力不斷提高，然而并不穩定。當外部經濟環境產生變動時，證券投資者容易產生非理，從而使非價值因素再一次占了上風。

5 我國證券投資基金價值投資的應對措施

（1）完善基金績效評價模式

有效的基金績效評價模式對基金業的快速前進具有非常關鍵的促進作用。近年來，證券投資組合理論已經得到了不斷的發展，國外對基金績效的評估已經發展到了較高的水平，相應的理論體系已經趨于完善。對于我國基金績效評價體系的發展還處于初級階段，從方法的角度上看我國還處于一個引進吸收的狀態。近年來，中國在進行基金評估的過程中主要關注的是基金的排序，從而使基金投資者在基金投資過程中十分關注同業其他管理者的投資情況，因此，“羊群效應”時有發生，不愿意獲得超額收益，然而渴望排名可以靠前，并且很多基金管理者認可這一模式。然而，基金持有者投資基金不完全重視其所投資的基金是否可以獲得較大的收益，主要重視的是所購買的基金能夠獲得多大的收益。基金持有者和管理者目標有差別時將引起問題，就是基金公司僅僅為了獲得取高額利潤通常以損壞基金持有者利益為代價。為了能夠有效地處理該問題，應該使基金投資者和管理者的行為目標相一致，最終能夠獲得絕對收益。基金管理者在決策時應該考慮到股票的經濟價值，依據價值投資理論的選股準則標選擇投資標的，同時利用長期持有的方式取得絕對收益。

（2）不斷完善目前的股票發行政策，針對國有股、法人股上市流通等方面的問題采取有效的應對措施，從而能夠較快地解決以上問題。目前，我國股票發行采用的核準制度，股票發行價格的完善應該遵循定價為主向競價原則，并且以此為主要的發展趨向，不斷地使證券投資市場來主導實際的發行價格。此外，不斷地處理好國有股、法人股等問題，能夠從不同的角度，例如按照證券投資市場的容量，不斷地采取國有股配售減持，采用優先股的方法，把國有股不斷地轉變為優先股，增加不同投資基金、保險基金在股票市場投資的區間，利用網上交易的形式，協議轉讓的手段等增加法人股流通，減少國有股和法人股的比例，提高個人股的數量。

（3）合理地分配基金管理酬勞的基本組成結構

很長的一段時期內，基金投資者一直懷疑基金公司較高的、較穩定的工資收入。尤其在基金投資處于熊市，雖然收益正在減少，但是基金公司還可以采取增加管理規模的方式來提高資金的管理回報，這些現象極大地損害了基金公司管理者在證券投資者心中良好的形象。大部分基金投資者存在如下的觀點，基金管理者無法為自己帶來較大的投資匯報，資金管理費過高。

應該承認基金管理公司按照資產管理的規模收取一定的管理費具有其合理性，主要原因在于資產管理規模的增加將對基金管理公司的相關資源有更高的需求，為了適應規模增加的實際需求，將資產管理規模中的一部分資金作為管理費是合情合理的，通過管理費不僅能夠增強基金公司的管理實力，而且能夠提高投資團隊的水平，同時管理費還能夠促進基金公司的可持續發展，能夠為基金持有者帶來更大的投資回報。然而，如果基金管理公司的工資待遇和資產管理規模有較大的聯系，就會導致基金管理者僅僅關注視資產管理的規模，同時忽視幫助基金持有者獲得更大的投資回報。最為管用的方式就是優化基金管理的收入的基本組成，采用浮動收益的方式，即固定資產管理費和資產管理收益掛鉤。一定的資產管理費可以確保基金的有效實施，然而浮動收益可以使基金管理者以資金投資者的權益為中心幫助資金投資者能夠獲得更大的收益。采用了這種基金管理收入配置模式比較合理，有利于價值投資策略的有效實施，進而可以使基金管理者在進行價值投資階段避免一些制度性制約。

（4）充分地利用投資組合策略

證券投資本身就具有較高的風險，但是高風險和高收益率是相互對應的，怎樣才能使投資風險減少并且使投資收益最大應該得到有效的解決。投資組合策略就是一種行之有效的方法，利用這種方法不僅能夠有效地預防投資風險，而且能夠有效地彌補證券投資價值的缺陷。投資者可以依據不同階段國際經濟形式、國內產業制度以及行業的發展潛力實時地調節投資產品的比重，從而能夠得到最佳的收益。

