期貨投資論文匯總十篇

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篇（1）

期貨投資基金是指通過集資,以專業(yè)投資機構(gòu)為主體進行期貨投資交易,投資者承擔(dān)風(fēng)險并享有投資收益的一種投資工具。在美國,期貨投資基金通常又被稱為管理期貨(ManagedFutures),通常可以將其劃分為三種類型:公募期貨基金(PublicFunds)、私募期貨基金(PrivatePools)和個人管理賬戶(IndividualAccount)。公募期貨基金是指在一個有限時期段內(nèi)公開發(fā)行的基金。它往往采取公司型基金的組織形式,投資者可以購買基金公司的股份,就類似與購買股票或債券共同基金的股份一樣,只是期貨基金投資的是期貨和期權(quán)合約而非股票和債券。一般公募期貨基金的申購起點在所有的期貨基金中是最低的,所以其吸引了眾多的中小投資者。這些中小投資者的特點是有參與期貨市場的熱情,抗風(fēng)險的能力較弱,時間、專業(yè)知識、資金限制等使其無法達到理想的投資目的,而公募基金就成為滿足他們需求的最好投資工具。私募期貨基金一般采用合伙人的形式,由主要合伙人發(fā)起并組織期貨基金,有限合伙人提供基金的大部分資金,但不參與基金的運作與管理。私募基金的適于對象往往是一些高收入的個人或機構(gòu)投資者。投資者如果有足夠的資金實力,自己可以聘請一個商品基金經(jīng)理(CTA)來管理他們的資金,開立個人管理期貨賬戶(IndividualAccounts)。這種方法只能被有較高收入的投資人所使用,因為CTA通常都會設(shè)置一個非常高的最低投資要求。一些大型的機構(gòu)投資者,諸如養(yǎng)老基金,公益基金,投資銀行,保險基金往往采取這種形式而非購買大量公募或私募基金份額的形式來參與期貨市場,以優(yōu)化他們的投資組合。

二、我國發(fā)展期貨投資基金的市場條件已經(jīng)成熟

我國從1993年開始期貨試點,從一開始的無序發(fā)展后歷經(jīng)長達七年的清理整頓后,期貨業(yè)的運行更加規(guī)范。發(fā)展期貨投資基金的條件已經(jīng)成熟。我國期貨市場經(jīng)過十多年的發(fā)展,已經(jīng)建立起監(jiān)管有力、運作高效的監(jiān)管體系,初步形成了以《期貨交易管理條例》為核心,以證監(jiān)會部門規(guī)章、規(guī)范性文件為主體,期貨交易所、期貨保證金監(jiān)控中心和期貨業(yè)協(xié)會的自律規(guī)則為補充的法規(guī)體系;以凈資本為核心的期貨公司風(fēng)險監(jiān)控指標(biāo)體系的建立;期貨投資者保障基金即將設(shè)立等等。這些基礎(chǔ)性的制度建設(shè),提高了市場規(guī)范化運作水平。期貨交易規(guī)模不斷擴大和交易品種的逐步推出為發(fā)展期貨投資基金提供了市場基礎(chǔ)。今年以來國內(nèi)期貨市場發(fā)展形勢良好,出現(xiàn)了許多積極的變化。一是交易規(guī)模實質(zhì)性增加,據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會的最新統(tǒng)計,2006年全國期貨市場全年累計成交量和成交額分別為449474102手和210046.32億元,同比分別增長39.22%和56.23%。目前大連交易所的大豆期貨已成為僅次于美國CBOT的亞洲最大農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心。而上海期貨交易所的銅期貨已發(fā)展成為僅次于英國LME的亞太地區(qū)最大的金屬期貨交易中心,銅期貨的“上海價格”已經(jīng)被公認(rèn)為全球銅交易的三大權(quán)威報價之一,直接影響著全球銅市的價格走向。目前,堅持市場公開、公平、公正,已成為各期貨交易所的首要工作原則,投資者信心不斷增強。同時,投資者結(jié)構(gòu)逐步改善,企業(yè)等機構(gòu)投資者積極主動參與期貨市場的意識開始上升。據(jù)統(tǒng)計,我國銅加工企業(yè)80%以上都參與了期銅交易;鋁消費企業(yè)也逐步進入市場。

自2004年以來,我國期貨市場推出了燃料油,鋅,白糖,菜籽油和塑料等多個期貨新品種,基本形成了包括能源,金屬,化工,農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的期貨市場品種體系,股指期貨也在積極準(zhǔn)備中。隨著市場品種結(jié)構(gòu)的不斷豐富,市場的影響力和輻射面逐步擴大,吸引了更多的行業(yè)資金進入期貨市場規(guī)避風(fēng)險。此外,近年來期貨公司的經(jīng)營實力和風(fēng)險控制能力逐步得到加強。今年上半年,全國期貨公司額超過2000億元的超過21家,量超過500萬手達到10家,市場繼續(xù)向少數(shù)有競爭力的期貨公司集中。期貨公司風(fēng)險管理能力也有了較大程度的提高。所有這些積極的變化保證了期貨投資基金的運作有了一個成熟的市場環(huán)境。

三、我國發(fā)展期貨投資基金的好處

1.有利于提高中小投資者參與期貨市場的熱情,推動期貨市場進一步繁榮對于中小投資者來說,其知識、經(jīng)驗、資金規(guī)模、技術(shù)手段、信息、投資成本、交易渠道和心理素質(zhì)等方面同投資大戶相比具有明顯的劣勢,所以在投資活動中很難實現(xiàn)理想的投資目標(biāo),大多成為市場的犧牲品。而期貨投資基金由專業(yè)投資機構(gòu)進行運作,它可以集中廣大中小投資者的資金,統(tǒng)一調(diào)度、統(tǒng)一使用,在低交易成本的同時為期貨投資爭取到較好的條件。一般基金的資金較充裕,可以分散操作,投資于不同的市場和品種,由于分散化原理而降低投資風(fēng)險,實現(xiàn)規(guī)模效益。期貨基金可以降低參與期貨市場的資金門檻,使那些由于金額限制而無法參與市場的投資者參與進來,進一步增加市場的資金供給,這是期貨市場持續(xù)繁榮的必備條件。隨著我國金融衍生品期貨的推出時間日益臨近,必將促使大量的股票投資者面臨如何參與股指期貨的問題,如果還重復(fù)以往中小散戶直接投資期貨交易的方式,不但不利于中小散戶增加投資收益,更不利于期貨市場長期健康及穩(wěn)定發(fā)展,而期貨投資基金正是解決此問題的方法之一。

2.有利于增加期貨市場的機構(gòu)投資者數(shù)量,優(yōu)化期貨市場投資者結(jié)構(gòu)沒有機構(gòu)投資者的市場不是一個成熟的市場。在國外期貨市場上,期貨投資基金以及對沖基金是最重要的兩類機構(gòu)投資者,國外資金龐大的養(yǎng)老基金、退休基金、捐贈基金等機構(gòu)投資者主要是依靠參與到期貨投資基金以及對沖基金中來參與到期貨市場的。我國證券市場通過幾年的努力,已基本實現(xiàn)投資主體由中小散戶向機構(gòu)投資者的轉(zhuǎn)變,證券投資基金、QFII、券商等成為市場的主體。而在中國的期貨市場78%的投資者是散戶,沒有期貨基金這樣的機構(gòu)投資者,導(dǎo)致了期貨市場人為操縱性強。所以應(yīng)該借鑒國內(nèi)外期貨機構(gòu)投資者和我國自己在證券市場培育機構(gòu)投資者的經(jīng)驗,把期貨市場機構(gòu)投資者發(fā)展作為一個重要戰(zhàn)略來研究,確定總體目標(biāo),分步實施,尤其在面臨股指期貨即將推出之時,加快推進期貨市場機構(gòu)投資者隊伍的初期培育,讓機構(gòu)投資者逐漸成為我國股指期貨市場的投資主體。超級秘書網(wǎng)

3.有利于加強我國在國際商品市場的定價能力期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)的功能,在成熟的期貨市場上,期貨市場的價格通常被做為現(xiàn)貨市場商品價格的重要參考。期價具有前瞻性,從而引導(dǎo)現(xiàn)價向期價靠攏。近年來中國經(jīng)濟飛速發(fā)展,成為全球經(jīng)濟發(fā)展的主要推動力量,在全球新增資源消費比例上更是占據(jù)著50%以上的份額。對大宗農(nóng)產(chǎn)品、基礎(chǔ)原材料和能源的需求日益增大,許多產(chǎn)品都大量依靠進口,意味著我們對國際市場的依存度越來越大。在國際上,大宗商品的價格主要取決于國際期貨市場,市場的石油現(xiàn)貨價格主要是參照NYMEX的原油期貨價格;小麥、玉米、大豆等也主要參照CBOT的期貨價格;黃金的、價格則主要參照倫敦現(xiàn)貨、蘇黎世現(xiàn)貨和期貨、美國期貨的價格。國際市場定價權(quán)掌握在別人手里,我們只能被動地接受定價,這不利于我國經(jīng)濟的穩(wěn)定。而設(shè)立了期貨投資基金后,這些大的基金就會在各種可能存在的空間內(nèi)進行套利。從而加大了國內(nèi)期市與國際期市的相關(guān)性,并且隨著期貨市場的進一步擴大,中國期貨市場的價格將與世界市場同步,在國際市場上也將更具競爭力,從而在商品的國際的定價權(quán)上更具影響力。

鑒于以上分析,在我國發(fā)展期貨投資基金的市場條件已經(jīng)成熟的條件下,大力發(fā)展期貨投資基金已經(jīng)變的刻不容緩。事實上,我國也存在著一定數(shù)量的期貨私募投資基金,但由于政策的限制,他們多半處在地下狀態(tài)。由于沒有法規(guī)規(guī)范其行為,它們的存在也給期貨公司帶來了一定的風(fēng)險。無論是從規(guī)范現(xiàn)有地下私募期貨投資基金還是從增加國際競爭力上來說,對期貨投資基金在政策上給予松綁已顯得非常必要。

【參考文獻】

[1]厲以寧,曹鳳歧.跨世紀(jì)的中國投資基金業(yè)[M].北京:經(jīng)濟科學(xué)出版社,2000.

篇（2）

股指期貨全稱股票指數(shù)期貨，是以股價指數(shù)為標(biāo)的物的期貨交易，是買賣雙方根據(jù)事先的約定，同意在未來某個特定的時間按照雙方事先約定的價格進行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約。

目前主要的股指期貨合約有S&P500股指期貨、NIKKEI225股指期貨、恒生股指期貨、KOSPI200股指期貨等。我國即將推出的首個股指期貨合約為滬深300股指期貨，預(yù)計在今年3月正式推出。

投資者在股票市場上面臨的風(fēng)險可分為兩種，一種是股市的整體風(fēng)險，又稱為系統(tǒng)風(fēng)險，即所有或大多數(shù)股票的價格一起波動的風(fēng)險。另一種是個股風(fēng)險，又稱為非系統(tǒng)風(fēng)險，即持有單個股票所面臨的市場價格波動風(fēng)險。通過投資組合，即同時購買多種風(fēng)險不同的股票，可以較好地規(guī)避非系統(tǒng)風(fēng)險，但不能有效地規(guī)避整個股市下跌所帶來的系統(tǒng)風(fēng)險。進入20世紀(jì)70年代以后，西方國家股票市場波動日益加劇，投資者規(guī)避股市系統(tǒng)風(fēng)險的要求也越來越迫切。由于股票指數(shù)基本上能代表整個市場股票價格變動的趨勢和幅度。人們開始嘗試著將股票指數(shù)改造成一種可交易的期貨合約并利用它對所有股票進行套期保值，規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險，于是股指期貨應(yīng)運而生。

股指期貨除具有金融期貨的一般特點外，還具有一些自身的特點。股指期貨合約的交易對象既不是具體的實物商品，也不是具體的金融工具，而是衡量各種股票平均價格變動水平的無形的指數(shù)。一般商品和其他金融期貨合約的價格是以合約自身價值為基礎(chǔ)形成的，而股指期貨合約的價格是股指點數(shù)乘以人為規(guī)定的每點價格形成的，股指期貨合約到期后，合約持有人只需交付或收取到期日股票指數(shù)與合約成交指數(shù)差額所對應(yīng)的現(xiàn)金即可了結(jié)交易。比如投資者在9000點位買入1份恒生指數(shù)期貨合約后，一直將其持有到期，假設(shè)到期日恒生指數(shù)為10000點。則投資者無須進行與股票相關(guān)的實物交割，而是采用收取5萬元現(xiàn)金［（10000一9000）*50］的方式了結(jié)交易。這種現(xiàn)金交割方式也是股指期貨合約的一大特點。

二、股指期貨價格的主要影響因素

影響股指期貨價格的因素錯綜復(fù)雜，其中既有宏觀經(jīng)濟方面的因素，也有投資或投機者心理方面的因素。

1.經(jīng)濟周期

從整個股市的層面看，經(jīng)濟周期影響著股指期貨的價格。由于股指期貨的價格是基于現(xiàn)貨市場股市而形成的，而股市大盤變動又受經(jīng)濟周期的影響，因此，隨著經(jīng)濟周期的變化，股指期貨的價格也會出現(xiàn)上漲和下跌的行情。

2.金融貨幣因素

匯率、利率、財政政策變動都會使投資者對未來經(jīng)濟預(yù)期產(chǎn)生影響，均能從不同程度上影響股指期貨合約的價格。

3.供求關(guān)系

期貨合約的多空供求關(guān)系仍然是影響股指期貨價格的一大因素。股指期貨本身沒有具體的實物資產(chǎn)相對應(yīng)，因此，它的價格變化受期貨市場合約供求關(guān)系的影響很大。當(dāng)空頭供大于求時，期貨合約價格下跌；反之，當(dāng)多頭供大于求時，期貨合約價格就上升。

4.標(biāo)的物

股票現(xiàn)貨市場的走向直接影響股指期貨的價格。尤其是股指期貨標(biāo)的指數(shù)中的大盤股或者活躍板塊股的股價變化往往會對股票指數(shù)的漲幅影響很大，從而也帶動股指期貨價格的變化。標(biāo)的指數(shù)成份股中權(quán)重較大股票的現(xiàn)金分紅、增發(fā)、配售等活動也會影響股指期貨合約價格，需要對其數(shù)量、時間甚至可能性有較好的把握。

5.心理因素

投資者的心理因素會影響到股指期貨的價格。通常人們所說的“人氣”反映了交易者對市場的信心程度，或者說他們對未來股票市場的信心。當(dāng)“人氣”旺時，即使當(dāng)時的股市指數(shù)不高，股指期貨市場價格也會上漲；反過來說，如果“人氣”衰，即使當(dāng)時的股市指數(shù)很高，股指期貨市場價格也會下跌。