（5）投資者應該不斷地轉變投資理念

投資者的理念在證券投資中具有非常重要的作用，證券投資者應該堅持長期投資的理念，主要關注證券投資的長期回報。證券投資者必須熟悉證券投資的相關概念和理論，知道證券投資過程中潛在的風險，掌握證券投資產品的相關功能；投資者應該明確投資目的，依據自身的實際情況選擇適合自身的證券投資產品。投資者應該熟悉證券公司的相關情況，對證券公司的專業化水平、標準化產品、內部風險控制制度以及信息披露系統等方面的情況有比較深入地了解，從而能夠從長期投資的角度獲得最大投資回報率。

（6）不斷健全證券市場的管理制度

通過股權改革可以較好地處理中國證券市場流通股和非流通股股東之間利益的不一致性、中國國有上市公司管理者缺位等難題，能夠為中國證券市場的制度化營造一個有利的環境，從而能夠不斷深化中國證券市場的中長期投資價值，為證券投資基金執行價值投資創造一個非常有利的市場平臺。基金投資意識的不同在基金的投資收益上能夠得到較好的反映，此外，可以在今后的資本市場中的體現不斷增加。

然而，證券市場的管理制度的完善不是一朝一夕就能實現的，需要一個比較漫長的過程。近年來，中國證券市場存在許多缺陷，例如，產品結構比較單調、交易機制不夠完善，從而極大地制約了基金投資者利用價值投資策略進行證券投資的熱情。因此，必須不斷地提高證券市場建設的水平，例如，盡快地為股指期貨上市做好相關的準備，同時不斷地促進股指期貨的持續進步，當證券市場條件比較成熟時實施做空方式，持續健全基金在遭遇資本市場單邊降低情況下的不利局面，持續地提高基金管理者的主動性，減少基金中隱藏的風險，確保基金持有者的利益不受到侵犯，通過以上策略可以為價值投資措施的執行創造一個非常有利的市場環境，進而能夠資本市場環境符合價值投資發展的實際要求。

6 結論

價值投資應該成為我國證券市場主要的發展趨勢。我國證券市場仍然是一種新興的證券市場，依然存在于非有效市場向弱有效市場不斷轉變的階段，從某種意義上包含價值投資的含義，然而利用價值投資策略得到的收益不是非常穩定的。通過股權分置改革等相關的證券市場改革策略的執行，伴隨著上市公司質量持續提升，價值投資策略將轉變為證券市場的主流方式，根據相關研究可以得到以下結論：

（1）選取了深證300指數股進行了相應的回歸分析。根據回歸分析的結果可知：上市公司的盈利水平是非常受到重視的。證券投資者更加關注決定股票內在價值的基本面因素，價值投資理念正在漸漸地深入投資者的人心。投資者對上市公司的成長性給予了足夠的重視。

市場對風險的關注程度正在降低。每股凈資產能夠表明上市公司在破產的狀況下，投資者持有的每股股票的價值。證券市場對股票的重視不但保持在收益上，而且非常關注風險，從而使證券理性更加回歸理性。隨著證券市場的不斷發展，投資者能夠更深入地剖析基本面的內涵。根據回歸分析的結果可知：證券投資者已經利用更多的指標，從不同的層面深入地考察股票的經濟價值，市場正在想以價值投資為主的理性投資發展。

（2）中國證券市場是一個新興市場，正處于轉型時期，因此，具有較好的價值投資意義，然而不能獲得比較穩定的收益。因此，應該采取比較有效的措施，完善基金績效評估體系和股票發行政策；合理地分配基金管理收入結構；充分地利用投資組合策略；投資者應該不斷地轉變投資理念；不斷完善證券市場的制度體系。隨著上市公司質量的持續提升，價值投資將不斷地深入人心，通過價值投資可以使中國證券市場更加趨于穩定。

參考文獻

[1] Michael Adams， Terry Mullins， Barry Thornton [J]. Journal Of College Teaching & Learning， 2007， 4（3）：21-32

[2] Heng-Hsing Hsieh， Kathleen Hodnett. Do Managers Of Global Equity Funds Outperform Their Respective Style Benchmarks？ An Empirical Investigation [J]. International Business & Economics Research Journal， 2011， 10（12）：1-10

[2] George Athanassakos. Value Investing Vs. Modern Portfolio Theory[J]. Journal of Business & Financial Affairs 2012，（1）：2.

[3] 劉玥宏. 價值投資策略在中國證劵市場的適用性分析[J].知識經濟， 2010，（6）：60-61

[4] 黃惠平， 彭博. 市場估值與價值投資策略[J].會計研究， 2010， （10）：40-47.