6.政治和政策因素

一個國家、一個地區(qū)乃至整個世界的政治形勢的變化，以及政府制定的方針政策都會直接影響股票指數(shù)期貨的價格。

三、股指期貨的投資分析方法

在風(fēng)云變幻的股市中要把握大盤、標(biāo)的指數(shù)以及股指期貨合約價格的走勢是比較困難的，但我們可以試圖從各種因素中摸索規(guī)律，找到主要的影響因素，建立一套最適合的投資分析方法進行分析，為投資決策提供參考依據(jù)。以下分別談到基本面和技術(shù)面的分析方法，實際操作中需要靈活運用并結(jié)合起來使用。

（一）基本面分析

1.宏觀經(jīng)濟信息

實時研究國家相關(guān)部門定期公布的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)，諸如GDP增長、通脹率、失業(yè)率、零售增長、儲蓄率等。這些宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)都會影響到政府將來的貨幣、財政政策，會使投資者對未來經(jīng)濟預(yù)期產(chǎn)生影響，最終反映到期貨價格上來。

具體研究中，可用GDP增量變化與股市運行周期對比研究，用凈出口額變化來衡量外貿(mào)拉動因素，貸款增長率變化衡量投資拉動因素，社會商品零售總額變化衡量消費拉動因素等。

2.標(biāo)的指數(shù)成分股

研究成分股行業(yè)基本面，尤其是占指數(shù)權(quán)重很大的行業(yè)。重點研究這類行業(yè)龍頭股的基本面情況（行業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)特征、產(chǎn)量與產(chǎn)能、市場競爭、增長潛力、財務(wù)數(shù)據(jù)、盈利預(yù)測等），以及這些成分股的分紅派息、送股、配股、停牌等事件。因為這些股票會起一個領(lǐng)頭羊的作用，它們的漲跌會引領(lǐng)他們代表的那個板塊同漲同跌，對指數(shù)產(chǎn)生一定程度的沖擊，在一個時期領(lǐng)漲（跌）大盤。如我國即將推出的以滬深300指數(shù)為標(biāo)的的股指期貨，其成分股中的300只股票覆蓋了國民經(jīng)濟的大部分行業(yè)。

3.各市場之間的相互聯(lián)系

雖然目前我國資本項目還沒有放開，但我國融入全球經(jīng)濟的程度在逐步加深，人民幣匯率也已經(jīng)在進行有限制的浮動，這些都說明我國資本市場不能獨立于全球金融體系之外，周邊市場的變化對我國將會產(chǎn)生一定程度的影響。除了國內(nèi)與國際市場之外，我們還要關(guān)注債券市場、外匯市場、商品市場以及房地產(chǎn)市場，因為各個投資品種之間有一定的相互替代作用，資金的流向會對市場產(chǎn)生沖擊。

4.國際市場因素

股指期貨將更加融入全球化市場。隨著2007年資本市場對外開放，QFII等外資機構(gòu)的深度介入，我國新興的股指期貨市場必將引起國際社會的特別關(guān)注。對我國這樣一個對外依存度高、開放程度日益增強的國家來說，這種影響將更為明顯。因此，分析股指走勢，除了國內(nèi)經(jīng)濟，還必須關(guān)注世界經(jīng)濟整體形勢。

（二）技術(shù)面分析

由于股指期貨與股票的不同點，使期貨行情的某些技術(shù)表現(xiàn)與股票不一樣，分析方法也有不同的地方。股票投資者分析股指期貨行情時，應(yīng)根據(jù)自己不同的技術(shù)分析習(xí)慣，適當(dāng)修正對幾個主要技術(shù)參數(shù)的看法。

1.時空波動特性

對標(biāo)的指數(shù)歷史行情進行時間和空間二維研究，從時間上分析其底部周期、開市以來的頂?shù)字芷谘h(huán)，從空間上分析股指的趨勢結(jié)構(gòu)、常態(tài)趨勢及調(diào)整波幅、股指的頂?shù)捉M合構(gòu)造模式等，找出其中規(guī)律，用來判斷和預(yù)測未來行情走勢的時空點位。

2.波段運行特性

通過研究標(biāo)的指數(shù)波段運行，優(yōu)選趨勢跟蹤指標(biāo)、波段振蕩提示指標(biāo)、波段能量變化指標(biāo)以及均價水平變化等指標(biāo)構(gòu)建技術(shù)指標(biāo)體系組合，分析標(biāo)的指數(shù)小周期波段運行特征。

3.大勢領(lǐng)先指標(biāo)

建立大勢領(lǐng)先指標(biāo)體系，包括成交量與均量線、領(lǐng)漲（跌）群體組合、短期資金拆借利率等指標(biāo)，通過對領(lǐng)先指標(biāo)的分析來研判大勢的未來走勢。

4.主力機構(gòu)的持倉動向

機構(gòu)博弈將成股指期貨市場主流。在股指期貨推出以后，社保基金、保險資金、QFII等都將會加大介入股市的比例和力度，各種投資基金亦將會出現(xiàn)持續(xù)壯大的局面。股指期貨參與者的成分比例會進一步發(fā)生分化，個人投資者的資金所占的比例會進一步降低，機構(gòu)投資者博弈將會成為市場的主流。

5.持倉量

股指期貨的持倉量是指買和賣雙方都還沒有平倉的頭寸的總和，是雙向計算的。也就是說，我們看到的持倉量數(shù)據(jù)中，有一半是買持倉，一般是賣持倉。持倉量的變化也是對行情影響較大的指標(biāo)。持倉量的大小，代表了市場中投資者參與同一個期貨合約交易的興趣，也可以說是行情未來漲或跌的信心指示。同時，它還蘊涵著同一時刻行情變化的動向。需要注意的是，持倉量的變化方向與同一時刻行情漲跌的變化方向?qū)?yīng)起來分析才有意義。由于持倉量中一半是買開倉一半是賣開倉，所以有的時候持倉量越大，也代表參與者對未來行情的分歧越大。

總體分析思路：從股指期貨標(biāo)的物（如我國即將推出的首個股指期貨品種——滬深300指數(shù)）入手，研究指數(shù)的編制、組成、變化因素；研究宏觀經(jīng)濟形勢，對重要因素進行深入探討；研究各市場之間的相互聯(lián)系。在對整個指數(shù)期貨及相關(guān)信息有一個總體把握的基礎(chǔ)上，研究投機、套保和套利的可行性以及一些可能的交易策略。

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【論文關(guān)鍵詞】長期股權(quán)投資;法人治理結(jié)構(gòu);內(nèi)部控制;組織結(jié)構(gòu)

一、企業(yè)長期股權(quán)投資面臨的風(fēng)險

長期股權(quán)投資面臨的風(fēng)險可分為投資決策風(fēng)險、投資運營管理風(fēng)險和投資清算風(fēng)險。具體來說：

(一)投資決策風(fēng)險

1.項目選擇的風(fēng)險。主要是被投資單位所處行業(yè)和環(huán)境的風(fēng)險，以及其本身的技術(shù)和市場風(fēng)險。

2.項目論證的風(fēng)險。主要是投資項目的盡職調(diào)查及可行性論證風(fēng)險。

3.決策程序的風(fēng)險。主要是程序不完善和程序執(zhí)行不嚴(yán)的風(fēng)險。

(二)投資運營管理風(fēng)險

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)風(fēng)險。包括：股東選擇風(fēng)險、公司治理結(jié)構(gòu)風(fēng)險、投資協(xié)議風(fēng)險等。

2.委托經(jīng)營中的道德風(fēng)險。企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，必然會產(chǎn)生委托關(guān)系。委托制存在著所有者與經(jīng)營者目標(biāo)不一致，信息不對稱的弊端，人可能會利用自身優(yōu)勢，追求自身效益最大化，而產(chǎn)生的道德風(fēng)險。

3.被投資方轉(zhuǎn)移風(fēng)險。主要是被投資企業(yè)存在的經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、內(nèi)部管理風(fēng)險等會通過股權(quán)關(guān)系傳遞到投資方。

4.項目責(zé)任小組和外派管理人員風(fēng)險。一方面，投資方選派項目責(zé)任小組或個人，對投資項目實行責(zé)任管理;另一方面，也向被投資方派駐董事、監(jiān)事、副總經(jīng)理等高級管理人員，由于責(zé)任小組與外派人員自身的知識、能力所限或是責(zé)任心不強，使管理的過程存在風(fēng)險。

5.信息披露風(fēng)險。被投資方管理層不嚴(yán)格遵照投資協(xié)議中有關(guān)信息披露的規(guī)定，故意拖延、不及時報告財務(wù)和重大經(jīng)營方面的信息，暗箱操作，對外部投資者提供已過濾的、不重要的甚至虛假的信息，令投資方所掌握的信息具有很大的片面性和不完整性，使投資方處于嚴(yán)重的信息劣勢之中，將嚴(yán)重影響投資方的管理。

(三)投資清理風(fēng)險

1.來自被投資企業(yè)外部的風(fēng)險。如利率風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險、政策法律風(fēng)險等。利率風(fēng)險主要是利率變動導(dǎo)致投資收益率變動，從而對投資人收益產(chǎn)生影響。通貨膨脹風(fēng)險是物價上漲時，貨幣購買力下降，給投資人帶來的風(fēng)險。政策法律風(fēng)險主要是政府指導(dǎo)經(jīng)濟工作時所作的突然性政策轉(zhuǎn)變，或新法律法規(guī)的出臺，對企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生致命影響。

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1.引言

隨著行為金融學(xué)的興起，對金融市場中的羊群行為研究也就成為現(xiàn)代金融學(xué)的一個重要分支。“羊群行為（Herding Behavior）一詞源于生物學(xué)對動物聚群特征的研究，指動物（牛、羊等牲畜）成群的移動、覓食的現(xiàn)象，后來這個概念被引申來描述人類社會現(xiàn)象，指與大多數(shù)人一樣思考、感覺、行動，與大多數(shù)人在一起，與大多數(shù)人保持一致。金融市場中的羊群行為指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人的投資決策和投資組合，或者過多依賴于輿論而不考慮私人信息的行為，具體表現(xiàn)為在某個時期，大量投資者采取相同的投資策略或者對于特定金融的特定資產(chǎn)產(chǎn)生相同的偏好。

國內(nèi)外學(xué)者對金融市場羊群行為的研究主要集中在股票市場和基金市場。國外已有研究表明證券市場存在羊群效應(yīng)（Krous和Stoll(1972)，Lakonishok、Shleifer和Vishny(1992)，Christie和Huang(1995)，Chang、Cheng和Khorana(2000)等）。國內(nèi)學(xué)者的研究亦得到相似的結(jié)論（宋軍和吳沖鋒(2001)大豆期貨市場，施東暉(2001)，常志平和蔣馥(2002)，杜莉和王鋒（2005）等）。由于期貨投資者的投資行為與心理與證券投資者類似，有學(xué)者即提出期貨市場是否存在羊群效應(yīng)呢？但與股票市場和基金市場相比，對期貨市場的相關(guān)研究甚少，且結(jié)論多有爭議。其中Gleason，Lee和Mathur（2003）對歐洲期貨市場上的5類共13個期貨合約（歐洲三月期國債、歐元、金融時報期貨指數(shù)等）進行了研究，發(fā)現(xiàn)并不存在羊群行為。Robert J.Weiner和 Green（2004）對倫敦石油交易所的原油及紐約商品交易所的燃料油的羊群行為進行了研究，研究結(jié)果表明這兩個期貨品種存在羊群行為，其羊群行為不是基于不完全信息的信息流羊群行為而是基于薪酬條款的羊群行為。

國內(nèi)對期貨市場羊群行為的研究只限于依照證券市場的理論對期貨市場的羊群行為在報紙網(wǎng)站上進行簡單的介紹，而利用期貨交易數(shù)據(jù)，對我國商品期貨的羊群行為進行規(guī)范的實證研究還沒有人涉足過。我國期貨投資者結(jié)構(gòu)與西方投資者的結(jié)構(gòu)不同，我們國家現(xiàn)在基本上是個體投資者，這樣其羊群行為的特征與西方羊群行為的特征一定有很大的不同論文的格式。本文的研究可以幫助監(jiān)管機構(gòu)找到我國期貨市場上這些非理性行為是否存在的依據(jù)，同時通過研究可以找到非理性投資行為存在的制度根源，從而為監(jiān)管機構(gòu)對癥下藥，為防范期貨市場非理性投資行為規(guī)則和制度的安排打下基礎(chǔ)，如采用有效的監(jiān)督方法與消息披露制度；再次，可以幫助交易所進行有效地風(fēng)險控制與投資者理性行為的培訓(xùn)。此外，股指期貨的推出更突顯了本研究的意義，股指期貨是建立在股票市場和期貨市場兩個市場的基礎(chǔ)上的，把股票市場和期貨市場有機地結(jié)合起來。既然以往的研究表明，我國股票市場上存在著明顯的羊群行為，那股指期貨上市以后，這一問題很有可能同樣存在于期貨市場。所以，對我國商品期貨市場羊群行為的研究對股指期貨羊群行為的防范具有重要的借鑒作用。

本文接下來將運用大豆、豆粕和玉米三個交易品種進行實證研究，并在此基礎(chǔ)上分析我國期貨市場羊群行為的特點并提出相應(yīng)的應(yīng)對策略。

2.我國商品期貨市場羊群行為存在性的實證研究

期貨市場中的“羊群行為”是一種特殊的非理性行為，大致可以分為個體投資者的羊群行為和機構(gòu)投資者的羊群行為。對于個體投資者來說，羊群行為表現(xiàn)為模仿機構(gòu)投資者和模仿其他個體投資者，而機構(gòu)投資者由于具有高度的同質(zhì)性大豆期貨市場，對期貨分析師的建議等相同外部信息可能做出相似的反應(yīng)，在交易活動中表現(xiàn)為羊群行為。當(dāng)機構(gòu)投資者存在羊群行為時，許多機構(gòu)投資者將在同一時間買賣相同期貨合約，買賣壓力將超過市場所能提供的流動性，從而導(dǎo)致期貨合約價格的不連續(xù)性和大幅波動，破壞了市場的穩(wěn)定運行。在我國期貨市場上，羊群行為表現(xiàn)為存在大量的跟主力持倉做的投資行為，或者在同一個期貨經(jīng)紀(jì)公司開戶的投資者往往持有同方向的期貨合約

本文旨在解決三個問題：1.我國商品期貨市場的期貨價格是否是真實、合理的，即驗證期貨價格的有效性；2.如果期貨價格是有效的，那么期貨價格與前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司的總持倉量（以下都簡稱為總持倉量）之間是否具有引導(dǎo)關(guān)系，準(zhǔn)確地說總持倉量是否引導(dǎo)期貨價格。3.如果期貨價格與總持倉量之間具有因果關(guān)系，那么市場持倉主力的變化與前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司的凈持倉（以下都簡稱為凈持倉）變化是否一致。

2.1實證思路

本文以分析同一個期貨經(jīng)紀(jì)公司開戶投資者的買賣方向來判斷期貨市場是否存在羊群行為。另一方面投資者是否受前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司總持倉量的影響，主要通過前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司的總持倉量是否引導(dǎo)期貨來判斷，因為期貨價格的變動代表市場個體散戶投資者的持倉方向變動，如果存在總持倉量對期貨價格的引導(dǎo)關(guān)系，接下來則判斷市場持倉主力的變化（即個體投資者的變化）和前二位期貨經(jīng)紀(jì)公司的凈持倉變化作比較，看他們看多和看空的方向是否具有趨同性。如果具有趨同性，則說明個人投資者會受期貨經(jīng)紀(jì)人影響或參考期經(jīng)紀(jì)持倉量來決定買賣方向，則說明市場存在羊群行為。