篇（10）

關鍵詞 價值成長投資策略 可行性

一、 價值成長投資策略理論發展

1934年本杰明•格雷厄姆和戴維•多德的專著《證券分析》的出版標志著傳統價值投資理論的形成，隨著理論的深入投資家們不斷創新，巴菲特作為格雷厄姆的學生，繼承了價值投資思想的精髓，又引入費雪的成長性投資思想，將傳統的價值投資策略與成長投資策略融為一體，形成了獨樹一幟的價值成長投資策略，并創造了一系列卓越的投資記錄。

眾所周知，股票的內在價值不僅包括資產和盈利能力價值，還包括成長性價值。傳統的投資策略僅考慮股票的資產價值和盈利能力，而忽略了股票成長性價值。價值成長投資策略作為一種綜合選股策略兼顧股票的資產價值、盈利能力價值和成長性價值，試圖挖掘股票價格明顯低于公司內在價值的成長型股票的投資機會，從而獲得投資收益和價值增長的雙重收益。

二、 價值成長投資策略適用性分析

（一）中國證券市場概況

中國股票市場發展至今僅有近20年的時間，與發達國家股票市場相比，市場制度不夠完善，金融市場自由化程度不高，國家干預力度大，中國證券市場尤其是股票市場呈現出明顯的“政策市”的特點，政策上的利好、利空消息對股市常產生較大影響，削弱了股票市場價值發現、資源配置功能，降低了市場的有效性。

（二）價值成長投資策略在中國證券市場的可行性分析

價值成長投資策略的實施需要具備的以下條件：第一，投資對象的長期性和業績的優良性。價值分析是建立在可靠的數據分析基礎之上的。目前國內的上市公司中業績優良、信息公開并且具有良好發展潛力的企業并不多，披露的信息來源也并不可靠，很大程度還存在人為操縱信息的現象，所以實施價值成長投資策略沒有現實的經濟基礎。第二，有效市場的存在。由供求變動和市場作用來決定最終的投資價格，才能保證價值和價格的關系得以體現和發揮，而中國市場乃是弱勢有效的市場，進行價值投資不存在市場基礎。第三，理性的投資群體。投資者應當把企業的經營業績、成長潛力作為主要依據，正確看待收益和風險，而不是盲目“追漲殺跌”。而中國短期投資者居多，并多數缺乏證券投資的知識和投資技巧，具有急功近利的傾向。并且上市公司每年分配股利較少，沒有形成促使投資者長期持有的激勵。第四，機構投資者參與。在市場經濟條件下，企業是資本市場的重要主體。我國資本市場企業主體殘缺表現在投資主體主要是個人，其投資質和量均較低，以投資基金為代表的機構投資者比重明顯不足。

綜上所述，價值成長投資雖然比短期投機更為理性，但是在中國卻缺少了現實的經濟、市場和主體基礎，至少在目前是不太適用的投資方式。

三、 價值成長投資策略在中國證券市場可行性的實證研究

（一）數據選擇

2005年底中國股市進入牛市，在經歷了06和07年的大熱之后，隨著金融危機的爆發，牛市漸漸退去，在08年開始進入熊市，完成了一個完整地波動周期。本文選取上證50指數成分股票的07年―09年年度數據，其中選取的數據包括股票收盤價、凈資產收益率和每股收益，通過Eviews驗證股票收盤價和凈資產收益率、每股收益之間的相關程度，從而分析價值成長投資策略在牛市和熊市中的不同表現。

（二）模型設定

根據價值成長投資理論，結合中國的實際情況，建立如下模型：

其中 表示股票收盤價， 表示凈資產收益率， 表示每股收益。

（三）結果分析

通過Eviews對3個年度的數據進行回歸分析，得到如下結果：

由上表可以看出，2007年牛市中t值僅為0.594，表明價值成長投資策略在牛市中并不能很好體現其價值，相反在2008-2009年度的熊市中其價值得到了較好的體現，這是因為在牛市中容易引起投資者非理性的投機行為，使得價值成長投資策略失效。另外，從牛市到熊市模型的擬合度逐漸增大，表明凈資產收益率、每股收益對股票價格的解釋能力逐漸增強，說明隨著中國證券市場的逐步完善，價值成長投資策略正在漸漸地被投資者所運用。但是模型中的擬合度不高，表明價值成長投資策略在中國證券市場的可行性依然不高，這與理論分析不謀而合。

四、結論

由于我國證券市場發展時間短，市場機制不夠完善，價值成長投資策略還不能完全地被市場接受，但是隨著市場制度的建立，上市公司整體素質的提高，及投資者投機心理及行為的改善，相信中國也會有越來越多的投資者將圍繞價值展開投資，中國證券市場的發展會越來越好，價值投資者也將獲取較好市場回報。

參考文獻：

[1]王春艷.價值投資于中國股市的可行性分析.財經科學.2004.