圍繞本文的研究目標(biāo)，本章的實證分兩個步驟展開：1.從大連商品交易所選取大豆一號、豆粕、玉米三個品種，運用E-G協(xié)整檢驗檢驗其期貨價格的有效性，若品種通過了E-G協(xié)整檢驗，則進一步進行Granger因果關(guān)系檢驗。2.根據(jù)期貨市場期貨價格，成交量和持倉量三者的變化，總結(jié)市場持倉主力的變化，然后與前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司的凈持倉變化進行比較，檢驗兩者變化是否一致。

2.2數(shù)據(jù)來源

我國目前較為活躍的期貨品種為大豆、豆粕、玉米和小麥期貨合約，具有良好的代表性，能夠較好地反映期貨價格的行為特征。考慮到數(shù)據(jù)的完整性，本文選取大連商品交易所的大豆、豆粕和玉米這三個品種。在當(dāng)前的研究中大豆期貨市場，研究人員采用同時對多個合約作分析的方式進行研究，這顯然無法說明一個期貨品種乃至整個期貨市場的狀況。因此，必須產(chǎn)生連續(xù)時序的合約數(shù)據(jù)，以更好地反映總體。從目前的文獻看，生成連續(xù)數(shù)據(jù)的一般辦法是，選擇市場上交易量最為活躍的主力合約，將其作為該期貨品種的代表，把不同時段的主力合約的交易數(shù)據(jù)連接起來，形成一個連續(xù)的時間序列數(shù)據(jù)。本文將分別收集黃大豆一號、豆粕以及玉米每天主力合約的收盤價、成交量、持倉量和前二十名期貨經(jīng)紀(jì)公司每天的主力合約的持買倉量和持賣倉量的數(shù)據(jù)。其中黃大豆一號、豆粕和玉米期貨合約的時間跨度從2007年6月1號至2010年6月1號，共 737個樣本。數(shù)據(jù)來自大連商品交易所論文的格式。

2.3 實證研究

期貨市場的羊群行為表現(xiàn)為同一個期貨公司開戶的投資者往往持有同方向的期貨合約。所以我們只要檢驗出市場的價格走勢是否受到前二十名期貨經(jīng)紀(jì)公司總持倉量的影響，就可以證明市場是否存在羊群行為。我們首先對豆一的期貨價格和總持倉量進行協(xié)整檢驗和Granger因果關(guān)系檢驗，然后根據(jù)期貨市場期貨價格，成交量和持倉量三者的變化，總結(jié)出市場持倉主力的變化，然后與前二十位期貨經(jīng)紀(jì)公司的凈持倉變化進行比較，檢驗兩者的變化是否一致。

2.3.1 ADF檢驗

在檢驗各個品種期貨價格與總持倉量之間的協(xié)整關(guān)系之前，首先要對相應(yīng)品種的期貨價格和總持倉量序列的平穩(wěn)性進行檢驗。本文的ADF檢驗結(jié)果在Eviews5.0中得以實現(xiàn)。求得各品種期貨價格和總持倉量序列及其差分序列的單位根檢驗結(jié)果（見表2-1，表2-2）。

由表2-1和表2-2可知，黃大豆一號（A）、豆粕（M）和玉米（C）的期貨價格和總持倉量序列都是不平穩(wěn)的，而它們的一階差分都是平穩(wěn)的，也就是說，本文所選的三個期貨品種的期貨價格序列以及總持倉量序列均為I(1)過程。經(jīng)過試驗，當(dāng)黃大豆一號期貨價格和總持倉量序列的滯后期為3，豆粕期貨價格和總持倉量序列的滯后期為1，玉米期貨價格序列滯后期為3，總持倉量序列滯后期為1時，檢驗方程的赤池信息準(zhǔn)則AIC(Akaikeinformation criterion)和施瓦茨準(zhǔn)則SC (Schwarz criterion)值最小。

表2-1 各品種期貨價格序列及其差分序列的單位根檢驗結(jié)果

 

變量（P）

ADF檢驗結(jié)果

1%臨界值

結(jié)論

A

-1.888896

-3.438972

不平穩(wěn)

-28.87283

-3.438984

平穩(wěn)

M

-2.194207

-3.440275

不平穩(wěn)

-13.62202

-3.440305

平穩(wěn)

C

0.474587

-3.438996

不平穩(wěn)

篇（5）

金融資產(chǎn)的衍生工具是金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，也就是通過創(chuàng)造金融工具來幫助金融機構(gòu)管理者更好地進行風(fēng)險控制，這種工具就叫金融衍生工具。目前最主要的金融衍生工具有：遠(yuǎn)期合同、金融期貨、期權(quán)和互換等。在

事實上，根據(jù)我們近期所做的經(jīng)驗實證研究，發(fā)現(xiàn)通過設(shè)立漲停跌板交易制度，st、pt制度、定期公布基金重倉股和大力 發(fā)展 機構(gòu)投資者，

篇（6）

 

1．引言

金融衍生工具市場是中國資本市場極其重要的組成部分。衍生金融工具與其相對應(yīng)的原生金融工具之間的關(guān)聯(lián)性問題也一直是學(xué)術(shù)界與投資者所共同關(guān)心的話題。 2010年4月16日的滬深300股指期貨上市，標(biāo)志著中國資本市場發(fā)展又翻開了歷史性的新篇章。那么至今運行了四個月股指期貨是否實現(xiàn)了價格發(fā)現(xiàn)功能，對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生了怎樣的影響，兩個市場之間的聯(lián)動效應(yīng)會怎樣，又是否會與以往研究結(jié)果相一致？本文將選取更新的市場數(shù)據(jù)，借助VAR模型、VECM模型、協(xié)整檢驗、長短期Granger因果檢驗、方差分解等方法，在以往研究基礎(chǔ)上更全面綜合的刻畫我國股指期貨價格發(fā)現(xiàn)功能作用的大小，由此說明滬深300股指期貨市場的運行效率，以期對我國金融衍生工具市場的進一步發(fā)展提供有價值的參考。

2. 模型與數(shù)據(jù)的選取

2.1數(shù)據(jù)說明

本文選取2010年4月16日至2010年8月23日中國滬深300股指現(xiàn)貨和股指期貨每交易日收盤價數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，全面再現(xiàn)中國金融衍生品市場中股指期貨合約的產(chǎn)生至其發(fā)揮其功能影響市場的過程。之所以選擇收盤價數(shù)據(jù)，是因為道氏理論認(rèn)為收盤價是最重要的價格．這一價格反映了市場的大部分行為。又由于股指期貨與現(xiàn)貨市場不具有同時性，且同一交易日會同時有若干不同的交易價格金融論文，數(shù)據(jù)不連續(xù)，本文選取最近月份的股指期貨合約為代表，將不匹配的數(shù)據(jù)刪除，這樣可以得到一個連續(xù)的期貨合約價格序列。為減小數(shù)據(jù)的波動，將指標(biāo)進行對數(shù)處理。在此定義，LS為滬深300現(xiàn)貨股指對數(shù)序列，LF為滬深300股指期貨對數(shù)序列，數(shù)據(jù)來源于國泰君安證券研究所及湘財金禾證券分析軟件，經(jīng)整理得共計88組數(shù)據(jù),實證過程借助 Eviews5.0軟件。

2.2 VAR（向量自回歸）模型

本文運用該類模型與方法來對滬深300股票價格期貨指數(shù)與滬深300股價指數(shù)兩者之間整體關(guān)聯(lián)性及其互動關(guān)系進行系統(tǒng)的考察。VAR（向量自回歸）模型是基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計性質(zhì)建立模型，VAR模型把系統(tǒng)中每一個內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時間序列變量組成的“向量”自回歸模型（高鐵梅，2006）。 VAR(p)模型的數(shù)學(xué)表達式是：

(1)

其中：是k維內(nèi)生變量向量，是d維外生變量向量，p是滯后階數(shù)，T是樣本個數(shù)。k×k維矩陣和k×d維矩陣H是要被估計的系數(shù)矩陣。是k維擾動列向量，它們相互之間可以同期相關(guān)，但不與自己的滯后值以及等式右邊的變量相關(guān)。VAR模型常用于預(yù)測相互聯(lián)系的時間序列系統(tǒng)及分析隨機擾動對變量系統(tǒng)的動態(tài)沖擊，從而解釋各種經(jīng)濟沖擊對經(jīng)濟變量形成的影響。

3. 實證分析

3.1單位根檢驗

研究經(jīng)濟變量之間是否存在長期關(guān)系，首先要對時間序列的平穩(wěn)性進行檢驗，否則可能出現(xiàn)“偽回歸”的情況（Granger,1974）。本文采用Augmented Dickey-Fuller(簡稱ADF)檢驗方法來檢驗樣本數(shù)據(jù)的時間序列特征，ADF平穩(wěn)性檢驗基于以下回歸方程：

為純粹白噪音誤差項，滯后階數(shù)的選擇使得不存在序列相關(guān)論文開題報告范文。ADF檢驗的原假設(shè)，備擇假設(shè)。接受原假設(shè)意味著時間序列含有單位根，即序列是非平穩(wěn)的（古扎拉蒂，2005）。

對每個變量的原序列以及一階差分序列的平穩(wěn)性特征采用ADF檢驗方法金融論文，可知變量原序列都是非平穩(wěn)的，而一階差分都是平穩(wěn)的，滿足協(xié)整檢驗前提。

3.2 協(xié)整檢驗

協(xié)整檢驗是從分析時間序列的非平穩(wěn)性入手，尋找非平衡變量之間的長期均衡關(guān)系。常見的協(xié)整方法主要有兩變量的Engle-Granger檢驗（簡稱EG檢驗）和多變量之間的Johansen檢驗（簡稱JJ檢驗Johansen-Juselius）。EG檢驗是基于回歸殘差的檢驗，通過建立OLS模型來檢驗其殘差的平穩(wěn)性，若殘差是沒有單位根的平穩(wěn)序列，則說明原序列存在協(xié)整關(guān)系。EG檢驗存在一定的缺陷，假如當(dāng)協(xié)整關(guān)系的維數(shù)增加或協(xié)整的秩大于1時，EG檢驗便無能為力了。JJ檢驗是基于回歸系數(shù)的檢驗，是利用向量自回歸模型計算出與殘差矩陣相關(guān)的矩陣的特征值，根據(jù)特征值的軌跡及最大特征值進行檢驗，該方法在一定程度上糾正了EG檢驗在多變量檢驗方面的不足。本文采用Johansen檢驗法來檢驗LF和LS之間是否存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系,根據(jù)AIC最小準(zhǔn)則選取滯后階數(shù)為2階運用Eviews5.0得到結(jié)果如表1：

表1：LF和LS的協(xié)整檢驗結(jié)果

 

協(xié)整向量

Johansen（跡）統(tǒng)計量

    原假設(shè)

特征值

跡統(tǒng)計量

臨界值

P值

  LF和LS

rk(∏)=0

0.23432

22.76331

12.3209**

0.0007

  rk(∏)≤1

0.000812

0.069089

篇（7）

【論文摘要】期貨是市場經(jīng)濟發(fā)展過程中形成的重要的產(chǎn)品工具，是表明市場經(jīng)濟發(fā)育階段的重要標(biāo)志。期貨市場對國民經(jīng)濟平穩(wěn)運行和健康發(fā)展具有重要的作用。本文從期貨市場的概念入手，對其發(fā)展歷程、目前發(fā)展?fàn)顩r、前景等進行了系統(tǒng)的闡述。

1引言

期貨市場是現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，也是資本市場不斷發(fā)展和完善的重要內(nèi)容。國際期貨市場自1848年在美國出現(xiàn)以來，經(jīng)歷了由商品期貨到金融期貨、交易品種不斷增加、交易規(guī)模不斷擴大的過程，逐漸成為全球金融體系的重要組成部分。世界上主要期貨交易所有芝加哥期貨交易所、倫敦金屬交易所、芝加哥商業(yè)交易所和東京工業(yè)品交易所等。

我國期貨市場的發(fā)展對完善國內(nèi)資本市場結(jié)構(gòu)和促進資本市場的開放都起著非常重要的作用，同時也將為企業(yè)風(fēng)險管理和維護國家經(jīng)濟安全發(fā)揮更大的作用。

自1990年鄭州商品交易所成立至今，我國期貨市場經(jīng)過近二十年的發(fā)展，已經(jīng)形成了一個在基本法律法規(guī)框架監(jiān)管下、在中國證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管下、由四家期貨交易所（上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所和中國金融期貨交易所）和180多家期貨公司組成的、由市場各主體參與的、能順應(yīng)新形勢下社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展要求的期貨市場體系。隨著我國市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展擴大，我國期貨市場將進入一個質(zhì)變式發(fā)展階段。本文就目前期貨市場的情況和發(fā)展前景以及金融危機下的啟示等方面談?wù)勛约旱目捶ā?/p>

2期貨市場的由來及發(fā)展歷程

期貨的英文為Futures，是由“未來”一詞演化而來，其含義是：交易雙方不必在買賣發(fā)生的初期就交收實貨，而是共同約定在未來的某一時候交收實貨，因此中國人就稱其為“期貨”。世界第一家商品遠(yuǎn)期合同交易所是1570年倫敦開設(shè)的皇家交易所。為了適應(yīng)商品經(jīng)濟的不斷發(fā)展，1985年芝加哥谷物交易所推出了一種被稱為“期貨合約”的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議，取代原先沿用的遠(yuǎn)期合同。使用這種標(biāo)準(zhǔn)化合約，允許合約轉(zhuǎn)手買賣，并逐步完善了保證金制度，于是一種專門買賣標(biāo)準(zhǔn)化合約的期貨市場形成了，期貨成為投資者的一種投資理財工具。期貨市場發(fā)展到今天，已成為市場經(jīng)濟不可或缺的重要組成部分。曾獲諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的美國著名經(jīng)濟學(xué)家米勒說過：“真正的市場經(jīng)濟是不能缺少期貨市場的經(jīng)濟體系”.沒有期貨市場的市場經(jīng)濟，不是健全完善的市場經(jīng)濟。我國經(jīng)濟體制改革的市場化趨向必須要有與之相適應(yīng)的風(fēng)險管理的場所和工具。因此，一個健全的現(xiàn)代市場經(jīng)濟體系離不開以風(fēng)險管理為核心的期貨市場。期貨市場最早萌芽于歐洲，是買賣期貨合約的市場。這種買賣是由轉(zhuǎn)移價格波動風(fēng)險的生產(chǎn)經(jīng)營者和承受價格風(fēng)險而獲利的風(fēng)險投資者參加的，在交易所內(nèi)依法公平競爭而進行的，并且有保證金制度為保障。隨著我國市場經(jīng)濟改革和對外開放的不斷深入，期貨市場發(fā)展的內(nèi)外環(huán)境正在發(fā)生著巨大的變化。

3金融危機中期貨市場角色分析

期貨市場的不完善特別是金融衍生品市場的不完善是這次金融危機爆發(fā)的重要原因。

金融衍生品是風(fēng)險對沖或轉(zhuǎn)移的有效工具，但同時也具有高風(fēng)險的特質(zhì)。這次金融危機原因之一是由美國次貸危機引起的，他通過“蝴蝶效應(yīng)”引發(fā)了全球金融市場共振,其影響還在擴散和深化中。這場危機使人們意識到,以資產(chǎn)證券化為代表的現(xiàn)代金融創(chuàng)新在促進風(fēng)險分散渠道多元化、提高市場效率的同時,也擴大了金融風(fēng)險,引起了全球性的危機。次貸危機給金融機構(gòu)造成巨大損失被發(fā)現(xiàn)得很晚,這是因為新的金融產(chǎn)品已經(jīng)達到了相關(guān)機構(gòu)風(fēng)險評估的極限。一些評估機構(gòu)對于新的、復(fù)雜的金融產(chǎn)品沒有經(jīng)驗,它們不知道該怎么辦。由于次貸危機的嚴(yán)重性不亞于1998年的東南亞金融危機,人們開始從各個方面對這場危機進行反思,其中最受關(guān)注的是現(xiàn)代金融創(chuàng)新的“雙刃劍效應(yīng)”。金融創(chuàng)新在促進風(fēng)險分散渠道多元化、提高市場效率方面卓有成效,但創(chuàng)新背后所隱藏的錯綜復(fù)雜的各種風(fēng)險因素不容忽視。因此,在金融創(chuàng)新日益頻繁的今天,如何有效地防范金融風(fēng)險,如何有效地監(jiān)管金融市場已經(jīng)成為嚴(yán)峻的課題。

4在全球金融風(fēng)暴中反思我國期貨市場發(fā)展

4.1加強期貨市場的風(fēng)險控制。

風(fēng)險控制的核心是有效的風(fēng)險管理，期貨市場的風(fēng)險管理主要應(yīng)從以下幾個方面進行管理：一是市場制度的穩(wěn)定性。二是市場交易的公正性。三是市場運作的規(guī)范性。四是投資者合法權(quán)益的保障性。上述四個條件的形成和確立，首先取決于對風(fēng)險處理的能力。如果市場本身缺乏風(fēng)險管理體系，顯然談不上市場的穩(wěn)定性，市場不穩(wěn)定，就難以正常有序的運作，市場公正性也必然會受到影響，更保障不了投資者的合法權(quán)益，市場就會風(fēng)險不斷，失去可持續(xù)發(fā)展的動力和保障。

4.2期貨市場應(yīng)實行法制化管理，用發(fā)展的思維統(tǒng)領(lǐng)監(jiān)管工作

篇（8）

【摘要】隨著股指期貨的推出，我國證券市場進入做空時代，這是我國資本市場的一項重要的基礎(chǔ)性制度建設(shè)，對股票市場投資主體的投資理念、投資結(jié)構(gòu)、投資行為和投資策略等方面都會產(chǎn)生巨大的影響。本文從理論和實證的角度分析了股指期貨推出對我國股票市場行情的影響。

【關(guān)鍵詞】股指期貨；證券市場；股票行情；影響

論文 聯(lián)盟

2010年4月16日，滬深300股指期貨合約在

從海外市場經(jīng)驗來看，無論成熟或新興市場，股指期貨推出前（約半年或一年），標(biāo)的指數(shù)成分股存在估值溢價，但臨近期貨推出日則有所回落。damocaran（1990）采用1982年4月s&p500指數(shù)推出之后的5年內(nèi)nyse中378種s&p500指數(shù)成分股與699種非成分股為樣本進行研究，分別計算樣本股票的收益率平均值與方差。實證結(jié)果表明：在平均報酬方面，指數(shù)組及非指數(shù)組在股價指數(shù)期貨上市后均顯著提高，成分股平均上漲88%，非成分股只上漲38%，而兩組的平均報酬在股價指數(shù)期貨上市前并無顯著差異；在交易量方面，成分股在s&p500指數(shù)期貨推出之后的5年比前5年上升98%，而非成分股只上升42%。在其他國家，眾多的分析結(jié)果也表明標(biāo)的指數(shù)成分股在股指推出前有一定的溢價。印度nifty指數(shù)期貨推出前四個月左右，成份股有相對較大幅度的上漲，并在股指期貨推出后一兩年的時間內(nèi)仍具有溢價。韓國kospi 200指數(shù)期貨推出前一年左右，標(biāo)的指數(shù)成分股明顯走強，但股指期貨推出后短期大多出現(xiàn)調(diào)整。但是，成分股中超級大盤股在股指期貨推出前后的短期內(nèi)并沒有明顯收益。從美國、韓國以及我國香港、臺灣等市場看，超大盤股短期表現(xiàn)基本與市場走勢一致。

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關(guān)鍵詞:股指期貨;期貨與現(xiàn)貨的引導(dǎo)關(guān)系;平穩(wěn)性檢驗;Granger因果檢驗;協(xié)整理論

Key words: stock index future;guilding relationship between the future and the spot;smooth test;Granger causality;co-integration theory

中圖分類號:F830.9文獻標(biāo)識碼:A文章編號:1006-4311(2010)23-0122-04

1股指期貨理論

股指期貨交易是關(guān)于股票指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約的交易。它是金融期貨交易的重要組成部分,是資本市場發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物,是投資者用來規(guī)避市場系統(tǒng)性風(fēng)險的有效工具。

1.1 股指期貨的定義股指期貨是一種標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約,它是以股價指數(shù)為標(biāo)的物,交易的雙方約定在未來的時間按事先確定的價格進行股價指數(shù)的交易。它的實質(zhì)是投資者在期貨與現(xiàn)貨兩個市場間實現(xiàn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移的過程,投資者通過對期貨市場的走勢持有的不同判斷,進行股價指數(shù)的買賣,從而來對沖現(xiàn)貨市場的風(fēng)險。這些期貨合約廣泛的應(yīng)用于對沖、投機和指數(shù)套利等交易。

股票指數(shù)期貨與外匯期貨、利率期貨和其他各種商品期貨一樣,都是根據(jù)人們規(guī)避風(fēng)險的需要而產(chǎn)生的,而股指期貨是專門為人們管理股票價格的市場風(fēng)險而設(shè)計的。

現(xiàn)資組合理論將股票市場的風(fēng)險分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。系統(tǒng)性風(fēng)險又稱為不可控風(fēng)險,涉及面廣,作用時間長,不能通過分散投資的方法來規(guī)避;非系統(tǒng)性風(fēng)險相對于系統(tǒng)風(fēng)險來說,就比較容易控制,正因為此,它又被稱為可控風(fēng)險。非系統(tǒng)性風(fēng)險與整個市場無關(guān),所以投資者通常都可采用投資組合的方式來規(guī)避此類風(fēng)險。投資組合雖然在很大程度上能夠降低非系統(tǒng)風(fēng)險,但是當(dāng)整個市場環(huán)境發(fā)生變化的時候,也就是說發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險時,股市上各種股票的市場價格都會向著同一個方向變動,這時候單憑在股票市場的分散投資,是無法規(guī)避股市價格的整體變動所帶來的風(fēng)險的。為了避免或減少這種所謂不可控風(fēng)險的影響,人們在進行商品期貨的套期保值交易中受到啟發(fā),設(shè)計出了一種新型的金融投資工具――股票指數(shù)期貨。

20世紀(jì)70年代,西方各國受石油危機的影響,經(jīng)濟發(fā)展十分不穩(wěn)定,利率波動劇烈,導(dǎo)致股票價格也隨著市場大幅波動,股票投資者迫切需要一種能夠有效規(guī)避風(fēng)險,實現(xiàn)資產(chǎn)保值的金融工具。于是,股指期貨應(yīng)運而生。它的興起,一方面給擁有股票和將要購買或賣出股票的投資者提供了有效的風(fēng)險轉(zhuǎn)移的工具,另一方面也使期貨投機者擁有了更多的投機機會,因此股票指數(shù)期貨迅速地應(yīng)用于不同的投資者之間。

1.2 股指期貨的基本功能股指期貨主要具有價格發(fā)現(xiàn)、套期保值、抑制波動和活躍市場等功能。以下僅就其中三種功能做簡要的介紹:

1.2.1 價格發(fā)現(xiàn)在市場經(jīng)濟中,調(diào)節(jié)市場資源配置的一個重要手段就是價格。價格是在買賣雙方的交易活動中形成的,它直接反映了產(chǎn)品的供求關(guān)系,價格變化會影響供求的變動,同時,市場上供求的變化也會導(dǎo)致價格發(fā)生相應(yīng)的浮動。現(xiàn)貨價格是根據(jù)當(dāng)時現(xiàn)貨市場上的一般趨勢制定的,是短暫的、分散的,而期貨價格則是在期貨交易所內(nèi)通過集合競價的方式產(chǎn)生的,是具有真實性、預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性的價格。在交易所內(nèi)進行交易,它的現(xiàn)貨交割制度會使期貨價格和現(xiàn)貨價格逐漸趨于收斂,因此期貨價格能夠?qū)κ袌稣鎸嵉墓┣鬆顟B(tài)及價格變動趨勢作出比較準(zhǔn)確的反映。

1.2.2 套期保值套期保值,又稱為風(fēng)險對沖,是指投資者在期貨市場上買入或賣出與現(xiàn)貨指數(shù)數(shù)量相當(dāng)?shù)较蛳喾吹墓芍钙谪?用來抵沖在未來一段時間內(nèi)現(xiàn)貨市場可能的波動所帶來的實際價格風(fēng)險。它的實質(zhì)就是利用股指期貨市場對沖現(xiàn)貨市場價格的波動,從而起到規(guī)避市場的系統(tǒng)性風(fēng)險的作用。

1.2.3 抑制波動由于期貨和現(xiàn)貨市場的標(biāo)的是一致的,股指期貨的交割制度使得期貨的價格與現(xiàn)貨的價格最終會收斂于一致,同時,兩個市場的信息來源也是一致的,所以他們的價格走勢也相差不大。如果期貨價格和現(xiàn)貨價格偏離均衡價格的程度足以覆蓋套利的交易成本,套利交易者就會通過在這兩個市場上建立套利頭寸獲取無風(fēng)險收益,通過這種行為,期貨和現(xiàn)貨的價格就會向其理論均衡價格回歸,從而起到抑制市場異常波動的作用。

(3)對于期貨和它們對應(yīng)指數(shù)的對數(shù)價格,因為它們是一階單整的,我們使用協(xié)整理論來檢驗期貨與現(xiàn)貨對數(shù)價格的長期均衡關(guān)系,并確定它們是否存在長期價格關(guān)系。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn):滬深300股指期貨與滬深300現(xiàn)貨指數(shù)之間存在長期的均衡關(guān)系。通過對不同的被解釋變量做回歸,得出滬深300股指期貨對滬深300指數(shù)有較好的價格發(fā)現(xiàn)作用的結(jié)論。

(4)在利用Granger因果檢驗和協(xié)整分析期貨與現(xiàn)貨價格發(fā)現(xiàn)作用的基礎(chǔ)上,我們還使用脈沖響應(yīng)函數(shù)測量了它們之間影響關(guān)系的大小。脈沖響應(yīng)結(jié)果顯示:滬深300指數(shù)在這段期間內(nèi),雖然對期貨產(chǎn)生了影響,但影響并不大,相反,期貨對于指數(shù)的影響要相對較大一些,這與我們進行的Granger因果檢驗的結(jié)果是一致的。

從以上的分析中我們可以知道,模擬股指期貨價格與現(xiàn)貨價格之間存在著密切的相關(guān)性,圖1顯示滬深300股指期貨價格與現(xiàn)貨價格之間具有趨合性。這種趨合性就是指隨著期貨合約到期日的逐漸臨近,股指期貨的價格與現(xiàn)貨價格必然會趨于一致。由于股指期貨與現(xiàn)貨的標(biāo)的指數(shù)是一樣的,對于交割日期的臨近,二者的基差應(yīng)該收斂為零,如果到期時二者的基差超過了他們的交易成本,那么交易者就會利用這個價差進行套利交易,從而使期現(xiàn)價格趨于一致。

另外,我們通過Granger因果檢驗知道了股指期貨能夠更快的反映信息,領(lǐng)先于指數(shù)市場。實踐證明,不穩(wěn)定的經(jīng)濟或者是頻繁波動的利率都會導(dǎo)致股票市場價格大幅波動,而股指期貨等金融衍生工具的發(fā)展恰恰能夠有效的規(guī)避風(fēng)險、轉(zhuǎn)移風(fēng)險、實現(xiàn)資產(chǎn)保值。在任燕燕、李學(xué)關(guān)于股指期貨與現(xiàn)貨的超前滯后關(guān)系的研究中,建立股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)的向量自回歸模型,利用股指期貨對信息的提前反應(yīng)以及股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)之間的關(guān)于信息的良好反映特征,在進行套期保值操作時,投資者就能夠及時準(zhǔn)確的掌握關(guān)于他所持有的股票組合與其對應(yīng)的期貨的標(biāo)的指數(shù)的信息,并且通過它們之間信息的相關(guān)性就可以為擁有股票和將要購買或賣出股票的投資者以及進行套期保值交易的投資者提供準(zhǔn)確的市場信息。

本文的目的主要在研究我國的模擬股指期貨與現(xiàn)貨價格的關(guān)系,通過了解它們之間的相關(guān)性發(fā)現(xiàn)股指期貨的特點,進一步發(fā)揮股指期貨的效用,使我國的股指期貨市場能夠快速有效的發(fā)展,保持我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定的增長。

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不主張對股指期貨征收所得稅的學(xué)者認(rèn)為，期權(quán)或期貨交易均為保證金交易，其交易額是一種虛擬金額，且其交易結(jié)果具有零和性的特點，即多空相抵以后結(jié)果為零。就整個期貨市場而言，多頭部位的盈余總是與空頭部位的虧損相一致，反之亦然。整個市場的財富總量不變，虧盈數(shù)額的劃轉(zhuǎn)只是一個存量的調(diào)整，完成了一次財富的再分配。整個市場的資金總量是不變的。股指期貨交易并不會產(chǎn)生收益，而只是投資者之間的收益發(fā)生轉(zhuǎn)移。既然股指期貨交易并不能夠創(chuàng)造新的價值，而只是交易各方收入的再分配，其稅基具有明顯的虛擬性，作為非新增的價值并不應(yīng)當(dāng)納入所得課稅的范圍。既然股指期貨交易并不能創(chuàng)造新的社會財富，如果國家對其課稅，無疑將使期貨市場上的資金(私有財產(chǎn))以稅收的形式轉(zhuǎn)化為國庫資本，產(chǎn)生資本課稅的后果。既然稅收應(yīng)僅對財產(chǎn)增值額征收，在經(jīng)濟總量保持不變的情況下，如果沒有新的價值產(chǎn)出，對股指期貨交易似乎并無課稅問題。